股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

張學(xué)平010---82749662,83952195Zhang_lesson@163.com2張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)講座分三個(gè)部分基礎(chǔ)：概念辨析——熟悉手段和方法深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)一般闡述典型案例分析----模式選擇及功效分析線索：

——公司發(fā)展戰(zhàn)略財(cái)務(wù)問題

股權(quán)運(yùn)作手段選擇

功效分析或——公司發(fā)展戰(zhàn)略股權(quán)運(yùn)作手段選擇

財(cái)務(wù)功效分析專題3張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)基礎(chǔ)：概念辨析（1）股權(quán)運(yùn)作、資本運(yùn)營、資產(chǎn)經(jīng)營資產(chǎn)重組、并購、企業(yè)重組收購、并購、要約收購、協(xié)議收購、股票回購、要約回購、協(xié)議回購收購資產(chǎn)、收購股權(quán)（參股、控股）兼并、合并、吸收合并分立、分拆期貨、期權(quán)、權(quán)證債轉(zhuǎn)股、可轉(zhuǎn)債、以股抵債資產(chǎn)注入、資產(chǎn)置換、資產(chǎn)重組、資產(chǎn)剝離、分立、資產(chǎn)套現(xiàn)、出資自主上市、買殼上市上市、下市融資、再融資、配股、增發(fā)、認(rèn)購權(quán)證、可轉(zhuǎn)債、可分離交易債送股、轉(zhuǎn)增股4張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)基礎(chǔ)：概念辨析（2）一方及對價(jià)另一方及對價(jià)行為定性中國石化：根據(jù)中國石化公布的《要約收購報(bào)告書摘要》，收購齊魯石化、揚(yáng)子石化、中原油氣、石油大明這四家Ａ股上市子公司流通股的價(jià)格分別為每股１０．１８元、１３．９５元、１２．１２元、１０．３０元，比停牌前一交易日收盤價(jià)分別溢價(jià)２４．４％、２６．２％、１３．２％和１６．９％。四家公司的流通股股東：按約定價(jià)格賣掉所持股票，合計(jì)獲１４３億元現(xiàn)金。要約收購下市私有化聯(lián)想：6.5億現(xiàn)金、6億市值的聯(lián)想股票（18.7%）、5億負(fù)債IBM:PC事業(yè)部收購資產(chǎn)資產(chǎn)剝離阿里巴巴：40%的股權(quán)（但35%的表決權(quán)）雅虎：6.4億美元現(xiàn)金、雅虎中國業(yè)務(wù)以及從軟銀購得的淘寶股份（用3.6億的現(xiàn)金，成為阿里巴巴的全資子公司）收購資產(chǎn)、定向增發(fā)、資產(chǎn)注入、收購股權(quán)、股權(quán)轉(zhuǎn)讓（2006.8.18根據(jù)初步公告）申能集團(tuán)：本公司對申能股份的股權(quán)申能股份：現(xiàn)金股票回購湖南電廣集團(tuán)：股權(quán)、負(fù)債電廣傳媒：資產(chǎn)、權(quán)益以股抵債、股票回購華潤：現(xiàn)金萬科：本公司股權(quán)定向增發(fā)清華同方：本公司股權(quán)魯穎電子的股東:魯穎電子的股東對魯穎電子的股權(quán)、魯穎電子注銷吸收合并5張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)基礎(chǔ)：概念辨析（3）一方及對價(jià)另一方及對價(jià)行為定性四川長虹：應(yīng)收賬款+存貨長虹集團(tuán)：土地使用權(quán)+無形資產(chǎn)資產(chǎn)置換新浪：8000萬美元，460萬新股或有250萬新股楊瀾：陽光文化29%的股權(quán)收購定向增發(fā)換股股票支付方式老窖：置出資產(chǎn)為股份公司合法擁有的全部資產(chǎn)（不包括負(fù)債），主要包括股份公司擁有的土地、房產(chǎn)、機(jī)器設(shè)備、存貨、應(yīng)收賬款、商標(biāo)權(quán)等。根據(jù)北京興華會計(jì)師事務(wù)所有限責(zé)任公司出具的（2005）京會興審字第318號）《審計(jì)報(bào)告》，股份公司置出資產(chǎn)的審計(jì)值為21300.531403萬元。其中：流動資產(chǎn)11838.101298萬元，固定資產(chǎn)6548.282351萬元，無形資產(chǎn)和其他資產(chǎn)2914.147754萬元。大龍：置入資產(chǎn)為北京市順義城鄉(xiāng)建設(shè)開發(fā)總公司（以下簡稱"大龍總公司"）持有的北京市大龍房地產(chǎn)開發(fā)有限公司93.30%的股權(quán)、大龍總公司持有的北京市大龍順達(dá)建筑工程有限公司98.26%的股權(quán)、大龍總公司持有的北京市京洋房地產(chǎn)開發(fā)有限公司90%的股權(quán)。置入資產(chǎn)依審計(jì)值作價(jià)47800.100115

萬元差額用現(xiàn)金或大龍總公司認(rèn)可的其他資產(chǎn)在《資產(chǎn)置換協(xié)議》生效后三年內(nèi)支付給大龍總公司資產(chǎn)置換買殼上市延邊公路：以截至2006年6月30日經(jīng)審計(jì)的全部資產(chǎn)及負(fù)債作為對價(jià)，回購G敖東所持有的和擬受讓的共8497.7833萬股非流通股并注銷。按照“人隨資產(chǎn)走”的原則，延邊公路原有員工和現(xiàn)有業(yè)務(wù)將隨資產(chǎn)(含負(fù)債)一并由G敖東承接。換股吸收合并廣發(fā)證券的基準(zhǔn)日為2006年6月30日，換股比例以雙方市場化估值為基礎(chǔ)。廣發(fā)證券董事會討論通過的換股比例為1：0.83廣發(fā)證券：全部資產(chǎn)，0.83股廣發(fā)證券股份可換1股延邊公路股票。借殼上市定向增發(fā)吸收合并股票回購換股（不是現(xiàn)金、也不是債權(quán)、而是全部資產(chǎn)和債務(wù)）華遠(yuǎn)地產(chǎn)：五位股東將以其換股獲得的公司股份代公司非流通股股東向流通股股東送股，即在股權(quán)分置改革方案實(shí)施股權(quán)登記日登記在冊的流通股股東以減資后所持流通股股份數(shù)量為基礎(chǔ)，每持有10股流通股將獲送15股股份，總計(jì)共獲送4692萬股。幸福實(shí)業(yè)：公司全體股東所持股份以每1股減為0.4股的方式減少注冊資本。買殼上市、吸收合并、6張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)基礎(chǔ)：概念辨析（4）現(xiàn)金資產(chǎn)應(yīng)收賬款存貨長期投資在建工程固定資產(chǎn)無形資產(chǎn)股本（本公司）負(fù)債

現(xiàn)金資產(chǎn)應(yīng)收賬款存貨長期投資在建工程固定資產(chǎn)無形資產(chǎn)股本（本公司）負(fù)債A公司B公司托管資產(chǎn)注入資產(chǎn)剝離資產(chǎn)置換股權(quán)出售收購新設(shè)合并分立分拆股票回購吸收合并作為公司作為股東作為股東作為公司資產(chǎn)增加股本減少資產(chǎn)減少負(fù)債減少股本增加負(fù)債增加資產(chǎn)增加負(fù)債減少負(fù)債增加股本增加股本減少資產(chǎn)減少重組現(xiàn)金增加或減少現(xiàn)金增加或減少7張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)基礎(chǔ)：概念辨析（5）現(xiàn)金資產(chǎn)應(yīng)收賬款存貨長期投資在建工程固定資產(chǎn)無形資產(chǎn)股本（本公司）負(fù)債

A公司企業(yè)群金融市場資產(chǎn)、股權(quán)、現(xiàn)金、負(fù)債資產(chǎn)、股權(quán)、現(xiàn)金、負(fù)債資金股票（IPO、配股、增發(fā)）、權(quán)證、可轉(zhuǎn)債、可分離債券、債券8張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)基礎(chǔ)：概念辨析（6）現(xiàn)金資產(chǎn)應(yīng)收賬款存貨長期投資在建工程固定資產(chǎn)無形資產(chǎn)股本（本公司）負(fù)債

A公司上市收購（資產(chǎn)或股權(quán)）吸收合并新設(shè)合并減少股利支付股權(quán)再融資、混合融資提高財(cái)務(wù)杠桿分立分拆（集團(tuán)或母公司角度是收縮）剝離（資產(chǎn)或股權(quán)）（MBO）股票回購縮股擴(kuò)張收縮主題詞：內(nèi)部資源、外部資源資本運(yùn)營、資產(chǎn)重組多元化、歸核化9張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——一般闡述股權(quán)運(yùn)作：涉及股權(quán)（股本）變化、流動、交易的運(yùn)作。

擴(kuò)張性運(yùn)作：上市/配股/增發(fā)/可轉(zhuǎn)債/可分離交易債券/認(rèn)股權(quán)證/并購/送股/轉(zhuǎn)增股

收縮性運(yùn)作：縮股/股票回購/分立/分拆/出售股權(quán)

財(cái)務(wù)效應(yīng)：基于財(cái)務(wù)角度的變化

資本結(jié)構(gòu)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)

財(cái)務(wù)比率公司價(jià)值（盈利能力、成長性、風(fēng)險(xiǎn)程度）

10張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----上市模式選擇及功效分析自主上市

也稱直接上市，是指公司通過改制重組對外公開發(fā)行股票實(shí)現(xiàn)上市的模式。買殼上市

也稱間接上市，是指公司通過受讓已上市公司控股權(quán)，反向注入資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)上市的模式。借殼上市

是指借已上市公司的關(guān)聯(lián)公司的殼實(shí)現(xiàn)上市的模式。？

11張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析—自主上市資產(chǎn)負(fù)債表（集團(tuán)）流動資產(chǎn)

短期負(fù)債4?銀行存款

1？應(yīng)收賬款

2？存貨2？流動資產(chǎn)合計(jì)5?長期投資2?

長期負(fù)債10?負(fù)債合計(jì)14?固定資產(chǎn)8?所有者權(quán)益無形資產(chǎn)遞延資產(chǎn)所有者權(quán)益合計(jì)1總資產(chǎn)15

?負(fù)及權(quán)合計(jì)15億資產(chǎn)負(fù)債表（股份公司籌）流動資產(chǎn)

短期負(fù)債1.5銀行存款0.5應(yīng)收賬款1存貨1流動資產(chǎn)合計(jì)2.5長期投資1長期負(fù)債3負(fù)債合計(jì)4.5固定資產(chǎn)5.5所有者權(quán)益

??無形資產(chǎn)??遞延資產(chǎn)所有者權(quán)益合計(jì)總資產(chǎn)9負(fù)及權(quán)合計(jì)912張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——自主上市凈資產(chǎn)折股4.5億元折4億股規(guī)定：折股比例不低于65%國有股：4億法人股：1億股份有限公司上市公司國有股：4億法人股：1億社會公眾股：1億非流通股？流通股？國有集團(tuán)公司吸收四個(gè)法人，組成股份公司發(fā)行價(jià)6元/股發(fā)行量1億股13張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——自主上市聯(lián)通A自主上市聯(lián)通集團(tuán)以其對聯(lián)通BVI公司（聯(lián)通集團(tuán)在英屬維爾京群島注冊的公司）51%的股權(quán)（評估值為2,260,614.8萬元）出資，聯(lián)合聯(lián)通興業(yè)、聯(lián)通進(jìn)出、聯(lián)通尋呼、北京聯(lián)通興業(yè)四家公司（每家公司以現(xiàn)金100萬元出資，共計(jì)投入400元現(xiàn)金），于2001年2月31日發(fā)起設(shè)立聯(lián)通A股份有限公司。按凈資產(chǎn)65%的比例折為股本，總股本為1,469,659.6萬股，聯(lián)通集團(tuán)占總股本的99.9823088%，其余四家的總計(jì)持股比例為0.0044228%。2002年9月17日，聯(lián)通A發(fā)行招股說明書，對外公開發(fā)行股票50億股，發(fā)行價(jià)為2.3元/股，實(shí)現(xiàn)自主上市。14張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)北京聯(lián)通興業(yè)0.0044228%99%中國聯(lián)合通訊有限公司（聯(lián)通集團(tuán)）中國聯(lián)合通信股份有限公司95%北京國安電氣

總公司1%中國技術(shù)進(jìn)出口總公司3.3%聯(lián)通進(jìn)出口96.7%5%49%99.9823088%74.6017%0.0044228%0.0044228%0.0044228%0.0033%0.0033%0.0033%0.0033%聯(lián)通興業(yè)聯(lián)通尋呼聯(lián)通紅籌公司境外公眾22.59%77.41%聯(lián)通BVI51%社會公眾股

25.3851%聯(lián)通運(yùn)營公司100%17.91%82.10%15張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——自主上市問題：1、上市公司質(zhì)量問題2、一股獨(dú)大3、集團(tuán)公司大股東占上市股份有限公司的資金母公司與子公司之間的關(guān)系：關(guān)聯(lián)交易：轉(zhuǎn)移利潤借殼上市占用資金巨額擔(dān)保4、股權(quán)分置流通股股東非流通股股東國有股減持或全流通問題國有股減持—全流通—大、小非問題國有股與法人股不能流通

1999年黔輪胎、中國嘉陵減持國有股定價(jià)：凈資產(chǎn)以上，15倍市盈率以下

2001年6月13日頒布《減持國有股補(bǔ)充社保資金暫行辦法》

定價(jià)：市場價(jià)數(shù)額：融資額的10%2001年10月23日暫停（大盤近漲停）

2002年6月24日停止從國內(nèi)證券市場減持國有股（大盤近漲停）

2005年5月29頒布關(guān)于解決上市公司股權(quán)分置問題的通知。5月7日公布試點(diǎn)名單。6月10日三一重工和清華同方表決。6月20日第二批42家試點(diǎn)。

公司名稱對價(jià)（獲取流通權(quán)）流通權(quán)價(jià)值三一重工1800萬股、4800萬元不同發(fā)行市盈率間的差距

10：3派8元(3.5兩年通過增持)紫江企業(yè)10：3(解凍后三年量與價(jià))理論價(jià)格不變清華同方10：5.9轉(zhuǎn)增,非流通股股東放棄

10轉(zhuǎn)增10(未獲通過61%)金牛能源10:2.516張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)17張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)——典型案例分析----模式選擇及功效分析—上市財(cái)務(wù)效應(yīng)：

風(fēng)險(xiǎn)控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)、資產(chǎn)規(guī)模

獲利指標(biāo)每股收益凈資產(chǎn)收益率償債指標(biāo)

資產(chǎn)負(fù)債率、流動比率、速動比率凈資產(chǎn)每股凈資產(chǎn)

老股東財(cái)富實(shí)現(xiàn)及退出渠道提高資產(chǎn)的流動性

18張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——買殼上市二個(gè)案例

北京天橋——青鳥天橋北京天龍——兆維科技

理解：

資產(chǎn)注入資產(chǎn)置換19張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——上市上市模式比較：自主上市：買殼上市:（相對于自主上市）利：①速度快。②不需經(jīng)過改制、待批、輔導(dǎo)等過程，程序相對簡單。③保密性好于直接上市。④有巨大的廣告效應(yīng)。⑤買虧損公司的“殼”可合理避稅。⑥可作為戰(zhàn)略轉(zhuǎn)移（產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型、產(chǎn)業(yè)擴(kuò)張）的實(shí)施途經(jīng)。弊：①整合難度大，特別是人事整合和文化整合。②不能同時(shí)實(shí)現(xiàn)籌資功能。③通常有大量現(xiàn)金流流出。④入主后通常只能達(dá)到相對控股。實(shí)施絕對控股成本甚高。⑤可能面臨“反收購”等一些變數(shù)。20張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——上市蘇寧國美永樂三聯(lián)大中21張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——上市國美買殼與借殼22張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——上市國美買殼與借殼1.

削減股本并改名：將中國鵬潤已發(fā)行的股本每40股合并為1股，并將公司更名為GOMEElectrialAppliancesHoldingLimited（以下稱“GOME”），GOME的總股本變?yōu)?38,500,000股，黃光裕和公眾股東分別持有上市公司的股權(quán)比例不變。2.

GOME以約83億港幣的代價(jià)，向黃光裕收購OceanTown100%的股權(quán)。收購代價(jià)的支付方式為：1)

向黃光裕發(fā)行44,100,000新股，每股作價(jià)5.52港幣，共計(jì)243,500,000港幣；2)

發(fā)行約7,031,400,000港幣的第一批可換股票據(jù)；3)

發(fā)行約1,026,900,000港幣的第二批可換股票據(jù)，上述兩批可換股票據(jù)均可按每股5.52港幣轉(zhuǎn)換為GOME的股份。3.

在收購OceanTown后，并在可換股票據(jù)轉(zhuǎn)股前，GOME的股權(quán)架構(gòu)如下：23張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——上市2006年7月25日公告國美1：3換股外加5億港元…？永樂*體會戰(zhàn)略投資者行為*體會資本力量*體會資本市場滋味永樂人事、品牌、競爭格局大中？4697.387.56.68

24張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)謀求財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)企業(yè)并購不僅可因經(jīng)營效率提高而獲利，而且還可在財(cái)務(wù)方面給企業(yè)帶來如下收益：①財(cái)務(wù)能力提高。一般情況下，合并后企業(yè)整體的償債能力比合并前各單個(gè)企業(yè)的償債能力強(qiáng)，而且還可降低資本成本，并實(shí)現(xiàn)資本在并購企業(yè)與被并購企業(yè)之間低成本的有效再配置。②合理避稅。稅法一般包含虧損遞延條款，允許虧損企業(yè)免交當(dāng)年所得稅，且其虧損可向后遞延以抵消以后年度盈余。同時(shí)一些國家稅法對不同的資產(chǎn)適用不同的稅率，股息收入、利息收入、營業(yè)收益、資本收益的稅率也各不相同。企業(yè)可利用這些規(guī)定，通過并購行為及相應(yīng)的財(cái)務(wù)處理合理避稅。③預(yù)期效應(yīng)。預(yù)期效應(yīng)指因并購使股票市場對企業(yè)股票評價(jià)發(fā)生改變而對股票價(jià)格的影響。由于預(yù)期效應(yīng)的作用，企業(yè)并購?fù)殡S著強(qiáng)烈的股價(jià)波動，形成股票投機(jī)機(jī)會。投資者對投機(jī)利益的追求反過來又會刺激企業(yè)并購的發(fā)生。（4）實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略重組，開展多元化經(jīng)營企業(yè)通過經(jīng)營相關(guān)程度較低的不同行業(yè)可以分散風(fēng)險(xiǎn)、穩(wěn)定收入來源、增強(qiáng)企業(yè)資產(chǎn)的安全性。多元化經(jīng)營可以通過內(nèi)部積累和外部并購兩種途徑實(shí)現(xiàn)，但在多數(shù)情況下，并購?fù)緩礁鼮橛欣?。尤其是?dāng)企業(yè)面臨變化了的環(huán)境而調(diào)整戰(zhàn)略時(shí)，并購可以使企業(yè)低成本地迅速進(jìn)入被并購企業(yè)所在的增長相對較快的行業(yè)，并在很大程度上保持被并購企業(yè)的市場份額以及現(xiàn)有的各種資源，從而保證企業(yè)持續(xù)不斷的盈利能力。（5）獲得特殊資產(chǎn)企圖獲取某項(xiàng)特殊資產(chǎn)往往是并購的重要動因。特殊資產(chǎn)可能是一些對企業(yè)發(fā)展至關(guān)重要的專門資產(chǎn)。如土地是企業(yè)發(fā)展的重要資源，另外，并購還可能是為了得到目標(biāo)企業(yè)所擁有的有效管理隊(duì)伍、優(yōu)秀研究人員或?qū)ｉT人才以及專有技術(shù)、商標(biāo)、品牌等無形資產(chǎn)。（6）降低代理成本在企業(yè)的所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)相分離的情況下，經(jīng)理是決策或控制的代理人，而所有者作為委托人成為風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)者。由此造成的代理成本包括契約成本、監(jiān)督成本和剩余損失。通過企業(yè)內(nèi)部組織機(jī)制安排可以在一定程度上緩解代理問題，降低代理成本。但當(dāng)這些機(jī)制均不足以控制代理問題時(shí)，并購機(jī)制使得接管的威脅始終存在。通過公開收購或代理權(quán)爭奪而造成的接管，將會改選現(xiàn)任經(jīng)理和董事會成員，從而作為最后的外部控制機(jī)制解決代理問題，降低代理成本。另外，跨國并購還可能具有其他多種特殊的動因，如企業(yè)增長、技術(shù)、產(chǎn)品優(yōu)勢與產(chǎn)品差異、政府政策、匯率、政治和經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性、勞動成本和生產(chǎn)率差異、多樣化、確保原材料來源、追隨顧客等等。25張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——并購假設(shè)A公司吸收合并B公司。A公司總股本為3億股，每股收益0.5元，股票市價(jià)為每股20元。B公司總股本為2億股，每股收益0.1元。若A公司的出價(jià)為每股10元，則其換股比例為2:1即2股B公司股票換1股A公司股票。假設(shè)合并后兩塊資產(chǎn)的盈利水平不變，則合并后公司的每股收益水平為?1.7/4=0.425元，比合并前A公司的每股收益減少0.075元。此時(shí)，A公司所出價(jià)格與B公司盈利水平比所形成的市盈率為10/0.1=100倍，大于A公司合并前的市盈率為20/0.5=40倍，使得合并后的每股收益下降。反之，若A公司的出價(jià)為每股2元，則其換股比例為10:1。假設(shè)合并后兩塊資產(chǎn)的盈利水平不變，則合并后公司的每股收益水平為1.7/3.2=0.531元，比合并前A公司的每股收益增加0.031元。此時(shí)，A公司所出價(jià)格與B公司收益水平之比所形成的市盈率為2/0.1=20倍，小于A公司合并前的市盈率40倍，使得合并后的每股收益上升。需要注意的是，在上述討論中沒有考慮協(xié)同效應(yīng)。如果考慮協(xié)同效應(yīng)，協(xié)同效應(yīng)越明顯，合并后每股收益增加的水平越明顯。甚至?xí)购喜⒎郊词钩鲆粋€(gè)較高的價(jià)格，也會使每股收益增加。26張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——并購新浪與陽光文化2001年9月25日公告新浪800萬美元、增發(fā)460萬新股給楊瀾獲陽光文化29%的股權(quán)，成為第一大股東，楊獲稀釋后新浪10%的股權(quán)未來18個(gè)月業(yè)績好再增發(fā)250萬股使楊成為第一大股東IBM與聯(lián)想買資產(chǎn)與買股權(quán)27張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——并購

清華同方與魯穎電子1：1.8換股華聯(lián)商廈和第一百貨華聯(lián)商廈和第一百貨非流通股折股比例為1:1.273，流通股折股比例為1:1.114第一百貨和華聯(lián)商廈流通股現(xiàn)金選擇權(quán)價(jià)格分別為7.62元和7.74元28張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——并購合并完成后,將有效解決目前百聯(lián)集團(tuán)下第一百貨與華聯(lián)商廈間同業(yè)競爭與關(guān)聯(lián)交易,實(shí)現(xiàn)資源的重新整合與充分應(yīng)用。預(yù)計(jì)合并后的新公司將擁有14家大型百貨商場與3家購物中心,公司總資產(chǎn)達(dá)到597083.25萬元,主營業(yè)務(wù)收入將達(dá)416533.84萬元,利潤總額將達(dá)到22008.47萬元,股東權(quán)益為322936.48萬元,其總資產(chǎn)和凈資產(chǎn)規(guī)模均名列兩市商業(yè)類上市公司的第一位。*第一百貨和華聯(lián)商廈同為上海百聯(lián)旗下的公司，兩公司概況如下：

第一百貨華聯(lián)商廈

總股本(萬股)58284.7942259.99

流通A股(萬股)18831.3412446.71

最新收盤價(jià)(元)9.279.53

2003年末每股凈資產(chǎn)/調(diào)整后(元)2.96/2.623.57/3.57*將基本面較好的華聯(lián)商廈注入相對較差的第一百貨，可讓重組后的第一百貨資產(chǎn)質(zhì)量獲得提升。*沒有選擇新設(shè)合并。若上海百聯(lián)對第一百貨和華聯(lián)商廈進(jìn)行“新設(shè)合并”，即百聯(lián)集團(tuán)設(shè)立一家新公司，兩公司的股權(quán)按不同比例折算成新公司的股份，并將資產(chǎn)注入，同時(shí)第一百貨和華聯(lián)商廈注銷、退市，新公司在國內(nèi)ＩＰＯ(首次公開募股)。但考慮到新公司上市需有前的三年盈利記錄和一年上市輔導(dǎo)期，此方案不太現(xiàn)實(shí)。29張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——并購TCL集團(tuán)是一家從事家電、信息、通訊產(chǎn)品等研發(fā)、生產(chǎn)及銷售的特大型國有控股企業(yè)。TCL名為國有企業(yè)，但國家實(shí)際投入?yún)s很少，完全是靠政府政策和創(chuàng)業(yè)者的智慧發(fā)展起來的。對于國有控股的TCL集團(tuán)而言，盡快解決產(chǎn)權(quán)問題是公司發(fā)展的當(dāng)務(wù)之急。TCL實(shí)行的是漸進(jìn)式的經(jīng)營者持股模式。第一步，TCL集團(tuán)決定在國有資產(chǎn)增量上著手。1997年，李東生與惠州市政府簽訂了為期5年的授權(quán)經(jīng)營協(xié)議：核定當(dāng)時(shí)TCL集團(tuán)的凈資產(chǎn)為3億多元，每年企業(yè)凈資產(chǎn)回報(bào)率不得低于10%：如增長在10%—25%，管理層可獲得其中的15%的股權(quán)獎勵；增長25%—40%，管理層可得其中的30%；增長40%以上，管理層可得其中的45%。在之后的幾年中，TCL的年平均增長速度是50%以上，TCL的經(jīng)營者們也因經(jīng)營業(yè)績突出而連年得到股權(quán)獎勵。幾年下來，TCL國有股從100%下降到58%。30張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——并購TCL集團(tuán)吸收和并子公司TCL通訊（000542）實(shí)現(xiàn)整體上市2003年10月31日，TCL通訊（000542）股東會公告與TCL集團(tuán)進(jìn)行合并的議案，主要內(nèi)容如下：

1．根據(jù)《公司法》的規(guī)定，TCL集團(tuán)以吸收合并的方式合并本公司。以TCL集團(tuán)為合并完成后的存續(xù)公司，本公司在與TCL集團(tuán)合并后即終止并注銷獨(dú)立法人地位。

2．TCL集團(tuán)在向公眾投資人公開發(fā)行股票的同時(shí)，以同樣價(jià)格作為合并對價(jià)向本公司全體流通股股東定向發(fā)行人民幣普通股股票（流通股），本公司全體流通股股東以其所持本公司股票以一定比率換取TCL集團(tuán)流通股股票。在吸收合并完成時(shí)本公司全體流通股股東持有的本公司股票全部換為TCL集團(tuán)流通股股票。

3．本公司全體流通股股東所換得的TCL集團(tuán)流通股股票將在深圳證券交易所上市交易。

4．本公司流通股股票的換股價(jià)格為每股21.15元。本公司流通股股票換取TCL集團(tuán)股票的比率為：本公司流通股股票的換股價(jià)格與TCL集團(tuán)首次公開發(fā)行股票的價(jià)格（后定為4.26元/股）之間的比率。前述換股價(jià)格已經(jīng)本次股東大會批準(zhǔn)，作為本次合并中本公司流通股的最終換股價(jià)格。

5．TCL集團(tuán)以人民幣1元的價(jià)格受讓其全資子公司TCL通訊設(shè)備（香港）有限公司持有的本公司25％外資股股票。根據(jù)《公司法》的相關(guān)規(guī)定，該等股票連同TCL集團(tuán)現(xiàn)已持有的本公司31.7％社會法人股股票在本次合并換股時(shí)一并注銷。

31張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——并購32張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——并購33張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——并購并購數(shù)量及溢價(jià)中值年份交易次數(shù)超過$10億的次數(shù)溢價(jià)的5天中值199020742130.0%199118771329.4%199225741834.7%199326632733.0%199429975135.0%199535107429.2%34張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——下市整合（14，6，4，6）不滿市價(jià)水平公司形象實(shí)現(xiàn)承諾其他35張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——下市序號發(fā)出要約方目標(biāo)公司溢價(jià)率（%）支付方式1中國石化燕山石化10（較停牌價(jià)）現(xiàn)金2中國石化鎮(zhèn)海煉化（H）15（較停牌價(jià)）現(xiàn)金3中國石化齊魯石化24.4（較停牌價(jià)）現(xiàn)金4中國石化揚(yáng)子石化26.2（較停牌價(jià)）現(xiàn)金5中國石化中原油氣13.2（較停牌價(jià)）現(xiàn)金6中國石化石油大明16.9（較前30個(gè)交易日均價(jià)）現(xiàn)金7中國石油吉林化工12，24.7（H）（較前30個(gè)交易日均價(jià)）現(xiàn)金8中國石油遼河油田23.4（較前30個(gè)交易日均價(jià)）現(xiàn)金9中國石油錦州石化15（較前30個(gè)交易日均價(jià)）現(xiàn)金中糧香港：以每股0.74港元、斥資10億港元將控股子公司鵬利國際私有化，出價(jià)較鵬利國際停牌前的0.43港元溢價(jià)72%，較其2002年底每股資產(chǎn)凈值1.44港元折讓48.6%。目前中糧香港及其一致行動人士已持有鵬利國際58.94%的股權(quán)，公司將以銀行信貸及內(nèi)部資源支付有關(guān)代價(jià)。私有化計(jì)劃生效后，鵬利國際將取消上市地位，成為中糧香港全資附屬公司。要約收購、吸收合并、股票回購36張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——下市中糧香港：

當(dāng)時(shí)，香港銀行利率低企，間接融資成本較低，而香港市場不少上市公司股價(jià)長期低迷，不僅實(shí)際上已喪失再融資功能，而且總市值遠(yuǎn)低于凈資產(chǎn)，算是“物超所值”。以近日被大股東嘉道理家族提出私有化建議的太平地毯(0146)為例，該股5月22日停牌前收報(bào)0.88港元，2002年底每股資產(chǎn)凈值3.06港元，目前該公司總市值為1.82億港元。如果大股東以部分股票作質(zhì)押，從銀行以年利率1.25%的低成本融資1.57億港元，溢價(jià)100%向其他股東收購余下43%的權(quán)益，相信會如愿將上市公司私有化。加上大股東原來持股57%的成本1.9億元(以其近三年平均股價(jià)計(jì)算)，共約斥資約3.5億元，卻控制了凈資產(chǎn)高達(dá)6.36億元的企業(yè)，其收益率高達(dá)81%。

股票價(jià)格反映了大股東和小股東對公司價(jià)值的評判標(biāo)準(zhǔn)。如果一家公司的每股價(jià)格低于每股發(fā)行價(jià)格、每股現(xiàn)金流以及每股凈資產(chǎn)，進(jìn)行回購或者私有化都是明智的商業(yè)化選擇，不惟一般公司如此，紅籌股公司亦然。37張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——下市2006年中石化一直謀求在上游———勘探石油方面資源發(fā)展。張家仁介紹，2006年，中石化預(yù)計(jì)將煉油1.6億萬噸，但是，油源中只有20%是中石化自己供給，70%要依靠進(jìn)口，10%從中石油等購買。所以，中石化的謀略正是加大石油勘探投入，而四家上市公司中的中原油氣和石油大明主業(yè)是勘探和開采石油，且擁有規(guī)模不小的油田。申銀萬國證券研究所的一份研究報(bào)告顯示，若不先行回購整合子公司，按照目前國企上市公司股改平均１０送３的對價(jià)支付水平，中國石化將會因?yàn)楣筛膿p失大約６.３％的凈利潤和５.７％的凈資產(chǎn)。負(fù)債率由50%升至55%。對于此次收購，中國石化表示，通過整合子公司資源，中國石化可以進(jìn)一步加強(qiáng)內(nèi)部的統(tǒng)一管理、充分發(fā)揮戰(zhàn)略決策、資金使用、投資管理、營銷網(wǎng)絡(luò)等方面的協(xié)同效應(yīng)，提高管理效率，這符合中國石化建設(shè)具有國際競爭力的一體化能源化工公司的戰(zhàn)略目標(biāo)。此外，整合子公司也是兌現(xiàn)中國石化上市時(shí)對資本市場及投資者的承諾，有效解決關(guān)聯(lián)交易與同業(yè)競爭問題。與TCL比較？38張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——剝離資產(chǎn)剝離是指把企業(yè)所屬的一部分不適合企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略目標(biāo)的資產(chǎn)出售給第三方,這些資產(chǎn)可以是固定資產(chǎn)、流動資產(chǎn),也可以是整個(gè)子公司或分公司。資產(chǎn)剝離主要適用于以下幾種情況:(1)不良資產(chǎn)的存在惡化了公司財(cái)務(wù)狀況；(2)某些資產(chǎn)明顯干擾了其它業(yè)務(wù)組合的運(yùn)行；(3)行業(yè)競爭激烈,公司急需收縮產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)線。(4)管理層追求主業(yè)清晰；（5）滿足現(xiàn)金需求；（6）戰(zhàn)略目標(biāo)調(diào)整；(7)不合作的（波導(dǎo)）(分立可參照加上46)

中國人壽在上市之前，就進(jìn)行了大量的資產(chǎn)剝離。2003年8月，原中國人壽保險(xiǎn)公司一分為三：中國人壽保險(xiǎn)（集團(tuán)）公司、中國人壽保險(xiǎn)股份有限公司和中國人壽資產(chǎn)管理公司。超過6000萬張的1999年以前的舊保單全部被撥歸給母公司——中國人壽保險(xiǎn)(集團(tuán))公司，而2000萬張左右1999年以后簽訂的保單，則以注資的形式被納入新成立的股份公司。通過資產(chǎn)剝離，母公司——中國人壽保險(xiǎn)(集團(tuán))公司承擔(dān)了1700多億元的利差損失，但這為中國人壽保險(xiǎn)股份有限公司于2003年12月在美國和香港兩地同時(shí)上市鋪平了道路。

39張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——分立一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)的公司分立（Spin－0ff）是指一個(gè)母公司將其在某子公司中所擁有的股份，按母公司股東在母公司中的持股比例分配給現(xiàn)有母公司的股東，從而在法律上和組織上將子公司的經(jīng)營從母公司的經(jīng)營中分離出去。這會形成一個(gè)與母公司有著相同股東和持股結(jié)構(gòu)的新公司。在分立過程中，不存在股權(quán)和控制權(quán)向母公司和其股東之外第三者轉(zhuǎn)移的情況，因?yàn)楝F(xiàn)有股東對母公司和分立出來的子公司同樣保持著他們的權(quán)利。40張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——分立換股分立（Split－off）：指母公司把其在子公司中占有的股份分配給母公司的一些股東（而不是全部母公司股東），交換其在母公司中的股份。它不同于純粹的分立，在并股中兩個(gè)公司的所有權(quán)比例發(fā)生了變化，母公司的股東在并股以后甚至不能對子公司行使間接的控制權(quán)。換股不像純粹的分立那樣會經(jīng)常發(fā)生，因?yàn)樗枰徊糠帜腹镜墓蓶|愿意放棄其在母公司中的利益，轉(zhuǎn)向投資于子公司。實(shí)際上換股分立也可以看成是一種股份回購，即母公司以下屬子公司的股份向部分母公司股東回購其持有的母公司的股份。在純粹的分立后，母公司的股本沒有變化，而在換股分立后母公司的股本減少。

解散式分立（Split－up）：解散式分立與純粹的分立比較相似，是指母公司將子公司的控制權(quán)移交給它的股東。在解散式分立中，母公司所擁有的全部子公司都分立出來，因此，原母公司不復(fù)存在。在拆股后，除管理隊(duì)伍會發(fā)生變化以外，所有權(quán)比例也可能發(fā)生變化，這取決于母公司選擇怎樣的方式向其股東提供子公司的股票。41張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——分拆2000年，聯(lián)想集團(tuán)實(shí)施了有史以來最大規(guī)模的戰(zhàn)略調(diào)整，對其核心業(yè)務(wù)進(jìn)行拆分，分別成立新的“聯(lián)想集團(tuán)”和“神州數(shù)碼”。2001年6月1日，神州數(shù)碼股票在香港上市。神州數(shù)碼從聯(lián)想中分拆出來具有一箭雙雕的作用。分拆不但解決了事業(yè)部層次上的激勵機(jī)制問題，而且由于神州數(shù)碼獨(dú)立上市，聯(lián)想集團(tuán)、神州數(shù)碼的股權(quán)結(jié)構(gòu)大大改變，公司層次上的激勵機(jī)制也得到了進(jìn)一步的解決。

42張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——分立海南新大洲一洋藥業(yè)有限公司

新大洲一洋藥業(yè)的基本情況：2000年1月1日本公司控股子公司海南新大洲藥業(yè)有限公司與揚(yáng)州一洋制藥有限公司合并重組，重組后更名為海南新大洲一洋藥業(yè)有限公司，2000年6月16日在國家工商行政管理局核準(zhǔn)注冊登記成立。新大洲一洋藥業(yè)投資總額與注冊資本均為人民幣10250萬元，其中：本公司出資4220萬元持有其41.2%的股權(quán)，香港遠(yuǎn)升國際有限公司出資780萬元持有7.6%的股權(quán)，江蘇揚(yáng)州高郵糧食工業(yè)公司出資2780萬元持有27.1%的股權(quán)，韓國一洋藥品株式會社出資2470萬元持有24.1%的股權(quán)。鑒于該公司在產(chǎn)品、營銷網(wǎng)絡(luò)等方面的原因，該公司成立后經(jīng)營狀況惡化，根據(jù)本公司于2001年8月9日召開的第三屆董事會第十二次會議上通過的《關(guān)于調(diào)整公司部分控（參）股公司的議案》，2001年11月26日新大洲一洋藥業(yè)第一屆董事會第六次會議決議同意公司進(jìn)行分立。（1）分立形式：以存續(xù)分立的形式分立。海南新大洲一洋藥業(yè)有限公司為存續(xù)公司，新設(shè)立揚(yáng)州一洋制藥有限公司。在獲得政府有關(guān)部門批準(zhǔn)后存續(xù)公司更名為海南新大洲藥業(yè)有限公司（2）公司分立基準(zhǔn)日：公司分立基準(zhǔn)日為2001年11月30日43張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——分立（3）分立后兩公司股東構(gòu)成：海南新大洲藥業(yè)有限公司（以下簡稱續(xù)公司，投資總額和注冊資本均為人民幣5000萬元，其中：本公司出資4220萬元持有84.4%的股權(quán)，香港遠(yuǎn)升國際有限公司出資780萬元持有15.6%的股權(quán)。同時(shí)，本公司出讓470萬元股權(quán)（占注冊資本的9.4%）給香港遠(yuǎn)升國際有限公司，轉(zhuǎn)讓后本公司出資為3750萬元持有75%的股權(quán)，香港遠(yuǎn)升國際有限公司出資為1250萬元持有25%的股權(quán)。揚(yáng)州一洋制藥有限公司（以下簡稱設(shè)公司;投資總額和注冊資本均為人民幣5250萬元，其中：高郵市糧食工業(yè)有限公司出資2780萬元持有52.95%的股權(quán)，韓國一洋藥品株式會社出資2470萬元持有47.05%的股權(quán)。分立后兩公司注冊資本額之和與分立之前公司注冊資本額相等。（4）財(cái)產(chǎn)分割：依據(jù)2002年1月14日新大洲一洋藥業(yè)第一屆董事會第七次會議決議通過的《關(guān)于財(cái)產(chǎn)分割清單、債權(quán)債務(wù)承繼清單編制說明及公司分立基準(zhǔn)日期后事項(xiàng)處理辦法的議案》，存續(xù)公司承繼分立基準(zhǔn)日新大洲一洋藥業(yè)海南公司會計(jì)賬薄記載的財(cái)產(chǎn)以及債權(quán)債務(wù)，新設(shè)公司承繼分立基準(zhǔn)日新大洲一洋藥業(yè)高郵公司會計(jì)賬薄記載的財(cái)產(chǎn)以及債權(quán)債務(wù)，存續(xù)公司與新設(shè)公司各自實(shí)際承繼的凈資產(chǎn)與各方股東在新大洲一洋藥業(yè)持股比例計(jì)算應(yīng)得到的凈資產(chǎn)不一致時(shí)，由分立后的兩個(gè)公司以互相增（減）往來賬款的方式調(diào)整。通過上述分割和調(diào)整后，存續(xù)和新設(shè)公司各自的資產(chǎn)總額、負(fù)債總額和凈資產(chǎn)總額以及兩公司各自的凈資產(chǎn)占分割前全部凈資產(chǎn)的比例分別如下：

44張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——分立項(xiàng)目存續(xù)公司新設(shè)公司合并數(shù)資產(chǎn)總額6382.65544.211325.6

負(fù)債總額2616.11592.53607.4

凈資產(chǎn)3766.53951.77718.2

比例48.8%51.2%100%

45張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——分立案例4：上海石油化工總廠分立上海石油化工股份有限公司。上海石油化工股份有限公司的前身為上海石油化工總廠。根據(jù)轉(zhuǎn)換企業(yè)經(jīng)營機(jī)制，建立以市場為導(dǎo)向的企業(yè)新體制的原則，原上海石油化工總廠進(jìn)行了重組，完成了重組工作中有關(guān)資產(chǎn)、負(fù)債、人員的劃分、界定。重組后，原上海石油化工總廠的生產(chǎn)、輔助生產(chǎn)、經(jīng)營、貿(mào)易、科技、管理部門和單位及相關(guān)資產(chǎn)和債務(wù)轉(zhuǎn)入上海石油化工股份有限公司。上海石油化工總廠未轉(zhuǎn)入本公司的建設(shè)、設(shè)計(jì)、機(jī)械制造、生活服務(wù)等企事業(yè)單位和行使政府職能的部門和單位及相關(guān)資產(chǎn)和債務(wù)歸屬改組中新設(shè)的中國石化上海金山實(shí)業(yè)公司。上海石油化工股份有限公司由中國石化總公司代表國家持股，行使國家股股東的權(quán)利和義務(wù)。中國石化上海金山實(shí)業(yè)公司是中國石化的全資子公司，是實(shí)行自主經(jīng)營、自負(fù)盈虧的獨(dú)立法人。因此，原上海石油化工總廠取消法人獨(dú)立地位，分立出兩個(gè)獨(dú)立法人地位的公司：上海石油化工股份有限公司和中國石化上海金山實(shí)業(yè)公司。上海石油化工股份有限公司在上海交易所上市交易。46張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——分立和大多數(shù)公司緊縮技術(shù)一樣，公司分立可以激發(fā)企業(yè)家的經(jīng)營積極性上市公司在宣布實(shí)施公司分立計(jì)劃后，二級市場對此消息的反應(yīng)一般較好，該公司的股價(jià)在消息宣布后會有一定幅度的上揚(yáng)。公司分立與資產(chǎn)剝離等緊縮方式相比有一個(gè)明顯的優(yōu)點(diǎn)，即稅收優(yōu)惠。

公司分立對公司和股東都是免稅的，而資產(chǎn)剝離則可能帶來巨大的稅收負(fù)擔(dān)。公司在資產(chǎn)剝離中得到的任何收益都要納稅，如果這筆錢再以股利的形式發(fā)給股東，還要繼續(xù)納稅。公司分立還能讓股東保留他在公司的股份。采用換股分立方法進(jìn)行公司分立也能減輕股票價(jià)格的壓力分立有時(shí)也是一種反收購的手段。

47張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——股票回購保持公司的控制權(quán)；提高股票市價(jià)，改善公司形象；提高股票內(nèi)在價(jià)值；保證公司高級管理人員認(rèn)股制度的實(shí)施；改善公司資本結(jié)構(gòu)。（降低資本成本）反收購

成長與發(fā)展管理避稅股利避稅假說每股盈利假說財(cái)務(wù)杠桿假說財(cái)富轉(zhuǎn)移假說信號傳遞假說控制權(quán)市場假說自由現(xiàn)金流假說財(cái)務(wù)靈活性假說股票期權(quán)假說48張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——股票回購*申能股份：股份回購2000年，申能股份實(shí)施股票回購。股票回購有關(guān)事項(xiàng)：

1．股份回購的數(shù)量和比例股份回購申能股份擬向國有法人股股東申能（集團(tuán)）有限公司回購10億股國有法人占申能股份股份總數(shù)的37．98％。

2．股份回購價(jià)格

股份回購以經(jīng)大華會計(jì)師事務(wù)所有限公司審計(jì)確認(rèn)的截至1999年6月30日的調(diào)整后每股凈資產(chǎn)值2．51元作為股份回購價(jià)格。

3．股份回購支付資金的總額、來源和方式

股份回購需要資金量為25．1億元，全部使用自有資金支付。資金來源為自有貨幣資金和短期投資變現(xiàn)。采用現(xiàn)金支付方式。

4．股份回購方式

股份回購申能股份采用協(xié)議方式向申能集團(tuán)進(jìn)行比例股份的回購。

5．股份回購期限

股份回購的期限為經(jīng)審核的股份回購文件公告后的十五個(gè)交易日內(nèi)。

6．股份回購前后申能股份股本變動情況如下：

49張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——股票回購股份類別回購前回購后

股數(shù)（萬股）比例股數(shù)（萬股）比例

國有法人股211309．670080．25％111309．670068．16％募集法人股26899．906910．22％26899．906916．47％

社會公眾股25099．20009．53％25099．200015．37％股份總數(shù)263308．7769100％163308．7769100％

50張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——股票回購集團(tuán)公司欠債：

5.3億元債——7540萬股——每股7.15元

在抵債股份定價(jià)問題上，公司與控股股東聘請了獨(dú)立的市場評估機(jī)構(gòu)及財(cái)務(wù)顧問機(jī)構(gòu)，對公司價(jià)值進(jìn)行第三方公正估值，在參照目前上市公司非流通股轉(zhuǎn)讓的價(jià)格情況以及公司的盈利能力和股票的一級、二級市場股票比價(jià)的情況下，初步確定每股單價(jià)7.15元，而當(dāng)期每股凈資產(chǎn)為7.12元，每股抵債價(jià)格與凈資產(chǎn)基本一致。同時(shí)，社會公眾股股東的持股比例從45.66%增加到58.89%，控股股東持股比例從50.31%減少到35.92%，這一變化有助于公司進(jìn)一步完善法人治理結(jié)構(gòu)和健全現(xiàn)代企業(yè)制度，從而更好地保護(hù)社會公眾股股東的權(quán)益。51張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)深入主題：股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)

——典型案例分析----模式選擇及功效分析——減資(1)公司全體股東所持股份以每1股減為0.4股的方式減少注冊資本。

(2)公司重大資產(chǎn)出售暨以新增股份換股吸收合并北京市華遠(yuǎn)地產(chǎn)股份有限公司(下稱：華遠(yuǎn)地產(chǎn))。

(3)華遠(yuǎn)地產(chǎn)五位股東將以其換股獲得的公司股份代公司非流通股股東向流通股股東送股，即在股權(quán)分置改革方案實(shí)施股權(quán)登記日登記在冊的流通股股東以減資后所持流通股股份數(shù)量為基礎(chǔ)，每持有10股流通股將獲送15股股份，總計(jì)共獲送4692萬股。公司非流通股股東作出如下承諾事項(xiàng)：同意參與本次股權(quán)分置改革的非流通股股東承諾將遵守有關(guān)規(guī)定，履行法定承諾義務(wù)。名流投資特別承諾，其在本次重大資產(chǎn)重組中獲得的補(bǔ)償股份自公司股權(quán)分置改革實(shí)施之日起，36個(gè)月內(nèi)不上市交易或轉(zhuǎn)讓。華遠(yuǎn)地產(chǎn)五位股東承諾，將按照有關(guān)規(guī)定履行股份鎖定等法定義務(wù)。其中，北京市華遠(yuǎn)集團(tuán)公司、北京華遠(yuǎn)浩利投資管理中心及北京市華遠(yuǎn)國際旅游有限公司承諾，自公司股權(quán)分置改革方案實(shí)施之日起，在36個(gè)月內(nèi)不轉(zhuǎn)讓所持有的公司股份。本次股權(quán)分置改革相關(guān)股東會議將在重大資產(chǎn)重組和減資的股東會之后召開，會議召開時(shí)間另行通知52張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)專題—股權(quán)組織第一大股東持股比例第二大股東持股比例第三大股東持股比例公司147%47%6%公司245%(管理層及員工18%，10%，17%)，443%（利瓦33%，摩根大通10%），412%1百度推出“?？ㄓ?jì)劃”，這一股權(quán)設(shè)計(jì)計(jì)劃稱作“不同表決權(quán)股份結(jié)構(gòu)(DualClassStructure)。其方法為，將上市后的百度股份分為A類(ClassA)、B類(ClassB)股票。將在美國股市新發(fā)行股票稱作A類股票，在表決權(quán)中，每股為1票，而創(chuàng)始人股份為B類股票，其表決權(quán)為每1股為10票。53張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)專題—股權(quán)組織MichaelBackman（1999）解釋了金字塔結(jié)構(gòu)的控制過程：一個(gè)家族控制公司位于金字塔的頂端，第二層是擁有貴重資產(chǎn)的公司，第三層包括了集團(tuán)的上市公司……金字塔的最底層是現(xiàn)金收入及利潤高的上市公司。一方面集團(tuán)向公眾發(fā)售這些公司的股票，并通過多種的內(nèi)部交易，把底層公司的收益轉(zhuǎn)移到金字塔上層的母公司；另一方面，集團(tuán)又把一些利潤較少、品質(zhì)較差的資產(chǎn)從上層利用高價(jià)轉(zhuǎn)移到下層。54張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)專題—股權(quán)組織控制結(jié)構(gòu)的特征和復(fù)雜性：公司控制A→B→C→D就是所謂的金字塔控制方式，家族對上市公司D的終極所有權(quán)是6.63%=51%×51%×51%×50%），而控制權(quán)卻是50%，金字塔結(jié)構(gòu)造成了所有權(quán)和控制權(quán)的分離。公司通過F再來控制D，就是所謂的多重控股。公司與G的相互持股就是交叉持股。公司C對D的所有權(quán)是25%，并且C有復(fù)式投票權(quán)（1股3票），則C可以擁有D50%的控制權(quán)，即（25%×3）/[25%×3+（1-25%）]=50%。公司也會任命自己的親戚擔(dān)任上市公司D的董事和經(jīng)理人員，進(jìn)一步強(qiáng)化對上市公司的控制權(quán)。55張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)專題—股權(quán)組織下層公司價(jià)值的降低56張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)專題—股權(quán)組織57張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)專題—股權(quán)組織德隆把資本經(jīng)營與產(chǎn)業(yè)整合相結(jié)合、二級市場與一級市場相結(jié)合。德隆現(xiàn)在控股5家上市公司，他們的做法是，把證券市場作為企業(yè)整合的一個(gè)手段。德隆一般不孤立投資一個(gè)項(xiàng)目，其投資某個(gè)項(xiàng)目，是為了整合整個(gè)行業(yè)。例如為了整合新疆水泥行業(yè)，首先控股屯河70％以上，然后把屯河的水泥生產(chǎn)能力賣給天山，用所賣得的錢買天山集團(tuán)對上市公司的控股股權(quán)，從而控股天山，通過天山整合整個(gè)新疆的水泥業(yè)。而屯河做紅色產(chǎn)業(yè)，在國外與亨氏合作，進(jìn)入歐洲的蕃茄醬市場，變成亞洲最大番茄醬生產(chǎn)和出口企業(yè)

58張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)附錄：概念辨析部分概念詳解資產(chǎn)經(jīng)營與資本運(yùn)營：資本經(jīng)營者的工作是選擇企業(yè)家，而企業(yè)家的工作是正確地配置和運(yùn)用資產(chǎn)。資產(chǎn)重組：從會計(jì)學(xué)的角度看，資產(chǎn)重組是指企業(yè)與其他主體在資產(chǎn)、負(fù)債或所有者權(quán)益諸項(xiàng)目之間的調(diào)整，從而達(dá)到資源有效配置的交易行為。戰(zhàn)略性資產(chǎn)重組根據(jù)股權(quán)的變動情況又可分為股權(quán)存量變更、股權(quán)增加、股權(quán)減少（回購）三類。期貨：一般指期貨合約，是指由期貨交易所統(tǒng)一制定的、規(guī)定在將來某一特定的時(shí)間和地點(diǎn)交割一定數(shù)量標(biāo)的物的標(biāo)準(zhǔn)化合約。期權(quán)：是指在未來一定時(shí)期可以買賣的權(quán)力，是買方向賣方支付一定數(shù)量的金額（指權(quán)利金）后，擁有的在未來一段時(shí)間內(nèi)（指美式期權(quán)）或未來某一特定日期（指歐式期權(quán)），以事先規(guī)定好的價(jià)格（指履約價(jià)格）向賣方購買或出售一定數(shù)量的特定標(biāo)的物的權(quán)力，但不負(fù)有必須買進(jìn)或賣出的義務(wù)。期權(quán)交易事實(shí)上是這種權(quán)利的交易。在期貨交易中，買賣雙方擁有有對等的權(quán)利和義務(wù)。與此不同，期權(quán)交易中的買賣雙方權(quán)利和義務(wù)不對等。買方支付權(quán)利金后，有執(zhí)行和不執(zhí)行的權(quán)利而非義務(wù)；賣方收到權(quán)利金，無論市場情況如何不利，一旦買方提出執(zhí)行，則負(fù)有履行期權(quán)合約規(guī)定之義務(wù)而無權(quán)利。59張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)附錄：概念辨析部分概念詳解權(quán)證：是指由特定發(fā)行人發(fā)行的，約定持有人在規(guī)定期間內(nèi)或特定到期日，有權(quán)按約定價(jià)格向發(fā)行人購買或出售標(biāo)的證券，或以現(xiàn)金結(jié)算等方式收取結(jié)算差價(jià)的有價(jià)證券。行權(quán)：買入或賣出標(biāo)的證券認(rèn)購權(quán)證或認(rèn)沽權(quán)證行權(quán)方式：在規(guī)定期間內(nèi)或特定到期日美式權(quán)證、歐式權(quán)證百慕大權(quán)證行權(quán)量：1：1行權(quán)標(biāo)的：證券或現(xiàn)金存續(xù)期：權(quán)證價(jià)值：理論價(jià)值+時(shí)間價(jià)值60張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)附錄：概念辨析部分概念詳解股指期貨：全稱為“股票指數(shù)期貨”，是以股價(jià)指數(shù)為依據(jù)的期貨，是買賣雙方根據(jù)事先的約定，同意在未來某一個(gè)特定的時(shí)間按照雙方事先約定的股價(jià)進(jìn)行股票指數(shù)交易的一種標(biāo)準(zhǔn)化協(xié)議。與其它期貨合約相比，股票指數(shù)期貨合約有如下特點(diǎn)：（1）股票指數(shù)期貨合約是以股票指數(shù)為基礎(chǔ)的金融期貨。（2）股票指數(shù)期貨合約所代表的指數(shù)必須是具有代表性的權(quán)威性指數(shù)（3）股指期貨合約的價(jià)格是以股票指數(shù)的“點(diǎn)”來表示的。（4）股票指數(shù)期貨合約是現(xiàn)金交割的期貨合約。我國：標(biāo)的開倉

合約價(jià)格保證金未來盈虧指數(shù)指數(shù)*合約乘數(shù)10%滬深300

3000*300=90萬元90萬*10%=9萬元下月、隔月、季月3300點(diǎn)？2700點(diǎn)？2500點(diǎn)？買：多倉賣：空倉61張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)附錄：概念辨析部分概念詳解寶鋼：2005年8月22日寶鋼權(quán)證上市。寶鋼權(quán)證的總量為3．877億份，屬于認(rèn)購權(quán)證。其行權(quán)價(jià)為4．50元，存續(xù)期為從2005年8月18日至2006年8月30日，共計(jì)378天。行權(quán)比例為1，行權(quán)日期僅限于2006年8月30日。結(jié)算方式為證券給付方式。萬科：公司股權(quán)分置改革方案實(shí)施股權(quán)登記日登記在冊的流通A股股東，每持有10股公司流通A股股票將免費(fèi)獲得華潤股份有限公司發(fā)行的8份認(rèn)沽權(quán)證,行權(quán)價(jià)格：3.73元/份,行權(quán)方式：百慕大式。權(quán)證存續(xù)期間：自上市之日起9個(gè)月。為了進(jìn)一步增強(qiáng)投資者的信心，保護(hù)廣大流通股股東的利益，保證履行華潤股份所發(fā)行認(rèn)沽權(quán)證的對價(jià)安排，中國農(nóng)業(yè)銀行深圳分行、中國工商銀行深圳分行于2005年11月9日分別出具了各自擔(dān)?？傤~為人民幣40億元，合計(jì)人民幣80億元的不可撤銷的連帶責(zé)任《履約擔(dān)保函》，為華潤股份在公司股權(quán)分置改革中派送的認(rèn)沽權(quán)證提供擔(dān)保。武鋼集團(tuán)：向執(zhí)行對價(jià)安排股權(quán)登記日登記在冊的流通股股東支付474000000股股份、474000000份認(rèn)沽權(quán)證和474000000份認(rèn)購權(quán)證，執(zhí)行對價(jià)安排股權(quán)登記日登記在冊的流通股股東每持有10股流通股將獲得武鋼集團(tuán)支付的2.5股股份、2.5份認(rèn)沽權(quán)證和2.5份認(rèn)購權(quán)證，其中每份認(rèn)沽權(quán)證可以3.13元的價(jià)格，向武鋼集團(tuán)出售1股股份。每份認(rèn)購權(quán)證可以2.90元的價(jià)格，向武鋼集團(tuán)認(rèn)購1股股份。上述權(quán)證均為歐式行權(quán)，存續(xù)期12個(gè)月。"62張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)附錄：概念辨析部分概念詳解轉(zhuǎn)債名稱:萬科轉(zhuǎn)債發(fā)行額:15億元人民幣發(fā)行價(jià)：面值發(fā)行票面額:100元人民幣期限:5年發(fā)行日:2002年6月13日上市日:2002年6月28日到期日:2007年6月13日年利率:1.5%轉(zhuǎn)股價(jià):初始轉(zhuǎn)股價(jià)12.10元/股初始轉(zhuǎn)股溢價(jià):2%轉(zhuǎn)股期:半年后(2002年12月13日-2007年6月13日)特別向下修正條款:

連續(xù)20個(gè)交易日不高于轉(zhuǎn)股價(jià)格的80%時(shí)，公司董事會有權(quán)修正轉(zhuǎn)股價(jià)調(diào)整：當(dāng)派息、送股和轉(zhuǎn)增股時(shí)調(diào)整轉(zhuǎn)股價(jià)贖回條款：1.條件：連續(xù)30個(gè)交易日高于當(dāng)期轉(zhuǎn)股價(jià)的130%2.贖回期：半年后3.贖回價(jià)：100*(1+2%)回售條款：1.條件：連續(xù)30個(gè)交易日的收盤價(jià)格低于當(dāng)期轉(zhuǎn)股價(jià)的70％

2.回售期：半年后3.回售價(jià)：102元青島啤酒63張學(xué)平股權(quán)運(yùn)作與財(cái)務(wù)效應(yīng)附錄：概念辨析部分概念詳解

1、發(fā)行人：內(nèi)蒙古伊利實(shí)業(yè)集團(tuán)股份有限公司。

2、發(fā)行對象：認(rèn)股權(quán)證派送股權(quán)登記日收盤后登記在冊的全體股東。

3、權(quán)證類型：歐式認(rèn)購權(quán),即于認(rèn)股權(quán)證存續(xù)期間,認(rèn)股權(quán)證持有人僅有權(quán)在行權(quán)期行權(quán)。

4、權(quán)證存續(xù)期：自權(quán)證上市之日起12個(gè)月。

5、發(fā)行數(shù)量：對全體股東每10股派發(fā)3份,發(fā)行數(shù)量總額為154,940,935份。

6、標(biāo)的證券：發(fā)行人發(fā)行的普通股股票(面值1元)。

7、發(fā)行價(jià)格：0元/份。

8、發(fā)行方式：免費(fèi)派發(fā)。

9、行權(quán)期：權(quán)證存續(xù)期的最后5個(gè)交易日。

10、行權(quán)比例：1:1,即每份認(rèn)股權(quán)證可認(rèn)購1股標(biāo)的證券,行權(quán)比例調(diào)整按照上交所相關(guān)規(guī)定執(zhí)行。

11、行權(quán)價(jià)格：8元,即認(rèn)股權(quán)證持有人可按8元購入標(biāo)的證券,行權(quán)價(jià)格調(diào)整按照上交所相關(guān)規(guī)定執(zhí)行。

12、權(quán)證上市日期：本次發(fā)行完成后將盡快申請?jiān)谏虾ＷC券交易所上市。

13、

股權(quán)登記日：2006年11月8日。

14、發(fā)行對象：截至2006年11月8日下午上海證券交易所收市后,在中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司登記在冊的本公司全體股東。

15、發(fā)行方式：由中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司上海分公司通過計(jì)算機(jī)系統(tǒng),根據(jù)股權(quán)登記日登記在冊的持股數(shù),按比例自動計(jì)入股東賬戶。每位股東按所獲認(rèn)股權(quán)證比例計(jì)算后不足一份的部分的處理方法按現(xiàn)行送