信用衍生產(chǎn)品的種類與作用信用衍生產(chǎn)品的種類與作用1一、信用衍生產(chǎn)品概述1996年的400億$2002年的23000億$認識:信用衍生產(chǎn)品債券擔保信用證貸款擔保概況:雛形市場增加透明度特征:在雙方支付協(xié)議上增加第三方擔保技術(shù):結(jié)構(gòu)化,將信用風險從貸款或債券中剝離出來目的:將信用風險轉(zhuǎn)移給愿意承擔風險的投資者,實際是給信用風險在市場上創(chuàng)造對沖技術(shù)。1992年提出的概念刺激:互換集中在幾家銀行將貸款從資產(chǎn)負債表中轉(zhuǎn)移到SPV資產(chǎn)證券化信用衍生產(chǎn)品貸款貸款仍然保留在資產(chǎn)負債表中,但將信用風險剝離給第三方.一、信用衍生產(chǎn)品概述1996年的400億$2002年的認識:2信用衍生產(chǎn)品是一種交易合約，在該合約下，交易的雙方同意相互交換商定的現(xiàn)金流，現(xiàn)金流的確定依賴于預先設定的未來一段時間內(nèi)信用事件的發(fā)生。定義:要素:信用事件：倒閉、無力償付債務、債務到期時不能支付債務、信用等級的變動、信用價差的變動等?；A資產(chǎn)或參考資產(chǎn)：它不參與到交易的實際過程，合約的期限也不必與參考資產(chǎn)的成熟期相一致，參考資產(chǎn)作為合約的第三方而存在。支付：定價信用衍生產(chǎn)品是一種交易合約，在該合約下，交易的雙方同意相互定3信用悖論(creditparadox)：（1）含義：指在理論上要求銀行管理信用風險時應遵循投資分散化、多樣化的原則，防止授信集中化；而在實踐中，銀行的貸款業(yè)務往往分散程度不高，偏向于信用集中。（2）信用悖論產(chǎn)生的原因：一是對大多數(shù)沒有信用評級的中小企業(yè)而言，銀行對其信用狀況的了解主要來源于長期的業(yè)務關(guān)系，這種信息獲取方式使得銀行比較偏向?qū)①J款集中于有限的老客戶企業(yè)；二是有些銀行在其市場營銷戰(zhàn)略中，將貸款對象集中于自己比較了解和擅長的領(lǐng)域或行業(yè)；三是貸款分散化使得貸款業(yè)務小型化，不利于銀行在貸款業(yè)務上獲取規(guī)模效益；四是有限的市場投資機會也使銀行將貸款投向有限的部門或地區(qū)。信用悖論(creditparadox)：一是對大多數(shù)沒有信4保護買方保護賣方第三方參考資產(chǎn)定期支付的固定費用第三方違約時產(chǎn)生的或有支付：若無信用事件，則該支付為零。若信用事件發(fā)生，則支付損失。二、協(xié)議衍生產(chǎn)品的種類1.違約互換：銀行：信用風險的出售方投資者：信用風險的購買方目的：解決信用集中交易雙方就某一參考資產(chǎn)的信用狀況達成協(xié)議：信用保護的買方定期支付固定費用，以換取賣方在信用事件發(fā)生時提供的或有支付；當信用事件發(fā)生時，信用保護的賣方就根據(jù)合約中預先確定的金額支付給買方，沒有發(fā)生信用事件，則不用支付。保護買方保護賣方第三方參考資產(chǎn)定期支付的固定費用第三方違約時5閱讀材料：例如，某銀行的貸款組合中的20%集中于歐洲的零售業(yè)務，顯然風險比較集中。假定該銀行不承擔拉美采礦公司的風險，并且，二者的違約相關(guān)性較低。在此情況下，該銀行可以買入一個信用違約互換，以規(guī)避其一部分歐洲零售業(yè)務的風險，同時，出售一個關(guān)于拉美采礦公司的信用違約互換，使其出售信用保護所得的收益等于歐洲零售業(yè)務風險所耗費的成本，從而增加銀行的風險回報。再如，某銀行的一個主要客戶要求銀行給它一筆較低利率的貸款，而銀行迫于貸款限制的約束（如信貸限額的限制、貸款集中度的限制）或貸款無利可圖，不得不拒絕這筆貸款，同時，銀行也會失去客戶。但一個信用違約互換可以解決之一難題。閱讀材料：6案例：假定投資者購買了X公司的12年期的債券。已知該公司發(fā)行的3年期債券的信用差價為115基點，而12年期的信用差價為203個基點，如果該投資者要規(guī)避短期違約風險，可進行如下違約互換：違約互換期限：3年參考信貸：X公司參考債券：X公司的3年期債券信用事件：債務發(fā)生違約或公司倒閉后的的第一個營業(yè)日違約支付：名義本金*（1-違約后債券的市場價格）違約互換保險費：無風險利率+115個基點結(jié)果：投資者避免了前3年的違約風險，還可獲得比國庫券高88個基點的收益。案例：假定投資者購買了X公司的12年期的債券。已知該公司發(fā)行72.第一違約互換(first-to-defaultswap)。

又稱一籃子關(guān)聯(lián)違約互換。在這種互換安排中，許多資產(chǎn)被捆綁在一起。一旦籃子中任何一項資產(chǎn)發(fā)生違約時，保護的賣方將支付違約金額給保護的買方（違約互換的一種特例）。案例：名義本金：5000萬；期限：5年基礎信貸資產(chǎn)：A國、B國、C國、D國平均利率：LIBOR+20bps違約事件：如果發(fā)行者中的任何一個要求倒閉保護，保護的出售方將向買方支付5000萬，而買方則向賣方支付所有資產(chǎn)。買方的支付：LIBOR+25bps;賣方的支付：LIBOR2.第一違約互換(first-to-defaultswap83.總收入互換(totalreturnswap)。在這種互換中，保護的買方將基礎資產(chǎn)在持有期的全部現(xiàn)金流入支付給保護的賣方，保護的賣方支付給買方一個以LIBOR加一定基點的收益率。保護買方保護賣方總收入LIBOR+基點第三方參考資產(chǎn)總收入互換的結(jié)構(gòu)與違約互換的區(qū)別：違約互換對信用事件有著具體的界定，而總收入互換中不論出現(xiàn)違約與否都要進行現(xiàn)金流的交換。作用：總收入互換具有轉(zhuǎn)移資產(chǎn)的全部經(jīng)濟風險而不需要出售資產(chǎn)的功效。3.總收入互換(totalreturnswap)。保護買9閱讀材料：

總回報的支付者（信用保護的買方）：他們大都是一些貸款者和投資者，其目的是在不必出售資產(chǎn)負債表中的資產(chǎn)的情況下降低風險，以避免與客戶關(guān)系的惡化?？偦貓蟮氖杖胝撸ㄐ庞帽Ｗo的賣方）：他們一般是利用杠桿作用進行投資的投資者、分散組合風險的管理者以及通過承擔風險獲取高收益的保險公司、對沖基金。例如，一些非銀行金融機構(gòu)考慮到銀行貸款的回報高于債券，因此，它們尋求銀行貸款風險，這樣，他們在不承擔一般貸款中存在的成本和管理負擔的情況下，獲得較高的凈收益。閱讀材料：10案例：投資者目標：一個投資者希望承擔一個BBB級10年期債券的風險，投資者進行一個6月期總回報互換為該交易融資。參考資產(chǎn)：面值1億美圓的BBB級公司債券，利率為7.5%交易日：2005.4.4；到期日（合約）：2005.10.4?？偦貓蟮氖杖胝撸涸撏顿Y者，獲得7.5%的收益總回報的收入者的支付：LIBOR+0.25%6個月期的LIBOR：5.5%互換期限：6個月案例：11保護買方SPV發(fā)行票據(jù)，用所得收入買入現(xiàn)金抵押。保護賣方現(xiàn)金現(xiàn)金信用關(guān)聯(lián)票據(jù)的結(jié)構(gòu)①②③④①違約事件沒有發(fā)生時，買方定期支付的費用（如20個基點）和抵押的收益（如LIBOR+10個基點）。②違約事件發(fā)生時，保護買方用票據(jù)的本金清償違約金額（只支付清償后的余額）。③違約事件沒有發(fā)生時，投資者獲得票據(jù)利息收入：LIBOR+30個基點。④違約事件發(fā)生時，清償后的余額。4.信用關(guān)聯(lián)票據(jù)credit-linkednote)。保護買方SPV保護賣方現(xiàn)金現(xiàn)金信用關(guān)聯(lián)票據(jù)的結(jié)構(gòu)①12閱讀材料：

信用關(guān)聯(lián)票據(jù)是一種貨幣市場工具，是銀行為了特定目的而發(fā)行的債務融資票據(jù)，但這種產(chǎn)品將信用風險隱含在票據(jù)中，并將信用風險轉(zhuǎn)嫁給票據(jù)投資者，因而是信用衍生產(chǎn)品。票據(jù)的發(fā)行需要構(gòu)建一個SPV，發(fā)行票據(jù)的收入用于現(xiàn)金抵押，以便為銀行融資，其數(shù)額等于保護購買方需要的保護數(shù)量。抵押的收益和保護買方支付的費用都被傳遞給投資者。當參考資產(chǎn)出現(xiàn)違約時，現(xiàn)金抵押將被清算以滿足買方的需要，而余下的收益則分配給投資者。5.信用差價期權(quán)(creditoption)信用差價期權(quán)是一個債項和一個信用期權(quán)的復合。在該合約中，信用保護的賣方承擔了參考價值變化額度超過規(guī)定界限的風險，而信用保護的買方則獲得了一種權(quán)利：當信用狀況突破界限后，買方有權(quán)賣出指定的資產(chǎn)。閱讀材料：5.信用差價期權(quán)(creditoption)131.提供解決信用悖論的方法與工具有效邊界風險收益ABC三、信用衍生產(chǎn)品的作用2.構(gòu)造最優(yōu)資產(chǎn)組合：積極的風險管理增強了信用風險管理的靈活性，降低了因貸款過于分散而造成的成本，使金融機構(gòu)能夠享受規(guī)模貸款帶來的各種益處。當銀行將貸款集中于某一國家、行業(yè)或企業(yè)時，它不必將貸款撤出或轉(zhuǎn)讓，而是可以通過信用衍生產(chǎn)品轉(zhuǎn)移信用風險，給信用風險創(chuàng)造了對沖技術(shù)。1.提供解決信用悖論的方法與工具有效邊界風險收益ABC三、143.便于風險管理：銀行可以將組合的信用風險從市場風險中分離出來，進行單獨管理，這就避免了信用風險管理和市場風險管理的相互影響與制約。因為，擁有任何資產(chǎn)都面臨著雙重的信用風險和市場風險，為管理市場風險而進行的資產(chǎn)組合調(diào)整會影響到信用風險的暴露，同樣，為管理信用風險而進行的資產(chǎn)交易也必影響到市場風險水平。4.價格發(fā)現(xiàn)：通過信用衍生產(chǎn)品的價格倒推出信用風險的價格，使信用風險成本更易度量，解決數(shù)據(jù)匱乏問題。5.交易雙方可利用貸款和債券的不合理進行套利，使信貸與債券市場更具效率。3.便于風險管理：銀行可以將組合的信用風險從15四、信用衍生產(chǎn)品的定價1.利用信用損失初始狀況期末狀況合計ABC違約A0.90.070.020.011B0.050.90.030.021C00.10.850.051例如：一個2年違約互換，名義金額為1000萬，回收率為60％，信用遷移如下：計算A級貸款違約保護買方的年支付第一年的違約概率：0.01第二年的違約概率：年期望損失：年支付為42800四、信用衍生產(chǎn)品的定價1.利用信用損失初始狀況期末狀況合計A16信用衍生產(chǎn)品的種類與作用信用衍生產(chǎn)品的種類與作用17一、信用衍生產(chǎn)品概述1996年的400億$2002年的23000億$認識:信用衍生產(chǎn)品債券擔保信用證貸款擔保概況:雛形市場增加透明度特征:在雙方支付協(xié)議上增加第三方擔保技術(shù):結(jié)構(gòu)化,將信用風險從貸款或債券中剝離出來目的:將信用風險轉(zhuǎn)移給愿意承擔風險的投資者,實際是給信用風險在市場上創(chuàng)造對沖技術(shù)。1992年提出的概念刺激:互換集中在幾家銀行將貸款從資產(chǎn)負債表中轉(zhuǎn)移到SPV資產(chǎn)證券化信用衍生產(chǎn)品貸款貸款仍然保留在資產(chǎn)負債表中,但將信用風險剝離給第三方.一、信用衍生產(chǎn)品概述1996年的400億$2002年的認識:18信用衍生產(chǎn)品是一種交易合約，在該合約下，交易的雙方同意相互交換商定的現(xiàn)金流，現(xiàn)金流的確定依賴于預先設定的未來一段時間內(nèi)信用事件的發(fā)生。定義:要素:信用事件：倒閉、無力償付債務、債務到期時不能支付債務、信用等級的變動、信用價差的變動等?；A資產(chǎn)或參考資產(chǎn)：它不參與到交易的實際過程，合約的期限也不必與參考資產(chǎn)的成熟期相一致，參考資產(chǎn)作為合約的第三方而存在。支付：定價信用衍生產(chǎn)品是一種交易合約，在該合約下，交易的雙方同意相互定19信用悖論(creditparadox)：（1）含義：指在理論上要求銀行管理信用風險時應遵循投資分散化、多樣化的原則，防止授信集中化；而在實踐中，銀行的貸款業(yè)務往往分散程度不高，偏向于信用集中。（2）信用悖論產(chǎn)生的原因：一是對大多數(shù)沒有信用評級的中小企業(yè)而言，銀行對其信用狀況的了解主要來源于長期的業(yè)務關(guān)系，這種信息獲取方式使得銀行比較偏向?qū)①J款集中于有限的老客戶企業(yè)；二是有些銀行在其市場營銷戰(zhàn)略中，將貸款對象集中于自己比較了解和擅長的領(lǐng)域或行業(yè)；三是貸款分散化使得貸款業(yè)務小型化，不利于銀行在貸款業(yè)務上獲取規(guī)模效益；四是有限的市場投資機會也使銀行將貸款投向有限的部門或地區(qū)。信用悖論(creditparadox)：一是對大多數(shù)沒有信20保護買方保護賣方第三方參考資產(chǎn)定期支付的固定費用第三方違約時產(chǎn)生的或有支付：若無信用事件，則該支付為零。若信用事件發(fā)生，則支付損失。二、協(xié)議衍生產(chǎn)品的種類1.違約互換：銀行：信用風險的出售方投資者：信用風險的購買方目的：解決信用集中交易雙方就某一參考資產(chǎn)的信用狀況達成協(xié)議：信用保護的買方定期支付固定費用，以換取賣方在信用事件發(fā)生時提供的或有支付；當信用事件發(fā)生時，信用保護的賣方就根據(jù)合約中預先確定的金額支付給買方，沒有發(fā)生信用事件，則不用支付。保護買方保護賣方第三方參考資產(chǎn)定期支付的固定費用第三方違約時21閱讀材料：例如，某銀行的貸款組合中的20%集中于歐洲的零售業(yè)務，顯然風險比較集中。假定該銀行不承擔拉美采礦公司的風險，并且，二者的違約相關(guān)性較低。在此情況下，該銀行可以買入一個信用違約互換，以規(guī)避其一部分歐洲零售業(yè)務的風險，同時，出售一個關(guān)于拉美采礦公司的信用違約互換，使其出售信用保護所得的收益等于歐洲零售業(yè)務風險所耗費的成本，從而增加銀行的風險回報。再如，某銀行的一個主要客戶要求銀行給它一筆較低利率的貸款，而銀行迫于貸款限制的約束（如信貸限額的限制、貸款集中度的限制）或貸款無利可圖，不得不拒絕這筆貸款，同時，銀行也會失去客戶。但一個信用違約互換可以解決之一難題。閱讀材料：22案例：假定投資者購買了X公司的12年期的債券。已知該公司發(fā)行的3年期債券的信用差價為115基點，而12年期的信用差價為203個基點，如果該投資者要規(guī)避短期違約風險，可進行如下違約互換：違約互換期限：3年參考信貸：X公司參考債券：X公司的3年期債券信用事件：債務發(fā)生違約或公司倒閉后的的第一個營業(yè)日違約支付：名義本金*（1-違約后債券的市場價格）違約互換保險費：無風險利率+115個基點結(jié)果：投資者避免了前3年的違約風險，還可獲得比國庫券高88個基點的收益。案例：假定投資者購買了X公司的12年期的債券。已知該公司發(fā)行232.第一違約互換(first-to-defaultswap)。

又稱一籃子關(guān)聯(lián)違約互換。在這種互換安排中，許多資產(chǎn)被捆綁在一起。一旦籃子中任何一項資產(chǎn)發(fā)生違約時，保護的賣方將支付違約金額給保護的買方（違約互換的一種特例）。案例：名義本金：5000萬；期限：5年基礎信貸資產(chǎn)：A國、B國、C國、D國平均利率：LIBOR+20bps違約事件：如果發(fā)行者中的任何一個要求倒閉保護，保護的出售方將向買方支付5000萬，而買方則向賣方支付所有資產(chǎn)。買方的支付：LIBOR+25bps;賣方的支付：LIBOR2.第一違約互換(first-to-defaultswap243.總收入互換(totalreturnswap)。在這種互換中，保護的買方將基礎資產(chǎn)在持有期的全部現(xiàn)金流入支付給保護的賣方，保護的賣方支付給買方一個以LIBOR加一定基點的收益率。保護買方保護賣方總收入LIBOR+基點第三方參考資產(chǎn)總收入互換的結(jié)構(gòu)與違約互換的區(qū)別：違約互換對信用事件有著具體的界定，而總收入互換中不論出現(xiàn)違約與否都要進行現(xiàn)金流的交換。作用：總收入互換具有轉(zhuǎn)移資產(chǎn)的全部經(jīng)濟風險而不需要出售資產(chǎn)的功效。3.總收入互換(totalreturnswap)。保護買25閱讀材料：

總回報的支付者（信用保護的買方）：他們大都是一些貸款者和投資者，其目的是在不必出售資產(chǎn)負債表中的資產(chǎn)的情況下降低風險，以避免與客戶關(guān)系的惡化?？偦貓蟮氖杖胝撸ㄐ庞帽Ｗo的賣方）：他們一般是利用杠桿作用進行投資的投資者、分散組合風險的管理者以及通過承擔風險獲取高收益的保險公司、對沖基金。例如，一些非銀行金融機構(gòu)考慮到銀行貸款的回報高于債券，因此，它們尋求銀行貸款風險，這樣，他們在不承擔一般貸款中存在的成本和管理負擔的情況下，獲得較高的凈收益。閱讀材料：26案例：投資者目標：一個投資者希望承擔一個BBB級10年期債券的風險，投資者進行一個6月期總回報互換為該交易融資。參考資產(chǎn)：面值1億美圓的BBB級公司債券，利率為7.5%交易日：2005.4.4；到期日（合約）：2005.10.4?？偦貓蟮氖杖胝撸涸撏顿Y者，獲得7.5%的收益總回報的收入者的支付：LIBOR+0.25%6個月期的LIBOR：5.5%互換期限：6個月案例：27保護買方SPV發(fā)行票據(jù)，用所得收入買入現(xiàn)金抵押。保護賣方現(xiàn)金現(xiàn)金信用關(guān)聯(lián)票據(jù)的結(jié)構(gòu)①②③④①違約事件沒有發(fā)生時，買方定期支付的費用（如20個基點）和抵押的收益（如LIBOR+10個基點）。②違約事件發(fā)生時，保護買方用票據(jù)的本金清償違約金額（只支付清償后的余額）。③違約事件沒有發(fā)生時，投資者獲得票據(jù)利息收入：LIBOR+30個基點。④違約事件發(fā)生時，清償后的余額。4.信用關(guān)聯(lián)票據(jù)credit-linkednote)。保護買方SPV保護賣方現(xiàn)金現(xiàn)金信用關(guān)聯(lián)票據(jù)的結(jié)構(gòu)①28閱讀材料：

信用關(guān)聯(lián)票據(jù)是一種貨幣市場工具，是銀行為了特定目的而發(fā)行的債務融資票據(jù)，但這種產(chǎn)品將信用風險隱含在票據(jù)中，并將信用風險轉(zhuǎn)嫁給票據(jù)投資者，因而是信用衍生產(chǎn)品。票據(jù)的發(fā)行需要構(gòu)建一個SPV，發(fā)行票據(jù)的收入用于現(xiàn)金抵押，以便為銀行融資，其數(shù)額等于保護購買方需要的保護數(shù)量。抵押的收益和保護買方支付的費用都被傳遞給投資者。當參考資產(chǎn)出現(xiàn)違約時，現(xiàn)金抵押將被清算以滿足買方的需要，而余下的收益則分配給投資者。5.信用差價期權(quán)(creditoption)信用差價期權(quán)是一個債項和一個信用期權(quán)的復合。在該合約中，信用保護的賣方承擔了參考價值變化額度超