），海信系、長虹系的訴求理順。類精神消費(fèi)處于成長快車道上，國產(chǎn)IP 00325.HK k 5 5 5 6 6 7 7 7 8 9 9 9 策擾動、家電相對收益走弱，4月初開0.790.煤炭地產(chǎn)煤炭地產(chǎn)食飲石化交運(yùn)建筑社服建材滬深300電力非銀家電零售鋼鐵電力紡織服飾電子輕工農(nóng)業(yè)醫(yī)藥化工通信機(jī)械汽車計算機(jī)軍工傳媒銀行有色4.0%4.0%198.6%/66.1%/50.94%，新消費(fèi)相關(guān)標(biāo)的均表現(xiàn)較好。ⅢⅢⅢⅢⅢⅢ50造紙家具造紙家具印刷文娛輕工其他家居紙包裝金屬包裝其他包裝其他輕工計值同比去年分別增長5.0%/上浮30.7%，累計來看家電及音像板塊顯著跑贏社零消費(fèi)總額增速。2）分月來看，家用電器和音像器材類表現(xiàn)跑贏社零總額增 k——收盤價:滬銅指數(shù)——收盤價:滬鋁指數(shù)原材料端：主要原材料銅、鋁價格水平今年以來保持平穩(wěn)，我們預(yù)計今年企業(yè)成本端壓 k40.002.1以舊換新&紅利：以舊換新拉動消費(fèi)效果 k但仍實現(xiàn)正增長。整體來看，政策驅(qū)動下白電市場量額同步擴(kuò)張，體現(xiàn)出政策行業(yè)競爭趨于激烈，價格彈性主導(dǎo)市場博弈。 k3K價格段合計占比達(dá)55.4%；線下則維持高端占比優(yōu)勢，4K以上產(chǎn)品合計占比均衡。整體實現(xiàn)量額雙增長，得益于政策余溫、高溫天氣和價格競爭帶動的集中釋冰箱：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級仍為核心支撐，高基數(shù)或?qū)е孪掳肽瓿袎?。?jù)奧維云網(wǎng)，2025年Q1/Q2冰箱零售量分別為814萬臺和零售額下降9.3%。整體來看，2025年冰箱市場下半年或呈現(xiàn)銷量預(yù)計4271萬臺，同比微降0.6%；銷額預(yù)計995億元，同比下滑0.9%，線上量額重壓力，奧維云網(wǎng)預(yù)計銷額將同比下滑9.6%至521億元，價格端壓力突出。干衣機(jī)仍mm銷量（萬臺）市占率40040%088357421602174214240471828823279218055寸65寸75寸85寸滿足消費(fèi)者對于高品質(zhì)視聽享受的追求；供給端，彩電企業(yè)紛A.32-B.32-40C.40-50D.50-60E.60-70F.70-80現(xiàn)分化，今年其主品牌聚焦高端&將入門機(jī)型下放至紅米策略持續(xù)，上半年小米/紅米銷 4000半年以舊換新政策下國內(nèi)需求激增，2025Q1以來特朗普上臺、8.0%6.0%4.0%0.0%京東方TCL8.0%6.0%4.0%0.0%180.00160.00140.00120.00100.0020.000.0040% k502025/012025/032025/05意愿提升，并且以舊換新政策對掃地機(jī)、洗地機(jī)這種高價位段產(chǎn)品邊際刺實現(xiàn)多角度貼邊與縫隙清潔，不僅有效解決了清潔盲 品市占率則有明顯下滑。均價降低我們認(rèn)為主因是消費(fèi)者在長時間的國補(bǔ)4000-45004500-50005000-55004000-45004500-50005000-5500預(yù)計行業(yè)下半年保持增長，但增速有所回落。今年618促銷期，依然是在“國補(bǔ)”另一方面，從補(bǔ)貼力度來看，今年較去年而言，優(yōu)惠幅度略有下 k促銷期結(jié)束，下半年清潔電器整體將會繼續(xù)增長，但增速可能會有所回落徽章、卡片、掛件、立牌、手辦等。該市場近年來隨著二次元文化的普及日谷；2）從價格分類看，可分為普谷、湖景谷和海景谷。3）從品包括徽章、鐳射票、流麻、海報、掛件、立牌、手辦、娃娃等。此外，隨著市場發(fā)展，10-20元的徽章、卡牌（合計占比超70%）憑借代奢侈品的“口紅效應(yīng)”載體，覆蓋學(xué)生、職場新人等大眾群體。中商產(chǎn)業(yè)研究）， 6543210用戶規(guī)模(億人)同比增長率7.70%48.20%44.10%48%46%和附加值均較低，處于完全競爭狀態(tài)，如金發(fā)科技、長陽科技等參與其中。括玩具周邊、潮玩及文具轉(zhuǎn)型企業(yè)，整體格局分散，但在細(xì)分領(lǐng)域呈現(xiàn)頭部化特征協(xié)同性強(qiáng)，可以實現(xiàn)從內(nèi)容創(chuàng)作到消費(fèi)落地的完整閉環(huán)，部分頭部企 k 0人均IP消費(fèi)金額（人民幣/元）00集換式卡牌人均支出（元）0內(nèi)需不足的環(huán)境下，大力發(fā)展服務(wù)消費(fèi)正當(dāng)其時。一方面隨人均消費(fèi)提升，務(wù)需求持續(xù)增長。另一方面國內(nèi)趕上科技互聯(lián)網(wǎng)的高速發(fā)展，服務(wù)零）， k部分消費(fèi)者更需要“一手交錢、一手交貨”的更放心的購買流程，以產(chǎn)品線上線下觀感可能不同，因此此種業(yè)態(tài)需要以線下門店方式擴(kuò)展的復(fù)購率；同時需要聚焦利基細(xì)分人群需求，做細(xì)而精的事情，例如絲培訓(xùn)、數(shù)字化搭建等，從而打造清晰的加盟體系、為加盟商有效賦能，進(jìn)一步增強(qiáng)從單店創(chuàng)收提升角度來看，需要打造高效拉新方式與私域運(yùn)營留客能力，快速服務(wù)、低客單價的業(yè)態(tài)來說，提升門店消費(fèi)頻次也是售科技產(chǎn)品+速效按摩服務(wù)”的新模式，門店按照固定的手法進(jìn)行速效按摩，39.9元即可的服務(wù)，價格透明、性價比優(yōu)勢明顯，能讓白領(lǐng)利用碎片化的休息時間進(jìn)行放同時，消費(fèi)無心理負(fù)擔(dān)。速效按摩服務(wù)單價較低、服務(wù)內(nèi)容及使用產(chǎn)品均標(biāo)準(zhǔn)化、）， k公司營收總收入/歸母凈利潤及其增速公司分產(chǎn)品營業(yè)收入及其增速公司分渠道營業(yè)收入及其增速1,4001,2001,0000-200營業(yè)收入（百萬元，左）歸屬母公司股東的凈利潤（百萬元，左） 營業(yè)收入同比增長率(%，右)——?dú)w屬母公司股東的凈利潤同比增長率(%，右)-50%-100%-150%-200%-250%-300%腰背部（百萬元，左）頸部（百萬元，左）頭皮+頭部（百萬元，左）肩部同比增長（%，右）其他產(chǎn)品同比增長（%，右）腰背部（百萬元，左）頸部（百萬元，左）頭皮+頭部（百萬元，左）肩部同比增長（%，右）其他產(chǎn)品同比增長（%，右）其他產(chǎn)品（百萬元，左）肩部（百萬元，左）頭皮+頭部同比增長（%，右）頸部同比增長（%，右）腰背部同比增長（%，右）00ODM（百萬元，左）線下直銷（百萬元，左）ODM（百萬元，左）線下直銷（百萬元，左）線上經(jīng)銷（百萬元，左）1,500線上占比（%，右）線上平臺入倉（百萬元，左）線上直銷（百萬元，左）線下占比（%，右）1,0000201820192020202120220201820192020公司直營門店及加盟店數(shù)量（家）公司毛利率/凈利率公司各項費(fèi)用率直營門店加盟商/經(jīng)銷門店——銷售凈利率(%)銷售毛利率(%)銷售費(fèi)用率（%）管理費(fèi)用率（%）研發(fā)費(fèi)用率（%）——財務(wù)費(fèi)用率（%）20182019202020212022202320242025Q120182019202020212022202320242025Q1-10%-20%020202021202220232024 我們認(rèn)為，從企業(yè)角度來看，部分上市企業(yè)具備海外生產(chǎn)能力，在關(guān)稅政陸續(xù)將國內(nèi)工廠訂單轉(zhuǎn)移至海外工廠，或致國內(nèi)出口數(shù)據(jù)下滑，但實際企北美洲、大洋洲有所下滑。由于美國關(guān)稅政策擾動，我國 k美國關(guān)稅影響相對較小，印尼、越南、菲律賓、馬來西亞、泰國出口美國商品關(guān)稅力持續(xù)弱化，而布局東南亞產(chǎn)能或墨西哥近岸生產(chǎn)的頭部企業(yè)，通過供應(yīng)鏈重構(gòu)對 k對等關(guān)稅301關(guān)稅芬太尼關(guān)稅共計征收10%（8.12后將升回25%20%55%（8.12將升至另外，美國在6.23對鋼進(jìn)口征收50%關(guān)稅（主要影響洗衣機(jī)、冰箱、洗碗機(jī)品類），8.1將對進(jìn)口銅征收50%關(guān)稅越南（已達(dá)成貿(mào)易協(xié)定）20%20%泰國36%36%菲律賓20%20%馬來西亞25%25%19%（美國時間7.15談判后結(jié)果，談判前32%）19%（美國時間7.15談判后結(jié)果，談判前32%）傳統(tǒng)卷煙因損害健康問題近年增長疲軟，反觀新型煙草能夠替代卷煙，保0 政策管控力度是影響各國新型煙草滲透速率的決定性因素，以及決定是否存利好龍頭企業(yè)，同時菲莫國際與文美煙草專利和 k2023年總吸煙人數(shù)（億人）0.20.42.72023年HNB滲透率40%20%（假設(shè)達(dá)到日本現(xiàn)在一半水平）40%（假設(shè)達(dá)到日本現(xiàn)在水平）HNB消費(fèi)人數(shù)（億人）0.080.1市場規(guī)模（億美元）227748人均消費(fèi)額（美元）13882776本消費(fèi)力2694力1/2）HNB滲透率敏感性分析HNB滲透率敏感性分析美國HNB滲透率5%20%25%30%市場規(guī)模（億美元）57227283340中國HNB滲透率5%20%30%40%50%市場規(guī)模（億美元）94374561748935我國制造商多作為行業(yè)中游制造企業(yè)享受行業(yè)發(fā)展紅利，整體發(fā)展與國際龍摩爾助力，新品GloHilo產(chǎn)品力改善顯著，比肩IQOS最新款，有望助 k公司名稱2024年新型煙草收入占比霧化電子煙品牌HNB品牌口服尼古丁袋品牌公司未來規(guī)劃菲莫國際38.7%VEEVIQOSZNY到2030年，目標(biāo)是成為一個基本無煙的企業(yè)，無煙相關(guān)凈收入占全球年度凈收入總額的三分之二以上。文美煙草13.3%VuseGloVELO到2030年，公司期望約60%的市場實現(xiàn)無煙凈收入增長，占總收入50%以上。在這些市場中，計劃約40%的市場超過75%的凈收入來自無煙產(chǎn)品，約20%的市場在50%至75%的凈收入來自無煙。日本煙草3.1%LogicPloomNordicSpirit集團(tuán)計劃在2026年前在40多個市場推出PloomX及其專用耗材，并計劃在2028年前在關(guān)鍵市場達(dá)到HTS市場15%左右的份額。帝國煙草4.0%BluPulzeSkruf、Zone2030年實現(xiàn)兩大戰(zhàn)略：1）推動可燃物的可持續(xù)價值；2）擴(kuò)大下一代產(chǎn)品的規(guī)模。力圖實現(xiàn)雙位數(shù)的新型煙草（NGP）復(fù)合增長。韓煙人參13.3%--將新型煙草列為NGP分類（newgenerationproduct）持續(xù)發(fā)力，計劃到2027年NGP收入相較2022年提升138%，通過PMI渠道在34國銷售Lil系列產(chǎn)品。決方案的全球領(lǐng)導(dǎo)者，產(chǎn)品包括電子霧化產(chǎn)品、加熱不燃品組件、霧化醫(yī)療及霧化美容產(chǎn)品。擁有先進(jìn)的研發(fā)技術(shù)的產(chǎn)品組合及多元優(yōu)質(zhì)的客戶群，客戶包含文美煙草、日作的煙草龍頭客戶，并且歐洲多國計劃禁止一次性電子霧化產(chǎn)品，公司業(yè)望得到優(yōu)化。此外，公司自有品牌業(yè)務(wù)持續(xù)深化本地化運(yùn)行，強(qiáng)化渠道布在加熱不燃燒業(yè)務(wù)方面，憑借多年研發(fā)積累，已開始為客戶提供有競結(jié)合公司專利、研發(fā)、生產(chǎn)和交付能力，于文美煙草渠道、銷售、監(jiān)管審 公司營收總收入/歸母凈利潤及其增速公司銷售毛利率/凈利率面向企業(yè)客戶收入拆分及增速面向企業(yè)客戶收入拆分及增速中國內(nèi)地（霧化美容產(chǎn)品、技術(shù)服務(wù)）美國（電子霧化產(chǎn)品、特殊用途霧化產(chǎn)品組件、技術(shù)服務(wù)）歐洲及其他國家和地區(qū)（電子霧化產(chǎn)品、加熱不燃燒產(chǎn)品、技術(shù)服務(wù)） 歐洲及其他國家和地區(qū)YOY美國YoY中國內(nèi)地YOY-100%-200%-100%-200%2021H12021H22022H12022H22023H12023H22024H12024H240000營業(yè)收入（百萬元）歸母凈利潤（百萬元） 營業(yè)收入YOY——?dú)w母凈利潤yoy2016201720182019202020212022202320-50%-100%凈利率毛利率2016201720182019202020212022202320自有品牌收入拆分及增速公司業(yè)務(wù)介紹美國電子煙市場品牌占比（2025/4/5-2025/5/3）中國內(nèi)地（霧化美容產(chǎn)品）美國（電子霧化產(chǎn)品）歐洲及其他國家和地區(qū)（電子霧化產(chǎn)品）02023H12023H22024H12024H2產(chǎn)品業(yè)務(wù)類型自有/代工品牌/解決方案VuseGeekBarJuulBreezaSmokeNjoy特殊用途霧化組件ToBCCELL尼古丁霧化電子煙封閉式ToBVuse,Logic,RELX,NJOY等開放式ToCVAPORESSO等一次性ToCVAPORESSO等加熱不燃燒（HNB）ToBGlo，Ploom等霧化醫(yī)療吸入療法(TranspireBio)霧化美容產(chǎn)品嵐至礎(chǔ)，形成了高度信息化、自動化的智能制造體系，為客戶提供智能控制部件消費(fèi)電子、健康環(huán)境及汽車電子等產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)，并為中小型企業(yè)提供公司收入/歸母凈利潤及其增速、毛利率、凈利率公司收入/歸母凈利潤及其增速、毛利率、凈利率歸屬于母公司所有者的凈利潤（百萬元） 歸屬于母公司所有者的凈利潤YOY毛利率02013201420152016201720182019202020212022202320241Q25公司國內(nèi)/國外收入公司國內(nèi)/國外收入0公司分產(chǎn)品營業(yè)收入及其增速公司分產(chǎn)品毛利率技術(shù)研發(fā)服務(wù)（百萬元）健康環(huán)境產(chǎn)品（百萬元）汽車電子類（百萬元）創(chuàng)新消費(fèi)電子產(chǎn)品（百萬元）智能控制部件（百萬元）智能控制部件YOY 創(chuàng)新消費(fèi)電子產(chǎn)品YOY汽車電子類YOY智能控制部件創(chuàng)新消費(fèi)電子產(chǎn)品汽車電子類健康環(huán)境產(chǎn)品技術(shù)研發(fā)服務(wù)0公司合作客戶情況UDM生產(chǎn)模式UDM=智能自動化制造體系聯(lián)合研發(fā)設(shè)計UDM=智能自動化制造體系聯(lián)合研發(fā)設(shè)計ITTS測試及數(shù)據(jù)采集ODM智能制造制造體件層)創(chuàng)新研發(fā)能力制造體件層)創(chuàng)新研發(fā)能力信息化聯(lián)件層應(yīng)用)+盈趣測試體系層架構(gòu)) k雙職工家庭占比增加、老齡化加劇等宏觀變量支撐下，消費(fèi)者對“時間價值”的認(rèn)掃地機(jī)器人正由“可選耐用品”向“剛需家電”過渡。若技術(shù)突破（固態(tài)激光雷達(dá)6543210份額基本由國牌搶奪，國牌掃地機(jī)科沃斯、石頭、追覓市場份額逐年上升。局改變的最直接原因為國牌產(chǎn)品迭代創(chuàng)新更快。掃地機(jī)仍處于快速迭代創(chuàng)新階段，更快推出體驗更好的產(chǎn)品往往能帶來品牌份額的變化，同時占據(jù)高端額，而更高端的產(chǎn)品也能夠給國牌帶來較高的毛利率和凈利率美國iRobot則以9.3%的份額跌至第五。其中，石頭科技該季度出貨量同比增長意大利、比利時等西南歐市場位居榜首；科沃斯則聚焦亞太、俄羅斯和中東地區(qū)，形成區(qū)域互補(bǔ)。這種全球化的成功，源自中國企業(yè)在核心技術(shù)突破、供應(yīng)鏈 k方案，重新定義深度清潔標(biāo)準(zhǔn)。在渠道端，線上線下融合趨勢明顯。供應(yīng)鏈方中國完備的產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢顯現(xiàn)，激光雷達(dá)、主控芯片等核心部件成本大幅下降，使整因海外掃地機(jī)龍頭迭代較慢，無法滿足消費(fèi)者需求，產(chǎn)品不夠好用。當(dāng)前在全方位產(chǎn)品力升級的同時，還通過精心打造的本地化“百事通”團(tuán)隊，中東等地區(qū)的家庭普遍鋪設(shè)大面積地毯這一特點(diǎn)，追覓掃地機(jī)為海外用戶了“抹布拆卸”功能，掃地機(jī)器人識別到地毯，會回到基站把抹布拆下來清掃，為地毯場景提供最佳清潔解決方案。從產(chǎn)品、營銷到服務(wù)，全方位地化部署，為用戶提供了一個完整的產(chǎn)品體驗和售后體驗，這也是追覓在海外市場格戰(zhàn)持續(xù)時間不會很長，下半年預(yù)計企業(yè)會更注重費(fèi)效比，或等待新品上市后公司作為行業(yè)龍頭，產(chǎn)品、品牌、渠道優(yōu)勢不斷夯實，我們預(yù)計在下半年市場競爭司通過創(chuàng)新產(chǎn)品組合、多價格帶布局及線上線下并重等舉措，實現(xiàn)國內(nèi)外業(yè)務(wù)的持異化體驗表現(xiàn)優(yōu)秀，滾筒活洗產(chǎn)品618期間銷量31萬臺，同器人、智能料理機(jī)等）也保持了較高的增長動能，添可增長主要系藝術(shù)家系列洗地機(jī)產(chǎn)品的帶動下，進(jìn)一步鞏固和提升了其在中高端市場的收入和盈利表現(xiàn)。此外公司持續(xù)聚焦優(yōu)化全鏈路運(yùn)營結(jié)構(gòu)和效率，推動整體經(jīng)營利潤率的提升。我們預(yù)計在公司持續(xù)聚焦創(chuàng)新產(chǎn)品、優(yōu)化中端產(chǎn)品、穩(wěn)步拓展海外、供應(yīng)鏈結(jié)構(gòu)效率持續(xù)提升對比手機(jī)出海龍頭傳音控股，我們發(fā)現(xiàn)安克創(chuàng)新及綠聯(lián)科技都有著不菲的表現(xiàn)：從收入安克創(chuàng)新綠聯(lián)科技安克yoy綠聯(lián)yoy40%40.0m安克創(chuàng)新mm綠聯(lián)科技安克yoy綠聯(lián)yoy40%4.0模式”的泥沼——供應(yīng)鏈成熟導(dǎo)致門檻低下，產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重，價格戰(zhàn)成為常態(tài)，綠聯(lián)足用戶多樣場景需求，淘寶網(wǎng)店推“包郵退貨”策略、2014年通過