zhengtaobj@.SAC編號:S1440524060004發(fā)布日期：2025年7月20日本報告由中信建投證券股份有限公司在中華人民共和國（僅為本報告目的，不包括香港、澳門、臺灣）提供。在遵守適用的法律法規(guī)市、技術(shù)突破實現(xiàn)license-out可能的催倍以上的漲幅；部分業(yè)績高增長的低估值龍頭器械公司年初至今亦有較好表現(xiàn)。映射到A股醫(yī)療器械投資，我們亦看好器械集同時創(chuàng)新能力快速提升，中國資產(chǎn)出海數(shù)量也持注的是藥品和耗材集采政策優(yōu)化、多元化支付及醫(yī)療服務(wù)價格改革。②制藥產(chǎn)業(yè)鏈：集采優(yōu)化、積極創(chuàng)新轉(zhuǎn)型，關(guān)注供應(yīng)鏈安全。③器械：看好進口替代和并購整合機會，積極關(guān)注AI和腦機接口等新技術(shù)方向。④關(guān)注中藥、藥店、流通、醫(yī)療服務(wù)及疫苗等行業(yè)經(jīng)營觸底回升節(jié)奏及長期轉(zhuǎn)型升級方向。開拓于外：把握節(jié)奏與路徑，積極開拓海外市場。①創(chuàng)新藥：中國創(chuàng)新閃耀國際舞臺，產(chǎn)業(yè)趨勢持續(xù)強化。②制藥上游及生命科學(xué)：積極開拓海外市場，尋求第二增長曲線。③原料藥：關(guān)稅擾動短期有限，關(guān)注行業(yè)轉(zhuǎn)型機遇。④器械國際化：堅定看好225年下半年投資展望：繼續(xù)尋找新增量及行業(yè)整合機會。展望2025年下創(chuàng)新主線：全球流動性有望繼續(xù)改善，對創(chuàng)新類資產(chǎn)的定價較為有利；國家政策鼓勵行業(yè)創(chuàng)新；同時建議積極關(guān)注前沿技術(shù)的發(fā)展。創(chuàng)新藥及制藥企業(yè)（雙抗及多抗、TCE、核藥等）、器械（AI、腦機接口等）相關(guān)公司包括：恒瑞醫(yī)藥、信達生物、康方生物、百濟神州、科倫藥業(yè)、科倫博泰、和黃醫(yī)藥、中國生物制藥、海思科、信立泰、恩華藥業(yè)、澤璟制藥；器械領(lǐng)域的相關(guān)公司包括聯(lián)影醫(yī)療、萬東醫(yī)療、金域醫(yī)學(xué)、迪安診斷等；出海主線：中國醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)逐步具備全球競爭力，長期看醫(yī)藥行業(yè)有望走出全球性挑戰(zhàn)有充分預(yù)期，這必定是一個長期而曲折的過程。代表性的細(xì)分行業(yè)是創(chuàng)新藥和器械公司，對公司產(chǎn)品及團隊國際競爭力的評估是最核心的選股依據(jù)。創(chuàng)新藥領(lǐng)域包括有重磅品種license-out潛力的公司，器械領(lǐng)調(diào)整較為充分，全球投融資恢復(fù)有望推動全球客戶需求逐風(fēng)險提示：藥械招采及控費政策嚴(yán)于預(yù)期、行業(yè)競爭激烈程度強于預(yù)期、創(chuàng)新藥及器械審批進度不及預(yù)期，外部環(huán)境變化難3看好部分港股龍頭公司發(fā)展?jié)摿春貌糠指酃升堫^公司發(fā)展?jié)摿春貌糠指酃善餍谍堫^的長期投資機會：1）港股器械整體創(chuàng)新屬性較強，部分企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)品具有l(wèi)icense-out可能。部分產(chǎn)品有望引領(lǐng)國產(chǎn)替代進程，部分產(chǎn)品具有國際競爭力，具備國際化拓展?jié)摿Γㄈ鏻icense-out的可能，部分相關(guān)公司我們在2025年中期策略報告中進行了梳理）。頭公司的業(yè)績確定性和估值有望逐步修復(fù)。當(dāng)前我們看好春立醫(yī)療、愛康醫(yī)療、歸創(chuàng)通橋、微創(chuàng)醫(yī)療、沛嘉醫(yī)療、康基醫(yī)療、先44港股器械整體創(chuàng)新性較強，多數(shù)器械公司估值修復(fù)港股器械整體創(chuàng)新性較強，多數(shù)器械公司估值修復(fù)堃博醫(yī)療-B創(chuàng)新驅(qū)動/新品上市百心安-B創(chuàng)新驅(qū)動/新品上市健世科技-B創(chuàng)新驅(qū)動/新品上市先瑞達醫(yī)療-B創(chuàng)新驅(qū)動/新品上市心瑋醫(yī)療-B創(chuàng)新驅(qū)動/新品上市沛嘉醫(yī)療-B創(chuàng)新驅(qū)動/新品上市微創(chuàng)機器人-B機器人賽道/器械出海歸創(chuàng)通橋集采受益，業(yè)績高增長春立醫(yī)療集采出清，海外業(yè)務(wù)高增長心通醫(yī)療-B創(chuàng)新器械估值修復(fù)華檢醫(yī)療創(chuàng)新驅(qū)動/新品上市微創(chuàng)腦科學(xué)創(chuàng)新驅(qū)動/新品上市威高股份今年以來多次披露股份回購康基醫(yī)療集采政策優(yōu)化，布局機器人心泰醫(yī)療23和24年業(yè)績高增長微創(chuàng)醫(yī)療股權(quán)變更和業(yè)績扭虧預(yù)期先健科技創(chuàng)新驅(qū)動/新品上市愛康醫(yī)療利潤驅(qū)動/器械出海昊海生物科技-業(yè)聚醫(yī)療-鷹瞳科技-B-微泰醫(yī)療-B-時代天使-瑛泰醫(yī)療-康灃生物-B-啟明醫(yī)療-B-6************港股器械整體創(chuàng)新性較強，多數(shù)器械公司估值修復(fù)港股器械整體創(chuàng)新性較強，多數(shù)器械公司估值修復(fù)初至今漲幅72.46%，醫(yī)藥公司的整體表現(xiàn)顯著優(yōu)于港股大盤走勢，我們預(yù)計主要由于行業(yè)政策紅利的持續(xù)催化、創(chuàng)新藥和創(chuàng)新器械技術(shù)的持續(xù)突破、以創(chuàng)新藥為代表的醫(yī)藥公司出海進程加快等因素的持續(xù)催化所致。創(chuàng)新產(chǎn)品上市/技術(shù)突破的18A器械公司年初至今有翻倍以上的漲幅。堃博醫(yī)療、百心安、健世科技、先瑞達醫(yī)療、心瑋醫(yī)療、過1000萬元。例如堃博醫(yī)療自主研發(fā)的全球首款經(jīng)自然腔道一次性使用肺部射頻消融導(dǎo)管于25年4月獲批上市并開始商業(yè)化；百心安的RDN產(chǎn)品于25年2月上市并實現(xiàn)商業(yè)化等。華檢醫(yī)療、微創(chuàng)腦科學(xué)、康基醫(yī)療、先健科技、威高股份等公司也有相對較好的表現(xiàn)。多數(shù)公司在各自細(xì)分領(lǐng)域都有較為創(chuàng)新的產(chǎn)品上市實現(xiàn)商業(yè)化或者在研產(chǎn)品取得了一定的突破，股價走勢也有利潤端處于快速變化、趨勢向好的公司年初至今有較好表現(xiàn)。歸創(chuàng)通橋、春立醫(yī)療、心通醫(yī)療、心泰醫(yī)療、微創(chuàng)醫(yī)療等公司代表性的公司分別為：歸創(chuàng)通橋25年利潤端增速不低于50%，利潤體量達到1.5億人民幣；微創(chuàng)醫(yī)療25年利潤端虧損有望從24對于有一定利潤體量，但業(yè)績增速相對穩(wěn)健的公司年初至今表現(xiàn)較為平穩(wěn)。以業(yè)聚醫(yī)療、時代天使等為代表的部分有收入有港股醫(yī)療器械與A股醫(yī)療器械公司的映射看好器械創(chuàng)新、國際化發(fā)展前景，以及器械集采政策優(yōu)化背景下的估值修復(fù)看好器械創(chuàng)新、國際化發(fā)展前景，以及器械集采政策優(yōu)化背景下的估值修復(fù)港股醫(yī)療器械個股年初至今表現(xiàn)較好，主要由于行業(yè)政策紅利的持續(xù)催化、創(chuàng)新器械技術(shù)的持續(xù)突破、部分公司出海進程加快等因素的持續(xù)催化所致。映射至A股醫(yī)療器械行業(yè)，我們預(yù)計從創(chuàng)新器械技術(shù)突破、國際業(yè)務(wù)空間大、業(yè)績拐點趨勢等角度也可以挖掘出較多投資機會，我們建議關(guān)注以下方向：器械創(chuàng)新能力強，具備國際競爭力：邁瑞醫(yī)療、聯(lián)影醫(yī)療等估值或市值處于歷史相對低位，耗材集采出清逐步迎來拐點，國際業(yè)務(wù)值得期待：春立醫(yī)療、三友醫(yī)療、愛康醫(yī)療、樂普醫(yī)療等創(chuàng)新產(chǎn)品實現(xiàn)技術(shù)突破、上市放量催化：惠泰醫(yī)療、微電生理、賽諾醫(yī)療、澳華內(nèi)鏡、開立醫(yī)療等器械集采政策優(yōu)化，業(yè)績和估值有望修復(fù)：心脈醫(yī)療、南微醫(yī)學(xué)等此外，我們看好醫(yī)療設(shè)備上游逐步迎來業(yè)績拐點的美好醫(yī)療、奕瑞科技等微創(chuàng)醫(yī)療：平臺型醫(yī)療器械公司，公司扭虧為盈在即平臺化研發(fā)實力持續(xù)凸顯，海內(nèi)外產(chǎn)品注冊穩(wěn)步推進。2024年微創(chuàng)醫(yī)療及聯(lián)營公司共有5司及聯(lián)營公司共有4款產(chǎn)品獲得美國FDA注冊認(rèn)證，18款產(chǎn)品獲得歐盟CE注冊認(rèn)證，累計在海外43個國家和地區(qū)獲得249項首次注冊證。作為平臺型創(chuàng)新醫(yī)療器械企業(yè)，公司在依托并購+自有品牌加速出海，海外業(yè)務(wù)占比近同比下滑7.5%之外，歐洲、亞洲（除中國）、南美和其他地區(qū)均有較好的業(yè)績表現(xiàn)，營收分別同比增長10.5%、23.6%、46.5%和43.2%。2024年公司自有產(chǎn)品出海實現(xiàn)收入0.96億美元，同比大幅增長85%（剔除匯率影響公司自有品牌產(chǎn)品出海收2025年下半年扭虧為盈在即，看好公司長期發(fā)展?jié)摿Α６唐趤砜磭鴥?nèi)集采以及合規(guī)要求提升等業(yè)績不利因素有望逐步邊際改善，隨司25年下半年有望實現(xiàn)近些年來首次半年報業(yè)績扭虧為盈，全年虧損大幅收窄并有望在26年實現(xiàn)全年扭虧為盈并進入到持續(xù)的利潤釋放階段。長期來看，公司集團化、多元化、全球化的戰(zhàn)略可以幫助集團有效地整合技術(shù)資源和渠道優(yōu)勢，縮短在研產(chǎn)品的研發(fā)周神經(jīng)、外周產(chǎn)品線豐富，有望受益于國產(chǎn)替代實現(xiàn)份額快速提升神經(jīng)、外周產(chǎn)品線豐富，有望受益于國產(chǎn)替代實現(xiàn)份額快速提升優(yōu)異的產(chǎn)品性能、優(yōu)良的售后服務(wù)、國產(chǎn)制造的成本優(yōu)勢、豐富的集采參與經(jīng)驗加速了國產(chǎn)替代的進程。如2023年河北牽頭的三明采購聯(lián)盟拜疆、南非、多米尼加、厄瓜多爾等歐洲、南美、非洲及中東國家及地區(qū)。公司持續(xù)開展外周血管支架、外周藥物洗脫血管支架海外地區(qū)上市后臨床試驗，同時積極參與多個海外高水平學(xué)術(shù)會議，提升公司在海外市場的品牌影響力和認(rèn)可神經(jīng)、外周產(chǎn)品線豐富，有望受益于國產(chǎn)替代實現(xiàn)份額快速提升神經(jīng)、外周產(chǎn)品線豐富，有望受益于國產(chǎn)替代實現(xiàn)份額快速提升上市，8款產(chǎn)品取得歐盟CE認(rèn)證，更有多款產(chǎn)品在德國、英國等國家及地區(qū)獲得上市批準(zhǔn)。在神經(jīng)介入領(lǐng)域，自膨顱內(nèi)支架有2025年上市；自膨顱內(nèi)載藥支架、液體栓塞劑有望于2026年上市；椎動脈藥物支架、頸動脈藥物支架有望于2027年上市。在外周介入領(lǐng)域，公司合作開發(fā)的外周血管內(nèi)光學(xué)相干斷層成像定向斑塊切除導(dǎo)管、外周血管內(nèi)光學(xué)相干斷層成像慢性完全閉塞病變開通導(dǎo)管獲得NMPA“創(chuàng)新醫(yī)療器械”認(rèn)定，有望于2025年年內(nèi)上市；外周膝下藥球、外周血栓抽吸導(dǎo)管也有望于今年年內(nèi)上市；2026年公神經(jīng)介入+外周介入雙輪驅(qū)動，看好公司長期發(fā)展。公司在神經(jīng)及外周介入領(lǐng)域產(chǎn)品管線豐富，多款創(chuàng)新產(chǎn)品有望陸續(xù)獲批，在集采加速國產(chǎn)替代的背景下，公司收入有望保持快速增長，疊加公司管理經(jīng)營效率的持續(xù)改善，公司盈利能力有望持續(xù)提升。公司在手資金充裕，截至24年底，公司在手現(xiàn)金約為25億元。我們預(yù)計2025-2027年公司營業(yè)收入為微創(chuàng)腦科學(xué)：國產(chǎn)神經(jīng)介入龍頭，海外業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼營收體量最大的國產(chǎn)神經(jīng)介入公司，海外業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼營收體量最大的國產(chǎn)神經(jīng)介入公司，海外業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼微創(chuàng)腦科學(xué)是國產(chǎn)神經(jīng)介入龍頭企業(yè)，核心產(chǎn)品密網(wǎng)支架市占率高。卒中、腦動脈粥樣硬化狹窄，急性缺血性腦卒中以及通路類產(chǎn)品四大領(lǐng)域。截至2025年4月，微創(chuàng)腦科學(xué)累積共有25款產(chǎn)品獲批以及11款在研產(chǎn)品。公司主要產(chǎn)品包括NUMEN彈簧圈栓塞系統(tǒng)、Tubridge血流導(dǎo)向密網(wǎng)支架（國內(nèi)首個獲批的國產(chǎn)血流導(dǎo)向密網(wǎng)支架）、APOLLO顱內(nèi)動脈支架系統(tǒng)（全球首個獲批用于治療顱內(nèi)動脈粥樣硬化疾病的支架）等。2020年，Tubridge取導(dǎo)向密網(wǎng)支架44%的份額（按銷量APOLLO取得中國顱內(nèi)支架市場47%的份額（按銷量）。截至2024年底，公司產(chǎn)品目前已經(jīng)務(wù)收入體量超過其他醫(yī)療器械上市公司的神在研產(chǎn)品豐富，多款重要產(chǎn)品預(yù)計年內(nèi)獲批。截至2025年4月，微創(chuàng)腦科學(xué)累積共有25款產(chǎn)品獲批以及11款在研產(chǎn)品，其中賬上現(xiàn)金充裕，介入式腦機接口技術(shù)對標(biāo)賬上現(xiàn)金充裕，介入式腦機接口技術(shù)對標(biāo)Synchron公司前瞻性布局腦機接口業(yè)務(wù)，合作南開大學(xué)段峰團隊，完成全球首例介入式腦機傳感器取出試驗。布局介入式腦機接口的美國Synchron公司此前宣布將與蘋果的BCIHID協(xié)議集成，未來植入Synchron腦機接口的用戶可以直接用他們的思想控制iPhone、iPad和AppleVisionPro。港股心瑋醫(yī)療的介入式腦機接口系統(tǒng)與Snychron的腦機接口設(shè)計有部分相似性，均為介入式腦機接大學(xué)段峰團隊等合作，完成我國首次介入式腦機接口動物實驗、全球首例非人靈長類動物（猴）介入式腦機接口試驗、全球首例介入式腦機接口傳感器血管內(nèi)取出試驗。2022年6月25日式腦機接口動物實驗，電極支架被植入羊腦，并成功采集到腦電信號，驗證了介入式腦國產(chǎn)神經(jīng)介入龍頭企業(yè)之一，前瞻性布局腦機接口領(lǐng)域。公司是國產(chǎn)神經(jīng)介入行業(yè)龍頭企業(yè)之一，已基本完成出血、缺血和狹窄領(lǐng)截止2024年底，公司擁有在手現(xiàn)金7.22億元（含理先健科技：結(jié)構(gòu)心及外周介入行業(yè)龍頭，創(chuàng)新產(chǎn)品進入收獲期主動脈創(chuàng)新產(chǎn)品陸續(xù)獲批，鐵基可降解支架有望引領(lǐng)行業(yè)變革主動脈創(chuàng)新產(chǎn)品陸續(xù)獲批，鐵基可降解支架有望引領(lǐng)行業(yè)變革結(jié)構(gòu)心及外周行業(yè)龍頭，在研管線豐富。先健科技是國內(nèi)結(jié)構(gòu)性心臟病及外周介入領(lǐng)域龍頭公司。在結(jié)構(gòu)心領(lǐng)域，公司的收入主要家和地區(qū)，份額有望持續(xù)提升；左心耳封堵器領(lǐng)域全球及國內(nèi)市場份額主要由波科主導(dǎo)，公司有望在國內(nèi)加速國產(chǎn)替代。在外周介分支重建系統(tǒng)（煙囪型）獲得NMPA批準(zhǔn)，采用“自適應(yīng)裙邊”設(shè)計主動防漏，術(shù)后3年隨訪內(nèi)漏率2.80%，術(shù)后1年分支通暢率達98.58%，即刻技術(shù)成功率達99.33%，術(shù)后1年患者生存率98.00%。2）2025年5月，公司研發(fā)的主動脈原位開窗分支重建產(chǎn)品獲得40%主動脈創(chuàng)新產(chǎn)品陸續(xù)獲批，鐵基可降解支架有望引領(lǐng)行業(yè)變革主動脈創(chuàng)新產(chǎn)品陸續(xù)獲批，鐵基可降解支架有望引領(lǐng)行業(yè)變革有望獲批。鐵基支架相比高分子材料的可降解支架具有支架壁薄(55~65μm)、支撐力強、適應(yīng)癥廣、操作便利等優(yōu)勢。能夠在2年時一家同時擁有介電三維標(biāo)測技術(shù)和納秒級脈沖電場消融技術(shù)的公司，其核心產(chǎn)品StarTrek?三維標(biāo)測平臺已于今年5月獲NMPA批準(zhǔn)上市，是國產(chǎn)首個基于介電成像技術(shù)的開放式三維介電標(biāo)測平臺。納秒脈沖電場消融儀今年5月獲批進入“創(chuàng)新醫(yī)療器械特別審查程4000先瑞達醫(yī)療：憑借優(yōu)異的藥物涂層球囊技術(shù)，已經(jīng)和波士頓科學(xué)以介入無植入為理念，打造全身血管疾病治療方案以介入無植入為理念，打造全身血管疾病治療方案外周血管介入行業(yè)龍頭企業(yè)，橫向布局多個細(xì)分血管介入領(lǐng)域。公司2011年成立于北京，自創(chuàng)立以來，始終專注于血管介入領(lǐng)域，通過在血管外科（外周介入）領(lǐng)域積累的技術(shù)和市場領(lǐng)先優(yōu)勢，將產(chǎn)品管線布局橫向擴展至心內(nèi)科、腎臟科和神經(jīng)內(nèi)科。通過四大平臺技術(shù)，持續(xù)高效推進產(chǎn)品管線布局并實現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)。經(jīng)過多年的技術(shù)開發(fā)，公司打造了藥物涂層技術(shù)、抽吸技術(shù)、高分子材料技術(shù)以及射頻消融技術(shù)等四大技術(shù)平臺，持續(xù)高效的推進公司研發(fā)工作并實現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)，不斷完善公司產(chǎn)品管線布局。2024年公司7款新產(chǎn)品獲NMPA批準(zhǔn)上市，截至24年年底，公司累計擁有22款國內(nèi)商業(yè)化產(chǎn)品以及10款研發(fā)/臨床/注冊中的產(chǎn)品。同時公司不斷推進海外市場注冊推廣工作，截至24年底，公司產(chǎn)品累計覆蓋海外24個國家及先瑞達醫(yī)療：憑借優(yōu)異的藥物涂層球囊技術(shù)，已經(jīng)和波士頓科學(xué)擁有全球首款基于多中心對照臨床試驗結(jié)果獲批擁有全球首款基于多中心對照臨床試驗結(jié)果獲批的膝下DCB產(chǎn)品受外周藥球集采和市場競爭格局影響，公司近兩年營收增速利約6千萬，23年盈虧平衡，24年扣非歸母已經(jīng)恢復(fù)到接近22年的水平。我們預(yù)計2025年在多款產(chǎn)品商業(yè)化上市之后，公司營收有望恢復(fù)加徑更小且更曲折，并且病變部分經(jīng)常有嚴(yán)重鈣化，復(fù)雜的血管條件對DCB的規(guī)格、設(shè)計、強度及柔順性、治療有效性提出了更嚴(yán)格的要求。果顯示，DCB治療膝下血管狹窄6個月之后的通暢率達到75%，遠(yuǎn)高于普通球囊擴張28.3%的通暢率。產(chǎn)品于2020年12月份獲NM成為全球首款基于多中心隨機對照臨床試驗結(jié)果獲批的膝下DCB產(chǎn)品。先瑞達膝下DCB國內(nèi)多中心注冊臨床結(jié)果營收同比（%）扣非歸母凈利潤同比（%）4.04000先瑞達醫(yī)療：憑借優(yōu)異的藥物涂層球囊技術(shù)，已經(jīng)和波士頓科學(xué)與波科進行全方位戰(zhàn)略合作，覆蓋海內(nèi)外銷售、研發(fā)及生產(chǎn)與波科進行全方位戰(zhàn)略合作，覆蓋海內(nèi)外銷售、研發(fā)及生產(chǎn)波科收購先瑞達65%的股權(quán)，雙方形成深膝下藥球這一全球獨家產(chǎn)品在美國的臨床實驗。根據(jù)服務(wù)框架協(xié)議，在研發(fā)上雙方將為對方提供研發(fā)支持，共享研發(fā)和創(chuàng)新資源；雙方將為愛康醫(yī)療：3D打印骨科領(lǐng)跑者，后集采期聚焦研發(fā)、加速出海聚焦研發(fā)+積極出海，開啟后集采時代新征程聚焦研發(fā)+積極出海，開啟后集采時代新征程集采標(biāo)內(nèi)產(chǎn)品銷售進一步增長、海外業(yè)務(wù)延續(xù)高增長預(yù)期。在帶量采購政策推動下，進一步加速進口替代，公司產(chǎn)建立了海外銷售、海外商務(wù)、海外市場三線并行的管理架構(gòu)。24年公愛康醫(yī)療：3D打印骨科領(lǐng)跑者，后集采期聚焦研發(fā)、加速出海聚焦研發(fā)+積極出海，開啟后集采時代新征程聚焦研發(fā)+積極出海，開啟后集采時代新征程25年關(guān)節(jié)集采續(xù)約逐步執(zhí)行，公司業(yè)績有望實現(xiàn)主要產(chǎn)品（全陶髖關(guān)節(jié)、半陶髖關(guān)節(jié)、膝關(guān)節(jié)）中標(biāo)價格均有一定程度上漲，同時在醫(yī)療合規(guī)性邊際影響減弱后，骨科行業(yè)手術(shù)量有望逐漸回暖，公司收入利潤有望穩(wěn)定增長，但2024H1公司業(yè)績基數(shù)相對較高，預(yù)計2025年上下半年公有望帶動今年全年公司業(yè)務(wù)高增長。中長期來看，公司標(biāo)外創(chuàng)新人工關(guān)節(jié)產(chǎn)品布局逐漸豐富，有望快速放量并帶動公司整體關(guān)節(jié)業(yè)務(wù)市占率進一步提升；公司積極布局?jǐn)?shù)字骨科平臺（導(dǎo)航系統(tǒng)、手術(shù)機器人等）、骨生物材料，未來有望憑借較強的內(nèi)龍頭地位；海外市場上，隨著公司產(chǎn)品注冊和銷售體系逐漸完善，覆蓋區(qū)域和海外業(yè)務(wù)占比有望進一步提升，提升公司全球市場市占率。預(yù)計公司0086420脊柱創(chuàng)傷術(shù)其他產(chǎn)品春立醫(yī)療：關(guān)節(jié)行業(yè)龍頭，海外業(yè)務(wù)有望打開成長空間集采出清有望迎來業(yè)績拐點，海外業(yè)務(wù)保持快速增長集采出清有望迎來業(yè)績拐點，海外業(yè)務(wù)保持快速增長春立醫(yī)療是國內(nèi)領(lǐng)先的骨科器械公司，在關(guān)節(jié)領(lǐng)域具有較強產(chǎn)品力與市場份額優(yōu)勢。公司的關(guān)節(jié)假體產(chǎn)品涵蓋髖、膝、肩、肘四大人體關(guān)節(jié)，脊柱類植入產(chǎn)品為脊柱內(nèi)固定系統(tǒng)的全系列產(chǎn)品組合，同時積2024年公司實現(xiàn)收入8.06億元（-33.3%歸母凈利潤增加2.10個百分點。海外收入延續(xù)高增長趨勢，公司近年來積極拓展海外業(yè)務(wù)，持續(xù)加強團隊建設(shè)、加快海外取證速度、加強國外部分進口品牌產(chǎn)品的渠道利潤大幅壓縮，對經(jīng)銷商的吸引力降低，國產(chǎn)廠商的份額提升顯著。龍頭企業(yè)相比中小企業(yè)在生產(chǎn)制造、渠道物流、銷售推廣、研發(fā)能力等方面的規(guī)模化優(yōu)勢有望進一步凸顯，行業(yè)集中度預(yù)計將持續(xù)提升，國產(chǎn)龍頭有望獲得更大市場份展望Q2及全年，集采影響出清后公司有望迎來業(yè)績拐點。預(yù)計運動醫(yī)學(xué)集采及關(guān)節(jié)集采續(xù)約導(dǎo)致的渠道庫存調(diào)整影春立醫(yī)療：關(guān)節(jié)行業(yè)龍頭，海外業(yè)務(wù)有望打開成長空間集采出清有望迎來業(yè)績拐點，海外業(yè)務(wù)保持快速增長集采出清有望迎來業(yè)績拐點，海外業(yè)務(wù)保持快速增長450400040%4002500國產(chǎn)隱形正畸龍頭企業(yè)，出海打造第二增長曲線國產(chǎn)隱形正畸龍頭企業(yè)，出海打造第二增長曲線有望成為部分診所的第二選擇品牌。國際上越來越多的正畸醫(yī)生選擇時代天使，公司擁有高效優(yōu)質(zhì)的隱形矯治解決方案設(shè)計、完善且高質(zhì)量的物流服務(wù)、卓越的司已經(jīng)在中國積累了大量復(fù)雜案例的經(jīng)驗，這使得公司走向海等方面具備成本優(yōu)勢，同時預(yù)計產(chǎn)品在海外的交付周期不弱于隱適美。目前公司已經(jīng)在美國、歐洲、澳洲搭建本長期來看有助于提升公司成長為全球正畸龍頭企業(yè)的確定性。年隱形正畸行業(yè)增速仍受消費環(huán)境影響，公司國內(nèi)新增案例數(shù)昊海生科：眼科業(yè)務(wù)集采影響有望出清，醫(yī)美玻尿酸新產(chǎn)品放量眼科業(yè)務(wù)集采影響有望出清，醫(yī)美玻尿酸新產(chǎn)品放量可期眼科業(yè)務(wù)集采影響有望出清，醫(yī)美玻尿酸新產(chǎn)品放量可期眼科業(yè)務(wù)短期受集采等因素影響有所承壓，醫(yī)美玻尿酸業(yè)務(wù)延續(xù)高增長趨勢。公司布局眼科、醫(yī)美、骨科、防粘連及止血四大領(lǐng)域，醫(yī)美和眼科目前占比較高。公司加大產(chǎn)品推廣力度，醫(yī)美玻尿酸業(yè)務(wù)推廣順利，尤其是明星產(chǎn)品海魅快速放量，有望帶動玻尿酸產(chǎn)品組合收入持續(xù)增長；眼科人工晶狀體、眼科粘彈劑及骨科玻璃酸鈉注射液等產(chǎn)品處于新一輪的國家或省級集采實施階段，產(chǎn)品銷售價格有所下降，短期出現(xiàn)階段性承壓。2024全年公醫(yī)美業(yè)務(wù)保持高增長，四代玻尿酸新產(chǎn)品開始市場推廣。2024年醫(yī)療美容與創(chuàng)面護理產(chǎn)品收入11.95億元（+13.08%其中玻尿酸產(chǎn)品收入7.42億元品“海魅月白”也開始貢獻收入增量，在新產(chǎn)品帶動下，公司第一代和第二代玻尿酸產(chǎn)品收入也實現(xiàn)一定幅度的增長。人表皮生長因子產(chǎn)品應(yīng)用科室從傳統(tǒng)的燒傷科、皮膚科拓展到兒科、腫瘤、口腔、普通外科、婦產(chǎn)科、內(nèi)分泌科、消化科等多科室；射邁“EndymedPro”高頻皮膚治療儀及Intensif人工晶狀體產(chǎn)品雖在銷量方面實現(xiàn)了一定的增長，特別是中端的預(yù)裝類非球面產(chǎn)品以及高端的區(qū)域折射雙焦點產(chǎn)品的銷量分別較上年同期增長137%和了階段性的收入下降，但“邁兒康myOK”和“童享”品牌產(chǎn)品憑借更高透氧率的材料、更先進的設(shè)計理念，處方片銷量分別較上年度增長31.45%和科粘彈劑產(chǎn)品集采影響有望逐漸出清，并借助產(chǎn)品及渠道優(yōu)勢進一步提升市占率，帶動整體眼科板塊實現(xiàn)穩(wěn)健增長。公司“海魅”玻尿酸持續(xù)放量、“海魅月白”開始貢獻收入增量，全年有望帶動玻尿酸產(chǎn)品組合整體向上、拉動公司整體業(yè)務(wù)實現(xiàn)穩(wěn)健增長。中長期來看，公司積極推進在研項目，著重擴充眼科和醫(yī)美創(chuàng)新產(chǎn)品，未來有望持續(xù)鞏固行業(yè)優(yōu)勢地位。我們預(yù)測2025-2027年，公司營業(yè)收入分別為31.20、35.45和3微泰醫(yī)療：糖尿病器械產(chǎn)品線完善，CGM有望迎來放量貼敷式胰島素泵與貼敷式胰島素泵與CGM產(chǎn)品組合布局，人工胰腺產(chǎn)品有望獲批公司聚焦糖尿病器械，核心產(chǎn)品有望快速放量。微泰醫(yī)療是全球唯一一家同時擁有獲批上市的貼敷式胰島素泵和免校準(zhǔn)持續(xù)血糖監(jiān)測系統(tǒng)（CGM）的公司。公司的胰島素泵產(chǎn)品Equil于2017年在歐洲和中國獲批上市。CGM產(chǎn)品AiDEXG7于2020年、2021年在C微泰醫(yī)療產(chǎn)品管線微泰醫(yī)療產(chǎn)品管線CGM持續(xù)迭代，二代產(chǎn)品性能顯著提升。公司研發(fā)的第二代CGM產(chǎn)品AiDEXX于2024年2月獲得NMPA注冊批準(zhǔn)，2024年9月獲得歐盟CE認(rèn)證（海外型號為糖尿病患者基數(shù)大，CGM市場空間廣闊。糖尿病是全球最為流行的慢性病之一，2019年中國糖尿病患降低并發(fā)癥發(fā)生率。2020年全球CGM市場規(guī)模約57億美元，德康及雅培兩家公司合計份額超過70%。2022年國內(nèi)CGM市場規(guī)模約3億美元，國微泰醫(yī)療：糖尿病器械產(chǎn)品線完善，CGM有望迎來放量貼敷式胰島素泵與貼敷式胰島素泵與CGM產(chǎn)品組合布局，人工胰腺產(chǎn)品有望獲批糖尿病患者基數(shù)大，CGM市場空間廣闊。糖尿病是全球最為流行的慢性病之一，2019年中國糖尿病患者約1合計份額超過70%。2022年國內(nèi)CGM市場規(guī)模約3億美元，未來有望保持近20%增長，國內(nèi)市場雅培份額超過50%，國產(chǎn)廠商今年來閉環(huán)人工胰腺是糖尿病治療的理想解決方案，公司的人工胰腺產(chǎn)4000新產(chǎn)品持續(xù)迭代下公司有望逐步實現(xiàn)盈利，長期來看完善的產(chǎn)品布局有望助力公司成為全球糖尿病器械龍頭。短期來看，公司的二代CGM產(chǎn)品性能提升顯著，產(chǎn)品競爭力強，有望在國內(nèi)外實現(xiàn)快速放量，助力公司實現(xiàn)扭虧為盈。中長期來看，隨著閉環(huán)人工胰腺等產(chǎn)品陸續(xù)上市，公司有望4000202020212022400微創(chuàng)機器人：腔鏡機器人國內(nèi)龍頭，海外拓展亮眼微創(chuàng)機器人：切入手術(shù)機器人大賽道，快速商業(yè)化搶占性進行差異化競爭。2020年腔鏡機器人在中國的滲透率不及美國的1/20，骨科手術(shù)機器人也剛剛起步。受國產(chǎn)產(chǎn)品上市、配置微創(chuàng)機器人通過自研+對外合作成為國內(nèi)龍頭。公司布局腔鏡、骨科、泛血管、經(jīng)自然腔道和經(jīng)皮穿刺五大手術(shù)機器人“黃金賽微創(chuàng)機器人：腔鏡機器人國內(nèi)龍頭，海外拓展亮眼2025年上半年收入增長強勁，海外市場表現(xiàn)亮眼。公司7月17日發(fā)布自愿性公告，預(yù)計20海外銷售初見成效，看好公司國際化發(fā)展?jié)摿Α?023年12月，圖邁完成首個海外簽約。2024年5月，圖邁獲歐盟CE認(rèn)證母公司微創(chuàng)集團的海外渠道協(xié)同下，圖邁的國際化有望取得進一步發(fā)展。鴻鵠是目前首款且唯一一款同時于中國、巴西、澳大利亞及英國等手術(shù)機器人主要市場獲批上市的國產(chǎn)手術(shù)機器人。公司充分逐步拓展至覆蓋5大洲20多個國家，目前鴻鵠全球已累計獲得超四十臺銷售訂單，全球累鴻鵠在海外市場的進一步放量?？祷t(yī)療：微創(chuàng)外科手術(shù)器械龍頭，布局腔鏡機器人打開增長空間微創(chuàng)外科手術(shù)器械龍頭，布局腔鏡機器人打開增長空間微創(chuàng)外科手術(shù)器械龍頭，布局腔鏡機器人打開增長空間也在全國大部分地區(qū)實施集采。除穿刺器在集采地區(qū)采用非經(jīng)銷商模式外，其他產(chǎn)品仍維持經(jīng)銷商模式，預(yù)計對出廠價影響有限。隨投資的唯精醫(yī)療腔鏡機器人已經(jīng)獲批。公司通過投資唯精醫(yī)療，建立腹腔鏡手術(shù)機器人平臺。截至24年底，公司對唯精醫(yī)療持股達到約41.99%。唯精醫(yī)療四臂腔鏡機器人已于2025年Q2獲批NMPA注冊證，適應(yīng)癥覆蓋泌尿外科、婦科、普外科。未來依托康基醫(yī)療升趨勢，業(yè)績保持穩(wěn)健增長；中長期而言，隨著微創(chuàng)外科耗材產(chǎn)品線的持續(xù)擴充和腔鏡機器人業(yè)務(wù)的協(xié)國內(nèi)外國內(nèi)外RDN商業(yè)化同步推進，引領(lǐng)高血壓治療領(lǐng)域技術(shù)變革RDN降壓效果顯著且長期有效，術(shù)式操作簡單并發(fā)癥概率低，長期約有3.88億高血壓患者。目前高血壓治療以“藥物治療+生活方式干預(yù)“為主，但約有4800萬難治有效，術(shù)式操作簡單并發(fā)癥概率低，未來有望成為難治性高血壓患者治療的金標(biāo)準(zhǔn)。海外市場，RecorMedical和美敦力的RDN產(chǎn)品于2023年底相繼獲批FDA注冊并快速實現(xiàn)了商業(yè)化放量。國內(nèi)市場目前已有美敦力、百心安、信邁醫(yī)療、魅麗緯葉諾威全面負(fù)責(zé)百心安RDN產(chǎn)品在中國的商業(yè)化推廣。海外市場上，百心安和藍(lán)帆醫(yī)療旗下的藍(lán)帆柏盛國際達成在歐洲及其風(fēng)險提示風(fēng)險提示藥械招采及控費政策嚴(yán)于預(yù)期：若國內(nèi)器械集中采購范圍擴大、降價幅度超預(yù)期，行業(yè)競爭激烈程度強于預(yù)期：若行業(yè)出現(xiàn)同質(zhì)化產(chǎn)品供給過剩、新進入者加速涌創(chuàng)新藥及器械審批進度不及預(yù)期：創(chuàng)新器械審批過程中存在資料補充、審批流程變化等因素導(dǎo)致的審批周期延長等風(fēng)險。外部環(huán)境變化難以判斷：全球經(jīng)濟增速進一步放緩，可能影響下游需求，此外還需要考慮國際關(guān)系、氣候變化、通貨膨脹及匯率和利率等方面的風(fēng)險。賀菊穎：醫(yī)藥行業(yè)首席分析師，畢業(yè)于復(fù)旦大學(xué)，管理學(xué)碩士。10年醫(yī)藥行業(yè)研究經(jīng)驗，2017年加入中信建投。王在存wang