1、MBO收購(gòu)四通集團(tuán)“經(jīng)理層融資收購(gòu)”案例分析。 四通集團(tuán)MBO的特色在于購(gòu)買(mǎi)者包括了所有職工。四通集團(tuán)是1984年5月由中科院7名職工辭職后向四季青鄉(xiāng)自行借了2萬(wàn)元，并掛靠四季青鄉(xiāng)成立的公司，是一個(gè)沒(méi)有國(guó)家投資、沒(méi)有上級(jí)單位的集體所有制企業(yè)。正是由于其歷史遺留下來(lái)的產(chǎn)權(quán)問(wèn)題，因此，在四通集團(tuán)完成香港上市的資本運(yùn)作后，還要以回購(gòu)方式進(jìn)一步展開(kāi)MBO的收購(gòu)。其回購(gòu)主體是由該公司經(jīng)理和員工出資并吸收一些其他資金在原四通集團(tuán)之外成立“四通投資有限公司”（簡(jiǎn)稱“新四通”），注冊(cè)資金1億元，其中四通職工持股5100萬(wàn)元，四通集團(tuán)投資4900萬(wàn)元。1999年5月6日，“新四通”的職工持股會(huì)經(jīng)審批成立。在職工

2、持股會(huì)原定6000萬(wàn)認(rèn)購(gòu)額中，公司的總裁和董事長(zhǎng)各占6%，各為360萬(wàn)股；14個(gè)新老核心成員共占43%；其余為一般職工持有，一般職工均為3萬(wàn)股5萬(wàn)股。實(shí)際認(rèn)購(gòu)5100萬(wàn)股中，總裁段永基和董事長(zhǎng)沈國(guó)均各占360萬(wàn)股，各占7%以上，整個(gè)新老核心層的實(shí)際份額超過(guò)半數(shù)。 回購(gòu)形式為分批分期收購(gòu)四通有關(guān)IT產(chǎn)業(yè)的資產(chǎn)。1999年7月19日，香港證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)“新四通”“豁免收購(gòu)”香港四通中屬于四通集團(tuán)所有的股份，約占50.5%有4.45億股，每股凈資產(chǎn)0.88元。經(jīng)營(yíng)者投資現(xiàn)金來(lái)源主要靠企業(yè)幫助借貸。操作過(guò)程為：四通集團(tuán)先向“新四通”投資4900萬(wàn)元，“新四通”拿這筆錢(qián)和職工投資以香港股市縮水時(shí)期的股價(jià)向四

3、通集團(tuán)購(gòu)買(mǎi)了其在香港四通的全部股份；四通集團(tuán)拿到現(xiàn)金后又把其中的一部分以股東無(wú)息貸款的名義返還給四通投資公司。 四通集團(tuán)的“經(jīng)理層融資收購(gòu)”有如下特色：（1）四通集團(tuán)是集體所有企業(yè)，但是具體到那個(gè)時(shí)期的集體，是產(chǎn)權(quán)人，就說(shuō)不清楚了。所以以MBO的形式回購(gòu)資產(chǎn)，以明晰產(chǎn)權(quán)是目前唯一可行措施。（2）四通集團(tuán)的“經(jīng)理人回購(gòu)”已經(jīng)超出MBO原來(lái)的意義，參與回購(gòu)行為的主體，包括了全體職工。思考題思考題1.四通集團(tuán) 的“經(jīng)理層收購(gòu)”通常被看做我國(guó)MBO經(jīng)典案例，該案例有哪些值得借鑒之處？2.本案例進(jìn)行的MBO操作模式具體有哪些特定動(dòng)因？最終解決了哪些問(wèn)題？所有權(quán)的落實(shí)：管理層出資收購(gòu)所經(jīng)營(yíng)企業(yè)的產(chǎn)權(quán)的這種

4、方式為民營(yíng)企業(yè)的產(chǎn)權(quán)改革指出了一條新路。中國(guó)目前有上百萬(wàn)家戴“紅帽子”的企業(yè)，這些企業(yè)的所有權(quán)虛置，經(jīng)營(yíng)者（管理者）實(shí)際上控制著企業(yè)，但因共有的集體財(cái)產(chǎn)無(wú)法量化到個(gè)人頭上，產(chǎn)權(quán)一直得不到解決。如今通過(guò)收購(gòu)，管理者以所有者身份管理四通，取得了真正的控股權(quán)，給其他民營(yíng)企業(yè)開(kāi)了個(gè)好頭。內(nèi)部職工集資：四通集團(tuán)“經(jīng)理層收購(gòu)”不僅是管理層來(lái)收購(gòu)，而且包括全體職工，是通過(guò)集體買(mǎi)斷的方式來(lái)收購(gòu)企業(yè)的股權(quán)。集體買(mǎi)斷即由企業(yè)員工集體收購(gòu)企業(yè)股權(quán)，最后控制整個(gè)公司的形式。這種方式讓職工參與公司的重大經(jīng)營(yíng)決策，有利于調(diào)動(dòng)職工的積極性，增強(qiáng)責(zé)任感，提高公司的經(jīng)營(yíng)效率。011.1.該案例有哪些值得借鑒之處？該案例有哪些值

5、得借鑒之處？ 02治理結(jié)構(gòu)上的完善：四通集團(tuán)的資產(chǎn)重組提出了一種全新的、國(guó)際上非常流行的方式，能給人們帶來(lái)許多啟示。從中我們可以看出，中國(guó)開(kāi)始承認(rèn)管理者的智慧和經(jīng)驗(yàn)是有價(jià)值的，管理者可以自己收購(gòu)自己的企業(yè)，而不再單純的依賴資本來(lái)進(jìn)行收購(gòu)。收購(gòu)?fù)瓿珊?，人才資本和貨幣資本進(jìn)行了優(yōu)化組合，所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)的統(tǒng)一使得企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)效益提高。全新的并購(gòu)思路：經(jīng)理層出資組建一個(gè)產(chǎn)權(quán)清晰的新公司，然后以此為操作平臺(tái)，不斷的融資回購(gòu)原企業(yè)的“集體資產(chǎn)”，直至產(chǎn)權(quán)清晰的資產(chǎn)占據(jù)總資產(chǎn)的絕大部分，以回購(gòu)方式完成“產(chǎn)權(quán)歸位”，這是一場(chǎng)中國(guó)經(jīng)理層的產(chǎn)權(quán)革命。北京四通投資有限公司分期、分批地通過(guò)私募擴(kuò)股，逐步購(gòu)買(mǎi)原四通集團(tuán)

6、的資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)重組、產(chǎn)業(yè)重組、機(jī)制重組三位一體的戰(zhàn)略目標(biāo)。企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度的改革：四通集團(tuán)提出了重組的基本原則，即“凍結(jié)存量，界定增量”，避免在沉淀資產(chǎn)的量化上爭(zhēng)執(zhí)不清，把重點(diǎn)放在新擴(kuò)大的資產(chǎn)的界定上，以清晰的增量資產(chǎn)來(lái)稀釋不清晰的存量資產(chǎn)，通過(guò)資產(chǎn)重組使企業(yè)擺脫歷史“包袱”，明晰產(chǎn)權(quán)，規(guī)范管理。四通集團(tuán)此次采用國(guó)際上流行的管理層收購(gòu)方式進(jìn)行產(chǎn)權(quán)改革，即經(jīng)理層通過(guò)貸款買(mǎi)下公司或公司的大部分股權(quán)，取得對(duì)公司的絕對(duì)控制權(quán)。2.2.MBOMBO操作模式具體有哪些特定動(dòng)因？操作模式具體有哪些特定動(dòng)因？（1）四通集團(tuán)實(shí)行管理層收購(gòu)的根本原因是因?yàn)樗耐ǖ摹爱a(chǎn)權(quán)不明晰，所有者缺位”制約了企業(yè)的發(fā)展。由于制度基

7、礎(chǔ)的產(chǎn)權(quán)不清，四通沒(méi)有現(xiàn)代企業(yè)制度的組織框架，四通集團(tuán)的總裁從加盟到執(zhí)掌，經(jīng)歷了四通集團(tuán)高層的三次大分裂，而每次分裂均起因于產(chǎn)權(quán)這個(gè)核心問(wèn)題。（2）四通進(jìn)行過(guò)幾次比較大的改制，但最終都以失敗而告終，只是通過(guò)MBO模式，才能實(shí)現(xiàn)由“共享共有”到“按股份共有”和解決“智慧資本”等問(wèn)題。（3）內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)不合理；管理規(guī)范化的水平較低；管理層老齡化，改革和創(chuàng)新激情降低。（4）企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)不合理；核心競(jìng)爭(zhēng)力不強(qiáng)，企業(yè)發(fā)展空間較小。（5）四通在發(fā)展戰(zhàn)略上面臨巨大的困難，這使得MBO收購(gòu)成為現(xiàn)實(shí)。3 3. . MBO MBO操作模式最終解決了哪些問(wèn)題？操作模式最終解決了哪些問(wèn)題？（1）四通成功的進(jìn)行了改制，產(chǎn)權(quán)不清 的問(wèn)題得到一定程度的解決，但存量問(wèn)題仍然存在。（2）實(shí)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)重組、產(chǎn)業(yè)重組、機(jī)制重組三位一體的戰(zhàn)略目標(biāo)，實(shí)現(xiàn)所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)的合一。（3）解決了代理成本問(wèn)題，通過(guò)管理層的收購(gòu)，對(duì)買(mǎi)方而言可減少代理成本問(wèn)題，解決股東財(cái)富最大化與管理者個(gè)人效用最大化，有效約束和激勵(lì)管理者。（4）逐步鏟除了產(chǎn)權(quán)不清帶來(lái)的問(wèn)題，讓所有者真正到位，以實(shí)現(xiàn)對(duì)企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展的深層次激勵(lì)與最終約束，激發(fā)企業(yè)充分發(fā)揮管理才能，增強(qiáng)了企業(yè)的凝聚力。（5）建立了科學(xué)的 內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，為實(shí)現(xiàn)管理層年輕