目錄一、引言 頁(yè)（共26頁(yè)）騰訊控股（HK.0700）投資價(jià)值分析摘要：互聯(lián)網(wǎng)快速發(fā)展的三十年改變了社會(huì)，它幾乎涉及了社會(huì)中的所有領(lǐng)域并展示著它的便捷性和實(shí)用性。人們的娛樂(lè)和交際因?yàn)榛ヂ?lián)網(wǎng)得到了質(zhì)的飛越，它還給企業(yè)和年輕人帶來(lái)新的機(jī)會(huì)，互聯(lián)網(wǎng)的意義變得越來(lái)越重要。深圳市騰訊計(jì)算機(jī)系統(tǒng)有限公司（之后簡(jiǎn)稱騰訊公司）作為中國(guó)眾所周知的互聯(lián)網(wǎng)公司，它在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)占據(jù)著重要地位，騰訊的品牌影響力極大，產(chǎn)品覆蓋率極高，這也就代表了它的盈利能力極強(qiáng)、規(guī)模極大、用戶極多。隨著全球疫情背景下資金流入股市，投資者關(guān)注轉(zhuǎn)向互聯(lián)網(wǎng)科技行業(yè)，然而我國(guó)資本市場(chǎng)尚在發(fā)展階段，存在追漲殺跌等現(xiàn)象，投資者難以獲得正收益，正確的估值方法對(duì)于企業(yè)內(nèi)部?jī)r(jià)值最大化和投資回報(bào)至關(guān)重要。因此，本文立足騰訊公司發(fā)展概況，基于當(dāng)前互聯(lián)網(wǎng)科技行業(yè)投資環(huán)境分析之下，并對(duì)騰訊公司財(cái)務(wù)進(jìn)行了全方位地研究分析，并通過(guò)投資價(jià)值分析理論和絕對(duì)估值法，對(duì)騰訊公司的投資價(jià)值進(jìn)行估值。結(jié)果顯示，騰訊公司市場(chǎng)表現(xiàn)良好，產(chǎn)業(yè)背景優(yōu)越，目前被市場(chǎng)低估，股價(jià)具有較高安全邊際，具有較大投資價(jià)值。關(guān)鍵詞：騰訊公司；財(cái)務(wù)分析；投資價(jià)值；估值A(chǔ)bstract:TherapiddevelopmentoftheInternethaschangedthesocietyinthepastthreedecades.Itcoversalmostallareasofsocietyandshowsitsconvenienceandpracticality.TheentertainmentandcommunicationofpeoplehavegainedaqualitativeleapbecauseoftheInternet,whichhasbroughtnewopportunitiestoenterprisesandyoungpeople.ThesignificanceoftheInternethasbecomeincreasinglyimportant.ShenzhenTencentComputerSystemCo.,Ltd.(hereinafterreferredtoasTencent),asawell-knownInternetcompanyinChina,occupiesanimportantpositionintheInternetindustry.Tencenthasgreatbrandinfluenceandhighproductcoverage,whichrepresentsitsstrongprofitability,largescaleandlargenumberofusers.Withthecapitalflowingintothestockmarketinthecontextoftheglobalepidemic,investorshaveturnedtheirattentiontotheInternettechnologyindustry.However,China'scapitalmarketisstillinthedevelopmentstage,andtherearephenomenasuchaschasingupandkillingdown.Itisdifficultforinvestorstoobtainpositivereturns.Correctvaluationmethodsarecrucialtomaximizetheinternalvalueofenterprisesandreturnoninvestment.Therefore,basedonTencent'sdevelopmentprofileandtheanalysisofthecurrentinvestmentenvironmentintheInternettechnologyindustry,thisthesisconductsacomprehensivestudyandanalysisofTencent'sfinance,andevaluatestheinvestmentvalueofTencentthroughtheinvestmentvalueanalysistheoryandtheabsolutevaluationmethod.TheresultsshowthatTencenthasperformedwellinthemarket,withasuperiorindustrialbackgroundandiscurrentlyundervaluedbythemarket.Itsstockpricehasahighmarginofsafetyandhassignificantinvestmentvalue.Keywords:Tencent;Financialanalysis;Investmentvalue;value一、引言隨著信息技術(shù)的不斷發(fā)展以及互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的不斷提升，騰訊公司的競(jìng)爭(zhēng)格局和發(fā)展的方向也發(fā)生了非常大的變化。在時(shí)代潮流發(fā)展趨勢(shì)之下，騰訊公司如何提升自身的利潤(rùn)率，并且能夠在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境中及時(shí)進(jìn)行市場(chǎng)定位的調(diào)整，幫助自身能夠在日益紛繁復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中生存下來(lái)，這些至關(guān)重要。不僅能夠幫助騰訊公司獲得更多的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)，而且能夠讓他們及時(shí)的進(jìn)行管理水平的提升以及商業(yè)模式的調(diào)整，讓他們能夠逐漸成為成熟的公司，從而實(shí)現(xiàn)企業(yè)金融經(jīng)營(yíng)規(guī)模的不斷擴(kuò)大以及經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)的不斷提升。作為互聯(lián)網(wǎng)公司，需要不斷的進(jìn)行發(fā)展和再生產(chǎn)，這樣才能夠通過(guò)多種多樣的方式來(lái)為自己獲得利潤(rùn)，獲得全新的收入渠道，幫助他們提升對(duì)于資源的利用率。尤其在我國(guó)這樣一個(gè)網(wǎng)民規(guī)模較大的國(guó)家，早在2018年網(wǎng)民規(guī)模已經(jīng)突破了8個(gè)億，并且互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)也有了長(zhǎng)足的進(jìn)步，因此我國(guó)的互聯(lián)網(wǎng)有著非常廣闊的市場(chǎng)前景，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在這樣大好的形勢(shì)下也有了長(zhǎng)足的進(jìn)步，并且創(chuàng)造了大量的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)，推動(dòng)了社會(huì)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)步增長(zhǎng)，也創(chuàng)造了大量的機(jī)會(huì)。中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)的三大巨頭BAT分別是：百度，阿里巴巴，騰訊。騰訊作為其中之一，在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)具有很高的地位與知名度，騰訊作為互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在近三十年里不斷取得優(yōu)秀的成果，一步步登上世界舞臺(tái)。研究它的盈利能力，不但可以讓其它互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)了解到騰訊的背景發(fā)展以及優(yōu)劣勢(shì)，還可以從對(duì)騰訊的分析中找到自己的定位，從而發(fā)展自己的優(yōu)勢(shì)，并對(duì)劣勢(shì)采取一定的措施。同時(shí)，騰訊在中國(guó)作為一個(gè)著名的品牌公司，它還具有深厚的影響力，它的發(fā)展與成功在中國(guó)的互聯(lián)網(wǎng)歷史上是一個(gè)奪目的閃光點(diǎn)。研究它的盈利能力不只是給其它互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)帶來(lái)參考，還可助力我國(guó)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。二、騰訊公司概況（一）公司簡(jiǎn)介深圳市騰訊計(jì)算機(jī)系統(tǒng)有限公司成立于1998年11月，由馬化騰、張之洞、徐承業(yè)、陳一丹、曾麗青五位創(chuàng)始人創(chuàng)立，是中國(guó)最大的綜合互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)提供商之一，也是中國(guó)最大、用戶最多的互聯(lián)網(wǎng)公司之一。騰訊的多元化服務(wù)包括QQ和微信，社交和通信服務(wù)；QQ空間，社交平臺(tái)；騰訊的游戲平臺(tái)QQ游戲；QQ.com，門戶網(wǎng)站；騰訊新聞客戶端；以及在線視頻服務(wù)騰訊視頻，其戰(zhàn)略目標(biāo)是為用戶提供“一站式在線生活方式服務(wù)”。其中包括在線增值服務(wù)、移動(dòng)和電信增值服務(wù)以及在線廣告服務(wù)。（二）主要業(yè)務(wù)領(lǐng)域騰訊公司在諸如社交媒體、游戲相關(guān)業(yè)務(wù)、在線支付服務(wù)、云計(jì)算技術(shù)、人工智能以及互聯(lián)網(wǎng)金融等多個(gè)行業(yè)中，都展現(xiàn)出了相當(dāng)成熟的戰(zhàn)略布局和持續(xù)的發(fā)展。目前，騰訊公司已經(jīng)成為中國(guó)最大的移動(dòng)通訊服務(wù)提供商和互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)商之一，并以領(lǐng)先技術(shù)與豐富經(jīng)驗(yàn)占據(jù)著國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的領(lǐng)先地位。騰訊公司，作為一家在互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域享有盛譽(yù)的公司，其核心業(yè)務(wù)已經(jīng)多元化地?cái)U(kuò)展，這不僅為公司提供了穩(wěn)定的收益渠道，還確保了用戶能夠享受到高品質(zhì)的互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)。隨著騰訊公司對(duì)自身業(yè)務(wù)進(jìn)行不斷地創(chuàng)新與拓展，其業(yè)務(wù)規(guī)模不斷擴(kuò)大。它的核心業(yè)務(wù)可以劃分為增值服務(wù)、網(wǎng)絡(luò)廣告、金融科技及企業(yè)服務(wù)等四個(gè)主要領(lǐng)域。1.增值服務(wù)增值服務(wù)的收益主要來(lái)源于網(wǎng)絡(luò)游戲和社交網(wǎng)絡(luò)服務(wù)的提供。其中，網(wǎng)絡(luò)游戲是最重要也是目前最為廣泛使用的一種增值業(yè)務(wù)收入形式。網(wǎng)絡(luò)游戲的主要收入來(lái)源是游戲虛擬道具的銷售，而社交網(wǎng)絡(luò)的主要收入來(lái)源包括虛擬道具的銷售（例如購(gòu)買各種網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)的增值服務(wù)）和屬于社交網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)的游戲收益。增值服務(wù)項(xiàng)目的收費(fèi)模式為按月收取服務(wù)費(fèi)或按照比例收取使用費(fèi)。騰訊公司在其網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)上為用戶提供了虛擬的道具。這些虛擬道具通常是通過(guò)第三方平臺(tái)銷售給最終用戶。終端用戶主要是通過(guò)在線支付方式來(lái)直接購(gòu)買增值服務(wù)的。2.網(wǎng)絡(luò)廣告網(wǎng)絡(luò)廣告的收益主要是由媒體廣告和社交廣告以及其他形式的廣告所帶來(lái)的，這取決于廣告的具體性質(zhì)和所使用的資源。廣告合同是廣告主與廣告公司之間關(guān)于廣告業(yè)務(wù)活動(dòng)的契約。廣告合同是為了確定基于各種協(xié)議的價(jià)格和所提供的廣告服務(wù)而簽署的，這包括在約定的時(shí)間內(nèi)展示的廣告和基于實(shí)際效果的效果廣告。3.金融科技及企業(yè)服務(wù)金融科技和企業(yè)服務(wù)的收益主要來(lái)源于提供金融科技和云服務(wù)所帶來(lái)的收益。根據(jù)相關(guān)規(guī)定，金融科技服務(wù)費(fèi)應(yīng)以交易金額和保留金額計(jì)算。金融科技服務(wù)的收益主要來(lái)源于支付、理財(cái)服務(wù)和其他相關(guān)的金融科技服務(wù)傭金，這些傭金通常是基于交易總額或預(yù)留金額的價(jià)值，并按照一定的百分比來(lái)確定的。企業(yè)業(yè)務(wù)收入則指通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)為客戶提供金融服務(wù)所獲得的收入。關(guān)于這些傭金的收益，騰訊公司會(huì)在規(guī)定的時(shí)間內(nèi)確認(rèn)其提供的服務(wù)以履行其合同義務(wù)。4.其他收入騰訊公司的其他經(jīng)濟(jì)來(lái)源主要是為第三方制作和發(fā)布電影和電視節(jié)目、內(nèi)容授權(quán)、商品銷售以及其他一些活動(dòng)。在此定義下，騰訊公司的收入包括廣告收入和其他收入。當(dāng)騰訊公司為客戶提供相關(guān)服務(wù)或商品控制權(quán)轉(zhuǎn)移到客戶手中時(shí)，它會(huì)確認(rèn)其他的收益。（三）組織架構(gòu)和企業(yè)文化騰訊公司的組織構(gòu)架表現(xiàn)出極高的靈活性和效率。同時(shí)還建立起完善的薪酬體系，為員工提供公平公正的待遇。該公司實(shí)施了一種扁平化的管理架構(gòu)，使得決策過(guò)程變得更為迅速和靈活。在公司的內(nèi)部結(jié)構(gòu)中，我們建立了眾多的業(yè)務(wù)部門，并進(jìn)一步細(xì)分為六個(gè)全新的事業(yè)群，它們分別是：微信事業(yè)群(WXG)、互動(dòng)娛樂(lè)事業(yè)群（IEG）、技術(shù)工程事業(yè)群（IEG）、云與智慧產(chǎn)業(yè)事業(yè)群(CSIG)、平臺(tái)與內(nèi)容事業(yè)群(PCG）、企業(yè)發(fā)展事業(yè)群（CDG)。騰訊公司的企業(yè)文化以“以用戶為中心”為核心，注重團(tuán)隊(duì)合作和共贏，同時(shí)重視創(chuàng)新和責(zé)任。這種企業(yè)文化不僅在公司內(nèi)部形成了一種獨(dú)特的氛圍和價(jià)值觀，更深刻地影響著公司的發(fā)展方向和業(yè)務(wù)決策。（四）市場(chǎng)地位和競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)騰訊公司在社交媒體和通訊領(lǐng)域擁有著相當(dāng)強(qiáng)大的市場(chǎng)地位。微信作為騰訊公司旗下的社交媒體平臺(tái)，擁有著龐大的用戶群體和完善的功能服務(wù)，成為了人們?nèi)粘Ｉ钪胁豢苫蛉钡臏贤üぞ?。微信不僅提供了基礎(chǔ)的即時(shí)通訊功能，還集合了各種生活服務(wù)，如支付、公眾號(hào)、小程序等，為用戶提供了全方位的便利和服務(wù)。在社交媒體領(lǐng)域，騰訊公司憑借著微信的優(yōu)勢(shì)穩(wěn)坐龍頭位置，穩(wěn)居市場(chǎng)的領(lǐng)先地位。1.龐大的用戶基數(shù)騰訊旗下的軟件已經(jīng)涉及到了我們生活中的方方面面。在疫情期間騰訊健康碼協(xié)助用戶安全有序的交通出行；微信支付便捷日常生活；微信小程序和企業(yè)微信等數(shù)字化解決方案幫助企業(yè)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)；騰訊會(huì)議已經(jīng)嶄露頭角，成為中國(guó)規(guī)模最大的獨(dú)立云端會(huì)議平臺(tái)；最近推出的騰訊企業(yè)版會(huì)議，在能源、醫(yī)療和教育領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)了更高的滲透率，其主要目標(biāo)是為各企業(yè)提供高品質(zhì)的交互式通訊服務(wù)；同時(shí)也將幫助更多的人享受到高品質(zhì)的網(wǎng)絡(luò)視頻會(huì)議和視頻通話體驗(yàn)。得益于騰訊公司在多個(gè)領(lǐng)域提供的全方位業(yè)務(wù)服務(wù)，它已經(jīng)積累了龐大的用戶基礎(chǔ)。另外，騰訊發(fā)布的網(wǎng)絡(luò)游戲，如英雄聯(lián)盟、穿越火線和和平精英等，都成功地吸引了眾多的游戲愛(ài)好者。騰訊公司在游戲市場(chǎng)上也取得了驕人業(yè)績(jī)，尤其是最近幾年。根據(jù)騰訊公司2020年的年度報(bào)告，騰訊發(fā)布的游戲《王者榮耀》在前兩年已經(jīng)成為全球銷量最好的手機(jī)游戲。2.注重用戶體驗(yàn)騰訊公司利用其龐大的用戶群體，從一個(gè)業(yè)務(wù)領(lǐng)域拓展到另一個(gè)領(lǐng)域，實(shí)現(xiàn)了業(yè)務(wù)間的緊密聯(lián)系和共同發(fā)展。比如在騰訊公司開發(fā)的微信公眾平臺(tái)中，利用微信的群發(fā)功能來(lái)實(shí)現(xiàn)與他人進(jìn)行溝通，同時(shí)還可以將自己的產(chǎn)品信息發(fā)布到微信里，從而擴(kuò)大了自己的影響力和知名度。例如，騰訊開發(fā)的QQ瀏覽器利用了QQ的龐大用戶群，并借助其地理位置的優(yōu)勢(shì)，成功地吸引了大量用戶加入到QQ瀏覽器中。騰訊所開發(fā)的微信公眾平臺(tái)是借助了微信的龐大粉絲基礎(chǔ)，利用其強(qiáng)大功能為廣大網(wǎng)民提供服務(wù)。除此之外，像QQ郵箱這樣的多種手游也得益于應(yīng)用間的緊密聯(lián)系，從而實(shí)現(xiàn)了快速的發(fā)展和壯大。?三、投資環(huán)境分析（一）宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境近年來(lái)我國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境為騰訊公司提供了一定的發(fā)展機(jī)遇，同時(shí)也帶來(lái)了挑戰(zhàn)。在國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步恢復(fù)、消費(fèi)市場(chǎng)活躍、科技創(chuàng)新不斷推進(jìn)的背景下，騰訊通過(guò)創(chuàng)新和多元化戰(zhàn)略，實(shí)現(xiàn)了業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)。同時(shí)，公司也需要密切關(guān)注國(guó)際市場(chǎng)動(dòng)態(tài)和國(guó)內(nèi)政策變化，以保持其在激烈競(jìng)爭(zhēng)的互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)中的領(lǐng)先地位。對(duì)于投資者而言，騰訊公司的投資情況需要綜合考慮宏觀經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)、行業(yè)發(fā)展前景和公司戰(zhàn)略布局等多方面因素。在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方面，根據(jù)中國(guó)政府網(wǎng)發(fā)布的《2023中國(guó)經(jīng)濟(jì)年報(bào)解讀》，2023年中國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）同比增長(zhǎng)5.2%，顯示出經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)健增長(zhǎng)。這一增長(zhǎng)率比2022年加快了2.2個(gè)百分點(diǎn)，經(jīng)濟(jì)增量超過(guò)6萬(wàn)億元，相當(dāng)于一個(gè)中等國(guó)家一年的經(jīng)濟(jì)總量；在消費(fèi)市場(chǎng)方面，消費(fèi)市場(chǎng)在2023年表現(xiàn)出強(qiáng)勁的恢復(fù)勢(shì)頭。社會(huì)消費(fèi)品零售總額達(dá)到47.1萬(wàn)億元人民幣，同比增長(zhǎng)7.2%。這一增長(zhǎng)為騰訊等互聯(lián)網(wǎng)公司的廣告和電商業(yè)務(wù)提供了有利的市場(chǎng)環(huán)境；在科技創(chuàng)新與產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型方面，2023年，中國(guó)在科技創(chuàng)新方面取得了新的突破，全球百?gòu)?qiáng)科技創(chuàng)新集群數(shù)量首次躍居世界第一。同時(shí)，新能源汽車產(chǎn)銷量居世界第一，電動(dòng)載人汽車出口量同比增長(zhǎng)67.1%，綠色低碳產(chǎn)品產(chǎn)量快速增長(zhǎng)。這些趨勢(shì)對(duì)騰訊在新能源汽車、智能制造等領(lǐng)域的投資布局構(gòu)成了積極影響。（二）行業(yè)發(fā)展環(huán)境近年來(lái)，互聯(lián)網(wǎng)科技公司行業(yè)呈現(xiàn)出蓬勃發(fā)展的態(tài)勢(shì)，其發(fā)展趨勢(shì)也逐漸清晰。隨著科技的不斷進(jìn)步和人們對(duì)信息和便利的需求不斷提升，互聯(lián)網(wǎng)科技公司在各個(gè)領(lǐng)域都展現(xiàn)出了強(qiáng)大的發(fā)展動(dòng)力。從云計(jì)算、人工智能到物聯(lián)網(wǎng)和區(qū)塊鏈，互聯(lián)網(wǎng)科技公司正逐步引領(lǐng)著未來(lái)的科技發(fā)展?？偟膩?lái)說(shuō)互聯(lián)網(wǎng)科技行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)有三個(gè)方面：首先，人工智能技術(shù)的應(yīng)用將會(huì)越來(lái)越廣泛。人工智能技術(shù)可以幫助企業(yè)提高效率、降低成本、提高產(chǎn)品質(zhì)量等，因此將會(huì)成為未來(lái)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的重要發(fā)展方向。其次，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)將會(huì)繼續(xù)保持高速發(fā)展。隨著智能手機(jī)的普及和移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)的不斷完善，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)已經(jīng)成為人們生活中不可或缺的一部分，未來(lái)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展前景將會(huì)更加廣闊。最后是云計(jì)算技術(shù)將會(huì)得到更廣泛的應(yīng)用。云計(jì)算技術(shù)可以幫助企業(yè)降低成本、提高效率、提高安全性等，因此將會(huì)成為未來(lái)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的重要發(fā)展方向。近幾年由于人工智能技術(shù)的騰飛，騰訊在投資方面表現(xiàn)出更加謹(jǐn)慎的態(tài)度。根據(jù)澎湃新聞報(bào)道，騰訊的投資出手次數(shù)降到了十年來(lái)的最低點(diǎn)，僅37起投資事件，同比減少了60%。這表明騰訊在投資決策上更加注重質(zhì)量和效率，而非數(shù)量。同時(shí)騰訊的重點(diǎn)投資領(lǐng)域更加聚焦，盡管投資次數(shù)減少，但騰訊在大模型和人工智能行業(yè)的投資仍然是一個(gè)亮點(diǎn)。騰訊押注了多家新晉AIGC獨(dú)角獸企業(yè)，如百川智能、光年之外等，顯示了其在AI領(lǐng)域的長(zhǎng)遠(yuǎn)布局和決心。（三）政策環(huán)境作為現(xiàn)代社會(huì)進(jìn)步的關(guān)鍵動(dòng)力之一，互聯(lián)網(wǎng)科技公司在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展、調(diào)整產(chǎn)業(yè)布局以及增強(qiáng)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力等多個(gè)領(lǐng)域都起到了不可或缺的角色。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)，互聯(lián)網(wǎng)科技公司迎來(lái)了快速發(fā)展時(shí)期。為了推動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)科技公司向健康方向發(fā)展，各級(jí)政府都積極推出了一系列的支持政策，為這些公司創(chuàng)造了一個(gè)良好的發(fā)展環(huán)境和政策保障。2021年5月，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布了《數(shù)字經(jīng)濟(jì)及其核心產(chǎn)業(yè)統(tǒng)計(jì)分類》，該分類將數(shù)字經(jīng)濟(jì)定義為一系列經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，其中數(shù)據(jù)資源被視為關(guān)鍵的生產(chǎn)要素，現(xiàn)代信息網(wǎng)絡(luò)被視為主要的載體，而信息通信技術(shù)的高效應(yīng)用則被視為提高效率和優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的主要驅(qū)動(dòng)力。2023年9月5日，工業(yè)和信息化部與財(cái)政部聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于電子信息制造業(yè)2023—2024年穩(wěn)增長(zhǎng)行動(dòng)方案》的通知。該通知明確指出，在2023—2024年期間，計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)的增加值將平均增長(zhǎng)約5%，而規(guī)模較大的電子信息制造業(yè)企業(yè)的營(yíng)業(yè)收入預(yù)計(jì)將超過(guò)24萬(wàn)億元。在政策支持下，我國(guó)電子信息產(chǎn)業(yè)實(shí)現(xiàn)了高速發(fā)展，已成為全球第二大經(jīng)濟(jì)體，僅次于美國(guó)。近年來(lái)，騰訊公司在政策環(huán)境方面面臨了更加嚴(yán)格的監(jiān)管要求，但同時(shí)也得到了政府對(duì)科技創(chuàng)新的支持。在投資方面，騰訊展現(xiàn)出更加審慎和聚焦的策略，特別是在人工智能和醫(yī)療健康領(lǐng)域的投資布局上表現(xiàn)出了前瞻性和決心。通過(guò)加大股東回報(bào)和優(yōu)化投資組合，騰訊不僅鞏固了其在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)地位，也為未來(lái)的發(fā)展奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。?四、騰訊公司盈利能力分析（一）騰訊盈利模式簡(jiǎn)介公司將自身的核心競(jìng)爭(zhēng)力轉(zhuǎn)化為用戶價(jià)值的過(guò)程稱之為盈利模式，其核心導(dǎo)向是用戶需求。盈利模式是為了將企業(yè)價(jià)值與盈利全面提升所做的活動(dòng)。盈利模式作為企業(yè)發(fā)展過(guò)程中重要因素，起到了明確戰(zhàn)略定位和經(jīng)營(yíng)方式的作用，以及實(shí)現(xiàn)企業(yè)利潤(rùn)最大化并且解決控制成本與利潤(rùn)分配等問(wèn)題的作用。騰訊公司的主要盈利模式可大致分為兩個(gè)基本部分。一是對(duì)互聯(lián)網(wǎng)的增值服務(wù)：騰訊的互聯(lián)網(wǎng)增值服務(wù)主要有三種分別是對(duì)會(huì)員的服務(wù)、對(duì)服務(wù)社區(qū)，娛樂(lè)游戲服務(wù)。具體詳細(xì)業(yè)務(wù)主要包括信息娛樂(lè)內(nèi)容服務(wù)、電子郵件、交友服務(wù)、休閑游戲和大型多人在線游戲。通過(guò)免費(fèi)策略開拓發(fā)展培育直至占領(lǐng)市場(chǎng)，抵制競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手內(nèi)卷，通過(guò)騰訊會(huì)員、企鵝號(hào)服裝、騰訊道具飾品等增值業(yè)務(wù)服務(wù)獲取大量利潤(rùn)，目前這部分已經(jīng)成為騰訊app的主要收入來(lái)源之一；二是網(wǎng)絡(luò)廣告：利潤(rùn)主要通過(guò)在即時(shí)通訊客戶端軟件和門戶的廣告部分嵌入在線廣告QQ.com來(lái)實(shí)現(xiàn)。上升QQ在龐大的用戶群的幫助下為客戶群開發(fā)了一個(gè)門戶，極大的提升了網(wǎng)站的網(wǎng)絡(luò)流量，并且持續(xù)維持著較高的人氣熱點(diǎn)和點(diǎn)擊率，從而吸納了不同類型企業(yè)在騰訊的門戶網(wǎng)站上做大量的和廣告宣傳促使他們的產(chǎn)品通過(guò)騰訊門戶網(wǎng)站對(duì)客戶進(jìn)行廣告投放，通過(guò)這種手段在廣告方面獲取大量的利潤(rùn)。本章主要是根據(jù)公司的盈利能力分析的主要使用方法杜邦分析法，運(yùn)用相關(guān)指標(biāo)和結(jié)合數(shù)據(jù)來(lái)進(jìn)行分析。使用的基本原理為：凈資產(chǎn)收益率=銷售凈利率*總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率*權(quán)益乘數(shù)（二）銷售凈利率銷售凈利潤(rùn)率是取得銷售收入后扣除營(yíng)業(yè)成本和營(yíng)業(yè)費(fèi)用后的凈利潤(rùn)與營(yíng)業(yè)收入的比值，能夠充分反映公司經(jīng)營(yíng)成果的質(zhì)量，同時(shí)也反映了管理者的專業(yè)能力。表4-12018年-2022年銷售凈利率情況表分析指標(biāo)2018年2019年2020年2021年2022年銷售凈利率30.48%25.58%25.42%33.22%40.67%凈利潤(rùn)/億724.7799.8958.916012278銷售收入/億23783127377348215601數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順(根據(jù)2018-2023公司年報(bào)整理)由表4.1可以看出該公司的銷售收入在逐年遞增，在2022年達(dá)到了5601億，騰訊公司的凈利潤(rùn)也是逐年遞增，凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)幅度低于銷售收入的增長(zhǎng)幅度時(shí)，說(shuō)明公司銷售能力增加，而利潤(rùn)水平并沒(méi)有同步跟上，是因?yàn)殇N售收入的增加，銷售成本也在增加，說(shuō)明公司沒(méi)有很好地控制成本費(fèi)用。由表3-1可知銷售凈利率2018年到2020年有小幅度的下降，這是由于在這一時(shí)期，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，特別是貿(mào)易緊張局勢(shì)對(duì)互聯(lián)網(wǎng)廣告和游戲行業(yè)產(chǎn)生了影響，這可能導(dǎo)致了騰訊公司銷售收入增長(zhǎng)放緩，同時(shí)，行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)加劇和監(jiān)管政策的變化可能增加了公司的運(yùn)營(yíng)成本，從而影響了銷售凈利率。但是2020年到2022年又在開始慢慢上升，這是因?yàn)殡S著疫情的逐漸控制和經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，消費(fèi)者對(duì)互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)的需求增加，騰訊的業(yè)務(wù)得到了恢復(fù)和增長(zhǎng)。此外，公司可能通過(guò)優(yōu)化產(chǎn)品和服務(wù)、提高運(yùn)營(yíng)效率以及控制成本等措施，成功提升了銷售凈利率。圖4-1銷售凈利率趨勢(shì)圖數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順及整理自制(根據(jù)2018-2023公司年報(bào)整理)（三）總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是用來(lái)衡量企業(yè)利用固定資產(chǎn)產(chǎn)生銷售收入的效率的財(cái)務(wù)指標(biāo)，它反映了一個(gè)公司的資產(chǎn)從投資轉(zhuǎn)向收益的速度。固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的計(jì)算公式為：固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率=營(yíng)業(yè)收入/固定資產(chǎn)平均凈值；固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的單位是“次”，因?yàn)樗硎镜氖枪潭ㄙY產(chǎn)在特定時(shí)間段內(nèi)（通常為一年）周轉(zhuǎn)的次數(shù)。換句話說(shuō)，它反映了固定資產(chǎn)在一年內(nèi)為企業(yè)帶來(lái)的銷售收入的次數(shù)。如果該指標(biāo)高，說(shuō)明企業(yè)的資產(chǎn)使用效率高，從側(cè)面也反映了企業(yè)管理者的管理和經(jīng)營(yíng)能力。如果該比率偏低，低于行業(yè)平均水平，公司應(yīng)考慮是否存在冗余或閑置資產(chǎn)，加快資產(chǎn)交易效率，提高企業(yè)資產(chǎn)創(chuàng)收水平。表4-22018年-2022年總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率情況表項(xiàng)目2018年2019年2020年2021年2022年總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率/次0.50.490.450.420.38銷售收入/億23783127377348215601數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順(根據(jù)2018-2023公司年報(bào)整理)由表4.2和圖4.2可以看出銷售收入一直在逐年遞增，騰訊公司總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率從2018年到2022年一直持續(xù)下降，一般資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下降表明公司管理能力下降?？傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的下降可能與公司在新技術(shù)、新業(yè)務(wù)領(lǐng)域的投資增加有關(guān)，這些投資在短期內(nèi)可能未能立即產(chǎn)生收益，從而影響了資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)速度，同時(shí)，全球經(jīng)濟(jì)不確定性增加可能導(dǎo)致公司采取更為謹(jǐn)慎的資產(chǎn)管理策略，進(jìn)一步降低了資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。為了進(jìn)一步探究總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率波動(dòng)的原因，本文選取騰訊的存貨資產(chǎn)和流動(dòng)資產(chǎn)占比較高的應(yīng)收賬款進(jìn)行分析，總結(jié)出其周轉(zhuǎn)率。存貨周轉(zhuǎn)率反映了公司的存貨周轉(zhuǎn)效率，取決于存貨的質(zhì)量和效率，可以用來(lái)發(fā)現(xiàn)騰訊存貨問(wèn)題；應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率反映了公司購(gòu)買應(yīng)收賬款的權(quán)利收回款項(xiàng)并將其轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金所需的時(shí)間。圖4-2總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率趨勢(shì)圖數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順及整理自制(根據(jù)2018-2023公司年報(bào)整理)表4-3存貨周轉(zhuǎn)率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率情況表項(xiàng)目2018年2019年2020年2021年2022年存貨周轉(zhuǎn)率/次433.1551.1402.6340.1334.8應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率/次17.8113.9011.7411.9311.88數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順(根據(jù)2018-2023公司年報(bào)整理)由表4.3可以看出，存貨周轉(zhuǎn)率的變動(dòng)趨勢(shì)同總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率變動(dòng)趨勢(shì)都在下降，在2018年到2019年，存貨周轉(zhuǎn)率上升了，這期間總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下降了一個(gè)點(diǎn)，2019年到2022年一直持續(xù)下降，這能看出存貨周轉(zhuǎn)率對(duì)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的波動(dòng)具有較大作用。從以上數(shù)據(jù)來(lái)看，存貨周轉(zhuǎn)率下降，可能是由于公司存貨管理不當(dāng)導(dǎo)致，也可能是公司收支不平衡導(dǎo)致。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率2018年到2020年小幅度下降，但是2020年到2021年又上升了一點(diǎn)點(diǎn)，2021年到2022年又下降了，從這個(gè)變動(dòng)幅度看，反映該公司的收賬速度慢，應(yīng)收賬款變現(xiàn)需要比較長(zhǎng)的時(shí)間，資產(chǎn)流動(dòng)慢。固定資產(chǎn)在總資產(chǎn)中占比很重，因此，固定資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)速度很大程度地影響總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。相應(yīng)地，有關(guān)固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的數(shù)據(jù)如下表4.4所示。表4-42018—2022年騰訊企業(yè)固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率指標(biāo)年份固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（次）營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）平均固定資產(chǎn)凈值（百萬(wàn)元）201812.682378187.54201910.663127293.3420209.2123773409.5720219.0394821533.3620229.2015601608.74數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順(根據(jù)2018-2023公司年報(bào)整理)從表4.4中可以看出騰訊企業(yè)在2018到2022年間固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率由12.68下降到9.201，總體上呈下降趨勢(shì)，僅在2022年才出現(xiàn)小幅增長(zhǎng)，表明公司固定資產(chǎn)使用效率越來(lái)越差。通過(guò)對(duì)固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)情況進(jìn)行分析，得出公司的主要原因是由于公司經(jīng)營(yíng)管理不善導(dǎo)致。同時(shí)，2022年?duì)I業(yè)收入最高達(dá)5601億，近五年一直處于上升趨勢(shì)。通過(guò)對(duì)比可以看出，固定資產(chǎn)占比和營(yíng)業(yè)收入之間呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。然而，該公司的固定資產(chǎn)凈值平均在2018年至2022年間一直在上升，2022年達(dá)到最大值，達(dá)到608.74億。這與固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率呈相反趨勢(shì)。經(jīng)過(guò)分析發(fā)現(xiàn)：近年來(lái)，騰訊公司平均固定資產(chǎn)凈值增幅大于營(yíng)業(yè)收入增幅，機(jī)器設(shè)備的使用率越來(lái)越低，經(jīng)營(yíng)水平持續(xù)下降。（四）權(quán)益乘數(shù)權(quán)益乘數(shù)是一個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)，用于衡量企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿程度。它反映了企業(yè)總資產(chǎn)中由股東權(quán)益所占的比例。權(quán)益乘數(shù)的計(jì)算公式為：權(quán)益乘數(shù)=資產(chǎn)總額/股東權(quán)益總額；其數(shù)值越大，表明企業(yè)資產(chǎn)來(lái)源于負(fù)債的比率越大，財(cái)務(wù)杠桿較高，企業(yè)也由此承擔(dān)著較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。表4-5權(quán)益乘數(shù)情況表項(xiàng)目2018年2019年2020年2021年2022年資產(chǎn)負(fù)債率50.04%50.77%48.76%41.56%45.63%權(quán)益乘數(shù)2.002.031.951.711.84數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順(根據(jù)2018-2023公司年報(bào)整理)由表4.5可以看出權(quán)益乘數(shù)在逐漸降低，前兩年資產(chǎn)負(fù)債率在上升，而權(quán)益乘數(shù)也隨之上升，2020年到2022年是先下降在上升，雖然2022年在上升，但是沒(méi)有達(dá)到2018年的資產(chǎn)負(fù)債率的高度，表明公司需要進(jìn)行生產(chǎn)規(guī)模的調(diào)整，根據(jù)市場(chǎng)具體情況進(jìn)行戰(zhàn)略的轉(zhuǎn)變。由圖4.3可以看出，騰訊公司的權(quán)益乘數(shù)自2019年達(dá)到2.03后，2020年到2021年一直在降低企業(yè)負(fù)債，雖然2021年到2022年逐步上升，但是仍處于較低水平。權(quán)益乘數(shù)的降低反映了公司在資本結(jié)構(gòu)上的調(diào)整。在全球經(jīng)濟(jì)波動(dòng)和金融市場(chǎng)不確定性的背景下，騰訊可能減少了債務(wù)融資，增加了股權(quán)融資，以降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和應(yīng)對(duì)潛在的市場(chǎng)挑戰(zhàn)，同時(shí)這種情況反映出財(cái)務(wù)杠桿利用程度不高。圖4-3權(quán)益乘數(shù)趨勢(shì)圖數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順及整理自制(根據(jù)2018-2023公司年報(bào)整理)從上述分析可以發(fā)現(xiàn)，騰訊公司凈利潤(rùn)普遍偏低，因公司各項(xiàng)成本費(fèi)用過(guò)大。如表4.6所示，騰訊公司營(yíng)業(yè)成本占營(yíng)業(yè)收入的比重越來(lái)越大，一直呈現(xiàn)出上升趨勢(shì)，相反，公司在2018年至2022年間銷售費(fèi)用大致呈下降趨勢(shì)，表明企業(yè)在廣告投入上投入了更少經(jīng)費(fèi)，管理成本低。2018年至2022年間騰訊公司企業(yè)財(cái)務(wù)費(fèi)用比例是先上升后下降，其中2020年達(dá)到了0.34%，上升到了一個(gè)高點(diǎn)，由表示企業(yè)在該年度的貸款利息越來(lái)越高，不過(guò)后兩年下降了，表示企業(yè)的貸款利息越來(lái)越高。這與公司近幾年加大了營(yíng)銷費(fèi)用的支出有關(guān)。由此可以得知，騰訊公司在最近幾年的營(yíng)業(yè)成本中占據(jù)了相當(dāng)大的比例，甚至比營(yíng)業(yè)收入還多，企業(yè)要及時(shí)出臺(tái)相應(yīng)的政策，控制成本，同時(shí)，減少了產(chǎn)品單位成本，增加銷售凈利率，最終使企業(yè)盈利能力得到進(jìn)一步提升。表4-62018—2022年騰訊公司各項(xiàng)成本費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入的比率指標(biāo)年份營(yíng)業(yè)收入營(yíng)業(yè)成本銷售費(fèi)用管理費(fèi)用財(cái)務(wù)費(fèi)用2018100%50.80%7.42%13.90%-0.43%2019100%54.56%7.75%13.28%0.03%2020100%55.61%5.68%14.17%0.34%2021100%54.03%7.00%14.03%0.19%2022100%56.10%7.25%16.04%0.08%數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順(根據(jù)2018-2023公司年報(bào)整理)（五）凈資產(chǎn)收益率分析凈資產(chǎn)收益率是公司實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)除以凈資產(chǎn)，可以綜合反映公司的盈利能力和公司自有資金創(chuàng)造附加值的有效性。我們可以通過(guò)以下方式綜合評(píng)估公司的經(jīng)營(yíng)狀況凈資產(chǎn)回報(bào)率。凈資產(chǎn)收益率可以分解為三個(gè)因素：凈銷售額率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和權(quán)益乘數(shù)?？梢詮倪@些方面分析凈資產(chǎn)收益率的增減，進(jìn)而分析影響公司盈利能力的因素。通過(guò)有針對(duì)性的改進(jìn)，可以提高貴公司的盈利能力。表4-7凈資產(chǎn)收益率情況表分析指標(biāo)2018年2019年2020年2021年2022年凈資產(chǎn)收益率33.21%27.16%24.68%28.12%29.77%銷售凈利率30.48%25.58%25.42%33.22%40.67%總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率/次0.500.490.450.420.38權(quán)益乘數(shù)2.002.031.951.711.84數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順(根據(jù)2018-2023公司年報(bào)整理)圖4-4凈資產(chǎn)收益率趨勢(shì)圖數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順及整理自制(根據(jù)2018-2023公司年報(bào)整理)由表4.7可以看出，2018年到2020年的銷售凈利率呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，凈資產(chǎn)收益率的下降與銷售凈利率的降低和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的下降有關(guān)，究其原因，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇可能導(dǎo)致了公司盈利能力下降，同時(shí)資產(chǎn)使用效率的降低也影響了凈資產(chǎn)的收益水平。而2021年在開始上升，同凈資產(chǎn)收益率的變動(dòng)趨勢(shì)一致，究其原因，隨著經(jīng)濟(jì)的逐步復(fù)蘇和公司業(yè)務(wù)的調(diào)整，騰訊可能通過(guò)產(chǎn)品和服務(wù)創(chuàng)新、市場(chǎng)拓展和成本控制等措施提高了盈利能力，此外，公司可能通過(guò)優(yōu)化資產(chǎn)配置和提高資產(chǎn)使用效率，提升了凈資產(chǎn)收益率。如圖4.4所示，2018年到2020年公司的凈資產(chǎn)收益率在下降，表明了公司在此期間總體的盈利能力在降低，盈利能力水準(zhǔn)與往年相對(duì)比在減少；2020年到2022年凈資產(chǎn)收益率在上升，說(shuō)明這幾年公司投資帶來(lái)的收益增加。?五、騰訊公司股票絕對(duì)估值分析（一）估值方法比較1.相對(duì)估值法相對(duì)估值法的優(yōu)點(diǎn)是簡(jiǎn)單易懂、計(jì)算方便。但其劣勢(shì)也相當(dāng)明顯，用行業(yè)水平代表個(gè)體公司的水平時(shí)未必能夠完全反映待估值公司的內(nèi)在價(jià)值。其次，在尋找可比公司時(shí)由于公司之間的公司規(guī)模，盈利能力，管理水平，資本結(jié)構(gòu)的差異，目標(biāo)公司的估值結(jié)果與可比公司的估值結(jié)果也會(huì)存在一定差異。2.絕對(duì)估值法這種方法的缺點(diǎn)所需數(shù)據(jù)比較多，模型操作比較復(fù)雜，且不同評(píng)估人員出于不同因素的考量，對(duì)模型的參數(shù)設(shè)定具有一定的主觀性，如貼現(xiàn)率的選擇和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的統(tǒng)一，但絕對(duì)估值法的結(jié)果相對(duì)可靠，因?yàn)樗脑u(píng)估過(guò)程是基于公司的發(fā)布的真實(shí)的資產(chǎn)負(fù)債表，利潤(rùn)表，現(xiàn)金流量表為依據(jù)。通過(guò)實(shí)際財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)對(duì)未來(lái)進(jìn)行預(yù)測(cè)，更有說(shuō)服力和可信度。本文選擇了現(xiàn)金流折現(xiàn)法（DCF法）和股利貼現(xiàn)法（DDM法）作為評(píng)估方法?，F(xiàn)金流折現(xiàn)法（DCF法）是一種在企業(yè)財(cái)務(wù)領(lǐng)域廣泛應(yīng)用的估值方法，也是衡量投資項(xiàng)目或企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值的一種重要工具，該方法通過(guò)將未來(lái)現(xiàn)金流折現(xiàn)回現(xiàn)值的方式來(lái)評(píng)估一個(gè)投資項(xiàng)目或企業(yè)的價(jià)值?，F(xiàn)金流折現(xiàn)法不僅考慮了項(xiàng)目或企業(yè)的未來(lái)現(xiàn)金流量，還考慮了時(shí)間價(jià)值的影響，因此被認(rèn)為是一種相對(duì)較為準(zhǔn)確和全面的估值方法。此模型通過(guò)貼現(xiàn)公司未來(lái)自由現(xiàn)金流來(lái)確定公司現(xiàn)在價(jià)值。其中，F(xiàn)CFF是自由現(xiàn)金流，是指企業(yè)在滿足了營(yíng)運(yùn)資本投資和資本支出需求后，可以自由分配給所有資本提供者的現(xiàn)金流量；WACC是加權(quán)平均資本成本，它在現(xiàn)金流折現(xiàn)法中的作用是作為折現(xiàn)率，用于將企業(yè)未來(lái)的自由現(xiàn)金流折現(xiàn)到目前的時(shí)間點(diǎn)，這個(gè)折現(xiàn)過(guò)程體現(xiàn)了資金的時(shí)間價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)；其計(jì)算公式如下：雖然計(jì)算過(guò)程比較繁瑣，但是它能夠較為準(zhǔn)確地評(píng)估一個(gè)投資項(xiàng)目或企業(yè)的長(zhǎng)期價(jià)值，因?yàn)檫@種方法考慮了時(shí)間價(jià)值和現(xiàn)金流的實(shí)質(zhì)，所以在作出投資決策時(shí)可以更全面地考慮到項(xiàng)目或企業(yè)的長(zhǎng)期表現(xiàn)和潛在風(fēng)險(xiǎn)。因此，根據(jù)目前國(guó)內(nèi)外研究機(jī)構(gòu)對(duì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)發(fā)展的實(shí)時(shí)監(jiān)測(cè)，對(duì)未來(lái)所需的各種數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)有大量的參考數(shù)據(jù)，且數(shù)據(jù)真實(shí)可靠，得到的結(jié)果與企業(yè)的真實(shí)價(jià)值相比也是相對(duì)可靠的，準(zhǔn)確的。股利貼現(xiàn)法（DDM法）是一種用于估算公司股票的內(nèi)在價(jià)值的財(cái)務(wù)模型。該模型使用公司未來(lái)的股利支付作為基礎(chǔ)，通過(guò)將這些未來(lái)的股利折現(xiàn)至現(xiàn)在來(lái)計(jì)算公司股票的當(dāng)前價(jià)值。股利貼現(xiàn)法DDM模型基于假設(shè)，即公司的價(jià)值取決于其未來(lái)的股利支付。其中，Dt：表示第t期的股息;Ke：表示股權(quán)資本成本，也稱為必要回報(bào)率或折現(xiàn)率;t：表示時(shí)間，用于表示未來(lái)各期的股息;其計(jì)算公式如下：股利貼現(xiàn)法DDM模型不僅相對(duì)簡(jiǎn)單直觀，只需要對(duì)公司未來(lái)的股利支付進(jìn)行預(yù)測(cè)，并使用合適的折現(xiàn)率計(jì)算公司的內(nèi)在價(jià)值，同時(shí)該模型可以反映公司盈利能力和分紅政策的潛在風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)槲磥?lái)的股利支付受到公司盈利狀況和管理層政策的影響，最后該模型可以提供對(duì)公司估值的上下限范圍，有助于投資者更全面地評(píng)估公司的風(fēng)險(xiǎn)與潛力。因此，為了文章的科學(xué)性，本文采用DDM模型來(lái)驗(yàn)證DCF模型預(yù)測(cè)的合理性。（二）DCF估值1.企業(yè)自由現(xiàn)金流計(jì)算通過(guò)表5-1可知，2018-2022年騰訊公司的營(yíng)業(yè)收入逐年增加。但是2023年出現(xiàn)了微弱的減退，根據(jù)調(diào)查，主要原因是2023年互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)整改，騰訊公司裁員了近7000人，直到疫情在年底有所緩和，騰訊公司的收入才有大幅的上漲。其余年限增長(zhǎng)較為正常，大都穩(wěn)定在20%-35%之間。表5-1營(yíng)業(yè)收入表(單位：百萬(wàn)元)年度201820192020202120222023營(yíng)業(yè)收入237760.00312694.00377289.00482064.00560118.00554552.00增長(zhǎng)率32%21%28%16%-1%數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順(根據(jù)2018-2023公司年報(bào)整理)本文為保證預(yù)測(cè)結(jié)果的合理性，了解到2023年公司并沒(méi)有選擇擴(kuò)大銷售規(guī)模和客戶群體，而是減少大量員工，同時(shí)大量投入研發(fā)費(fèi)用。所以本文對(duì)2018-2022年的收入數(shù)據(jù)進(jìn)行擬合，判斷擬合結(jié)果確定擬合方程，最終采用二次回歸，由此得到擬合方程：y=3315.71x2+61514.31x+172969.2其中：y是營(yíng)業(yè)收入；x是年份。x年份的系數(shù)從1開始取值，2023年是7，以此類推。把x取值一依次代入上述公式，最終得到表5-2收入預(yù)測(cè)表：表5-2擬合收入預(yù)測(cè)表(單位：百萬(wàn)元)年度20242025202620272028營(yíng)業(yè)收入661420.62766039.16877289.12995170.51119683.3數(shù)據(jù)來(lái)源：整理自制(根據(jù)2018-2023公司年報(bào)預(yù)測(cè))在對(duì)營(yíng)業(yè)成本進(jìn)行預(yù)測(cè)時(shí)，從表5-3及表5-4中可知企業(yè)的營(yíng)業(yè)成本在逐年增加，因此在計(jì)算營(yíng)業(yè)成本占營(yíng)業(yè)收入比重均值時(shí)，采用加和平均的方法求出比重為54.68%。在對(duì)一般及行政開支進(jìn)行預(yù)測(cè)時(shí)，從表5-3及表5-4可以看到一般及行政開支占收入的比重變化并不大，因此本文通過(guò)計(jì)算2018-2023年的占比均值15.11%對(duì)一般及行政開支進(jìn)行預(yù)測(cè)。同理，銷售及營(yíng)銷開支也采用加和平均方法得出銷售及營(yíng)銷開支占收入比重為6.94%：表5-3歷史成本費(fèi)用表(單位:百萬(wàn)元)年度201820192020202120222023營(yíng)業(yè)成本120835.00170574.00209756.00260532.00314174.00315806.00一般及行政開支33051.0041522.0053446.0067625.0089847.00106696.00銷售及營(yíng)銷開支17652.0024233.0021396.0033758.0040594.0029229.00總計(jì)171538.00236329.00284598.00361915.00444615.00451731.00數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順及整理自制(根據(jù)2018-2023公司年報(bào)整理)表5-4歷史成本費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入比重表(單位：百萬(wàn)元)年度201820192020202120222023均值營(yíng)業(yè)成本50.82%54.55%55.60%54.05%56.09%56.95%54.68%一般及行政開支13.90%13.28%14.17%14.03%16.04%19.24%15.11%銷售及營(yíng)銷開支7.42%7.75%5.67%7.00%7.25%5.27%6.94%數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順及整理自制(根據(jù)2018-2023公司年報(bào)整理)通過(guò)以上整理，可知2023年至2027年成本費(fèi)用如表5-5所示。表5-5成本費(fèi)用預(yù)測(cè)表(單位：百萬(wàn)元)年度20242025202620272028營(yíng)業(yè)成本361633.26418833.68479659.86544111.77612189.44一般及行政開支99934.67115741.58132550.45150361.26169174.01銷售及營(yíng)銷開支45895.9653155.4460875.0769054.8677694.80數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順及整理自制(根據(jù)2018-2023公司年報(bào)整理)從表5-6折舊與攤銷表中可知，騰訊公司2018年至2022年折舊與攤銷每年發(fā)生額在不斷增加，但是占營(yíng)業(yè)收入比重非常穩(wěn)定。因此本文以2018-2023年騰訊公司有限公司折舊與攤銷占營(yíng)業(yè)收入比重的均值作為未來(lái)折舊與攤銷的基礎(chǔ)。經(jīng)過(guò)計(jì)算得出，六年比重的平均值為10.03%。表5-6折舊與攤銷表(單位：百萬(wàn)元)年度201820192020202120222023折舊4850.008396.0012544.0017658.0021497.0022141.00攤銷18622.0025616.0028954.0029073.0031430.0029511.00總計(jì)23472.0034012.0041498.0046731.0052927.0051652.00占營(yíng)業(yè)收入比重9.87%10.88%11.00%9.699.45%9.31%數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順及整理自制(根據(jù)2018-2023公司年報(bào)整理)由表5-7可知，資本支出占收入的比重在2019-2021年的變化幅度較大，原因是這幾年騰訊公司有限公司購(gòu)買了大量的長(zhǎng)期資產(chǎn)導(dǎo)致，但在2021年以后都呈較為穩(wěn)定的趨勢(shì)。騰訊公司有限公司已經(jīng)達(dá)到了較為穩(wěn)定的階段，再用龐大資金購(gòu)買長(zhǎng)期資產(chǎn)的可能性較小，但不排除有購(gòu)買的可能性。因此，在對(duì)未來(lái)長(zhǎng)期資產(chǎn)支出占營(yíng)業(yè)收入比重進(jìn)行預(yù)測(cè)時(shí)，本文選取2018年至2023年資本支出占收入比重的平均值17.68%作為參考基準(zhǔn)。表5-7歷史資本化支出表(單位：百萬(wàn)元)年度201820192020202120222023固定資產(chǎn)23597.0035091.0046824.0059843.0061914.0053978.00在建工程3163.004879.003935.004939.005923.009229.00無(wú)形資產(chǎn)40266.0056650.00128860.00159437.00171376.00161802.00資本性支出35457.0063606.00124497.0091331.0067921.0037448.00占營(yíng)業(yè)收入比重14.91%20.34%33.00%18.95%12.13%6.75%數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順及整理自制(根據(jù)2018-2023公司年報(bào)整理)從表5-8中可知2018年至2023年?duì)I運(yùn)資本占收入的比重都比較低，尤其是2019年和2020年，結(jié)合當(dāng)下互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展的趨勢(shì)，預(yù)計(jì)未來(lái)幾年公司仍會(huì)處于高速發(fā)展階段，因此本文在計(jì)算預(yù)測(cè)營(yíng)運(yùn)資本占營(yíng)業(yè)收入比重時(shí)，以2018至2023年的流動(dòng)資產(chǎn)減去流動(dòng)負(fù)債得到的營(yíng)運(yùn)資本增加額占營(yíng)業(yè)收入比的均值3.62%為預(yù)測(cè)基礎(chǔ)。表5-8歷史營(yíng)運(yùn)資本表(單位：百萬(wàn)元)年度201820192020202120222023流動(dòng)資產(chǎn)178446217080253968317647484812565989流動(dòng)負(fù)債151740202435240156269079403098434204營(yíng)運(yùn)資本2670614645138124856881714131785營(yíng)運(yùn)資本增加額--12061-833347563314650071占營(yíng)業(yè)收入比重-3.86%-0.22%7.21%5.92%9.03%數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順及整理自制(根據(jù)2018-2023公司年報(bào)整理)通過(guò)上述計(jì)算預(yù)測(cè)分析，可計(jì)算得2023年至2026年騰訊公司有限公司自由現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)值，具體如表5-9自由現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)表所示。其中，息稅前利潤(rùn)=營(yíng)業(yè)收入-營(yíng)業(yè)成本-一般及行政開支-銷售及營(yíng)銷開支+其他收益凈額；稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)=息稅前利潤(rùn)-所得稅(息稅前利潤(rùn)*15%）；企業(yè)現(xiàn)金流量=稅后經(jīng)營(yíng)凈利潤(rùn)+折舊與攤銷-營(yíng)運(yùn)資本增加-資本性支出。表5-9自由現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)表(單位：百萬(wàn)元)年度20242025202620272028營(yíng)業(yè)收入661420.62766039.16877289.12995170.501119683.30營(yíng)業(yè)成本361633.26418833.68479659.86544111.77612189.44一般及行政開支99934.67115741.58132550.45150361.26169174.01銷售及營(yíng)銷開支45895.9653155.4460875.0769054.8677694.80加:其他收益凈額79370.4791924.70105274.69119420.46134362.00息稅前利潤(rùn)233327.21270233.15309478.44351063.07394987.05所得稅34999.0840534.9746421.7752659.4659248.06稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)198328.13229698.18263055.37298403.61335738.99折舊及攤銷66368.7276865.1288029.5499858.08112352.02資本性支出116935.71135431.73155100.14175940.95197954.16營(yíng)運(yùn)資本凈增加23915.2427697.9731720.4835982.7640484.82企業(yè)現(xiàn)金流量123845.89143434.90164265.60186337.97209652.03數(shù)據(jù)來(lái)源：整理自制(根據(jù)2018-2023公司年報(bào)預(yù)測(cè))2.收益期計(jì)算收益期是資產(chǎn)能給企業(yè)帶來(lái)收益的時(shí)間段，雖然會(huì)計(jì)上假定企業(yè)是持續(xù)經(jīng)營(yíng)的，但由于資產(chǎn)價(jià)值受時(shí)間因素影響較大，大多數(shù)資產(chǎn)并不能一直產(chǎn)生收益，而是隨著時(shí)間的推移而逐漸減少。所以，結(jié)合前文資產(chǎn)價(jià)值影響因素可知，如若不能及時(shí)的更新數(shù)據(jù)、獲取最新的數(shù)據(jù)，保證數(shù)據(jù)的時(shí)效性和完整性，那么數(shù)據(jù)就不能一直為企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值。參考學(xué)者們?cè)谶M(jìn)行企業(yè)資產(chǎn)評(píng)估過(guò)程中對(duì)收益期限的擬定情況，大多數(shù)學(xué)者將收益期限定為未來(lái)五年，因此本研究結(jié)合學(xué)者對(duì)資產(chǎn)收益期相關(guān)的期限，將預(yù)測(cè)的收益期以未來(lái)五年，五年以后作為穩(wěn)定時(shí)期。因此，本文認(rèn)為在評(píng)估基準(zhǔn)日時(shí)點(diǎn)，騰訊公司有限公司的資產(chǎn)收益期限是在一定區(qū)間范圍內(nèi)的，這個(gè)范圍需要結(jié)合資產(chǎn)的特點(diǎn)、類型以及發(fā)展?fàn)顩r來(lái)確定。騰訊公司有限公司自成立以來(lái)，經(jīng)營(yíng)狀況良好，有較強(qiáng)的企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，未來(lái)發(fā)展較好。根據(jù)騰訊公司有限公司的資產(chǎn)量龐大，用戶資產(chǎn)占總體資產(chǎn)比重較多，最后確定騰訊公司有限公司的全部資產(chǎn)的收益期為評(píng)估基準(zhǔn)日后的5年，也就是從2023年的12月31日至2027年12月31日。3.折現(xiàn)率計(jì)算本文以5年期國(guó)債利率作為2023年無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。通過(guò)查表可知，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為3.52%,同時(shí)通過(guò)可知騰訊公司有限公司的貝塔系數(shù)為1.25。假設(shè)現(xiàn)有企業(yè)投資者與未來(lái)企業(yè)投資者的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)不發(fā)生大幅變動(dòng)，由同花順查得2018-2023年六年間港股恒生綜合指數(shù)年均收益率作為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，即4.95%。表5-10指數(shù)收益率分布表年度港股恒生綜合指數(shù)年均收益率201835.99%201917.48%20209.07%2021-3.31%2022-14.08%2023-15.46%總計(jì)4.95%數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順及整理自制(根據(jù)2018-2023公司年報(bào)整理)根據(jù)CAPM公式計(jì)算得出：Re=Rf+β(Rm-Rr)=3.52%+1.25*4.95%=9.71%由企業(yè)2023年報(bào)表可知，企業(yè)債務(wù)資本與股權(quán)資本分別占總資本的50%與50%。同時(shí)，由于騰訊公司有限公司為高新技術(shù)企業(yè)，其所得稅率為15%，文中Rd參考中國(guó)人民銀行五年期的貸款利率即4.75％。將上述數(shù)據(jù)代入加權(quán)平均資本成本公式，即，其中，E/V表示公司股本市場(chǎng)價(jià)值在總資產(chǎn)價(jià)值中所占的比例；Re是投資者要求的回報(bào)率，用來(lái)補(bǔ)償投資所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)；D/V表示公司債務(wù)市場(chǎng)價(jià)值在總資產(chǎn)價(jià)值中所占的比例；Rd是公司為借款而支付的利率，也就是債權(quán)人要求的回報(bào)率；Tc表示公司所在國(guó)家或地區(qū)的法定企業(yè)所得稅率。計(jì)算后得出結(jié)果如表：表5-11加權(quán)平均成本計(jì)算表E/VD/VReRdTcWACC騰訊公司有限公司50%50%9.71%4.75%15%6.87%數(shù)據(jù)來(lái)源：整理自制4.現(xiàn)有資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估結(jié)果根據(jù)上文計(jì)算出的自由現(xiàn)金流量和加權(quán)資本成本，對(duì)預(yù)測(cè)期五年現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)，騰訊公司在2028年之后的平穩(wěn)增長(zhǎng)期，平穩(wěn)發(fā)展階段的經(jīng)濟(jì)增速相對(duì)平穩(wěn)，與國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)增速大致相當(dāng)。根據(jù)花旗指出，明年（2024年）及以后整個(gè)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)增長(zhǎng)勢(shì)頭將繼續(xù)下去，利潤(rùn)率將進(jìn)一步增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)利潤(rùn)率同比增長(zhǎng)3.4%，因此本文確定騰訊公司2029年以后的的增長(zhǎng)率會(huì)至少接近3.4%，其中，現(xiàn)值=自由現(xiàn)金流/(1+r)^n。依據(jù)上述計(jì)算的數(shù)據(jù)，騰訊公司價(jià)值具體計(jì)算如下表:表5-12騰訊公司自由現(xiàn)金流現(xiàn)值預(yù)測(cè)表（單位：億元）年份自由現(xiàn)金流折現(xiàn)期數(shù)折現(xiàn)率（%）現(xiàn)值企業(yè)整體價(jià)值2024年1238.4616.87%1158.8569165.582025年1434.3526.87%1255.872026年1642.6636.87%1345.802027年1863.3846.87%1428.492028年2096.5256.87%1503.90永續(xù)期62472.62數(shù)據(jù)來(lái)源：整理自制永續(xù)期價(jià)值=(2028年自由現(xiàn)金流*(1+永續(xù)增長(zhǎng)率))/(折現(xiàn)率-永續(xù)增長(zhǎng)率)=(2096.52*(1+3.4%))/(6.87%-3.4%)=2167.80/3.47%=62472.62因此企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)價(jià)值=1238.46+1434.35+1642.66+1863.38+2096.52+69165.58=69165.58億元，利用自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型計(jì)算得到騰訊公司的綜合評(píng)估價(jià)值69165.58億元，截止2023年12月