萬科利用資本市場做強(qiáng)做大——再融資與并購年份價格（元）融資金額（億元）融資方式198810.28IPO19974.53.9配股19997.56.4配股2002－15可轉(zhuǎn)債2004－19.9可轉(zhuǎn)債200610.542定向增發(fā)200731.53100公開增發(fā)合計－187.48－年份并購家數(shù)并購金額20051325億20062223.8億20072718.7億20081830億20092717億20102020億合計127134.5億從1991年上市前至2009年末，凈資產(chǎn)從1325萬增長到454億，增長了3425倍。從05年～09年，每年都進(jìn)行分紅送轉(zhuǎn)，目前復(fù)權(quán)價格572元。2005年至2010年完成了110多起并購。2010年上半年，萬科共收購了17家公司，平均每10天就消滅一家地產(chǎn)公司。2010年前11月，銷售已突破1000億，是中國規(guī)模最大的房地產(chǎn)企業(yè)。一、上市前引入風(fēng)險投資

主要內(nèi)容（一）什么是私募股權(quán)投資與風(fēng)險投資（二）風(fēng)險資本的投資步驟（三）擬上市企業(yè)引進(jìn)風(fēng)險投資的利弊（四）與風(fēng)險投資有關(guān)的發(fā)行審核政策（五）選擇風(fēng)險投資的注意事項何謂私募股權(quán)投資（PrivateEquityorPE)？簡單的說，由有資質(zhì)的基金管理人以非公開招股的方式從合格的個人和機(jī)構(gòu)投資人手中募集到資金，并投資于由私下談判而獲取的非上市公司的股權(quán)的投資行為被稱之為私募股權(quán)投資。私募股權(quán)投資的分類：天使投資：通常投資于初創(chuàng)期的非控股性投資；風(fēng)險投資（VC)：通常包括投資早期和增長期的非控股性投資；控股投資（buy-put或PE):指通過絕對或相對控股股權(quán)而獲得對被投公司的實(shí)際管理權(quán)的投資。（一）什么是私募股權(quán)投資與風(fēng)險投資（一）什么是私募股權(quán)投資與風(fēng)險投資

2.風(fēng)險投資的特點(diǎn)（1）投資對象：高成長的創(chuàng)新類企業(yè)；（2）投資比例：一般5%-30%，原則上不控股，不做第一大股東；（3）投資經(jīng)營：一般不參與生產(chǎn)經(jīng)營管理，但提供資源整合，資本運(yùn)作增值服務(wù)；（4）盈利模式：擇機(jī)推出，通過股份增值獲利，不追求項目利潤分紅，追求買賣之間差價；（5）投資回報：高風(fēng)險、高回報；（6）投資方式：聯(lián)合投資、分階段投資、組合投資。企業(yè)發(fā)展階段與風(fēng)險投資的角色

2004～2011年中小板VC/PE投資的公司家數(shù)與比例(截止到2012年6月8日)創(chuàng)業(yè)板中小板上市公司家數(shù)324679VC/PE投資企業(yè)家數(shù)119169占比36.7%24.9%上市公司與VC/PE的互動1.風(fēng)險資本的投資步驟投資前的工作項目投資流程項目初選盡職調(diào)查價值評估投資決策合同條款投資后的工作：增值服務(wù)運(yùn)作監(jiān)督風(fēng)險控制退出準(zhǔn)備（二）風(fēng)險資本的投資步驟與合同條款2、風(fēng)險投資合同條款（1）投資條款：投資時間、投資主體、投資金額與股權(quán)比例；（2）投資工具選擇：普通股權(quán)、優(yōu)先股權(quán)、可轉(zhuǎn)債等；（3）治理結(jié)構(gòu)條款：股東會與董事會構(gòu)成；高層管理人員構(gòu)成；重大事項決策程序；（4）經(jīng)營條款：經(jīng)營目標(biāo)；經(jīng)營策略；所需條件；（5）風(fēng)險控制條款：回購條款；收益保障條款；原股東對投資者補(bǔ)償條款；（6）信息監(jiān)控條款：定期報告條款；重大事件報告條款；企業(yè)抽查訪問條款；（7）投資退出條款：退出目標(biāo)；退出時間；退出方式；（8）相機(jī)條款：分階段投資條款；權(quán)益轉(zhuǎn)化條款（三）擬上市企業(yè)引進(jìn)風(fēng)險投資的利弊1.利益：引入合適的風(fēng)險投資對于企業(yè)發(fā)展及上市有幫助（1）解決成長期的資金需求：通過風(fēng)險投資融資；后續(xù)其他融資更容易（融資擔(dān)保與融資中介）（2）獲得資本運(yùn)作的經(jīng)驗：上市策劃、公司改制、結(jié)構(gòu)重組（如引入券商背景創(chuàng)投和已上市公司為股東）（3）彌補(bǔ)短板，整合資源，改善經(jīng)營：發(fā)展戰(zhàn)略、技術(shù)引進(jìn)、人力資源、市場營銷，公司治理（4）獲取特殊資源，建立戰(zhàn)略聯(lián)盟：流程管理與供應(yīng)鏈管理；引入政府或央企背景創(chuàng)投（5）擺平各方面利益關(guān)系。2.弊端：引入風(fēng)險投資可能帶來的問題（1）稀釋原有股東的權(quán)益（2）改制重組過程中股東協(xié)調(diào)的工作量增加：二次增資（3）高管股權(quán)激勵時可能出現(xiàn)股權(quán)支付會計處理問題（4）合同條款約束可能誘發(fā)大股東沖利潤動機(jī)，造成不良后果（5）增加發(fā)行審核中核查的工作量，尤其是新成立、不知名創(chuàng)投入股。（四）與風(fēng)險投資有關(guān)的發(fā)行審核政策1.風(fēng)險投資股東人數(shù)的計算2.合伙制風(fēng)險投資入股3.風(fēng)險投資的鎖定期：創(chuàng)業(yè)板申報前6個月內(nèi)入股，主板12個月內(nèi)入股鎖36月（工商登記日），其它至少鎖1年。4.股權(quán)支付的會計處理問題：主板、創(chuàng)業(yè)板5.突擊入股與PE腐敗問題：原因、定價、定價依據(jù)，自然人披露6.券商直投機(jī)構(gòu)入股問題：2011年11月22日，中證協(xié)《證券公司直接投資業(yè)務(wù)監(jiān)管指引》。7.防止引入直投引起同業(yè)競爭與關(guān)聯(lián)交易：【案例】NQGF8.關(guān)于對賭協(xié)議（五）引進(jìn)風(fēng)險投資的注意事項1.明確引進(jìn)風(fēng)險投資目的：2.引入風(fēng)險投資時機(jī)：減少突擊入股；先股權(quán)激勵再引入3.引入風(fēng)險投資數(shù)量：不宜太多，否則不易協(xié)調(diào)4.科學(xué)評價風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)：行業(yè)聲譽(yù)：上清科等專業(yè)網(wǎng)站查詢資產(chǎn)規(guī)模；以往成功案例；提供增值服務(wù)內(nèi)容；業(yè)務(wù)支持平臺；項目人員專業(yè)水準(zhǔn)；掌握的資源；要防范黑中介、二道販子：境外上市常見

（五）引進(jìn)風(fēng)險投資的注意事項5.風(fēng)險投資的價格計算:投資價格=每股盈余×PE倍數(shù)靜態(tài)市盈率與動態(tài)市盈率兩個估值方法案例：2011年實(shí)現(xiàn)每股盈余0.3元，2012年預(yù)期每股盈余0.4元，入股價格6元。攤薄前每股盈余與攤薄后每股盈余兩種計算方法案例：總股本1億股，稅后凈利潤3600萬，創(chuàng)投增資2千萬股攤薄前每股盈余=3600萬元/1億股=0.36元/股；攤薄后每股盈余=3600萬元/1.2億股=0.3元/股。

參考二級市場行業(yè)市盈率的數(shù)據(jù)，打個折6.風(fēng)險投資購買股權(quán)數(shù)量的計算占發(fā)行前的股本比例與占發(fā)行后的股本比例案例：總股本1億股，PE入股1千萬元，占股本比例10%7.風(fēng)險投資的入股方式增量轉(zhuǎn)讓還是存量轉(zhuǎn)讓8．管理層股權(quán)激勵的受讓方式自然人、合伙制企業(yè)、有限公司17

二、上市公司再融資18

主要內(nèi)容（一）什么是上市公司再融資（二）上市公司再融資品種類型（三）上市公司再融資總體情況（四）再融資審核機(jī)構(gòu)、流程與通過率（五）再融資品種的主要發(fā)行條件（六）各再融資品種的特點(diǎn)及選擇（七）再融資審核重點(diǎn)（八）再融資發(fā)行審核否決原因及案例19

（一）什么是上市公司再融資

再融資是指上市公司在首次公開發(fā)行（IPO）之后，通過配股、增發(fā)、可轉(zhuǎn)債、可交換債等金融工具在資本市場再次直接融資等行為。1、公開發(fā)行的股權(quán)融資增發(fā)配股

2、非公開發(fā)行的股權(quán)融資定向增發(fā)

3、公開發(fā)行的債權(quán)融資公司債

4、介于股權(quán)和債權(quán)融資之間的方式可轉(zhuǎn)換公司債券（可轉(zhuǎn)債）分離交易的可轉(zhuǎn)換公司債（分離債）可交換債：上市公司股東發(fā)行（二）上市公司再融資品種類型（三）上市公司再融資總體情況

1.上市公司再融資總量增長迅猛，年均籌資金額和家次大幅上升并保持在較高的水平，再融資已成為做大資本市場的主要方式。

表1：上市公司再融資家數(shù)按品種分類項目2010年2009年2008年2007年2006年發(fā)行家數(shù)比例%發(fā)行家數(shù)比例%發(fā)行家數(shù)比例%發(fā)行家數(shù)比例%發(fā)行家數(shù)比例%1.公開發(fā)行3721.263120.75343.15331.42132.3其中：增發(fā)105.75149.32822.83017.8710.8配股1910.92106.786.574.134.6可轉(zhuǎn)債84.6064.054.1105.9812.3分離債0010.7129.863.634.62.非公開發(fā)行11465.527449.35746.311366.94467.73.公司債2313.224530.01310.631.800.0總計174100.0150100.0123100.0169100.065100.0表2：上市公司再融資金額按品種分類（單位：億元）項目2010年2009年2008年2007年2006年融資額比例%融資額比例%融資額比例%融資額比例%融資額比例%1.公開發(fā)行2547.3649.644518.8137957.6120333.828126.1其中：增發(fā)377.147.326211.051821.667519.011110.4配股1452.9228.31064.51395.82336.5121.1可轉(zhuǎn)債717.314.0472.0773.21063.0595.5分離債00.0301.364426.91895.3999.22.非公開發(fā)行2080.2940.5118850.173930.8224463.179473.9(含資產(chǎn)30)(含資產(chǎn)105)(含資產(chǎn)234)(含資產(chǎn)350)3.公司債511.5010.073731.127711.61123.100.0總計5139.15100.23701002394100.035591001075100(含資產(chǎn)30)(含資產(chǎn)105)(含資產(chǎn)234)(含資產(chǎn)350)（三）上市公司再融資總體情況

1.再融資家數(shù)與規(guī)模不斷增長。2011年IPO融資有282家，220家股權(quán)再融資，股權(quán)融資額合計5073億元。據(jù)Wind資訊數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2011年，186家公司實(shí)施了增發(fā)，募集資金總計3874.71億元；15家公司實(shí)施了配股，募資總計421.96億元。兩項再融資合計募資4296.67億元，是當(dāng)年IPO總募資金額2720.02億元的1.58倍。再融資之所以未對市場產(chǎn)生直接沖擊，是因為只有288.79億元的增發(fā)和421.96億元的配股是面向全體投資者的，其余占募資總額83%的再融資都是通過定向增發(fā)完成。

--資料來源《理財周刊》

2.上市公司單次融資規(guī)模上升顯著,超過凈資產(chǎn)數(shù)的發(fā)行基本發(fā)生在新老劃斷后。

3.定向增發(fā)成為股權(quán)再融資的主要品種★融資家次占總家次一半以上。（三）上市公司再融資總體情況

4.公司債融資發(fā)展迅速★公司債融資家數(shù)、融資額逐年增加

2011年公司債融資1707.4億元，創(chuàng)歷史新高。

★簡化審核程序，安排綠色通道★安排專門審核人員和發(fā)審委委員（四）再融資審核機(jī)構(gòu)、流程與通過率

1.審核機(jī)構(gòu)：發(fā)行監(jiān)管部三、四處，發(fā)審委

2.審核流程：★與IPO基本一致★非公開發(fā)行和公司債融資采取簡易程序★進(jìn)一步簡化公司債審核流程受理申請：報表有效期內(nèi)均可申報見面會：反饋會：反饋意見函反饋意見回復(fù)初審會發(fā)審會核準(zhǔn)發(fā)行（四）再融資審核機(jī)構(gòu)、流程與通過率

3.審核通過率★都在90％以上，高于同期IPO通過率年份再融資審核過會率IPO審核過會率2008年91.67%82.76%2009年94.85%84.9%2010年96.55%82.54%2011年97.19%

76.81%

（五）再融資品種的主要發(fā)行條件

增發(fā)配股可轉(zhuǎn)債分離債定向增發(fā)盈利能力三年連續(xù)盈利，且三年平均凈資產(chǎn)收益率不低于6%三年連續(xù)盈利三年連續(xù)盈利，且三年平均凈資產(chǎn)收益率不低于6%；三年實(shí)現(xiàn)的平均可分配利潤不少于債券一年利息三年連續(xù)盈利，且三年實(shí)現(xiàn)的平均可分配利潤不少于債券一年利息非公開發(fā)行股票應(yīng)當(dāng)有利于提高資產(chǎn)質(zhì)量，改善財務(wù)狀況、增強(qiáng)持續(xù)盈利能力盈利質(zhì)量：業(yè)務(wù)和盈利來源相對穩(wěn)定，不存在嚴(yán)重依賴于控股股東、實(shí)際控制人的情形未來的盈利能力有相應(yīng)的保障：主營業(yè)務(wù)或投資方向可持續(xù)發(fā)展，經(jīng)營模式和投資計劃穩(wěn)健，主要產(chǎn)品或服務(wù)的市場前景良好，行業(yè)經(jīng)營環(huán)境和市場需求穩(wěn)定，高級管理人員和核心技術(shù)人員穩(wěn)定，公司重要資產(chǎn)、核心技術(shù)或其他重大權(quán)益可合法地持續(xù)使用不得“變臉”：最近二十四個月內(nèi)曾公開發(fā)行證券的，不存在發(fā)行當(dāng)年營業(yè)利潤比上年下降百分之五十以上的情形資產(chǎn)質(zhì)量資產(chǎn)質(zhì)量良好。不良資產(chǎn)不足以對公司財務(wù)狀況造成重大不利影響現(xiàn)金流量現(xiàn)金流量正常現(xiàn)金流量正常；三年平均經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額不少于債券一年利息，年均凈資產(chǎn)收益率不低于6%的除外凈資產(chǎn)/15億元（五）再融資品種的主要發(fā)行條件（續(xù)）

增發(fā)配股可轉(zhuǎn)債分離債定向增發(fā)財務(wù)會計信息披露質(zhì)量經(jīng)營成果真實(shí)。營業(yè)收入和成本費(fèi)用的確認(rèn)嚴(yán)格遵循國家有關(guān)企業(yè)會計準(zhǔn)則的規(guī)定，最近三年資產(chǎn)減值準(zhǔn)備計提充分合理，不存在操縱經(jīng)營業(yè)績的情形/會計基礎(chǔ)工作規(guī)范，嚴(yán)格遵循國際統(tǒng)一會計制度的規(guī)定上市公司發(fā)行證券，必須真實(shí)、準(zhǔn)確、完整、及時、公平地披露和提供信息，不得有虛假記載、誤導(dǎo)性性陳述或重大遺漏最近三十六個月內(nèi)財務(wù)會計資料無虛假記載；最近三年一期無保留審計意見，涉及強(qiáng)調(diào)事項段的，所涉及事項對發(fā)行人無重大不利影響或者在發(fā)行前重大不利影響已經(jīng)消除最近一年一期無保留審計意見，或非無保留審計意見涉及事項的重大影響已經(jīng)消除，或本次發(fā)行涉及重大重組除外股東回報三年累計現(xiàn)金分紅不少于三年實(shí)現(xiàn)的平均可分配利潤的30%/或有風(fēng)險不存在可能嚴(yán)重影響公司持續(xù)經(jīng)營的擔(dān)保、訴訟、仲裁或其他重大事項/募集資金投資項目除金融類企業(yè)外，本次募集資金使用項目不得為持有交易性金融資產(chǎn)和可供出售的金融資產(chǎn)、借予他人、委托理財?shù)蓉攧?wù)性投資，不得直接或間接投資于以買賣有價證券為主要業(yè)務(wù)的公司；募集資金數(shù)額不超過項目需要量；募集資金用途合法合規(guī)（五）再融資品種的主要發(fā)行條件（續(xù)）

增發(fā)配股可轉(zhuǎn)債分離債定向增發(fā)規(guī)范運(yùn)作合法經(jīng)營三十六個月內(nèi)不存在重大違法行為（包括稅收、財務(wù)會計等違法行為），受到中國證監(jiān)會行政處罰或者受到刑事處罰；最近十二個月內(nèi)未受到交易所公開譴責(zé)；十二個月內(nèi)不存在未履行公開承諾的行為；未被司法機(jī)關(guān)和證監(jiān)會立案稽查上市公司或其現(xiàn)任董事、高級管理人員因涉嫌犯罪正被司法機(jī)關(guān)立案偵查或涉嫌違法違規(guī)正被中國證監(jiān)會立案調(diào)查對外擔(dān)保最近十二個月內(nèi)不存在違規(guī)對外擔(dān)保的行為不存在違規(guī)擔(dān)保且尚未解除的情形獨(dú)立性上市公司與控股股東或?qū)嶋H控制人的人員、資產(chǎn)、財務(wù)分開，機(jī)構(gòu)、業(yè)務(wù)獨(dú)立非公開發(fā)行應(yīng)當(dāng)有利于減少關(guān)聯(lián)交易、避免同業(yè)競爭、增強(qiáng)獨(dú)立性募集資金投資項目實(shí)施后，不會與控股股東或?qū)嶋H控制人產(chǎn)生同業(yè)競爭或影響公司生產(chǎn)經(jīng)營的獨(dú)立性內(nèi)部控制內(nèi)控制度健全，能夠保證公司運(yùn)行的效率、合法合規(guī)性以及財務(wù)財務(wù)報告的可靠性；內(nèi)控制度的完整性、合理性、有效性不存在重大缺陷不存在上市公司的權(quán)益被控股股東或?qū)嶋H控制人嚴(yán)重?fù)p害且尚未消除對外投資除金融類企業(yè)外，最近一期末不存在持有金額較大的交易性金融資產(chǎn)和可供出售金融資產(chǎn)、借予他人款項、委托理財?shù)蓉攧?wù)性投資的情形//募集資金存放建立募集資金專項存儲制度，募集資金必須存放于公司董事會決定的專項賬戶其他不存在嚴(yán)重?fù)p害投資者的合法權(quán)益和社會公共利益的其他情形（五）再融資品種的主要發(fā)行條件：公司債主要發(fā)行條件:《公司債券發(fā)行試點(diǎn)辦法》1.符合相關(guān)產(chǎn)業(yè)政策2.三年平均可分配利潤不少于債券一年利息3.累計債券余額不超過最近一期末凈資產(chǎn)的40%4.債券信用級別良好：對“良好”的理解（六）各再融資品種的特點(diǎn)及選擇1.增發(fā)股性品種；具有歷史盈利要求較高、市場價格約束很強(qiáng)、投資者范圍廣的特點(diǎn)比較適合歷史盈利能力較強(qiáng)、市場和投資者對發(fā)行人整體情況和未來發(fā)展高度認(rèn)可、股本攤薄壓力較小、籌資量需求較大的發(fā)行人：案例:臥龍電氣2.配股股性品種；具有歷史盈利要求不高、定價空間大、投資者范圍廣、發(fā)行數(shù)量受到限制、存在承銷發(fā)行失敗風(fēng)險的特點(diǎn)比較適合歷史盈利能力一般、股本攤薄壓力及籌資量需求相對不大、大股東不愿稀釋持股比例且有能力參與認(rèn)配的發(fā)行人案例:方正科技（六）各再融資品種的特點(diǎn)及選擇3.非公開發(fā)行股票股性品種；具有無歷史盈利要求、市場價格約束較強(qiáng)、投資者范圍較小的特點(diǎn)比較適合歷史盈利能力一般甚至虧損、希望通過發(fā)行股票實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型、資產(chǎn)注入、收購兼并、資產(chǎn)重組或者引入戰(zhàn)略投資者的發(fā)行人優(yōu)點(diǎn)：門檻低，容易通過缺點(diǎn)：新發(fā)行股票未賣到最高價（六）各再融資品種的特點(diǎn)及選擇4.可轉(zhuǎn)債偏股性品種；具有歷史盈利要求較高、凈資產(chǎn)規(guī)模要求較低、市場價格約束較強(qiáng)、投資者范圍廣、融資成本較低的特點(diǎn)比較適合歷史盈利能力較強(qiáng)、資產(chǎn)負(fù)債率較低、市場和投資者對發(fā)行人整體情況和未來發(fā)展高度認(rèn)可、股本攤薄壓力較大、籌資量需求較大的發(fā)行人：案例：國電南靖5.分離債偏債性品種；具有歷史盈利要求及償債能力要求較高、投資者范圍廣、融資成本較低的特點(diǎn)比較適合凈資產(chǎn)規(guī)模較大、資產(chǎn)負(fù)債率較低、歷史盈利能力較強(qiáng)或經(jīng)營活動現(xiàn)金流較好、償債能力較強(qiáng)、股本攤薄壓力較大、持續(xù)融資需求較大的發(fā)行人（六）各再融資品種的特點(diǎn)及選擇6.公司債券債性品種；具有歷史盈利要求較低、償債能力要求較高、投資者范圍較廣的特點(diǎn)比較適合資產(chǎn)負(fù)債率較低、經(jīng)營活動現(xiàn)金流較好、償債能力較強(qiáng)、股本攤薄壓力較大、短期融資需求較大的發(fā)行人7.可交換公司債券債性品種；具有歷史盈利要求較低、償債能力要求較高、投資者范圍較廣的特點(diǎn)較適合資產(chǎn)負(fù)債率較低、經(jīng)營活動現(xiàn)金流較好、償債能力較強(qiáng)、股本攤薄壓力較大、短期融資需求較大的上市公司股東（七）再融資審核重點(diǎn)

1.再融資財務(wù)審核重點(diǎn)：與IPO相比，收入確認(rèn)等會計審核內(nèi)容不再作為重點(diǎn)，增加了3項內(nèi)容

（1）前次募集資金使用情況：項目、進(jìn)度、效益

（2）擬收購資產(chǎn)的資產(chǎn)評估：【案例】澄CXLHG

（3）非主業(yè)投資：【案例】江JSZY

（4）融資必要性

（5）本次募集資金使用情況

（6）關(guān)聯(lián)方交易：【案例】包二奶形成關(guān)聯(lián)交易）

（7）管理層討論與分析

（8）重大事項的會計處理：【案例】烏龜雙雙把家還

（9）內(nèi)部控制鑒證報告：【案例】

2.再融資非財務(wù)審核重點(diǎn)

和IPO審核相比，減少對歷史沿革、股權(quán)變遷的審核內(nèi)容

（1）符合法定發(fā)行條件

（2）本次募集資金運(yùn)用

（3）關(guān)聯(lián)交易

（4）同業(yè)競爭

（5）規(guī)范運(yùn)作

（6）資產(chǎn)收購

（7）日常信息披露:美女比基尼，【案例】盈利性虧損。

3.公司債審核重點(diǎn)

（1）發(fā)行人所屬行業(yè)是否符合國家產(chǎn)業(yè)政策

（2）累計債券余額是否不超過40％

（3）發(fā)行人的償債能力與風(fēng)險

（4）信用評級及擔(dān)保增信的合理性

（八）再融資發(fā)行審核否決原因及案例分析

1.再融資發(fā)行審核被否和IPO的區(qū)別

一是上市公司在IPO審核過程中，歷史沿革、股權(quán)糾紛、主體資格、財務(wù)會計規(guī)范化問題已基本解決，一般不再成為障礙；

二是持續(xù)盈利能力一般由市場判斷，也很少成為再融資障礙；

三是增加了前次募集使用情況、本次收購資產(chǎn)評估情況等審核內(nèi)容，部分發(fā)行人因為這些方面出問題而被否決。

2.再融資發(fā)行審核被否案例

（1）前次募集資金投資項目使用不符合要求。

（2）出現(xiàn)同業(yè)競爭問題。

（3）再融資募集資金使用導(dǎo)致增加關(guān)聯(lián)交易。

（4）信息披露質(zhì)量較差問題。40三、上市公司并購重組41

主要內(nèi)容（一）什么是上市公司并購重組（二）上市公司并購重組的法規(guī)體系（三）上市公司收購（四）上市公司重大資產(chǎn)重組（五）上市公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)（六）上市公司吸收合并（七）上市公司并購重組政策動態(tài)（一）什么是上市公司并購重組

1.基本概念并購重組不是準(zhǔn)確的法律概念，只是市場的通常說法，主要包括上市公司收購（通常指30％以上股權(quán)轉(zhuǎn)讓）、資產(chǎn)重組（購買、出售資產(chǎn)）、股份回購、合并、分立等對上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)和負(fù)債結(jié)構(gòu)、利潤及業(yè)務(wù)產(chǎn)生重大影響的活動。

2.并購重組的類型（1）上市公司收購（通常指30％以上股權(quán)轉(zhuǎn)讓）（2）重大資產(chǎn)重組（購買、出售資產(chǎn)）（3）股份回購（4）公司合并（5）公司分立

3.上市公司并購重組現(xiàn)狀并購重組數(shù)量持續(xù)增加。2006-2009年,我國資本市場上市公司重組案例194宗,交易規(guī)模9109億元;上市公司收購案例259宗,涉及金額1263億元;近3年重組總交易金額占到了2002年以來總金額的90%以上,收購金額占到了總金額的80%以上。在重組方式上，產(chǎn)業(yè)整合、產(chǎn)業(yè)升級等也逐漸成為主流，其中又以國資整合為主。2006-2009年，共有114家上市公司完成了或正在進(jìn)行以行業(yè)整合為主的重組，交易金額累計達(dá)6410億元；中國聯(lián)通、中國電信和中國網(wǎng)通重組；寶鋼、鞍鋼、武鋼和攀鋼為代表的鋼鐵行業(yè)整合。海外并購發(fā)展。2006-2009年，共22家上市公司進(jìn)行了32次海外收購，總金額991億元；2010-2011年中小板35家公司海外并購，2011年創(chuàng)業(yè)板13家。各有1家公司要約收購海外交易所上市公司100%股權(quán)。

全球并購市場與中國并購市場金融危機(jī)后開始反彈全球并購市場金融危機(jī)后連續(xù)大幅下滑，10年從低位反彈。中國并購市場依然表現(xiàn)強(qiáng)勁，尤其是央企整合和海外并購發(fā)展迅猛。

全球并購交易情況中國并購市場概覽數(shù)據(jù)來源：Bloomberg中小企業(yè)板收購情況股票簡稱收購方式收購標(biāo)的交易金額(萬元)交易效應(yīng)金風(fēng)科技境外收購德國VENSYS70%股權(quán)49500獲得最新風(fēng)電技術(shù)勁嘉股份現(xiàn)金收購中豐田光電60%股權(quán)38200擴(kuò)大市場占有率東華合創(chuàng)換股收購北京聯(lián)銀通100%股權(quán)28895年增利約6700萬元順絡(luò)電子現(xiàn)金收購南玻電子100%股權(quán)9780年增利約2000萬元天邦股份現(xiàn)金收購精華生物80%股權(quán)9250年增利約2790萬元霞客環(huán)?，F(xiàn)金收購安興環(huán)保70%股權(quán)7600解決原料瓶頸問題石基信息現(xiàn)金收購西軟科技60%股權(quán)6000鞏固市場領(lǐng)導(dǎo)地位青島軟控現(xiàn)金收購雁山機(jī)械100％股權(quán)5700核心部件加工南嶺民爆現(xiàn)金收購七三二零100%股權(quán)5524擴(kuò)大市場占有率大族激光現(xiàn)金收購麥遜電子61％股權(quán)4740拓展產(chǎn)業(yè)鏈思源電氣現(xiàn)金收購亞太世紀(jì)100%股權(quán)4438間接入主平高電氣

中小板：2004－2008年累計有133家公司實(shí)施378筆實(shí)質(zhì)性并購業(yè)務(wù)，涉及交易金額179億元。2009年發(fā)起488起，2010年1-6月發(fā)起354起。

2010-2011年中小板35家公司海外并購，2011年創(chuàng)業(yè)板13家。各有1家公司要約收購海外交易所上市公司100%股權(quán)。公司簡稱收購方式收購標(biāo)的交易額(萬元)交易效應(yīng)蘇寧電器現(xiàn)金收購日本上市公司家電連鎖企業(yè)ＬＡＯＸ，香港電器零售連鎖鐳射公司累計7億元人民幣、3500萬港幣獲得銷售網(wǎng)絡(luò)金風(fēng)科技境外收購德國VENSYS70%股權(quán)49500獲得最新風(fēng)電技術(shù)勁嘉股份現(xiàn)金收購中豐田光電60%股權(quán)38200擴(kuò)大市場占有率東華合創(chuàng)換股收購北京聯(lián)銀通100%股權(quán)28895年增利約6700萬元順絡(luò)電子現(xiàn)金收購南玻電子100%股權(quán)9780年增利約2000萬元天邦股份現(xiàn)金收購精華生物80%股權(quán)9250年增利約2790萬元霞客環(huán)?，F(xiàn)金收購安興環(huán)保70%股權(quán)7600解決原料瓶頸問題石基信息現(xiàn)金收購西軟科技60%股權(quán)6000鞏固市場領(lǐng)導(dǎo)地位青島軟控現(xiàn)金收購雁山機(jī)械100％股權(quán)5700核心部件加工南嶺民爆現(xiàn)金收購七三二零100%股權(quán)5524擴(kuò)大市場占有率（二）上市公司并購重組的法規(guī)體系法律《證券法》《公司法》行政法規(guī)《上市公司監(jiān)督管理條例》部門規(guī)章《上市公司收購管理辦法》配套特殊規(guī)定《上市公司并購重組財務(wù)顧問業(yè)務(wù)暫行辦法》披露內(nèi)容格式與準(zhǔn)則《外國投資者對上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法》等自律規(guī)則交易所業(yè)務(wù)規(guī)則《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》股份回購、吸收合并、分立等管理辦法（三）上市公司收購1.定義：投資者及其一致行動人取得和鞏固公司控制權(quán)的行為2.收購方式：要約收購：投資者通過向某一上市公司所有股東發(fā)出公開收購要約的方式，以對該公司控股或者兼并為目的而取得該公司股份的行為。協(xié)議收購：協(xié)議收購是收購者在證券交易所之外以協(xié)商的方式與被收購公司的股東簽訂收購其股份的協(xié)議,從而達(dá)到控制該上市公司的目的。間接收購：間接收購指購買者并不向被購方直接提出購買要求，而是在證券市場比高于股市價格水平的價格大量收購一家公司的普通股票，或者是利用一家公司的股價下跌之機(jī)，大量買進(jìn)該公司的普通股，達(dá)到控制該公司的目的。定向發(fā)行：上市公司向新投資者定向發(fā)行股票，新投資者以現(xiàn)金或資產(chǎn)對價，取得新發(fā)行股權(quán)，從而取得控制權(quán)。其他方式：行政劃轉(zhuǎn)（合并、變更）、二級市場舉牌收購、司法裁決、繼承、贈與、征集投票權(quán)等

1.含義：上市公司重大資產(chǎn)重組是指上市公司及其控股或者控制的公司在日常經(jīng)營活動之外購買、出售資產(chǎn)或者通過其他方式進(jìn)行資產(chǎn)交易達(dá)到規(guī)定的比例，導(dǎo)致上市公司的主營業(yè)務(wù)、資產(chǎn)、收入發(fā)生重大變化的資產(chǎn)交易行為。（四）上市公司重大資產(chǎn)重組49

購買、出售的資產(chǎn)總額占上市公司最近一個會計年度經(jīng)審計的合并財務(wù)會計報告期末資產(chǎn)總額的比例達(dá)到

50%以上；購買、出售的資產(chǎn)在最近一個會計年度所產(chǎn)生的營業(yè)收入占上市公司同期經(jīng)審計的合并財務(wù)會計報告營業(yè)收入的比例達(dá)到50%以上；購買、出售的資產(chǎn)凈額占上市公司最近一個會計年度經(jīng)審計的合并財務(wù)會計報告期末凈資產(chǎn)額的比例達(dá)到

50％以上，且超過5000萬元人民幣。購買、出售資產(chǎn)未達(dá)到前款規(guī)定標(biāo)準(zhǔn)，但中國證監(jiān)會發(fā)現(xiàn)存在可能損害上市公司或者投資者合法權(quán)益的重大問題的，可以根據(jù)審慎監(jiān)管原則責(zé)令上市公司按照本辦法的規(guī)定補(bǔ)充披露相關(guān)信息、暫停交易并報送申請文件。2.重大資產(chǎn)重組的標(biāo)準(zhǔn)《重組辦法》從資產(chǎn)總額、營業(yè)收入及資產(chǎn)凈額三項指標(biāo)入手，規(guī)定了對上市公司主營業(yè)務(wù)、負(fù)債、收入構(gòu)成重大影響的重大資產(chǎn)重組標(biāo)準(zhǔn)：資產(chǎn)總額標(biāo)準(zhǔn)營業(yè)收入標(biāo)準(zhǔn)資產(chǎn)凈額標(biāo)準(zhǔn)審慎監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)503.上市公司資產(chǎn)重組流程達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)初步磋商，保密協(xié)議首次董事會證監(jiān)會審核重組委審核補(bǔ)充、修改材料，或終止交易再次董事會股東大會決議修訂重組報告書并全文披露核準(zhǔn)核準(zhǔn)簽訂交易合同、披露重組預(yù)案、董事會決議、獨(dú)董意見重組報告書、獨(dú)

立財務(wù)顧問報告、法律意見書等三個工作日內(nèi)委托獨(dú)

立財務(wù)顧問申報511.概念：定向發(fā)行是指在上市公司收購、合并及重組中，上市公司以新發(fā)行一定數(shù)量的股份作為對價，取得特定人資產(chǎn)的行為。上市公司定向發(fā)行股份購買資產(chǎn)屬于非公開發(fā)行股份，同時也相當(dāng)于公司以股份作為支付手段購買被發(fā)行對象的資產(chǎn)，同屬于資產(chǎn)重組的范疇。2.定向發(fā)行股份購買資產(chǎn)已成為主流資產(chǎn)重組方式動因:流動性溢價支付能力考慮資產(chǎn)重組、收購一并完成稅收考慮增大持股比例

52(五)上市公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)3.向獨(dú)立第三方發(fā)行股份獨(dú)立第三方是指獨(dú)立于上市公司現(xiàn)有股東及其關(guān)聯(lián)人的單位或個人，其通過本次發(fā)行股份購買資產(chǎn)，并不取得上市公司的實(shí)際控制權(quán)。獨(dú)立第三方擬進(jìn)入上市公司的資產(chǎn)必須與上市公司的主業(yè)有關(guān)聯(lián)性，如屬于相同、相似業(yè)務(wù)或產(chǎn)業(yè)鏈上下游業(yè)務(wù)。本次資產(chǎn)購買有利于上市公司主業(yè)突出、有利于行業(yè)整合或產(chǎn)業(yè)升級。上市公司通過本次交易可以對擬購買資產(chǎn)實(shí)施有效控制，并能夠提出切實(shí)可行的資產(chǎn)、業(yè)務(wù)、人員整合計劃。(五)上市公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)

1.定義吸收合并，是指兩個或兩個以上的公司合并后，其中一個公司吸收其他公司而繼續(xù)存在，而剩余公司主體資格同時消滅的公司合并。合并方(或購買方)通過企業(yè)合并取得被合并方（或被購買方）的全部凈資產(chǎn)，合并后注銷被合并方(或被購買方)的法人資格，被合并方(或被購買方)原持有的資產(chǎn)、負(fù)債，在合并后成為合并方(或購買方)的資產(chǎn)、負(fù)債。54（六）上市公司吸收合并2.吸收合并類型

上市公司吸收合并非上市公司非上市公司股東人數(shù)200人以下

葛洲壩海通證券非上市公司股東人數(shù)超過200人（涉及公發(fā)）上市公司吸收合并上市公司上海一百吸收合并華聯(lián)商廈中國鋁業(yè)吸并包頭鋁業(yè)

H股公司吸收合并國內(nèi)上市公司中國鋁業(yè)吸并山東鋁業(yè)、蘭州鋁業(yè)濰柴動力吸并湘火炬上海電氣吸并上電股份非上市公司吸收合并上市公司非上市公司符合A股IPO條件TCL、上港集團(tuán)、平安銀行吸收合并深發(fā)展銀行55

平安集團(tuán)并購深發(fā)展，交易額300億，90％以股權(quán)支付

深發(fā)展向平安集團(tuán)發(fā)行約16.39億股，增發(fā)價格17.75元（深發(fā)展停牌前20日股票均價），對應(yīng)平安銀行100%股權(quán)的估計價值291億元。其中90.75%以平安集團(tuán)持有78.25億股為對價，剩余9.25%以認(rèn)購現(xiàn)金方式為對價。交易完成后，深發(fā)展股本擴(kuò)張至51.24億股，其中，平安持26.81億股，占增發(fā)后深發(fā)展股份的52.32%，成為絕對控股股東。（七）上市公司并購重組政策動態(tài)1.明確借殼上市標(biāo)準(zhǔn)，標(biāo)準(zhǔn)趨嚴(yán)：借殼主體運(yùn)營滿3年，最近2年盈利且累計凈利潤2千萬，無規(guī)范問題2.啟動“分道制”試點(diǎn)，取消、簡化并購重組審核事項2010年4月以來，證監(jiān)會組織相關(guān)市場主體共同研究論證以優(yōu)先支持符合國家產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策的并購重組為導(dǎo)向，在并購重組項目審核中，實(shí)行分道制。

3.修改上市公司重大資產(chǎn)重組與配套融資相關(guān)規(guī)定支持并購重組配套融資《重組辦法》增加了一條作為第四十三條：“上市公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)的，可以同時募集部分配套資金，其定價方式按照現(xiàn)行相關(guān)規(guī)定辦理”此次允許上市公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)與配套融資同步操作，解除了相關(guān)二者分開操作的政策限制，實(shí)現(xiàn)一次受理，一次核準(zhǔn)4.規(guī)范并購重組行政審批工作，公開審核標(biāo)準(zhǔn)，完善審核流程，提高審核質(zhì)量在提高審核透明度方面，梳理并公開了15個并購重組共性問題審核意見關(guān)注要點(diǎn)和30個常見問題解答，公開發(fā)布5個法律適用意見，初步實(shí)現(xiàn)審核工作標(biāo)準(zhǔn)化、客觀化，增強(qiáng)了透明度。在提高審核效率層面，上市部內(nèi)部試行審核流程計時公示制度，為下一步向社會公示，推行“陽光審核”積累經(jīng)驗；推行日常監(jiān)管與并購重組合規(guī)性審核聯(lián)動雙審監(jiān)管機(jī)制。1.借殼上市對擬上市資產(chǎn)的審核越來越趨同IPO審核要點(diǎn)審核要求1、發(fā)行股份購買資產(chǎn)的發(fā)股價格上市公司發(fā)行股份的價格不得低于本次發(fā)行股份購買資產(chǎn)的董事會決議公告日前20個交易日公司股票交易均價。董事會決議公告日前20個交易日公司股票交易均價＝?jīng)Q議公告日前20個交易日公司股票交易總額/決議公告日前20個交易日公司股票交易總量。2、標(biāo)的資產(chǎn)合規(guī)經(jīng)營與IPO類似，要求標(biāo)的資產(chǎn)經(jīng)營合規(guī)，不存在出資不實(shí)等不規(guī)范經(jīng)營現(xiàn)象3、交易資產(chǎn)的權(quán)屬重組方擬向上市公司注入的資產(chǎn)權(quán)屬清晰、完整，不存在無法取得的風(fēng)險。4、資產(chǎn)的業(yè)務(wù)完整性、獨(dú)立性要求注入上市公司的業(yè)務(wù)完整，在財務(wù)、人事、公司經(jīng)營決策等方面獨(dú)立，尤其是管理層的穩(wěn)定性；原則上控股股東體系內(nèi)不能從事與上市公司相競爭的業(yè)務(wù)；原則上需要在整合之前，對可能存在的關(guān)聯(lián)交易要加以規(guī)范，整合后不應(yīng)給上市公司帶來大量新增的關(guān)聯(lián)交易，并且應(yīng)建立完善的關(guān)聯(lián)交易決策機(jī)制。5、符合國家產(chǎn)業(yè)政策擬借殼上市資產(chǎn)發(fā)展符合國家產(chǎn)業(yè)證券，對于不符合國家產(chǎn)業(yè)政策，或者限制發(fā)展的行業(yè)不適合借殼上市，如房地產(chǎn)業(yè)等6、注入資產(chǎn)的盈利能力注入資產(chǎn)應(yīng)具有較強(qiáng)的盈利能力，使上市公司目前經(jīng)營狀況發(fā)生較大改善，資產(chǎn)的盈利水平不低于行業(yè)的平均水平，重組后上市公司每股收益、每股凈資產(chǎn)有所增厚，凈資產(chǎn)收益率提高。審核要點(diǎn)審核要求7、注入資產(chǎn)的交易作價重組中注入資本的作價通常是依據(jù)資產(chǎn)基礎(chǔ)法為主的資產(chǎn)評估，目前監(jiān)管部門要求采用收益現(xiàn)值或現(xiàn)金流折現(xiàn)等方法對資產(chǎn)基礎(chǔ)法下的評估結(jié)果進(jìn)行驗證，并由具有證券業(yè)務(wù)資格的評估機(jī)構(gòu)出具正式的資產(chǎn)評估報告。證監(jiān)會對于單純使用收益現(xiàn)值、現(xiàn)金流折現(xiàn)、市盈率、市凈率等方法所出具的估值報告（券商除外）進(jìn)行作價的方式并不認(rèn)可，且目前市場上除券商借殼外尚無成功案例。8、重組后的可持續(xù)發(fā)展注入資產(chǎn)的業(yè)務(wù)經(jīng)營和盈利能力具有一定的可持續(xù)性，能夠為上市公司后續(xù)可持續(xù)發(fā)展帶來空間。9、同業(yè)競爭及關(guān)聯(lián)交易借殼上市完成后，上市公司與新的大股東（重組方）不存在同業(yè)競爭及潛在同業(yè)競爭，盡量減少關(guān)聯(lián)交易，關(guān)聯(lián)交易規(guī)范10、交易形成的債權(quán)、債務(wù)重組完成后上市公司不應(yīng)因本次交易產(chǎn)生與重組方之間大額的債權(quán)、債務(wù)?？毓晒蓶|不能因本次交易形成對上市公司的負(fù)債，上市公司對控股股東的負(fù)債也應(yīng)有明確的還款計劃，且該計劃要保護(hù)中小股東的利益。借殼上市對上市資產(chǎn)的審核越來越趨同IPO（續(xù)）60

四、上市公司股權(quán)激勵61

主要內(nèi)容（一）上市公司股權(quán)激勵主要方式（二）關(guān)于激勵對象的規(guī)定（三）股權(quán)激勵標(biāo)的股票的來源（四）股權(quán)激勵標(biāo)的股票的數(shù)量規(guī)定（五）上市公司股權(quán)激勵計劃執(zhí)行程序（六）我國上市公司股權(quán)激勵計劃的實(shí)施的總體狀況62

（一）上市公司股權(quán)激勵主要方式

1.限制性股票計劃：上市公司按照股權(quán)激勵計劃約定的條件，授予公司員工一定數(shù)量本公司的股票。

2.股票期權(quán)計劃：上市公司按照規(guī)定的程序授予本公司及其控股企業(yè)員工的一項權(quán)利，該權(quán)利允許被授予員工在未來時間內(nèi)以某一特定價格購買本公司一定數(shù)量的股票。

3.股票增值權(quán)計劃：上市公司授予公司員工在未來一定時期和約定條件下，獲得規(guī)定數(shù)量的股票價格上升所帶來收益的權(quán)利。被授權(quán)人在約定條件下行權(quán)，上市公司按照行權(quán)日與授權(quán)日二級市場股票差價乘以授權(quán)股票數(shù)量，發(fā)放給被授權(quán)人現(xiàn)金。股票期權(quán)行權(quán)收益圖

股價（元）

2010

20072010時間王先生獲贈30萬股的股票期權(quán)，行權(quán)價為市價、等待期3年，屆時行權(quán)收益＝（20－10）×30萬＝300萬元

64股票期權(quán)限制性股票混合方式合計披露計劃備案通過披露計劃備案通過披露計劃備案通過披露計劃備案通過2006年2817752237242007年601000702008年4816718363202009年1913420023152010年21564112710合計1225125121061576965國有民營合計披露計劃備案通過通過率（%）披露計劃備案通過通過率（%）披露計劃備案通過通過率（%）2006年14964.30231565.22372464.862007年400.00300.00700.002008年22627.27411434.15632031.752009年5360181266.67231565.222010年3310024729.17271037.04合計482143.751094844.041576943.95在2011年，上市公司特別是民營上市公司公告股權(quán)激勵計劃的數(shù)量已顯現(xiàn)上升趨勢，當(dāng)年公告數(shù)量116家，占到自股權(quán)激勵管理辦法施行六年以來的一半以上。計劃終止原因：一是股價波動較大，出現(xiàn)股價“倒掛”;二是業(yè)績達(dá)不到考核要求。代碼簡稱激勵方案000002萬科當(dāng)凈利潤增長達(dá)到15%及以上時，對凈利潤增長部分按凈利潤增長率計提激勵基金，用于購買公司股票（當(dāng)凈利潤增長率高于30%時，按30%計提）；如果低于15%，則不得計提激勵基金.002014永新股份方案包括兩方面:（1）首期限制性股票激勵計劃,即公司按考核年度凈利潤凈增加額的一定比例提取激勵基金,從二級市場回購公司股票,并通過非交易過戶無償獎勵給激勵對象；（2）首期股票期權(quán)激勵計劃：公司授予激勵對象400萬份股票期權(quán)，有權(quán)按7.7元/份的價格購買1股公司股票，股票來源為公司向激勵對象定向發(fā)行400萬股公司股票；有效期為自股票期權(quán)授權(quán)日起的6年時間