止盈未至，仍可看多——信用周觀點(diǎn)202412152n信用周觀點(diǎn)：止盈未至，仍可看多n靜態(tài)票息與綜合策略n信用債板塊與擇券觀察n信用債市場熱度觀測n超長期信用債品種觀察n風(fēng)險(xiǎn)提示研究前提：當(dāng)前信用債票息保護(hù)不足，擇時重于擇券，對止盈點(diǎn)位的判斷非常重要。綜合觀點(diǎn)：權(quán)益大漲+政策發(fā)力預(yù)期引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)偏好反轉(zhuǎn)+理財(cái)贖回行為擾動會對信用債市場造成較大負(fù)面沖擊；結(jié)合近期市場熱度很高，調(diào)整不必?fù)?dān)憂，信用債距離止盈點(diǎn)仍有10-30BP空間，仍建議挖掘，不急于止盈。1、利差保護(hù)充足：當(dāng)前利率品種打開了收益率下行空間，未來信用債整體跟隨趨勢確定；從各類信用品種減OMO的利差來看，當(dāng)前1-5年的銀行二永、城投品種向極限點(diǎn)位看基本都有10-30BP的空間，尚未出現(xiàn)止盈信號。2、降息預(yù)期疊加：在“適度寬松”的貨幣政策定調(diào)下，未來降息隨時可能觸發(fā)，到明年年中若觸發(fā)30BP的降息，則信用債各品種收益率下行空間可算至40-50BP，仍有很大做多空間。3、權(quán)益擾動有限：9月底的二永債大跌行情是權(quán)益大漲所致，我們至明年3月維持權(quán)益箱體震蕩觀點(diǎn)，短期權(quán)益大漲→理財(cái)贖回→基金拋售→信用大跌的鏈條暫不必?fù)?dān)憂。信用各版塊建議——1、低風(fēng)險(xiǎn)偏好:大行二永距離止盈位還有20bp，建議優(yōu)選3-5年；股份行如民生、渤海利差壓縮空間更足。2、中等風(fēng)險(xiǎn)偏好:中小行二永如江南農(nóng)商行、泰隆等仍有較好性價(jià)比；國企地產(chǎn)債如首開建發(fā)等也價(jià)值較好3、高風(fēng)險(xiǎn)偏好:低等級弱城投拉久期到5年，票息保護(hù)足，且大概率能獲得一定資本利得；超長期信用債品種挖掘。3風(fēng)險(xiǎn)提示：城投債統(tǒng)計(jì)口徑差異可能導(dǎo)致結(jié)果出現(xiàn)偏差；化債政策出現(xiàn)重大變動；發(fā)行主體相關(guān)期限收益率數(shù)據(jù)采用插值法進(jìn)行擬合，與實(shí)際收益率水平可能存在一定偏差；樣本數(shù)據(jù)無法代表整體。34政策利率定期存款回購利率存單商業(yè)銀行普通債商業(yè)銀行二級資本債商業(yè)銀行永續(xù)債城投債OMO7DMLFLPR5YR007DR007AAAAA-AAA1Y3Y5YAAA-1Y3Y5YAAA-1Y3Y5YAAA1Y3Y5YAA-1Y3Y5Y1Y3Y5Y1Y3Y5Y7Y10Y30Y10Y2023/12/292024/1/312024/2/292024/3/72024/3/292024/4/232024/4/302024/5/312024/6/282024/7/312024/8/52024/8/302024/9/242024/9/302024/10/312024/11/292024/12/62024/12/02.022.072.342.072.022.342.002.232.082.292.402.532.562.831.882.192.292.422.432.651.792.102.222.342.342.461.762.092.202.302.282.431.722.032.202.322.292.461.661.952.062.202.232.421.691.982.152.282.302.541.641.942.092.252.292.561.541.801.982.102.212.431.421.711.851.992.152.381.391.671.811.972.142.341.491.671.852.082.172.371.421.521.751.942.072.191.371.561.842.072.152.361.431.581.792.032.152.341.371.411.661.882.022.201.351.381.611.821.1.161.251.441.661.4.794.735.014.935.085.094.734.344.383.883.984.274.3083.994.254.094.204.614.694.514.364.093.783.913.743.814.202.402.332.012.102.072.912.742.612.582.492.352.392.352.272.102.002.422.642.782.372.512.642.232.372.472.242.352.452.232.402.491.992.142.202.152.312.342.062.202.301.972.062.151.881.952.031.992.072.141.911.982.072.052.132.221.942.152.271.821.942.121.721.832.012.652.853.002.502.662.772.322.492.612.342.502.562.352.522.622.062.222.322.222.392.492.122.252.422.012.132.231.922.022.151.871.982.092.052.172.262.012.092.182.212.332.432.092.262.371.952.082.191.852.022.111.781.892.002.752.943.052.582.722.662.382.562.502.382.572.492.402.582.512.082.262.222.242.442.372.142.292.312.012.162.161.922.042.061.882.002.012.062.202.172.052.142.102.252.382.252.132.332.451.972.132.241.862.032.171.791.912.072.803.033.262.522.642.802.322.532.672.352.552.642.352.582.672.082.272.412.212.402.572.062.252.402.032.192.281.942.062.131.912.012.082.082.192.282.052.142.202.182.322.382.112.302.441.982.052.231.851.962.093.144.815.942.784.215.502.603.684.982.613.524.802.713.404.312.443.044.002.523.193.982.312.813.662.262.613.242.132.412.842.102.352.752.402.602.942.392.723.172.612.963.382.773.013.742.352.813.672.162.683.492.082.533.383.952.33.852-50-303.60-60年初至今-35-45-45-33-116-92-104-96-87-78-83-5552-76-91-78-88-90-87-96-100-97-103-98-102-115-128-106-228-256周度變化----19-13-18-16-18-16525-11-10-7-12-11-7-12-10-8-15-11OMO利差①050210-4005--50283950294157283748Min-OMO利差②剩余空間①-②------2638-37-260203444----13922242828393043208317383967中債城投債到期收益率(AA+):3年中債中債商業(yè)銀行無固定期限資本債(行權(quán))收益率曲線(AA+):3年中債鋼鐵行業(yè)債券到期收益率曲線(AA+):3年中債煤炭行業(yè)債券到期收益率曲線(AA+):3年2債煤炭AA+AAAAA+AA+AA+AA+AAAAA+AAAAA+889二永債流動性較好，當(dāng)市場調(diào)整時9AAAAA+AAAAA+AAA-AA+AAA-AA+212.8 12.6 12.3 14.2 14.9 12.1 九月底系列政策釋放，以924政策公布時間點(diǎn)為節(jié)點(diǎn)，權(quán)益大漲債市大跌。歷史總結(jié)：權(quán)益市場大漲→理財(cái)贖回→信用債市場調(diào)整，未來信用研究需要參考權(quán)益市場是否有特別超預(yù)期的行情導(dǎo)致股未來看到什么樣的政策，會比較超預(yù)期？幣寬松定調(diào)驅(qū)動當(dāng)日收益率進(jìn)一步下近期的寬松政策市場已經(jīng)有一定預(yù)期，未帶來權(quán)益市場大漲，進(jìn)而信用債未進(jìn)入調(diào)整階段。至明年3月份權(quán)益市場大概率維持箱體震蕩，信用債大概率無虞，將會跟隨利率債同步收益率下板塊主體名稱主體評隱含評存續(xù)債券余額1Y期收益率12131Y期收益率3Y期收益率12133Y期收益率變化5Y期收益率12135Y期收益率板塊主體名稱主體評隱含評存續(xù)債券余額1Y期收益率12131Y期收益率3Y期收益率12133Y期收益率變化云南省投資控股集團(tuán)有限公司天津城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資集團(tuán)有限公司AAAAAAAA(2)AA47002.752.752.333.263.262.80-11-10地產(chǎn)廣州珠江實(shí)業(yè)集團(tuán)有限公司珠海華發(fā)實(shí)業(yè)股份有限公司北京首都開發(fā)股份有限公司建發(fā)房地產(chǎn)集團(tuán)有限公司AAAAAAAAAAAAAAAAAAAA+2043766503012.082.252.372.30-112.962.822.812.59-11-10城投河南航空港投資集團(tuán)有限公司青島城市建設(shè)投資(集團(tuán))有限責(zé)任公司湖北省聯(lián)合發(fā)展投資集團(tuán)有限公司西安高新控股有限公司吉林省高速公路集團(tuán)有限公司AAAAAAAAAAAAAAAAA(2)AA+AAAA(2)AA(2)7037665666374112.102.062.362.00-162.442.042.302.872.16-102.672.502.472.402.25-16-10保利置業(yè)集團(tuán)有限公司中國鐵建房地產(chǎn)集團(tuán)有限公司AAAAAAAA+AA+2163982.082.062.442.13-12央企中國節(jié)能環(huán)保集團(tuán)有限公司AAAAA+314-10中國東方資產(chǎn)管理股份有限公司遠(yuǎn)東國際融資租賃有限公司山東宏橋新型材料有限公司海爾集團(tuán)(青島)金盈控股有限公司平安國際融資租賃有限公司AAAAAAAA+AAAAAAAAA-AAAAAAAA+6782.542.332.102.05-10-11---15--103.363.362.76-2.812.81渤海銀行股份有限公司AAAAA+28902.13--2.70冀中能源集團(tuán)有限責(zé)任公司AAAAA2942.362.90中國民生銀行股份有限公司AAAAAA-94242.152.15-122.402.40-12晉能控股煤業(yè)集團(tuán)有限公司華陽新材料科技集團(tuán)有限公司AAAAAAAAAA8653162.212.18-11銀行成都農(nóng)村商業(yè)銀行股份有限公司AAAAA+975----2.252.25煤炭山西潞安礦業(yè)(集團(tuán))有限責(zé)任公司晉能控股電力集團(tuán)有限公司AAAAAAAAAA597----中國工商銀行股份有限公司天津銀行股份有限公司AAAAAAAAAAA+19015--2.63-122.022.02--11-陜西煤業(yè)化工集團(tuán)有限責(zé)任公司兗礦能源集團(tuán)股份有限公司AAAAAAAA+AA+522-10鋼鐵河鋼集團(tuán)有限公司首鋼集團(tuán)有限公司山東鋼鐵集團(tuán)有限公司AAAAAAAAAAA+AA+AA9337404432.022.032.292.29-10-10--誠通15Y、30Y債券收益率及期限利差變化（15年期收益率30年期收益率利差(右)50城投債統(tǒng)計(jì)口徑差異可能導(dǎo)致結(jié)果出現(xiàn)偏差；化債政策出現(xiàn)重大變動；發(fā)行主體相關(guān)期限收益率數(shù)據(jù)以報(bào)告日后的6個月內(nèi)，行業(yè)指數(shù)相對于滬深300指數(shù)的漲跌幅為標(biāo)準(zhǔn)，定義如下：1、看好：行業(yè)指數(shù)相對于滬深300指數(shù)表現(xiàn)＋10%以上；2、中性：行業(yè)指數(shù)相對于滬深300指數(shù)表現(xiàn)－10%10%以上；3、看淡：行業(yè)指數(shù)相對于滬深300指數(shù)表現(xiàn)－10%以下。我們在此提醒您，不同證券研究機(jī)構(gòu)采用不同的評級術(shù)語及評級標(biāo)準(zhǔn)。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重。建議：投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實(shí)際情況，比如當(dāng)前的持倉結(jié)構(gòu)以及其他需要考慮的因素。投資者不應(yīng)僅僅依靠投資評級來推斷結(jié)論本報(bào)告由浙商證券股份有限公司（已具備中國證監(jiān)會批復(fù)的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，經(jīng)營許可證編號為：Z39833000）制作。本報(bào)告中的信息均來源于我們認(rèn)為可靠的已公開資料，但浙