1、摘要泡泡瑪特是中國最大的潮流玩具公司：賣什么？公司主要銷售盲盒/手辦/BJD/衍生品四大類產(chǎn)品，其中盲盒為公司最主要的品類，以2020H1為例，盲盒營收6.9億元，占公司總營收84.2%，其中泡泡瑪特品牌的盲盒營收6.4億，第三方品牌盲盒營收0.5億。從哪兒買？公司的渠道布局非常完備，消費者可通過線下和線上兩種方式采購公司相關(guān)產(chǎn)品：其中線下占比約60%，覆蓋全國33個一二線城市的136間零售店、62個城市的1001間機器人商店、短期快閃店和國際潮玩展（北京&上海）等渠道；線上占比約40%，包含天貓旗艦店、泡泡抽盒機（微信小程序）、微信官方商城、葩趣APP和其他電商平臺。誰在買？高消費的年輕女性

2、群體。泡泡瑪特75%的消費者為女性，“85后/95前”用戶占46%，1/3為白領(lǐng)，90%消費者收入在8000-20000元之間。十年復(fù)盤：生活百貨零售商起步，向IP全產(chǎn)業(yè)鏈運營平臺進發(fā)。公司公司自2010年以生活百貨店起步到如今成長為中國最大的潮玩公司，十年發(fā)展歷程可大致分為自生活百貨店（20112015年）潮流玩具店（20152016年）潮玩IP運營平臺（2017年至今）三個成長階段。從IP打造產(chǎn)品系列研發(fā)及代工生產(chǎn)線上線下全渠道銷售線上線下粉絲運營的全產(chǎn)業(yè)鏈IP運營平臺。IP方面目前共擁有自有、獨家、非獨家三種類型的93個IP，最暢銷四款I(lǐng)P占公司營收近 50%，且與公司綁定關(guān)系緊密；產(chǎn)品

3、研發(fā)方面，110人的工業(yè)設(shè)計及研發(fā)團隊保障每年IP系列產(chǎn)品的穩(wěn)定和持續(xù)的產(chǎn)出；渠道方面線上線下全渠道且數(shù)字化的觸達消費者。粉絲運營方面通過葩趣社區(qū)和國際潮玩展觸達粘性用戶群體。風險提示：對核心IP的依賴風險；行業(yè)未來競爭加?。恍缕费邪l(fā)效果不及預(yù)期。 圖：泡泡瑪特銷售產(chǎn)品的主要類別泡泡瑪特是中國最大的潮流玩具公司，按銷售的產(chǎn)品類型分為盲盒/手辦/BJD/衍生品四種類型。盲盒為公司最主要的產(chǎn)品（2020H1盲盒產(chǎn)品營收占公司總營收84%）。公司單個盲盒的售價在4999元之間，2020H1泡泡瑪特品牌盲盒的平均售價為47元/個。公司銷售的盲盒通常價格為59元/個，一個系列通常有12個普通款+1個隱藏

4、款，每個IP一年出17個系列。除盲盒之外，公司還有手辦（單價更高，設(shè)計更精致）、BJD（可活動肢體的人偶，單價更貴）、衍生品（如毛絨玩具/吊墜/別針等）、扭蛋等產(chǎn)品，均是基于公司已有IP所開發(fā)的玩具產(chǎn)品。 圖：以MollyIP為例展示公司銷售的產(chǎn)品類型Molly為公司自有IP，2020H1MollyIP營收占比達27%. 1泡泡瑪特賣什么？盲盒/手辦/BJD/衍生品四大類，盲盒最為暢銷1 . 1資料來源：招股說明書，民生證券研究院盲盒：系列為例，盲盒手辦BJD衍生品售價范圍4999元1991499元399799元6389元尺寸4.59.5cm10cm1020cm多種平均售價（2020H1）47

5、25834229以Molly的一天共12+1個款式，單價59元/個BJD：以米妮米奇系列為例，共2款，單價 399元/個手辦：以王者榮耀夢奇手辦為例，共1款，單價599元/個衍生品：以Molly的一天系列徽章為例，共12+1款，29元/個. 2泡泡瑪特賣什么？Dimoo | Pucky | Molly | The monsters 四大IP占近半數(shù)銷售額1 . 1盲盒為公司最主要的品類，以2020H1為例，盲盒營收6.9億元，占公司總營收84.2%，其中泡泡瑪特品牌的盲盒營收6.4億，第三方品牌盲盒營收0.5億。在公司的93個儲備IP（截至2020H1）中， Dimoo/Pucky/Molly

6、/Themonsters為公司最暢銷的四款I(lǐng)P，2020H1四款I(lǐng)P盲盒產(chǎn)品的營收分別占總營收的13.3%/13.1%/12.7%/8.1%。以Molly IP為例，20172020H1累計發(fā)布21個系列，其中2020上半年新發(fā)售小鳥蒸汽朋克molly的一天三個系列，每個系列分別包含13/14/13個盲盒，單個均價分別為59元/69元/59元。銷量平均售價銷售額營收占比Dimoo（萬個）236.3（元）46（億元）1.09（%）13.3PUCKY206.0521.0713.1Molly203.5511.0412.7MollyIP2020H1新發(fā)售3個盲盒系列如下：Molly小鳥系列盲盒12普通

7、款+1隱藏款59元/個發(fā)售時間：2020年2月14日Molly蒸汽朋克系列盲盒12普通款+2隱藏款69元/個發(fā)售時間：2020年6月11日Molly的一天系列盲盒12普通款+1隱藏款59元/個發(fā)售時間：2020年8月13日圖：以MollyIP2020H1發(fā)售的系列為例展示公司銷售盲盒研發(fā)銷售流程：IP系列產(chǎn)品 圖：2020H1公司盲盒產(chǎn)品銷量排行前5的IPTheMonste rsBOBO& COCO48.5570.288.114.8550.083.0 圖：20172020H1盲盒營收占公司總營收比例變化盲盒營收（億元）盲盒占比（ ，左軸）1581%74%84%100%1058%70%50%50

8、.91 3.60 4.02 00%2017年2018年2019年2019H12020H16.8913.59 資料來源：招股說明書，民生證券研究院 圖：第三方品牌產(chǎn)品展示手辦：哈利波特手辦：冰雪奇緣盲盒：阿貍扭蛋：口袋妖怪資料來源：招股說明書，民生證券研究院按公司銷售產(chǎn)品的來源，可將公司產(chǎn)品分為泡泡瑪特品牌和第三方品牌。泡泡瑪特品牌產(chǎn)品是公司的工業(yè)設(shè)計團隊根據(jù)獲取的IP自主開發(fā)的產(chǎn)品系列，毛利率高（70%），近年來占公司總營收比例持續(xù)提升：20172019及20192020H1占同期總營收的比 例分別為29%、66%、82.1%，72.7%、84.1%。第三方品牌產(chǎn)品主要為公司向國際知名品牌（如

9、萬代、Banpresto）采購的潮流玩具，毛利率相對較低（35%），近年來營收占比逐漸下降。 圖：公司自有品牌和第三方品牌營收規(guī)模變化(億元)泡泡瑪特品牌第三方品牌其他2.81.313.81.41.10.51.63.44.06.9201002017201820192019H12020H1. 3泡泡瑪特賣什么？自有品牌VS第三方品牌產(chǎn)品，自有產(chǎn)品銷售占比持續(xù)提高1 . 1 圖：公司自有品牌和第三方品牌毛利率變化圖泡泡瑪特品牌-毛利率第三方品牌-毛利率64%71%71%71%42%35%37%35%80%60%40%20%0% 2017201820192020H1公司的渠道布局非常完備，消費者可通

10、過線下和線上兩種方式采購公司相關(guān)產(chǎn)品：線下渠道：包含全國33個一二線城市主流商圈的136間零售店、位于中國62個城市的1001間機器人商店、短期快閃店、國際潮玩展（北京&上海）。線上渠道（增長迅速）：天貓旗艦店、泡泡抽盒機（微信小程序）、微信官方商城、葩趣APP、其他電商平臺（如抖音小店、得物APP、京東自營旗艦店、海外速賣通官方店等）。 圖：公司銷售渠道圖示零售店機器人商店天貓旗艦店泡泡抽盒機葩趣微信官方商城. 1從哪兒買泡泡瑪特的產(chǎn)品？線下&線下完備的用戶觸達渠道1 . 2資料來源：招股說明書，各線上渠道官網(wǎng)，民生證券研究院. 2從哪兒買泡泡瑪特的產(chǎn)品？ 線下&線下完備的用戶觸達渠道1 .

11、 2圖：公司銷售渠道80%2017201820192020H160%40%20%0%零售店線上渠道 機器人商店展會批發(fā)資料來源：招股說明書，各線上渠道官網(wǎng)，民生證券研究院圖：公司按銷售及經(jīng)銷渠道劃分的收益（2017-2020H1）銷售渠道：線上反超零售店。2017-2019年，泡泡瑪特最主要的收益來源渠道為零售店銷售，但占比逐年下降；2020年H1受疫情影響，線上渠道占比進一步提升，達到40.9%，超過零售店渠道（ 38.3%）。機器人商店、批發(fā)和展會渠道共貢獻20%-30%左右收益份額。零售店兼具品牌形象打造作用。截至2020H1，公司在全國33個一二線城市開設(shè)136間零售店作為主要銷售渠道

12、，零售店是創(chuàng)設(shè)品牌形象、建立粉絲關(guān)系的重要渠道。機器人商店：費用優(yōu)勢、獲取市場數(shù)據(jù)。截至2020H1，公司有1001間機器人商店。在租金、人員和維護費用較低的優(yōu)勢之外，其銷售業(yè)績和市場反饋也為未來零售店拓展提供了一手數(shù)據(jù)。線上渠道（天貓、泡泡抽盒機、葩趣APP等）增長迅猛。其中天貓旗艦店2020H1收益1.47億元，同比增長120.4%；泡泡抽盒機（微信小程序）2020H1收益1.62億元，同比增長71.5%。零售店機器人商店展會天貓旗艦店泡泡抽盒機葩趣. 3從哪兒買泡泡瑪特的產(chǎn)品？線下渠道主要聚焦一二線城市1 . 2公司136間零售店分布在一二線的33個城市（城市數(shù)量覆蓋率5%左右），其中開

13、店數(shù)量排名前三的省市分別為北京35家，上海18家，廣東10家，占比分別為26%、13%、7%。零售門店布局主要在核心商圈高人流量區(qū)域，門店裝修風格較為時尚潮流。公司的1001間機器人商店共分布在62個城市，且頭部城市集中度相對較低，開店數(shù)量前三名的北京上海廣東門店占比分別為16%、11%、9%。機器人店是公司2017年推出的創(chuàng)新零售渠道，主要分布在高人流的購物中心和地鐵站，具有完備的用戶交易數(shù)據(jù)積累；單店開設(shè)成本低（單店 年人員租金等成本不足30萬），便于快速擴張試錯；相比零售店利潤率更高等優(yōu)點。 圖：截至2020H1公司機器人店全國覆蓋情況 圖：截至2020H1公司零售店全國覆蓋情況資料來源

14、：招股說明書，各線上渠道官網(wǎng)，民生證券研究院潮玩消費者：年輕、教育程度高、復(fù)購率高。根據(jù)弗若斯特沙利文的調(diào)查，超過95%的潮玩消費者年齡在15到40歲，其中63%持有學士或以上學位。68.5%的潮玩客戶于2019年購買超過一次，其中19.8%購買超過五次。泡泡瑪特會員增長迅速。注冊會員數(shù)量從2017年的30萬增長至2020H1的360萬，年復(fù)合增長率為170.2%。整體重復(fù)購買率為58%，略高于中國潮玩零售場參與者前十平均水平（約50.4%）。核心用戶畫像：高消費年輕女性群體。泡泡瑪特75%的消費者為女性，“85后/95前”用戶占46%，1/3為白領(lǐng)，90%消費者收入在8000-20000元之

15、間。圖：公司核心用戶畫像：高收入年輕女性白領(lǐng)群體年齡其他年齡（85，大于01）30-34歲（85-89）25-29歲（90-94）18-24歲（95-01）22%20%26%32%圖：泡泡瑪特會員增長迅速會員數(shù)（百萬人）增長率2.2214%133%性別收入女性男性職業(yè)其他個體經(jīng)營教職人員學生8.7%12.0%20.9%25.2%0.30.7. 1誰在買泡泡瑪特？年輕、女性、學生&白領(lǐng)1 . 38000-20000元, 90%其他, 10%白領(lǐng)資料來源：招股說明書，民生證券研究院33.2%2017201820192 .1復(fù)盤發(fā)展之路：十年歷程如何做到潮玩第一？公司自2010年以生活百貨店起步到如

16、今成長為中國最大的潮玩公司，十年發(fā)展歷程可大致分為自生活百貨店潮流玩具店潮玩IP運營平臺三個成長階段：階段一（20102015年）：“潮流生活百貨店”起步公司發(fā)展初期聚焦線下渠道，產(chǎn)品主要為第三方品牌代銷，涉及玩具和文創(chuàng)用品；這一階段積累了較多的渠道和線下店鋪運營經(jīng)驗；階段二（20152016年）：轉(zhuǎn)型潮流玩具店，積極尋求海外優(yōu)質(zhì)IP公司從零售店潮玩品類的熱銷中嗅到潮玩市場爆發(fā)的趨勢， 進而將貨品從生活類持續(xù)傾斜至潮玩類。2015 年拿下日本知名潮玩 IPSonnyAngel的版權(quán)后獲得營收高增長；2016年4月挖掘并獨家代理Molly，推出第一款自主研發(fā)的星座系列盲盒，后Molly迅速成為支

17、撐公司高增長的核心IP。階段三（2017現(xiàn)今）：潮玩IP的綜合服務(wù)平臺公司在IP布局（從獨代建設(shè)自研團隊不斷擴大IP合作庫）、產(chǎn)品研發(fā)（100人+的工業(yè)化設(shè)計團隊，新品研發(fā)速度不斷加快）、渠道建設(shè)（線下、線上、社區(qū)、展會，全方位觸達消費者）等多個方面快速布局，同期營收利潤迎來高速增長。資料來源：公司公告，公司官網(wǎng)，民生證券研究院公司2011年拿到成立后的第一筆天使融資，其后五年融資金額和機構(gòu)參與數(shù)量較少，一直到 2014年估值僅不足3億元；公司2017年在新三板掛牌上市，上市前經(jīng)歷兩輪融資，估值不足8億元。20182019年是公司快速發(fā)展的兩年，2019年4月公司于新三板退市時市值尚不足50億

18、元，2020年4月上市前融資公司估值已達25億美元，由華興資本、正心谷資本領(lǐng)投。公司2020年6月遞交港股上市申請，12月9日正式于港交所上市。2016.72016.112018.32020.42020.6交易時間2011.12013.52014融資輪次天使輪ABCD新三板定增融資金額F數(shù)百萬元600萬元1000萬元560萬元1500萬元1949.89萬元4000萬1億元美元墨池山創(chuàng)投墨池山創(chuàng)投金鷹商貿(mào)集團啟賦創(chuàng)投基金墨池山創(chuàng)投金慧豐基金中贏股權(quán)華強睿哲華興新經(jīng)濟基金申請港交所上市投資方創(chuàng)業(yè)工場啟賦聚通創(chuàng)投金慧豐基金黑蟻資本正心谷創(chuàng)新資本鳳博匯鑫基金橫琴合享創(chuàng)投2融資歷程2 .公司估值8000

19、萬元資料來源：公司公告，民生證券研究院2.96億元8.86億元7.41億元25億美元IPO前，公司創(chuàng)始人及CEO王寧通過旗下3家公司合計持有上市公司56.33%的股權(quán)（GWF持有 46.83%、天津葩趣文化有限公司持有2.46%、泡泡瑪特合伙持有7.04%），創(chuàng)始人持股比例非常集中。公司第二大股東為核心員工共同持股的泡泡瑪特合伙（持股泡泡瑪特7.04%）：其中王寧和妻子楊濤分別持有43.18%和15.11%，司德持有0.92%，劉冉持有9.23%。公司核心IP的 Molly的創(chuàng)作者王信明持股1.42%，除此之外，其他股東主要為一級市場投資機構(gòu)，如創(chuàng)業(yè)工場 2.93%，華興新經(jīng)濟基金1.98%，

20、墨山池創(chuàng)投1.94%。股東結(jié)構(gòu)100%王寧43.18%楊濤15.11%司德0.92%劉冉9.23%其他12名公司員工31.56%UBSTrus tless100%100%GWFHol ding46.83%天津葩趣有限公司2.46%泡泡瑪特合伙7.04%紅杉資本4.96%上海強趣企業(yè)管理中心4.59%恒泰信托(香港)有限公司3.54%LVC娛樂3.50%創(chuàng)業(yè)工場2.93%上海朱鳥企業(yè)管理合伙企業(yè)2.69%北京新創(chuàng)未來科技股份有限公司2.10%3股東結(jié)構(gòu)2 .華興新經(jīng)濟基金墨池山創(chuàng)投微風創(chuàng)投上?？蝶溒髽I(yè)管理中心（有限合伙）杭州黑蟻投資合伙企業(yè)（有限合伙）王信明尹巍上海秋讓企業(yè)管理中心吳忠福、楊桂芳

21、15名其他股東1.98%1.94%1.77%1.77%1.76%1.42%1.32%1.10%1.02%5.26%資料來源：公司公告，民生證券研究院公司管理團隊整體呈年輕化，學歷較高，架構(gòu)緊密。高管平均年齡約為35歲，其中多名畢業(yè)于北大光華，楊濤（與董事長王寧為夫妻關(guān)系）、劉冉為創(chuàng)始團隊成員，整體而言合作經(jīng)驗豐富，內(nèi)部聯(lián)系緊密。高管背景多元，平均擁有約11年相關(guān)行業(yè)經(jīng)歷，擁有豐富的零售及IP運營經(jīng)驗。 公司高管情況一覽姓名年齡職位職責教育背景加入公司時間王寧33執(zhí)行董事、董事會主席及CEO負責整體戰(zhàn)略規(guī)劃及管理鄭州大學西亞斯國際學院廣告專業(yè)學士；北京大學光華管理學院 MBA2010年10月20

22、日楊濤33執(zhí)行董事及副總裁監(jiān)察產(chǎn)品部美國福特海斯州立大學通識學學士；香港浸會大學傳播學碩士2010年10月20日司德31執(zhí)行董事及COO負責整體運營及監(jiān)察線上業(yè)務(wù)部及人力資源部中國傳媒大學法語學士；北京大學光華管理學院MBA2015年3月2日楊鏡冰41CFO負責公司財務(wù)管理上海財經(jīng)大學法學及管理學學士；北京大學光華管理學院MBA劉冉32執(zhí)行董事及副總裁監(jiān)察線下業(yè)務(wù)部鄭州大學西亞斯國際學院旅游管理專業(yè)學士文德一41副總裁監(jiān)察海外業(yè)務(wù)部韓國建國大學中文學士；北京大學光華管理學院MBA2011年7月1日2018年8月6日4核心高管：年輕、穩(wěn)定且高學歷的高管團隊2 .資料來源：公司公告，民生證券研究院

23、. 1公司目前有哪些IP？3 . 1IP是泡泡瑪特業(yè)務(wù)的核心，截至2020年6月30日，公司目前共擁有自有、獨家、非獨家三種類型的93個IP，其中自有12個、獨家25個、非獨家56個：自有IP指公司收購的IP（如Molly和Dimoo）和公司內(nèi)部設(shè)計團隊開發(fā)的IP(如Yuki和BOBO&COCO）；獨家IP由與公司合作的藝術(shù)家創(chuàng)作，典型IP如pucky、The monsters、satyr rory；非獨家IP來自全球成熟的IP提供商（如迪士尼及環(huán)球影業(yè)），典型IP如米奇老鼠、小黃人、HelloKitty等。最暢銷四款I(lǐng)P占公司營收近50%，且與公司綁定關(guān)系緊密。在公司的93個儲備IP（截至2

24、020H1）中，Dimoo（自有IP）/Pucky（獨家IP，授權(quán)協(xié)議到期日為2028年10月）/Molly（自有IP）/The monsters（獨家IP，授權(quán)協(xié)議到期日為2030您4月）為公司最暢銷的四款I(lǐng)P，2020H1四款I(lǐng)P盲盒產(chǎn)品的營收分別占總營收的13.3%/13.1%/12.7%/8.1%。表：泡泡瑪特IP類型及主要IP營收IP類型代表IP展示主要IP營收貢獻(億元)自有5.04.64.03.2獨家3.02.01.00.42.10.81.00.21.21.11.20.2非獨家0.02017201820192020H1PUCKYMollyDimooYuki公司目前有20人的設(shè)計師

25、發(fā)掘團隊在全球范圍招募設(shè)計師，目前已經(jīng)和350名設(shè)計師保持聯(lián)系，并和其中28名藝術(shù)家建立更深的合作關(guān)系。主要通過潮流玩具展、設(shè)計比賽、高校講座課程以及葩趣等線上媒體社區(qū)的粉絲反饋發(fā)掘符合公司需求的藝術(shù)家。IP的創(chuàng)作一方面靠藝術(shù)家創(chuàng)作，另一方面則靠與IP提供商合作?；仡櫄v史，早期藝術(shù)家主要通過參加藝術(shù)展覽和玩具展的方式販賣作品，公司選擇熱門展覽的藝術(shù)家簽約，Molly、Labubu均為早期簽下。隨著影響力的擴大，泡泡瑪特逐漸轉(zhuǎn)化為藝術(shù)家的創(chuàng)作平臺，并因其成熟的變現(xiàn)方式、廣泛的銷售網(wǎng)絡(luò)以及巨大的粉絲基礎(chǔ)對藝術(shù)家產(chǎn)生較大的吸引力。 圖：IP制作流程圖：授權(quán)IP協(xié)議到期情況20181079102420

26、0. 2未來如何保證IP創(chuàng)作的持續(xù)性？3 . 120202021獨家非獨家2022=2022. 3未來如何保證IP創(chuàng)作的持續(xù)性？3 . 1 圖：公司目前部分合作藝術(shù)家一覽IP藝術(shù)家國家/地區(qū)合作類型關(guān)系年限Molly PuckySATYRRORYCOARSE王信明GraceSeulgieLee MarkLandwehr&SvenWaschk香港香港韓國美國收購IP獨家IP獨家IP獨家IP四年三年三年三年LABUBUKasingLung YoyoYeung Robin chokocider Helenastamulak ChinoLam KaiserFUNIAyan konatsu mafai

27、hokuboKAMATAMITSUJIcoolrain&205BBKKAir TonMak香港香港中國韓國英國香港香港韓國中國日本香港日本日本韓國中國中國香港獨家IP獨家IP獨家IP獨家IP獨家IP獨家IP獨家IP獨家IP收購IP獨家IP獨家IP獨家IP獨家IP獨家IP獨家IP獨家IP獨家IP兩年兩年兩年兩年兩年兩年兩年兩年一年一年一年一年一年一年一年一年一年KennethViViCatDUCKOOMOMIJIBiggieFishOKlunaChewyhamsDimoonegoraMui-ChanINSTINCTOYSteampunkcoolrain_LABOMODOLIFEIRENZAIFl

28、abjacks公司銷售渠道可以分為線上和線下，早期通過線下店直接觸達消費者。目前，公司擁有136家零售店和1001家機器人店，體現(xiàn)了公司強大的供應(yīng)鏈和渠道能力，保證了直接觸達消費者。除了通過快閃店、零售店提供沉浸式的購物體驗以外（快閃店實際上可以歸類于零售店），公司還在2017年4月推出了無人收銀的機器人店，截至2020年上半年中國已經(jīng)有1,001家機器人店，每家店最多可以儲存60個庫存單位。公司還為其中81家聘請了負責位置選擇和機器維護的合伙人，其分成為所負責店鋪營收的35%。從消費者角度而言，機器人商店為其提供了方便快捷的購買體驗，從公司角度而言，機器人商店起到了降低租賃費、人工費和維護費

29、等成本的作用。 圖：快閃店（上）、零售店（下左）與機器人店（下右） 圖：線下店鋪數(shù)量及占比變動1200100080060057.3%80.5%87.9%88.0%100.0%90.0%80.0%70.0%60.0%50.0%40042.7% 19.5%1%12.12.0%40.0%30.0%200032 4320176320181142602019136825 1001 2020H120.0%10.0%0.0%零售店數(shù)量零售店數(shù)量占比機器人店數(shù)量機器人店數(shù)量占比. 1公司如何進行渠道布局？3 . 2資料來源：公司招股說明書，民生證券研究院從銷售渠道總體來看，零售店營收絕對數(shù)額在2017-201

30、9年保持首位，2020年上半年的營收為3.1億元，說明線下渠道仍是公司創(chuàng)收的重要來源，然而其營收占比逐年下降，說明零售店在創(chuàng)收上的重要程度有所下滑；機器人店在2018年以后營收占比基本保持穩(wěn)定；線上渠道收入的增加背后既有互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟發(fā)展的中長期因素，又有疫情沖擊的短期因素，2020年上半年線上渠道營收達3.3億元，占比40.9%，首次超過零售店。天貓旗艦店仍是線上渠道的創(chuàng)收主力，2019年營收高達2.5億元；泡泡抽盒機后發(fā)先至，營收及占比在兩年多里迅速提升，截至2020年6月30日已經(jīng)反超天貓旗艦店。 圖：各銷售渠道營業(yè)收入（億元）及其占總營收比 表：線上渠道營業(yè)收入明細（億元）及其占線上營收比

31、重863.9%76548.3%43.9%40.9%70%營收（千元）/年份2017201820192020H1營收-天貓旗艦店0.10.72.51.5營收-泡泡抽盒機0.22.71.6營收-其他線上渠道0.10.10.20.3占比-天貓旗艦店57.9%70.3%46.6%43.9%占比-泡泡抽盒機-22.3%50.3%48.4%占比-其他線上渠道42.1%7.4%3.1%7.7%60%50%4329.4%20.0%16.8%32.0%38.3%40%30%20%13.5%14.8%12.9% 10%1.00.060.1020172.50.91.020187.42.55.420193.11.13

32、.30%2020H1. 2公司如何進行渠道布局？3 . 2營收-零售店營收-機器人店營收-線上渠道營收占比-零售店 營收占比-機器人店營收占比-線上渠道資料來源：公司招股說明書，民生證券研究院葩趣社區(qū)是泡泡瑪特自主開發(fā)的，集信息、交易、社交功能于一身的線上社區(qū)APP。對于消費者來說，葩趣社區(qū)使其能夠便捷地接觸到更多關(guān)于潮玩產(chǎn)品、品牌和藝術(shù)家的相關(guān)動態(tài)并進行相關(guān)交易；對于公司而言，葩趣有助于了解消費者偏好和市場動態(tài)，并進一步推出符合市場喜好的產(chǎn)品，同時提升消費者粘性。2017年，葩趣社區(qū)營收占線上渠道營收比重一度達到41.9%，但是隨著泡泡抽盒機的推出與發(fā)展，葩趣的商店功能被弱化，2019年營收

33、占比僅為2.8%，但與之相對的是作為信息、交易平臺的功能加強，截至2020年11月23日，葩趣已經(jīng)覆蓋約650個潮玩品牌。圖：葩趣社區(qū)營收（萬元）及其占線上渠道營收比重圖：葩趣社區(qū)界面3葩趣社區(qū)運營重度粉絲的良好入口3 .資料來源：公司招股說明書，民生證券研究院1,6001,4001,2001,00080060040020002017201820192020H1營收-葩趣占比-葩趣45%1,52441.9%9237436237.2%2.8%2.8%40%35%30%25%20%15%10%5%0%公司規(guī)模持續(xù)擴大，員工數(shù)量逐年增加。2017年-2020年H1，公司員工總數(shù)由405人增加至168

34、8人；銷售員工占比較高，近年在63%上下浮動。截至2020H1，公司總員工數(shù)達1688人，包括店鋪營運員工1071人，占比63.4%；創(chuàng)意設(shè)計與開發(fā)人員111人，占比6.6%；管理、財務(wù)、行政和其他人員506人，占比30%。創(chuàng)意設(shè)計與開發(fā)-111；市場推廣團隊-26；公司員工總數(shù)、同比及銷售員工占比變化趨勢1員工團隊：2020H1公司員工總數(shù)1688人，銷售員工占比63.4%4 .員工總數(shù)（人，左軸）同比（ ，右軸）銷售員工占比（ ，右軸）18001688160067%140012001000800600400200066%125263%61%7304052017年2018年2019年2020

35、H1資料來源：公司公告，民生證券研究院90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%店鋪營運創(chuàng)意設(shè)計及工業(yè)開發(fā)30.0%6.6%63.4%管理、財務(wù)、行政及其他2疫情下公司營收增速放緩，2020H1營收同比增長50.5%達8.2億元4 .2017-2019年泡泡瑪特營收1.6/5.1/16.8億元，CAGR226%維持高速增長。2020H1受疫情影響，公司營收及凈利增速均有所放緩，營收同比增加50.5%達8.2億元，凈利潤同比增長24%達1.4億元，同期凈利率為17.3%。公司營收及同比變化趨勢 公司凈利潤及凈利率變化趨勢營收（億元，左軸）同比（ ，右軸）18250%1616.82

36、27.2%14225.5%200%12108150%8.2679.4%5.15.4100%450.5%50%21.600%2017年2018年2019年2019H12020H1資料來源：公司公告，民生證券研究院凈利潤（億元，左軸）凈利率（，右軸）54.526.8%420.9%319.3%17.3%21.41.01.115%00.0 1.0%0%30%25%20%15%10%2017年2018年2019年2019H12020H12017-2019 年及 2019H1-2020H1 ， 銷 售 成 本 分 別 為 0.8/2.2/6.0/2.1/2.8 億元 ， 分 占 同 期 營 收52.4%/

37、42.1%/35.2%/39.2%/34.8%。銷售成本大幅增加反映公司業(yè)務(wù)強勁增長。公司銷售成本主要包括商品成本、設(shè)計及授權(quán)成本（支付藝術(shù)家及IP提供商的設(shè)計及授權(quán)費）以及其他成本（潮流玩具展會成本、稅項及附加、無形資產(chǎn)攤銷等）。其中商品成本為主要組成部分，占總銷售成本的83%左右，包括就公司品牌產(chǎn)品支付第三方制造商的成本及第三方產(chǎn)品采購成本。 公司銷售成本及同比變化趨勢銷售成本（億元，左軸）同比（ ，右軸） 公司銷售成本各項占比變化趨勢其他成本占比設(shè)計及授權(quán)費占比商品成本占比765.9200%180%100%5160%140%80%4120%60%32.8100%2.22.180%91%40%82%82%79%80%260%40%20%10.8020%0%0%2017年 2018年 2019年 2019H1 2020H12017年 2018年 2019年 2019H1 2020H1資料來源：公司公告，民生證券研究院60%50%40%30% 公司各項成本率變化趨勢銷售成本率（）商品成本率（）設(shè)計授權(quán)成本率（）其他成本率（）32020H1銷售成本同比增加33.6%至2.8億元4 .52%42%39