1、機(jī)場服務(wù)行業(yè)研究：如何量化市內(nèi)和機(jī)場免稅的競爭1 三個擔(dān)憂：機(jī)場的成長性、定價權(quán)和永續(xù)性市場對于機(jī)場行業(yè)的擔(dān)憂可以概括為三個問題：成長性、定價權(quán)和永續(xù)性，前兩者關(guān)乎 業(yè)績，后一項(xiàng)關(guān)乎估值。成長性：線上、離島和市內(nèi)店對于機(jī)場的分流，機(jī)場成長空間有限；定價權(quán)：機(jī)場免稅 40%的扣點(diǎn)率太高，將會限制渠道的競爭優(yōu)勢；永續(xù)性：機(jī)場的客單價并不具備上行動能，按照客流規(guī)模確認(rèn)收入。本篇報(bào)告，我們基于競爭優(yōu)勢的角度，詳細(xì)論述市內(nèi)店和機(jī)場店的競爭。核心結(jié)論如下：從離島、機(jī)場再到市內(nèi)，免稅存在三個層次的競爭，這與免稅的高交易成本相關(guān)。 第一層次，落實(shí)到消費(fèi)回流的大邏輯，終極的手段是持續(xù)投放基礎(chǔ)設(shè)施，沖抵居民 出國

2、的意愿；第二層次，在國內(nèi)（客源地）和國際（目的地）的競爭中，以會員為 基礎(chǔ)的營銷將會加強(qiáng)消費(fèi)者聯(lián)系、提升消費(fèi)頻次；第三層次，市內(nèi)和機(jī)場具有不同 的比較優(yōu)勢，市內(nèi)店將改善機(jī)場有限的購物時間和空間，但是額外成本將約束效率。水能載舟亦能覆舟，任何商業(yè)模式都存在自身的邊界。對于機(jī)場而言，有限制時間 和空間帶來雙面影響，零售的效率一騎絕塵，坪效碾壓其它渠道，但是銷售規(guī)模將 會受到面積的約束。對于市內(nèi)而言，零售的面積可以無限擴(kuò)展，但是資本投入才能 驅(qū)動面積增長，而投資回報(bào)卻邊際遞減，這將限制免稅面積擴(kuò)張的速度和規(guī)模。對于入境的外國游客，進(jìn)入市內(nèi)旅游和購物則為必要環(huán)節(jié)，額外的交易成本相對較 小，市內(nèi)相對機(jī)場

3、的競爭優(yōu)勢更為明顯，因此，無論滲透率還是客單價，市內(nèi)店都 要更高。對出境本國人，市內(nèi)滲透率低于機(jī)場，客單價卻更高。即便韓國市內(nèi)免稅 和線上渠道非常發(fā)達(dá)，韓國人在機(jī)場和市內(nèi)的購物額度依然平分秋色。2 一個多層模型：厘清市內(nèi)免稅的優(yōu)勢和劣勢在一葉障目不見泰山全球視野看機(jī)場免稅的租金談判中，我們提出了免稅渠道 的三大特定屬性：天生低價、高交易成本和有限制的購物條件。市場研究側(cè)重于價格和 品類等供應(yīng)鏈的對照，我們認(rèn)為三個屬性并駕齊驅(qū)、相互制衡，驅(qū)動并約束發(fā)展路徑。我們首先強(qiáng)調(diào)一點(diǎn)：免稅和有稅在地理位置上是隔離的，這種隔離通過高交易成本來界 定，即進(jìn)入免稅渠道需要一張高昂的“門票”。高昂的交易成本限制了

4、免稅消費(fèi)的經(jīng)濟(jì)性， 通常采用兩種手段對沖交易成本，從而產(chǎn)生了兩個消費(fèi)群體：散客：通過旅游活動，共擔(dān)“門票”成本代購：加大購買額度，攤薄“門票”成本在傳統(tǒng)零售和電商平臺的研究中，往往提及雙邊規(guī)模效應(yīng)（雙邊正外部性）：更好的貨源更好的購物體驗(yàn)更多、更優(yōu)質(zhì)的客流；更多、更優(yōu)質(zhì)的客流更好的貨源更好的購物體驗(yàn)。由于高交易成本在地理上隔離了“人”“貨”“場”，免稅并不具備這種飛輪效應(yīng)，而呈現(xiàn) 次序分布，必須先有消費(fèi)群體。散客的購買行為寄生于旅游，比拼的是旅游基礎(chǔ)設(shè)施； 代購的購買取決于消費(fèi)限額，國內(nèi)免稅渠道很容易受到海關(guān)監(jiān)管，代購的生存空間存疑。散客的購買行為寄生于旅游，存在兩個分支：離島和出境旅游，因此

5、，免稅第一個層次 的競爭體現(xiàn)在旅游的綜合吸引力（性價比），爭奪的是消費(fèi)客流。海外的旅游基礎(chǔ)設(shè)施相對國內(nèi)存在比較優(yōu)勢，所以我們看到出境游的增速高于國內(nèi)游， 消費(fèi)外流寄生于海外旅游。過去幾年，消費(fèi)回流的聲音不絕于耳，顯而易見，最徹底的 方案是抑制居民出國旅游（疫情起到了作用），大力發(fā)展離島旅游是一個不錯的選項(xiàng)，改 善海南的基礎(chǔ)設(shè)施勢在必行，降低旅客離島旅游的成本，同時提升旅客離島旅游的體驗(yàn)。即便海南建成全球知名的旅游勝地，依然難以沖抵居民出國旅游的意愿。旅客追求新鮮 感的需求決定了，同一目的地對于旅客的需求而言消費(fèi)頻次很低。機(jī)場的競爭優(yōu)勢體現(xiàn) 在聯(lián)通大千世界，選擇全球任何一個旅游目的地，都會經(jīng)過機(jī)

6、場，消費(fèi)的頻次要更高。在良藥不苦口如何看待線上直郵對機(jī)場免稅的影響中，我們提出“新冠疫情賦 予國內(nèi)免稅彎道超車的機(jī)遇”：疫情期間，海南離島相較于出境旅游具備絕對的競爭優(yōu) 勢，附屬于旅游的免稅加速回流國內(nèi)，加強(qiáng)國內(nèi)免稅在中游營銷端和上游供應(yīng)鏈的優(yōu)勢。后疫情時代，出境旅游恢復(fù)只是時間問題，海南離島將被港澳臺、日韓泰和歐美澳等出 境市場分流。在不畏浮云遮望眼從交易成本看機(jī)場免稅及復(fù)蘇進(jìn)度中，我們強(qiáng) 調(diào)：國內(nèi)機(jī)場受益于國內(nèi)免稅產(chǎn)業(yè)競爭優(yōu)勢的提升，將成為消費(fèi)回流決定性的一環(huán)。這 里我們延伸觀點(diǎn)：即便出境游恢復(fù)，居民海外消費(fèi)也會減少。疫情不僅影響企業(yè)利潤表， 還影響資產(chǎn)負(fù)債表，海外免稅（目的地）裁員、關(guān)店

7、和收縮規(guī)模應(yīng)疫情沖擊，未來恢復(fù) 正常也將花費(fèi)更多的時間，此消彼長，國內(nèi)機(jī)場免稅（客源地）的份額將會大幅提升。在出境旅游的免稅鏈條中，客源地和目的地是地理位置隔離的兩個市場。對于同一消費(fèi) 者，客源地的優(yōu)勢在于距離消費(fèi)者更近，更容易建立聯(lián)系，增加顧客粘性，提升消費(fèi)頻 次；目的地的優(yōu)勢體現(xiàn)在消費(fèi)者的綜合采購成本更低，購物體驗(yàn)更好。（本地游客選擇不 同的目的地旅游，每次都是從同一客源地出發(fā)，因此，客源地潛在的免稅消費(fèi)頻次更高）落實(shí)到競爭，綜合時間和交通等履約行為，目的地的成本更可能偏低，然而客源地并非 一無是處，成本費(fèi)用的持續(xù)投入有利于加強(qiáng)消費(fèi)者聯(lián)系，提升購物頻次。目前，客源地 僅有機(jī)場免稅店，旅游購

8、物的時間和空間限制突出，未來市內(nèi)免稅店的持續(xù)開辟將會拓 展出境游客購物的時間和空間，顯著改善購物環(huán)境，加強(qiáng)客源地對目的地的競爭優(yōu)勢?？驮吹氐氖袃?nèi)店和機(jī)場店作為一個有機(jī)的整體，更應(yīng)該發(fā)揮優(yōu)勢，加強(qiáng)與本地旅客的聯(lián) 系，改善購物頻次，與目的地的市內(nèi)店及機(jī)場店競爭。市場過度關(guān)注國內(nèi)市內(nèi)店和機(jī)場 店的商品及價格競爭，因此，本篇報(bào)告著重討論：北上廣的市內(nèi)店對機(jī)場店什么影響？我們采用經(jīng)典的零售模型（銷售規(guī)模=客流量滲透率客單價）評估競爭，下文假設(shè) 所有跨境游客都可以在市內(nèi)及機(jī)場購物。雖然市內(nèi)和機(jī)場的客流量相同，但滲透率和客 單價將存在差異，最終取決于購物體驗(yàn)和履約成本，這在現(xiàn)實(shí)世界存在實(shí)例驗(yàn)證。我們首先陳述

9、研究結(jié)論，內(nèi)在邏輯和例證下文詳細(xì)揭示：市內(nèi)免稅的購物體驗(yàn)更好，但 是存在額外的履約成本約束，理想狀態(tài)下，市內(nèi)滲透率低于機(jī)場，但客單價更高。從離島、機(jī)場再到市內(nèi)，免稅存在三個層次的競爭，這與免稅高交易成本的屬性密切相 關(guān)。第一層次，落實(shí)到消費(fèi)回流的大邏輯，終極的手段是持續(xù)投放基礎(chǔ)設(shè)施，沖抵居民 出國的意愿；第二層次，在國內(nèi)（客源地）和國際（目的地）的競爭中，以會員為基礎(chǔ) 的營銷將會加強(qiáng)消費(fèi)者聯(lián)系、提升消費(fèi)頻次；第三層次，市內(nèi)和機(jī)場具有不同的比較優(yōu) 勢，市內(nèi)店將改善機(jī)場有限的購物時間和空間，但是額外成本將約束效率。從競爭的角度考量，線上直郵牽涉到更高層次的競爭，競爭對手是京東、天貓和拼多多 的跨境

10、電商等線上渠道。線上直郵降低了交易成本，但是較低的轉(zhuǎn)換成本更容易引發(fā)價 格戰(zhàn)，從長期的視角來看對于品牌價值是種傷害，同時經(jīng)銷商的牌照壁壘也是降低的。3 量化額外成本：如何測量市內(nèi)店的額外成本相較于機(jī)場免稅天然的零售場景，市內(nèi)免稅需要額外構(gòu)建零售的“人”“貨”“場”。市內(nèi) 免稅的競爭優(yōu)勢必須由面積來承載，只有更大的面積才能保證更好的購物體驗(yàn)和更長的 購物時間，顯而易見，市內(nèi)免稅必須建立并維護(hù)物業(yè)，類似于有稅零售的百貨自營商店。一個被忽略的事實(shí)，市內(nèi)和機(jī)場的商業(yè)模式差異較大，市內(nèi)店由資本投入驅(qū)動，是類似 于百貨自營的重資產(chǎn)業(yè)務(wù)；機(jī)場店則不需要太多的資本投入，類似于租賃物業(yè)的零售商。從三亞和?？诘南?/p>

11、例看，市內(nèi)店先期往往租賃物業(yè)經(jīng)營，但最終仍然要回歸自建物業(yè)的 方式，這符合35 年 100 倍迪拜機(jī)場免稅對國內(nèi)機(jī)場的啟示中的研究結(jié)論：旅 游零售商需要橫向和縱向拓展鞏固長期競爭優(yōu)勢。2020 年離島免稅牌照增多，三亞海 棠灣的流量依然由中免占據(jù)，?？谌赵聫V場的流量卻為物業(yè)方引入新的經(jīng)銷商提供嫁衣。市內(nèi)免稅的物業(yè)成本包括土地購置、商場建設(shè)、環(huán)境維護(hù)和日常經(jīng)營等資本和人力支出， 除此之外，為吸引留存顧客，市內(nèi)店通常耦合休閑娛樂項(xiàng)目。充分的時空也為品牌呈現(xiàn) 提供便利，在市內(nèi)店的品牌多單體設(shè)店，更像購物中心，機(jī)場免稅的時空有限，國際大 牌也只能偏安一隅，集約化分布。市內(nèi)免稅改善旅客購物體驗(yàn)，同時意味

12、著坪效被稀釋。最后，機(jī)場免稅的商品直接由旅客現(xiàn)場提取，但是市內(nèi)免稅的商品往往經(jīng)過多道物流運(yùn) 輸環(huán)節(jié)才能交付到旅客手中，在大規(guī)模的生產(chǎn)過程中，倉儲物流也是不可忽視的成本。綜上所述，收入的增加往往伴隨著成本的增長，市免稅相較于機(jī)場免稅的確存在時間和 空間可擴(kuò)展的優(yōu)勢，但是不可忽略額外的成本因素，相較于機(jī)場免稅，市內(nèi)免稅存在額 外的物業(yè)成本、引流成本和提貨成本，額外的成本將成為市內(nèi)免稅店擴(kuò)張的約束和邊界。2019 年日上上海的營業(yè)利潤率約 8%，中免三亞的營業(yè)利潤率 18%，日上上海相較中免三亞多支付了大約 40%的機(jī)場扣點(diǎn)，測算中免三亞相較日上上 海的額外費(fèi)率約 30%，主要包含上述三部分的費(fèi)用：

13、物業(yè)成本、引流成本和提貨成本。值得一提的是，市內(nèi)店的物業(yè)成本和引流成本是相互對沖的，上海的市內(nèi)免稅店如果安 置在國金中心，物業(yè)成本更高，引流成本較低；上海的市內(nèi)免稅店如果安置在崇明島， 物業(yè)成本較低，但引流成本會非常高。參考首爾和三亞市的經(jīng)驗(yàn)，市內(nèi)免稅通常設(shè)置在 位置偏僻、流量密集的旅游景點(diǎn)附近，在享受較低的物業(yè)成本的同時獲得引流成本優(yōu)勢。目前，中免在北京和上海的市內(nèi)免稅店位于藍(lán)色港灣和陸家嘴邊緣區(qū)域，通過租賃第三 方商家的物業(yè)展開經(jīng)營。參考?？诤腿齺喪袃?nèi)店的演化路徑，從長期競爭優(yōu)勢的視角考 慮，投入資本自建物業(yè)或許在所難免，投資和回報(bào)的期限錯位將成為約束發(fā)展的邊界。顯而易見，近期市內(nèi)免稅店的

14、潛在消費(fèi)者是本地的出境客流，廣泛散布在上海及長三角 各個區(qū)域，而首爾和三亞的市內(nèi)免稅店，更多的是滿足入境旅游客流的消費(fèi)需求，潛在 的消費(fèi)群體自然地聚集在旅游景點(diǎn)附近。除此之外，北上廣的經(jīng)濟(jì)更加發(fā)達(dá)，人工和土 地等生產(chǎn)資料成本更加昂貴，運(yùn)營成本估計(jì)也要超出海南。從時代發(fā)展的背景考量，海 南三亞的市內(nèi)免稅物業(yè)由來已久，如今的土地出讓和物業(yè)建設(shè)及資金成本不可同日而語。 綜上所述，我們預(yù)計(jì)北上廣市內(nèi)店的流量吸引和物業(yè)維護(hù)成本高于首爾和三亞等市內(nèi)店。因此，我們認(rèn)為北上廣市內(nèi)免稅店的額外交易費(fèi)率要高于海南離島免稅，即超過 30%。企業(yè)長期的收益率大致相當(dāng)于企業(yè)的 ROE（凈資產(chǎn)收益率）水平，評估各個渠道競

15、爭 優(yōu)勢的終極財(cái)務(wù)指標(biāo)并非利潤率，還需要考慮投入的資本及效率。對于免稅經(jīng)銷商，市 內(nèi)店由資本投入驅(qū)動，而機(jī)場店則為輕資產(chǎn)運(yùn)行，從 ROE 視角考慮機(jī)場免稅具備優(yōu)勢。一個顯而易見的事實(shí)是，日上上海即便向上海機(jī)場繳納了大約 40%的營業(yè)收入之后，即 便凈利率只有大約 5%，ROE 水平卻高達(dá) 40%，足見機(jī)場免稅的流量變現(xiàn)效率和價值。高收益伴隨著高風(fēng)險。對于免稅經(jīng)銷商而言，機(jī)場免稅的經(jīng)營權(quán)并非永續(xù)的，縱觀全球 免稅市場，機(jī)場大都采用特許經(jīng)營的方式引入免稅經(jīng)銷商，每 510 年公開招標(biāo)一次。在一葉障目不見泰山全球視野看機(jī)場免稅的租金談判，我們提出高扣點(diǎn)的本質(zhì) 是高效率，機(jī)場有限的時空存在兩面，一面是

16、達(dá)摩利克斯之劍，推動機(jī)場免稅店的零售 效率不斷提升；另一面是阿喀琉斯之踵，限制機(jī)場的成長空間，約束最終的總銷售額。水能載舟亦能覆舟，任何商業(yè)模式都存在自身的邊界。對于機(jī)場而言，零售的效率一騎 絕塵，坪效碾壓其它渠道，但是銷售規(guī)模將會受到面積的約束。對于市內(nèi)而言，零售的 面積可以無限擴(kuò)展，但是投資回報(bào)卻邊際遞減，這將限制免稅面積擴(kuò)張的速度和規(guī)模。從邊際的視角來看，市內(nèi)店免稅店的面積是一種重要的觀察指標(biāo)，群雄逐鹿的海南免稅 市場將會是一個很好的參考模板。4 模型實(shí)際驗(yàn)證：額外成本對市內(nèi)免稅的影響所有的出境旅客都將進(jìn)入機(jī)場并且滯留，但是僅有一部分會進(jìn)入市內(nèi)免稅店，因此，機(jī) 場免稅的潛在的滲透率更高；

17、出境旅客進(jìn)入市內(nèi)店的旅客需要額外的交易成本，只有加 大采購規(guī)?；蛘邼M足額外需求才能攤銷成本，市內(nèi)免稅的客單價更高。從供給角度考量， 市內(nèi)免稅的時間和空間更加充足，更豐富的商品、服務(wù)和體驗(yàn)也驅(qū)動旅客購買更多商品。對于入境的外國游客，進(jìn)入市內(nèi)旅游和購物則為必要環(huán)節(jié)，額外的交易成本相對較小， 市內(nèi)相對機(jī)場的競爭優(yōu)勢更為明顯，因此，無論滲透率還是客單價，市內(nèi)店都要更高。額外的交易成本將帶來一種結(jié)果：對出境本國人，市內(nèi)滲透率低于機(jī)場，客單價卻更高。失之毫厘謬以千里，履約成本是一個非常值得重視的問題，無論是電商平臺、外賣平臺 還是傳統(tǒng)零售，賺的都是履約的錢，單票履約費(fèi)用微不足道，小買賣卻可以孕育大生意。上

18、述結(jié)論并非紙上談兵，韓國免稅市場即為現(xiàn)實(shí)世界里的驗(yàn)證。眾所周知，韓國免稅市 場非常發(fā)達(dá)，可作為中國免稅市場遠(yuǎn)期形態(tài)的參照，只是觀察的方向有所不同。我們采 用上文提出的邏輯，韓國免稅也存在三個層次的競爭：離島/跨境、客源地/目的地、機(jī)場 /市內(nèi)，這里從第二個層次開始分析，在韓國跨境鏈條中存在兩個市場：客源地和目的地， 分別對應(yīng)出境的本國人和入境的外國人，在韓國市場這兩個客群的規(guī)模是大致相當(dāng)?shù)摹Ｔ诮灰桩a(chǎn)生時，存在兩個環(huán)節(jié)：進(jìn)店（滲透率）和購買（客單價），客源地韓國居民的滲 透率高于目的地外國居民，客觀驗(yàn)證我們上文的判斷：客源地更容易和本地客群建立聯(lián) 系，提升轉(zhuǎn)化率和復(fù)購率，消費(fèi)頻次更高。當(dāng)市場營銷和渠道布局做到極致，無論是客 源地韓國居民還是目的地外國居民，滲透率均接近甚至超過 100%，這對我國也有啟示。從客單價來看，即便剔除代購的影響，目的地外國居民顯著高于客源地本國居民。假設(shè) 本地居民和外國居民的需求相同，則意味著韓國的免稅商品相較其它國家更具供給優(yōu)勢。 從需求看，旅游具備暫時性和異地性的屬性特征，對于入境的外國游客而言，遠(yuǎn)離現(xiàn)實(shí) 社會環(huán)境的牢籠，生活的道德約束相對較輕，因此，更容易產(chǎn)生更大數(shù)額的沖動消費(fèi)。從離島/跨境的層次來看，濟(jì)州島的接待能力有限，因此，離島免稅規(guī)模較小。從客源地