香港交易所研究報告-β和α共振高彈性和高成長并存1、投資邏輯：β和α共振，高彈性和高成長并存1.1、估值框架：經(jīng)營業(yè)績和無風(fēng)險利率是決定港交所估值的關(guān)鍵因素港交所經(jīng)營業(yè)績和無風(fēng)險利率是決定港交所估值的關(guān)鍵因素。港交所分紅率高且穩(wěn)定，常年維持在90%左右。因此，根據(jù)DDM模型，港交所的內(nèi)在價值取決于公司盈利、無風(fēng)險利率、風(fēng)險利率三大因素，其中：1）公司盈利：可以拆解為“ADT×費率=總市值×換手率×費率=（存量市值+增量市值）×換手率×費率”。2）無風(fēng)險利率：是影響港交所估值的核心宏觀因素，港交所作為國際交易中心，受到海外市場無風(fēng)險利率影響較大，其所參考的關(guān)鍵無風(fēng)險利率為美國十年期國債收益率。3）風(fēng)險利率：風(fēng)險利率=β×風(fēng)險評價/風(fēng)險偏好，其中風(fēng)險評價主要取決于企業(yè)盈利的不確定性程度；風(fēng)險偏好受宏觀經(jīng)濟波動、投資者結(jié)構(gòu)變化、市場政策等多重因素的影響。1.2、經(jīng)營業(yè)績：ADT是核心驅(qū)動因素，可進一步拆分為市值與換手率ADT是港交所業(yè)績的核心驅(qū)動因素。交易和結(jié)算業(yè)務(wù)是港交所收入的主要來源，我們可以將港交所業(yè)績拆分為日均成交額（ADT）×交易費率，由于交易費率較為穩(wěn)定，因此ADT是公司業(yè)績增長的核心驅(qū)動因素。從港交所歷年營收和凈利潤變化來看，其與港股ADT的變化高度相關(guān)。我們進一步對ADT進行拆解，即ADT=港股市值×換手率=（存量港股市值+新增港股市值）×換手率。因此，影響港股市值和換手率的因素均會影響港交所業(yè)績，具體來看主要有以下幾大因素：

存量市值：1）資產(chǎn)端，政策、經(jīng)濟環(huán)境好轉(zhuǎn)等導(dǎo)致港股上市公司基本面和估值提升帶來的存量資產(chǎn)市值提升；2）資金端，無風(fēng)險利率下降推動資金加大權(quán)益資產(chǎn)配置帶來的存量資產(chǎn)市值提升。新增市值：1）港交所上市制度改革帶動IPO提速、吸引新經(jīng)濟企業(yè)上市、中概股回流；2）交易產(chǎn)品創(chuàng)新等。換手率：1）市值與換手率本身高度相關(guān)，影響市值的因素亦會影響換手率；2）新經(jīng)濟企業(yè)交易活躍，上市制度改革提升新經(jīng)濟企業(yè)市值占比，抬升港股整體換手率；3）內(nèi)地投資者交易活躍，互聯(lián)互通持續(xù)深化提升內(nèi)地交易額占比，抬升港股整體換手率。1.3、投資邏輯：關(guān)注驅(qū)動港交所ADT增長的α和β因素1.3.1、政策好轉(zhuǎn)、經(jīng)濟復(fù)蘇帶動港股上市公司盈利和估值提升（β）新興科技和金融地產(chǎn)是港股最重要的兩大板塊。香港市場的市場結(jié)構(gòu)和交易結(jié)構(gòu)以新興科技為主，金融地產(chǎn)其次。2022年12月，新興科技、金融地產(chǎn)板塊交易額占港股市場總交易額的比例分別為42%、23%；截至2022年12月末，新興科技、金融地產(chǎn)板塊市值占總市值的比例分別為33%、30%?；ヂ?lián)網(wǎng)新經(jīng)濟和金融地產(chǎn)政策面均已出現(xiàn)反轉(zhuǎn)，驅(qū)動ADT企穩(wěn)回升。ADT在2021Q1達到高點后回落，互聯(lián)網(wǎng)新經(jīng)濟的強監(jiān)管和地產(chǎn)風(fēng)險是主因。2021年二季度起，國內(nèi)對于互聯(lián)網(wǎng)新經(jīng)濟的監(jiān)管逐步趨嚴(yán)，金融地產(chǎn)風(fēng)險凸顯，導(dǎo)致互聯(lián)網(wǎng)新經(jīng)濟、金融地產(chǎn)板塊出現(xiàn)單邊下跌行情，港交所ADT在2021Q1達到高點后回落。中央經(jīng)濟工作會議對“平臺經(jīng)濟”的表態(tài)更加積極，港股互聯(lián)有望迎來估值和盈利的雙重修復(fù)。2022年4月29日以來高層多次強調(diào)支持平臺經(jīng)濟規(guī)范健康發(fā)展；

2022年7月28日，二季度政治局會議召開，重申推動平臺經(jīng)濟常態(tài)化監(jiān)管，首次強調(diào)集中推出一批綠燈，是國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)監(jiān)管政策走出底部的重要信號。2022年10月28日，十三屆全國人大會議上發(fā)改委主任繼續(xù)強調(diào)要不斷做強做優(yōu)做大我國數(shù)字經(jīng)濟。2022年12月15-16日的中央經(jīng)濟工作會議再次強調(diào)“大力發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟，提升常態(tài)化監(jiān)管水平，支持平臺企業(yè)在引領(lǐng)發(fā)展、創(chuàng)造就業(yè)、國際競爭中大顯身手”，表述更加積極。2023年1月13日，央行正式官宣“螞蟻集團等14家大型平臺企業(yè)已基本完成整改，下一步，金融管理部門將堅持發(fā)展和規(guī)范并重，支持平臺經(jīng)濟健康發(fā)展”。自2022年11月以來，新經(jīng)濟企業(yè)估值已有所修復(fù)。截至2023年1月31日，恒生科技指數(shù)較10月底已反彈59%，騰訊、阿里、京東分別反彈86%、75%、60%。我們認為，隨著政策利好和經(jīng)濟復(fù)蘇，新經(jīng)濟企業(yè)有望迎來盈利修復(fù)和進一步估值修復(fù)。地產(chǎn)信用風(fēng)險底部已現(xiàn)，地產(chǎn)融資政策寬松有望深化演繹。2022年11月房地產(chǎn)

行業(yè)融資支持政策高頻發(fā)布，形成支持房企融資“三支箭”格局：1）第一支箭：11月23-25日，商業(yè)銀行集中予以房企授信額度；2）第二支箭：11月8日，銀行間市場交易商協(xié)會發(fā)布繼續(xù)推進并擴大民營企業(yè)債券融資支持工具；3）第三支箭：11月28日，證監(jiān)會發(fā)布房地產(chǎn)企業(yè)股權(quán)融資調(diào)整優(yōu)化5項措施，恢復(fù)房企股權(quán)再融資。我們認為在政策的作用下，房企的信用風(fēng)險已經(jīng)見底，預(yù)計2023年房地產(chǎn)政策主線將圍繞化解風(fēng)險展開，“保交樓”、防范化解房企風(fēng)險、支持剛性和改善性住房需求等供需兩端政策或?qū)⒊掷m(xù)發(fā)力。金融地產(chǎn)基本面企穩(wěn)助力港股市場迎來復(fù)蘇行情。2022年11月以來，港股金融地產(chǎn)迎來復(fù)蘇，截至2023年1月26日，恒生金融/地產(chǎn)指數(shù)分別較10月底上漲44%/49%。1.3.2、美國加息節(jié)奏放緩，海外流動性有望改善（β）海外市場無風(fēng)險利率不僅影響港交所自身估值水平（DDM模型），同時無風(fēng)險利率的下行將推動資金加大權(quán)益資產(chǎn)配置，從而推動港股ADT的抬升，進而影響港交所盈利水平。2022年以來，受海外流動性收緊影響，投資者風(fēng)險偏好降低，港股ADT持續(xù)承壓。美國通脹拐點已現(xiàn)，加息節(jié)奏有望放緩，美聯(lián)儲加息對市場風(fēng)險偏好的影響將逐步減弱。2022年3月17日，美聯(lián)儲開啟了第七輪加息，于3月、5月、6月、7月、9月、11月、12月美聯(lián)儲先后七次上調(diào)基準(zhǔn)利率。其中3月加息幅度為25bp，5月為50bp，6月-11月每次加息75bp，12月為50bp。隨著10月-12月美國核心CPI連續(xù)超預(yù)期下降，市場加息和通脹焦慮有所緩解。1.3.3、中概股持續(xù)回流，從資產(chǎn)端推動市場擴容、抬升換手率（α）已回流中概股極大提升ADT中樞。自2018年4月港交所上市規(guī)則優(yōu)化以來，疊加美國《外國公司問責(zé)法》生效，港交所成為承接中概股回流的主要陣地。我們測算，已回流中概股2022年日均成交額為125億港元，占港股日均成交額的比例達13.0%；截至2022年末，已回流中概股港股市值為1.76萬億港元，占香港市場總市值的比例為4.9%。2018年港交所上市制度改革以來，港股市場新經(jīng)濟企業(yè)市值占比顯著提升，由2017年的14%提升至2020年的40%，2021年后受市場環(huán)境影響新經(jīng)濟企業(yè)市值下降，但2021/2022年市值占比依然達36%/32%。中概港股及新經(jīng)濟企業(yè)交易活躍，換手率高于其他行業(yè)，帶來高交易額。2018年至2022年11月，新經(jīng)濟企業(yè)月?lián)Q手率均值為5.9%，高于港股市場整體0.8個百分點。中概港股回流公司2022年日換手率平均值達1%,遠高于港股平均值0.26%。高換手率帶來高交易額，2021年后新經(jīng)濟企業(yè)市值占比雖然有所下降，但交易額占比依然維持在40%以上。未來中概股將持續(xù)回流，繼續(xù)推升市場ADT中樞。我們梳理了基本符合港交所二次上市資格的中概美股，當(dāng)前合計總市值達1.65萬億港元。加上已在港交所二次上市/雙重上市的股票仍在美股流通的市值3.42萬億港元，當(dāng)前預(yù)期潛在可回流的在美中概股市值約為5.07萬億港元，未來若全部回流在港上市，預(yù)計增厚港股市值約14%。此外，后續(xù)回港中概股有望持續(xù)擴容港股通市場，擴大港股市場的交易基數(shù)，ADT中樞進一步抬升。1.3.4、上市制度改革升級，特?？萍计髽I(yè)有望進一步提升新經(jīng)濟行業(yè)占比（α）2022年10月19日，港交所刊發(fā)《特?？萍脊拘律鲜幸?guī)則咨詢文件》，建議設(shè)置新渠道以吸引更多特專科技公司赴港上市。此份文件積極回應(yīng)了香港特區(qū)政府

《2022施政報告》中提及的優(yōu)化主板上市規(guī)則、便利尚未盈利或無業(yè)績支持的先進技術(shù)企業(yè)進行融資的施政措施。公眾咨詢?yōu)槠?個月，2022年12月18日截止，港交所官員預(yù)計最快2023年可有相關(guān)公司掛牌。我們認為此次優(yōu)化與2018年上市制度改革一脈相承，凸顯香港致力于持續(xù)提升其作為全球創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)公司首選上市地位的決心。我們預(yù)計香港未來將聚集更多新經(jīng)濟公司，對于進一步鞏固其新經(jīng)濟橋頭堡和國際金融中心地位也有重要意義。2018年港交所上市制度改革以來，IPO規(guī)模出現(xiàn)明顯增量。2020/2021年新上市公司144家/97家，IPO籌資額達到4002/3314億港元，位列全球前列。根據(jù)WFE的排名，2020/2021年香港交易所的股票總市值、成交額、IPO籌資額分別位居全球的第5/7、第8/8和第2/4位。上市制度改革不斷升級，IPO規(guī)模依然具備擴張潛力，新經(jīng)濟、科技創(chuàng)新企業(yè)占比將繼進一步提升。2022年，全球資本市場表現(xiàn)低迷，港交所IPO規(guī)模有所下滑，但依然位于全球前列。且自7月以后新股上市速度回暖，全年IPO融資規(guī)模大多由下半年貢獻。我們認為，在資本市場復(fù)蘇和上市制度改革的不斷推進下，2023年IPO規(guī)模有望回升，從而進一步提升新經(jīng)濟、科技創(chuàng)新企業(yè)占比。1.3.5、互聯(lián)互通持續(xù)深化，從資金端推動市場擴容、抬升換手率（α）互聯(lián)互通持續(xù)擴大，成交額及占比不斷攀升?；ヂ?lián)互通啟動以來（2014年11月滬港通開通，2016年11月深港通開通），南向資金對于港股市場的影響和北向資金對于A股市場的影響都在不斷提升。南向交易：日均成交額（買賣總額）由2017年95億的提升至2022年的307億港元，CAGR達26%，占港交所ADT的比例由2017年的5.4%提升至2022年12.4%。北向交易：日均成交額（買賣總額）由2017年的95億提升至2022年的988億人民幣，CAGR達60%，占A股日均成交額的比例由2017年的1.0%提升至2022年的5.3%。南向資金換手率顯著高于港股市場，互聯(lián)互通深化將進一步催化港股市場交投活躍度的提振，進而在業(yè)績端展現(xiàn)出長期的增長動能。2022年，港股通股票的月日均換手率均值為0.77%，港股整體的月日均換手率均值為0.26%。2022年7月4日，互聯(lián)互通機制下的“ETF通”正式啟動，兩地合格投資者可以跨境投資對方市場的ETF產(chǎn)品。截至1月31日，納入ETF通的合格標(biāo)的共有102只，其中包含97只A股ETF（北向），合計規(guī)模7580億元；5只港股ETF

（南向），合計規(guī)模2044億港元。ETF納入互聯(lián)互通機制將為南/北向交易帶來ADT增量，提振港交所盈利基礎(chǔ)?！癊TF通”啟動至2022年末，北向ETF合計成交額80.65億元，日均ADT0.7億元；南向ETF合計成交額1062億港元，日均ADT8.7億港元。從日度成交額趨勢來看，南/北向ETF日成交金額均呈現(xiàn)上漲趨勢。我們認為，隨著機制的不斷深入與成熟，ETF將為港交所帶來更多ADT增量，從而帶來一定的利潤增長。兩地交易所進一步擴大股票互聯(lián)互通標(biāo)的范圍，港交所ADT有望進一步抬升。2014年11月以來，互聯(lián)互通機制歷經(jīng)多次優(yōu)化，陸續(xù)將不同投票權(quán)架構(gòu)公司、生物科技公司、科創(chuàng)板、ETF合資格的標(biāo)的納入互聯(lián)互通，交易品種日益豐富。2022年12月19日，兩地交易所進一步擴大股票互聯(lián)互通標(biāo)的范圍。1月19日晚，上交所、深交所發(fā)布《上海/深圳證券交易所深港通業(yè)務(wù)實施辦法》（征求意見稿）（下稱《辦法》）。修訂后，滬深港通覆蓋上市公司數(shù)量及規(guī)模進一步提升，我們測算預(yù)計增厚北向交易ADT214億元（+23.34%），南向交易ADT17億港元(+4.25%)，增厚港交所收入/凈利潤分別為3.03/1.97億港元，占2022年港交所總收入/凈利潤的1.67%/1.98%。1.4、橫向比較：牛市期間上漲彈性大，市場下行期間風(fēng)險更小香港交易所與恒生科技指數(shù)走勢較為一致，且在牛市期間較恒生科技指數(shù)上漲彈性更大，市場下行期間風(fēng)險更小。2020年至2021年初，市場觀單邊上行階段，港交所累計上漲達101%，跑贏恒生科技指數(shù)的漲幅98%。2021年3月至2022年10月市場單邊下行階段，港交所下跌幅度（-54%）也明顯小于恒生科技指數(shù)（-68%）。核心原因即在于港交所不僅具有與市場交投活躍度高度相關(guān)的β屬性，還具有自身的α屬性。2、核心優(yōu)勢：壟斷地位決定高盈利能力和高估值水平2.1、發(fā)展歷史：通過合并收購，實現(xiàn)全產(chǎn)品類別、交易結(jié)算托管一體化通過合并收購，實現(xiàn)全產(chǎn)品類別、交易結(jié)算托管一體化。港交所前身是成立于1947年的香港證券交易所，而后于1986年同遠東交易所、金銀證券交易所和九龍證券交易所合并成為聯(lián)合證券交易所（聯(lián)交所）。2000年聯(lián)交所進一步同香港期貨交易所及香港中央結(jié)算公司合并成為港交所，實現(xiàn)了交易結(jié)算托管的一體化。2012年港交所收購倫敦金屬交易所（LME），進一步拓展海外業(yè)務(wù)版圖，實現(xiàn)了各類金融產(chǎn)品的一體化。2.2、壟斷地位：中國香港地區(qū)唯一綜合金融交易所，連接中國和世界港交所是香港唯一的合法金融產(chǎn)品交易所，具有絕對壟斷地位。目前，港交所集團運營香港聯(lián)合交易所、香港期貨交易所和倫敦金屬交易所共3家交易場所；香港結(jié)算、期貨結(jié)算、聯(lián)交所期權(quán)結(jié)算、場外結(jié)算和LME結(jié)算共5家結(jié)算機構(gòu)。同時，港交所通過深圳前海聯(lián)合交易中心有限公司（QME）運營中國內(nèi)地大宗商品

交易平臺。隨著2014年起兩岸互通互聯(lián)機制的逐步打開，港交所以中國香港地區(qū)唯一綜合金融交易所的身份，承擔(dān)兩地互通互聯(lián)橋頭堡的重任?，F(xiàn)貨、衍生品、商品產(chǎn)品一體化，協(xié)同效應(yīng)強。港交所擁有幾乎全產(chǎn)品類別的市場，涵蓋現(xiàn)貨、衍生品與商品市場，現(xiàn)貨與衍生品協(xié)同效應(yīng)強。交易、結(jié)算、托管業(yè)務(wù)一體化，變現(xiàn)效率高。香港交易所同時下屬聯(lián)交所、期交所、LME三個交易所和香港中央結(jié)算公司、聯(lián)交所期權(quán)結(jié)算所、期貨結(jié)算所、LME結(jié)算所、場外結(jié)算公司五個結(jié)算公司，實現(xiàn)了交易結(jié)算托管的一體化，變現(xiàn)效率高。2.3、財務(wù)映射：輕資產(chǎn)模式?jīng)Q定公司高盈利能力，壟斷地位決定公司盈利能力領(lǐng)先于同業(yè)港交所的經(jīng)營業(yè)績穩(wěn)健增長。依靠內(nèi)生增長以及外延擴展，2000-2021年間，香港交易所的收入和凈利潤復(fù)合增速分別達10.93%、13.49%。輕資產(chǎn)運營模式?jīng)Q定港交所較高的盈利能力。港交所是典型的輕資產(chǎn)運營模式，近十年ROE在20%-30%之間，均值達24.6%。此外，由于港交所成本結(jié)構(gòu)以雇員費用、資訊技術(shù)和電腦維修保養(yǎng)成本為主，成本不隨著收入增長而同步擴張，因此港交所具備顯著的規(guī)模效應(yīng)，凈利潤率保持在50%-60%的高位，EBITDA利潤率高達70%-80%。壟斷地位決定港交所領(lǐng)先于同業(yè)的盈利水平。港交所是中國香港地區(qū)唯一的交易所集團，且實現(xiàn)了交易結(jié)算托管垂直一體化。港交所的EBITDA利潤率過去10年一直維持75%左右，而納斯達克新交所、倫交所等主要證券交易所的EBITDA利潤率均在45%至60%之間的水平。全球主要證券交易所的ROE水平大多高于10%，香港交易所的ROE常年保持在20%至30%的水平，較行業(yè)處于高位。美國交易所因競爭激烈、清算制度限制，壓制盈利能力。1）美國的上市證券可以在美國任意交易所（而非僅限于其上市場所)交易，交易所的上市資源優(yōu)勢無法保證其交易業(yè)務(wù)的市場份額，且另類交易系統(tǒng)也能夠參與股票交易業(yè)務(wù)，進一步擠壓了傳統(tǒng)交易所的市場份額。因此，美國的交易所需要通過大額交易返現(xiàn)的方式降低交易費用從而吸引客戶進行交易。2）美國市場所有交易所的股票結(jié)算服務(wù)統(tǒng)一由美國證券托管清算公司(DTCC)及其附屬機構(gòu)全國證券清算公司（NSCC）負責(zé)，美國的交易所無法涉足美國市場的現(xiàn)貨交易后業(yè)務(wù)。交易后業(yè)務(wù)無需為維持流動性而支付高額費用，還能利用保證金形成的資金池賺取投資收益，是重要的高利潤率收入來源。2021年港交所交易后業(yè)務(wù)收入、EBITDA占比分別達38%、44%，是第一大收入和利潤來源，EBITDA利潤率達89%。2.4、估值映射：高盈利能力帶來高估值水平，科技服務(wù)業(yè)務(wù)占比小使其估值仍有上升空間高盈利能力帶來高估值水平。從估值水平來看，港交所僅次于倫交所，2012-2022年港交所、納斯達克、洲際交易所、倫交所、德交所PE估值中樞分別為38、26、27、50、22倍。且近年來港交所估值中樞有所提升，2018-2022年港交所、納斯達克、洲際交易所、倫交所、德交所PE估值中樞分別為41、26、23、45、27倍。倫交所信息服務(wù)板塊收入占比已達67%。港交科技板塊收入占比僅5%左右。倫交所先后收購FTSERussell、theYieldbook、路孚特等數(shù)據(jù)服務(wù)提供商，2021年信息服務(wù)板塊收入占比已達67%，相較于傳統(tǒng)交易所業(yè)務(wù)，信息科技服務(wù)收益確定性強、ROE高，我們認為這是倫交所估值領(lǐng)先的重要原因，也是未來港交所估值進一步提升的重要路徑。我們認為港交所有足夠的空間、基礎(chǔ)、動力提升科技業(yè)務(wù)收入。1）當(dāng)前港交所科技分部收入占比僅5%左右，發(fā)展空間廣闊；2）商業(yè)模式?jīng)Q定了交易所是天然的資本市場數(shù)據(jù)的匯聚中心、技術(shù)驅(qū)動型平臺，因此具備基礎(chǔ)去發(fā)展數(shù)據(jù)和科技業(yè)務(wù)。3）在港交所“連接現(xiàn)在與未來”戰(zhàn)略中，港交所預(yù)計大數(shù)據(jù)分析服務(wù)需求增長率將達到30%/年，5年內(nèi)買方機構(gòu)在另類數(shù)據(jù)上的支出增長率達650%，因此港交所將推出新的市場和交易后數(shù)據(jù)供給，同時整合不同平臺的數(shù)據(jù)，為客戶提供相應(yīng)的配套數(shù)據(jù)分析工具。3、業(yè)務(wù)拆解：港交所業(yè)績與交易額高度相關(guān)現(xiàn)貨和交易后業(yè)務(wù)是港交所業(yè)績的主要驅(qū)動分部。根據(jù)產(chǎn)品與服務(wù)體系，港交所將業(yè)務(wù)分為現(xiàn)貨、衍生品、商品、交易后業(yè)務(wù)、科技、公司項目六大分部。其中，交易后業(yè)務(wù)分部收入最大，2021年達38%，其次為現(xiàn)貨分部，占比達29%?，F(xiàn)貨和交易后業(yè)務(wù)利潤率最高，2021年EBITDA利潤率分別達90%、89%。3.1、現(xiàn)貨分部：基于交易規(guī)模的交易費及交易系統(tǒng)使用費是最重要的收入來源香港交易所的現(xiàn)貨分部主要包括聯(lián)交所股本證券產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)（不包括聯(lián)交所的衍生權(quán)證、牛熊證及權(quán)證，包括南向交易、ETF）、通過滬深港通參與滬深交易所交易業(yè)務(wù)（北向交易）、上市業(yè)務(wù)，對應(yīng)收入主要為交易費和交易系統(tǒng)使用費、上市費、市場數(shù)據(jù)費，2021年三類收入占比分別為73%、16%、10%。其中，各類證券交易規(guī)模是交易費和交易系統(tǒng)使用費的主要驅(qū)動力；上市費和上市年費主要取決于上市公司數(shù)量及規(guī)模；市場數(shù)據(jù)費較為穩(wěn)定，與證券交易規(guī)模相關(guān)性小。3.2、衍生品分部：基于衍生品交易的交易費及交易系統(tǒng)使用費是主要收入來源股本證券及金融衍生產(chǎn)品分部主要包括聯(lián)交所的衍生產(chǎn)品（衍生權(quán)證、牛熊證、權(quán)證）交易業(yè)務(wù)、上市費用，聯(lián)交所的股票期權(quán)交易業(yè)務(wù)、期交所的衍生產(chǎn)品（期貨和期權(quán)）交易業(yè)務(wù)。對應(yīng)收入主要包括交易費及交易系統(tǒng)使用費、聯(lián)交所上市費、市場數(shù)據(jù)費，2021年三類收入占比分別為59%、35%、5%。其中，衍生產(chǎn)品的交易量是該分部交易費和交易系統(tǒng)使用費的主要驅(qū)動力；上市費主要取決于新上市衍生證券的數(shù)量；市場數(shù)據(jù)費較為穩(wěn)定，與衍生證券交易相關(guān)性較小。3.3、商品分部：基于商品交易量的交易費是主要收入來源商品分部包括倫敦金屬交易所（LME）、期交所的商品合約業(yè)務(wù)以及前海聯(lián)合交易中心（QME）的商品合約業(yè)務(wù)，對應(yīng)收入主要為商品的交易費、市場數(shù)據(jù)費和其他收入，三類收入占比分別為73%、17%、10%。其中，商品合約交易量是商品分部交易費的主要驅(qū)動因素；市場數(shù)據(jù)費和其他收入較為穩(wěn)定，與商品交易量相關(guān)性小。3.4、交易后業(yè)務(wù)分部：各類金融產(chǎn)品交易量是主要驅(qū)動因素交易后業(yè)務(wù)主要是港交所控股的五家結(jié)算公司的業(yè)務(wù)，包括香港中央結(jié)算有限公司、香港場外結(jié)算有限公司、香港聯(lián)合交易所期權(quán)結(jié)算所、香港期貨結(jié)算有限公司和LME清算公司，對應(yīng)收入主要是交易費及交易系統(tǒng)使用費（來自于股本證券及金融衍生產(chǎn)品分部的劃撥）、結(jié)算及交收費、存管托