第一章金融經(jīng)濟學導論2/3/20231掌握金融的概念、決策、原理和功能；掌握金融經(jīng)濟學的概念和金融市場均衡的含義；了解金融經(jīng)濟學的學科地位；理解金融經(jīng)濟學的歷史演進理解金融經(jīng)濟學的方法論了解歷年來諾貝爾經(jīng)濟學獎的大致內(nèi)容學習目標2/3/20232第一節(jié)金融概述第二節(jié)金融經(jīng)濟學第三節(jié)金融市場均衡第四節(jié)金融經(jīng)濟學方法論本章結(jié)構(gòu)2/3/202331.金融2.決策3.原理4.功能第一節(jié)金融概述2/3/202341.金融

（1）概念：經(jīng)濟主體在不確定性環(huán)境中，從時間和風險兩個維度上進行資源配置決策的行為。（2）特點：A.資源配置需要跨期進行；B.成本收益具有不確定性。（3）內(nèi)容：A.資產(chǎn)估值;B.資產(chǎn)管理第一節(jié)金融概述2/3/202351.金融（3）內(nèi)容：A.資產(chǎn)估值：又稱為資產(chǎn)定價，理論上主要涉及金融經(jīng)濟學和財務(wù)會計學，在實踐中主要涉及金融資產(chǎn)定價和實物資產(chǎn)評估兩個方面。B.資產(chǎn)管理：a.個人理財；b.公司理財；c.政府理財。第一節(jié)金融概述2/3/202362/3/202372.決策金融決策主體指金融活動的管理者，根據(jù)金融決策主體不同，金融決策主要包括：

A.個人理財；B.公司理財；C.政府理財。第一節(jié)金融概述2/3/202382.決策

（1）個人理財：A.目標：

在不確定性的經(jīng)濟中，在個人或家庭消費偏好既定的條件下，實現(xiàn)其（跨期）（消費）效用最大化。

OLG模型：家庭效用是其消費的函數(shù)；金融模型：家庭效用是收益和風險的函數(shù)；第一節(jié)金融概述2/3/202392.決策（1）個人理財：B.內(nèi)容：a.時間偏好：又稱為儲蓄決策，當期消費與未來消費的決策。b.投資決策：將儲蓄資金配置到何種資產(chǎn)。c.融資決策：通過市場為消費和投資籌措資金d.風險管理：如何減少投資和融資中的風險？第一節(jié)金融概述2/3/2023102.決策

（1）個人理財：C.案例：

a.大學生學習b.家庭生活理財?shù)谝还?jié)金融概述2/3/2023112.決策（2）公司理財：A.目標：

a.利潤最大化；b.企業(yè)價值最大化；c.股東財富的最大化;第一節(jié)金融概述2/3/2023122.決策（2）公司理財：B.內(nèi)容：a.資本預算：投資項目的評估與決策；b.資本結(jié)構(gòu)：融資決策，MM定理；c.資本運營：日常資金管理;（郭元曦，《資本經(jīng)營》、《資本擴張》、《市長手記》）第一節(jié)金融概述2/3/2023132.決策（2）公司理財：C.案例：a.寧波雅戈爾集團，李如成；b.南海華光板材，馮明昌。第一節(jié)金融概述2/3/202314

馮明昌：小學學歷，賣魚佬，90年從板材起家。曾獲廣東省40位“最佳民營企業(yè)家”、佛山市優(yōu)秀民營企業(yè)家榮譽，當選為市、區(qū)、鎮(zhèn)三級人大代表，熱心公益，捐贈的學校、醫(yī)院和公園。李金華、中紀委806專案組披露：累計騙貸74.21億，銀行和財政資金損失超20億。涉及黨政機關(guān)、金融機構(gòu)、企業(yè)及社會人員233人，其中廳級干部7人、處級干部13人。歸還境外貸款，彌補炒股虧損。

“南海的第二財政局”。華光板材案例2/3/202315華光板材案例“審計模型”揪出“狐貍尾巴”

2/3/2023162.決策（3）政府理財：

A.宏觀經(jīng)濟學廣義理財：經(jīng)濟增長、通貨膨脹B.公共財政學狹義理財：財政收入、財政支出第一節(jié)金融概述2/3/2023173.原理（1）貨幣時間價值：

貨幣時間價值：當前所持有的一定量貨幣比未來獲得的等量貨幣具有更高的價值。原因：①貨幣可用于投資，獲得利息，從而在將來擁有更多的貨幣量；②貨幣購買力會因通貨膨脹而隨時間改變；③一般來說，未來預期收入具有不確定性。第一節(jié)金融概述2/3/202318請選擇一種工資方案年薪制：在年初支付全年工資4萬元年薪制：在年終支付全年工資4.5萬元月薪制：每月月初支付當月3500元，按12個月支付。你會選擇哪種作為你的工資支付方式，并說明理由？2/3/2023193.原理（2）資產(chǎn)價值評估：

①資產(chǎn)評估：即資產(chǎn)價值的測算過程。在進行多數(shù)財務(wù)決策時，資產(chǎn)評估是核心內(nèi)容。②進行資產(chǎn)評估的關(guān)鍵內(nèi)容是測算資產(chǎn)的價值。在此過程中，須使用已知的一個或多個可比較資產(chǎn)的市場價格；根據(jù)一價定律，所有相同資產(chǎn)的價格應(yīng)相等。第一節(jié)金融概述2/3/2023203.原理（2）資產(chǎn)價值評估：

一價定律：在競爭性的市場上，如果兩種資產(chǎn)是等值的，那么它們的市場價格應(yīng)該傾向一致。一價定律成立，是由于市場上套利的結(jié)果。套利是指買入之后立刻賣出以賺取差價的行為。③DFC法：資產(chǎn)的內(nèi)在價值取決于投資者持有該資產(chǎn)的現(xiàn)金流的現(xiàn)值，內(nèi)在價值低于市場價格就是進行投資決策的良機。第一節(jié)金融概述2/3/2023213.原理（3）風險收益權(quán)衡：

風險和收益可以相互替代，天下沒有免費的午餐。高收益意味著高風險，高風險意味著高收益。存款和股票，5%-50%-500%-5000%（殺頭）第一節(jié)金融概述2/3/2023224.功能默頓和博迪(93)，巴塞爾委員會(95)。(1)RobertC.Merton,“AFunctionalPerspectiveofFinancialIntermediation”,FinancialManagement,Vol.24,No.2,SilverAnniversaryCommemoration(Summer,1995),pp.23-41.

(2)DwightB.CraneandZviBodie,“FormsFollowFunction:TheTransitionofBanking”,HarvardBusinessReview,1996.第一節(jié)金融概述2/3/2023234.功能

（1）支付和清算

（2）聚集和分配資源（3）在時間和空間上轉(zhuǎn)移資源（4）管理風險的功能（5）提供信息的功能（6）解決激勵問題第一節(jié)金融概述2/3/2023241.界定（1）維基(Wiki)

Financialeconomicsisthebranchofeconomicsconcernedwithresourceallocationovertime.Itisfurtherdistinguishedfromotherbranchesofeconomicsbyits“concentrationonmonetaryactivities”,inwhich“moneyofonetypeoranotherislikelytoappearonbothsidesofatrade”.第二節(jié)金融經(jīng)濟學2/3/2023251.界定（2）克特爾(BritanKettell)經(jīng)濟學、金融學和投資管理學中涉及不確定性金融市場的投資組合選擇模型和資產(chǎn)定價模型。

BrianKettell，《金融經(jīng)濟學》，中國金融出版社，2005年1月。廣義：金融各領(lǐng)域的經(jīng)濟學狹義：金融市場的經(jīng)濟學第二節(jié)金融經(jīng)濟學2/3/2023261.界定（3）宋逢明金融經(jīng)濟學是與貨幣經(jīng)濟學相對而言的，它是金融學的經(jīng)濟學理論基礎(chǔ)之一，提供了金融學的微觀經(jīng)濟學基礎(chǔ)。①廣義：涵蓋了資本市場理論和公司財務(wù)理論等金融各領(lǐng)域的經(jīng)濟學，研究方法方面包括數(shù)理金融學和金融市場計量經(jīng)濟學。②狹義：是對金融市場上金融資產(chǎn)的創(chuàng)立和交易以及交易主體的最優(yōu)決策進行詳細分析的科學，研究金融市場均衡建立機制，核心是金融資產(chǎn)定價。第二節(jié)金融經(jīng)濟學2/3/2023272.地位

（1）它是微觀經(jīng)濟學而非宏觀經(jīng)濟學的范疇；

（2）它是理論經(jīng)濟學而非應(yīng)用經(jīng)濟學的范疇。

第二節(jié)金融經(jīng)濟學2/3/202328金融學：不確定環(huán)境下，研究通過資本市場對資源（收益和風險）進行跨期（最優(yōu)）配置的一門經(jīng)濟科學。2/3/202329微觀經(jīng)濟學與金融經(jīng)濟學相似點：分析框架、前提條件、分析目標相異點：（1）市場環(huán)境微觀經(jīng)濟學：單期、確定性環(huán)境金融經(jīng)濟學：跨期（時間因素）、不確定性環(huán)境（2）市場均衡與定價機制微觀經(jīng)濟學：一般均衡機制、均衡定價金融經(jīng)濟學：一般均衡機制與套利均衡機制均衡定價、套利定價2/3/202330貨幣銀行學與金融經(jīng)濟學研究對象貨幣銀行學：貨幣的功能、形式、貨幣制度、貨幣供給與需求金融經(jīng)濟學：經(jīng)濟主體的跨期資源配置：金融資產(chǎn)特性、金融資產(chǎn)的供給與需求核心問題貨幣銀行學：貨幣資產(chǎn)價格：利率、匯率決定機制及定價2/3/202331貨幣銀行學與金融經(jīng)濟學核心問題金融經(jīng)濟學：金融資產(chǎn)的價格：資產(chǎn)定價機制及其定價分析方法貨幣銀行學：基于宏觀經(jīng)濟總量運行結(jié)果的市場均衡分析金融經(jīng)濟學：基于微觀經(jīng)濟主體決策行為結(jié)果的市場均衡分析2/3/202332微觀金融學：不確定環(huán)境下通過資本市場，對資源進行跨期（最優(yōu)）配置理論體系。內(nèi)容：個人在不確定環(huán)境下如何進行最優(yōu)化/企業(yè)如何根據(jù)生產(chǎn)的需要接受個人的投資/經(jīng)濟組織（市場和中介）在協(xié)助個人和企業(yè)在完成這一資源配置任務(wù)時，應(yīng)當起到什么樣的作用。2/3/2023332.地位第二節(jié)金融經(jīng)濟學金融學金融經(jīng)濟學金融工程學固定收益證券金融期貨期權(quán)結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品設(shè)計金融風險管理2/3/2023343.演進（1）Pre-1950s的金融理論

①宏觀金融理論

A.早期金融理論早期金融理論主要局限于貨幣理論，屬于古典經(jīng)濟學中的貨幣經(jīng)濟學，最核心的內(nèi)容是貨幣中性與非中性之爭，采用貨幣經(jīng)濟與實物經(jīng)濟的二分法（即面紗論），最典型的代表是古典貨幣數(shù)量論，包括Fisher(1911)的費雪方程式《貨幣購買力》與Pigou(1917)的現(xiàn)金余額方程式《貨幣的價值》。第二節(jié)金融經(jīng)濟學2/3/2023353.演進（1）Pre-1950s的金融理論

①宏觀金融理論

B.凱恩斯流動性偏好Wicksell(1898)提出自然利率理論和累積過程學說，《利息與價格》。凱恩斯完成了對古典經(jīng)濟學的革命，從而也完成創(chuàng)立了以貨幣經(jīng)濟為特征的宏觀經(jīng)濟學，帶動現(xiàn)代貨幣理論體系的發(fā)展，確立了金融因素在宏觀經(jīng)濟中的重要地位。在此基礎(chǔ)上，弗里德曼批判性地提出了現(xiàn)代貨幣數(shù)量論。第二節(jié)金融經(jīng)濟學2/3/2023363.演進（1）Pre-1950s的金融理論②微觀金融理論A.不確定性決策研究

盡管對金融問題的描述性研究很早就開始了，但關(guān)于金融經(jīng)濟學的有記載的最早研究卻只能追溯到貝努利(D.Bernoulli)1738年發(fā)表的拉丁論文，距今已有近300年。他所提出的邊際效用遞減概念，為后來的經(jīng)濟學家發(fā)展風險決策理論有一定的作用。第二節(jié)金融經(jīng)濟學2/3/2023373.演進（1）Pre-1950s的金融理論②微觀金融理論B.一般均衡理論1874年1月，法國經(jīng)濟學家L.Warlas(1834-1910)發(fā)表了他的論文《交換的數(shù)學理論原理》，首次公開了一般經(jīng)濟均衡理論的主要觀點。第二節(jié)金融經(jīng)濟學2/3/202338一般經(jīng)濟均衡研究的后繼者預期效用函數(shù)對策論與經(jīng)濟行為投入產(chǎn)出方法

1973年獎得主IS-LM模型1972年獎得主《價值與資本》應(yīng)用代數(shù)和圖形進行經(jīng)濟學分析1970年諾獎得主《經(jīng)濟分析基礎(chǔ)》J.vonNeumann(1903-1957)(W.Leontiev(1906～1999)J.R.Hicks(1904～1989)P.Samuleson(1915～2009)2/3/202339一般經(jīng)濟均衡研究的后繼者1954年阿羅與德布魯發(fā)表一般經(jīng)濟均衡存在性的嚴格證明，其主要貢獻在于：第一個風險狀態(tài)下的總體均衡經(jīng)濟模型；證券和證券市場在風險最佳分配中的作用；把證券理解為不確定的不同狀態(tài)下有不同價值的商品把金融市場混同于普通商品市場，掩蓋了金融市場不確定性本質(zhì)；經(jīng)濟學家為金融學尋求其它數(shù)學架構(gòu)。2/3/2023401954年阿羅與德布魯發(fā)表一般經(jīng)濟均衡存在性的嚴格證明1972年諾獎獲得主K.Arrow(1921-)《證券在風險承擔的最優(yōu)配置中作用》1983年諾獎獲得主G.Debreu(1921-)《價值理論》“TheoryofValue”2/3/2023413.演進（1）Pre-1950s的金融理論②微觀金融理論C.股票價格行為研究

盡管法國數(shù)學家巴施里葉(L.Bachelier,1870～1946)早在1900年已經(jīng)在他的博士論文《投機理論》中首次采用布朗運動這種新穎的方法來對法國股票市場價格進行了研究。并且，這是歷史上第一次給出的布朗運動的數(shù)學定義，比人們熟知的愛因斯坦1905年的有關(guān)布朗運動的研究還要早。但是，這一開創(chuàng)性的貢獻在1950s才被薩穆爾森發(fā)現(xiàn)。第二節(jié)金融經(jīng)濟學2/3/202342金融經(jīng)濟學的“悲劇英雄”

巴施里葉

2/3/202343“金融經(jīng)濟學的悲劇英雄”巴施里葉

巴施里葉實質(zhì)上已經(jīng)開始研究期權(quán)定價理論，而布萊克－肖爾斯－默頓的工作其實都是在薩繆爾森的影響下，延續(xù)了巴舍利耶的工作。這樣一來，數(shù)理金融學的“祖師爺”就成了巴施里葉。法國人很自豪，最近他們專門成立了國際性的“巴施里葉協(xié)會”。2000年6月，協(xié)會在巴黎召開第一屆盛大的國際“巴施里葉會議”，以紀念巴施里葉的論文問世100周年。2/3/202344“金融經(jīng)濟學的悲劇英雄”巴舍利耶

ThetragicherooffinancialeconomicswastheunfortunateLouisBachelier.Inhis1900dissertationwritteninParis,TheoriedelaSpéculation(andinhissubsequentwork,esp.1906,1913),heanticipatedmuchofwhatwastobecomestandardfareinfinancialtheory:randomwalkoffinancialmarketprices,Brownianmotionandmartingales(note:allbeforebothEinsteinandWiener!)2/3/2023453.演進（1）Pre-1950s的金融理論②微觀金融理論D.分離定理（Fisher,1930，《利息理論.）多時段投資-消費決策企業(yè)投資決策與股東偏好無關(guān)含意:投資決策可授權(quán)予經(jīng)理人第二節(jié)金融經(jīng)濟學2/3/2023463.演進（1）Pre-1950s的金融理論②微觀金融理論D.分離定理（Fisher,1930，《利息理論.）在給定完善和完備的資本場下（不存在交易成本），即資本市場將產(chǎn)生一個單一的利率，此時投資者的生產(chǎn)決策是由客觀市場規(guī)則決定的（最大化可達的財富)，而與個體的主觀偏好無關(guān)。這樣使借貸和投資決策時都可以市場利率為依據(jù)，而反過來又促使投資和籌資決策的相互分離。第二節(jié)金融經(jīng)濟學2/3/2023473.演進（1）Pre-1950s的金融理論②微觀金融理論E.預期效用理論(馮諾依曼-摩根斯坦利,1944)多時段投資-消費決策個人偏好排序風險決策理論博弈論與經(jīng)濟行為第二節(jié)金融經(jīng)濟學2/3/2023483.演進（2）After-1950s的微觀金融理論F.投資組合理論Markowitz,H.(1952),“PortfolioSelection.”JournalofFinance7:pp.77-91.Markowitz,H.(1959,1991Seconded.),PortfolioSelection:EfficientDiversificationofInvestment.Cambridge:BasilBlackwell.

第二節(jié)金融經(jīng)濟學2/3/2023493.演進（2）After-1950s的微觀金融理論F.投資組合理論風險狀態(tài)下的投資決策以均值和方差衡量風險和收益。經(jīng)濟主體對金融資產(chǎn)的選擇主要依據(jù)資產(chǎn)收益的均值和方差的程度基于其均值-方差理論，投資者運用效應(yīng)最大化的決策原則，在所有可能的投資方案中求出投資決策的最優(yōu)解。第二節(jié)金融經(jīng)濟學2/3/202350馬科維茨研究的是這樣的一個問題：一個投資者同時在許多種證券上投資，那么應(yīng)該如何選擇各種證券的投資比例，使得投資收益最大，風險最小。馬科維茨在觀念上的最大貢獻在于他把收益與風險這兩個原本有點含糊的概念明確為具體的數(shù)學概念。首先把證券的收益率看作一個隨機變量，而收益定義為這個隨機變量的均值(數(shù)學期望)，風險則定義為這個隨機變量的標準差。如果把各證券的投資比例看作變量，問題就歸結(jié)為怎樣使證券組合的收益最大、風險最小的數(shù)學規(guī)劃。資產(chǎn)組合理論2/3/202351對每一固定收益都求出其最小風險，那么在風險－收益平面上，就可畫出一條曲線，它稱為組合前沿。馬科維茨理論的基本結(jié)論是：在證券允許賣空的條件下，組合前沿是一條雙曲線的一支；在證券不允許賣空的條件下，組合前沿是若干段雙曲線段的拼接。組合前沿的上半部稱為有效前沿。對于有效前沿上的證券組合來說，不存在收益和風險兩方面都優(yōu)于它的證券組合。資產(chǎn)組合理論2/3/202352資產(chǎn)組合理論馬科維茨(1952,1959)的資產(chǎn)組合理論徹底改變了傳統(tǒng)金融學僅用描述性語言來表達金融學思想的方法，被稱作金融學第一次革命。被稱為現(xiàn)代證券組合理論或投資理論的創(chuàng)始人。馬柯維茲的貢獻既是資產(chǎn)定價理論的奠基石，也是整個現(xiàn)代金融理論的奠基石，這標志著現(xiàn)代金融（經(jīng)濟）學的發(fā)端。2/3/2023533.演進

（2）After-1950s的微觀金融理論G.資本資產(chǎn)定價模型資產(chǎn)定價是現(xiàn)代金融經(jīng)濟學核心內(nèi)容之一，這方面研究在過去50年中發(fā)展最快、新成果層出不窮。資產(chǎn)定價理論旨在研究和決定具有不確定未來收益索償權(quán)(claims)的價值或價格，它是投資理論的基石。資產(chǎn)定價理論的核心問題:資產(chǎn)的價格等于預期收益的現(xiàn)值。

第二節(jié)金融經(jīng)濟學2/3/202354資產(chǎn)定價理論（CAPM）夏普(Sharpe,1964)“Capitalassetprices:Atheoryofmarketequilibriumunderconditionsofrisk”,JF.主要貢獻：資本市場均衡狀態(tài)下資產(chǎn)收益的決定發(fā)展了馬柯維茨的理論成果，在一些比較嚴格的條件下，推導出簡單的資產(chǎn)定價公式，即單一風險定價模型，即CAPM。2/3/202355資產(chǎn)定價理論（CAPM）全新的風險衡量方法這一模型認為，每種證券的收益率都只與市場收益率有關(guān)林納（Lintner）和莫辛(Mossin)也獨立地得出這個結(jié)論。1990年諾貝爾經(jīng)濟學獎得主之一2/3/202356資產(chǎn)定價理論（CAPM）80年代中期之前有關(guān)資產(chǎn)定價的核心結(jié)論CAPM能夠很好地描述風險，因此也能很好解釋為何某些個股，證券組合以及投資策略與其他的相比能提供更高收益。股票價格不可預測。股票價格近似‘隨機漫步’，其預期收益的變化無規(guī)律性可言。由此推論，‘技術(shù)分析’只是些不可信的表面現(xiàn)象或騙局。不但股票收益不可預測，股票收益的波動性同樣不可琢磨?？紤]到風險因素后，基金經(jīng)理的經(jīng)營結(jié)果并不比一綜合股價指數(shù)的表現(xiàn)好多少。少數(shù)基金經(jīng)理在個別時期表現(xiàn)出色，但從總體和長遠看，超出市場平均表現(xiàn)情況的出現(xiàn)與擲投硬幣所得到的結(jié)果并無兩樣。這就是說，資產(chǎn)市場是信息上的有效市場。2/3/2023573.演進（2）After-1950s的微觀金融理論H.資本結(jié)構(gòu)理論米勒(Miller)與莫迪利阿尼(Modigliani)在1958年以后發(fā)表了一系列論文，探討“公司的財務(wù)政策(分紅、債權(quán)/股權(quán)比等)是否會影響公司的價值”這一主題。結(jié)論是：在理想的市場條件下，公司的價值與財務(wù)政策無關(guān)。后來他們的這些結(jié)論就被稱為莫迪利阿尼－米勒定理(Modigliani-MillerTheorem,MMT)。第二節(jié)金融經(jīng)濟學2/3/202358達到一般經(jīng)濟均衡的金融市場顯然一定滿足無套利假設(shè)。這樣，MMT定理與一般經(jīng)濟均衡框架是相容的。但是直接從無套利假設(shè)出發(fā)來對金融產(chǎn)品定價，則使論證大大簡化。因此，我們不必一定要背上沉重的一般經(jīng)濟均衡的十字架，從無套利假設(shè)出發(fā)就已經(jīng)可為金融產(chǎn)品的定價得到許多結(jié)果。從此，金融經(jīng)濟學就開始以無套利假設(shè)作為出發(fā)點。資本結(jié)構(gòu)理論（MMT）2/3/2023593.演進（2）After-1950s的微觀金融理論I.期權(quán)定價理論以無套利假設(shè)作為出發(fā)點的一大成就便是B-S期權(quán)定價理論。現(xiàn)在要問期權(quán)在其被執(zhí)行前應(yīng)該怎樣用股票價格來定價？為解決這一問題，布萊克和肖爾斯先把模型時間連續(xù)以動態(tài)化處理。第二節(jié)金融經(jīng)濟學2/3/202360他們假定模型中有兩種證券，一種是債券，它是無風險證券，其收益率是常數(shù)；另一種是股票，它是風險證券，沿用馬科維茨的傳統(tǒng)，它也可用證券收益率的期望和方差來刻劃，但是動態(tài)化以后，其價格的變化滿足一個隨機微分方程，其含義是隨時間變化的隨機收益率，其期望值和方差都與時間間隔成正比。這種隨機微分方程稱為幾何布朗運動。期權(quán)定價理論2/3/202361期權(quán)定價理論1973年，BlackandScholes在JPE發(fā)表了《期權(quán)和公司債務(wù)定價》一文，首次提出歐式期權(quán)定價公式。同樣是諾貝爾獎得主的默頓(Merton)對該理論也有至關(guān)重要的貢獻。默頓使以上公式更具有一般性,將其用于其他金融衍生工具的定價。大部分經(jīng)濟學理論是理論來解釋經(jīng)濟現(xiàn)實。但是，B-S模型是理論指導現(xiàn)實的成功案例。2/3/202362B-S公式的發(fā)表困難重重地經(jīng)過好幾年。與市場中投資人行為無關(guān)的金融資產(chǎn)的定價公式，對于習慣于用一般經(jīng)濟均衡框架對商品定價的經(jīng)濟學家來說很難接受。布萊克和肖爾斯不得不直接到市場中去驗證他們的公式，芝加哥期權(quán)交易所在1973年正式推出16種股票期權(quán)的掛牌交易(在此之前期權(quán)只有場外交易)，使得衍生證券市場從此蓬蓬勃勃地發(fā)展起來。B-S公式也因此有數(shù)不清機會得到充分驗證，使它成為人類有史以來應(yīng)用最頻繁的數(shù)學公式。期權(quán)定價理論2/3/202363布萊克－肖爾斯公式的成功與默頓研究是分不開的，后者甚至在把他們的理論深化和系統(tǒng)化上作出更大的貢獻。默頓的研究后來被總結(jié)在1990年出版的《連續(xù)時間金融》一書中。對金融問題建立連續(xù)時間模型也在近30年中成為金融學的中心。這如同連續(xù)變量的微分學在瓦爾拉斯時代進入經(jīng)濟學那樣，微分學能強有力地處理經(jīng)濟學中的最大效用問題；而連續(xù)變量的金融模型同樣使強有力的隨機分析更深刻地揭示金融問題的隨機性。期權(quán)定價理論2/3/2023641997年諾貝爾經(jīng)濟獎獲得者布萊克(F.Black,1938～1995)期權(quán)定價公式1973年布萊克－肖爾斯－默頓期權(quán)定價理論問世默頓(R.Merton,1944～)《連續(xù)時間金融》肖爾斯(M.Scholes,1941～)期權(quán)定價公式2/3/202365APT是作為CAPM的替代物而問世的。CAPM的驗證涉及對市場組合是否有效的驗證，但是這在實證上是不可行的。于是針對CAPM的單因素模型，羅斯提出APT的多因素模型來取代它。布萊克－肖爾斯公式的成功也是用無套利假設(shè)來為金融資產(chǎn)定價的。這一成功促使1976年羅斯(S.A.Ross,1944～)的套利定價理論(APT)的出現(xiàn)。3.演進

（2）After-1950s的微觀金融理論

J.套利定價理論2/3/2023663.演進（2）After-1950s的微觀金融理論K.有效市場理論當金融商品定價已經(jīng)建立在無套利假設(shè)的基礎(chǔ)上時，對市場是否有效的實證檢驗就和金融理論是否與市場現(xiàn)實相符幾乎成了一回事。如果金融市場的價格變化能通過市場有效性假設(shè)的檢驗，那么市場就會滿足無套利假設(shè)。這時，對投資者來說，因為沒有套利機會，就只能采取保守的投資策略。而如果市場有效性假設(shè)檢驗通不過，那么它將反映市場有套利機會，投資者就應(yīng)采取積極的投資策略。第二節(jié)金融經(jīng)濟學2/3/202367有效市場理論法瑪(Fama，1970)有效市場理論(EfficientMarketsHypothesis,EMH)主要貢獻：證券價格的時序特征信息在決定資本資產(chǎn)價格中的作用EMH的核心思想：股票價格在任何一時點上都準確地反映公司的內(nèi)在價值.(atanygiventime,securitypricesfullyreflectallavailableinformation).2/3/202368Samuelson的有效市場描述重要推論：任何尋求高于市場平均收益的企圖都是徒勞，基金經(jīng)理的投資收益也不比常人高。如果精明的人總是四處尋找那些物超所值的股票，賣掉他們認為價值高估的，買入目前低估的,這么做的結(jié)果當然會讓目前股價把未來的前景折現(xiàn)在內(nèi)。這樣一來，在那些消極被動、不主動地尋找高估低估股票的投資人面前，現(xiàn)成的股價型態(tài)使得任何一種股票都和其他股票一樣值得(或不值得)購買。所以，被動的投資人光靠運氣也可以取得和任何一種選股方法一樣好的結(jié)果。2/3/202369EMH之假設(shè)條件零成本信息(Costlessinformation)零交易成本(Notransactioncosts)所有參與者都認同現(xiàn)時價格所含信息以及未來價格的分布形態(tài)(Allagreetheimplicationsofcurrentinformationforcurrentpriceanddistributionsoffuturepricesofeachsecurity)理性投資者(Rationalinvestorswhoprocessinformationrationally)2/3/202370有效市場的形式(FormsofMarketEfficiency)弱式有效市場(Weak-form)目前的市場價格已包含過去的股價和交易信息半強式有效市場(Semistrong-form)目前價格中包含所有的公共信息強式有效市場(Strong-form)所有的信息(歷史交易信息，公開信息以及公司內(nèi)部非公開信息)都反映在現(xiàn)時證券價格中。2/3/202371信息經(jīng)濟學理論（信息不對稱）格羅斯曼Grossmanand斯蒂格利茨Stiglitz(1980)的信息與證券價格的形成(Ontheimpossibilityofinformationallyefficientmarkets,AER)主要貢獻：對市場有效性研究金融市場存在嚴重信息不對稱，“安然事件”的出現(xiàn)用均衡和無套利為金融資產(chǎn)定價是不合理的價格是信息集成的工具噪音交易者和證券價格形成2/3/2023722001年諾貝爾經(jīng)濟獎獲得者GeorgeA.Akerlof,(1940～)“逆向選擇(adverseselection)”A.MichaelSpence,（1943～)“信號示意(signaling)”JosephE.Stiglitz(1943～)“信號甄別(screening)”2/3/2023733.演進（2）After-1950s的微觀金融理論L.行為金融理論：Shefrin,Shleifer,Vishny等Shiller主要貢獻：《相對公司紅利的穩(wěn)定性而言，股價是否波動太大？》(1981)股價高度波動性是投資者的非理性行為所致。證明了美國股價波動與公司紅利平穩(wěn)性無關(guān)。以數(shù)學模型證明了，即使是少數(shù)人的非理性也會影響資產(chǎn)價格行為。在股市泡沫最嚴重時發(fā)表《非理性繁榮》(98-99)，系統(tǒng)分析股市泡沫的起因、規(guī)律與后果。第二節(jié)金融經(jīng)濟學2/3/202374行為金融學理論研究發(fā)現(xiàn)人們的決策在很多時候不是建立在理性預期、風險回避、效用最大化等的基礎(chǔ)上傳統(tǒng)金融理論不能解釋人們的決策行為和資產(chǎn)價格的變化，如：賣盈利股票而長期持有虧損股股票收益預測性：“收益動能”和“收益回歸”傾向羊群效應(yīng)2/3/202375行為金融學理論行為金融學將心理學納入金融學研究框架，重點研究人類行為對投資決策和資產(chǎn)價格的影響。傳統(tǒng)金融理論面臨著沒有實證證據(jù)支持的尷尬局面。在對學科進行審視和反思的過程中，行為金融學便成為了學界關(guān)注的焦點。行為金融學真正迎來其發(fā)展還是在二十世紀九十年代以后，在主流金融學模型與實證證據(jù)出現(xiàn)背離的困境中，伴隨著這一時期由普林斯頓大學的卡尼曼(Kahneman)教授和斯坦福大學的特維爾斯基(Tversky)所創(chuàng)立的預期理論(ProspectTheory)，金融學家們期望在行為金融學上尋找金融理論突破口。2/3/2023763.演進（2）After-1950s的微觀金融理論M.其他相關(guān)理論利率的期限結(jié)構(gòu)理論及其發(fā)展金融契約理論和證券設(shè)計理論金融中介理論（Bodies的中介職能觀；信息生產(chǎn)職能；流動性提供與風險管理職能；降低經(jīng)濟主體市場參與成本的職能)行為金融理論；法與金融學第二節(jié)金融經(jīng)濟學2/3/202377總

結(jié)A.pre-1950s,傳統(tǒng)金融經(jīng)濟學B.1950s現(xiàn)代金融經(jīng)濟學的誕生C.金融經(jīng)濟學研究的黃金時期在二十世紀的六、七十年代.具標志性理論包括CAPM和期權(quán)定價理論。達菲(D.Duffie)：“從1969-1979年間是動態(tài)資產(chǎn)定價理論的黃金階段……1979年來的20-30年間，除個別例外，進行的是修修補補的工作?！?Duffie,1992)。2/3/202378總

結(jié)規(guī)范的金融經(jīng)濟學研究起源于20世紀初。金融的研究包括三個主要領(lǐng)域.但資產(chǎn)定價的研究成果基本標志著金融經(jīng)濟學的進步?，F(xiàn)代資產(chǎn)組合理論標志著現(xiàn)代金融經(jīng)濟學的產(chǎn)生。B-S期權(quán)定價將現(xiàn)代金融學研究推向高潮。2/3/2023791.經(jīng)濟學

①均衡最初是一個物理學上的概念，指一個系統(tǒng)的特殊狀態(tài)：對立的各種力量對這個系統(tǒng)發(fā)生作用，它們正好相互抵消，作用的結(jié)果等于零，此時系統(tǒng)處于一個相對靜止的狀態(tài)。

②

1769年詹姆斯·斯圖亞特在經(jīng)濟學中第一次使用這一概念。馬克魯普給出的定義是：“由經(jīng)過選擇的相互聯(lián)系的變量所組成的群集，這些變量的值已經(jīng)經(jīng)過相互調(diào)整，以致在它們所構(gòu)成的模型里任何內(nèi)在的改變既定狀態(tài)的傾向都不占優(yōu)勢”。第三節(jié)金融市場均衡2/3/2023801.經(jīng)濟學

③經(jīng)濟學上的均衡概念不單單強調(diào)一種相對穩(wěn)定的狀態(tài)，同時經(jīng)濟均衡概念包含有期望特征，追求自身福利最大化的個人通過市場的作用最終能達到和諧的平衡狀態(tài)，即經(jīng)濟學中的均衡點均是在一定約束條件下的效用最大值點。第三節(jié)金融市場均衡2/3/2023811.經(jīng)濟學

④相關(guān)概念交換均衡與生產(chǎn)均衡局部均衡與一般均衡博弈均衡第三節(jié)金融市場均衡2/3/202382一般經(jīng)濟均衡理論要點在一個經(jīng)濟體中有許多經(jīng)濟活動者，其中一部分是消費者，一部分是生產(chǎn)者。消費者追求消費的最大效用，生產(chǎn)者追求生產(chǎn)的最大利潤，他們的經(jīng)濟活動分別形成市場上對商品的需求和供給。市場的價格體系會對需求和供給進行調(diào)節(jié)，最終使市場達到一個理想的一般均衡價格體系。在這個體系下，需求與供給達到均衡，而每個消費者和每個生產(chǎn)者也都達到了他們的最大化要求。2/3/2023831.經(jīng)濟學

⑤一般經(jīng)濟均衡理論的數(shù)學問題假定市場上一共有k種商品，每一種商品的供給和需求都是這種商品的價格的函數(shù)。這k種商品的供需均衡就得到k個方程。但是價格需要有一個計量單位，這k種商品的價格之間只有k-種商品的價格是獨立的。第三節(jié)金融市場均衡2/3/2023841.經(jīng)濟學⑤一般經(jīng)濟均衡理論的數(shù)學問題為此，瓦爾拉斯又加入了一個財務(wù)均衡的關(guān)系，即所有商品供給的總價值應(yīng)該等于所有商品需求的總價值。這一關(guān)系目前就稱為“瓦爾拉斯法則”，它被用來消去一個方程。最后瓦爾拉斯就認為，他得到了求k-1種商品價格的k-1個方程所組成的方程組。這個方程組有解，其解就是一般均衡價格體系。第三節(jié)金融市場均衡2/3/2023852.資本市場

資本市場的風險收益權(quán)衡的競爭均衡與新古典一般均衡同出一脈，但由于金融商品及其環(huán)境的特殊性產(chǎn)生了一些新特點。而由于金融商品及其環(huán)境的特殊性產(chǎn)生得無套利均衡機制是金融經(jīng)濟學要研究的資本市場的特殊均衡機制。第三節(jié)金融市場均衡2/3/2023862.資本市場

套利力量的作用消除了無風險套利機會所建立市場均衡就是無套利均衡。金融市場的無套利均衡分析與金融商品的復制技術(shù)緊密關(guān)聯(lián)套利均衡本質(zhì)上也由供需作用造成，也是一種供需均衡，但它與一般商品市場的供需均衡有兩點很大的特殊性，一是無風險，二是自融資。第三節(jié)金融市場均衡2/3/2023872.資本市場

靜態(tài)無套利均衡分析是指分析的金融產(chǎn)品對象假設(shè)為兩時期或一階段投資MM理論的無套利均衡分析思想APT的靜態(tài)無套利均衡定價第三節(jié)金融市場均衡2/3/2023882.資本市場

期權(quán)定價：核心原理是動態(tài)無套利均衡分析，采用動態(tài)復制技術(shù)。無套利均衡時金融商品價值的源泉（金融市場是多期的動態(tài)的）風險中性假設(shè)風險中性與鞅定價第三節(jié)金融市場均衡2/3/2023893.區(qū)別

資本市場均衡分析與新古典均衡分析的在構(gòu)成要素上的差異

二者最大的區(qū)別是由于研究對象的不同，使得資本市場均衡分析是在不確定性條件下，以預期效用函數(shù)來解決消費選擇，研究金融市場的預期均衡。

并且還由于研究對象的不同發(fā)展出無套利市場均衡機制。第三節(jié)金融市場均衡2/3/2023903.一致

資本市場均衡分析與新古典均衡分析的一致性。資本市場均衡分析的對象、過程及引入的相關(guān)條件有別資本市場均衡分析的對象、過程及引入的相關(guān)條件有別于一般均衡理論，但其均衡分析的理論體系在建構(gòu)上是一樣的，它們都是以理性選擇為起點、以市場均衡為終點的。第三節(jié)金融市場均衡2/3/2023913.一致其起點（即理性選擇）都是工具主義的，其理論結(jié)果（即均衡模型）相對社會現(xiàn)實的工具模型（或稱為抽象標準模型）也是工具主義的，所以，經(jīng)濟學理論體系（包括資本市場是工具主義的，具有非常強的建構(gòu)特性。第三節(jié)金融市場均衡2/3/2023921.方法

經(jīng)典的假設(shè)前提理性人假設(shè)有效市場假設(shè)完全信息假設(shè)完全市場假設(shè)無摩擦市場假設(shè)完全競爭市場假設(shè)第四節(jié)方法論2/3/2023931.方法

一般均衡分析無套利均衡分析?含義和舉例二者的聯(lián)系和區(qū)別?無套利=價格均衡?空頭機制和參與者個數(shù)無套利方法和復制技術(shù)（舉例）第四節(jié)方法論2/3/2023941.方法數(shù)學公理化的方法：

是從盡可能少的原始概念（基本概念）和盡可能少的一組不加證明的原始命題（基本公理、公設(shè)）出發(fā)，應(yīng)用嚴格的邏輯推理推導出其余的命題和定理。如一般均衡存在性的證明。第四節(jié)方法論2/3/2023951.方法數(shù)學公理化的方法：數(shù)學公理化的有關(guān)爭論?馬克思：一種科學只有成功地運用數(shù)學時，才算達到了真正完善的地步。?Debreu的說法：數(shù)學公理化方法是一種“有效的思想工具，它也是理論的標志”。第四節(jié)方法論2/3/2023961.方法

第四節(jié)方法論目前過多的數(shù)理經(jīng)濟學只是一種大雜燴，和它所依賴的初始假設(shè)一樣不精確，它使作者在矯揉造作的、無用的符號的迷宮喪失了對現(xiàn)實世界復雜性和相互關(guān)系的洞察力。(Keynes,1936)2/3/2023971.方法

第四節(jié)方法論公理化體系數(shù)學機理模型計量經(jīng)濟模型統(tǒng)計分析數(shù)據(jù)圖表案例分析紀實文學小說2/3/2023981.方法

第四節(jié)方法論使用歸納推理?歸納推理?演繹推理推理多是一階邏輯?一階邏輯：同一層次的相互關(guān)系如極大極小策略?高階邏輯：不同層次的相互關(guān)系如下棋、炒股心理學和選美。2/3/2023991.方法

第四節(jié)方法論多使用外延邏輯?外延邏輯：外在表現(xiàn)?內(nèi)涵邏輯：內(nèi)在性質(zhì)結(jié)語：來自Merton“Anyvirtuecanbecomeaviceiftakentoanextreme,andjustsowiththeapplicationofmathematicalmodelsinfinancepractice.Ithereforeclosewithanaddedwordofcautionabouttheiruse…2/3/20231001.方法

第四節(jié)方法論Thepractitionershouldthereforeapplythemodelsonlytentatively,assessingtheirlimitationscarefullyineachapplication.”R.C.Merton,Influenceofmathematicalmodelsinfinanceonpractice:past,presentandfutureinMathematicalModelsinFinance,Chapman&HallforTheRoyalSociety(London),1995.1、成也蕭何，敗也蕭何?2、科學還是藝術(shù)2/3/20231015.附件：1969-2010年的諾貝爾經(jīng)濟學獎一般均衡理論1988——莫里斯·阿萊斯與資源有效利用理論1983——羅拉爾·德布魯與經(jīng)濟社會均衡存在定理1972——希克斯、阿羅和福利經(jīng)濟學1970——保羅·安·薩默爾森與動態(tài)經(jīng)濟理論第五節(jié)附件2/3/20231025.附件：1969-2010年的諾貝爾經(jīng)濟學獎宏觀經(jīng)濟學2008——克魯格曼，貿(mào)易格局與經(jīng)濟活動區(qū)位；2004——基德蘭德、普雷斯科特，時間一致性難題和