1、報(bào)告正文“新基建”第一次領(lǐng)導(dǎo)小組會(huì)議指明方向，信息化及特高壓需加快推進(jìn)。2020 年 4 月 2 日國家電網(wǎng)召開了“新基建”工作領(lǐng)導(dǎo)小組第一次會(huì)議，對(duì) 2020 年工作提出 “三個(gè)加快、一個(gè)加強(qiáng)”， “加快現(xiàn)代信息通信技術(shù)推廣應(yīng)用”、“加快特高壓工程項(xiàng)目建設(shè)”赫然在列。這是電力信息化第一次納入新基建范疇，較為超預(yù)期。毛偉明董事長明確提出信息化建設(shè)的主要方向：大數(shù)據(jù)、5G 應(yīng)用、人工智能、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)。特高壓方面，據(jù)統(tǒng)計(jì)目前在建及前期推進(jìn)的特高壓線路共 16 條，其中8 條在建，要求今年建成“3 交 1 直”，明年再建成兩條。圖 1、國家電網(wǎng)“新基建”第一次會(huì)議要求加快信息化、加快特高壓建設(shè)資料來

2、源：國家電網(wǎng)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理1、電網(wǎng)信息化：建設(shè)確認(rèn)加速，國網(wǎng)投資結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化2020 年 1 月，國網(wǎng)再次換帥引發(fā)了市場對(duì)國網(wǎng)信息化建設(shè)的短期擔(dān)憂，而在 2020年 2 月，新任一把手毛偉明董事長首次表態(tài)中，2020 年重點(diǎn)工作任務(wù)包含多項(xiàng)信息化任務(wù)仍然延續(xù)了原泛在電力物聯(lián)網(wǎng)的內(nèi)容，包括國網(wǎng)云、數(shù)據(jù)中臺(tái)、源網(wǎng)荷儲(chǔ)協(xié)同互動(dòng)等。 “新基建”工作領(lǐng)導(dǎo)小組第一次會(huì)議上，毛偉明董事長對(duì) 2020 年工作提出“三個(gè)加快、一個(gè)加強(qiáng)”，“加快現(xiàn)代信息通信技術(shù)推廣應(yīng)用”再次重申，至此相關(guān)顧慮可以徹底打消！、從“硬件”到“軟件”：加強(qiáng)信息化建設(shè)是電網(wǎng)升級(jí)的必然需求隨著新一輪特高壓建設(shè)高潮即將進(jìn)入集

3、中釋放期，電網(wǎng)的“硬件”已足夠堅(jiān)強(qiáng)，接下來需要解決的就是如何更高效的使用硬件，因此完善電網(wǎng)的“軟件”勢在必行，軟件即電網(wǎng)的信息化建設(shè)，從而實(shí)現(xiàn)對(duì)內(nèi)提高運(yùn)維效率、對(duì)外發(fā)掘增值服務(wù)。大數(shù)據(jù)、5G、人工智能等技術(shù)的發(fā)展則為電網(wǎng)信息化提供了強(qiáng)有力的技術(shù)保證。圖 2、電網(wǎng)信息化包括對(duì)內(nèi)、對(duì)外業(yè)務(wù)及底層技術(shù)支撐資料來源：國家電網(wǎng)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理 招標(biāo)中窺端倪：大數(shù)據(jù)、5G 技術(shù)、人工智能及工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)正在逐步融入信息化架構(gòu)中的網(wǎng)絡(luò)層、平臺(tái)層、應(yīng)用層。從 2019 年起，信息化招標(biāo)項(xiàng)目中無論設(shè)備類還是服務(wù)類招標(biāo)都出現(xiàn)了越來越多的新技術(shù)硬件及服務(wù)，工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、5G、人工智能技術(shù)在信息化

4、架構(gòu)的 4 個(gè)層次中覆蓋了除感知層以外的網(wǎng)絡(luò)層、平臺(tái)層及應(yīng)用層。圖 3、大數(shù)據(jù)、5G 技術(shù)、人工智能及工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)正在逐步融入信息化架構(gòu)資料來源：國家電網(wǎng)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理、2019 年電網(wǎng)信息化招標(biāo)顯著放量國網(wǎng)信息化招標(biāo)的標(biāo)段劃分清晰，共分為信息化設(shè)備和信息化服務(wù) 2 個(gè)大類，其中信息化設(shè)備又分為設(shè)備類硬件、設(shè)備類軟件、調(diào)度類硬件、調(diào)度類軟件 4 個(gè)小類。圖 4、國網(wǎng)信息化招標(biāo)按設(shè)備類和服務(wù)類分開資料來源：國家電網(wǎng)電子商務(wù)平臺(tái)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理2019 年 9 月起國網(wǎng)信息化招標(biāo)顯著放量，國網(wǎng)電網(wǎng)投資向信息化方向傾斜，結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。2019 年國家電網(wǎng)在既定的 4

5、個(gè)批次信息化招標(biāo)基礎(chǔ)上連續(xù)增補(bǔ)了 2 個(gè)批次招標(biāo)項(xiàng)目，其中信息化服務(wù)類招標(biāo)數(shù)量分別達(dá)到 156 次和 44 次，份額占比明顯高于以往。2020 年第一批次的信息化設(shè)備類招標(biāo)也已完成，數(shù)量略低于 2019 年同批次。圖 5、2019 年信息化招標(biāo)增補(bǔ) 2 個(gè)批次，服務(wù)類數(shù)量明顯提升調(diào)度類軟件調(diào)度類硬件信息化軟件信息化硬件信息化服務(wù)合計(jì)招標(biāo)包數(shù)（包）2672019年信息化招標(biāo)第一次新增服務(wù)類數(shù)量激增24115616612813713010178824439262830025015620015066757774565962585565501009178312134761 11917294832343

6、64353522213231821361712 32330294736543445401950202018年預(yù)安排2018年第一批2018年第二批2018年第二批（補(bǔ)充）2018年第三批2018年第四批2018年第五批2019年第一批2019年第二批2019年第三批2019年第一次新增2019年第四批2019年第二次新增2020年第一批資料來源：國家電網(wǎng)電子商務(wù)平臺(tái)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理2019 年全年信息化設(shè)備、服務(wù)招標(biāo)金額共計(jì) 55 億元，其中信息化設(shè)備招標(biāo)金額為 33 億元，信息化服務(wù)招標(biāo)金額為 22 億元，招標(biāo)規(guī)模符合預(yù)期。9 月以來，國家電網(wǎng)信息化設(shè)備、服務(wù)招標(biāo)加速，招標(biāo)金額

7、合計(jì)為 36.4 億元，占全年招標(biāo)金額之比為 66.1%，且新增的兩個(gè)招標(biāo)批次均在四季度發(fā)布，驗(yàn)證了我們之前的判斷： 2019 年四季度是電網(wǎng)信息化與通訊建設(shè)新一輪投資的起點(diǎn)。圖 6、2019 年國家電網(wǎng)信息化設(shè)備、服務(wù)招標(biāo)金額合計(jì)為 55 億元2019年信息化設(shè)備招標(biāo)金額（億元）2019年信息化服務(wù)招標(biāo)金額（億元）201510502019年第一批2019年第二批2019年第三批2019年新增批次2019年第四批2019年第二次新增資料來源：國家電網(wǎng)電子商務(wù)平臺(tái)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理、2020 年國網(wǎng)信息化投資預(yù)期可達(dá) 250 億左右2019 年國網(wǎng)總部的信息化招標(biāo)總金額為 55 億元

8、，各地方電網(wǎng)信息化招標(biāo)約為國網(wǎng)總部的 1.5 倍，即 2019 年國家電網(wǎng)全口徑信息化投資約 137.5 億元。圖 7、2019 年國家電網(wǎng)全口徑信息化投資額約 137.5 億元國網(wǎng)信息化設(shè)備招標(biāo), 33地方電網(wǎng)信息化投資, 82.5國網(wǎng)信息化服務(wù)招標(biāo), 22資料來源：國家電網(wǎng)電子商務(wù)平臺(tái)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理我們認(rèn)為 2020 年信息化建設(shè)的主要技術(shù)支撐包括工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、5G、人工智能四大部分，總金額約在 250 億元，工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)仍占據(jù)主要市場，份額 70%左右，大數(shù)據(jù)應(yīng)用占據(jù) 20%左右。圖 8、2020 年國網(wǎng)信息化投資額約 250 億元人工智能, 5, 2%其他, 5,

9、2%5G應(yīng)用, 10, 4%大數(shù)據(jù), 50, 20%工業(yè)互聯(lián)網(wǎng), 180, 72%工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)大數(shù)據(jù)5G應(yīng)用人工智能其他資料來源：興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院測算表 1、四大技術(shù)有力支撐 2020 年信息化發(fā)展規(guī)模技術(shù)信息化建設(shè)內(nèi)容對(duì)應(yīng)招標(biāo)/科技項(xiàng)目占比調(diào)度控制系統(tǒng)網(wǎng)調(diào)控制系統(tǒng)升級(jí)、加密認(rèn)證裝置、安全防護(hù)設(shè)備工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)接入網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)PIS 系統(tǒng)、負(fù)載均衡器、定制化服務(wù)器70%業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)營銷業(yè)務(wù)應(yīng)用子系統(tǒng)、車聯(lián)網(wǎng)大數(shù)據(jù)數(shù)據(jù)中臺(tái)業(yè)務(wù)中臺(tái)國網(wǎng)云平臺(tái)國網(wǎng)數(shù)據(jù)中臺(tái)、磁盤陣列電網(wǎng)資源業(yè)務(wù)中臺(tái)、項(xiàng)目管理業(yè)務(wù)中臺(tái)國網(wǎng)云建設(shè)20%5G 技術(shù)配網(wǎng)無線自動(dòng)化負(fù)荷精準(zhǔn)控制5G 及 M-POTN 關(guān)鍵技術(shù)試點(diǎn)、無人巡檢4%人

10、工智能虛擬電廠、智能作業(yè)城市虛擬電廠、智能巡檢機(jī)器人2%資料來源：國家電網(wǎng)公告，國家電網(wǎng)電子商務(wù)平臺(tái)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理2019 年信息化招標(biāo)總包數(shù)與 2018 年基本持平，鑒于今年國家電網(wǎng)已將信息化作為重點(diǎn)發(fā)展方向，預(yù)計(jì) 2020 年信息設(shè)備類招標(biāo)同比增長 50%，信息服務(wù)類招標(biāo)同比增長 100%，總計(jì)同比增長 65%。圖 9、2020 年信息化招標(biāo)包數(shù)預(yù)計(jì)可達(dá) 1320 包1500調(diào)度類軟件調(diào)度類硬件信息化軟件信息化硬件信息化服務(wù)招標(biāo)包數(shù)（包）1320797798100050002018年2019年2020年（E）資料來源：國家電網(wǎng)電子商務(wù)平臺(tái)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院測算、投資

11、建議：國電南瑞、國網(wǎng)信通、億嘉和南瑞集團(tuán)、國網(wǎng)信通（原岷江水電）在國網(wǎng)信息化設(shè)備、服務(wù)招標(biāo)中有壓倒性的市占率。2019 年全年信息化設(shè)備、服務(wù)招標(biāo)市占率持續(xù)領(lǐng)先。從信息化設(shè)備中標(biāo)情況來看，國電南瑞市占率為 40.8%；國網(wǎng)信通市占率為 19.7%。從信息化服務(wù)中標(biāo)情況來看，國電南瑞市占率為 29%，國網(wǎng)信通市占率為 25%。圖 10、2019 國網(wǎng)信息化設(shè)備全年招標(biāo)南瑞集團(tuán)、國網(wǎng)信通市占率分別為 40.8%/19.7%信產(chǎn)集團(tuán)（未上市部分）, 2.9國網(wǎng)信通（600131）, 19.7國電南瑞(600406), 40.8國電南瑞(600406) 國網(wǎng)信通（600131）積成電子(002339)

12、 國電南自(600268) 流標(biāo)四方股份(601126)東方電子(000682)許繼電氣(000400)信產(chǎn)集團(tuán)（未上市部分） 山東魯能智能技術(shù)有限公司其他資料來源：國家電網(wǎng)電子商務(wù)平臺(tái)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理圖 11、2019 國網(wǎng)信息化服務(wù)全年招標(biāo)南瑞集團(tuán)、國網(wǎng)信通市占率分別為 29%/25%國網(wǎng)信通（600131）25%信產(chǎn)集團(tuán)（未上市部分）31%國電南瑞(600406) 29%信產(chǎn)集團(tuán)（未上市部分）國電南瑞(600406)國網(wǎng)信通（600131）中國電力科學(xué)研究院有限公司國網(wǎng)匯通金財(cái)(北京)信息科技有限公司遠(yuǎn)光軟件(002063)北京智芯微電子科技有限公司江蘇蘇源高科技有限公司流

13、標(biāo)山東電工電器集團(tuán)北京希嘉萬維科技有限公司北京中科五極數(shù)據(jù)科技有限公司國網(wǎng)電動(dòng)汽車服務(wù)有限公司國網(wǎng)湖北省電力有限公司河南九域騰龍信息工程有限公司全球能源互聯(lián)網(wǎng)研究院有限公司國家信息技術(shù)安全研究中心資料來源：國家電網(wǎng)電子商務(wù)平臺(tái)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理假設(shè)國電南瑞、國網(wǎng)信通在 2020 年的信息化市場份額，國網(wǎng)用于信息化設(shè)備與信息化服務(wù)的投資比例維持 2019 年水平，則預(yù)期 2020 年國電南瑞、國網(wǎng)信通的信息化業(yè)務(wù)同比增長可達(dá) 81%、82%，信息化業(yè)務(wù)增量對(duì)總營收彈性分別可達(dá) 11%、 40%。表 2、本輪信息化建設(shè)將對(duì)國電南瑞、國網(wǎng)信通的業(yè)績帶來較高彈性類別信息化設(shè)備（億元）信息化

14、服務(wù)（億元）信息化總投資（億元）2020 年信息化業(yè)務(wù)彈性2020 年總營收彈性2019（E）2020（E）2019（E）2020（E）2019（E）2020（E）國網(wǎng)投資82.515055100137.5250-國電南瑞33.761.2162949.790.281%11%國網(wǎng)信通16.229.613.8253054.682%40%資料來源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理注：2019 年業(yè)績基于公司發(fā)布的年度業(yè)績快報(bào)億嘉和是電力專業(yè)機(jī)器人行業(yè)內(nèi)的佼佼者，也是行業(yè)內(nèi)唯一在 A 股上市的稀缺標(biāo)的，電力專業(yè)服務(wù)機(jī)器人行業(yè)具備滲透率低、技術(shù)壁壘高、市場空間大、毛利率高、行業(yè)格局集中等優(yōu)質(zhì)特征，

15、未來 5 年行業(yè)空間超過 400 億元，且與 5G 建設(shè)高度相關(guān)。投資建議：國家電網(wǎng)明確加快電力信息化投資，2020 年電力物聯(lián)網(wǎng)依然是國家電網(wǎng)的重點(diǎn)投資方向，預(yù)計(jì)總投資額可達(dá)到 250 億元左右。首推電力二次設(shè)備龍頭、電力物聯(lián)網(wǎng)總包方國電南瑞，建議關(guān)注電力物聯(lián)網(wǎng)總包方國網(wǎng)信通，建議關(guān)注電力專業(yè)機(jī)器人公司億嘉和。表 3、投資建議（PE 基于 2020 年 4 月 10 日收盤價(jià)）凈利潤（億元）EPSPE推薦公司2018 2019E 2020E 2021E2018 2019E 2020E 2021E2019E 2020E 2021E推薦邏輯國電南瑞41.62 43.655.469.10.930.

16、941.21.4921.717.013.7電力物聯(lián)網(wǎng)總包方，電力二次設(shè)備龍頭國網(wǎng)信通1.034.87.18.90.200.440.640.8142.228.822.9電力物聯(lián)網(wǎng)總包方億嘉和1.82.64.36.31.862.614.376.3937.522.415.3電力專業(yè)機(jī)器人資料來源：上市公司公告，Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理注：國網(wǎng)信通為Wind 一致預(yù)期。2、高壓設(shè)備：特高壓帶動(dòng)需求提升，原材料下行毛利率改善、高壓設(shè)備是輸變電領(lǐng)域的優(yōu)質(zhì)細(xì)分賽道當(dāng)前中國高壓輸電技術(shù)全球領(lǐng)先，而高壓設(shè)備是輸電技術(shù)突破的難點(diǎn)之一。以 2009 年建成的第一個(gè)特高壓試驗(yàn)工程投運(yùn)為標(biāo)志，中國僅用 4

17、 年時(shí)間就建成了目前世界上運(yùn)行電壓最高、技術(shù)水平最先進(jìn)、擁有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的交流輸電工程。在輸電電壓從 10 千伏逐步提升至 1000 千伏的過程中，高壓設(shè)備的研制是提升輸電電壓等級(jí)的主要難點(diǎn)之一。圖 12、高壓設(shè)備研制是提升輸電電壓等級(jí)的難點(diǎn)之一資料來源：大國重器，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理高壓設(shè)備主要用于高壓輸電場景，可實(shí)現(xiàn)高容量、高效率、低損耗的遠(yuǎn)距離輸電。典型的高壓設(shè)備包括換流閥、變壓器、互感器、電抗器、組合電器、繼電保護(hù)、監(jiān)控設(shè)備等。本文將工作電壓在 500kV 以上的設(shè)備定義為高壓設(shè)備。圖 13、典型高壓設(shè)備資料來源：大國重器，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理圖 14、高壓設(shè)備主要安裝

18、于變電站、換流站中資料來源：興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院繪制圖 15、高壓設(shè)備在特高壓直流換流站中的分布情況資料來源：興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院繪制高壓設(shè)備技術(shù)壁壘高、行業(yè)參與者數(shù)量有限且集中度高、單價(jià)高，具有賣方主導(dǎo)的市場特征，是電力設(shè)備行業(yè)中一個(gè)較好的細(xì)分賽道。 高壓設(shè)備具有較高的技術(shù)壁壘。我國高壓設(shè)備研發(fā)的主要壁壘主要體現(xiàn)在完全自主創(chuàng)新，主要原因系：（1）各國電力體系差異較大，發(fā)達(dá)國家的成功經(jīng)驗(yàn)不可能完全照抄，同時(shí)，能源輸送系統(tǒng)涉及國家能源戰(zhàn)略安全，核心技術(shù)也不能完全依賴他國；（2）高壓輸電技術(shù)（尤其是 1000kV 特高壓）在國際上的可借鑒經(jīng)驗(yàn)較少，盡管部分發(fā)達(dá)國家曾進(jìn)行過實(shí)驗(yàn)，但并沒有形成

19、成熟的技術(shù)和設(shè)備，即使有也不可能無償獲得。圖 16、中國電網(wǎng)最高電壓等級(jí)、跨區(qū)輸送電量占比全球領(lǐng)先，可借鑒技術(shù)經(jīng)驗(yàn)較少2015年最高電壓等級(jí)（千伏）2018161412108642018.492015年跨區(qū)（國）輸送電量占比（%）14.8110.212.630.760.390.02 01200100010007657657508006005004004004004002000 資料來源：國家電網(wǎng)社會(huì)責(zé)任報(bào)告，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理 高技術(shù)壁壘帶來高進(jìn)入門檻，行業(yè)參與者數(shù)量有限，市場格局高度集中。根據(jù)國網(wǎng)電子商務(wù)平臺(tái)數(shù)據(jù)，2012 年以來，500kV 以上主要設(shè)備中標(biāo)企業(yè)僅有 44 家，技

20、術(shù)壁壘最高的換流閥產(chǎn)品 2012 年以來僅有 4 家企業(yè)曾中標(biāo)，CR5均在 50%以上。圖 17、2012 年以來主要高壓設(shè)備中標(biāo)企業(yè)數(shù)量圖 18、2012 年以來主要高壓設(shè)備 CR5 均大于 60%403530252015105035避雷器2012以來累計(jì)中標(biāo)企業(yè)數(shù)量（家）3330272624234變壓器 電抗器 互感器 繼電保護(hù)組合電器監(jiān)控系統(tǒng) 換流閥2012年以來累計(jì)CR5120.0%100.0%100.0%80.0%65.6%61.6%69.9%68.0%60.0%56.6%49.4%53.8%40.0%20.0%0.0% 資料來源：國家電網(wǎng)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理資料來源：國家

21、電網(wǎng)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理由于技術(shù)壁壘高、行業(yè)參與者較少，高壓設(shè)備供應(yīng)商具有較強(qiáng)的議價(jià)能力，高壓設(shè)備單價(jià)相對(duì)較高。1000kV800kV（直流）750kV500kv單位：萬元/臺(tái)表 4、高壓設(shè)備單價(jià)較高組合電器5001700-變壓器4000-80004000-8000-換流閥-18000-20000-避雷器152030150電抗器35501851600互感器1320-100監(jiān)控系統(tǒng)250250100010000繼電保護(hù)系統(tǒng)10資料來源：國家電網(wǎng)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理國內(nèi)“新基建”疊加海外“走出去”戰(zhàn)略，高壓設(shè)備需求有保障。 國內(nèi)需求：托底經(jīng)濟(jì)，國內(nèi)特高壓核準(zhǔn)、開工、建設(shè)全面加速

22、，需求快速提升。繼國網(wǎng)加速推進(jìn)特高壓核準(zhǔn)、開工、建設(shè)等措施后，“新基建”再將特高壓建設(shè)上升至國家戰(zhàn)略層面高度。2020 年國家電網(wǎng)在加速能源局已批復(fù)的 13條線路的基礎(chǔ)上，又新增了 3 條直流線路工程、13 個(gè)改擴(kuò)建項(xiàng)目，預(yù)計(jì) 2020-2022 年國內(nèi)高壓設(shè)備需求將快速提升。發(fā)布日期發(fā)布機(jī)構(gòu)事件/政策特高壓相關(guān)內(nèi)容表 5、特高壓建設(shè)全面恢復(fù)，“新基建”再將特高壓建設(shè)上升至國家戰(zhàn)略層面高度2019-3-2央視網(wǎng)央視網(wǎng)發(fā)布新聞5G 等“新基建”傳統(tǒng)基建是指鐵路、公路、橋梁、水利工程等大建筑，“新基建”指為經(jīng)濟(jì)增長提供新動(dòng)力，明確特發(fā)力于科技端的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，主要包括七大領(lǐng)域：5G 基建、特高壓為

23、“新基建”項(xiàng)目高壓、城際高速鐵路和城際軌道交通、新能源汽車充電樁、大數(shù)據(jù)中心、人工智能和工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)。國家電網(wǎng)發(fā)布關(guān)于進(jìn)一步嚴(yán)格2019-11-22國家電網(wǎng)控制國家電網(wǎng)投資的通知，特高以產(chǎn)出定投入，嚴(yán)控電網(wǎng)投資規(guī)模壓等一次設(shè)備投資可能受到影響2020-1-17國家電網(wǎng)國家電網(wǎng)有限公司董事長、黨組書記調(diào)整國家電網(wǎng)出臺(tái)應(yīng)對(duì)疫情影響全力恢復(fù)建設(shè)助推企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)的舉毛偉明同志任國家電網(wǎng)有限公司董事長、黨組書記積極推進(jìn)在建重點(diǎn)工程建設(shè)。全面復(fù)工青海-河南、雅中-江西800千伏特高壓直流，張北柔性直流，蒙西-晉中、張北-雄安 1000 千伏特高壓交流等一批重大項(xiàng)目建設(shè)。加大新投資項(xiàng)目開工力度。新開工陜北-武

24、漢800 千伏特高壓直流2020-2-7國家電網(wǎng)2020-2-26國家電網(wǎng)2020-2-24國務(wù)院2020-3-12國家電網(wǎng)措，加快一批特高壓項(xiàng)目復(fù)工、開工力度國家電網(wǎng)有限公司內(nèi)部發(fā)布2020 年重點(diǎn)工作任務(wù)，對(duì) 13條特高壓線路建設(shè)作出指示習(xí)近平主持召開中共中央政治局常務(wù)委員會(huì)會(huì)議，要求加快新基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)進(jìn)度國家電網(wǎng)發(fā)布2020 年特高壓及重點(diǎn)聯(lián)網(wǎng)項(xiàng)目前期工作計(jì)劃，新增 13 個(gè)重點(diǎn)改擴(kuò)建工程及三條特高壓線路工程、山西垣曲抽水蓄能電站等一批工程，總投資 265 億元。推進(jìn)一批重點(diǎn)項(xiàng)目前期工作。加大基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域補(bǔ)短板力度，加快推進(jìn)南陽-荊門-長沙、南昌-長沙、荊門-武漢、駐馬店-武漢、武漢-南

25、昌特高壓交流，白鶴灘-江蘇、白鶴灘-浙江特高壓直流等重點(diǎn)項(xiàng)目前期進(jìn)度，力爭盡早核準(zhǔn)開工。對(duì)特高壓建設(shè)提出新要求：1、年內(nèi)核準(zhǔn)南陽-荊門-長沙、南昌-長沙、荊門-武漢、駐馬店-武漢、武漢-南昌特高壓交流，白鶴灘-江蘇、白鶴灘-浙江特高壓直流等工程；2、開工建設(shè)白鶴難-江蘇特高壓直流、華中特高壓交流環(huán)網(wǎng)等工程；3、優(yōu)質(zhì)高效建成青海-河南特高壓直流工程，張北柔性直流電網(wǎng)工程，蒙百-晉中、駐馬店-南陽、張北-雄安、長治站配套電廠送出等特高壓交流工程；4、雅中-江西、陜北-武漢特高壓直流工程要完成預(yù)定里程碑計(jì)劃。要選好投資項(xiàng)目，加強(qiáng)用地、用能、資金等政策配套，加快推進(jìn)國家規(guī)劃已明確的重大工程和基礎(chǔ)設(shè)施建

26、設(shè)。要加大公共衛(wèi)生服務(wù)、應(yīng)急物資保障領(lǐng)域投入，加快 5G 網(wǎng)絡(luò)、數(shù)據(jù)中心等新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)進(jìn)度。此次計(jì)劃新增三條特高壓直流（預(yù)計(jì) 400-500 億元）及 13 個(gè)改擴(kuò)建工程（相當(dāng)于兩條特高壓交流，200 億元），涉及投資約為 600-700 億元。資料來源：央視網(wǎng)，國家電網(wǎng)，國務(wù)院新聞辦公室，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理表 6、2020 年加快復(fù)工、開工線路及新增特高壓線路概覽序號(hào)特高壓線路名稱直流/交流建設(shè)情況投資額（億元）全力恢復(fù)建設(shè)助推企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)的舉措提及2020 年國網(wǎng)重要工作內(nèi)容要求2018 年批復(fù)項(xiàng)目2020 年新增計(jì)劃1蒙西-晉中 1000 千伏交流核準(zhǔn)在建50積極推進(jìn)工程建

27、設(shè)2020 年建成2青海-河南直流核準(zhǔn)在建271積極推進(jìn)工程建設(shè)2020 年建成是駐馬店-南陽交流核準(zhǔn)在建90未提及2020 年建成是張北-雄安交流核準(zhǔn)在建105積極推進(jìn)工程建設(shè)2020 年建成是陜北-湖北直流核準(zhǔn)在建185加大開工力度2020 年達(dá)到預(yù)是定里程雅中-江西直流核準(zhǔn)在建317積極推進(jìn)工程建設(shè)2020 年達(dá)到預(yù)是定里程駐馬店-武漢交流未核準(zhǔn)54.6推進(jìn)前期工作2020 年核準(zhǔn)并是開工建設(shè)荊門-武漢交流未核準(zhǔn)68.7推進(jìn)前期工作2020 年核準(zhǔn)并是開工建設(shè)南昌-武漢交流未核準(zhǔn)81推進(jìn)前期工作2020 年核準(zhǔn)并是開工建設(shè)南昌-長沙交流未核準(zhǔn)72推進(jìn)前期工作2020 年核準(zhǔn)并是開工建設(shè)白

28、鶴灘-江蘇直流未核準(zhǔn)307推進(jìn)前期工作2020 年核準(zhǔn)并是開工建設(shè)白鶴灘-浙江直流未核準(zhǔn)270推進(jìn)前期工作2020 年核準(zhǔn)是南陽-荊門-長沙交流未核準(zhǔn)104.5推進(jìn)前期工作2020 年核準(zhǔn)并是開工建設(shè)金上水電外送工程直流預(yù)可研-是隴東山東工程直流預(yù)可研-是哈密重慶工程直流預(yù)可研-是資料來源：國家電網(wǎng)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理表 7、2020 年國網(wǎng)新增 13 個(gè)特高壓改擴(kuò)建項(xiàng)目，總投資額 150 億元序號(hào)改擴(kuò)建項(xiàng)目名稱動(dòng)態(tài)投資金額（億元）1蕪湖特高壓變電站擴(kuò)建工程5.12山西晉北特高壓變電站擴(kuò)建工程4.63山西晉中特高壓變電站擴(kuò)建工程4.74內(nèi)蒙古匯能長灘電廠送出工程4.05內(nèi)蒙古準(zhǔn)格爾酸

29、刺溝電廠二期送出工程2.66北京東特高壓變電站擴(kuò)建工程9.67拉薩換流站調(diào)相機(jī)擴(kuò)建工程2.58山西“西電東送”通道調(diào)整等一批工程20.59蕪湖三迴峰山 500 千伏雙回線增容改造工程5.910閩粵聯(lián)網(wǎng)工程52.311巴林奈曼阜新 500 千伏交流輸變電工程17.812川藏鐵路昌都至林芝段施工供電工程16.013郭隆武勝 750 千伏回線路工程4.5總投資額合計(jì)（億元）150.0資料來源：國家電網(wǎng)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理 海外需求：中國高壓輸電技術(shù)全球領(lǐng)先，國家電網(wǎng)海外輸電網(wǎng)投資業(yè)務(wù)擴(kuò)張帶動(dòng)高壓設(shè)備出口需求提升。國家電網(wǎng)在超過 100 多個(gè)國家（地區(qū)）展開海外業(yè)務(wù)，2019 年工程承包累計(jì)

30、合同額 460 億美元，境外投資 210 億美元，管理境外資產(chǎn) 650 億美元。國家電網(wǎng)境外投資資產(chǎn)以輸電網(wǎng)為主，通常要求一定比例的國產(chǎn)化率（例如巴西美麗山水電特高壓輸電項(xiàng)目要求 60%的國產(chǎn)化率），因此出口的主要是海外國家無法生產(chǎn)的高端設(shè)備，例如 1000kV 變壓器。圖 19、國家電網(wǎng)已經(jīng)在超過 100 多個(gè)國家（地區(qū)）開展海外業(yè)務(wù)資料來源：國家電網(wǎng)社會(huì)責(zé)任報(bào)告，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理本輪特高壓收入確認(rèn)高峰期比 2014 年特高壓周期更長，2021-2022 年主要高壓設(shè)備企業(yè)將持續(xù)受益。2014-2016 年特高壓周期建設(shè)節(jié)奏較快，2014 年上半年能源局批復(fù)后，2014年下半年至

31、 2015 年各條線路陸續(xù)開工，2016 年為收入確認(rèn)高峰期，2017 年各條線路陸續(xù)投運(yùn)后周期結(jié)束。2018 年啟動(dòng)的特高壓周期受國網(wǎng)董事長變動(dòng)影響，2019 年基本停滯。2020 年“新基建”啟動(dòng)，預(yù)計(jì)年內(nèi)將有多條特高壓線路開工，疊加 2018 年下半年啟動(dòng)但 2019 年建設(shè)進(jìn)度緩慢的特高壓線路，預(yù)計(jì) 2021-2022 年均為特高壓確認(rèn)高峰期。圖 20、2018 年啟動(dòng)的特高壓周期持續(xù)時(shí)間較長，高壓設(shè)備企業(yè)將持續(xù)受益資料來源：國家電網(wǎng)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理、行業(yè)格局穩(wěn)定，強(qiáng)者恒強(qiáng)高壓設(shè)備行業(yè)市占率高度集中，少數(shù)廠商集中占有大部分產(chǎn)品的主要市占率。整體來看，中國西電、國電南瑞、平

32、高電氣、許繼電氣是最主要的高壓設(shè)備供應(yīng)商。表 8、中國西電、國電南瑞、平高電氣、許繼電氣是最主要的高壓設(shè)備供應(yīng)商避雷器市占率變壓器市占率電抗器市占率互感器市占率 中國西電 18.4% 中國西電18.8%中國能建15.8%國電南瑞13.9%金冠電氣16.3%山東電工電氣15.5%西安中揚(yáng)電氣15.7%中國西電10.6% 平高電氣 13.3%特變電工13.8%中國西電9.5%白云電器10.2%撫順電瓷10.7%保變電氣7.1%平高電氣8.6%山東泰開7.3%四方電氣6.9%金冠電氣6.4%特變電工7.1%思源電氣7.3%CR565.6%CR561.6%CR556.6%CR549.4%繼電保護(hù)市占率

33、組合電器市占率監(jiān)控系統(tǒng)市占率換流閥市占率國電南瑞34.1%平高電氣20.5%國電南瑞30.6%國電南瑞51.4%許繼電氣12.0%中國西電13.1%許繼電氣12.2%許繼電氣22.2%四方電氣9.2%ABB6.9%長園集團(tuán)11.7%中國西電19.4%長園集團(tuán)8.0%山東電工電氣6.7% 中國西電6.8%ABB6.9% 中國西電 6.5%新東北電氣集團(tuán)6.7%四方電氣6.8%-CR569.9%CR553.8%CR568.0%CR4100.0%資料來源：國家電網(wǎng)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理圖 21、2012 年以來國家電網(wǎng)避雷器招標(biāo)市占率圖 22、2012 年以來國家電網(wǎng)變壓器招標(biāo)市占率2012

34、年以來國家電網(wǎng)避雷器招標(biāo)市占率2012年以來國家電網(wǎng)變壓器招標(biāo)市占率18.4%中國西電（601179）金冠電氣（300510）平高電氣（600312）撫順電瓷四方電氣18.8%2.6%2.7%2.8%4.1%5.2%2.8%3.3%16.3%國電南瑞（600406）15.5%6.9%10.7%13.3%許繼電氣（000400）思源電氣（002028）特變電工（600089）長園集團(tuán)其他3.8%4.3%5.7%6.4%13.8%7.1%中國西電（601179）山東電工電氣特變電工（600089）保變電氣（600550）金冠電氣（300510）平高電氣（600312）山東泰開思源電氣（002028

35、）國電南瑞（600406） ABB其他資料來源：國家電網(wǎng)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理資料來源：國家電網(wǎng)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理圖 23、2012 年以來國家電網(wǎng)電抗器招標(biāo)市占率圖 24、2012 年以來國家電網(wǎng)互感器招標(biāo)市占率2012年以來國家電網(wǎng)電抗器招標(biāo)市占率2012年以來國家電網(wǎng)互感器招標(biāo)市占率15.8%中國能建西安中揚(yáng)電氣13.9%國電南瑞（600406）中國西電（601179）3.4%中國西電（601179）平高電氣（600312）10.6%白云電器（603861）山東泰開3.8%特變電工（600089）15.7% 國電南瑞（600406）思源電氣（002028）特變電工（6

36、00089）5.6%國電南自3.7%10.2%平高電氣（600312）6.2%6.9%7.1%山東泰開經(jīng)緯輝開9.5%保變電氣（600550）8.6%其他4.1%5.1%6.4%6.9%7.3%7.3%日新電機(jī)撫順電瓷許繼電氣（000400）其他資料來源：國家電網(wǎng)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理資料來源：國家電網(wǎng)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理圖 25、2012 年以來國家電網(wǎng)繼電保護(hù)招標(biāo)市占率圖 26、2012 年以來國家電網(wǎng)組合電器招標(biāo)市占率2012年以來國家電網(wǎng)繼電保護(hù)招標(biāo)市占率2012年以來國家電網(wǎng)組合電器招標(biāo)市占率國電南瑞（600406）平高電氣（600312）2.2%2.2%3.1%許

37、繼電氣（000400）34.1% 四方電氣長園集團(tuán)20.5%中國西電（601179）ABB山東電工電氣5.3%中國西電（601179）4.5%新東北電氣集團(tuán)6.0%平高電氣（600312）國電南自4.9%13.1%國電南瑞（600406）山東泰開6.5%金冠電氣（300510）白云電器（603861）5.2%特變電工（600089）撫順電瓷8.0%9.2%12.0%撫順電瓷其他6.3%6.7%6.7%6.9%6.7%金冠電氣（300510）其他資料來源：國家電網(wǎng)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理資料來源：國家電網(wǎng)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理圖 27、2012 年以來國家電網(wǎng)監(jiān)控系統(tǒng)招標(biāo)市占率圖

38、28、2012 年以來國家電網(wǎng)換流閥招標(biāo)市占率2012年以來國家電網(wǎng)監(jiān)控系統(tǒng)招標(biāo)市占率2012年以來國家電網(wǎng)換流閥招標(biāo)市占率國電南瑞（600406）6.9%2.3%許繼電氣（000400）3.2%4.1%30.6%長園集團(tuán)中國西電（601179）四方電氣19.4%國電南瑞（600406）許繼電氣（000400）5.0%國電南自51.4%中國西電（601179）5.4%平高電氣（600312）金冠電氣（300510）ABB（ABB）6.8%12.2%山東電工電氣撫順電瓷22.2%6.8%11.7%其他資料來源：國家電網(wǎng)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理資料來源：國家電網(wǎng)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理

39、高壓設(shè)備行業(yè)格局長期穩(wěn)定，新進(jìn)入者較少。2009 年建成第一個(gè)特高壓試驗(yàn)工程投運(yùn)后，大量電力設(shè)備企業(yè)開始研發(fā)高壓設(shè)備，2012-2015 年間國網(wǎng)招標(biāo)平臺(tái)中高壓設(shè)備新增參與者較多，但 2015 年以后新進(jìn)入者數(shù)量明顯減少。圖 29、高壓設(shè)備行業(yè)格局長期穩(wěn)定，新進(jìn)入者較少變壓器避雷器電抗器互感器繼電保護(hù)組合電器監(jiān)控系統(tǒng)換流閥20191513 12 1312高壓設(shè)備新增中標(biāo)企業(yè)數(shù)量（家）1110105 653 22 339 844 423 2 43 3 5 4151 1 2 1 1 1212 213 1 1 2 13 1 100000 0 00 0 00 0 0 0 00000 0 0 0 020

40、1220132014201520162017201820192020資料來源：國家電網(wǎng)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理注：當(dāng)某一企業(yè)在國家電網(wǎng)高壓設(shè)備招標(biāo)中首次中標(biāo)時(shí)，該企業(yè)在當(dāng)年算作新增中標(biāo)企業(yè)。、原材料成本下行，毛利率提升確定性高主要高壓設(shè)備毛利率：20%-35%，不同高壓設(shè)備之間毛利率差異較大。根據(jù)高壓設(shè)備上市公司營收披露數(shù)據(jù)，變壓器、避雷器毛利率較低，組合電器、換流閥毛利率較高，以繼電保護(hù)、監(jiān)控系統(tǒng)為代表的二次設(shè)備毛利率分化較大。圖 30、主要高壓設(shè)備毛利率在 20%-35%之間40平均毛利率（%）36.6930.573023.9525.1519.9420100變壓器避雷器繼電保護(hù)組合電

41、器換流閥資料來源：上市公司公告，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理原材料成本下行疊加需求帶動(dòng)價(jià)格增長，高壓設(shè)備毛利率預(yù)計(jì)將修復(fù)。高壓設(shè)備使用的原材料主要有取向硅鋼、鐵、銀、銅、鋁等金屬材料及硅膠、環(huán)氧樹脂等非金屬材料。表 9、高壓設(shè)備主要原材料原材料主要用途硅鋼構(gòu)成變壓器的鐵芯，可減少能量損失鐵主要用于制作各類電力設(shè)備中的構(gòu)件、附件，例如避雷器中的避雷針、互感器中的用于繞銅線的鐵芯等；銀、銅、鋁主要用作導(dǎo)電材料硅膠、環(huán)氧樹脂主要用作絕緣材料氧化鋅主要用于制造避雷器中的電阻閥片資料來源：興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理原材料成本下降疊加需求啟動(dòng)是 2014-2016 年間高壓設(shè)備毛利率提升的主要原因。表

42、10、原材料成本下降、需求啟動(dòng)是 2014 年高壓設(shè)備毛利率提升的主要原因2014 年特高壓周期啟動(dòng)以前2014 年特高壓周期啟動(dòng)2016 年后特高壓建設(shè)基本告一段落2018 年特高壓周期啟動(dòng)2020 年特高壓建設(shè)加速原材料成本高壓設(shè)備需求高壓設(shè)備毛利率國內(nèi)高壓設(shè)備需求國內(nèi)高壓設(shè)備需求特高壓建設(shè)基本告盡管特高壓周期啟2020 年年初公共衛(wèi)不足，盡管取向硅快速增長，疊加原一段落，高壓設(shè)備動(dòng)，但由于國網(wǎng)人生事件后，“新基鋼、鐵、銅、銀、材料成本繼續(xù)下需求減少，疊加原事變動(dòng)導(dǎo)致電網(wǎng)投建”帶動(dòng)特高壓建鋁等主要原材料價(jià)降，變壓器、換流材料成本回升，主資重心向泛在電力設(shè)加速，預(yù)計(jì)高壓格在 2011-201

43、5 年閥、避雷器等主要要高壓設(shè)備毛利率物聯(lián)網(wǎng)轉(zhuǎn)移，設(shè)備需求增加，同分析持續(xù)下降，但主要高壓設(shè)備毛利率均出現(xiàn)不同程度的惡2018-2019 年特高時(shí)，2019 年以來國高壓設(shè)備的毛利率快速提升化壓建設(shè)進(jìn)度較慢，內(nèi)原材料成本持續(xù)并無好轉(zhuǎn)跡象高壓設(shè)備需求提升下行，預(yù)計(jì)高壓設(shè)不明顯；同時(shí)，主備毛利率將逐步修要原材料價(jià)格持續(xù)復(fù)，但是否能達(dá)到2014 年毛利率水平提升，高壓設(shè)備毛利率惡化還需要進(jìn)一步觀察原材料價(jià)格下降幅度資料來源：Wind，上市公司公告，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理圖 31、2014-2016 年期間，主要高壓設(shè)備毛利率出現(xiàn)不同幅度提升避雷器毛利率毛利率（%）30201002010 201

44、1變壓器毛利率中國西電-變壓器特變電工-變壓器保變電氣-變壓器&輸變電產(chǎn)品2012 2013 2014 2015 2016 2017中國西電-電容器、絕緣子及避雷器毛利率（%）3025201510502010201120122013201420152016201720182018組合電器毛利率換流閥毛利率許繼電氣-直流輸電系統(tǒng)國電南瑞-繼電保護(hù)與柔性直流2012 2013 2014 2015 2016 2017中國西電-開關(guān)毛利率（%）毛利率（%）50平高電氣-封閉組合電器白云電器-成套開關(guān)設(shè)備白云電器-高壓氣體絕緣金屬封閉開關(guān)設(shè)備思源電氣-高壓開關(guān)806040304020201002010

45、20112012 2013 2014 2015 2016 2017 20182010 20112018資料來源：上市公司公告，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理圖 32、2010 年以來高壓設(shè)備主要原材料價(jià)格變化鐵銅鋁白銀環(huán)氧樹脂氧化鋅140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%價(jià)格變化率（以2010年1月平均價(jià)為基期）2010-12010-52010-92011-12011-52011-92012-12012-52012-92013-12013-52013-92014-12014-52014-92015-12015-52015-92016-12016-520

46、16-92017-12017-52017-92018-12018-52018-92019-12019-52019-92020-1資料來源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理現(xiàn)階段特高壓建設(shè)進(jìn)度加快，高壓設(shè)備需求確定性強(qiáng)，疊加原材料成本從2019 年起逐步下降，預(yù)計(jì)高壓設(shè)備毛利率將逐步修復(fù)。成本方面，高壓設(shè)備關(guān)鍵原材料價(jià)格從 2019 年起持續(xù)下行，金屬材料、非金屬材料價(jià)格均有明顯下降；價(jià)格方面，特高壓加速復(fù)工、開工，高壓設(shè)備需求啟動(dòng)，由于市場參與者數(shù)量少，供應(yīng)商議價(jià)能力強(qiáng)，預(yù)計(jì)高壓設(shè)備價(jià)格大概率提升。圖 33、2019 年以來高壓設(shè)備主要原材料出現(xiàn)不同程度的下降2019年初以來價(jià)格累計(jì)下降

47、13.9%-7.1%-4.4%-15.9%-13.7%-16.2%-25.7%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%取向硅鋼鐵銅鋁白銀環(huán)氧樹脂氧化鋅資料來源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理圖 34、2019 年以來高壓設(shè)備原材料價(jià)格持續(xù)下行取向硅鋼鐵銅鋁白銀環(huán)氧樹脂氧化鋅40%30%20%10%0%10%20%30%價(jià)格變化率（以2019年1月平均價(jià)為基期）-2019-12019-22019-32019-42019-52019-62019-72019-82019-92019-102019-112019-122020-12020-22020-32020-

48、4-資料來源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理當(dāng)前高壓設(shè)備主要原材料除導(dǎo)電材料以外，已基本下降至 2014 年特高壓周期啟動(dòng)時(shí)的水平，若后續(xù)原材料成本效仿 2015-2016 年繼續(xù)下行，高壓設(shè)備毛利率則有望修復(fù)至 2014-2016 年平均水平。導(dǎo)電材料方面，銀、銅、鋁價(jià)格已經(jīng)低于 2014 年平均水平，但要達(dá)到 2014-2016 年間平均水平還需進(jìn)一步下降。絕緣材料方面，環(huán)氧樹脂、氧化鋅價(jià)格顯著高于 2014 平均水平，也高于 2014-2016 年平均水平。框架材料方面，鐵價(jià)格目前相比 2014 年較低，但要達(dá)到 2014-2016 年間平均水平還需進(jìn)一步下降；取向硅鋼盡管目前價(jià)

49、格較高，但已經(jīng)低于 2014-2016 年間平均水平。600002014-2016年平均價(jià)格2020年年初至今平均價(jià)格2014年平均價(jià)格2020年以來平均價(jià)格相對(duì)2014-2016年平均價(jià)格變化幅度2020年以來平均價(jià)格相對(duì)2014年平均價(jià)格變化幅度100000 35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%29%5000026%4000016%18%3000011%200007%7%3%4%0%-3%-4%-3%白銀鋁-10%銅環(huán)氧樹脂 氧化鋅 取向硅鋼鐵導(dǎo)電材料絕緣材料結(jié)構(gòu)材料導(dǎo)電材料絕緣材料結(jié)構(gòu)材料圖 35、原材料價(jià)格已基本下降至 2014 年特高壓周期啟動(dòng)時(shí)的水平白

50、銀（元/千克）鋁（元/噸）銅（元/噸）環(huán)氧樹脂（元/噸）氧化鋅（元/噸）取向硅鋼（元/噸）鐵（元/噸）資料來源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理、特高壓建設(shè)啟動(dòng)，帶動(dòng)電網(wǎng)投資整體上臺(tái)階預(yù)計(jì) 2020 年特高壓投資與相關(guān)配套線路投資額合計(jì)為 2902 億元，其中：2020 年特高壓加速復(fù)工、開工線路涉及投資額合計(jì)為 2097 億元（包含 150 億元改擴(kuò)建投資項(xiàng)目），除特高壓線路建設(shè)、改擴(kuò)建項(xiàng)目以外，預(yù)計(jì)本輪特高壓周期將帶動(dòng)約 805億元配套線路投資。圖 36、預(yù)計(jì) 2020 年特高壓投資與相關(guān)配套線路投資額合計(jì)為 2902 億元資料來源：興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院繪制特高壓投資通常將帶動(dòng)配

51、套線路投資。 單個(gè)特高壓站點(diǎn)通常需要 6-10 條配套線路。特高壓線路主要用于區(qū)域電網(wǎng)之間的遠(yuǎn)距離輸電，但在線路中的每一站點(diǎn)，都需要配套線路將特高壓與已有電網(wǎng)相連接。本文特高壓工程配套線路是指與特高壓線路各站點(diǎn)相連接的工程電壓等級(jí)為 500kV 輸電線路。圖 37、單個(gè)特高壓站點(diǎn)通常需要 6-10 條配套線路資料來源：興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院繪制配套線路建設(shè)通常在特高壓啟動(dòng)后 1-2 年開工建設(shè)。2014 年能源局批復(fù) 10條特高壓線路后，2015-2017 年間我國每年 1000kV、750kV 輸電線路新增數(shù)量顯著提升，2016-2017 年間 500kV 以下輸電線路新增數(shù)量也隨之提升。

52、圖 38、750kV 以上特高壓線路投運(yùn)后 1-2 年，500kV 以下線路相繼投運(yùn)1000kV750kV500kV330kV220kV25000新增輸電線路長度（千米）2000015000100002016年1000kV線2017年起220kV-路大量投運(yùn)500kV線路大量投運(yùn)500002013201420152016201720182019資料來源：電力知庫，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院繪制預(yù)計(jì)特高壓建設(shè)將帶來的配套線路投資額為 805 億元，其中設(shè)備投資額為 460 億元，線路材料投資額為 345 億元。關(guān)鍵假設(shè)：直流特高壓包含兩個(gè)變電站，交流特高壓包含 3 個(gè)變電站；未公布建設(shè)規(guī)劃的特高壓

53、線路單個(gè)變電站點(diǎn)配套線路為 6 條，分別對(duì)應(yīng) 6 個(gè) 500kV 變電站，單個(gè) 500kV 變電站設(shè)備投資額為 2 億元，單條配套線路長度為 50km，線路材料單位成本為 300 萬元/km，線路材料投資額為 1.5 億元。表 11、預(yù)計(jì)特高壓建設(shè)將帶來的配套線路投資額為 805 億元項(xiàng)目數(shù)額測算方法在建&待核準(zhǔn)特高壓配套線路回?cái)?shù)（回）230相關(guān)特高壓線路變電站出線回?cái)?shù)之和單個(gè)站點(diǎn)配套線路數(shù)量（條）6假設(shè)值單個(gè) 500kV 變電站投資額（億元）2假設(shè)值輸變電線路單位投資額（萬元/km）300假設(shè)值單條配套輸電線路長度（千米）50假設(shè)值配套線路投資額（億元）805=460+345其中：設(shè)備投資（

54、億元）460=230*2其中：電纜長度（億元）345=230*300*50/10000資料來源：興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院測算、投資建議：平高電氣、許繼電氣主要高壓設(shè)備公司基本面復(fù)盤結(jié)合 ROE 水平及其受特高壓周期的影響，主要的高壓設(shè)備企業(yè)大致可分為 5 類，其中，國電南瑞盈利能力突出，平高電氣、許繼電氣次之。圖 39、平高電氣、許繼電氣 ROE 較高，特高壓周期彈性充足資料來源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院繪制表 12、主要高壓設(shè)備盈利能力與特高壓周期性影響公司名稱盈利能力與特高壓周期性影響分析國電南瑞平高電氣、許繼電氣ROE 水平在行業(yè)內(nèi)持續(xù)領(lǐng)先，由于公司電工裝備產(chǎn)業(yè)鏈完整，特高壓產(chǎn)

55、品（換流閥、直流保護(hù)系統(tǒng)等）占比較?。s 5%），因此公司盈利能力受特高壓周期的影響較小。在特高壓周期中ROE 僅次于國電南瑞，其余時(shí)間 ROE 相對(duì)較低，特中國西電特變電工、思源電氣保變電氣高壓周期對(duì)兩家公司的盈利能力有顯著的提振作用。盡管具備全套高壓設(shè)備供應(yīng)能力，但ROE 始終較低。2014 年特高壓周期一定程度上緩解了兩家公司ROE 下降壓力，但特高壓周期結(jié)束后，兩家公司ROE 繼續(xù)惡化。公司主要依靠特高壓業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)盈利，在非特高壓周期期間基本處于虧損狀態(tài)。資料來源：興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理高壓設(shè)備企業(yè)盈利能力差異的主要原因系產(chǎn)品毛利率差異。國電南瑞、平高電氣、許繼電氣主要供應(yīng)換流閥、

56、組合電器、高壓開關(guān)等毛利率較高的高壓設(shè)備，而中國西電、特變電工、保變電氣主要供應(yīng)避雷器、變壓器、互感器等毛利率較低的高壓設(shè)備。圖 40、國電南瑞、平高電氣、許繼電氣主要供應(yīng)毛利率較高的高壓設(shè)備市占率51%46%43%23%17%11%19%13%22%17%16%26%20%19%8% 7%8% 8% 7% 6%6%15%15%13% 9% 9% 15%11%8% 8% 5%換 繼 監(jiān) 互 電 組 避 組 避 電 繼 互 監(jiān) 變 換 監(jiān) 繼 避 避 變 換 組 電 互 監(jiān) 繼 變 電 互 變 電流 電 控 感 抗 合 雷 合 雷 抗 電 感 控 壓 流 控 電 雷 雷 壓 流 合 抗 感 控

57、電 壓 抗 感 壓 抗閥 保 系 器 器 電 器 電 器 器 保 器 系 器 閥 系 保 器 器 器 閥 電 器 器 系 保 器 器 器 器 器護(hù) 統(tǒng)國電南瑞器器護(hù)統(tǒng)平高電氣統(tǒng) 護(hù)許繼電氣器統(tǒng) 護(hù)中國西電特變電工 保變電氣60%50%40%30%20%10%0%資料來源：國家電網(wǎng)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理 主要高壓設(shè)備公司估值、股價(jià)復(fù)盤許繼電氣、平高電氣估值、股價(jià)對(duì)特高壓周期較為敏感，主要表現(xiàn)為：特高壓投資預(yù)期形成時(shí)，通常會(huì)有一波估值帶動(dòng)的股價(jià)提升，但在等待業(yè)績兌現(xiàn)的時(shí)間里通常估值會(huì)出現(xiàn)一定程度的回調(diào)；1-2 年后特高壓業(yè)績兌現(xiàn)時(shí)，又會(huì)出現(xiàn)一波由 EPS 提升帶動(dòng)的股價(jià)提升。圖 41、許繼

58、電氣估值、股價(jià)對(duì)特高壓周期較為敏感許繼電氣PE(TTM)許繼電氣相對(duì)滬深300的累計(jì)超額收益（以2014年1月2日為基期）PE(TTM)超額收益2015年許繼電氣2016年許繼電氣業(yè)績尚未兌現(xiàn)，業(yè)績兌現(xiàn)，EPS無超額收益帶動(dòng)股價(jià)提升特高壓加速復(fù)工、開工，許繼電氣估值提升帶來超額收益能源局批復(fù)12條特高壓線路，許繼電氣估值提升帶來超額收益能源局批復(fù)10條特高壓，許繼電氣估值提升帶來超額收益70406020050-2040-4030-60-8020-10010-1202014-12014-32014-42014-62014-82014-102014-122015-22015-42015-62015

59、-82015-102015-122016-12016-32016-52016-72016-92016-112017-12017-32017-52017-72017-92017-112017-122018-32018-42018-62018-82018-102018-122019-22019-42019-62019-82019-102019-122020-22020-30-140資料來源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院繪制圖 42、許繼電氣估值、股價(jià)對(duì)特高壓周期較為敏感平高電氣PE(TTM)平高電氣相對(duì)滬深300的累計(jì)超額收益（以2014年1月2日為基期）90807060504030PE(TTM)2015-2016年間平高電氣業(yè)績持續(xù)兌現(xiàn)，EPS帶動(dòng)股價(jià)提升能源局批復(fù)12條特高壓線路，平高電氣估值提升帶來超額收益8