第四講企業(yè)籌資決策

第一節(jié)企業(yè)籌資管理理論概述

一、企業(yè)籌資管理的意義

企業(yè)籌資是指企業(yè)根據(jù)其生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)對(duì)資金需求數(shù)量的要求,通過(guò)金融機(jī)構(gòu)和金融市場(chǎng),采取適當(dāng)?shù)姆绞?獲取所需資金的一種行為?；I資管理是企業(yè)財(cái)務(wù)管理的一項(xiàng)最原始、最基本的內(nèi)容。

?

二、企業(yè)籌資管理的基本原則

(一)分析科研生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)情況,合理預(yù)測(cè)

資金需要量;

(二)合理安排資金的籌集時(shí)間,適時(shí)取

得所需資金;

(三)了解籌資渠道和資金市場(chǎng),認(rèn)真選

擇資金來(lái)源;

(四)研究各種籌資方式,選擇最佳資金

結(jié)構(gòu)。

三、企業(yè)資金結(jié)構(gòu)理論的發(fā)展

(一)MM理論

1.MM理論的基本假設(shè)

?理論研究的最初,MM提出了以下假設(shè)條件

(1)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)可以用息稅前盈余

(EBIT)的標(biāo)準(zhǔn)離差來(lái)進(jìn)行計(jì)量;

(2)現(xiàn)在和將來(lái)的投資者對(duì)企業(yè)EBIT的

估計(jì)完全相同;

(3)股票和債券在完善市場(chǎng)上進(jìn)行交易;

(4)企業(yè)和個(gè)人的負(fù)債均無(wú)風(fēng)險(xiǎn);

(5)企業(yè)的現(xiàn)金流量是一種永續(xù)年金。

?2．MM基本結(jié)論

無(wú)公司所得稅情況下MM定理:企業(yè)的資金結(jié)構(gòu)不影響企業(yè)價(jià)值,即在上述假設(shè)前提下,不存在最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)問(wèn)題。

有公司所得稅的情況下MM定理:由于利息費(fèi)用在交納所得稅以前支付,負(fù)債具有減稅作用,因此利用負(fù)債可以增加企業(yè)的價(jià)值,在此種情況下,企業(yè)負(fù)債越多越好。

3.對(duì)MM理論的基本評(píng)價(jià)

MM理論能夠從數(shù)量上揭示資金結(jié)構(gòu)的最本質(zhì)的問(wèn)題，即資金結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系。

?

(二)權(quán)衡理論

1.財(cái)務(wù)拮據(jù)成本

財(cái)務(wù)拮據(jù):指企業(yè)沒(méi)有足夠的償債能力,不能及時(shí)償還到期債務(wù)。

財(cái)務(wù)拮據(jù)成本:當(dāng)財(cái)務(wù)拮據(jù)發(fā)生時(shí),即使最終企業(yè)不破產(chǎn),也會(huì)產(chǎn)生大量的額外費(fèi)用或機(jī)會(huì)成本。

2.代理成本

代理關(guān)系:在股份制企業(yè)中,股東和債權(quán)人均把資金交給企業(yè)的經(jīng)理人員,由經(jīng)理人員代其管理。

?

代理成本:為了保證貸款的保護(hù)性條款的實(shí)施,用特定的方法對(duì)企業(yè)進(jìn)行監(jiān)督,會(huì)發(fā)生額外的監(jiān)督費(fèi)用,抬高負(fù)債成本。

3.權(quán)衡理論的數(shù)學(xué)模型

Vl=Vu+TB-FPV-TPV

Vu代表無(wú)負(fù)債企業(yè)的價(jià)值；

Vl代表有負(fù)債企業(yè)的價(jià)值；

FPV代表預(yù)期財(cái)務(wù)拮據(jù)成本的現(xiàn)值；

TPV代表代理成本的現(xiàn)值；

TB代表負(fù)債的納稅利益。

?

權(quán)衡理論的數(shù)學(xué)模型用圖4-1予以說(shuō)明。

4.對(duì)權(quán)衡理論的評(píng)價(jià):權(quán)衡理論只是指明了財(cái)務(wù)拮據(jù)成本和代理成本是隨著負(fù)債的增加而不斷增加的,但卻無(wú)法找到這之間的確切的函數(shù)關(guān)系。?

(三)不對(duì)稱信息理論

1.羅斯的不對(duì)稱信息理論

資金結(jié)構(gòu)中負(fù)債比率的上升是一個(gè)積極信號(hào),它表明管理者對(duì)企業(yè)未來(lái)收益有較高期望，有利于企業(yè)價(jià)值的提高。

2.邁爾斯的不對(duì)稱信息理論

企業(yè)缺少資金時(shí),首先選擇內(nèi)部資金來(lái)源。如果需要外部資金,企業(yè)首先會(huì)利用負(fù)債，然后是可轉(zhuǎn)換債券,最后才是發(fā)行普通股票。

3．對(duì)不對(duì)稱信息理論的評(píng)價(jià)

根據(jù)不對(duì)稱信息理論仍然無(wú)法找到各種籌資方式之間的最佳比例關(guān)系,即無(wú)法確定資金結(jié)構(gòu)的最佳點(diǎn)。

?

第二節(jié)資金成本

一、資金成本的概念與作用

(一)資金成本的概念

資金成本是指企業(yè)籌集和使用資金必須支付的各種費(fèi)用。

1.用資費(fèi)用:是指企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、投資過(guò)程中因使用資金而付出的費(fèi)用。

2.籌資費(fèi)用:是指企業(yè)在籌措資金過(guò)程中為獲取資金而付出的費(fèi)用。

?

資金成本=每年的用資費(fèi)用

/(籌資數(shù)額-籌資費(fèi)用)

(二)資金成本的作用

1.資金成本在企業(yè)籌資決策中的作用

資金成本對(duì)企業(yè)籌資決策的影響

(1)資金成本是影響企業(yè)籌資總額的一個(gè)

重要因素;

(2)資金成本是選擇資金來(lái)源的依據(jù);

(3)資金成本是選用籌集方式的標(biāo)準(zhǔn);

(4)資金成本是確定最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)所必須考

慮的因素。?2.資金成本在投資決策中的作用

(1)在利用凈現(xiàn)值指標(biāo)進(jìn)行決策時(shí)，常以資金成本作貼現(xiàn)率。

(2)在利用內(nèi)部收益率指標(biāo)進(jìn)行決策的，一般以資金成本作為基準(zhǔn)率。

?

二、個(gè)別資金成本

個(gè)別資金成本是指各種籌資方式的成本

(一)債券成本

Kb=I(1-T)/B0(1-f)=Bi(1-T)/B0(1-f)

K代表債券成本;I代表債券每年支付的利息;T代表所得稅稅率;B代表債券面值;i代表債券票面利息率;B0

代表債券籌資額,按發(fā)行價(jià)格確定;f代表債券籌資費(fèi)率。

[例4-1]某企業(yè)發(fā)行一筆期限為10年的債券,債券面值為1000萬(wàn)元,票面利率為12％,每年付一次利息,發(fā)行費(fèi)率為3％,所得稅稅率為40％,債券按面值等價(jià)發(fā)行,要求計(jì)算該筆債券的成本。

Kb=1000×12％×(1-40％)/1000×(1-3%)=7.42％?

(二)銀行借款成本

Kl=I(1-T)/L(1-f)=i×L×(1-T)/L(1-f)

Kl代表銀行借款成本;I代表銀行借款年利息;L代表銀行借款籌資總額;i代表銀行借款利息率;f代表銀行借款籌資費(fèi)率。

忽略銀行借款手續(xù)費(fèi)f:Kl=i(1—T)

(三)優(yōu)先股成本

Kp=D/

P0(1-f)

Kp代表優(yōu)先股成本;D代表優(yōu)先股每年的股利;P0

代表發(fā)行優(yōu)先股總額;f代表

優(yōu)先股籌資費(fèi)率。?

[例4-2]某企業(yè)按面值發(fā)行100萬(wàn)元的優(yōu)先股,籌資費(fèi)率為4％,每年支付12％的股利,要求計(jì)算優(yōu)先股的成本。

解：Kp=100×12%/100×(1-4%)=12.5%

(四)普通股成本

V0=

由于股票沒(méi)有固定的到期日,當(dāng)n→∞時(shí)，Vn/(1+Ks)→0,所以,股票的現(xiàn)值為：

V0=

V0代表普通股現(xiàn)值;Di代表第i期支付的

股利;Vn代表普通股終值;Ks代表普通股成本。?

如果每年股利固定不變,則可視為

永續(xù)年金,計(jì)算公式可簡(jiǎn)化:

Ks=D/V0

把籌資費(fèi)用也考慮進(jìn)去，則

Ks=D/V0(1-f)

KS

代表普通股成本;D代表每年固定股利;f代表普通股籌資費(fèi)率。

公司股利不斷增加,股利年增長(zhǎng)率為g,普通股成本的計(jì)算公式為：

Ks=[D1/V0(1-f)]+g

D1

為第1年的股利。?

[例4—3]假設(shè)東方公司普通股每股發(fā)行價(jià)為10元,籌資費(fèi)用率為5％,第1年末發(fā)放股利為1.2元,以后每年增長(zhǎng)4％,要求計(jì)算普通股成本。

解：普通股成本=[1.2/10(1-5%)]+4％=16.63％

(五)留存收益成本

Ke=D/V0

股利不斷增加的留存收益成本的計(jì)算公式則為：

Ke=(D1/V0)+g

Ke

代表留存收益成本;其他符號(hào)含義與普通股成本計(jì)算公式相同。?

三、加權(quán)平均的資金成本

Kw=WlKl+WbKb+WpKp+WsKs+WeKe

Kw代表加權(quán)平均資金成本;KlWl代表銀行借款成本及銀行借款在企業(yè)資金總額中的比重;KbWb代表債券成本及債券在企業(yè)資金總額中所占的比重;KpWp代表優(yōu)先股成本及優(yōu)先股在企業(yè)資金總額中所占的比重;KsWs代表普通股成本及普通股在企業(yè)資金總額中所占的比重;KeWe代表留存收益成本及留存收益在企業(yè)資金總額中所占的比重。?

如果企業(yè)有更多籌資方式,可用下式計(jì)算：

K=

Kw代表加權(quán)平均的資金成本;Wj代表第j種資金占總資金的比重;Kj代表第j種資金的成本。

[例4—4]某企業(yè)共有資金100萬(wàn)元,其中債券30萬(wàn)元,優(yōu)先股10萬(wàn)元,普通股40萬(wàn)元,留存收益20萬(wàn)元;各種資金的成本分別為:Kb=6％,Kp=12%,Ks=15.5％,Ke=15％。試計(jì)算該企業(yè)加權(quán)平均的資金成本。

解：1.計(jì)算各種資金所占的比重

Wb=30/100=30％Wp=10/100=10％

Ws=40/100=40％We=20/100=20％?2.計(jì)算加權(quán)平均的資金成本。

KW=WbKb+WPKP+WSKS+WeKe

=30％×6％+10％×12％+40％×15.5％+20％×15％=12.2%

以上計(jì)算過(guò)程也可通過(guò)表4-1來(lái)進(jìn)行。表4-1

加權(quán)平均資金成本計(jì)算表籌資方式資金成本(％)資金數(shù)額(萬(wàn)元)所占比重(％)加權(quán)平均資金成本(％)債券優(yōu)先股普通股留存收益6.012.015.515.030104020301040201.81.26.23.0合計(jì)10010012.2?

四、資金的邊際成本

資金的邊際成本是指資金每增加一個(gè)單位而增加的成本。

[例4—5]華西公司目前有資金1000000元,其中長(zhǎng)期債務(wù)202300元,優(yōu)先股50000元,普通股750000元?，F(xiàn)在公司為滿足投資要求,準(zhǔn)備籌集更多的資金,試計(jì)算確定資金的邊際成本。

解:計(jì)算過(guò)程需按如下步驟進(jìn)行。

1.確定公司最優(yōu)的資金結(jié)構(gòu)

2.確定各種籌資方式的資金成本?表4-2華西公司籌資資料籌資方式目標(biāo)資金結(jié)構(gòu)(1)新籌資的數(shù)量范圍(元)(2)資金成本(％)(3)長(zhǎng)期債務(wù)0.200～1000010000～40000>40000678優(yōu)先股0.050～2500>25001012普通股0.750～2250022500～75000>75000141516

3.計(jì)算籌資總額分界點(diǎn)

BPi=TFi/Wi

BPi

代表籌資總額分界點(diǎn)；TFi

代表第j種籌資方式的成本分界點(diǎn)；Wi

代表目標(biāo)資金結(jié)構(gòu)中第i種籌資方式所占的比例。

?表4-3籌資分界點(diǎn)計(jì)算表單位:萬(wàn)元籌資方式資金成本(％)特定籌資方式的籌資范圍籌資總額分界點(diǎn)籌資總額的范圍長(zhǎng)期債務(wù)6780～11～4>41／0.2=54／0.2=20-0～55～20>20優(yōu)先股10120～0.25>0.250.25／0.05=5

0～5>5普通股1415160～2.252.25～7.5>7.52.25／0.75=37.5／0.75=10-0～33～10>104.計(jì)算資金的邊際成本?序號(hào)籌資總額的范圍籌資方式資金結(jié)構(gòu)資金成本邊際成本%%10-3萬(wàn)長(zhǎng)期債務(wù)0.2061.2優(yōu)先股0.05100.5普通股0.751410.5第一個(gè)范圍的資金邊際成本=12.223萬(wàn)-5萬(wàn)長(zhǎng)期債務(wù)0.2061.2優(yōu)先股0.05100.5普通股0.7515l1.25第二個(gè)范圍的資金邊際成本=12.9535萬(wàn)-10萬(wàn)長(zhǎng)期債務(wù)0.2071.4優(yōu)先股0.05120.6普通股0.751511.25第三個(gè)范圍的資金邊際成本=13.25?序號(hào)籌資總額的范圍籌資方式資金結(jié)構(gòu)資金成本邊際成本%%410萬(wàn)-20萬(wàn)長(zhǎng)期債務(wù)0.2071.4優(yōu)先股0.05120.6普通股O.751612第四個(gè)范圍的資金邊際成本=14520萬(wàn)以上長(zhǎng)期債務(wù)0.2081.6優(yōu)先股0.05120.6普通股0.751612第五個(gè)范圍的資金邊際成本=14.2?

第三節(jié)杠桿原理

一、成本按習(xí)性的分類

成本習(xí)性:是指成本與業(yè)務(wù)量之間的依存關(guān)系。

(一)固定成本:凡總額在一定時(shí)期和一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)不受業(yè)務(wù)量增減變動(dòng)影響而固定不變的成本。

1.約束性固定成本:屬于企業(yè)“經(jīng)營(yíng)能力”成本,是企業(yè)為維持一定的業(yè)務(wù)量所必須負(fù)擔(dān)的最低成本。

?

2.酌量性固定成本:屬于企業(yè)“經(jīng)營(yíng)方針”成本,即根據(jù)企業(yè)經(jīng)營(yíng)方針由管理當(dāng)局確定的一定時(shí)期(通常為一年)的成本。

(二)變動(dòng)成本:凡總額同業(yè)務(wù)量的總量成同比例增減變動(dòng)的成本。

(三)混合成本:有些成本雖然也是隨業(yè)務(wù)量的變動(dòng)而變動(dòng),但不成同比例變動(dòng),不能簡(jiǎn)單地歸入變動(dòng)成本或固定成本。

混合成本按其與業(yè)務(wù)量的關(guān)系又可分為半變動(dòng)成本和半固定成本。

?成本變動(dòng)成本

固定成本

混合成本

直接人工直接材料

約束性固定成本

酌量性固定成本

半變動(dòng)成本

半固定成本

圖4-2成本按習(xí)性分類圖

(四)總成本習(xí)性模型代表總成本；代表固定成本；代表單位變動(dòng)成本；代表產(chǎn)量。?(五)邊際貢獻(xiàn)和利潤(rùn)的計(jì)算

1.邊際貢獻(xiàn)

M=S－V=(P-υ)·Q=m·Q

M代表邊際貢獻(xiàn)總額;S代表銷(xiāo)售收入總額;V代表變動(dòng)成本總額;P代表銷(xiāo)售單價(jià);υ代表單位變動(dòng)成本;Q代表產(chǎn)銷(xiāo)數(shù)量;m代表單位邊際貢獻(xiàn)。

2.利潤(rùn):是指支付利息和交納所得稅之前的利潤(rùn),通常稱為息稅前盈余。

EBIT=S－V－=(P－υ)Q－

=M-

EBIT代表息稅前盈余；代表固定成本。

?

二、經(jīng)營(yíng)杠桿

(一)經(jīng)營(yíng)杠桿的概念

由于存在固定成本而造成的息稅前盈余變動(dòng)率大于產(chǎn)銷(xiāo)量變動(dòng)率的現(xiàn)象,叫經(jīng)營(yíng)杠桿或營(yíng)業(yè)杠桿。

M=(P-υ)·Q

M代表邊際貢獻(xiàn);P代表單價(jià)；

υ代表單位變動(dòng)成本;Q代表產(chǎn)銷(xiāo)量

(二)經(jīng)營(yíng)杠桿的計(jì)量

經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù):是指息稅前盈余變動(dòng)率相當(dāng)于產(chǎn)銷(xiāo)量變動(dòng)率的倍數(shù)。

?

經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)=基期邊際貢獻(xiàn)/基期息稅前盈余

DOL=(△EBIT÷EBIT)/(△S÷S)

DOL代表經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù);EBIT代表變動(dòng)前的息稅前盈余;△EBIT代表息稅前盈余的變動(dòng)額;S代表變動(dòng)前的產(chǎn)銷(xiāo)量;△S代表產(chǎn)銷(xiāo)量的變動(dòng)額。

[例4-6]北方公司有關(guān)資料如表所示,試計(jì)算該企業(yè)的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)。?產(chǎn)銷(xiāo)量變動(dòng)前產(chǎn)銷(xiāo)量變動(dòng)后變動(dòng)額變動(dòng)率(％)銷(xiāo)售額變動(dòng)成本邊際貢獻(xiàn)固定成本息稅前盈余10000600040002023202312023720048002023280020231200800

800202020

40DOL=(△EBIT÷EBIT)/(△S÷S)

=(800÷2023)/(2023÷10000)=0.4/0.2=2

設(shè):M代表基期邊際貢獻(xiàn);R代表產(chǎn)銷(xiāo)量變動(dòng)率(R=△S／S);

DOL=MR/R(EBIT)=M/(EBIT)

經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)=基期邊際貢獻(xiàn)/基期息稅前盈余

根據(jù)例4-6的資料,北方公司經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為：

DOL=4000/2023=2?

(三)經(jīng)營(yíng)杠桿與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)

DOL=M/EBIT=M/(M-)

[例4-7]A、B兩家企業(yè)的有關(guān)資料如表所示,要求比較兩家企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)名稱

經(jīng)濟(jì)情況

概率銷(xiāo)售量

單價(jià)

銷(xiāo)售額

單位變動(dòng)成本

變動(dòng)成本總額

邊際貢獻(xiàn)

固定成本

息稅前盈余

A較好中等較差

O.20.60.2

12010080

101010

12001000800

666

720600480

480400320

200200200280200120

B較好中等較差

0.20.60.2

12010080

101010

12001000800

444

480400320

720600480

400400400

32020080

?解:1.兩家企業(yè)最有可能的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)。

A企業(yè)的期望邊際貢獻(xiàn)為：

=480×0.2+400×0.6+320×0.20=400(元)

A企業(yè)的期望息稅前盈余為：

=280×0.2+200×0.6+120×0.2=200(元)

A企業(yè)最有可能的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為：

DOLA=/=400/200=2

B企業(yè)的期望邊際貢獻(xiàn)為：

=720×0.2+600×0.6+480×0.2=600(元)

B企業(yè)的期望息稅前盈余為：

=320×0.2+200×0.6+80×0.2=200(元)

B企業(yè)最有可能的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為：

DOLB=/=600/200=3?

2.為了說(shuō)明經(jīng)營(yíng)杠桿對(duì)風(fēng)險(xiǎn)程度的影響，下面計(jì)算兩家企業(yè)息稅前盈余的標(biāo)準(zhǔn)離差。

A企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)離差為：

==50.6

B企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)離差為：

==75.9

三、財(cái)務(wù)杠桿

(一)財(cái)務(wù)杠桿的概念

由于固定財(cái)務(wù)費(fèi)用的存在,使普通股每股盈余的變動(dòng)幅度大于息稅前盈余的變動(dòng)幅度的現(xiàn)象,叫財(cái)務(wù)杠桿。

?[例]甲、乙兩公司的資金結(jié)構(gòu)與普通股盈余如表

項(xiàng)目甲公司乙公司股本(面值：100)發(fā)行在外股數(shù)(股)債務(wù)(利息率為8％)資金總額息稅前盈余利息稅前盈余所得稅(50％稅率)稅后盈余每股普通股盈余202300020230

02023000202300

0202300

1000001000005100000010000

10000002023000202300

80000120230

60000600006息稅前盈余增長(zhǎng)率(％)增長(zhǎng)后的息稅前盈余債務(wù)利息稅前盈余所得稅(50％稅率)稅后盈余每股普通股盈余每股普通股盈余增加額普通股盈余增長(zhǎng)率(％)20240000

0240000

120230120230612020240000

80000160000

80000800008233.33?(二)財(cái)務(wù)杠桿的計(jì)量

財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)是普通股每股盈余的變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前盈余變動(dòng)率的倍數(shù)。

財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)=普通股每股盈余變動(dòng)率/息稅前盈余變動(dòng)率

DFL=(△EPS÷EPS)/(△EBIT÷EBIT)

DFL代表財(cái)務(wù)杠桿系數(shù);△EPS代表普通股每股盈余變動(dòng)額或普通股全部盈余變動(dòng)額；EPS代表基期每股盈余或基期普通股全部盈余;△EBIT代表息稅前盈余變動(dòng)額;EBIT代表基期息稅前盈余。

?

根據(jù)上例資料,甲、乙公司財(cái)務(wù)杠桿系數(shù):DFL甲=(1÷5)/(40000÷202300)=20%/20%=1.00

DFL乙

=(2÷6)/(40000÷202300)=33.33%/20%=1.67

設(shè):I代表債務(wù)利息;d代表優(yōu)先股股利;T代表所得稅稅率。

DFL=EBIT÷[EBIT-I-d/(1-T)]

財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)=息稅前盈余÷[息稅前盈余-利息-優(yōu)先股股利/(1-所得稅稅率)

根據(jù)上例資料,甲、乙公司的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù):

DFL甲=202300/202300-0-0=1

DFL乙=202300/202300-80000-0=1.67?

(三)財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)為取得財(cái)務(wù)杠桿利益而利用負(fù)債資金時(shí),增加了破產(chǎn)機(jī)會(huì)或普通股盈余大幅度變動(dòng)的機(jī)會(huì)所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。

[例4—9]丙,丁公司的資金結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)情況

表4-8丙、丁公司的資金結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目丙公司丁公司普通股利息率為8％的債務(wù)資金總額計(jì)劃息稅前盈余實(shí)際息稅前盈余借款利息稅前盈余202300

0202300202306000

06000100000

100000202300202306000

8000-2023?

[例4—10]B、C、D三家企業(yè)的資金構(gòu)成情況如表4-9所示。其他有關(guān)情況三家企業(yè)完全一致,見(jiàn)表4-6中的B企業(yè)的情況。試計(jì)算每股盈余、財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)及每股盈余的標(biāo)準(zhǔn)離差。

解:1.可通過(guò)表4-10計(jì)算每股盈余等資料。

表4-9單位：萬(wàn)元項(xiàng)目B企業(yè)C企業(yè)D企業(yè)資金總額普通股負(fù)債利息202320230O20231000100060202310001000120?表4-10企業(yè)名稱經(jīng)濟(jì)情況概率息稅前盈余利息稅前盈余所得稅稅后盈余每股盈余B較好中等較差0.200.600.20320200800003202008016010040160100400.800.500.20C較好中等較差0.200.600.203202008060606026014020130701013070101.300.700.10D較好中等較差0.200.600.203202008012012012020080-4010040-2010040-201.00.4-0.2

2.根據(jù)表4-10的資料分別計(jì)算三個(gè)企業(yè)的期望每股盈余、每股盈余的標(biāo)準(zhǔn)離差和財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)。?

B企業(yè)的期望每股盈余、每股盈余的標(biāo)準(zhǔn)離差和財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)分別為：

=0.8×0.2+0.5×0.6+0.2×0.2=0.5(元／股)

==0.19

DFLB=200/(200-0)=1

C企業(yè)的期望每股盈余、每股盈余的標(biāo)準(zhǔn)離差和財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)分別為：

=1.3×0.2+0.7×0.6+0.1×0.60=0.7(元／股)

==0.38

DFLC=200/(200-60)=1.43

D企業(yè)的期望每股盈余、每股盈余的標(biāo)準(zhǔn)離差和財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)分別為：?

=1×0.2+0.4×0.6+

(—0.2)×0.2=0.4(元／股)

==0.38

DFLD=200/(200-120)=2.5

四、聯(lián)合杠桿

(一)聯(lián)合杠桿的概念

從企業(yè)利潤(rùn)產(chǎn)生到利潤(rùn)分配的整個(gè)過(guò)程來(lái)看,既存在固定的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本,又存在固定的財(cái)務(wù)成本,這便使得每股盈余的變動(dòng)率遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于業(yè)務(wù)量的變動(dòng)率,通常把這種現(xiàn)象叫聯(lián)合杠桿。?

[例4—11]試看聯(lián)合杠桿的作用4-11單位：萬(wàn)元項(xiàng)目2023年2023年2023年比2023年增減(％)銷(xiāo)售收入變動(dòng)成本固定成本息稅前盈余(EBIT)利息稅前盈余所得稅(稅率為50％)稅后盈余普通股發(fā)行股數(shù)(萬(wàn)）每股盈余10004004002008012060601000.61200480400320802401201201001.2202006001001001000100?

(二)聯(lián)合杠桿的計(jì)量

聯(lián)合杠桿系數(shù):指每股盈余變動(dòng)率相當(dāng)于業(yè)務(wù)量變動(dòng)率的倍數(shù)。

聯(lián)合杠桿系數(shù)=每股盈余變動(dòng)率/產(chǎn)銷(xiāo)量變動(dòng)率

DCL=(△EPS÷EPS)/(△S÷S)

DCL代表聯(lián)合杠桿系數(shù);EPS代表變動(dòng)前的每股盈余;△EPS代表每股盈余變動(dòng)額;S代表變動(dòng)前產(chǎn)銷(xiāo)量。

根據(jù)例4-11資料,該企業(yè)的聯(lián)合杠桿系數(shù)為：

DCL=(0.6÷0.6)/(200÷1000)=100%/20%=5

?DCL=DOL×DFL

聯(lián)合杠桿系數(shù)=經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)×財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)

DCL=M/[EBIT-I-d/(1-T)]

=(P-υ)Q/[(P-υ)Q--I-d/(1-T)]

υ代表單位變動(dòng)成本;Q代表業(yè)務(wù)量；代表固定成本總額;I代表利息;d代表優(yōu)先股股利;M代表邊際貢獻(xiàn);EBIT代表息稅前盈余。

根據(jù)例4-11資料,該企業(yè)的聯(lián)合杠桿系數(shù)

DCL=(10-4)×100/[(10-4)×100-400-80-0]=5?(三)聯(lián)合杠桿與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)

由聯(lián)合杠桿作用使每股盈余大幅度波動(dòng)而造成的風(fēng)險(xiǎn),稱為聯(lián)合風(fēng)險(xiǎn)。

[例4—12]X、Y、Z三家企業(yè)的有關(guān)資料如表4-12所示,試計(jì)算三家企業(yè)的聯(lián)合杠桿及其每股盈余的標(biāo)準(zhǔn)離差；

解:1.計(jì)算三家企業(yè)的聯(lián)合杠桿。

三家企業(yè)期望銷(xiāo)售量均為：

0.2×l20+0.6×100+0.2×80=100(件)

根據(jù)有關(guān)資料,計(jì)算三家企業(yè)的聯(lián)合杠桿：

DCLx=(10-8)×100/[(10-8)-0-0]=1

DCLy=(10-4)×100/[(10-4)×100-400]=3

DCLz=(10-4)×100/[(10-4)×100-400-60]=4.3?

2.計(jì)算三家企業(yè)每股盈余的標(biāo)準(zhǔn)離差

為計(jì)算每股盈余的標(biāo)準(zhǔn)離差,首先要計(jì)算期望每股盈余：

=0.2×0.6+0.6×0.5+0.2×0.4=0.5

=0.2×0.8十0.6×0.5+0.2×0.2=0.5

=0.2×1.3+0.6×0.7+0.2×0.1=0.7

根據(jù)以上資料,可計(jì)算每股盈余的標(biāo)準(zhǔn)離差：

==0.063

==0.19

==0.38?企業(yè)名稱XYZ經(jīng)濟(jì)情況較好中等較差較好中等較差較好中等較差概率0.20.60.20.20.60.20.20.60.2銷(xiāo)售量120100801201008012010080單價(jià)101010101010101010銷(xiāo)售額120010008001200100080012001000800單位變動(dòng)成本888444444變動(dòng)成本總額960800640480400320480400320邊際貢獻(xiàn)240200160720600480720600480固定成本000400400400400400400息稅前盈余2402001603202008032020080利息000000606060稅前盈余2402001603202008026014020所得稅12010080160100401307010稅后盈余12010080160100401307010普通股股200200200200200200100100100每股盈余0.60.50.40.80.50.21.30.70.1?

第四節(jié)資金結(jié)構(gòu)

一、資金結(jié)構(gòu)概述

(一)資金結(jié)構(gòu)的概念

資金結(jié)構(gòu):是指企業(yè)各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系。

(二)資金結(jié)構(gòu)中負(fù)債的意義

1.一定程度負(fù)債有利于降低企業(yè)資金成本。

2.負(fù)債籌資具有財(cái)務(wù)杠桿作用。

3.負(fù)債資金會(huì)加大企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

(三)最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)?

二、息稅前盈余——每股盈余分析法

分析資金結(jié)構(gòu)與每股盈余之間的關(guān)系,進(jìn)而來(lái)確定合理的資金結(jié)構(gòu)的方法,叫

息稅前盈余——每股盈余分析法,簡(jiǎn)寫(xiě)為EBIT-EPS分析法。

[例4-13]假設(shè)華特公司目前有資金75萬(wàn)元,現(xiàn)因生產(chǎn)發(fā)展需要準(zhǔn)備再籌集25萬(wàn)元資金,這些資金可以利用發(fā)行股票來(lái)籌集,也可以利用發(fā)行債券來(lái)籌集。表4—13列示了原資金結(jié)構(gòu)和籌資后資金結(jié)構(gòu)情況。

?表4-13華特公司資金結(jié)構(gòu)變化情況表

單位:元籌資方式原資金結(jié)構(gòu)增加籌資后資金結(jié)構(gòu)增發(fā)普通股(A)增發(fā)公司債(B)公司債（利率8％)普通股(面值10元)資本公積留存收益資金總額合計(jì)10000020230O25000020230075000O100000300000400000202300100000035000O20230025000020230O1OO0000普通股股數(shù)(股)202303000020230

注：每股發(fā)行價(jià)格25元，增發(fā)10000股

解:EBlT-EPS分析實(shí)質(zhì)上是分析資金結(jié)構(gòu)對(duì)普通股每股盈余的影響,詳細(xì)的分析情況見(jiàn)表4-14。?表4-14

華特公司不同資金結(jié)構(gòu)下的每股盈余

單位:元項(xiàng)目

增發(fā)股票

增發(fā)債券

預(yù)計(jì)息稅前盈余(EBIT)減；利息稅前盈余減：所得稅(50％)稅后盈余．普通股股數(shù)每股盈余(EPS)

2023008000192023960009600030000

3.2

202300280001720238600086000202304.3

[(-I1)（1-T）-D1]/N1

=[(-I2)（1-T）-D2]/N2

代表每股盈余無(wú)差異點(diǎn)處的息稅前盈余;I1

I2代表兩種籌資方式下的年利息;D1,D2代表兩種籌資方式下的優(yōu)先股股利;?

N1，N2代表兩種籌資方式下的流通在外的普通股股數(shù)。

根據(jù)例4-13華特公司的資料代入上式得：

[（-8000）×（1-50%）-0]/30000

=[（-28000）×（1-50%）-0]/20230

求得：=68000(元)?

三、比較資金成本法

企業(yè)在作出籌資決策之前,先擬定若干個(gè)備選方案,分別計(jì)算各方案加權(quán)平均的資金成本,并根據(jù)加權(quán)平均資金成本的高低來(lái)確定資金結(jié)構(gòu)的方法,叫比較資金成本法。

[例4—14]華光公司原來(lái)的資金結(jié)構(gòu)如表4-15所示。普通股每股面值1元,發(fā)行價(jià)格10元,目前價(jià)格也為10元,今年期望股利為1元／股,預(yù)計(jì)以后每年增加股利5％。該企業(yè)所得稅稅率假設(shè)為30％,假設(shè)發(fā)行多種證券均無(wú)籌資費(fèi)。?表4-15單位：萬(wàn)元籌資方式金額債券(年利率10％)普通股(每股面值1元,發(fā)行價(jià)10元,共80萬(wàn)股)800800合計(jì)1600

該企業(yè)現(xiàn)擬增資400萬(wàn)元,以擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模,現(xiàn)有如下三個(gè)方案可供選擇。

甲方案:增加發(fā)行400萬(wàn)元的債券,因負(fù)債增加,投資人風(fēng)險(xiǎn)加大,債券利率增至12％才能發(fā)行,預(yù)計(jì)普通股股利不變,但由于風(fēng)險(xiǎn)加大，普通股市價(jià)降至8元／股。

乙方案:發(fā)行債券200萬(wàn)元,年利率為10％,發(fā)行股票20萬(wàn)股,每股發(fā)行價(jià)10元,預(yù)計(jì)普通股股利不變。

丙方案:發(fā)行股票36.36萬(wàn)股,普通股市價(jià)增至11元／股。

?解：

1．計(jì)算計(jì)劃年初加權(quán)平均資金成本。

各種資金的比重和資金成本分別為：

Wb=800/1600=50％Ws=800/1600=50％

Kb=10％×(1—30％)=7％Ks=1/10+5％=15％

計(jì)劃年初加權(quán)平均資金成本為：

Kw0=50％×7％+50％×15％=11％

2．計(jì)算甲方案的加權(quán)平均資金成本。

各種資金的比重和資金成本分別為：

Wb1=800/2023=40%Wb2=400/2023=20％

WS=800/2023=40%Kb1=10％×(1-30%)=7％

Kb2=12％×(1—30％)=8.4％

KS=1/8+5％=17.5％

甲方案的加權(quán)平均資金成本為：

KW1=40％×7％+20％×8.4％+40％×17.5％=11.48％

?

3．計(jì)算乙方案的加權(quán)平均資金成本。

各種資金的比重和資金成本分別為：

Wb=(200+800)/2023=50%Ws=(200+800)/2023=50%

Kb=10％×(1-30％)=7％Ks=1／10+5％=15％

乙方案加權(quán)平均資金成本為：

Kw2=50％×7％+50％×15％=11％

4．計(jì)算丙方案的加權(quán)平均資金成本。

各種資金的比重及成本分別為：

Wb=800/2023=40％Ws=(400+800)/2023=60％

Kb=10%×(1—30％)=7％Ks=1／11+5％=14.1％

丙方案的加權(quán)平均資金成本為：

Kw3=40％×7％+60％×14.1％=11.26％?四、因素分析法

因素分析法:財(cái)務(wù)管理人員在進(jìn)行定量分析的同時(shí)要進(jìn)行定性分析。定性分析要認(rèn)真考慮影響資金結(jié)構(gòu)的各種因素,并根據(jù)這些因素來(lái)確定企業(yè)的合理的資金結(jié)構(gòu)。此方法的關(guān)鍵是要科學(xué)地分析影響資金結(jié)構(gòu)的各種因素。?

影響資金結(jié)構(gòu)的基本因素

(一)企業(yè)銷(xiāo)售的增長(zhǎng)情況

(二)企業(yè)所有者和管理人員的態(tài)度

(三)貸款人和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的影響

(四)行業(yè)因素

(五)企業(yè)規(guī)模

(六)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況

(七)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)

(八)所得稅率的高低

(九)利率水平的變動(dòng)趨勢(shì)?企業(yè)分配決策

第一節(jié)企業(yè)分配的基本理論

一.企業(yè)分配的含義

企業(yè)分配是根據(jù)企業(yè)所有權(quán)的歸屬及各權(quán)益占有的比例,對(duì)企業(yè)生產(chǎn)成果進(jìn)行劃分,是一種利用財(cái)務(wù)手段確保生產(chǎn)成果的合理歸屬和正確分配的管理過(guò)程。企業(yè)分配是對(duì)