達(dá)證考CINDASECURITIES產(chǎn)能擴(kuò)張遇上需求不足 4 4 7 9 9 4 5 5 6 6 7 8 8 9 9 20 21 21 22 23 232024年以來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)不乏增長(zhǎng)亮點(diǎn)，但微觀主體對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的體感仍然不高，出現(xiàn)了傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)分析框架難以平往往回暖，反之，當(dāng)經(jīng)濟(jì)增速下行時(shí)，總體價(jià)格水平往往走弱。但2024年以來(lái)的資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心86420:%規(guī)模以上工業(yè)增加值:當(dāng)月同比:服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)當(dāng)月同比資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心252050%固定資產(chǎn)投資(不含農(nóng)戶)完成額:制造業(yè):累計(jì)同比全國(guó):城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資額設(shè)備工器具購(gòu)置:累計(jì)同比資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心產(chǎn)能似乎不應(yīng)繼續(xù)擴(kuò)張，而我們研究發(fā)現(xiàn)，2024年以來(lái)中國(guó)工業(yè)總產(chǎn)能還在繼續(xù)擴(kuò)張，由此才出現(xiàn)了諸多看似6050403020-10-20-30-40%中國(guó):房地產(chǎn)開發(fā)資金來(lái)源:累計(jì)同比中國(guó):房地產(chǎn)開發(fā)資金來(lái)源:本年實(shí)際到位資金:累計(jì)同比資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心 0資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心與房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷密不可分。因此，社會(huì)集團(tuán)消費(fèi)低迷在很大程度上是房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈低迷的衍生結(jié)果。50-5-10-15-20-25-3050-5-10-15-20-25-30-35社零累計(jì)同比社零:社會(huì)集團(tuán)消費(fèi)社零累計(jì)同比::資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心資料來(lái)源:信達(dá)證券研發(fā)中心資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心階段性低點(diǎn)。2020年下半年，伴隨經(jīng)濟(jì)重啟和修復(fù)，產(chǎn)能增速也開始修復(fù)性回升速達(dá)到13.7%的高點(diǎn)。該輪產(chǎn)能增速高點(diǎn)遠(yuǎn)高于同期GDP增速，產(chǎn)能擴(kuò)張十分激進(jìn)，為此后產(chǎn)能過(guò)其背后的邏輯并不復(fù)雜。為對(duì)沖房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)走弱帶來(lái)的下行壓力，在一系列政策措施支持下，2022年以來(lái)制造業(yè)投資保持較快增長(zhǎng)，承擔(dān)起了穩(wěn)增長(zhǎng)的重要使命。剔除價(jià)格因素產(chǎn)能擴(kuò)張算不上激進(jìn)，但在需求不足的背景下擴(kuò)張，仍可能使得產(chǎn)能過(guò)剩盤桓更長(zhǎng)時(shí)間。值的去向構(gòu)成是哪些。具體來(lái)看：1）內(nèi)銷系工業(yè)產(chǎn)能消化的第一大渠道，以國(guó)內(nèi)銷售值衡量，其消化的產(chǎn)能在90706050403020%庫(kù)存變動(dòng)占工業(yè)總產(chǎn)能的比重出口交貨值占工業(yè)總產(chǎn)能的比重(右)國(guó)內(nèi)銷售值占工業(yè)總產(chǎn)能的比重資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心7069686766656463626160%國(guó)內(nèi)銷售值占工業(yè)總產(chǎn)能的比重%出口交貨值占工業(yè)總產(chǎn)能的比重(右)9876543210資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心9.59.08.58.07.57.09.59.08.58.07.57.0 出口交貨值占工業(yè)總產(chǎn)能的比重:年化值資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心氣機(jī)械和器材制造業(yè)，計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)，儀器儀表資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心——周期性過(guò)剩：由于經(jīng)濟(jì)運(yùn)行波動(dòng)、宏觀調(diào)控政策轉(zhuǎn)的生產(chǎn)技術(shù)的出現(xiàn)，將使傳統(tǒng)技術(shù)加快被淘汰，造成企業(yè)整體資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心率的趨勢(shì)性下降，為了維持利潤(rùn)規(guī)模不變，企業(yè)維持一定的產(chǎn)能過(guò)剩就具有了合理性。仍以78%作為原本的合意資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心年下半年在內(nèi)外部多重因素影響下，規(guī)上工業(yè)企業(yè)營(yíng)業(yè)收入周期性缺口再次出現(xiàn)，2014年一季度，營(yíng)收周期性資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心勢(shì)較2020年高點(diǎn)已下降了0.5個(gè)百分點(diǎn)。這一趨勢(shì)性變化，恰與近年來(lái)我國(guó)部分新興產(chǎn)業(yè)，尤其是“新三樣”資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心2020年疫情爆發(fā)后，企業(yè)難以擴(kuò)張產(chǎn)能，結(jié)構(gòu)性過(guò)剩產(chǎn)能或已得到完全消化。資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心工業(yè)總產(chǎn)周期性過(guò)技術(shù)更迭結(jié)構(gòu)性過(guò)產(chǎn)能過(guò)剩周期性過(guò)技術(shù)更迭結(jié)構(gòu)性過(guò)產(chǎn)能過(guò)剩能規(guī)模剩性過(guò)剩剩規(guī)模合計(jì)性過(guò)剩占比合計(jì)（萬(wàn)億元）（%）（%）（%）（%）2024Q1(年化)0202302022020210202000201902018002017002016020150201400201300資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心經(jīng)濟(jì)支持措施，2020年下半年起經(jīng)濟(jì)持續(xù)修復(fù)，過(guò)剩產(chǎn)請(qǐng)閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明及信息披露22資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心資料來(lái)源:iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心基于對(duì)本輪產(chǎn)能過(guò)剩特征的認(rèn)識(shí)，我們判斷政策端仍有必要且有可能進(jìn)一步加大逆周期調(diào)節(jié)的力度，包括貨幣二季度GDP增速仍可能在5%以上。但在“產(chǎn)增長(zhǎng)，都高度依賴于制造業(yè)的發(fā)展，制造業(yè)投資增速既很難再創(chuàng)新高，也價(jià)格水平在低位徘徊的時(shí)間，提升微觀主體獲得感。家電以及電子元件或?qū)⒊掷m(xù)受益于全球制造業(yè)的上行，建議繼續(xù)關(guān)政策環(huán)境大幅變化，政策效果不及預(yù)期，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)超出預(yù)期等。經(jīng)濟(jì)指標(biāo)4.74.04.54.04.7數(shù)據(jù)來(lái)源：iFind，信達(dá)證券研發(fā)中心請(qǐng)閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明及信息披露26解運(yùn)亮，信達(dá)證券首席宏觀分析師。中國(guó)人民大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，中融學(xué)院業(yè)界導(dǎo)師。曾供職于中國(guó)人民銀行貨幣政策司，參與和見證若職于國(guó)泰君安證券和民生證券，任高級(jí)經(jīng)濟(jì)學(xué)家和首席宏觀分析師。負(fù)責(zé)本報(bào)告全部或部分內(nèi)容的每一位分析師在此申明師,以勤勉的職業(yè)態(tài)度,獨(dú)立、客觀地出具本報(bào)本報(bào)告是針對(duì)與信達(dá)證券簽署服務(wù)協(xié)議的簽約客戶的專屬研究產(chǎn)品，為該類客戶進(jìn)行投資決策時(shí)提務(wù)均有嚴(yán)格約定。本報(bào)告僅提供給上述特定客戶，并不面向公眾發(fā)布。信達(dá)證券不會(huì)因接收人收到本戶?？蛻魬?yīng)當(dāng)認(rèn)識(shí)到有關(guān)本報(bào)告的電話、短信、郵件提示僅為研究觀點(diǎn)的簡(jiǎn)要溝通，對(duì)本報(bào)告的參考本報(bào)告是基于信達(dá)證券認(rèn)為可靠的已公開信息編制，但信達(dá)證券不保證所載信息的準(zhǔn)確性和完整性。測(cè)僅為本報(bào)告最初出具日的觀點(diǎn)和判斷，本報(bào)告所指的證券或投資標(biāo)的的價(jià)格、價(jià)值及投資收入可能會(huì)出現(xiàn)不同程證券或投資標(biāo)的的歷史表現(xiàn)不應(yīng)作為日后表現(xiàn)的保證。在不同時(shí)期，或因使用不同假設(shè)和標(biāo)準(zhǔn)，采用不同觀點(diǎn)和分達(dá)證券發(fā)出與本報(bào)告所載意見、評(píng)估及預(yù)測(cè)不一致的研究報(bào)告，對(duì)此信達(dá)證券可不在任何情況下，本報(bào)告中的信息或所表述的意見并不構(gòu)成對(duì)任何人的投資建議，也沒有考慮到客戶特殊的投資目標(biāo)、財(cái)求。客戶應(yīng)考慮本報(bào)告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，若有必要應(yīng)尋求專家意見。本測(cè)僅供參考，并非作為或被視為出售或購(gòu)買證券或其在法律允許的情況下，信達(dá)證券或其關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)可能會(huì)持有報(bào)告中涉及的公司所發(fā)行的證券并進(jìn)行交易，并可能會(huì)為這些公供或爭(zhēng)取提供投資銀行業(yè)務(wù)服務(wù)。本報(bào)告版權(quán)僅為信達(dá)證券所有。未經(jīng)信達(dá)證券書面同意，任何機(jī)構(gòu)和個(gè)人不得以任何形式翻版、任何部分。若信達(dá)證券以外的機(jī)構(gòu)向其客戶發(fā)放本報(bào)告，則由該機(jī)構(gòu)獨(dú)自為此發(fā)送行為負(fù)責(zé)，信達(dá)證券對(duì)此等行為不承擔(dān)任何責(zé)任。本報(bào)告同時(shí)不構(gòu)成信達(dá)證券向發(fā)送本報(bào)告的機(jī)構(gòu)之客戶提供的投資建議。如未經(jīng)信達(dá)證券授權(quán)，私自轉(zhuǎn)載或者轉(zhuǎn)發(fā)本報(bào)告，所引起的一切后果及法律責(zé)任由私自轉(zhuǎn)載或轉(zhuǎn)發(fā)者承擔(dān)。信達(dá)證券將買入：股價(jià)相對(duì)強(qiáng)于基準(zhǔn)15％以增持：股價(jià)相對(duì)強(qiáng)于基準(zhǔn)5%