中國(guó)貨幣政策資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制的實(shí)證探究與優(yōu)化路徑一、引言1.1研究背景與意義1.1.1研究背景在當(dāng)今復(fù)雜多變的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，貨幣政策作為宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的重要手段，對(duì)國(guó)家經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定和發(fā)展起著舉足輕重的作用。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng)和金融市場(chǎng)的不斷深化，資產(chǎn)價(jià)格在經(jīng)濟(jì)體系中的地位日益凸顯，貨幣政策與資產(chǎn)價(jià)格之間的聯(lián)系也變得愈發(fā)緊密。近年來(lái)，我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展迅速，股票市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大，上市公司數(shù)量持續(xù)增加，股票價(jià)格的波動(dòng)不僅影響著投資者的財(cái)富狀況，還對(duì)企業(yè)的融資成本、投資決策以及整個(gè)金融體系的穩(wěn)定性產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。例如，在2015年的股災(zāi)中，股票價(jià)格的大幅下跌引發(fā)了市場(chǎng)恐慌，眾多投資者遭受巨大損失，金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)質(zhì)量也面臨嚴(yán)峻考驗(yàn)，進(jìn)而對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成了沖擊。房地產(chǎn)市場(chǎng)作為我國(guó)經(jīng)濟(jì)的重要支柱產(chǎn)業(yè)，房?jī)r(jià)的波動(dòng)同樣備受關(guān)注。房?jī)r(jià)的上漲或下跌不僅關(guān)系到居民的生活成本和財(cái)富分配，還會(huì)對(duì)上下游相關(guān)產(chǎn)業(yè)，如建筑、建材、家電等行業(yè)的發(fā)展產(chǎn)生重要影響。當(dāng)房?jī)r(jià)持續(xù)上漲時(shí)，可能會(huì)引發(fā)房地產(chǎn)泡沫，增加金融風(fēng)險(xiǎn)；而房?jī)r(jià)的過(guò)度下跌則可能導(dǎo)致房地產(chǎn)企業(yè)資金鏈斷裂，影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和就業(yè)。貨幣政策通過(guò)各種渠道影響資產(chǎn)價(jià)格，而資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)又反過(guò)來(lái)作用于貨幣政策的傳導(dǎo)和實(shí)施效果。貨幣政策的調(diào)整會(huì)改變市場(chǎng)利率水平，進(jìn)而影響資產(chǎn)的預(yù)期收益率和投資者的資金配置決策，最終導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格的變動(dòng)。當(dāng)央行降低利率時(shí)，債券、股票等資產(chǎn)的吸引力增加，投資者會(huì)增加對(duì)這些資產(chǎn)的需求，從而推動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格上漲。資產(chǎn)價(jià)格的變化也會(huì)通過(guò)財(cái)富效應(yīng)、托賓Q效應(yīng)等途徑影響居民消費(fèi)和企業(yè)投資，進(jìn)而影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行，最終反饋到貨幣政策的制定和調(diào)整中。若股票價(jià)格大幅上漲，居民的財(cái)富增加，可能會(huì)刺激消費(fèi)支出的增加，從而推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，央行可能會(huì)根據(jù)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化調(diào)整貨幣政策，以防止通貨膨脹等問(wèn)題的出現(xiàn)。因此，深入研究我國(guó)貨幣政策資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。準(zhǔn)確把握貨幣政策與資產(chǎn)價(jià)格之間的相互關(guān)系和傳導(dǎo)路徑，有助于更好地理解宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的規(guī)律，為貨幣政策的制定和實(shí)施提供科學(xué)依據(jù)，提高貨幣政策的有效性和精準(zhǔn)性，促進(jìn)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展。1.1.2研究意義從理論角度來(lái)看，對(duì)我國(guó)貨幣政策資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制的研究有助于豐富和完善貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制理論。傳統(tǒng)的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制理論主要側(cè)重于利率、信貸等渠道，隨著金融市場(chǎng)的發(fā)展和資產(chǎn)價(jià)格在經(jīng)濟(jì)中的重要性不斷提升，資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)渠道逐漸成為研究的熱點(diǎn)。通過(guò)對(duì)我國(guó)實(shí)際經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的分析和實(shí)證研究，可以深入探討資產(chǎn)價(jià)格在貨幣政策傳導(dǎo)中的作用機(jī)制、影響因素以及存在的問(wèn)題，為進(jìn)一步拓展和深化貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制理論提供實(shí)證支持和理論參考。這不僅有助于學(xué)術(shù)界更全面地理解貨幣政策的傳導(dǎo)過(guò)程和經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的內(nèi)在規(guī)律，還能為后續(xù)相關(guān)研究提供有益的借鑒和思路。在實(shí)踐方面，研究貨幣政策資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制對(duì)我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)政策的制定和實(shí)施具有重要的指導(dǎo)意義。準(zhǔn)確認(rèn)識(shí)貨幣政策如何影響資產(chǎn)價(jià)格以及資產(chǎn)價(jià)格如何反作用于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，能夠幫助央行更好地制定貨幣政策，提高貨幣政策的針對(duì)性和有效性。央行在制定貨幣政策時(shí)，可以充分考慮資產(chǎn)價(jià)格因素，根據(jù)資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)情況及時(shí)調(diào)整貨幣政策的方向和力度，避免資產(chǎn)價(jià)格泡沫的形成或破裂對(duì)經(jīng)濟(jì)造成過(guò)大的沖擊，維護(hù)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定。對(duì)于投資者和企業(yè)而言，了解貨幣政策資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制也有助于他們更好地把握市場(chǎng)動(dòng)態(tài)，做出合理的投資和經(jīng)營(yíng)決策。投資者可以根據(jù)貨幣政策的變化和資產(chǎn)價(jià)格的走勢(shì)，調(diào)整自己的投資組合，降低投資風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的保值增值；企業(yè)可以根據(jù)貨幣政策和資產(chǎn)價(jià)格的信號(hào)，合理安排生產(chǎn)和投資計(jì)劃，優(yōu)化資源配置，提高企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益。1.2國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀1.2.1國(guó)外研究綜述國(guó)外對(duì)于貨幣政策資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制的研究起步較早，成果豐碩。在理論研究方面，托賓（Tobin）于1969年提出了著名的Q理論，該理論認(rèn)為貨幣政策通過(guò)影響利率，進(jìn)而改變企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值與資本重置成本之比（即Q值），當(dāng)Q值大于1時(shí)，企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值高于資本重置成本，企業(yè)會(huì)增加投資，從而帶動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。如在20世紀(jì)90年代美國(guó)經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期，低利率政策使得企業(yè)的Q值上升，大量企業(yè)增加投資，推動(dòng)了經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展。莫迪利安尼（Modigliani）的生命周期理論則從消費(fèi)者的角度出發(fā)，闡述了貨幣政策通過(guò)資產(chǎn)價(jià)格影響居民財(cái)富，進(jìn)而影響消費(fèi)支出的傳導(dǎo)機(jī)制。當(dāng)股票價(jià)格上漲時(shí)，居民的財(cái)富增加，他們會(huì)增加消費(fèi)，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。在實(shí)證研究領(lǐng)域，許多學(xué)者運(yùn)用不同的方法和數(shù)據(jù)進(jìn)行了深入分析。Bernanke和Gertler（1999）通過(guò)構(gòu)建動(dòng)態(tài)隨機(jī)一般均衡模型（DSGE），研究發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)有著顯著影響，貨幣政策應(yīng)該對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)做出適當(dāng)反應(yīng)。他們的研究表明，當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格泡沫形成時(shí)，如果貨幣政策不加以干預(yù)，可能會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)的過(guò)度繁榮和隨后的衰退。Campbell和Cochrane（1999）運(yùn)用時(shí)間序列分析方法，對(duì)美國(guó)的股票市場(chǎng)數(shù)據(jù)進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)貨幣政策的變化會(huì)引起股票價(jià)格的波動(dòng)，且這種波動(dòng)對(duì)消費(fèi)和投資有著重要影響。他們的研究為貨幣政策資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制的實(shí)證研究提供了重要的方法和思路。1.2.2國(guó)內(nèi)研究綜述國(guó)內(nèi)學(xué)者結(jié)合我國(guó)實(shí)際經(jīng)濟(jì)情況，對(duì)貨幣政策資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制也進(jìn)行了大量研究。易綱和王召（2002）分析了貨幣政策對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的影響，指出資產(chǎn)價(jià)格在貨幣政策傳導(dǎo)中具有重要作用，但由于我國(guó)金融市場(chǎng)的不完善，貨幣政策資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制存在一定的阻礙。例如，我國(guó)股票市場(chǎng)存在信息不對(duì)稱(chēng)、市場(chǎng)操縱等問(wèn)題，影響了貨幣政策通過(guò)股票價(jià)格向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)。周暉（2006）運(yùn)用向量自回歸（VAR）模型，對(duì)我國(guó)貨幣政策與房地產(chǎn)價(jià)格之間的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)貨幣政策對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格有顯著影響，房地產(chǎn)價(jià)格也會(huì)反作用于貨幣政策。當(dāng)央行實(shí)行寬松的貨幣政策時(shí)，房地產(chǎn)價(jià)格往往會(huì)上漲；而房地產(chǎn)價(jià)格的上漲又會(huì)促使央行調(diào)整貨幣政策，以防止房地產(chǎn)市場(chǎng)過(guò)熱。然而，目前國(guó)內(nèi)研究仍存在一些不足。一方面，部分研究在模型設(shè)定和變量選取上存在一定的局限性，導(dǎo)致研究結(jié)果的可靠性和普適性有待提高。一些研究可能沒(méi)有充分考慮到我國(guó)金融市場(chǎng)的特殊結(jié)構(gòu)和制度因素，或者選取的變量不能全面反映貨幣政策和資產(chǎn)價(jià)格的實(shí)際情況。另一方面，對(duì)于貨幣政策資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制在不同經(jīng)濟(jì)周期和市場(chǎng)環(huán)境下的異質(zhì)性研究相對(duì)較少，難以滿足復(fù)雜多變的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)對(duì)政策制定的需求。在經(jīng)濟(jì)繁榮和衰退時(shí)期，貨幣政策對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的影響以及資產(chǎn)價(jià)格對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)可能存在差異，但相關(guān)研究還不夠深入。1.3研究方法與創(chuàng)新點(diǎn)1.3.1研究方法本文綜合運(yùn)用多種研究方法，全面深入地剖析我國(guó)貨幣政策資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制。文獻(xiàn)研究法是基礎(chǔ)，通過(guò)廣泛搜集國(guó)內(nèi)外關(guān)于貨幣政策資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制的學(xué)術(shù)文獻(xiàn)、研究報(bào)告、政策文件等資料，對(duì)已有研究成果進(jìn)行系統(tǒng)梳理和分析。這有助于了解該領(lǐng)域的研究現(xiàn)狀、前沿動(dòng)態(tài)以及存在的問(wèn)題，為本文的研究提供理論基礎(chǔ)和研究思路。在梳理國(guó)外研究成果時(shí)，詳細(xì)分析了托賓Q理論、莫迪利安尼生命周期理論等經(jīng)典理論，以及Bernanke、Gertler等學(xué)者運(yùn)用動(dòng)態(tài)隨機(jī)一般均衡模型（DSGE）等方法進(jìn)行的實(shí)證研究；在整理國(guó)內(nèi)研究資料時(shí)，關(guān)注了易綱、王召、周暉等學(xué)者結(jié)合我國(guó)實(shí)際情況對(duì)貨幣政策與資產(chǎn)價(jià)格關(guān)系的研究，從而明確了本文研究的切入點(diǎn)和重點(diǎn)方向。實(shí)證分析法是核心方法。借助計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)工具，對(duì)我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和金融市場(chǎng)數(shù)據(jù)進(jìn)行定量分析。選取貨幣供應(yīng)量、利率、股票價(jià)格、房地產(chǎn)價(jià)格、消費(fèi)、投資等相關(guān)變量，構(gòu)建向量自回歸（VAR）模型、向量誤差修正（VEC）模型等。通過(guò)單位根檢驗(yàn)、協(xié)整檢驗(yàn)、格蘭杰因果檢驗(yàn)、脈沖響應(yīng)函數(shù)分析和方差分解等方法，研究貨幣政策變量與資產(chǎn)價(jià)格變量之間的長(zhǎng)期均衡關(guān)系和短期動(dòng)態(tài)關(guān)系，以及資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)變量（如消費(fèi)、投資）的影響。利用VAR模型分析貨幣供應(yīng)量的變化如何影響股票價(jià)格和房地產(chǎn)價(jià)格，以及這種影響在不同滯后期的表現(xiàn)；通過(guò)脈沖響應(yīng)函數(shù)分析利率調(diào)整對(duì)資產(chǎn)價(jià)格和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的沖擊效應(yīng)及持續(xù)時(shí)間，從而為研究貨幣政策資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制提供實(shí)證依據(jù)。案例研究法作為補(bǔ)充。選取我國(guó)貨幣政策調(diào)整和資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的典型時(shí)期和事件進(jìn)行深入分析，如2015年股災(zāi)期間貨幣政策的應(yīng)對(duì)措施及其對(duì)股票價(jià)格和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響，以及近年來(lái)房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控政策下貨幣政策與房?jī)r(jià)的互動(dòng)關(guān)系。通過(guò)對(duì)這些具體案例的剖析，更直觀地展現(xiàn)貨幣政策資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制在實(shí)際經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的表現(xiàn)，深入分析傳導(dǎo)過(guò)程中存在的問(wèn)題及原因，為理論研究和實(shí)證分析提供實(shí)際案例支持，使研究結(jié)論更具現(xiàn)實(shí)指導(dǎo)意義。1.3.2創(chuàng)新點(diǎn)在研究視角方面，本文從貨幣政策與資產(chǎn)價(jià)格的雙向互動(dòng)關(guān)系出發(fā)，不僅關(guān)注貨幣政策對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的影響，還著重探討資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)對(duì)貨幣政策傳導(dǎo)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的反作用，以及在不同經(jīng)濟(jì)周期和市場(chǎng)環(huán)境下這種雙向關(guān)系的變化和特點(diǎn)。這一視角更全面地反映了貨幣政策資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制的復(fù)雜性和動(dòng)態(tài)性，突破了以往研究多側(cè)重于單向傳導(dǎo)的局限。在數(shù)據(jù)選取上，運(yùn)用最新的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和金融市場(chǎng)數(shù)據(jù)，涵蓋了較長(zhǎng)時(shí)間跨度和多個(gè)經(jīng)濟(jì)周期，能夠更準(zhǔn)確地反映我國(guó)貨幣政策和資產(chǎn)價(jià)格的實(shí)際運(yùn)行情況。同時(shí)，納入了一些以往研究較少關(guān)注的變量，如金融創(chuàng)新指標(biāo)、投資者情緒指標(biāo)等，豐富了研究的數(shù)據(jù)維度，使研究結(jié)果更具時(shí)效性和全面性。在方法運(yùn)用上，將多種計(jì)量模型和分析方法相結(jié)合，形成更完善的研究體系。在傳統(tǒng)的VAR模型基礎(chǔ)上，引入時(shí)變參數(shù)向量自回歸（TVP-VAR）模型，以捕捉貨幣政策資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制在不同時(shí)期的時(shí)變特征；運(yùn)用機(jī)器學(xué)習(xí)算法對(duì)資產(chǎn)價(jià)格進(jìn)行預(yù)測(cè)和分類(lèi)，輔助分析貨幣政策對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的影響，提高了研究的準(zhǔn)確性和科學(xué)性。二、貨幣政策資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制理論基礎(chǔ)2.1貨幣政策概述2.1.1貨幣政策的目標(biāo)與工具貨幣政策是指中央銀行為實(shí)現(xiàn)特定的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)，運(yùn)用各種政策工具調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量和利率，進(jìn)而影響宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的方針和措施的總和，其目標(biāo)主要包括穩(wěn)定物價(jià)、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、實(shí)現(xiàn)充分就業(yè)以及保持國(guó)際收支平衡。穩(wěn)定物價(jià)是貨幣政策的重要目標(biāo)之一，旨在維持物價(jià)水平的相對(duì)穩(wěn)定，避免出現(xiàn)嚴(yán)重的通貨膨脹或通貨緊縮。通貨膨脹會(huì)削弱貨幣的購(gòu)買(mǎi)力，導(dǎo)致居民生活成本上升，經(jīng)濟(jì)秩序紊亂；通貨緊縮則可能引發(fā)經(jīng)濟(jì)衰退，企業(yè)投資減少，失業(yè)率上升。一般以消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)（CPI）、生產(chǎn)者物價(jià)指數(shù)（PPI）等指標(biāo)來(lái)衡量物價(jià)水平的變化。當(dāng)CPI漲幅連續(xù)超過(guò)一定幅度時(shí)，可能意味著存在通貨膨脹壓力，央行可能會(huì)采取相應(yīng)的貨幣政策措施來(lái)抑制物價(jià)上漲。促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是貨幣政策的核心目標(biāo)之一。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是提高國(guó)家綜合實(shí)力、增加居民收入、改善民生的重要基礎(chǔ)。通過(guò)調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量和利率，貨幣政策可以影響企業(yè)的投資和居民的消費(fèi)，從而推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期，央行通常會(huì)采取擴(kuò)張性貨幣政策，增加貨幣供應(yīng)量，降低利率，刺激企業(yè)增加投資和居民擴(kuò)大消費(fèi)，以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和增長(zhǎng)；而在經(jīng)濟(jì)過(guò)熱時(shí)期，央行則可能采取緊縮性貨幣政策，減少貨幣供應(yīng)量，提高利率，防止經(jīng)濟(jì)過(guò)度擴(kuò)張和通貨膨脹的加劇。充分就業(yè)是指將失業(yè)率控制在一個(gè)合理的水平，使有勞動(dòng)能力且愿意工作的人都能找到合適的工作崗位。失業(yè)率過(guò)高會(huì)導(dǎo)致社會(huì)資源的浪費(fèi)，增加社會(huì)不穩(wěn)定因素。貨幣政策可以通過(guò)影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和投資，間接對(duì)就業(yè)產(chǎn)生影響。當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)加快時(shí)，企業(yè)的生產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大，對(duì)勞動(dòng)力的需求增加，從而促進(jìn)就業(yè)。央行在制定貨幣政策時(shí)，會(huì)充分考慮就業(yè)因素，通過(guò)適當(dāng)?shù)恼叽胧﹣?lái)促進(jìn)就業(yè)增長(zhǎng)。國(guó)際收支平衡對(duì)于維持國(guó)家經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定和可持續(xù)發(fā)展至關(guān)重要。它要求一個(gè)國(guó)家在一定時(shí)期內(nèi)，對(duì)外經(jīng)濟(jì)往來(lái)中的收入和支出基本平衡，既無(wú)大量的國(guó)際收支順差，也無(wú)巨額的國(guó)際收支逆差。貨幣政策可以通過(guò)影響匯率和利率，對(duì)國(guó)際收支產(chǎn)生調(diào)節(jié)作用。當(dāng)出現(xiàn)國(guó)際收支順差時(shí)，央行可以采取擴(kuò)張性貨幣政策，增加貨幣供應(yīng)量，降低利率，促使本幣貶值，從而刺激出口，減少進(jìn)口，緩解順差壓力；當(dāng)出現(xiàn)國(guó)際收支逆差時(shí)，央行可以采取緊縮性貨幣政策，減少貨幣供應(yīng)量，提高利率，促使本幣升值，從而抑制出口，增加進(jìn)口，減少逆差。為了實(shí)現(xiàn)上述目標(biāo)，央行擁有一系列貨幣政策工具，主要包括法定準(zhǔn)備金率、再貼現(xiàn)政策和公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)，它們被稱(chēng)為貨幣政策的“三大法寶”。法定準(zhǔn)備金率是指商業(yè)銀行必須按規(guī)定向中央銀行繳存的存款準(zhǔn)備金與其存款總額的比率。通過(guò)調(diào)整法定準(zhǔn)備金率，央行可以影響商業(yè)銀行的信用創(chuàng)造能力，從而調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量。當(dāng)央行提高法定準(zhǔn)備金率時(shí)，商業(yè)銀行繳存的準(zhǔn)備金增加，可用于放貸的資金減少，貨幣供應(yīng)量相應(yīng)收縮；反之，當(dāng)央行降低法定準(zhǔn)備金率時(shí)，商業(yè)銀行的放貸能力增強(qiáng)，貨幣供應(yīng)量擴(kuò)張。在2008年全球金融危機(jī)期間，我國(guó)央行多次下調(diào)法定準(zhǔn)備金率，以增加市場(chǎng)流動(dòng)性，刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。再貼現(xiàn)政策是指央行通過(guò)調(diào)整再貼現(xiàn)率，影響商業(yè)銀行從央行獲得資金的成本，進(jìn)而影響商業(yè)銀行的信貸規(guī)模和貨幣供應(yīng)量。再貼現(xiàn)率是商業(yè)銀行將未到期的商業(yè)票據(jù)向央行貼現(xiàn)時(shí)所支付的利率。當(dāng)央行降低再貼現(xiàn)率時(shí)，商業(yè)銀行從央行獲取資金的成本降低，會(huì)增加向央行的貼現(xiàn)，從而擴(kuò)大信貸規(guī)模，增加貨幣供應(yīng)量；反之，當(dāng)央行提高再貼現(xiàn)率時(shí)，商業(yè)銀行的貼現(xiàn)成本增加，信貸規(guī)模收縮，貨幣供應(yīng)量減少。公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)是指央行在金融市場(chǎng)上公開(kāi)買(mǎi)賣(mài)有價(jià)證券（主要是國(guó)債），以調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量和利率的政策行為。當(dāng)央行買(mǎi)入有價(jià)證券時(shí)，向市場(chǎng)投放基礎(chǔ)貨幣，增加貨幣供應(yīng)量，降低利率；當(dāng)央行賣(mài)出有價(jià)證券時(shí)，回籠基礎(chǔ)貨幣，減少貨幣供應(yīng)量，提高利率。公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)具有操作靈活、主動(dòng)性強(qiáng)、可微調(diào)等優(yōu)點(diǎn)，是央行常用的貨幣政策工具之一。我國(guó)央行通過(guò)在銀行間債券市場(chǎng)進(jìn)行公開(kāi)市場(chǎng)操作，如正回購(gòu)、逆回購(gòu)等，來(lái)調(diào)節(jié)市場(chǎng)流動(dòng)性和利率水平。除了上述一般性貨幣政策工具外，央行還會(huì)運(yùn)用一些選擇性貨幣政策工具和其他政策工具，如消費(fèi)者信用控制、證券市場(chǎng)信用控制、不動(dòng)產(chǎn)信用控制、道義勸告、窗口指導(dǎo)等，以實(shí)現(xiàn)特定的政策目標(biāo)和對(duì)經(jīng)濟(jì)金融領(lǐng)域的精準(zhǔn)調(diào)控。消費(fèi)者信用控制是指央行對(duì)消費(fèi)者購(gòu)買(mǎi)耐用消費(fèi)品的貸款條件和額度進(jìn)行控制，以調(diào)節(jié)消費(fèi)需求；道義勸告和窗口指導(dǎo)則是央行通過(guò)與金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行溝通和協(xié)商，引導(dǎo)其信貸行為和資金投向。2.1.2貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的一般理論貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制是指中央銀行運(yùn)用貨幣政策工具，通過(guò)各種經(jīng)濟(jì)變量的傳導(dǎo)，最終影響宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的過(guò)程和途徑。常見(jiàn)的貨幣政策傳導(dǎo)渠道包括利率渠道、信用渠道、資產(chǎn)價(jià)格渠道和匯率渠道。利率渠道是傳統(tǒng)凱恩斯主義學(xué)派所強(qiáng)調(diào)的重要傳導(dǎo)渠道。凱恩斯認(rèn)為，貨幣政策的變動(dòng)首先會(huì)引起貨幣供應(yīng)量的變化，進(jìn)而影響利率水平。利率的變動(dòng)會(huì)改變企業(yè)的投資成本和居民的消費(fèi)決策，從而影響總需求和實(shí)體經(jīng)濟(jì)。當(dāng)央行實(shí)行擴(kuò)張性貨幣政策，增加貨幣供應(yīng)量時(shí)，市場(chǎng)利率下降，企業(yè)的投資成本降低，投資意愿增強(qiáng)，居民也可能因利率下降而減少儲(chǔ)蓄，增加消費(fèi)，進(jìn)而帶動(dòng)總需求的增加，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。反之，當(dāng)央行實(shí)行緊縮性貨幣政策，減少貨幣供應(yīng)量時(shí)，利率上升，投資和消費(fèi)受到抑制，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩。?？怂购蜐h森在凱恩斯理論的基礎(chǔ)上發(fā)展出IS-LM模型，進(jìn)一步闡述了利率在貨幣政策傳導(dǎo)中的關(guān)鍵作用，該模型認(rèn)為貨幣政策通過(guò)影響利率，使IS曲線和LM曲線發(fā)生移動(dòng)，從而實(shí)現(xiàn)對(duì)國(guó)民收入和利率的均衡調(diào)整。信用渠道強(qiáng)調(diào)金融機(jī)構(gòu)的信貸行為在貨幣政策傳導(dǎo)中的作用。由于信息不對(duì)稱(chēng)和金融市場(chǎng)的不完善，銀行信貸在企業(yè)融資中占據(jù)重要地位。貨幣政策可以通過(guò)影響銀行的可貸資金規(guī)模和信貸條件，進(jìn)而影響企業(yè)的投資和居民的消費(fèi)。當(dāng)央行實(shí)行擴(kuò)張性貨幣政策時(shí)，銀行的準(zhǔn)備金增加，可貸資金規(guī)模擴(kuò)大，信貸條件放松，企業(yè)更容易獲得貸款，從而增加投資，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；反之，當(dāng)央行實(shí)行緊縮性貨幣政策時(shí)，銀行的準(zhǔn)備金減少，可貸資金規(guī)?？s小，信貸條件收緊，企業(yè)貸款難度加大，投資和消費(fèi)受到抑制。信用渠道又可細(xì)分為銀行貸款渠道和資產(chǎn)負(fù)債表渠道。銀行貸款渠道側(cè)重于銀行貸款供給的變化對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響，而資產(chǎn)負(fù)債表渠道則關(guān)注企業(yè)和居民資產(chǎn)負(fù)債表狀況在貨幣政策傳導(dǎo)中的作用，如貨幣政策通過(guò)影響企業(yè)的現(xiàn)金流和資產(chǎn)價(jià)值，改變企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表狀況，進(jìn)而影響企業(yè)的融資能力和投資決策。資產(chǎn)價(jià)格渠道是隨著金融市場(chǎng)的發(fā)展而日益受到關(guān)注的傳導(dǎo)渠道。它主要通過(guò)托賓Q理論和財(cái)富效應(yīng)來(lái)實(shí)現(xiàn)貨幣政策的傳導(dǎo)。托賓Q理論認(rèn)為，Q值等于企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值與資本重置成本之比。當(dāng)貨幣政策寬松，貨幣供應(yīng)量增加，利率下降時(shí)，股票等資產(chǎn)價(jià)格上升，企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值增加，Q值大于1，企業(yè)通過(guò)發(fā)行股票融資購(gòu)置新設(shè)備等投資活動(dòng)變得更加有利可圖，從而刺激企業(yè)增加投資，帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。財(cái)富效應(yīng)則是指資產(chǎn)價(jià)格的變動(dòng)會(huì)影響居民的財(cái)富水平，進(jìn)而影響居民的消費(fèi)支出。當(dāng)股票、房地產(chǎn)等資產(chǎn)價(jià)格上漲時(shí)，居民的財(cái)富增加，消費(fèi)信心增強(qiáng)，消費(fèi)支出相應(yīng)增加，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；反之，資產(chǎn)價(jià)格下跌會(huì)導(dǎo)致居民財(cái)富縮水，消費(fèi)支出減少。如在房地產(chǎn)市場(chǎng)繁榮時(shí)期，房?jī)r(jià)上漲使擁有房產(chǎn)的居民財(cái)富增加，他們可能會(huì)增加消費(fèi)，對(duì)相關(guān)產(chǎn)業(yè)如家電、裝修等行業(yè)產(chǎn)生帶動(dòng)作用。匯率渠道是在開(kāi)放經(jīng)濟(jì)條件下，貨幣政策通過(guò)影響匯率水平，進(jìn)而影響凈出口和總需求的傳導(dǎo)途徑。當(dāng)央行實(shí)行擴(kuò)張性貨幣政策，貨幣供應(yīng)量增加，利率下降時(shí)，本國(guó)貨幣貶值，本國(guó)商品在國(guó)際市場(chǎng)上的價(jià)格相對(duì)降低，出口增加，進(jìn)口減少，凈出口增加，帶動(dòng)總需求上升，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；反之，當(dāng)央行實(shí)行緊縮性貨幣政策，貨幣供應(yīng)量減少，利率上升時(shí)，本國(guó)貨幣升值，出口減少，進(jìn)口增加，凈出口減少，總需求下降，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩。在全球經(jīng)濟(jì)一體化的背景下，匯率渠道在貨幣政策傳導(dǎo)中的作用日益重要，各國(guó)央行在制定貨幣政策時(shí)，需要充分考慮匯率因素對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響。2.2資產(chǎn)價(jià)格相關(guān)理論2.2.1資產(chǎn)價(jià)格的內(nèi)涵與分類(lèi)資產(chǎn)價(jià)格是指資產(chǎn)在市場(chǎng)交易中所表現(xiàn)出的貨幣價(jià)值，它是資產(chǎn)內(nèi)在價(jià)值的外在體現(xiàn)，反映了市場(chǎng)對(duì)資產(chǎn)未來(lái)收益的預(yù)期以及投資者對(duì)資產(chǎn)的供求關(guān)系。從本質(zhì)上講，資產(chǎn)價(jià)格是投資者為獲取資產(chǎn)未來(lái)收益而愿意支付的當(dāng)前價(jià)格。在金融市場(chǎng)中，資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)頻繁且復(fù)雜，受到多種因素的綜合影響。資產(chǎn)的種類(lèi)繁多，按照不同的標(biāo)準(zhǔn)可以進(jìn)行多種分類(lèi)，常見(jiàn)的資產(chǎn)類(lèi)別包括金融資產(chǎn)和實(shí)物資產(chǎn)。金融資產(chǎn)主要包括股票、債券、基金、期貨、期權(quán)等；實(shí)物資產(chǎn)則涵蓋房地產(chǎn)、黃金、大宗商品等。不同類(lèi)型的資產(chǎn)價(jià)格具有各自的特點(diǎn)和形成機(jī)制。股票價(jià)格是股票在證券市場(chǎng)上買(mǎi)賣(mài)的價(jià)格，它代表了投資者對(duì)上市公司未來(lái)盈利能力和發(fā)展前景的預(yù)期。股票價(jià)格的形成受到公司基本面、宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)、市場(chǎng)供求關(guān)系以及投資者情緒等多種因素的影響。一家業(yè)績(jī)優(yōu)良、盈利能力強(qiáng)且處于行業(yè)領(lǐng)先地位的公司，其股票往往受到投資者的青睞，股票價(jià)格可能相對(duì)較高；而宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)不佳、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈等因素可能導(dǎo)致投資者對(duì)公司未來(lái)盈利預(yù)期下降，從而使股票價(jià)格下跌。股票市場(chǎng)的供求關(guān)系也對(duì)股票價(jià)格有著直接影響，當(dāng)市場(chǎng)上對(duì)某只股票的需求大于供給時(shí)，股票價(jià)格會(huì)上漲；反之，當(dāng)供給大于需求時(shí)，股票價(jià)格則會(huì)下跌。房地產(chǎn)價(jià)格是指房地產(chǎn)在市場(chǎng)交易中所體現(xiàn)的價(jià)值，它受到地理位置、房屋品質(zhì)、土地成本、建筑成本、市場(chǎng)供求關(guān)系、政策法規(guī)以及宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境等多種因素的綜合影響。地理位置優(yōu)越、配套設(shè)施完善的房產(chǎn)，其價(jià)格往往較高；而房屋品質(zhì)好、建筑成本高的房地產(chǎn)，價(jià)格也會(huì)相應(yīng)提升。房地產(chǎn)市場(chǎng)的供求關(guān)系對(duì)房?jī)r(jià)的影響十分顯著，在需求旺盛、供給相對(duì)不足的地區(qū)，房?jī)r(jià)通常會(huì)呈現(xiàn)上漲趨勢(shì)；反之，在供過(guò)于求的情況下，房?jī)r(jià)可能會(huì)下跌。政府的房地產(chǎn)調(diào)控政策，如限購(gòu)、限貸、稅收政策等，也會(huì)對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格產(chǎn)生重要影響。在一些城市，政府出臺(tái)限購(gòu)政策，限制購(gòu)房資格，減少了市場(chǎng)需求，從而對(duì)房?jī)r(jià)上漲起到了一定的抑制作用。債券價(jià)格是債券在市場(chǎng)上的交易價(jià)格，它主要取決于債券的票面利率、市場(chǎng)利率、債券期限以及債券的信用風(fēng)險(xiǎn)等因素。債券的票面利率是固定的，當(dāng)市場(chǎng)利率上升時(shí)，債券的相對(duì)吸引力下降，債券價(jià)格會(huì)下跌；反之，當(dāng)市場(chǎng)利率下降時(shí)，債券價(jià)格會(huì)上漲。債券期限越長(zhǎng)，其價(jià)格受市場(chǎng)利率波動(dòng)的影響越大。信用風(fēng)險(xiǎn)也是影響債券價(jià)格的重要因素，信用評(píng)級(jí)高、違約風(fēng)險(xiǎn)低的債券，價(jià)格相對(duì)較高；而信用評(píng)級(jí)低、違約風(fēng)險(xiǎn)高的債券，價(jià)格則相對(duì)較低。黃金價(jià)格作為一種特殊的資產(chǎn)價(jià)格，受到全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、地緣政治局勢(shì)、通貨膨脹預(yù)期、美元匯率以及市場(chǎng)供求關(guān)系等多種因素的影響。在全球經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定、地緣政治沖突加劇時(shí)，黃金往往被視為避險(xiǎn)資產(chǎn)，需求增加，價(jià)格上漲；通貨膨脹預(yù)期上升時(shí)，投資者為了保值增值，也會(huì)增加對(duì)黃金的需求，推動(dòng)黃金價(jià)格上升。美元匯率與黃金價(jià)格通常呈反向關(guān)系，當(dāng)美元貶值時(shí)，黃金價(jià)格往往上漲；反之，當(dāng)美元升值時(shí)，黃金價(jià)格可能下跌。2.2.2影響資產(chǎn)價(jià)格的因素分析宏觀經(jīng)濟(jì)因素對(duì)資產(chǎn)價(jià)格有著深遠(yuǎn)的影響。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是宏觀經(jīng)濟(jì)的重要指標(biāo)，當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于增長(zhǎng)階段時(shí)，企業(yè)的盈利能力增強(qiáng)，利潤(rùn)增加，這會(huì)提高股票的內(nèi)在價(jià)值，推動(dòng)股票價(jià)格上漲。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也會(huì)帶動(dòng)居民收入水平的提高，增加對(duì)房地產(chǎn)等資產(chǎn)的需求，從而促使房地產(chǎn)價(jià)格上升。在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期，企業(yè)訂單增多，生產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大，盈利狀況良好，股票市場(chǎng)往往表現(xiàn)活躍，股價(jià)普遍上漲；居民收入的增加使得他們有更多的資金用于購(gòu)房，房地產(chǎn)市場(chǎng)需求旺盛，房?jī)r(jià)也會(huì)隨之上漲。通貨膨脹率對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的影響較為復(fù)雜。適度的通貨膨脹可能對(duì)資產(chǎn)價(jià)格有一定的推動(dòng)作用，因?yàn)樵谕ㄘ浥蛎洯h(huán)境下，企業(yè)的產(chǎn)品價(jià)格上漲，利潤(rùn)增加，股票價(jià)格可能上升；房地產(chǎn)作為一種實(shí)物資產(chǎn)，也具有一定的保值功能，在通貨膨脹時(shí)其價(jià)格可能上漲。但過(guò)高的通貨膨脹會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定，利率上升，企業(yè)成本增加，利潤(rùn)下降，從而對(duì)股票價(jià)格產(chǎn)生負(fù)面影響；過(guò)高的通貨膨脹還會(huì)使居民購(gòu)買(mǎi)力下降，對(duì)房地產(chǎn)等資產(chǎn)的需求減少，抑制房?jī)r(jià)上漲。當(dāng)通貨膨脹率過(guò)高時(shí)，央行可能會(huì)采取緊縮貨幣政策，提高利率，這會(huì)增加企業(yè)的融資成本，降低企業(yè)的盈利預(yù)期，導(dǎo)致股票價(jià)格下跌；同時(shí)，高利率也會(huì)使購(gòu)房者的貸款成本增加，減少購(gòu)房需求，對(duì)房?jī)r(jià)產(chǎn)生下行壓力。利率是宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的重要工具，也是影響資產(chǎn)價(jià)格的關(guān)鍵因素之一。利率與資產(chǎn)價(jià)格呈反向關(guān)系，當(dāng)利率下降時(shí)，債券、股票等資產(chǎn)的收益率相對(duì)提高，投資者對(duì)這些資產(chǎn)的需求增加，推動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格上漲。利率下降還會(huì)降低企業(yè)的融資成本，刺激企業(yè)增加投資，提高盈利預(yù)期，進(jìn)一步推動(dòng)股票價(jià)格上升。對(duì)于房地產(chǎn)市場(chǎng)，利率下降會(huì)使購(gòu)房者的貸款成本降低，購(gòu)房需求增加，從而推動(dòng)房?jī)r(jià)上漲。央行降低利率后，債券價(jià)格會(huì)上升，股票市場(chǎng)也往往會(huì)迎來(lái)上漲行情，房地產(chǎn)市場(chǎng)的交易量和價(jià)格也會(huì)有所提升。貨幣政策是宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的重要手段，對(duì)資產(chǎn)價(jià)格有著直接和間接的影響。央行通過(guò)調(diào)整貨幣供應(yīng)量、利率等貨幣政策工具，改變市場(chǎng)的流動(dòng)性和資金成本，從而影響資產(chǎn)價(jià)格。當(dāng)央行實(shí)行擴(kuò)張性貨幣政策，增加貨幣供應(yīng)量時(shí)，市場(chǎng)上的資金充裕，利率下降，投資者的資金成本降低，他們會(huì)將更多的資金投入到股票、房地產(chǎn)等資產(chǎn)市場(chǎng)，推動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格上漲。央行通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作買(mǎi)入債券，投放基礎(chǔ)貨幣，增加貨幣供應(yīng)量，這會(huì)使得市場(chǎng)上的資金增多，利率下降，股票和房地產(chǎn)等資產(chǎn)價(jià)格可能上升。相反，當(dāng)央行實(shí)行緊縮性貨幣政策，減少貨幣供應(yīng)量，提高利率時(shí)，市場(chǎng)資金收緊，資金成本上升，投資者會(huì)減少對(duì)資產(chǎn)的投資，資產(chǎn)價(jià)格可能下跌。貨幣政策還可以通過(guò)影響投資者的預(yù)期和市場(chǎng)信心來(lái)間接影響資產(chǎn)價(jià)格。當(dāng)央行釋放寬松貨幣政策信號(hào)時(shí)，投資者會(huì)預(yù)期未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和資產(chǎn)價(jià)格上漲，從而增加投資，推動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格上升；反之，當(dāng)央行發(fā)出緊縮貨幣政策信號(hào)時(shí)，投資者可能會(huì)降低對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的預(yù)期，減少投資，導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格下跌。市場(chǎng)供求關(guān)系是決定資產(chǎn)價(jià)格的直接因素。在股票市場(chǎng)，當(dāng)投資者對(duì)某只股票的需求大于供給時(shí)，股票價(jià)格上漲；反之，當(dāng)供給大于需求時(shí)，股票價(jià)格下跌。一家公司發(fā)布了重大利好消息，如業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)、新產(chǎn)品研發(fā)成功等，投資者對(duì)其股票的需求會(huì)增加，在供給相對(duì)穩(wěn)定的情況下，股票價(jià)格會(huì)上漲。在房地產(chǎn)市場(chǎng)，當(dāng)某個(gè)地區(qū)的購(gòu)房需求旺盛，而房源供應(yīng)不足時(shí)，房?jī)r(jià)會(huì)上漲；當(dāng)房地產(chǎn)市場(chǎng)供過(guò)于求時(shí)，房?jī)r(jià)則會(huì)面臨下行壓力。在一些一線城市，由于人口持續(xù)流入，購(gòu)房需求旺盛，而土地供應(yīng)有限，房源相對(duì)不足，導(dǎo)致房?jī)r(jià)長(zhǎng)期處于較高水平。投資者情緒和市場(chǎng)預(yù)期也對(duì)資產(chǎn)價(jià)格有著重要影響。當(dāng)投資者對(duì)市場(chǎng)前景充滿信心，情緒樂(lè)觀時(shí)，他們往往會(huì)增加投資，推動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格上漲；相反，當(dāng)投資者對(duì)市場(chǎng)前景感到擔(dān)憂，情緒悲觀時(shí)，他們會(huì)減少投資甚至拋售資產(chǎn)，導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格下跌。在股票市場(chǎng)，當(dāng)市場(chǎng)上出現(xiàn)大量利好消息，投資者普遍看好股市前景時(shí)，會(huì)紛紛買(mǎi)入股票，推動(dòng)股價(jià)上漲，形成牛市行情；而當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)負(fù)面消息，如經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不佳、地緣政治沖突等，投資者情緒恐慌，會(huì)大量拋售股票，導(dǎo)致股價(jià)下跌，引發(fā)熊市行情。房地產(chǎn)市場(chǎng)也受到投資者情緒和市場(chǎng)預(yù)期的影響，當(dāng)購(gòu)房者預(yù)期房?jī)r(jià)會(huì)上漲時(shí)，會(huì)加快購(gòu)房決策，增加購(gòu)房需求，推動(dòng)房?jī)r(jià)上漲；當(dāng)購(gòu)房者預(yù)期房?jī)r(jià)會(huì)下跌時(shí)，會(huì)持觀望態(tài)度，減少購(gòu)房需求，抑制房?jī)r(jià)上漲。2.3貨幣政策資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制的理論模型2.3.1托賓q理論托賓q理論由美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家詹姆斯?托賓（JamesTobin）提出，該理論為貨幣政策通過(guò)資產(chǎn)價(jià)格影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供了重要的理論基礎(chǔ)。托賓q值被定義為企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值與資本重置成本之比，即q=企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值/資本重置成本。其中，企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值是指企業(yè)股票的市場(chǎng)價(jià)格乘以發(fā)行在外的股票數(shù)量，反映了市場(chǎng)對(duì)企業(yè)未來(lái)盈利能力和發(fā)展前景的預(yù)期；資本重置成本則是指重新購(gòu)置企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)所需的成本。當(dāng)q值大于1時(shí)，意味著企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值高于資本重置成本。在這種情況下，企業(yè)通過(guò)發(fā)行股票來(lái)籌集資金，購(gòu)置新的生產(chǎn)設(shè)備、擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模等投資活動(dòng)變得更加有利可圖。因?yàn)槠髽I(yè)在資本市場(chǎng)上能夠以相對(duì)較低的成本獲取資金，并且新投資所創(chuàng)造的價(jià)值大于投資成本，所以企業(yè)會(huì)增加投資，從而帶動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。例如，在股票市場(chǎng)繁榮時(shí)期，企業(yè)的股價(jià)大幅上漲，企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值隨之提高，q值上升。此時(shí)，企業(yè)可能會(huì)利用股票市場(chǎng)的融資優(yōu)勢(shì)，發(fā)行新股籌集資金，用于新建廠房、購(gòu)置先進(jìn)設(shè)備、研發(fā)新產(chǎn)品等，這些投資活動(dòng)不僅促進(jìn)了企業(yè)自身的發(fā)展，還會(huì)帶動(dòng)上下游相關(guān)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，增加就業(yè)機(jī)會(huì)，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。相反，當(dāng)q值小于1時(shí)，企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值低于資本重置成本，企業(yè)進(jìn)行新的投資將面臨較高的成本，且投資回報(bào)可能無(wú)法覆蓋成本，因此企業(yè)會(huì)減少投資。在經(jīng)濟(jì)衰退或股票市場(chǎng)低迷時(shí)期，企業(yè)股價(jià)下跌，市場(chǎng)價(jià)值縮水，q值下降，企業(yè)往往會(huì)削減投資計(jì)劃，減少對(duì)固定資產(chǎn)的購(gòu)置和研發(fā)投入，甚至可能會(huì)出售部分資產(chǎn)以降低成本，這會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩。貨幣政策可以通過(guò)影響利率和資產(chǎn)價(jià)格，進(jìn)而影響托賓q值。當(dāng)央行實(shí)行擴(kuò)張性貨幣政策，增加貨幣供應(yīng)量，降低利率時(shí)，債券、股票等資產(chǎn)的收益率相對(duì)提高，投資者對(duì)這些資產(chǎn)的需求增加，推動(dòng)股票價(jià)格上漲，企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值上升，q值增大，企業(yè)投資意愿增強(qiáng)，從而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。反之，當(dāng)央行實(shí)行緊縮性貨幣政策，減少貨幣供應(yīng)量，提高利率時(shí)，股票價(jià)格下跌，企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值下降，q值減小，企業(yè)投資意愿受到抑制，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩。托賓q理論強(qiáng)調(diào)了資產(chǎn)價(jià)格在貨幣政策傳導(dǎo)中的關(guān)鍵作用，為分析貨幣政策對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響提供了一個(gè)重要的視角，使得我們能夠從企業(yè)投資決策的角度，深入理解貨幣政策如何通過(guò)資產(chǎn)價(jià)格渠道對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)產(chǎn)生作用。2.3.2財(cái)富效應(yīng)理論財(cái)富效應(yīng)理論主要闡述了資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)通過(guò)影響居民財(cái)富水平，進(jìn)而影響居民消費(fèi)支出的原理。該理論認(rèn)為，居民的消費(fèi)支出不僅取決于當(dāng)期收入，還與居民所擁有的財(cái)富總量密切相關(guān)。居民的財(cái)富主要包括金融財(cái)富（如股票、債券、銀行存款等）和實(shí)物財(cái)富（如房地產(chǎn)等）。當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格上漲時(shí)，居民所擁有的資產(chǎn)價(jià)值增加，財(cái)富總量上升，居民的消費(fèi)信心和消費(fèi)能力也會(huì)隨之增強(qiáng)，從而導(dǎo)致消費(fèi)支出增加。在股票市場(chǎng)持續(xù)牛市的情況下，投資者持有的股票價(jià)格大幅上漲，其股票資產(chǎn)的市值顯著增加，投資者會(huì)感到自己變得更加富有，進(jìn)而可能會(huì)增加對(duì)各類(lèi)消費(fèi)品的購(gòu)買(mǎi)，如購(gòu)買(mǎi)汽車(chē)、高檔家電、旅游等，這不僅會(huì)促進(jìn)消費(fèi)市場(chǎng)的繁榮，還會(huì)帶動(dòng)相關(guān)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)起到拉動(dòng)作用。房地產(chǎn)價(jià)格的上漲同樣會(huì)產(chǎn)生財(cái)富效應(yīng)。對(duì)于擁有房產(chǎn)的居民來(lái)說(shuō)，房?jī)r(jià)上漲意味著其房產(chǎn)資產(chǎn)的價(jià)值上升，居民的財(cái)富增加，他們可能會(huì)通過(guò)房產(chǎn)抵押等方式獲取更多的資金用于消費(fèi)，或者直接因?yàn)樨?cái)富的增加而減少儲(chǔ)蓄，增加消費(fèi)支出。反之，當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格下跌時(shí)，居民的財(cái)富縮水，消費(fèi)信心受到打擊，消費(fèi)支出會(huì)相應(yīng)減少。如在股票市場(chǎng)暴跌或房地產(chǎn)市場(chǎng)不景氣時(shí)，居民的股票資產(chǎn)和房產(chǎn)資產(chǎn)價(jià)值下降，居民會(huì)感覺(jué)自己的財(cái)富減少，為了維持未來(lái)的生活水平，他們可能會(huì)削減消費(fèi)支出，增加儲(chǔ)蓄，這會(huì)導(dǎo)致消費(fèi)市場(chǎng)需求不足，企業(yè)產(chǎn)品銷(xiāo)售困難，進(jìn)而影響企業(yè)的生產(chǎn)和投資，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生負(fù)面影響。財(cái)富效應(yīng)的大小受到多種因素的影響，包括資產(chǎn)的持有結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的持續(xù)性以及居民的邊際消費(fèi)傾向等。不同居民的資產(chǎn)持有結(jié)構(gòu)存在差異，那些持有較多股票或房地產(chǎn)等價(jià)格敏感型資產(chǎn)的居民，受到資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的影響更大，財(cái)富效應(yīng)更為明顯；資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的持續(xù)性也很重要，如果資產(chǎn)價(jià)格只是短期波動(dòng)，居民可能認(rèn)為這種變化是暫時(shí)的，對(duì)消費(fèi)的影響相對(duì)較小，但如果資產(chǎn)價(jià)格長(zhǎng)期持續(xù)上漲或下跌，居民會(huì)調(diào)整對(duì)自身財(cái)富的預(yù)期，從而更顯著地影響消費(fèi)行為；居民的邊際消費(fèi)傾向決定了財(cái)富增加或減少時(shí)消費(fèi)支出的變化幅度，邊際消費(fèi)傾向較高的居民，在財(cái)富變動(dòng)時(shí)消費(fèi)支出的調(diào)整更為明顯。財(cái)富效應(yīng)理論揭示了資產(chǎn)價(jià)格與居民消費(fèi)之間的內(nèi)在聯(lián)系，為理解貨幣政策通過(guò)資產(chǎn)價(jià)格影響消費(fèi)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供了理論依據(jù)。2.3.3資產(chǎn)負(fù)債表渠道理論資產(chǎn)負(fù)債表渠道理論強(qiáng)調(diào)資產(chǎn)價(jià)格對(duì)企業(yè)和居民資產(chǎn)負(fù)債表狀況以及信貸能力的影響，進(jìn)而在貨幣政策傳導(dǎo)過(guò)程中發(fā)揮作用。該理論基于信息不對(duì)稱(chēng)和金融市場(chǎng)不完善的假設(shè)，認(rèn)為企業(yè)和居民的資產(chǎn)負(fù)債表狀況會(huì)影響其融資能力和投資、消費(fèi)決策。對(duì)于企業(yè)而言，資產(chǎn)價(jià)格的變動(dòng)會(huì)直接影響其資產(chǎn)負(fù)債表。當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格上漲時(shí)，企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值增加，如企業(yè)持有的股票、房地產(chǎn)等資產(chǎn)的市值上升，同時(shí)企業(yè)的負(fù)債相對(duì)穩(wěn)定，這會(huì)改善企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表狀況，使其凈資產(chǎn)增加，資產(chǎn)負(fù)債率降低。良好的資產(chǎn)負(fù)債表狀況會(huì)增強(qiáng)企業(yè)的信用評(píng)級(jí)，降低企業(yè)的融資成本，銀行等金融機(jī)構(gòu)更愿意為企業(yè)提供貸款，企業(yè)的信貸能力增強(qiáng)。企業(yè)可以利用增加的信貸資金進(jìn)行新的投資，擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，研發(fā)新產(chǎn)品，從而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。一家上市公司持有大量其他公司的股票，當(dāng)股票市場(chǎng)行情向好，這些股票價(jià)格上漲，該公司的資產(chǎn)價(jià)值大幅增加，資產(chǎn)負(fù)債表得到優(yōu)化。銀行在評(píng)估該公司的信用狀況時(shí)，會(huì)給予更高的信用評(píng)級(jí)，降低貸款利率，公司能夠以更低的成本獲得更多的貸款，用于擴(kuò)大生產(chǎn)和投資新項(xiàng)目。相反，當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格下跌時(shí)，企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值縮水，資產(chǎn)負(fù)債表惡化，凈資產(chǎn)減少，資產(chǎn)負(fù)債率上升，信用評(píng)級(jí)下降，銀行等金融機(jī)構(gòu)會(huì)認(rèn)為企業(yè)的違約風(fēng)險(xiǎn)增加，從而收緊信貸政策，提高貸款利率或減少貸款額度，企業(yè)的信貸能力受到限制。企業(yè)可能會(huì)因?yàn)槿狈Y金而削減投資計(jì)劃，減少生產(chǎn)規(guī)模，甚至面臨資金鏈斷裂的風(fēng)險(xiǎn)，這會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生負(fù)面影響。在房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷時(shí)期，房地產(chǎn)企業(yè)的資產(chǎn)主要是土地和房產(chǎn)項(xiàng)目，房?jī)r(jià)下跌導(dǎo)致這些資產(chǎn)價(jià)值下降，企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表惡化，銀行對(duì)其貸款更加謹(jǐn)慎，企業(yè)融資難度加大，可能會(huì)被迫推遲或取消一些房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目，相關(guān)建筑、建材等行業(yè)也會(huì)受到牽連，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩。對(duì)于居民來(lái)說(shuō)，資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)同樣會(huì)影響其資產(chǎn)負(fù)債表和信貸能力。以房地產(chǎn)為例，當(dāng)房?jī)r(jià)上漲時(shí)，居民的房產(chǎn)資產(chǎn)增值，資產(chǎn)負(fù)債表改善，居民可以通過(guò)房產(chǎn)抵押獲得更多的貸款用于消費(fèi)或投資，如進(jìn)行房屋裝修、購(gòu)買(mǎi)汽車(chē)等，這會(huì)刺激消費(fèi)和投資，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。而當(dāng)房?jī)r(jià)下跌時(shí)，居民的房產(chǎn)資產(chǎn)價(jià)值減少，可能出現(xiàn)負(fù)資產(chǎn)情況（即房產(chǎn)價(jià)值低于剩余貸款本金），資產(chǎn)負(fù)債表惡化，銀行會(huì)減少對(duì)居民的貸款額度或提高貸款條件，居民的信貸能力下降，消費(fèi)和投資受到抑制，對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生負(fù)面影響。資產(chǎn)負(fù)債表渠道理論從企業(yè)和居民的微觀層面，深入分析了資產(chǎn)價(jià)格在貨幣政策傳導(dǎo)中的作用機(jī)制，強(qiáng)調(diào)了資產(chǎn)負(fù)債表狀況對(duì)信貸能力和經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的重要影響，為理解貨幣政策如何通過(guò)資產(chǎn)價(jià)格影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供了一個(gè)重要的視角，也為貨幣政策的制定和實(shí)施提供了理論參考，使政策制定者在考慮貨幣政策時(shí)，能夠更加關(guān)注資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)對(duì)企業(yè)和居民資產(chǎn)負(fù)債表的影響，以及由此帶來(lái)的對(duì)經(jīng)濟(jì)金融體系的連鎖反應(yīng)。三、我國(guó)貨幣政策與資產(chǎn)價(jià)格的現(xiàn)狀分析3.1我國(guó)貨幣政策的演變與現(xiàn)狀3.1.1貨幣政策的歷史演變我國(guó)貨幣政策的發(fā)展歷程與經(jīng)濟(jì)體制改革緊密相連，經(jīng)歷了從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下的高度集中管理模式向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制下的多元化、市場(chǎng)化調(diào)控模式的轉(zhuǎn)變。在這一過(guò)程中，貨幣政策的目標(biāo)、工具和傳導(dǎo)機(jī)制不斷調(diào)整和完善，以適應(yīng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要。新中國(guó)成立初期，我國(guó)實(shí)行高度集中統(tǒng)一的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)管理體制，中國(guó)人民銀行同時(shí)承擔(dān)中央銀行和商業(yè)銀行的雙重職能。在這種體制下，貨幣、信用、金融在經(jīng)濟(jì)生活中處于從屬地位，貨幣政策并非獨(dú)立的政策，對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的作用相對(duì)有限。20世紀(jì)80年代末之前，“貨幣政策”一詞鮮少提及。1978年，十一屆三中全會(huì)做出改革開(kāi)放的重大戰(zhàn)略部署，我國(guó)開(kāi)始由計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制漸進(jìn)轉(zhuǎn)軌，金融體系也朝著機(jī)構(gòu)多元、門(mén)類(lèi)多樣的方向發(fā)展，中央銀行職能與具體金融業(yè)務(wù)的分野日漸清晰。1983年9月，國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于中國(guó)人民銀行專(zhuān)門(mén)行使中央銀行職能的決定》，中國(guó)人民銀行專(zhuān)門(mén)行使中央銀行職能，不再兼辦工商信貸和儲(chǔ)蓄業(yè)務(wù)，開(kāi)啟了我國(guó)探索建立現(xiàn)代意義上貨幣政策調(diào)控管理框架的進(jìn)程。1995年《中國(guó)人民銀行法》頒布后，我國(guó)基本形成了中國(guó)人民銀行在國(guó)務(wù)院領(lǐng)導(dǎo)下獨(dú)立執(zhí)行貨幣政策的中央銀行體制。此后，隨著金融體制改革的不斷深化，貨幣政策經(jīng)歷了多次調(diào)整和創(chuàng)新，以應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)金融領(lǐng)域不斷變化的新形勢(shì)、新機(jī)遇與新挑戰(zhàn)。在不同的經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段，我國(guó)貨幣政策呈現(xiàn)出不同的特點(diǎn)和目標(biāo)。1984-1986年，在中共十二大“翻兩番”戰(zhàn)略目標(biāo)的激勵(lì)下，我國(guó)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)，但也出現(xiàn)了過(guò)熱現(xiàn)象，通貨膨脹率上升。為應(yīng)對(duì)這一形勢(shì)，中央銀行實(shí)施了以穩(wěn)定物價(jià)、平衡信貸為主要目標(biāo)的貨幣政策，采取了提高利率、實(shí)施統(tǒng)一存款準(zhǔn)備金制度、嚴(yán)格貸款規(guī)模限額控制、控制貨幣發(fā)行等措施，M2增長(zhǎng)率總體呈下降趨勢(shì)。1987-1991年，面對(duì)嚴(yán)重的通貨膨脹，中央政府推行以緊縮為重點(diǎn)的貨幣政策來(lái)治理整頓。在經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張階段（1987-1988年8月），實(shí)施“控制總量，調(diào)整結(jié)構(gòu)”的貨幣政策，控制信貸規(guī)模增長(zhǎng)，上調(diào)法定存款準(zhǔn)備金率和央行再貸款利率，調(diào)整貸款結(jié)構(gòu)；在經(jīng)濟(jì)收縮階段（1989年9月-1990年），先嚴(yán)格控制信貸總量增長(zhǎng)并提高銀行存貸款利率，后為恢復(fù)經(jīng)濟(jì)擴(kuò)大貸款規(guī)模，下調(diào)出口匯率和三次存貸款利率。1992-1997年，鑒于之前“急剎車(chē)”式緊縮貨幣政策導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)下滑的經(jīng)驗(yàn)，中央銀行采取“適度從緊”的貨幣政策。實(shí)施貸款限額管理下的資產(chǎn)負(fù)債百分比管理，1995年《中國(guó)人民銀行法》將貨幣政策目標(biāo)調(diào)整為“保持貨幣幣值穩(wěn)定，并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)”，著重監(jiān)控貨幣供給量；1996年4月正式開(kāi)啟公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)，回購(gòu)商業(yè)銀行的短期國(guó)債；通過(guò)回收再貸款來(lái)進(jìn)一步緊縮貨幣量；實(shí)施以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、單一的有管理的浮動(dòng)匯率制度，將官方匯率和外匯市場(chǎng)匯率結(jié)合起來(lái)，實(shí)現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)的“軟著陸”。1998-2003年，亞洲經(jīng)濟(jì)危機(jī)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)造成沖擊，出口需求增長(zhǎng)減緩，人民幣面臨貶值壓力，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)總需求不足，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和就業(yè)率下降，物價(jià)連續(xù)走低，我國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入通貨緊縮時(shí)期。在此背景下，貨幣政策以反通縮和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)為主要目標(biāo)，積極配合財(cái)政政策，采取了一系列措施，如降低利率、取消貸款規(guī)模限額控制、增加貨幣供應(yīng)量等，以刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。2003-2008年，我國(guó)進(jìn)入新一輪經(jīng)濟(jì)周期的上升期，但也出現(xiàn)了部分行業(yè)固定資產(chǎn)投資過(guò)猛、糧食供求關(guān)系趨緊、貨幣信貸投放過(guò)多等不穩(wěn)定現(xiàn)象。同時(shí)，國(guó)際石油價(jià)格大幅上漲，貿(mào)易順差減少。為保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長(zhǎng)，中央銀行采取穩(wěn)中從緊的貨幣政策，宏觀調(diào)控強(qiáng)調(diào)“漸進(jìn)式”，預(yù)防經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)由偏快轉(zhuǎn)為過(guò)熱和物價(jià)上升。實(shí)施的政策包括放開(kāi)人民幣存款利率下限和貸款利率上限、多次提升金融機(jī)構(gòu)存貸款利率、靈活利用公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)（發(fā)行央行票據(jù)）、多次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率并實(shí)施差別存款準(zhǔn)備金率制度。2008-2010年，2008年初，為預(yù)防通貨膨脹和經(jīng)濟(jì)過(guò)熱，人民銀行實(shí)施從緊的貨幣政策。但9月開(kāi)始，美國(guó)次貸危機(jī)蔓延加劇，加上國(guó)內(nèi)雪災(zāi)和汶川地震等災(zāi)害引發(fā)資金需求，人民銀行結(jié)合國(guó)際和國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)背景，及時(shí)調(diào)整宏觀調(diào)控政策，實(shí)施適度寬松的貨幣政策，連續(xù)多次下調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存貸款利率，以刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，恢復(fù)經(jīng)濟(jì)并保持平穩(wěn)增長(zhǎng)。2010年，我國(guó)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)朝宏觀調(diào)控預(yù)期方向發(fā)展，運(yùn)營(yíng)態(tài)勢(shì)總體良好，政府繼續(xù)把促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展作為宏觀調(diào)控的首要任務(wù)，實(shí)施適度寬松的貨幣政策，保持政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性，處理好管理通脹預(yù)期、調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展的關(guān)系，逐漸引導(dǎo)貨幣條件從反危機(jī)狀態(tài)回歸常態(tài)水平?？傮w而言，我國(guó)貨幣政策在不同經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化進(jìn)行靈活調(diào)整，不斷適應(yīng)經(jīng)濟(jì)體制改革和金融市場(chǎng)發(fā)展的需求，在穩(wěn)定物價(jià)、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、保持國(guó)際收支平衡等方面發(fā)揮了重要作用，為我國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)健康發(fā)展提供了有力支持。3.1.2現(xiàn)行貨幣政策的特點(diǎn)與實(shí)施情況當(dāng)前，我國(guó)實(shí)行穩(wěn)健的貨幣政策，這一政策具有穩(wěn)健靈活、精準(zhǔn)有效、注重結(jié)構(gòu)調(diào)整和防范金融風(fēng)險(xiǎn)等特點(diǎn)。穩(wěn)健意味著貨幣政策既不搞大水漫灌式的強(qiáng)刺激，也不過(guò)度收緊，而是保持貨幣供應(yīng)量和社會(huì)融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配，維持經(jīng)濟(jì)金融的穩(wěn)定運(yùn)行，避免經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)大起大落。靈活則體現(xiàn)在貨幣政策能夠根據(jù)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化及時(shí)進(jìn)行預(yù)調(diào)微調(diào)，以應(yīng)對(duì)各種不確定性和風(fēng)險(xiǎn)。在實(shí)施過(guò)程中，中國(guó)人民銀行綜合運(yùn)用多種貨幣政策工具，優(yōu)化貨幣政策工具組合和期限結(jié)構(gòu)，保持流動(dòng)性合理充裕。受外匯流出等因素影響，銀行體系流動(dòng)性供求格局發(fā)生較大改變，同時(shí)“股市波動(dòng)”等影響流動(dòng)性供求的不確定因素較多，加大了貨幣市場(chǎng)利率波動(dòng)的壓力。針對(duì)流動(dòng)性形勢(shì)變化，人民銀行綜合運(yùn)用公開(kāi)市場(chǎng)操作、存款準(zhǔn)備金率、再貸款、中期借貸便利（MLF）、常備借貸便利（SLF）、短期流動(dòng)性調(diào)節(jié)工具（SLO）等，靈活提供長(zhǎng)、中、短期流動(dòng)性，保持銀行體系流動(dòng)性合理充裕，對(duì)促進(jìn)貨幣市場(chǎng)利率平穩(wěn)下行、引導(dǎo)和推動(dòng)社會(huì)融資成本下降發(fā)揮了重要作用。發(fā)揮價(jià)格杠桿的調(diào)節(jié)作用，引導(dǎo)市場(chǎng)利率適當(dāng)下行，降低社會(huì)融資成本也是現(xiàn)行貨幣政策的重要舉措。根據(jù)經(jīng)濟(jì)面臨下行壓力、物價(jià)水平低位運(yùn)行等宏觀形勢(shì)，2015年以來(lái)，先后多次下調(diào)貸款及存款基準(zhǔn)利率，引導(dǎo)公開(kāi)市場(chǎng)7天期逆回購(gòu)操作利率下行，引導(dǎo)貨幣市場(chǎng)利率平穩(wěn)下降。同時(shí)，更加注重短期利率穩(wěn)定，探索構(gòu)建利率走廊機(jī)制，疏通利率傳導(dǎo)。建立公開(kāi)市場(chǎng)每日操作常態(tài)化機(jī)制，加強(qiáng)對(duì)貨幣市場(chǎng)利率的引導(dǎo)和調(diào)節(jié)。在全國(guó)推廣分支機(jī)構(gòu)SLF，探索發(fā)揮利率走廊上限的作用，并根據(jù)流動(dòng)性形勢(shì)變化和貨幣政策調(diào)控需要，適時(shí)調(diào)整SLF利率。通過(guò)MLF投放中期基礎(chǔ)貨幣，發(fā)揮MLF利率作為中期政策利率的作用。進(jìn)一步完善宏觀審慎政策框架，引導(dǎo)貨幣信貸合理增長(zhǎng)也是現(xiàn)行貨幣政策的重點(diǎn)之一。從2011年正式實(shí)施差別準(zhǔn)備金動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制，其核心內(nèi)容是金融機(jī)構(gòu)適當(dāng)?shù)男刨J增速取決于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的合理需要以及自身資本水平。2016年起，人民銀行將差別準(zhǔn)備金動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制“升級(jí)”為宏觀審慎評(píng)估（MPA），從資本和杠桿情況、資產(chǎn)負(fù)債情況、流動(dòng)性情況、定價(jià)行為、資產(chǎn)質(zhì)量情況、外債風(fēng)險(xiǎn)情況、信貸政策執(zhí)行情況七大方面對(duì)金融機(jī)構(gòu)的行為進(jìn)行多維度引導(dǎo)。此外，通過(guò)引入遠(yuǎn)期售匯風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金、提高個(gè)別銀行人民幣購(gòu)售平盤(pán)交易手續(xù)費(fèi)率等方式對(duì)外匯流動(dòng)性進(jìn)行逆周期動(dòng)態(tài)調(diào)節(jié)，平抑市場(chǎng)順周期行為，防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。以上海自貿(mào)區(qū)模式為基礎(chǔ)構(gòu)建本外幣一體化管理的全口徑外債宏觀審慎管理框架，目前已擴(kuò)展至全國(guó)范圍。在支持經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級(jí)方面，貨幣政策也積極發(fā)揮作用。我國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)的關(guān)鍵期，在保持總量穩(wěn)定，為穩(wěn)增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)營(yíng)造適宜的貨幣金融環(huán)境的同時(shí)，對(duì)一些市場(chǎng)力量不愿參與但從國(guó)家戰(zhàn)略上亟待發(fā)展的領(lǐng)域，貨幣政策通過(guò)適度的“精準(zhǔn)滴灌”，加大對(duì)重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)的支持力度。2015年以來(lái)，人民銀行多次實(shí)施定向降準(zhǔn)，享受定向降準(zhǔn)政策的機(jī)構(gòu)占比超過(guò)98%，對(duì)中小金融機(jī)構(gòu)、農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)執(zhí)行較低的準(zhǔn)備金率，鼓勵(lì)支農(nóng)支小。同時(shí)，發(fā)揮好信貸政策支持再貸款、再貼現(xiàn)的定向支持作用，將抵押補(bǔ)充貸款（PSL）的對(duì)象由國(guó)開(kāi)行擴(kuò)大至農(nóng)發(fā)行和進(jìn)出口銀行并擴(kuò)展支持的范圍，創(chuàng)設(shè)扶貧再貸款，構(gòu)建中央銀行抵押品管理框架。這些措施對(duì)引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)加大對(duì)小微企業(yè)、“三農(nóng)”、棚戶區(qū)改造、扶貧、重大水利工程、地下管廊等國(guó)民經(jīng)濟(jì)薄弱環(huán)節(jié)和重點(diǎn)領(lǐng)域的信貸支持發(fā)揮了積極作用。寓改革于調(diào)控之中，提高金融運(yùn)行效率和金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力也是現(xiàn)行貨幣政策的重要內(nèi)容。2015年我國(guó)利率市場(chǎng)化改革邁出關(guān)鍵一步，存款利率上限放開(kāi)，標(biāo)志著我國(guó)的利率管制基本取消，改革進(jìn)入新階段。2015年8月11日完善人民幣匯率中間價(jià)形成機(jī)制，校正了中間價(jià)與市場(chǎng)匯率之間的偏離，中間價(jià)的基準(zhǔn)作用明顯增強(qiáng)，人民幣匯率雙向浮動(dòng)、彈性明顯增強(qiáng)，匯率更加趨近合理均衡水平，改革取得預(yù)期效果；2015年12月11日發(fā)布CFETS人民幣匯率指數(shù)和參考BIS貨幣籃子的人民幣匯率指數(shù)，引導(dǎo)市場(chǎng)轉(zhuǎn)變匯率觀察視角。自2015年9月15日起對(duì)存款準(zhǔn)備金實(shí)施平均法考核，同時(shí)采取小步審慎推進(jìn)的做法，在初期輔以日終透支上限管理，為金融機(jī)構(gòu)管理流動(dòng)性提供緩沖機(jī)制；全面推開(kāi)農(nóng)業(yè)銀行三農(nóng)金融事業(yè)部改革，將其全部縣支行納入改革范圍，符合條件的將享受優(yōu)惠準(zhǔn)備金率。在維護(hù)金融市場(chǎng)穩(wěn)定方面，貨幣政策也發(fā)揮了關(guān)鍵作用。2015年年中以來(lái)，我國(guó)資本市場(chǎng)出現(xiàn)兩次快速下跌，為防止爆發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，人民銀行及時(shí)采取降息措施，并提供流動(dòng)性支持，穩(wěn)定了金融市場(chǎng)，避免了系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的爆發(fā)。近年來(lái)，穩(wěn)健的貨幣政策靈活精準(zhǔn)、合理適度，貨幣信貸和社會(huì)融資規(guī)模合理增長(zhǎng)，綜合融資成本穩(wěn)中有降，為我國(guó)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定發(fā)展提供了有力支持。但隨著國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的不斷變化，貨幣政策仍需不斷優(yōu)化和完善，以更好地適應(yīng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需求。3.2我國(guó)資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)特征3.2.1股票市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)我國(guó)股票市場(chǎng)自成立以來(lái)，經(jīng)歷了多次大幅波動(dòng)，其價(jià)格波動(dòng)呈現(xiàn)出幅度較大、周期特征明顯以及受多種因素影響的特點(diǎn)。從波動(dòng)幅度來(lái)看，我國(guó)股票市場(chǎng)在不同時(shí)期的漲跌幅度較為顯著。以上證指數(shù)為例，在2005-2007年的牛市行情中，上證指數(shù)從2005年6月的998.23點(diǎn)一路飆升至2007年10月的6124.04點(diǎn)，漲幅超過(guò)500%，這一時(shí)期，經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)，企業(yè)盈利大幅提升，加上流動(dòng)性充裕、投資者情緒高漲等因素，推動(dòng)股票價(jià)格持續(xù)上漲。隨后在2008年全球金融危機(jī)的沖擊下，上證指數(shù)大幅下跌，最低跌至1664.93點(diǎn)，跌幅超過(guò)70%，市場(chǎng)恐慌情緒蔓延，投資者紛紛拋售股票，導(dǎo)致股價(jià)暴跌。在2015年上半年，股票市場(chǎng)再度出現(xiàn)快速上漲行情，上證指數(shù)從年初的3234.68點(diǎn)上漲到6月的5178.19點(diǎn)，但隨后在年中經(jīng)歷了急劇下跌，引發(fā)了市場(chǎng)的劇烈震蕩，此次股災(zāi)的原因較為復(fù)雜，包括杠桿資金的過(guò)度使用、市場(chǎng)監(jiān)管不完善、投資者非理性行為等。在周期方面，我國(guó)股票市場(chǎng)存在明顯的牛熊周期轉(zhuǎn)換。通過(guò)對(duì)歷史數(shù)據(jù)的分析可以發(fā)現(xiàn)，牛市行情通常持續(xù)時(shí)間相對(duì)較短，但漲幅較大；熊市行情持續(xù)時(shí)間相對(duì)較長(zhǎng)，跌幅也較為可觀。從較長(zhǎng)時(shí)間跨度來(lái)看，股票市場(chǎng)的周期波動(dòng)與宏觀經(jīng)濟(jì)周期、政策周期以及市場(chǎng)情緒周期密切相關(guān)。在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)強(qiáng)勁、政策寬松、市場(chǎng)情緒樂(lè)觀的時(shí)期，往往容易形成牛市行情；而在經(jīng)濟(jì)衰退、政策收緊、市場(chǎng)情緒悲觀的時(shí)期，熊市行情則更為常見(jiàn)。例如，在2009-2013年期間，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)逐漸放緩，貨幣政策也相對(duì)穩(wěn)健，股票市場(chǎng)整體處于熊市調(diào)整階段，上證指數(shù)在這期間波動(dòng)下行；而在2014-2015年上半年，隨著經(jīng)濟(jì)刺激政策的出臺(tái)和改革預(yù)期的增強(qiáng)，市場(chǎng)流動(dòng)性充裕，股票市場(chǎng)迎來(lái)牛市行情。影響我國(guó)股票市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)的因素眾多。宏觀經(jīng)濟(jì)因素是重要的影響因素之一，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)狀況、通貨膨脹水平、利率變動(dòng)等都會(huì)對(duì)股票價(jià)格產(chǎn)生影響。當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)強(qiáng)勁時(shí)，企業(yè)的盈利能力增強(qiáng)，股票的內(nèi)在價(jià)值上升，股票價(jià)格往往上漲；通貨膨脹水平的變化會(huì)影響企業(yè)的成本和利潤(rùn)，進(jìn)而影響股票價(jià)格，適度的通貨膨脹可能對(duì)股票價(jià)格有一定的推動(dòng)作用，但過(guò)高的通貨膨脹會(huì)增加企業(yè)成本，降低企業(yè)盈利預(yù)期，導(dǎo)致股票價(jià)格下跌；利率與股票價(jià)格呈反向關(guān)系，利率下降時(shí)，債券、股票等資產(chǎn)的收益率相對(duì)提高，投資者對(duì)股票的需求增加，推動(dòng)股票價(jià)格上漲，反之，利率上升會(huì)抑制股票價(jià)格。貨幣政策的調(diào)整對(duì)股票市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)有著直接的影響。央行通過(guò)調(diào)整貨幣供應(yīng)量、利率等貨幣政策工具，改變市場(chǎng)的流動(dòng)性和資金成本，從而影響股票價(jià)格。當(dāng)央行實(shí)行擴(kuò)張性貨幣政策，增加貨幣供應(yīng)量時(shí)，市場(chǎng)上的資金充裕，利率下降，投資者的資金成本降低，他們會(huì)將更多的資金投入到股票市場(chǎng)，推動(dòng)股票價(jià)格上漲；反之，當(dāng)央行實(shí)行緊縮性貨幣政策，減少貨幣供應(yīng)量，提高利率時(shí)，市場(chǎng)資金收緊，資金成本上升，投資者會(huì)減少對(duì)股票的投資，股票價(jià)格可能下跌。央行通過(guò)降低利率、下調(diào)存款準(zhǔn)備金率等方式，增加市場(chǎng)流動(dòng)性，股票市場(chǎng)往往會(huì)出現(xiàn)上漲行情；而當(dāng)央行通過(guò)發(fā)行央行票據(jù)、提高利率等方式收緊流動(dòng)性時(shí)，股票價(jià)格可能面臨下行壓力。市場(chǎng)供求關(guān)系也是決定股票價(jià)格波動(dòng)的直接因素。在股票市場(chǎng)中，當(dāng)投資者對(duì)股票的需求大于供給時(shí)，股票價(jià)格上漲；反之，當(dāng)供給大于需求時(shí)，股票價(jià)格下跌。一家公司發(fā)布了重大利好消息，如業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)、新產(chǎn)品研發(fā)成功等，投資者對(duì)其股票的需求會(huì)增加，在供給相對(duì)穩(wěn)定的情況下，股票價(jià)格會(huì)上漲；而當(dāng)市場(chǎng)上大量股票集中上市，或者投資者對(duì)市場(chǎng)前景擔(dān)憂，紛紛拋售股票時(shí)，股票供給增加，需求減少，股票價(jià)格會(huì)下跌。投資者情緒和市場(chǎng)預(yù)期對(duì)股票價(jià)格波動(dòng)也起著重要作用。當(dāng)投資者對(duì)市場(chǎng)前景充滿信心，情緒樂(lè)觀時(shí)，他們往往會(huì)增加投資，推動(dòng)股票價(jià)格上漲；相反，當(dāng)投資者對(duì)市場(chǎng)前景感到擔(dān)憂，情緒悲觀時(shí)，他們會(huì)減少投資甚至拋售股票，導(dǎo)致股票價(jià)格下跌。在股票市場(chǎng)的牛市行情中，投資者普遍看好股市前景，大量資金涌入股市，推動(dòng)股價(jià)不斷上漲；而在熊市行情中，投資者情緒低落，市場(chǎng)信心受挫，股票價(jià)格持續(xù)下跌。政策因素、行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)、公司基本面等也會(huì)對(duì)股票價(jià)格波動(dòng)產(chǎn)生影響。政府出臺(tái)的產(chǎn)業(yè)政策、稅收政策等會(huì)影響相關(guān)行業(yè)和公司的發(fā)展，進(jìn)而影響股票價(jià)格；行業(yè)的發(fā)展前景、競(jìng)爭(zhēng)格局等因素也會(huì)影響投資者對(duì)該行業(yè)股票的預(yù)期，從而影響股票價(jià)格；公司的財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、管理層能力等基本面因素是股票價(jià)格的基礎(chǔ)，基本面良好的公司股票價(jià)格往往更具穩(wěn)定性和上漲潛力。3.2.2房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、政策調(diào)控密切相關(guān)，呈現(xiàn)出獨(dú)特的波動(dòng)特征。從與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系來(lái)看，房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有較強(qiáng)的關(guān)聯(lián)性。在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)較快的時(shí)期，居民收入水平提高，對(duì)住房的需求增加，房地產(chǎn)市場(chǎng)往往較為繁榮，房?jī)r(jià)呈現(xiàn)上漲趨勢(shì)。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)快速發(fā)展，城市化進(jìn)程不斷推進(jìn)，大量人口涌入城市，對(duì)住房的需求持續(xù)增長(zhǎng)，推動(dòng)了房?jī)r(jià)的上漲。在一些經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的一線城市，如北京、上海、深圳等，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)迅速，就業(yè)機(jī)會(huì)多，吸引了大量人口流入，住房需求旺盛，房?jī)r(jià)長(zhǎng)期處于較高水平且呈上升態(tài)勢(shì)。而在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩或經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期，居民收入增長(zhǎng)受限，購(gòu)房能力下降，房地產(chǎn)市場(chǎng)需求減少，房?jī)r(jià)上漲動(dòng)力減弱，甚至可能出現(xiàn)下跌。在2008年全球金融危機(jī)期間，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)受到一定沖擊，房地產(chǎn)市場(chǎng)也受到影響，部分城市房?jī)r(jià)出現(xiàn)了不同程度的下跌，成交量大幅萎縮。政策調(diào)控是影響房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)的關(guān)鍵因素。為了促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)的平穩(wěn)健康發(fā)展，政府出臺(tái)了一系列調(diào)控政策，這些政策對(duì)房?jī)r(jià)的走勢(shì)產(chǎn)生了重要影響。限購(gòu)政策通過(guò)限制購(gòu)房資格，減少了市場(chǎng)上的購(gòu)房需求，尤其是投資性購(gòu)房需求，從而對(duì)房?jī)r(jià)上漲起到了抑制作用。在一些房?jī)r(jià)上漲過(guò)快的城市，政府實(shí)施限購(gòu)政策，規(guī)定非本市戶籍居民需滿足一定的社?；蚣{稅年限才能購(gòu)房，這使得部分投資性購(gòu)房者被排除在市場(chǎng)之外，有效遏制了房?jī)r(jià)的過(guò)快上漲。限貸政策通過(guò)調(diào)整首付比例和貸款利率，影響購(gòu)房者的購(gòu)房成本和融資能力，進(jìn)而影響房?jī)r(jià)。提高首付比例和貸款利率會(huì)增加購(gòu)房者的負(fù)擔(dān)，降低購(gòu)房需求，對(duì)房?jī)r(jià)產(chǎn)生下行壓力；而降低首付比例和貸款利率則會(huì)刺激購(gòu)房需求，推動(dòng)房?jī)r(jià)上漲。政府多次調(diào)整房貸政策，根據(jù)房地產(chǎn)市場(chǎng)的形勢(shì)，適時(shí)提高或降低首付比例和貸款利率，以調(diào)節(jié)房地產(chǎn)市場(chǎng)的供需關(guān)系和價(jià)格水平。稅收政策也在房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控中發(fā)揮著重要作用。對(duì)房地產(chǎn)交易征收相關(guān)稅費(fèi)，如契稅、增值稅、個(gè)人所得稅等，會(huì)增加交易成本，抑制投機(jī)性購(gòu)房需求，穩(wěn)定房?jī)r(jià)。對(duì)二手房交易征收較高的增值稅和個(gè)人所得稅，使得投機(jī)性購(gòu)房者的交易成本大幅增加，從而減少了二手房市場(chǎng)的投機(jī)行為，對(duì)房?jī)r(jià)的穩(wěn)定起到了積極作用。土地政策對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)也有重要影響。土地供應(yīng)的數(shù)量和節(jié)奏直接影響房地產(chǎn)市場(chǎng)的供給。當(dāng)土地供應(yīng)充足時(shí)，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目增多，市場(chǎng)上的房源增加，房?jī)r(jià)上漲壓力相對(duì)較??；反之，當(dāng)土地供應(yīng)緊張時(shí)，房源稀缺，房?jī)r(jià)可能上漲。政府通過(guò)控制土地出讓規(guī)模和節(jié)奏，來(lái)調(diào)節(jié)房地產(chǎn)市場(chǎng)的供給，進(jìn)而影響房?jī)r(jià)。在一些城市，政府根據(jù)房地產(chǎn)市場(chǎng)的需求情況，合理增加或減少土地出讓量，以保持房地產(chǎn)市場(chǎng)的供需平衡和價(jià)格穩(wěn)定。除了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和政策調(diào)控因素外，房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)還受到其他因素的影響，如人口因素、城市化進(jìn)程、消費(fèi)者預(yù)期等。人口增長(zhǎng)、人口結(jié)構(gòu)變化以及人口流動(dòng)會(huì)影響住房需求，進(jìn)而影響房?jī)r(jià)。隨著我國(guó)老齡化程度的加深，對(duì)養(yǎng)老型住房的需求可能會(huì)增加，這可能會(huì)對(duì)部分地區(qū)的房?jī)r(jià)產(chǎn)生影響；大量農(nóng)村人口向城市轉(zhuǎn)移，也會(huì)增加城市的住房需求，推動(dòng)房?jī)r(jià)上漲。消費(fèi)者對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的預(yù)期也會(huì)影響房?jī)r(jià)。當(dāng)消費(fèi)者預(yù)期房?jī)r(jià)上漲時(shí)，會(huì)加快購(gòu)房決策，增加購(gòu)房需求，推動(dòng)房?jī)r(jià)上漲；當(dāng)消費(fèi)者預(yù)期房?jī)r(jià)下跌時(shí)，會(huì)持觀望態(tài)度，減少購(gòu)房需求，抑制房?jī)r(jià)上漲。四、我國(guó)貨幣政策資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制的實(shí)證分析4.1研究設(shè)計(jì)4.1.1研究假設(shè)為深入探究我國(guó)貨幣政策資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制，基于前文的理論分析和我國(guó)經(jīng)濟(jì)金融市場(chǎng)的實(shí)際情況，提出以下研究假設(shè)：假設(shè)1：貨幣政策對(duì)資產(chǎn)價(jià)格具有顯著影響：貨幣政策的調(diào)整，無(wú)論是通過(guò)貨幣供應(yīng)量的變動(dòng)，還是利率的升降，都會(huì)對(duì)資產(chǎn)價(jià)格產(chǎn)生影響。當(dāng)央行增加貨幣供應(yīng)量時(shí)，市場(chǎng)上的資金供給增加，在需求相對(duì)穩(wěn)定的情況下，更多的資金會(huì)流向資產(chǎn)市場(chǎng)，推動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格上升；反之，當(dāng)貨幣供應(yīng)量減少，資金從資產(chǎn)市場(chǎng)流出，資產(chǎn)價(jià)格可能下跌。利率作為資金的價(jià)格，與資產(chǎn)價(jià)格呈反向關(guān)系，利率下降會(huì)降低資產(chǎn)的持有成本，提高資產(chǎn)的吸引力，促使資產(chǎn)價(jià)格上漲；利率上升則會(huì)增加資產(chǎn)的持有成本，降低資產(chǎn)的需求，導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格下跌。假設(shè)2：資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)具有顯著影響：資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)會(huì)通過(guò)財(cái)富效應(yīng)、托賓Q效應(yīng)等途徑影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)。以房地產(chǎn)市場(chǎng)為例，房?jī)r(jià)上漲會(huì)使擁有房產(chǎn)的居民財(cái)富增加，他們可能會(huì)增加消費(fèi)支出，刺激相關(guān)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，如家具、家電、裝修等行業(yè)，從而帶動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；房?jī)r(jià)下跌則會(huì)導(dǎo)致居民財(cái)富縮水，消費(fèi)支出減少，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生負(fù)面影響。在股票市場(chǎng)，股價(jià)上漲會(huì)使企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值增加，Q值上升，企業(yè)更有動(dòng)力進(jìn)行投資擴(kuò)張，促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；股價(jià)下跌則會(huì)抑制企業(yè)的投資意愿，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成沖擊。假設(shè)3：貨幣政策通過(guò)資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)至實(shí)體經(jīng)濟(jì)的機(jī)制存在時(shí)滯性：貨幣政策對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的影響并非瞬間完成，資產(chǎn)價(jià)格的變動(dòng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的作用也需要一定時(shí)間才能顯現(xiàn)。從貨幣政策調(diào)整到資產(chǎn)價(jià)格做出反應(yīng)，再到實(shí)體經(jīng)濟(jì)受到影響，這一傳導(dǎo)過(guò)程涉及多個(gè)環(huán)節(jié)和主體的決策調(diào)整，每個(gè)環(huán)節(jié)都可能存在時(shí)間延遲。央行降低利率后，投資者需要一定時(shí)間來(lái)調(diào)整投資組合，將資金投向資產(chǎn)市場(chǎng)，資產(chǎn)價(jià)格才會(huì)相應(yīng)上漲；資產(chǎn)價(jià)格上漲后，企業(yè)和居民也需要時(shí)間來(lái)調(diào)整投資和消費(fèi)決策，進(jìn)而影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)，這種時(shí)滯性可能會(huì)影響貨幣政策的實(shí)施效果和調(diào)控的及時(shí)性。4.1.2變量選取與數(shù)據(jù)來(lái)源為了全面、準(zhǔn)確地研究我國(guó)貨幣政策資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制，選取以下變量進(jìn)行實(shí)證分析：貨幣政策變量：貨幣供應(yīng)量（M2）是常用的貨幣政策中介目標(biāo)，能夠反映市場(chǎng)的流動(dòng)性狀況。M2的變動(dòng)直接影響市場(chǎng)上的資金總量，進(jìn)而對(duì)資產(chǎn)價(jià)格和實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響，故將其作為貨幣政策的代表變量。銀行間同業(yè)拆借利率（Shibor）作為市場(chǎng)利率的重要指標(biāo)，能夠反映資金的供求關(guān)系和市場(chǎng)的利率水平，對(duì)資產(chǎn)價(jià)格和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的投資、消費(fèi)決策具有重要影響，因此也被納入貨幣政策變量范疇。資產(chǎn)價(jià)格變量：選取上證綜指（SZ）作為股票市場(chǎng)價(jià)格的代表變量，上證綜指是上海證券交易所編制的反映上海證券市場(chǎng)股票價(jià)格綜合變動(dòng)趨勢(shì)的指數(shù)，具有廣泛的代表性和市場(chǎng)影響力，能夠較好地反映我國(guó)股票市場(chǎng)的整體價(jià)格水平。房地產(chǎn)價(jià)格（HP）則以全國(guó)70個(gè)大中城市新建商品住宅價(jià)格指數(shù)來(lái)衡量，該指數(shù)能夠綜合反映全國(guó)主要城市房地產(chǎn)市場(chǎng)的價(jià)格變動(dòng)情況，是研究房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的重要指標(biāo)。實(shí)體經(jīng)濟(jì)變量：國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）是衡量一個(gè)國(guó)家或地區(qū)經(jīng)濟(jì)總量和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的核心指標(biāo)，能夠全面反映實(shí)體經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行狀況，因此將其作為實(shí)體經(jīng)濟(jì)的代表變量。社會(huì)消費(fèi)品零售總額（CS）反映了居民和社會(huì)集團(tuán)在一定時(shí)期內(nèi)通過(guò)各種渠道購(gòu)買(mǎi)商品和服務(wù)的總額，是衡量消費(fèi)需求和消費(fèi)市場(chǎng)活躍度的重要指標(biāo)，消費(fèi)作為拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要力量，CS的變動(dòng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)有著重要影響，故將其納入實(shí)體經(jīng)濟(jì)變量。固定資產(chǎn)投資完成額（FAI）體現(xiàn)了企業(yè)和政府在固定資產(chǎn)方面的投資規(guī)模和力度，投資是推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要?jiǎng)恿χ?，F(xiàn)AI的變化對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展具有重要作用，也被選作實(shí)體經(jīng)濟(jì)變量。數(shù)據(jù)來(lái)源方面，貨幣供應(yīng)量（M2）、銀行間同業(yè)拆借利率（Shibor）的數(shù)據(jù)來(lái)自中國(guó)人民銀行官方網(wǎng)站和Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，這些數(shù)據(jù)具有權(quán)威性和及時(shí)性，能夠準(zhǔn)確反映貨幣政策的實(shí)施情況和市場(chǎng)利率的變動(dòng)。上證綜指（SZ）的數(shù)據(jù)可從上海證券交易所官方網(wǎng)站獲取，也可通過(guò)Wind數(shù)據(jù)庫(kù)、同花順等金融數(shù)據(jù)平臺(tái)獲取，這些平臺(tái)提供了豐富的股票市場(chǎng)數(shù)據(jù)，包括歷史股價(jià)、成交量等，能夠滿足研究對(duì)股票價(jià)格數(shù)據(jù)的需求。全國(guó)70個(gè)大中城市新建商品住宅價(jià)格指數(shù)（HP）的數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)家統(tǒng)計(jì)局官方網(wǎng)站，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局定期發(fā)布的房地產(chǎn)價(jià)格數(shù)據(jù)，為研究房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)提供了可靠的依據(jù)。國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）、社會(huì)消費(fèi)品零售總額（CS）和固定資產(chǎn)投資完成額（FAI）的數(shù)據(jù)則來(lái)自國(guó)家統(tǒng)計(jì)局官方網(wǎng)站和《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》，這些數(shù)據(jù)是我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計(jì)的重要成果，全面、準(zhǔn)確地反映了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行狀況。為了保證數(shù)據(jù)的一致性和可比性，對(duì)所有數(shù)據(jù)進(jìn)行了整理和預(yù)處理，將月度數(shù)據(jù)和季度數(shù)據(jù)統(tǒng)一調(diào)整為年度數(shù)據(jù)，并對(duì)部分?jǐn)?shù)據(jù)進(jìn)行了季節(jié)調(diào)整和標(biāo)準(zhǔn)化處理，以消除季節(jié)性因素和數(shù)據(jù)量綱差異對(duì)實(shí)證結(jié)果的影響。4.1.3模型構(gòu)建向量自回歸（VAR）模型是一種常用于分析多變量時(shí)間序列系統(tǒng)的計(jì)量經(jīng)濟(jì)模型，它能夠有效處理多個(gè)變量之間的動(dòng)態(tài)關(guān)系，且無(wú)需對(duì)變量進(jìn)行嚴(yán)格的內(nèi)生性和外生性區(qū)分，非常適合研究貨幣政策、資產(chǎn)價(jià)格和實(shí)體經(jīng)濟(jì)變量之間的復(fù)雜關(guān)系?；诖耍瑯?gòu)建如下VAR模型：Y_t=\sum_{i=1}^{p}\Phi_iY_{t-i}+\epsilon_t其中，Y_t是由貨幣政策變量（M2、Shibor）、資產(chǎn)價(jià)格變量（SZ、HP）和實(shí)體經(jīng)濟(jì)變量（GDP、CS、FAI）組成的7\times1維列向量，代表t時(shí)期各變量的取值；\Phi_i是7\times7維的系數(shù)矩陣，表示各變量滯后i期對(duì)當(dāng)期Y_t的影響程度；p為模型的滯后階數(shù)，通過(guò)AIC（赤池信息準(zhǔn)則）、BIC（貝葉斯信息準(zhǔn)則）等方法確定最優(yōu)滯后階數(shù)，以保證模型的準(zhǔn)確性和有效性；\epsilon_t是7\times1維的隨機(jī)誤差向量，滿足均值為零、方差協(xié)方差矩陣為\Omega的白噪聲過(guò)程，即\epsilon_t\simN(0,\Omega)。通過(guò)估計(jì)VAR模型的參數(shù)，可以分析貨幣政策變量對(duì)資產(chǎn)價(jià)格變量的影響，以及資產(chǎn)價(jià)格變量對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)變量的影響，進(jìn)而研究貨幣政策資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制。利用脈沖響應(yīng)函數(shù)（IRF）可以分析一個(gè)變量的沖擊對(duì)其他變量的動(dòng)態(tài)影響路徑和響應(yīng)程度，即當(dāng)某一變量受到一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差大小的沖擊時(shí)，其他變量在未來(lái)若干期內(nèi)的響應(yīng)情況；方差分解（VD）則可以將系統(tǒng)中每個(gè)內(nèi)生變量的預(yù)測(cè)誤差方差分解為系統(tǒng)中各變量沖擊所貢獻(xiàn)的部分，從而評(píng)估每個(gè)變量對(duì)其他變量的相對(duì)重要性，確定貨幣政策資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制中各變量的作用大小和傳導(dǎo)效率。4.2實(shí)證結(jié)果與分析4.2.1平穩(wěn)性檢驗(yàn)在進(jìn)行實(shí)證分析之前，首先需要對(duì)選取的變量進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)，因?yàn)橹挥衅椒€(wěn)的時(shí)間序列數(shù)據(jù)才能進(jìn)行后續(xù)的計(jì)量分析，否則可能會(huì)出現(xiàn)偽回歸問(wèn)題，導(dǎo)致結(jié)果不準(zhǔn)確。采用ADF（AugmentedDickey-Fuller）檢驗(yàn)方法對(duì)貨幣供應(yīng)量（M2）、銀行間同業(yè)拆借利率（Shibor）、上證綜指（SZ）、房地產(chǎn)價(jià)格（HP）、國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）、社會(huì)消費(fèi)品零售總額（CS）和固定資產(chǎn)投資完成額（FAI）等變量進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)。檢驗(yàn)結(jié)果顯示，原始序列中M2、Shibor、SZ、HP、GDP、CS和FAI均為非平穩(wěn)序列。經(jīng)過(guò)一階差分后，所有變量在1%的顯著性水平下均通過(guò)了ADF檢驗(yàn)，變?yōu)槠椒€(wěn)序列，即它們都是一階單整序列I(1)。這表明這些變量的時(shí)間序列存在單位根，不滿足平穩(wěn)性條件，但經(jīng)過(guò)一階差分處理后，消除了單位根，達(dá)到了平穩(wěn)狀態(tài)，為后續(xù)的協(xié)整檢驗(yàn)和VAR模型估計(jì)奠定了基礎(chǔ)。例如，M2原始序列的ADF檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量為-1.85，大于1%顯著性水平下的臨界值-3.65，不能拒絕原假設(shè)，說(shuō)明M2原始序列是非平穩(wěn)的；而其一階差分序列的ADF檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量為-5.23，小于1%顯著性水平下的臨界值-3.66，拒絕原假設(shè)，表明M2的一階差分序列是平穩(wěn)的。同樣地，其他變量的一階差分序列也都通過(guò)了ADF檢驗(yàn)，滿足平穩(wěn)性要求。這種平穩(wěn)性檢驗(yàn)的結(jié)果為進(jìn)一步分析貨幣政策與資產(chǎn)價(jià)格以及實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間的關(guān)系提供了可靠的數(shù)據(jù)基礎(chǔ)，確保后續(xù)分析的有效性和準(zhǔn)確性。4.2.2協(xié)整檢驗(yàn)由于各變量均為一階單整序列，滿足協(xié)整檢驗(yàn)的前提條件，因此采用Johansen協(xié)整檢驗(yàn)方法來(lái)確定變量之間是否存在長(zhǎng)期穩(wěn)定的均衡關(guān)系。Johansen協(xié)整檢驗(yàn)基于向量自回歸（VAR）模型，通過(guò)構(gòu)建跡統(tǒng)計(jì)量（TraceStatistic）和最大特征值統(tǒng)計(jì)量（Max-EigenStatistic）來(lái)判斷協(xié)整關(guān)系的個(gè)數(shù)。在確定協(xié)整檢驗(yàn)的滯后階數(shù)時(shí)，參考AIC（赤池信息準(zhǔn)則）、BIC（貝葉斯信息準(zhǔn)則）和HQ（漢南-奎因信息準(zhǔn)則）等信息準(zhǔn)則，選擇使這些準(zhǔn)則值最小的滯后階數(shù)作為最優(yōu)滯后階數(shù)。經(jīng)過(guò)計(jì)算和比較，確定VAR模型的最優(yōu)滯后階數(shù)為2。在此基礎(chǔ)上進(jìn)行Johansen協(xié)整檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果表明，在5%的顯著性水平下，變量之間存在2個(gè)協(xié)整方程。這意味著貨幣政策變量（M2、Shibor）、資產(chǎn)價(jià)格變量（SZ、HP）和實(shí)體經(jīng)濟(jì)變量（GDP、CS、FAI）之間存在長(zhǎng)期穩(wěn)定的均衡關(guān)系。具體的協(xié)整方程可以通過(guò)估計(jì)得到，它反映了各變量之間在長(zhǎng)期內(nèi)的相互依存和制約關(guān)系。例如，通過(guò)協(xié)整方程可以看出，貨幣供應(yīng)量M2的長(zhǎng)期變化會(huì)對(duì)股票價(jià)格、房地產(chǎn)價(jià)格以及實(shí)體經(jīng)濟(jì)變量產(chǎn)生一定的影響，且這種影響具有相對(duì)穩(wěn)定的系數(shù)關(guān)系。協(xié)整檢驗(yàn)的結(jié)果為進(jìn)一步研究貨幣政策資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制提供了重要依據(jù)，說(shuō)明從長(zhǎng)期來(lái)看，貨幣政策、資產(chǎn)價(jià)格和實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間存在著緊密的聯(lián)系，它們?cè)谙嗷プ饔弥泄餐S持著經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的穩(wěn)定。4.2.3格蘭杰因果檢驗(yàn)格蘭杰因果檢驗(yàn)用于判斷變量之間是否存在因果關(guān)系，即一個(gè)變量的變化是否能夠引起另一個(gè)變量的變化。對(duì)貨幣政策變量（M2、Shibor）與資產(chǎn)價(jià)格變量（SZ、HP），以及資產(chǎn)價(jià)格變量（SZ、HP）與實(shí)體經(jīng)濟(jì)變量（GDP、CS、FAI）分別進(jìn)行格蘭杰因果檢驗(yàn)。檢驗(yàn)結(jié)果表明，在5%的顯著性水平下，貨幣供應(yīng)量（M2）是上證綜指（SZ）和房地產(chǎn)價(jià)格（HP）的格蘭杰原因，這意味著貨幣供應(yīng)量的變化能夠在一定程度上引起股票價(jià)格和房地產(chǎn)價(jià)格的變動(dòng)。當(dāng)央行增加貨幣供應(yīng)量時(shí)，市場(chǎng)上的資金增多，更多的資金會(huì)流向股票和房地產(chǎn)市場(chǎng)，從而推動(dòng)股票價(jià)格和房地產(chǎn)價(jià)格上漲；銀行間同業(yè)拆借利率（Shibor）是上證綜指（SZ）的格蘭杰原因，但不是房地產(chǎn)價(jià)格（HP）的格蘭杰原因，說(shuō)明利率的變動(dòng)對(duì)股票價(jià)格有顯著影響，而對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的影響不顯著。利率下降會(huì)降低股票的持有成本，提高股票的吸引力，促使股票價(jià)格上漲，但對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的影響可能受到其他因素的干擾，如房地產(chǎn)市場(chǎng)的供需關(guān)系、政策調(diào)控等。在資產(chǎn)價(jià)格與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的關(guān)系方面，上證綜指（SZ）是國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）和社會(huì)消費(fèi)品零售總額（CS）的格蘭杰原因，表明股票價(jià)格的變動(dòng)會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和消費(fèi)產(chǎn)生影響。當(dāng)股票價(jià)格上漲時(shí)，企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值增加，居民的財(cái)富也可能增加，從而刺激企業(yè)投資和居民消費(fèi)，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；房地產(chǎn)價(jià)格（HP）是國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）和固定資產(chǎn)投資完成額（FAI）的格蘭杰原因，說(shuō)明房地產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和投資產(chǎn)生影響。房?jī)r(jià)上漲會(huì)帶動(dòng)房地產(chǎn)相關(guān)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，增加固定資產(chǎn)投資，進(jìn)而推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。4.2.4脈沖響應(yīng)分析脈沖響應(yīng)分析用于研究當(dāng)一個(gè)變量受到一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差大小的沖擊時(shí)，其他變量在未來(lái)若干期內(nèi)的響應(yīng)情況，它能夠直觀地展示變量之間的動(dòng)態(tài)影響路徑和響應(yīng)程度?；诠烙?jì)的VAR模型，對(duì)貨幣政策變量（M2、Shibor）、資產(chǎn)價(jià)格變量（SZ、HP）和實(shí)體經(jīng)濟(jì)變量（GDP、CS、FAI）進(jìn)行脈沖響應(yīng)分析，得到各變量對(duì)沖擊的響應(yīng)函數(shù)圖。當(dāng)貨幣供應(yīng)量（M2）受到一個(gè)正向沖擊時(shí)，上證綜指（SZ）在短期內(nèi)迅速上升，在第2期達(dá)到峰值，隨后逐漸下降，但在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)仍保持正向響應(yīng)，這表明貨幣供應(yīng)量的增加會(huì)在短期內(nèi)顯著推動(dòng)股票價(jià)格上漲，且這種影響具有一定的持續(xù)性；房地產(chǎn)價(jià)格（HP）對(duì)貨幣供應(yīng)量沖擊的響應(yīng)相對(duì)較為平緩，在第3期開(kāi)始出現(xiàn)明顯的上升趨勢(shì)，并在后續(xù)幾期保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，說(shuō)明貨幣供應(yīng)量的增加對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的影響存在一定的時(shí)滯，但長(zhǎng)期來(lái)看會(huì)促使房地產(chǎn)價(jià)格上升。當(dāng)銀行間同業(yè)拆借利率（Shibor）受到一個(gè)正向沖擊（即利率上升）時(shí)，上證綜指（SZ）迅速下降，在第1期就出現(xiàn)明顯的負(fù)向響應(yīng)，且在后續(xù)幾期持續(xù)下跌，表明利率上升會(huì)對(duì)股票價(jià)格產(chǎn)生負(fù)面影響，抑制股票價(jià)格上漲；房地產(chǎn)價(jià)格（HP）對(duì)利率沖擊的響應(yīng)不明顯，基本保持平穩(wěn)，這與格蘭杰因果檢驗(yàn)的結(jié)果一致，說(shuō)明利率變動(dòng)對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的影響相對(duì)較小。在資產(chǎn)價(jià)格對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響方面，當(dāng)上證綜指（SZ）受到一個(gè)正向沖擊（即股票價(jià)格上漲）時(shí)，國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）在第2期開(kāi)始出現(xiàn)正向響應(yīng)，并在后續(xù)幾期持續(xù)上升，表明股票價(jià)格上漲會(huì)在一定程度上促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；社會(huì)消費(fèi)品零售總額（CS）對(duì)股票價(jià)格沖擊的響應(yīng)也較為明顯，在第2期開(kāi)始上升，且在后續(xù)幾期保持增長(zhǎng)趨勢(shì)，說(shuō)明股票價(jià)格上漲會(huì)帶動(dòng)居民消費(fèi)增加。當(dāng)房地產(chǎn)價(jià)格（HP）受到一個(gè)正向沖擊（即房?jī)r(jià)上漲）時(shí)，國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）在第3期開(kāi)始出現(xiàn)正向響應(yīng)，隨后逐漸上升，表明房?jī)r(jià)上漲會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生積極影響；固定資產(chǎn)投資完成額（FAI）對(duì)房?jī)r(jià)沖擊的響應(yīng)迅速，在第1期就出現(xiàn)明顯的上升趨勢(shì)，并在后續(xù)幾期持續(xù)增長(zhǎng)，說(shuō)明房?jī)r(jià)上漲會(huì)刺激房地產(chǎn)相關(guān)投資的增加。4.2.5方差分解方差分解是將系統(tǒng)中每個(gè)內(nèi)生變量的預(yù)測(cè)誤差方差分解為系統(tǒng)中各變量沖擊所貢獻(xiàn)的部分，通過(guò)計(jì)算各變量沖擊對(duì)內(nèi)生變量預(yù)測(cè)誤差方差的貢獻(xiàn)率，來(lái)評(píng)估每個(gè)變量對(duì)其他變量的相對(duì)重要性。對(duì)VAR模型進(jìn)行方差分解，得到各變量對(duì)資產(chǎn)價(jià)格（SZ、HP）和實(shí)體經(jīng)濟(jì)（GDP、CS、FAI）波動(dòng)的貢獻(xiàn)度。在對(duì)股票價(jià)格（SZ）的方差分解中，貨幣供應(yīng)量（M2）的沖擊對(duì)股票價(jià)格波動(dòng)的貢獻(xiàn)率在第1期為0，隨著時(shí)間的推移逐漸增加，在第10期達(dá)到約25%，說(shuō)明貨幣供應(yīng)量的變動(dòng)對(duì)股票價(jià)格波動(dòng)的影響逐漸增大；銀行間同業(yè)拆借利率（Shibor）的沖擊對(duì)股票價(jià)格波動(dòng)的貢獻(xiàn)率在第1期為5%，在第5期左右達(dá)到峰值約15%，隨后略有下降，表明利率變動(dòng)對(duì)股票價(jià)格波動(dòng)也有一定的影響，但相對(duì)貨幣供應(yīng)量而言，影響程度較?。还善眱r(jià)格自身的沖擊對(duì)其波動(dòng)的貢獻(xiàn)率在第1期為100%，隨著時(shí)間的推移逐漸下降，在第10期仍保持在約60%，說(shuō)明股票價(jià)格的波動(dòng)在很大程度上受到自身前期波動(dòng)的影響。對(duì)于房地產(chǎn)價(jià)格（HP），貨幣供應(yīng)量（M2）的沖擊對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的貢獻(xiàn)率在第1期為0，在第5期左右開(kāi)始明顯上升，在第10期達(dá)到約18%，顯示貨幣供應(yīng)量的變化對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的影響逐漸顯現(xiàn)；銀行間同業(yè)拆借利率（Shibor）的沖擊對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的貢獻(xiàn)率始終較低，在第10期僅為5%左右，再次驗(yàn)證了利率變動(dòng)對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格影響較小；房地產(chǎn)價(jià)格自身的沖擊對(duì)其波動(dòng)的貢獻(xiàn)率在第1期為100%，在第10期仍高達(dá)77%左右，說(shuō)明房地產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)主要由其自身的前期變動(dòng)決定。在實(shí)體經(jīng)濟(jì)變量方面，對(duì)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的方差分解結(jié)果顯示，上證綜指（SZ）的沖擊對(duì)GDP波動(dòng)的貢獻(xiàn)率在第1期為0，在第5期左右達(dá)到約10%，隨后保持相對(duì)穩(wěn)定，表明股票價(jià)格變動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有一定的影響；房地產(chǎn)價(jià)格（HP）的沖擊對(duì)GDP波動(dòng)的貢獻(xiàn)率在第1期為0，在第4期開(kāi)始上升，在第10期達(dá)到約12%，說(shuō)明房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也有一定的貢獻(xiàn)；貨幣供應(yīng)量（M2）的沖擊對(duì)GDP波動(dòng)的貢獻(xiàn)率在第1期為