投資銀行學第二講企業(yè)上市與證券承銷證券發(fā)行與承銷是投資銀行最基本的業(yè)務，是一項政策性強、規(guī)章制度嚴格、程序規(guī)范復雜的業(yè)務。發(fā)行股票、發(fā)行債券統(tǒng)稱為證券發(fā)行，是指政府、金融機構、工商企業(yè)等以募集資金為目的向投資者出售代表一定權利的有價證券的行為。證券公司向證券發(fā)行人購入證券，然后再向投資者銷售，由證券公司承辦的證券發(fā)行稱之為承銷。

沃爾瑪典型受益于資本市場IPO于1962年設立首家百貨商店，1969年成立百貨公司，1970年首發(fā)股票20萬股，融資330萬元，1972年8月在紐交所上市。上市前共有38家商店，年銷售額4400萬美元，凈利潤165萬美元；總資產1500萬美元，總股本600萬股，總市值1.9億美元，可說是一家小型零售企業(yè)。上市后不久，1975年沃爾瑪開始設立大面積貨架倉儲式商店，對傳統(tǒng)百貨銷售模式進行了革命，使得其發(fā)展進入飛躍期。微軟：持續(xù)融資鑄造信息產業(yè)巨型企業(yè)

成立于1975年4月，于1986年3月在美國NASDAQ市場發(fā)行上市，首次融資僅6100萬美元。在1994年至2003年它的全盛發(fā)展時期，微軟每年都進行股權融資，10年間共增發(fā)普通股19.72億股，融資額200多億美元。股票發(fā)行上市，為微軟公司的研發(fā)、技術創(chuàng)新以及增資擴張創(chuàng)造了良好的外部條件。從MS-DOS到WindowsXP直至目前的WindowsVista，充足的資金支持保證了微軟的研發(fā)投入，從而推動了計算機操作系統(tǒng)的不斷升級證券市場主體1證券市場中介2證券監(jiān)管機構3自律性組織4證券發(fā)行者

投資者

證券經營機構

證券服務機構

證券市場的參與者為籌措資金而發(fā)行債券、股票等證券的

政府及其機構

金融機構

公司和企業(yè)

證券市場的資金需求者證券投資基金保險公司社?；鹦磐泄矩攧展緳C構投資者企業(yè)年金商業(yè)銀行境外合格機構投資者其他機構投資者投資者證券經紀商是經營代理客戶買賣有價證券業(yè)務的證券商，是證券投資者參與證券市場的中介。證券承銷商是由證券主管機關批準成立的證券市場上經營代理證券發(fā)行承銷業(yè)務的證券經營機構。證券經紀商證券承銷商

證券自營商證券經營機構

證券登記結算公司

證券交易所

證券投資咨詢公司

信用評級機構

會計師事務所

律師事務所

資產評估機構

證券信用評級機構

證券服務機構證券服務機構獨立機構管理政府機構兼管主要職責

負責行業(yè)性法規(guī)的起草負責監(jiān)督有關法律法規(guī)的執(zhí)行負責保護投資者的合法權益對全國的證券發(fā)行、證券交易、中介機構的行為等依法實施全面監(jiān)管維持公平而有秩序的證券市場。證券監(jiān)管機構證券業(yè)協會負責對證券業(yè)進行自律管理。證券業(yè)協會是社會團體法人，其權力機構為由全體會員組成的會員大會。我國《證券法》規(guī)定，證券公司應當加人證券業(yè)協會。

應當履行協助證券監(jiān)督管理機構組織會員執(zhí)行有關法律維護會員的合法權益，為會員提供信息服務制定規(guī)則，組織培訓和開展業(yè)務交流，調解糾紛

就證券業(yè)的發(fā)展開展研究，監(jiān)督、檢查會員的行為

證券監(jiān)督管理機構賦予的其他職責

主要職責自律性組織第一節(jié)股票發(fā)行與上市一、基本概念股票類型A股 中國境內注冊的公司向境內投資者發(fā)行的人民幣面值普通股，在中國境內上市交易。B股 中國境內注冊的公司向境外投資者發(fā)行的美元面值普通股，在中國境內上市交易。H股（HongKongListed） 中國境內注冊的公司向境外投資者發(fā)行的港元面值普通股，在香港聯交所上市交易。紅籌股 中國境外注冊但主營業(yè)務在中國的公司向境外投資者發(fā)行的港元面值普通股，在香港聯交所上市交易。N股（USListed） 中國境內注冊的公司向境外投資者發(fā)行的港元面值普通股，以美國存托憑證的形式在美國紐約股票交易所或者納斯達克上市交易。名詞上市（Listing） 已經發(fā)行的股票經證券交易所批準以后，在交易所掛牌交易的法律行為。公開發(fā)行（PublicOfferings）

首次公開發(fā)行（InitialPublicOfferings——IPO）指企業(yè)第一次向公眾投資者公開發(fā)行股票，也稱公開募集或者公募。首次公開發(fā)行是企業(yè)取得上市地位的前奏。再次發(fā)行（secondaryoffering）：增發(fā)、配售私募（PrivatePlacement） 企業(yè)向特定的少量投資者發(fā)行股票，籌集資金。公募Vs.私募成本的考量 公開募集的成本遠比私募的成本高。法律要求 公開募集對信息披露的法律要求比私募高?？刂茩嗟目剂?公開募集和私募都會降低原始股東的控制權，但是私募可以選擇分享控制權的投資者，公募不能。公司未來發(fā)展 公募對一個成長型的公司來說意義非常重大。二、我國的股票

發(fā)行監(jiān)管制度沿革

股票發(fā)行監(jiān)管制度審批制核準制注冊制股票發(fā)行監(jiān)管制度注冊制監(jiān)管機構只考察發(fā)行人披露信息是否真實準確，發(fā)行人的資質由市場自行判斷常見于普通法系國家，美國最為典型核準制監(jiān)管機構不僅審查信息披露的真實性，還具有決定申請人是否具備公開發(fā)行證券資質的權力。我國的審核制最為典型發(fā)行管理制度比較1993至1995年

“額度管理”階段

1996至2000年

“指標管理”階段

2001至2004年

“通道制”階段

2004年10月后“保薦制”階段

我國的股票發(fā)行監(jiān)管制度沿革三、IPO過程中國第一股《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》

2006年5月17日，中國證監(jiān)會發(fā)布的《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》（第32號）對未來A股上市公司的發(fā)行條件作了五方面的規(guī)定：IPO發(fā)行上市條件規(guī)范運行主體資格募集資金運用財務會計獨立性IPO發(fā)行上市條件（1）主體資格案例二：第一大股東變化，而實際控制人不變

IPO發(fā)行上市條件（2）獨立性發(fā)行人應當具有完整的業(yè)務體系和直接面向市場獨立經營的能力。發(fā)行人的資產完整；發(fā)行人的財務獨立；發(fā)行人的人員獨立；發(fā)行人的機構獨立；發(fā)行人的業(yè)務獨立。IPO發(fā)行上市條件（3）規(guī)范運作IPO發(fā)行上市條件（4）財務和會計案例四：收入確認問題IPO發(fā)行上市條件（5）募集資金運用投資銀行在股票公開發(fā)行中的工作流程圖承銷商在股票發(fā)行中的作用發(fā)行人與主承銷商雙向選擇組建IPO小組盡職調查上市前重組編制募股文件估值路演定價股票發(fā)行綠鞋期權墓碑廣告投行IPO業(yè)務發(fā)行人與主承銷商雙向選擇選擇主承銷商聲譽和能力承銷經驗和類似發(fā)行能力證券分銷能力造市能力承銷費用選擇發(fā)行人是否符合股票發(fā)行條件是否受市場歡迎是否具備優(yōu)秀的管理層是否具備增長潛力IPO小組主承銷商IPO小組的總協調人，監(jiān)管整個IPO項目的進度公司經理負責協助IPO小組的工作，提供信息，撰寫必要文件等律師主承銷商律師，主要負責盡職調查發(fā)行人律師，負責文件準備工作和法律相關事務會計師對發(fā)行人進行審計，提供審計報告和安慰函公關公司為發(fā)行人進行外部公關活動，提升企業(yè)形象印刷商

盡職調查是指中介機構（包括投資銀行、律師事務所和會計師事務所等）在股票承銷時，以本行業(yè)公認的業(yè)務標準和道德規(guī)范，對股票發(fā)行人的有關情況及有關文件的真實性、準確性、完整性進行調查、驗證等專業(yè)調查。對發(fā)行人的調查主要包括：

1.發(fā)行人的基本情況；2.發(fā)行人的獨立性；3.公司的規(guī)范運作情況；4.發(fā)行人面臨的主要財務風險和經營風險；5.上市公司可持續(xù)發(fā)展能力；6.上市公司的或有風險；7.其他事項。盡職調查為什么需要盡職調查為了更深入地了解公司準備財務模型及估值建立促銷故事從而撰寫信息披露和市場營銷方面十分出色的招股書法律顧問給予法律意見經過審計地財務數據估值最終確保全面、準確、無誤導性的信息披露保護承銷商不會承擔潛在法律責任盡職調查有哪些方面全面調查公司的法律、業(yè)務及財務前景和主要風險法律盡職調查業(yè)務盡職調查財務盡職調查法律盡職調查目標在招股書上正確描述公司的情況確保對股權沒有競爭利益參與者主承銷商發(fā)行人和承銷商的法律顧問公司的內部法律人員/管理層行業(yè)監(jiān)管機構（如有需要）實施公司為法律顧問成立資料室以便審閱文件需要數星期方可完成業(yè)務盡職調查目標對公司及其業(yè)務有深入認識參與者公司高級管理層和部門主管法律顧問主承銷商審計師實施與公司高級管理層和部門主管進行會議和討論實地拜訪有關各方整理、分析運營數據財務盡職調查目標全面審查公司的財務狀況審計師和保薦人確認盈利預測和營運資本預測審計師簽發(fā)有關文件參與者公司高級管理層，特別師財務總監(jiān)和財務小組主承銷商審計師實施與公司高級管理層，特別師財務總監(jiān)和財務小組進行會議和討論分析財務數據案例：安達信公司倒閉 美國最大的能源公司安然公司（Enron）2001年11月宣布公司重估1997－2000年的財務報表。重新發(fā)布之后的資產負債表中，未分配利潤減少了5.91億美元，債務增加了6.28億美元。安然公司被認定在申報財務數據時存在嚴重的造假行為。2002年安然公司倒閉。 安達信會計師事務所（ArthurAndersen）自安然公司成立伊始就是該公司的獨立審計師，做了整整16年。除了單純的審計外，安達信還提供內部審計和咨詢服務。盡管有如此得天獨厚的條件，安達信仍然沒有發(fā)現安然公司公布了錯誤的財務報表。因為沒有盡責，安達信面對安然公司幾千名員工、股東和債權人的憤怒和合法索賠，這些人因為安然公司的倒閉而損失幾十億美元。2002年6月15日，安達信公司被裁定在安然公司倒閉案中銷毀證據罪名成立。 2002年8月31日，安達信美國公司宣布退出美國上市公司審計。安達信在其他國家的分公司也被其他四大會計師事務所吞并。長達89年歷史的安達信公司在不到一年的時間內煙消云散。改制重組改制重組的目的對申請人公司結構進行重組提升上市資產的盈利能力改制重組的模式整體重組模式一分為二模式原企業(yè)解散型原企業(yè)保留型部分重組模式共同重組模式整體重組模式申請人（有限責任公司）盈利資產非經營性資產不良資產申請人（股份有限公司）盈利資產不良資產非經營性資產原企業(yè)解散型申請人盈利資產非經營性資產不良資產新公司申請人不良資產非經營性資產原所有者原所有者原企業(yè)保留型申請人盈利資產非經營性資產不良資產母公司申請人不良資產非經營性資產部分分立重組模式申請人盈利資產非經營性資產不良資產母公司申請人不良資產非經營性資產部分盈利資產共同重組模式公司甲公司乙公司丙股東甲股東乙股東丙股東甲股東乙股東丙申請人上市文件制作股票發(fā)行申請文件股票發(fā)行申請文件主要包括以下內容：1、招股說明書及招股說明書摘要；2、最近3年審計報告及財務報告全文；3、股票發(fā)行方案與發(fā)行公告；4、保薦機構向證監(jiān)會推薦公司發(fā)行股票的函；5、保薦機構關于公司申請文件的核查意見；6、輔導機構報證監(jiān)局備案的《股票發(fā)行上市輔導匯總報告》；7、律師出具的法律意見書和律師工作報告；8、企業(yè)申請發(fā)行股票的報告；9、企業(yè)發(fā)行股票授權董事會處理有關事宜的股東大會決議；10、本次募集資金運用方案及股東大會的決議；11、有權部門對固定資產投資項目建議書的批準文件（如需要立項批文）；12、募集資金運用項目的可行性研究報告；13、股份公司設立的相關文件；14、其他相關文件估值宏觀角度宏觀經濟前景行業(yè)趨勢投資者投資氣氛競爭環(huán)境微觀角度公司故事增長前景財務/運營狀況盈利水平凈資產發(fā)行數量發(fā)展?jié)摿墒袪顟B(tài)行業(yè)特點決定股票發(fā)行價格的因素公司估值與首次公開發(fā)行股票定價的方法一般認為，公司價值評估有三種主要方法：（1）相對比較估價法（可比估價法）；（2）現金流折現估價法；（3）期權估價法。估值相對比較估價法（可比公司法）廣泛運用公司將與以下公司進行比較已經上市的同一行業(yè)的類似公司考慮因素交易倍數市盈率、股價/現金流、企業(yè)價值/EBITDA、股價/增長率增長率運營利潤率具體操作方法選擇同行業(yè)條件相似的上市公司作為可比公司，收集可比上市公司的重要財務數據，如現金流量、銷售收入、賬面價值和凈利潤等參數，計算一些主要財務比率，再根據擬發(fā)行股票公司（待估值公司）與可比公司之間的差異調整這些比率，作為資本乘數來推算出擬發(fā)行公司的股權市場價值，進而再得出新股發(fā)行價格或確定價格區(qū)間。二、現金流折現法（DCF）現金流量折現法（discountedcashflowmethod，DCF）是用公司未來一段時間內預測的自由現金流量的貼現值來估算公司市場價值的方法。對沒有可比上市公司、或公司具有較高增長潛力、或業(yè)務處于剛剛起步階段的公司尤為有用審查公司在行業(yè)內和相對競爭對手的地位需要詳盡的十年盈利和現金流預測及以下各種假設此外，所使用的終值和折現率假設對估值也會有重大影響現金流量折現模型是：企業(yè)價值=其中:FCFFt

（freecashflowoffirm）表示第t

年的現金流量；r

表示折現率；t

表示現金流量的持續(xù)年數。具體步驟為1．預測公司的自由現金流量預期自由現金流量=EBIT*（1-TC）+折舊與攤銷-△WCR-凈資本支出其中：EBIT（earningbeforeinterestandtax）表示息稅前利潤；TC表示公司所得稅率；△WCR表示營業(yè)流動資產增加2．確定折現率加權平均資本成本法（weightedaveragecostofcapital，WACC）是估計企業(yè)價值中折現率的一種較為常用的方法。3．現金流量的持續(xù)年數（1）永續(xù)增長模型（2）兩階段增長模型（3）三階段增長模型三、期權估價法在企業(yè)的長期固定資產投資中實際存在著許多所謂“潛在選擇”（embeddedoptions)，這些潛在選擇的存在和實現會影響公司的價值。而對這些潛在選擇的價值估計需要用到Black-Scholes期權模型的估計方法。其中，V為公司估計值，S為股票價值，X為執(zhí)行價，r為無風險利率，σ為波動率。三種新股估值方法的比較估值要素成功的IPO需要向投資者講述清晰和富有增值想象空間的股權故事，包括以下三方面內容：GoodorExcitingConceptCredibleBusinessModelCompetitionAdvantagesorValueDrivers每個方面都需要為路演和定價提供盡可能充分的基于數據的證據上市公司概念投資者首先要評價上市公司概念(Concept)和想象空間(image)。因此，首先需要界定買給投資者一種什么樣的概念？概念股？成長股？蘭籌股？60年代，美國股票市場青睞electronic概念公司。美國企業(yè)上市前的名稱紛紛冠以tronic70年代，蘭籌概念80年代，Biotechnology概念90年代后期與2000年：概念常用模式一般要求用一句話簡潔準確描述公司概念、商業(yè)模式及競爭地位,常用語包括：Wearetheworld’s(China)leading…Weareoneoftheleading…Wearethepremier…Wearethepioneer…Wearethedominantprovider...忽悠，接著忽悠WearetheleadingChinese-focusedInternetCompanybringingacomprehensive,user-friendlyandfunonlineexperiencetoChineseuserworldwide(新浪招股書)WeareleadingproviderofInternet-related,informationtechnologyprofessionalserviceandsoftwareproductsintheChina(亞信招股書)WearealeadingInternetportalinChinaintermsofbrandrecognition,pageviewsandregisteredusers.AsofJune24,2000,weaveragedinexcessof16.3millionpageviewsperdayduringJune2000.Inaddition,asofJune24,2000,wehadover3.1millionregisterede-mailusers.(Sohu招股書)路演（roadshow）目的讓投資者進一步了解發(fā)行人增強投資者信心，創(chuàng)造對新股的市場需求從投資者的反應中獲得有用的信息形式管理層進行精心策劃的全球路演說明會全球協調人向市場提供統(tǒng)一信息，使投資者將焦點放在投資故事而不是價格上投資者提交價格和規(guī)模的認購指示材料招股書初稿路演說明會幻燈片投資者與管理層的問答材料我國股票發(fā)行定價制度的演變我國股票發(fā)行定價制度的演變我國股票發(fā)行定價制度的演變我國股票發(fā)行定價制度的演變我國股票發(fā)行定價制度的演變詢價制度的要點：詢價制度的要點：包銷包銷是指發(fā)行人與承銷機構簽訂合同，由承銷機構買下全部或銷售剩余部分的證券，承擔全部銷售風險。對發(fā)行人來說，包銷不必承擔證券銷售不出去的風險，而且可以迅速籌集資金，因而適用于那些資金需求量大、社會知名度低而且缺乏證券發(fā)行經驗的企業(yè)。與代銷相比，包銷的成本也相應較高。包銷在實際操作中有全額包銷和余額包銷之分。代銷代銷是指證券發(fā)行人委托承擔承銷業(yè)務的證券經營機構（又稱為承銷機構或承銷商）代為向投資者銷售證券。承銷商按照規(guī)定的發(fā)行條件，在約定的期限內盡力推銷，到銷售截止日期，證券如果沒有全部售出，那么未售出部分退還給發(fā)行人，承銷商不承擔任何發(fā)行風險。在代銷過程中，承銷機構與發(fā)行人之間是代理委托關系，承銷機構不承擔銷售風險，因此代銷傭金很低，代銷發(fā)行比較適合于那些信譽好、知名度高的大中型企業(yè)，它們的證券容易被社會公眾所接受，用代銷方式可以降低發(fā)行成本。股票發(fā)行據華爾街日報最新消息，2014年9月19日，即阿里巴巴集團（NYSE:BABA）掛牌上市當天，參與阿里巴巴IPO（首次公開募股）的承銷商們行使了綠鞋期權，使阿里正式以250億美元的融資，超越中國農業(yè)銀行成為有史以來全球最大規(guī)模的IPO。

超額配售權制度又稱“綠鞋機制”，即承銷商在股票上市之日起30天內，可以擇機按同一發(fā)行價格比預定規(guī)模多發(fā)15％（一般不超過15％）的股份。“綠鞋機制”可以起到穩(wěn)定新股股價的作用，因為美國波士頓綠鞋制造公司IPO時率先使用而得名。

根據此前披露的招股書，此次阿里巴巴IPO共發(fā)行3.2億股美國存托股（ADS），此外阿里還賦予承銷商最高4800萬股美國存托股的超額配售權。在“綠鞋”機制未啟動前，阿里以218億美元的募資已成為美國最大規(guī)模的IPO。

美國當地時間9月19日近12時，在經過143分鐘的撮合詢價后，阿里巴巴集團在紐約證券交易所上市交易，開盤價為92.7美元，比68美元的發(fā)行價上漲36.3%，首日收盤價93.89美元，上漲38.07%。

以92.7美元的開盤價計算，總股本24.66億股的阿里市值達到2285億美元，成為全球第二、中國第一大互聯網公司，僅次于谷歌(Google)的3923億美元，超過了Facebook的1978億美元；同時，阿里還是繼蘋果、谷歌、微軟之后的全球第四大科技上市公司，也超過了中國另外兩家大型互聯網公司——騰訊和百度市值的總和。綠靴期權及墓碑廣告墓碑廣告(Tombstone)墓碑廣告是指在報紙和雜志上刊登加邊框的廣告。投資銀行實力的宣示形式類似墓碑墓碑廣告（tombstone）

投資銀行地位的見證石

指承銷團經?？堑膹V告，此種廣告經常被框以黑色，因而得名。其目的在于宣布新證券的發(fā)行正在進行。內容包含將要發(fā)行的新證券的細節(jié)及承銷團成員的名稱。主要包括12類信息，如發(fā)行人的名稱、發(fā)行數額、發(fā)行人簡介、估計的發(fā)行價格、主承銷商名稱等內容，墓碑廣告所包含的內容一般來說沒有初步招股說明書的內容詳盡。26,000,000SharesHartfordLife,Inc.ClassACommonStock(parvalue$.01pershare)Price$28.25PerShareUponrequest,acopyoftheProspectusdescribingthesesecuritiesandthebusinessofthecompanymaybeobtainedwithinanystatefromanyunderwriterwhomaylegallydistributeitwithinsuchstate.ThesecuritiesareofferedonlybymeansoftheProspectus,andthisannouncementisneitheranoffertosellnorasolicitationofanoffertobuy.20,800,000SharesThisportionoftheofferingisbeingofferedintheUnitedStatesbytheundersigned.GoldmanSachsInternationalMerrillLynchInternationalMorganStanleyDeanWitterSmithBarneyInc.CreditSuisseFirstBostonA.G.Edwards&Sons,Inc.EdwardD.Jones&Co.,L.P.LehmanBrothersPaineWebberIncorporatedPrudentialSecuritiesIncorporatedAdvest,Inc.SanfordC.Bernstein&Co.,IncJ.C.Bradford&Co.Conning&CompanyDainBosworthFox-Pitt,KeltonInc.LeggMasonWoodWalker

IncorporatedIncorporatedPiperJaffrayInc.PrincipalFinancialSecurities,Inc.RaymondJames&Associates,Inc.TheRobinson-HumphreyCompany,Inc.StephensInc.Sutro&Co.IncorporatedWheatFirstButcherSingerDowling&PartnersSecurities,LLCInterstate/JohnsonLaneCorporationJanneyMontgomeryScottInc.Neuberger&Berman,LLC5,200,000ThisportionoftheofferingisbeinofferedoutsidetheUnitedStatesbytheundersigned.GoldmanSachsInternationalMerrillLynchInternationalMorganStanleyDeanWitterSmithBarneyInc.ABNAMRORothschildBanqueNationaledeParisBarclaysdeZoeteWeddLimitedDresdnerKleinwortBensonYamaichiInternational(Europe)LimitedJune4,1997墓碑廣告IPO發(fā)行案例：永輝超市股份有限公司IPO發(fā)行案例：永輝超市股份有限公司IPO發(fā)行案例：永輝超市股份有限公司IPO發(fā)行案例：永輝超市股份有限公司IPO發(fā)行案例：永輝超市股份有限公司IPO發(fā)行案例：永輝超市股份有限公司IPO發(fā)行案例：永輝超市股份有限公司IPO發(fā)行案例：永輝超市股份有限公司直接上市買殼上市分拆上市整體上市四、企業(yè)上市操作技巧直接上市（發(fā)行上市）企業(yè)IPO后，在證券交易所掛牌交易不同的證券交易所上市要求、上市程序都不同買殼上市買殼上市(RTO)的含義非上市公司獲取上市資格的快速通道殼公司的選擇實殼公司空殼公司凈殼公司考量因素股本結構與規(guī)模股票價格經營業(yè)績財務結構買殼流程選擇殼公司與殼公司控股股東談判協議收購控股股份收購殼公司不良資產出售優(yōu)質資產予上市公司資本市場操作買殼流程收購人子公司A子公司B原控股股東公眾股東上市公司子公司C子公司D公眾股東上市公司子公司A子公司D收購人子公司C子公司B成本收益買殼上市的成本收益分析

＋向殼公司控股人支付的收購價值

－殼公司股份的實際價值＋向殼公司支付的不良資產價格－不良資產的實際價值＋向殼公司轉移的優(yōu)質資產價值

－殼公司支付的收購價格買殼上市成本案例：蘭陵美酒 山東環(huán)宇集團于1996年7月在上海股票交易所上市，然而上市之后公司業(yè)績出現大幅下滑，1996年盈利為106萬元，1997年虧損441萬元。山東蘭陵集團，一個資產10億元以上的大型酒類集團，在此時做為收購方出現。 收購的第一步是由國資局將環(huán)宇股份的國有股無償劃轉給蘭陵集團持有；第二步是將環(huán)宇股份的原有資產以14,521萬元的價格轉讓給蘭陵集團；第三步是蘭陵集團將屬下兩家酒廠及所持有的蘭陵美酒股份公司的20.6%股份作價14,521萬元轉讓給環(huán)宇股份。環(huán)宇股份的主營業(yè)務由批發(fā)零售業(yè)轉變?yōu)榫祁惍a品，公司名稱還變更為“山東蘭陵陳香酒業(yè)股份有限公司”。案例分析蘭陵集團平邑酒廠炎城酒廠國資局公眾股東環(huán)宇股份蘭陵美酒魯南大廈人民商場國貿公司蘭陵集團魯南大廈人民商場公眾股東環(huán)宇股份國貿公司蘭陵美酒炎城酒廠平邑酒廠分拆上市分拆上市的定義 已上市公司將其部分業(yè)務或者某個子公司獨立出來，另行招股上市的行為分拆上市對母公司的影響對母公司業(yè)績帶來積極的推動作用有助于母公司的業(yè)務轉型利于母公司海外業(yè)務拓展分拆上市對子公司的影響股本結構改變業(yè)績體現于股票價格開辟新的融資渠道控股股東公眾股東上市公司子公司A子公司B控股股東公眾股東上市公司子公司A上市公司B新公眾股東整體上市案例：TCL集團上市TCL集團介紹TCL通訊介紹主要財務指標項目簡介TCL集團整體上市方案TCL集團整體上市方案吸收合并+IPO兩者互為前提合并方式合并方案進程：交易前合并方案進程：交易中合并方案進程：交易后折股價格、比例的確定重要時間點項目的意義：中金的觀點多贏局面五、境外上市第二節(jié)債券的發(fā)行與承銷

債券的基本知識國債的發(fā)行和承銷公司債券的發(fā)行一、債券的基本知識債券的分類——政府發(fā)行債券債券的分類——政府發(fā)行債券債券的分類——非金融企業(yè)發(fā)行債券債券的分類——非金融企業(yè)發(fā)行債券債券的分類——非金融企業(yè)發(fā)行債券債券的分類——非金融企業(yè)發(fā)行債券債券的分類——非金融企業(yè)發(fā)行債券債券的分類——非金融企業(yè)發(fā)行債券債券的分類——非金融企業(yè)發(fā)行債券債券的分類——非金融企業(yè)發(fā)行債券債券的分類——金融企業(yè)發(fā)行債券債券的分類——金融企業(yè)發(fā)行債券二、國債的發(fā)行和承銷國債的發(fā)行和承銷國債發(fā)行方式的演變歷史1988年以前，我國國債發(fā)行采用行政分配方式；1988年，財政部首次通過商業(yè)銀行和郵政儲蓄柜臺銷售了一定數量的國債；1991年，開始以承購包銷方式發(fā)行國債；1996年起，公開招標方式被廣泛采用。目前，憑證式國債發(fā)行完全采用承購包銷方式，記賬式國債發(fā)行完全采用公開招標方式。國債公開招標發(fā)行國債招標方式

（1）荷蘭式招標。標的為利率或利差時，全場最高中標利率或利差為當期國債票面利率或基本利差，各中標機構均按面值承銷；標的為價格時，全場最低中標價格為當期國債發(fā)行價格，各中標機構均按發(fā)行價格承銷。（2）美國式招標。標的為利率時，全場加權平均中標利率為當期國債票面利率，中標機構按各自中標標位利率與票面利率折算的價格承銷；標的為價格時，全場加權平均中標價格為當期國債發(fā)行價格，中標機構按各自中標標位的價格承銷。國債的發(fā)行和承銷（3）混合式招標。標的為利率時，全場加權平均中標利率為當期國債票面利率，低于或等于票面利率的標位，按面值承銷；高于票面利率一定數量以內的標位，按各中標標位的利率與票面利率折算的價格承銷；高于票面利率一定數量以上的標位，全部落標。標的為價格時，全場加權平均中標價格為當期國債發(fā)行價格，高于或等于發(fā)行價格的標位，按發(fā)行價格承銷；低于發(fā)行價格一定數量以內的標位，按各中標標位的價格承銷，低于發(fā)行價格一定數量以上的標位，全部落標。例1：荷蘭式招標財政部發(fā)行250億5年期附息國債，利率已定，采用荷蘭式價格招標，投標情況如下：荷蘭式價格招標：全場最低中標價格為當期國債發(fā)行價格，各中標機構按發(fā)行價格（96元）承銷。例2：荷蘭式招標財政部發(fā)行250億5年期附息國債，采用荷蘭式利率招標，投標情況如下：荷蘭式利率招標：全場最高中標利率6%為當期國債票面利率，各中標機構按面值（100元）承銷例3：美國式招標財政部發(fā)行250億5年期附息國債，利率已定，采用美國式價格招標，投標情況如下：美國式價格招標：全場加權平均中標價格為當期國債發(fā)行價，各中標機構按各自中標發(fā)行價承銷。全場加權平均中標價格（98*100+97*100+96*50）/250=97.2本次國債發(fā)行價97.2元，承銷價A98元、B97元、C96元例4：美國式招標財政部發(fā)行250億5年期附息國債，采用美國式利率招標，投標情況如下：美國式利率招標：全場加權平均中標利率為當期國債票面利率，中標機構按各自中標標位利率與票面利率折算的價格承銷。全場加權平均中標利率（100*4%+100*5%+50*6%）/250=4.8%當期國債票面利率為4.8%例4：美國式招標A的承銷價B的承銷價C的承銷價例5（例3）：混合式招標財政部發(fā)行250億5年期附息國債，利率已定，采用美國式價格招標，投標情況如下：美國式價格招標：全場加權平均中標價格為當期國債發(fā)行價，各中標機構按各自中標發(fā)行價承銷。全場加權平均中標價格（98*100+97*100+96*50）/250=97.2本次國債發(fā)行價97.2元，承銷價A98元、B97元、C96元例5（例3）：混合式招標若改為混合式招標，則承銷價為：A97.2元，B97元，C96元

標的為價格時，全場加權平均中標價格為當期國債發(fā)行價格，高于或等于發(fā)行價格的標位，按發(fā)行價格承銷；低于發(fā)行價格一定數量以內的標位，按各中標標位的價格承銷。例6（例4）：混合式招標

標的為利率時，全場加權平均中標利率為當期國債票面利率，低于或等于票面利率的標位，按面值承銷；高于票面利率一定數量以內的標位，按各中標標位的利率與票面利率折算的價格承銷。A、B、C的中標利率分別為4%、5%、6%，承銷價分別為103.56元、99.13元、94.95元若改為混合式招標，則承銷價為：A，100元，B、99.13元，C、94.95元長期以來，我國國債發(fā)行一直沿用“荷蘭式”招標方式，各機構的招標價格或利率是統(tǒng)一的，在資金充裕時，這種情況往往會導致競標機構競相壓低利率的惡性競爭，導致市場出現系統(tǒng)性風險，如02年就一度出現國債利率低于銀行同期存款利率的狀況，不僅給競標機構帶來風險，也損害了國債市場的健康發(fā)展。實行美國式招標后，投標者的判斷將影響其收益，這迫使承銷團成員的決策行為更加謹慎合理。2003年我國引進美國式招標，2004年財政部退出混合招標方式。國債的交易國債交易的三個市場：銀行間債券市場、交易所和柜臺市場三個市場的各自特點：銀行間債券市場：以機構投資者為主的批發(fā)性交易柜臺交易：以中小企業(yè)及個人投資者為主的零售交易國債回購與逆回購：國債回購（Repo）國債回購交易是買賣雙方在成交的同時約定于未來某一時間以某一價格雙方再行反向成交。亦即債券持有者（融資方）與融券方在簽訂的合約中規(guī)定，融資方在賣出該筆債券后須在雙方商定的時間，以商定的價格再買回該筆債券，并支付原商定的利率利息。國債回購交易設7天、14天、28天、91天、182天五個品種。到期購回清算，由交易所根據成交時的收益率計算出購回價，其計算公式為：100+年收益率×回購天數/360，如到期購回時恰逢節(jié)假日，則順延至到期后的第一個交易日。國債回購與逆回購：國債逆回購正回購是以國債作抵押拆入資金；而逆回購正好相反，是將資金通過國債回購市場拆出。所謂國債逆回購，其實是一種短期貸款，即把錢借給別人并獲得固定利息；對方則用國債作抵押，到期還本付息。目前，上海證券交易所有1、2、3、4、7、14、28、91、182天9個品種。與買國債相比，這種方式風險更低、選擇更多，也就是說，不買國債，照樣可以獲得高利息，照樣沒有利息稅。國債回購質押式回購

質押式回購交易是指融資方（正回購方、賣出回購方、資金融入方）在將債券質押給融券方（逆回購方、買入返售方、資金融出方）融入資金的同時，雙方約定在將來某一指定日期，由融資方按約定回購利率計算的資金額向融券方返回資金，融券方向融資方返回原出質債券的融資行為。在債券質押式回購交易中，融資方是指在債券回購交易中融入資金、出質債券的一方；融券方是指在債券回購交易中融出資金、享有債券質權的一方。開展債券回購交易業(yè)務的主要場所為滬、深證券交易所及全國銀行間同業(yè)拆借中心。買斷式回購買斷式回購交易（亦稱“開放式回購”，簡稱“買斷式回購”），是指債券持有人（正回購方）將一筆債券賣給債券購買方（逆回購方）的同時，交易雙方約定在未來某一日期，再由賣方（正回購方）以約定價格從買方（逆回購方）購回相等數量同種債券的交易行為。在債券買斷式回購交易中，通過賣出一筆國債以獲得對應資金，并在約定期滿后以事先商定的價格從對方購回同筆國債的為融資方（申報時為買方）；以一定數量的資金購得對應的國債，并在約定期滿后以事先商定的價格向對方賣出對應國債的為融券方（申報時為賣方）。質押式回購正回購方登記結算公司逆回購方資金資金合約成交：正回購方登記結算公司逆回購方資金資金合約到期：買斷式回購正回購方登記結算公司逆回購方合約成交：資金國債資金國債保證金保證金正回購方登記結算公司逆回購方合約成交：國債資金國債資金保證金保證金買斷式回購與前述質押式回購業(yè)務（亦稱“封閉式回購”）的區(qū)別在于：在買斷式回購的初始交易中，債券持有人將債券“賣”給逆回購方，所有權轉移至逆回購方；而在質押式回購的初始交易中，債券所有權并不轉移，逆回購方只享有質權。由于所有權發(fā)生轉移，因此買斷式回購的逆回購方可以自由支配購人債券，如出售或用于回購質押等，只要在協議期滿能夠有相等數量同種債券返售給債券持有人即可。三、公司債券的發(fā)行目前主要的直接債務融資工具的比較公司債券與股票融資的比較融資規(guī)模大期限長審核快資金用途靈活成本低宣傳效用公司債券融資優(yōu)勢公司債券的融資規(guī)?？梢赃_到發(fā)行人凈資產的40%。公司債券的發(fā)行人實力普遍較強。公司債券屬于中長期融資工具。公司債券一次發(fā)行中可設置不同期限品種，能滿足公司不同時段的資金需求。公司債券募集資金不僅能作為資本金用于既有項目的建設，也可以用于公司償還貸款，調整負債結構，補充流動資金，股權（資產）收購等。公司債允許發(fā)行人采取一次核準，分期發(fā)行的方式募集資金。公司債券是一種直接融資工具，省略了銀行貸款的中間環(huán)節(jié)。發(fā)行利率比相同期限銀行貸款利率低0.5-1.5個百分點左右。公司債券作為債務融資，發(fā)行人可以避免股權稀釋。目前，公司債券的發(fā)行成本普遍低于中期票據的指導利率。公司債券公開發(fā)行期間的推介、公告、與投資者的各種交流可以有效的大幅提升企業(yè)的形象。公司債券的成功發(fā)行顯示了發(fā)行人的整體實力。公司債券的上市交易進一步為發(fā)行人樹立資本市場形象。證監(jiān)會大力發(fā)展公司債券，目前從上報材料到拿到批文預計只需一個月左右的時間。

發(fā)行人主管部門投資項目主承銷商（承銷團）投資者審計師擔保人評級機構律師發(fā)行核準規(guī)模期限審計擔保評級法律意見包銷認購公司債券發(fā)行結構公司債券發(fā)行相關成本構成承銷費用審計費信用評級費律師費登記和兌付費公告宣傳費用公司債券發(fā)行相關法規(guī)及發(fā)行條件《公司債券發(fā)行試點辦法》、《證券法》、《公司法》及等法律法規(guī)共同構成發(fā)行公司債券的規(guī)范文件。考慮到債券的法律特征、債券持有人的權利義務關系，證監(jiān)會