次貸危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)路徑分析概述目錄TOC\o"1-3"\h\u8423次貸危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)路徑分析概述 1140901.1從住房抵押貸款危機(jī)到次貸危機(jī) 2153381.2從次貸危機(jī)到系統(tǒng)性金融危機(jī) 4美國次貸危機(jī)是次級(jí)抵押貸款市場長時(shí)期累計(jì)的主要問題和矛盾引起的，金融創(chuàng)新與金融衍生工具在整個(gè)市場上大量使用，事實(shí)上即是過度的金融創(chuàng)新，危機(jī)傳播異常迅速，并且被加倍放大，導(dǎo)致美國多家住房抵押信貸組織機(jī)構(gòu)破產(chǎn)倒閉，美國的房地產(chǎn)抵押信貸導(dǎo)致了大量全球著名并且規(guī)模強(qiáng)大的投資商業(yè)銀行與對(duì)沖基金，也包括少數(shù)的商業(yè)股份制銀行因此陷入流動(dòng)性困境，最終演變?yōu)橄到y(tǒng)性金融危機(jī)，并傳導(dǎo)到整個(gè)國際社會(huì)。由于篇幅受限，本文主要研究住房抵押貸款危機(jī)到次貸危機(jī)并到系統(tǒng)性金融危機(jī)這一傳導(dǎo)路徑，美國金融危機(jī)如何傳導(dǎo)至全球金融危機(jī)暫不討論，風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)路徑如圖2.5所示。

政府政府加強(qiáng)信用監(jiān)管基準(zhǔn)利率上升房價(jià)下降次級(jí)信用借款人違約

次級(jí)房貸經(jīng)營者出現(xiàn)虧損

新世紀(jì)金融公司破產(chǎn)華盛頓互助銀行破產(chǎn)MBS、CDO價(jià)值下跌

金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)減值

金融機(jī)構(gòu)去杠桿化

商業(yè)銀行惜貸

信貸市場陷入癱瘓

居民削減消費(fèi)

企業(yè)削減投資

宏觀經(jīng)濟(jì)陷入衰退

股票市場大幅下跌

貨幣市場出現(xiàn)恐慌

抵押貸款危機(jī)流動(dòng)性缺失信貸緊縮實(shí)體經(jīng)濟(jì)下滑貝爾斯登破產(chǎn)雷曼兄弟破產(chǎn)信貸市場資本市場信貸市場實(shí)體經(jīng)濟(jì)圖2.5次貸危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)路徑 Figure2.5Theriskpathwayofthesubprimecrisis1.1從住房抵押貸款危機(jī)到次貸危機(jī)1.1.1美國住房抵押貸款一級(jí)市場和二級(jí)市場主體機(jī)構(gòu)第一步，在一級(jí)交易市場上：信貸組織機(jī)構(gòu)更為多元化，不同于中國的抵押信貸通常是由股份制商業(yè)銀行供應(yīng)，美國的房地產(chǎn)貸方更為多元化。它通常包含儲(chǔ)蓄與信用合作社，股份制商業(yè)銀行，儲(chǔ)蓄與互惠團(tuán)體，人壽保險(xiǎn)金融服務(wù)公司，保險(xiǎn)金融服務(wù)公司，儲(chǔ)蓄和貸款銀行以及其他金融機(jī)構(gòu)?？梢愿鶕?jù)信用等級(jí)，利率變化和不同的抵押保險(xiǎn)公司將信貸產(chǎn)品的多元化細(xì)分為不同的信貸市場，為某些公寓群體提供特殊的解決方案。各機(jī)構(gòu)專業(yè)化并且分工明確，提供住房貸款服務(wù)，包括保險(xiǎn)，評(píng)估機(jī)構(gòu)，擔(dān)保，經(jīng)紀(jì)人，信貸管理和房地產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)。其中最重要的是流動(dòng)性和利率風(fēng)險(xiǎn)，因此美國房地產(chǎn)金融體系的二級(jí)市場應(yīng)運(yùn)而生。二級(jí)市場的實(shí)質(zhì)是通過發(fā)行信用衍生產(chǎn)品（MBS、CDO和CDS）轉(zhuǎn)移信用風(fēng)險(xiǎn)并向一級(jí)交易市場注入流動(dòng)性，完善銀行的資本對(duì)外負(fù)債組成結(jié)構(gòu)并改善一級(jí)交易市場的風(fēng)險(xiǎn)敞口，但是二級(jí)市場是一把雙刃劍，證券化本質(zhì)上是一種風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移技術(shù)，延長了信貸鏈并涉及大量中介機(jī)構(gòu)，這可能會(huì)增加信貸機(jī)構(gòu)和中介機(jī)構(gòu)的道德風(fēng)險(xiǎn)，從而增加總體風(fēng)險(xiǎn)。美國住房抵押貸款一級(jí)市場和二級(jí)市場涉及的基礎(chǔ)資產(chǎn)、利益相關(guān)者、創(chuàng)新手段如表2.1所示：表2.1美國住房抵押貸款一級(jí)市場與二級(jí)市場比較Table2.1ComparisonbetweentheprimaryandsecondarymarketsofAmericanresidentialmortgageloans類別一級(jí)市場二級(jí)市場品種優(yōu)級(jí)抵押貸款、ALT-A貸款、次級(jí)貸款MBS、CDO、CDS等承銷商借款人主要為居民個(gè)人；貸款人主體眾多：節(jié)儉機(jī)構(gòu)、人壽保險(xiǎn)公司、商業(yè)股份制銀行、抵押銀行等聯(lián)邦國民抵押信貸管理協(xié)會(huì)（房利美）、聯(lián)邦生活住宅信貸抵押企業(yè)（房地美）信用擔(dān)保組織機(jī)構(gòu)聯(lián)邦生活住宅綜合管理局（FHA）、退伍軍人綜合管理局（VA）、鄉(xiāng)村住宅綜合服務(wù)局（RHS）、私人保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)（PMI）政府國民抵押貸款協(xié)會(huì)（吉利美，GNMA）1.1.2一級(jí)市場信用風(fēng)險(xiǎn)不斷積累美國自2001年以來，住房抵押貸款一級(jí)市場的特征逐步呈現(xiàn)出結(jié)構(gòu)性變化：一般抵押貸款迅速增加的同時(shí)來源于政府支持的貸款也在逐步下降。這一下降主要是出現(xiàn)在2004年以前，政府支持貸款在由2001年的14330億美元（占比67.82%）上升到2003年的26900億美元（占比71.45%），2004年后呈現(xiàn)出逐年下降，到2006年已經(jīng)降至10400億美元（占比41.27%）；與此同時(shí)，一般抵押貸款中次優(yōu)級(jí)貸款占比上升明顯，而優(yōu)級(jí)貸款的占比明顯下降。在2001年次優(yōu)級(jí)占比為8.83%，次級(jí)貸款的占比為27.93%（一級(jí)市場發(fā)放的非機(jī)構(gòu)貸款），當(dāng)?shù)搅?006年，次優(yōu)級(jí)占比已經(jīng)達(dá)到了40.54%，次級(jí)貸款占比為27.03%，雖然次級(jí)貸款沒有增長，但是次優(yōu)級(jí)已經(jīng)占據(jù)了市場的一半，大量潛在風(fēng)險(xiǎn)開始集聚。因?yàn)槊绹芏嗟盅盒刨J被證券化并且通過二級(jí)交易市場出售給投資人員，所以，一級(jí)交易市場累計(jì)的很多風(fēng)險(xiǎn)也轉(zhuǎn)化到二級(jí)交易市場，這直接導(dǎo)致了次貸社會(huì)經(jīng)濟(jì)危機(jī)。2001年美國二級(jí)交易市場次級(jí)信貸證券化比重是為46%，規(guī)模為871億美金。而到了2006年，二級(jí)交易市場次級(jí)信貸證券化比例達(dá)到了整個(gè)市場的四分之三，上升到了75%，翻了四番，規(guī)模達(dá)到了4480億美元，具體情況如表2.2所示：表2.2美國住房抵押貸款信用風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)Table2.2ThecreditriskstructureofAmericanresidentialmortgages年度次級(jí)信貸次優(yōu)信貸一級(jí)交易市場二級(jí)交易市場比例（%）一級(jí)交易市場二級(jí)交易市場比例（%）200119008714660011419200223101227536805357920033350195058850741872004540036236720001586792005625046507438003323872006600044807540003657911.2從次貸危機(jī)到系統(tǒng)性金融危機(jī)1.2.1從信貸市場到資本市場在次貸經(jīng)濟(jì)危機(jī)中，最先受到?jīng)_擊的是對(duì)沖基金與投資商業(yè)銀行。回溯次貸危機(jī)的過程，能夠發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)是通過信用貸款交易市場向資本交易市場進(jìn)行傳遞的，對(duì)沖基金與投資商業(yè)銀行持有大量信用等級(jí)評(píng)價(jià)偏低的MBS以及CDO等及金融衍生品，上述兩者必然最先受到激烈的沖擊。信貸市場中整體風(fēng)險(xiǎn)的上升使中間或股權(quán)MBS和CDO的投資者無法及時(shí)償還本金和利息，導(dǎo)致抵押貸款資本的市場價(jià)值顯著下降以及抵押貸款資本的惡化，對(duì)沖基金和投資銀行的資產(chǎn)負(fù)債表也隨之惡化導(dǎo)致信用評(píng)級(jí)降低，出售效應(yīng)將會(huì)造成高信用衍生工具的投資者浮動(dòng)虧損，對(duì)金融交易市場惡化的擔(dān)憂將導(dǎo)致投資者償還資金。為充分滿足自身的流動(dòng)性需要，基金公司或投資銀行被迫在其他交易市場變現(xiàn)資產(chǎn)，資產(chǎn)大量銷售導(dǎo)致了許多相關(guān)市場的大幅波動(dòng)，例如股市與次貸市場沒有直接關(guān)系的黃金市場以及次貸危機(jī)從信貸市場轉(zhuǎn)移到了資本市場，華爾街開始動(dòng)蕩。1.2.2從資本市場到信貸市場大多數(shù)商業(yè)銀行出現(xiàn)信貸違約且無法從資本市場繼續(xù)獲得資金，商業(yè)銀行開始“縮緊”銀根，市場上“不愿放貸”現(xiàn)象導(dǎo)致信貸緊縮和流動(dòng)性趨緊，商業(yè)銀行可以通過居民的存款獲得穩(wěn)定的資金來源，而投資銀行的傳統(tǒng)融資渠道只能發(fā)行股票，債券等?？焖侔l(fā)展貨幣市場為投資銀行提供了更多的融資渠道，貨幣市場缺乏流動(dòng)性將導(dǎo)致投資銀行的融資成本大幅增加，并且無法籌集新的資金。投資銀行必須出售較長期的資產(chǎn)以償還到期的商業(yè)票據(jù)，出售大量資產(chǎn)會(huì)使資產(chǎn)價(jià)格下跌，導(dǎo)致票據(jù)損失，并使投資銀行在貨幣市場上籌集資金更加困