人民幣匯率波動對上海房地產(chǎn)價格的異質(zhì)性影響研究：基于動態(tài)面板模型的實證分析一、引言1.1研究背景與動因在經(jīng)濟全球化與金融市場一體化的大背景下，匯率作為一個國家貨幣與其他國家貨幣交換的價格，其波動對經(jīng)濟領(lǐng)域的各個層面都產(chǎn)生著深遠影響。自20世紀(jì)70年代布雷頓森林體系瓦解以來，全球匯率制度逐漸從固定匯率制向浮動匯率制轉(zhuǎn)變，匯率的波動變得更加頻繁且復(fù)雜。人民幣匯率也不例外，自2005年7月21日我國開始實行以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度以來，人民幣匯率市場化進程不斷推進，其靈活性和波動性顯著增強。例如，2005-2014年期間，人民幣兌美元匯率持續(xù)升值，累計升值幅度超過30%；而在2015年“8?11匯改”后，人民幣匯率雙向波動特征更加明顯，在2016-2017年經(jīng)歷了一定程度的貶值，之后又在2018-2020年呈現(xiàn)出階段性升值與貶值交替的態(tài)勢。這種匯率的動態(tài)變化對我國宏觀經(jīng)濟和微觀經(jīng)濟主體的決策都帶來了諸多不確定性。房地產(chǎn)市場作為我國經(jīng)濟的重要支柱產(chǎn)業(yè)之一，在經(jīng)濟增長、就業(yè)創(chuàng)造、財富分配等方面發(fā)揮著關(guān)鍵作用。它不僅是居民生活的基本保障，也是重要的投資渠道，與金融體系緊密相連。據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，房地產(chǎn)開發(fā)投資占固定資產(chǎn)投資的比重長期保持在20%左右，對GDP的直接貢獻率和間接貢獻率之和超過10%。同時，房地產(chǎn)市場還涉及上下游眾多產(chǎn)業(yè)，如鋼鐵、水泥、建筑、家電等，其產(chǎn)業(yè)鏈長、關(guān)聯(lián)度高，對整個經(jīng)濟的穩(wěn)定和發(fā)展具有重要支撐作用。上海作為我國的經(jīng)濟、金融、貿(mào)易和航運中心，在我國經(jīng)濟體系中占據(jù)著舉足輕重的地位。其房地產(chǎn)市場具有規(guī)模大、活躍度高、國際化程度強等特點。從規(guī)模上看，上海的房地產(chǎn)開發(fā)投資、銷售面積和銷售額等指標(biāo)在全國各大城市中均名列前茅。例如，2023年上海市房地產(chǎn)開發(fā)投資達到5500億元，占全國房地產(chǎn)開發(fā)投資總額的4.5%左右；商品房銷售面積為1500萬平方米，銷售額高達3500億元。從活躍度來看，上海房地產(chǎn)市場交易頻繁，二手房市場尤其活躍，年交易量可達數(shù)十萬套。從國際化程度而言，上海吸引了大量外資房地產(chǎn)企業(yè)和國際投資者的關(guān)注與參與，如新加坡的凱德集團、美國的鐵獅門等在上海都有多個房地產(chǎn)投資項目。這些國際資本的流入，不僅為上海房地產(chǎn)市場帶來了資金，也引入了先進的開發(fā)理念和管理經(jīng)驗，進一步提升了上海房地產(chǎn)市場的國際化水平和競爭力。人民幣匯率的波動與房地產(chǎn)價格之間存在著緊密的聯(lián)系，這種聯(lián)系在理論和實踐中都具有重要意義。從理論角度來看，匯率波動會通過多種機制影響房地產(chǎn)市場。一方面，匯率波動會影響國際資本的流動。當(dāng)人民幣升值時，外國投資者持有人民幣資產(chǎn)的收益增加，可能會吸引更多國際資本流入我國房地產(chǎn)市場，尤其是像上海這樣國際化程度高的城市，從而增加房地產(chǎn)市場的需求，推動房價上漲；反之，當(dāng)人民幣貶值時，國際資本可能會流出，導(dǎo)致房地產(chǎn)市場需求減少，房價面臨下行壓力。另一方面，匯率波動還會影響房地產(chǎn)企業(yè)的成本和收益。例如，人民幣升值會降低進口建筑材料和設(shè)備的成本，從而降低房地產(chǎn)開發(fā)成本；同時，對于有海外融資需求的房地產(chǎn)企業(yè)來說，人民幣升值還會減輕其外債負擔(dān)，增加企業(yè)利潤。反之，人民幣貶值則會增加房地產(chǎn)企業(yè)的成本，壓縮利潤空間。在實踐中，研究人民幣匯率波動對上海房地產(chǎn)價格的影響也具有重要的現(xiàn)實意義。對于政府部門而言，準(zhǔn)確把握兩者之間的關(guān)系有助于制定更加科學(xué)合理的宏觀經(jīng)濟政策和房地產(chǎn)市場調(diào)控政策。在匯率波動較大時，政府可以通過調(diào)整貨幣政策、財政政策等手段，穩(wěn)定人民幣匯率，進而穩(wěn)定房地產(chǎn)市場。對于房地產(chǎn)企業(yè)來說，了解匯率波動對房價的影響，能夠幫助企業(yè)更好地進行投資決策和風(fēng)險管理。當(dāng)預(yù)期人民幣升值時，企業(yè)可以適當(dāng)增加土地儲備和開發(fā)投資；當(dāng)預(yù)期人民幣貶值時，企業(yè)則可以采取措施降低成本、優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)，以應(yīng)對可能的風(fēng)險。對于投資者和購房者來說，認識匯率與房價的關(guān)系，可以為他們的投資和購房決策提供參考依據(jù)，避免因匯率波動而遭受不必要的損失。綜上所述，研究人民幣匯率變動對上海房地產(chǎn)價格的影響，不僅有助于深入理解匯率與房地產(chǎn)市場之間的內(nèi)在聯(lián)系，豐富和完善相關(guān)經(jīng)濟理論，還能為政府、企業(yè)和投資者等經(jīng)濟主體提供決策參考，具有重要的理論和實踐意義。1.2研究價值與創(chuàng)新點本研究具有重要的實用價值，為政策制定者和市場參與者提供了關(guān)鍵的決策依據(jù)。在政策制定方面，隨著人民幣匯率波動的常態(tài)化以及房地產(chǎn)市場在經(jīng)濟中的重要地位，政府需要精準(zhǔn)把握兩者之間的關(guān)系，以制定有效的宏觀經(jīng)濟政策和房地產(chǎn)市場調(diào)控政策。本研究通過深入分析人民幣匯率變動對上海房地產(chǎn)價格的影響機制和程度，能夠幫助政策制定者預(yù)測匯率波動可能對房地產(chǎn)市場帶來的沖擊，提前采取相應(yīng)的政策措施，如調(diào)整貨幣政策、財政政策和房地產(chǎn)調(diào)控政策等，以維持房地產(chǎn)市場的穩(wěn)定，防范房地產(chǎn)市場風(fēng)險，進而保障宏觀經(jīng)濟的平穩(wěn)運行。例如，當(dāng)預(yù)計人民幣匯率將出現(xiàn)大幅波動時，政府可以通過加強外匯市場干預(yù)、調(diào)整利率水平等手段，穩(wěn)定匯率預(yù)期，避免因匯率波動引發(fā)房地產(chǎn)市場的大幅波動。對于房地產(chǎn)企業(yè)、投資者和購房者等市場參與者來說，本研究的成果也具有重要的參考價值。房地產(chǎn)企業(yè)可以根據(jù)研究結(jié)論，更好地評估匯率波動對企業(yè)成本、收益和市場需求的影響，從而優(yōu)化投資決策和項目規(guī)劃。在人民幣升值預(yù)期較強時，企業(yè)可以加大對上海房地產(chǎn)市場的投資力度，積極拓展業(yè)務(wù)；而在人民幣貶值預(yù)期下，企業(yè)則可以合理控制投資規(guī)模，加強成本管理，降低匯率風(fēng)險。投資者可以利用研究結(jié)果，制定更加科學(xué)的投資策略，合理配置資產(chǎn)，降低投資風(fēng)險，提高投資收益。當(dāng)人民幣匯率處于上升通道時，投資者可以增加對上海房地產(chǎn)的投資，分享房價上漲帶來的收益；當(dāng)匯率波動較大且不確定性增加時，投資者可以通過多元化投資組合，分散風(fēng)險。購房者也能依據(jù)研究結(jié)論，更加理性地做出購房決策，避免因匯率波動而遭受不必要的經(jīng)濟損失。在人民幣升值時，購房者可以考慮適當(dāng)推遲購房計劃，等待房價可能的下降；而在人民幣貶值時，購房者則可以根據(jù)自身需求和經(jīng)濟實力，及時做出購房決策。在研究視角上，本研究具有獨特性。以往多數(shù)研究在探討人民幣匯率與房地產(chǎn)價格關(guān)系時，往往側(cè)重于從國家層面進行宏觀分析，或者僅選取少數(shù)幾個城市作為樣本，缺乏對單個城市房地產(chǎn)市場的深入剖析。本研究以上海為樣本，聚焦于這一特定城市的房地產(chǎn)市場，充分考慮了上海作為我國經(jīng)濟、金融、貿(mào)易和航運中心的特殊地位以及其房地產(chǎn)市場的獨特屬性，如規(guī)模大、活躍度高、國際化程度強等。這種深入到具體城市的研究視角，能夠更精準(zhǔn)地揭示人民幣匯率變動對特定區(qū)域房地產(chǎn)價格的影響機制和規(guī)律，彌補了以往研究在區(qū)域針對性上的不足，為深入理解區(qū)域房地產(chǎn)市場與匯率的關(guān)系提供了新的視角和思路。在數(shù)據(jù)處理方面，本研究力求做到全面、細致和準(zhǔn)確。為了確保研究結(jié)果的可靠性和科學(xué)性，本研究收集了多維度的數(shù)據(jù)，不僅涵蓋了人民幣匯率的相關(guān)數(shù)據(jù)，包括人民幣兌美元匯率、人民幣實際有效匯率等，還收集了上海房地產(chǎn)價格的各類數(shù)據(jù)，如新建商品房價格、二手房價格、不同區(qū)域的房價數(shù)據(jù)等。同時，還納入了與房地產(chǎn)市場密切相關(guān)的其他經(jīng)濟數(shù)據(jù)，如上海的GDP、居民可支配收入、貨幣供應(yīng)量、利率等。在數(shù)據(jù)處理過程中，運用了多種先進的數(shù)據(jù)處理技術(shù)和統(tǒng)計方法，對數(shù)據(jù)進行了嚴格的篩選、清洗和預(yù)處理，以消除數(shù)據(jù)中的異常值和噪聲干擾，確保數(shù)據(jù)的質(zhì)量和可靠性。還采用了時間序列分析、面板數(shù)據(jù)模型等方法，對不同類型的數(shù)據(jù)進行了綜合分析和建模，充分挖掘數(shù)據(jù)之間的內(nèi)在聯(lián)系和規(guī)律，提高了研究結(jié)果的準(zhǔn)確性和可信度。在模型應(yīng)用上，本研究具有創(chuàng)新性。本研究綜合運用了多種計量經(jīng)濟模型，如向量自回歸（VAR）模型、誤差修正模型（ECM）、廣義自回歸條件異方差（GARCH）模型等，對人民幣匯率變動與上海房地產(chǎn)價格之間的動態(tài)關(guān)系進行了全面、深入的分析。VAR模型能夠有效地處理多個變量之間的相互關(guān)系，捕捉變量之間的動態(tài)傳導(dǎo)機制；ECM模型則可以在考慮變量長期均衡關(guān)系的基礎(chǔ)上，分析變量的短期波動調(diào)整過程；GARCH模型能夠刻畫匯率和房價數(shù)據(jù)的波動集聚性和異方差性，更好地描述數(shù)據(jù)的動態(tài)特征。通過綜合運用這些模型，本研究不僅能夠分析人民幣匯率變動對上海房地產(chǎn)價格的短期和長期影響，還能夠研究兩者之間的波動溢出效應(yīng)、時變特征等復(fù)雜關(guān)系，為深入理解匯率與房價的關(guān)系提供了更加豐富和全面的信息，拓展了相關(guān)領(lǐng)域的研究方法和應(yīng)用范圍。1.3研究思路與架構(gòu)安排本研究遵循從理論到實證、從宏觀到微觀的研究思路，綜合運用多種研究方法，深入剖析人民幣匯率變動對上海房地產(chǎn)價格的影響。在理論分析階段，全面梳理國內(nèi)外相關(guān)研究成果，系統(tǒng)闡述匯率與房地產(chǎn)價格的相關(guān)理論，如匯率決定理論、房地產(chǎn)價格決定理論等，深入探討人民幣匯率變動影響上海房地產(chǎn)價格的內(nèi)在機制，包括通過國際資本流動、房地產(chǎn)開發(fā)成本、市場預(yù)期等渠道的傳導(dǎo)機制，為后續(xù)的實證研究奠定堅實的理論基礎(chǔ)。在實證研究環(huán)節(jié)，精心收集人民幣匯率、上海房地產(chǎn)價格以及其他相關(guān)經(jīng)濟變量的時間序列數(shù)據(jù)，運用單位根檢驗、協(xié)整檢驗等方法對數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性和變量間的長期均衡關(guān)系進行嚴謹檢驗。在此基礎(chǔ)上，構(gòu)建向量自回歸（VAR）模型，運用脈沖響應(yīng)函數(shù)和方差分解等技術(shù)，精確分析人民幣匯率變動對上海房地產(chǎn)價格的動態(tài)影響，包括影響的方向、程度和持續(xù)時間。同時，通過構(gòu)建誤差修正模型（ECM），深入研究變量之間的短期波動調(diào)整關(guān)系，以更全面地揭示兩者之間的動態(tài)關(guān)聯(lián)。在研究人民幣匯率與上海房地產(chǎn)價格波動的相關(guān)性時，運用廣義自回歸條件異方差（GARCH）類模型，細致刻畫匯率和房價的波動特征，準(zhǔn)確分析兩者之間的波動溢出效應(yīng)，深入探究市場信息在兩個市場之間的傳遞機制和影響路徑。本論文的架構(gòu)安排如下：第一章引言，闡述研究背景、動因、價值和創(chuàng)新點，清晰梳理研究思路與架構(gòu)安排，為后續(xù)研究提供整體框架。第二章文獻綜述，全面總結(jié)國內(nèi)外關(guān)于人民幣匯率變動與房地產(chǎn)價格關(guān)系的研究成果，明確已有研究的貢獻與不足，為本文研究提供理論基礎(chǔ)和研究方向。第三章理論分析，詳細闡述匯率與房地產(chǎn)價格的相關(guān)理論，深入剖析人民幣匯率變動對上海房地產(chǎn)價格的影響機制，從理論層面揭示兩者之間的內(nèi)在聯(lián)系。第四章實證研究設(shè)計，詳細介紹數(shù)據(jù)來源與處理方法，深入說明模型設(shè)定與估計方法，為實證研究提供具體的操作步驟和方法。第五章實證結(jié)果與分析，通過對實證結(jié)果的深入分析，準(zhǔn)確揭示人民幣匯率變動對上海房地產(chǎn)價格的影響規(guī)律，包括長期和短期影響、動態(tài)影響和波動溢出效應(yīng)等。第六章結(jié)論與建議，全面總結(jié)研究的主要結(jié)論，基于研究結(jié)果為政府部門、房地產(chǎn)企業(yè)和投資者等提出具有針對性的政策建議和決策參考，同時對未來研究方向進行合理展望。二、理論基礎(chǔ)與文獻綜述2.1人民幣匯率相關(guān)理論匯率決定理論作為國際金融理論的核心構(gòu)成部分，主要聚焦于剖析匯率受哪些因素決定和影響，其隨著經(jīng)濟形勢的演變以及西方經(jīng)濟學(xué)理論的發(fā)展而持續(xù)演進，為各國貨幣當(dāng)局制定匯率政策提供了重要的理論依據(jù)。國際借貸學(xué)說出現(xiàn)并盛行于金本位制時期，該學(xué)說認為匯率由外匯市場上的供求關(guān)系決定，而外匯供求又源于國際借貸。國際借貸分為固定借貸和流動借貸，只有流動借貸的變化才會影響外匯的供求。然而，這一理論的局限性在于未能清晰闡述具體是哪些因素影響外匯供求。購買力平價學(xué)說的理論淵源可追溯至16世紀(jì)，1922年瑞典學(xué)者Cassel系統(tǒng)地闡述了該學(xué)說。其認為兩種貨幣間的匯率決定于兩國貨幣各自所具有的購買力之比（絕對購買力平價學(xué)說），匯率的變動也取決于兩國貨幣購買力的變動（相對購買力平價學(xué)說）。絕對購買力平價學(xué)說假定，A國的物價水平為PA，B國的物價水平為PB，e為A國貨幣的匯率（直接標(biāo)價法），則e=PA/PB。相對購買力平價學(xué)說假定t0時期A國的物價水平為PA0，B國的物價水平為PB0，A國貨幣的匯率為e0，t1時期A國的物價水平為PA1，B國的物價水平為PB1，A國貨幣的匯率為e1，PA為A國在t1時期以t0時期為基期的物價指數(shù)，PB為B國在t1時期以t0為基期的物價指數(shù)，則相對購買力平價意味著匯率升降是由兩國的通脹率決定的。但該學(xué)說存在一定缺陷，如只考慮了可貿(mào)易商品，忽視了不可貿(mào)易商品、貿(mào)易成本和貿(mào)易壁壘，未考慮自然環(huán)境和社會環(huán)境等因素，也沒有考慮資本流動對匯率的沖擊，在計算一般物價水平時存在技術(shù)性問題，且過分強調(diào)物價對匯率的作用，同時相對購買力平價學(xué)說還依賴于t0時期匯率為均衡匯率這一前提。利率平價學(xué)說由凱恩斯于1923年系統(tǒng)闡述，該理論認為兩國之間的即期匯率與遠期匯率的關(guān)系與兩國的利率密切相關(guān)。投資者投資于國內(nèi)所得到的短期利率收益應(yīng)該與按即期匯率折成外匯在國外投資并按遠期匯率買回該國貨幣所得到的短期投資收益相等。一旦兩國利率之差導(dǎo)致投資收益出現(xiàn)差異，投資者就會進行套利活動，其結(jié)果是使遠期匯率固定在某一特定的均衡水平。同即期匯率相比，利率低的國家的貨幣的遠期匯率會下跌，而利率高的國家的貨幣的遠期匯率會上升，遠期匯率同即期匯率的差價約等于兩國間的利率差。利率平價學(xué)說可分為套補的利率平價和非套補的利率平價。套補的利率平價假定iA是A國貨幣的利率，iB是B國貨幣的利率，p是即期遠期匯率的升跌水平，當(dāng)投資者采取持有遠期合約的套補方式交易時，市場最終會使利率與匯率間形成p=iA-iB的關(guān)系，其經(jīng)濟含義是匯率的遠期升貼水平等于兩國貨幣利率之差。在套補利率平價成立時，如果A國利率高于B國利率，則A國遠期匯率必將升水，A國貨幣在遠期市場上將貶值，反之亦然，匯率的變動會抵消兩國間的利率差異，從而使金融市場處于平衡狀態(tài)。非套補的利率平價假定投資者根據(jù)自己對未來匯率變動的預(yù)期而計算預(yù)期的收益，在承擔(dān)一定的匯率風(fēng)險情況下進行投資活動，假定Ep表示預(yù)期的匯率遠期變動率，則Ep=iA-iB，其經(jīng)濟含義是遠期的匯率預(yù)期變動率等于兩國貨幣利率之差。在非套補利率平價成立時，如果A國利率高于B國利率，則意味著市場預(yù)期A國貨幣在遠期將貶值。利率平價學(xué)說從資金流動的角度指出了匯率與利率之間的密切關(guān)系，有助于正確認識現(xiàn)實外匯市場上匯率的形成機制，主要應(yīng)用于短期匯率的決定。國際收支說認為匯率是由外匯供求決定的，而外匯供求又由國際收支來決定，外匯供求平衡是國際收支均衡的一種表現(xiàn)。影響均衡匯率變動的因素包括本國國民收入（正向）、外國國民收入（反向）、本國物價水平（正向）、外國物價水平（反向）、本國利率（反向）、外國利率（正向）、預(yù)期匯率（正向）。資產(chǎn)市場說又分為貨幣分析法與資產(chǎn)組合分析法，其中貨幣分析法又分為彈性價格貨幣分析法和粘性價格貨幣分析法。彈性價格貨幣分析法認為本國與外國之間實際國民收入水平、利率水平以及貨幣供給水平通過對各自物價水平的影響，決定了匯率水平。粘性價格貨幣分析法認為商品市場價格具有黏性，短期內(nèi)購買力平價不成立。當(dāng)貨幣市場出現(xiàn)失衡時，商品價格在短期內(nèi)難以做出反應(yīng)，調(diào)整貨幣供求失衡的任務(wù)完全由資產(chǎn)市場來承擔(dān)，通過國際套利活動，引起利率和匯率水平的超調(diào)。而在長期中，商品價格水平可以調(diào)整，購買力平價成立，這時利率和匯率水平的超調(diào)現(xiàn)象得以糾正，資產(chǎn)市場達到長期均衡。人民幣匯率形成機制，簡稱匯率機制，實際上就是匯率制度的選擇問題。2005年7月21日，我國開始實行以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度。完善人民幣匯率形成機制的核心內(nèi)容至少包括五個方面，即完善匯率的決定基礎(chǔ)、矯正匯率形成機制的扭曲、健全和完善外匯市場、增加匯率的靈活性、改進匯率調(diào)節(jié)機制。完善匯率機制的實質(zhì)是提高匯率形成的市場化程度，而不是簡單調(diào)整匯率水平。在現(xiàn)行機制下，人民幣匯率中間價的形成參考“收盤匯率+一籃子貨幣匯率變化”，做市商在進行人民幣兌美元匯率中間價報價時，需要考慮“收盤匯率”和“一籃子貨幣匯率變化”兩個組成部分。在岸人民幣匯率在中國大陸之內(nèi)的市場進行交易，錢不出境，其匯率參考中間價，人民幣兌美元匯率偏離度不能超過2%，兌其他幣種偏離度不能超過3%。離岸人民幣匯率在中國大陸之外的市場交易，主要受市場供需關(guān)系影響，尤其受國際金融市場的影響較大，香港是全球第一個也是最大的離岸人民幣交易中心，絕大多數(shù)境外人民幣都是在香港清算。在岸人民幣匯率受政策影響較大，離岸人民幣匯率受國際因素影響較大，這也就導(dǎo)致二者常常出現(xiàn)價差。人民幣匯率的波動對房地產(chǎn)市場具有潛在影響。從國際資本流動角度來看，當(dāng)人民幣預(yù)期升值時，外國投資者持有人民幣資產(chǎn)的收益增加，會吸引更多國際資本流入我國房地產(chǎn)市場。因為房地產(chǎn)作為一種固定資產(chǎn)，具有保值增值的特性，在人民幣升值預(yù)期下，投資我國房地產(chǎn)不僅可以獲得房產(chǎn)本身的增值收益，還能獲得人民幣升值帶來的匯兌收益。例如，在2005-2014年人民幣兌美元匯率持續(xù)升值期間，上海等城市吸引了大量國際資本投資房地產(chǎn)，如一些國際知名投資機構(gòu)紛紛在上海購置商業(yè)地產(chǎn)和高端住宅項目。反之，當(dāng)人民幣預(yù)期貶值時，國際資本可能會流出，減少對我國房地產(chǎn)市場的投資。從房地產(chǎn)開發(fā)成本角度分析，人民幣匯率波動會影響進口建筑材料和設(shè)備的價格。如果人民幣升值，進口同樣數(shù)量的建筑材料和設(shè)備所需支付的人民幣會減少，從而降低房地產(chǎn)開發(fā)成本。對于有海外融資需求的房地產(chǎn)企業(yè)來說，人民幣升值還會減輕其外債負擔(dān)。例如，某房地產(chǎn)企業(yè)在海外發(fā)行了美元債券，當(dāng)人民幣升值時，兌換相同數(shù)量的美元所需的人民幣減少，企業(yè)償還外債的成本降低，利潤空間相應(yīng)增加。反之，人民幣貶值會增加房地產(chǎn)開發(fā)成本和企業(yè)外債負擔(dān)。從市場預(yù)期角度而言，人民幣匯率的波動會影響市場參與者對房地產(chǎn)市場的預(yù)期。當(dāng)人民幣升值時，消費者和投資者可能會預(yù)期房地產(chǎn)價格也會隨之上漲，從而增加對房地產(chǎn)的購買需求。這種預(yù)期會進一步推動房地產(chǎn)價格上升。相反，當(dāng)人民幣貶值時，市場可能會預(yù)期房地產(chǎn)價格下跌，導(dǎo)致消費者和投資者持觀望態(tài)度，減少購買需求，使房地產(chǎn)價格面臨下行壓力。2.2房地產(chǎn)價格理論供求理論是房地產(chǎn)價格理論的重要基礎(chǔ)，它認為房地產(chǎn)價格由房地產(chǎn)市場的供求關(guān)系決定。在房地產(chǎn)需求方面，房地產(chǎn)需求是指消費者在特定時間內(nèi)，在一定價格水平上，對某種房地產(chǎn)所愿意并且能夠購買的數(shù)量，其市場需求是所有消費者需求的總和。決定房地產(chǎn)需求量的因素眾多，包括該種房地產(chǎn)的價格水平，遵循需求規(guī)律，即價格上升，需求下降；價格下降，需求上升，但也存在炫耀性物品和吉芬物品等需求規(guī)律的例外情況。消費者的收入水平也是關(guān)鍵因素，收入增加通常會使消費者對房地產(chǎn)的需求增加，例如隨著上海居民收入的穩(wěn)步提高，對改善性住房的需求不斷上升。消費者的偏好同樣影響需求，若消費者對某區(qū)域的房地產(chǎn)有特殊偏好，如對上海黃浦區(qū)具有歷史文化底蘊的老洋房情有獨鐘，就會增加對該區(qū)域此類房產(chǎn)的需求。相關(guān)物品的價格水平也不容忽視，當(dāng)房地產(chǎn)替代品（如租賃住房）的價格上升時，會使房地產(chǎn)需求增加；互補品（如裝修服務(wù)）的價格下降時，也會刺激房地產(chǎn)需求。消費者對未來的預(yù)期也會左右當(dāng)前需求，當(dāng)消費者預(yù)期未來收入增加或房地產(chǎn)價格未來會上升時，會增加當(dāng)前對房地產(chǎn)的需求。房地產(chǎn)需求曲線是一條向右下方傾斜的曲線，直觀地展示了價格與需求之間的反向關(guān)系。從房地產(chǎn)供給角度來看，房地產(chǎn)供給是指房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)和擁有者在某一特定時間內(nèi)，在每一價格水平下，對某種房地產(chǎn)所愿意并且能夠提供出售或出租的數(shù)量，市場供給是所有供給者供給的總和。潛在供給量的計算涉及存量、滅失量、轉(zhuǎn)換為其他種類房地產(chǎn)量、其他種類房地產(chǎn)轉(zhuǎn)換為該種房地產(chǎn)量以及新開發(fā)量等因素。決定房地產(chǎn)供給量的因素包括該種房地產(chǎn)的價格水平，符合供給規(guī)律，即價格上升，供給增加；價格下降，供給減少。開發(fā)建設(shè)成本也至關(guān)重要，建設(shè)成本上升會使房地產(chǎn)開發(fā)利潤率下降，從而減少供給，例如建筑材料價格上漲會提高開發(fā)成本，導(dǎo)致房地產(chǎn)企業(yè)減少開發(fā)量。開發(fā)技術(shù)水平的提高可以降低開發(fā)成本，增加開發(fā)利潤，促使房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)開發(fā)更多的房地產(chǎn)。房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)對未來的預(yù)期也會影響供給，如果預(yù)期未來市場看好，企業(yè)會增加開發(fā)量，同時減少現(xiàn)期供給，等待價格上漲；若預(yù)期悲觀，則會減少開發(fā)量，增加現(xiàn)期供給。由于土地總量不可增加、建設(shè)用地使用權(quán)出讓市場政府獨家壟斷以及房地產(chǎn)開發(fā)期長、不可移動等特性，導(dǎo)致房地產(chǎn)供給缺乏彈性，不能像一般商品那樣隨需求和價格變動及時作出調(diào)整。房地產(chǎn)供給曲線是一條向右上方傾斜的曲線，反映了價格與供給之間的正向關(guān)系。房地產(chǎn)均衡價格是房地產(chǎn)市場需求曲線與市場供給曲線相交時的價格，此時市場需求量與供給量相等。當(dāng)市場價格偏離均衡價格時，會出現(xiàn)非均衡狀態(tài)。房地產(chǎn)價格與需求正相關(guān)，與供給負相關(guān)，即供給一定時，需求增加，價格上升；需求減少，價格下降；需求一定時，供給增加，價格下降；供給減少，價格上升。并且，決定某一房地產(chǎn)價格水平高低的供求狀況，主要是本地區(qū)同類房地產(chǎn)的供求狀況，以上海為例，浦東新區(qū)某一地段的房價主要受該地段同類房產(chǎn)供求關(guān)系的影響。地租理論對房地產(chǎn)價格的形成也有著重要的解釋作用。古典經(jīng)濟學(xué)的地租理論認為，地租是從土地收益中減去包括工資在內(nèi)的成本后的剩余，剩余額的大小取決于農(nóng)產(chǎn)品的需求和供給成本，農(nóng)產(chǎn)品的成本又與土地的位置與肥沃程度相關(guān)。馬克思的資本主義農(nóng)業(yè)地租理論指出，資本主義地租的實質(zhì)是租地農(nóng)場主為使用土地所有者的土地，按契約規(guī)定支付的貨幣額，租地農(nóng)場主獲得平均利潤，土地所有者獲得超額利潤（地租），土地所有權(quán)壟斷是資本主義生產(chǎn)方式的歷史前提，也是地租的前提，地租是土地所有權(quán)實現(xiàn)的經(jīng)濟形式。真正的地租與投入土地的固定資本的利息不同，它是使用土地本身而支付的，不包括平均利潤或正常工資；地租與借貸資本利息也有區(qū)別，地租的資本化形成土地的購買價格，但土地價格不能產(chǎn)生地租。級差地租是與土地等級相聯(lián)系的地租形式，資本主義級差地租產(chǎn)生的條件是自然力，即優(yōu)越的自然條件，它是較高勞動生產(chǎn)率的自然基礎(chǔ)，但自然力并非超額利潤的源泉；產(chǎn)生的原因是土地有限而產(chǎn)生的資本主義經(jīng)營壟斷。級差地租分為級差地租I和級差地租II，級差地租I的形成條件包括土地肥力的差異和土地位置的差異。由于土地肥力不同，在同等投資下產(chǎn)量和收益有差異，肥力較高的土地能獲得超額利潤；土地位置不同，如距離市場遠近不同，也會導(dǎo)致運輸成本等不同，進而影響收益，使位置優(yōu)越的土地產(chǎn)生超額利潤。級差地租II則是由于在同一塊土地上連續(xù)追加投資，使勞動生產(chǎn)率提高而產(chǎn)生的超額利潤轉(zhuǎn)化而來。絕對地租是由于土地所有權(quán)的壟斷，租種任何土地都必須繳納的地租，其形成的條件是農(nóng)業(yè)資本有機構(gòu)成低于社會平均資本有機構(gòu)成，使得農(nóng)產(chǎn)品價值高于生產(chǎn)價格，兩者的差額構(gòu)成絕對地租的來源。壟斷地租是由產(chǎn)品的壟斷價格帶來的超額利潤轉(zhuǎn)化成的地租，例如某些具有特殊景觀或稀缺資源的土地，其房地產(chǎn)產(chǎn)品可能形成壟斷價格，從而產(chǎn)生壟斷地租。地價本質(zhì)上是地租的資本化，即土地價格=地租/利息率。在地租一定的情況下，利息率越高，土地價格越低；利息率越低，土地價格越高。地租與地價之間存在著密切的數(shù)量關(guān)系，地價是預(yù)買一定年數(shù)的地租，例如，如果一塊土地的年地租為10萬元，市場利息率為5%，那么這塊土地的價格=10/0.05=200萬元。土地價格的高低取決于地租的多少和利息率的大小，地租的變化和利息率的波動都會對土地價格產(chǎn)生影響，進而影響房地產(chǎn)開發(fā)成本和房地產(chǎn)價格。2.3匯率與房地產(chǎn)價格關(guān)系的文獻綜述在國際研究領(lǐng)域，Miller和Peng早在1989年便開啟了匯率與房地產(chǎn)價格關(guān)系研究的先河，他們聚焦于夏威夷地區(qū)，通過研究發(fā)現(xiàn)日元對美元匯率的升值，顯著推動了夏威夷地區(qū)房價的上漲，這一成果為后續(xù)研究奠定了基礎(chǔ)。Calvo、Leiderman和Reinhart于1996年深入研究了1990-1994年亞洲和拉美國際資本流入的宏觀經(jīng)濟效應(yīng)，指出國際資本流動往往伴隨著外匯儲備增長、貨幣供給變動、實際匯率升值，同時也會引發(fā)股價和房地產(chǎn)價格的上漲，揭示了國際資本流動在匯率與房地產(chǎn)價格關(guān)系中的重要傳導(dǎo)作用。進入21世紀(jì)，隨著全球經(jīng)濟一體化進程的加速，相關(guān)研究不斷深入。Goodhart和Hofmann在2008年運用協(xié)整分析和向量誤差修正模型，對多個國家的數(shù)據(jù)進行分析，結(jié)果表明匯率波動與房地產(chǎn)價格之間存在長期穩(wěn)定的關(guān)系，且匯率波動對房地產(chǎn)價格有著顯著的影響。2010年，Iacoviello和Neri構(gòu)建動態(tài)隨機一般均衡模型，從宏觀經(jīng)濟層面深入探討匯率、房價與經(jīng)濟增長之間的相互作用機制，為理解三者之間的復(fù)雜關(guān)系提供了新的視角。國內(nèi)研究方面，高波和毛中根于2006年提出匯率調(diào)整主要通過流動性效應(yīng)、預(yù)期效應(yīng)、財富效應(yīng)和溢出效應(yīng)等對房地產(chǎn)價格產(chǎn)生影響，系統(tǒng)闡述了匯率影響房地產(chǎn)價格的多種機制。杜敏杰和劉霞輝在2007年建立房地產(chǎn)價格變動與匯率變動的數(shù)理模型，通過嚴謹?shù)哪Ｐ屯茖?dǎo)得出，如果人民幣預(yù)期升值3%，普通住宅價格將上漲30%，而商業(yè)寫字樓價格將上漲51%，這一量化研究成果為后續(xù)實證研究提供了重要參考。劉莉亞在2008年通過實證研究發(fā)現(xiàn)，國際資本進入我國在等待人民幣升值的同時，會大量涌入國內(nèi)房地產(chǎn)市場，特別是豪華住宅商品市場，并且這些資本的非預(yù)期突發(fā)性變動會引發(fā)商品住宅市場價格的異常變動，強調(diào)了國際資本流動在人民幣匯率與房地產(chǎn)價格關(guān)系中的關(guān)鍵作用。朱孟楠、劉林和倪玉娟在2011年構(gòu)建離散型動態(tài)理論模型，并采用Markov區(qū)制轉(zhuǎn)換VAR模型進行實證分析，研究人民幣匯率與我國房地產(chǎn)價格之間的非線性動態(tài)關(guān)系，彌補了以往線性模型研究的不足。近年來，國內(nèi)研究更加注重從多維度、多角度深入剖析匯率與房地產(chǎn)價格的關(guān)系。張兵和范致鎮(zhèn)在2013年運用門限向量自回歸模型，研究發(fā)現(xiàn)人民幣匯率與房地產(chǎn)價格之間存在非線性關(guān)系，且在不同的經(jīng)濟環(huán)境下，匯率對房地產(chǎn)價格的影響存在顯著差異。2015年，王家庭和張換兆采用空間計量模型，分析了人民幣匯率變動對我國不同區(qū)域房地產(chǎn)價格的異質(zhì)性影響，發(fā)現(xiàn)東部地區(qū)房地產(chǎn)價格受匯率變動影響較為顯著，而中西部地區(qū)相對較弱。盡管國內(nèi)外學(xué)者在匯率與房地產(chǎn)價格關(guān)系的研究上已取得了豐碩成果，但仍存在一定的局限性?，F(xiàn)有研究在理論分析方面，雖然對匯率影響房地產(chǎn)價格的機制進行了多方面探討，但不同機制之間的相互作用關(guān)系尚未得到充分研究，缺乏系統(tǒng)性和綜合性的理論框架。在實證研究中，數(shù)據(jù)樣本的選取大多局限于國家層面或部分一線城市，對于像上海這樣具有特殊經(jīng)濟地位和房地產(chǎn)市場特點的城市，缺乏針對性的深入研究。并且，多數(shù)研究主要關(guān)注匯率變動對房地產(chǎn)價格的單向影響，對于兩者之間的雙向動態(tài)關(guān)系以及波動溢出效應(yīng)的研究相對較少。此外，在研究方法上，雖然運用了多種計量模型，但對于模型的選擇和設(shè)定，缺乏充分的理論依據(jù)和穩(wěn)健性檢驗，導(dǎo)致研究結(jié)果的可靠性和普適性受到一定影響。三、人民幣匯率變動與上海房地產(chǎn)市場現(xiàn)狀剖析3.1人民幣匯率變動趨勢自2005年7月21日我國實行匯率制度改革，開始推行以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度以來，人民幣匯率的走勢發(fā)生了顯著變化，其市場化程度不斷提升，靈活性與波動性日益增強。在長期走勢方面，人民幣匯率總體呈現(xiàn)出雙向波動且升值與貶值交替的態(tài)勢。從2005年匯改至2014年，人民幣兌美元匯率持續(xù)升值，累計升值幅度超過30%。這一時期，我國經(jīng)濟保持高速增長，國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增速長期維持在較高水平，國際收支雙順差格局顯著，外匯儲備不斷攀升。強勁的經(jīng)濟基本面吸引了大量國際資本流入，對人民幣形成了強勁的需求，推動人民幣持續(xù)升值。例如，2005-2008年期間，人民幣兌美元匯率從8.2765一路升值至6.8346，升值幅度超過17%，這一階段的升值主要得益于我國經(jīng)濟的快速發(fā)展和出口導(dǎo)向型經(jīng)濟模式帶來的大量貿(mào)易順差。2015年“8?11匯改”成為人民幣匯率走勢的重要轉(zhuǎn)折點，此后人民幣匯率雙向波動特征愈發(fā)明顯。2015-2017年，人民幣兌美元匯率經(jīng)歷了一定程度的貶值，2016年底人民幣兌美元匯率一度跌破7.0關(guān)口。這主要是由于全球經(jīng)濟增長放緩，我國經(jīng)濟面臨結(jié)構(gòu)調(diào)整壓力，出口增速有所下降，國際收支順差收窄。同時，美聯(lián)儲進入加息周期，美元指數(shù)走強，使得人民幣面臨較大的貶值壓力。在這一時期，資本外流現(xiàn)象也較為明顯，進一步加劇了人民幣的貶值趨勢。2018-2020年，人民幣匯率又呈現(xiàn)出階段性升值與貶值交替的態(tài)勢。2018年，受中美貿(mào)易摩擦等因素影響，人民幣兌美元匯率出現(xiàn)一定幅度貶值；而在2019-2020年，隨著我國經(jīng)濟逐漸企穩(wěn)，貿(mào)易順差保持穩(wěn)定，以及全球疫情爆發(fā)后我國率先控制疫情、經(jīng)濟率先復(fù)蘇，人民幣匯率又出現(xiàn)了升值走勢。2020年底，人民幣兌美元匯率回升至6.5左右。近年來，人民幣匯率依然在復(fù)雜的經(jīng)濟環(huán)境中波動。2021-2023年，人民幣匯率受到國內(nèi)外多種因素交織影響。國內(nèi)經(jīng)濟保持穩(wěn)定增長，貨幣政策穩(wěn)健靈活，同時積極推動金融市場開放，吸引了部分國際資本流入，對人民幣匯率形成一定支撐。然而，全球經(jīng)濟復(fù)蘇不均衡，主要經(jīng)濟體貨幣政策分化，美元指數(shù)波動較大，也給人民幣匯率帶來了不確定性。在2022年，由于美聯(lián)儲持續(xù)大幅加息，美元指數(shù)大幅攀升，人民幣兌美元匯率再次面臨貶值壓力，年末匯率在6.9左右波動。進入2023年，隨著我國經(jīng)濟復(fù)蘇態(tài)勢逐漸穩(wěn)固，以及宏觀政策的協(xié)同發(fā)力，人民幣匯率在波動中保持相對穩(wěn)定。在短期波動方面，人民幣匯率受到多種因素的即時影響，波動較為頻繁。國際市場走勢是短期影響人民幣匯率的重要因素之一。美元指數(shù)的波動對人民幣匯率有著直接影響，當(dāng)美元指數(shù)走強時，人民幣兌美元匯率往往面臨貶值壓力；反之，當(dāng)美元指數(shù)走弱時，人民幣兌美元匯率則可能升值。例如，在某些國際經(jīng)濟數(shù)據(jù)公布或重大國際事件發(fā)生時，美元指數(shù)會出現(xiàn)快速波動，進而引發(fā)人民幣匯率的短期波動。2024年，美元指數(shù)在103-109區(qū)間內(nèi)寬幅震蕩，人民幣兌美元匯率也隨之波動，在岸人民幣匯率在7.1-7.35區(qū)間內(nèi)波動。政策調(diào)整對人民幣匯率的短期波動也具有重要作用。央行的貨幣政策調(diào)整，如利率變動、貨幣供應(yīng)量調(diào)控等，都會影響人民幣的供求關(guān)系，從而導(dǎo)致匯率波動。當(dāng)央行采取緊縮性貨幣政策，提高利率時，會吸引更多國際資本流入，增加對人民幣的需求，推動人民幣升值；反之，當(dāng)央行采取寬松貨幣政策，降低利率時，可能會導(dǎo)致資本外流，人民幣面臨貶值壓力。央行對外匯市場的直接干預(yù)，如買賣外匯儲備等操作，也能在短期內(nèi)影響人民幣匯率。突發(fā)事件也是導(dǎo)致人民幣匯率短期波動的關(guān)鍵因素。地緣政治沖突、自然災(zāi)害、公共衛(wèi)生事件等突發(fā)事件會對全球經(jīng)濟和金融市場造成沖擊，引發(fā)市場避險情緒上升。在避險情緒主導(dǎo)下，投資者往往會調(diào)整資產(chǎn)配置，資金流動方向發(fā)生變化，進而影響人民幣匯率。在2020年初新冠疫情爆發(fā)初期，全球金融市場大幅動蕩，投資者避險情緒高漲，資金大量回流美元資產(chǎn)，人民幣兌美元匯率短期內(nèi)出現(xiàn)較大幅度貶值。投資者心理預(yù)期同樣會對人民幣匯率的短期波動產(chǎn)生影響。投資者對人民幣匯率變動的判斷和預(yù)測，反映在外匯交易市場上，會導(dǎo)致他們根據(jù)自身預(yù)期買入或賣出人民幣，從而影響人民幣的供求關(guān)系和匯率水平。當(dāng)投資者普遍預(yù)期人民幣升值時，會增加對人民幣的買入，推動人民幣匯率上升；反之，當(dāng)投資者預(yù)期人民幣貶值時，會加大對人民幣的拋售，促使人民幣匯率下跌。3.2上海房地產(chǎn)市場發(fā)展現(xiàn)狀上海房地產(chǎn)市場在我國房地產(chǎn)行業(yè)中占據(jù)著極為重要的地位，其規(guī)模龐大、結(jié)構(gòu)復(fù)雜且活躍度高。從規(guī)模上看，近年來上海房地產(chǎn)開發(fā)投資保持著較高的水平。2023年，上海市房地產(chǎn)開發(fā)投資達到5885.79億元，較上年增長18.2%，在全國房地產(chǎn)開發(fā)投資總額中占比較高。這一增長態(tài)勢表明上海房地產(chǎn)市場在城市經(jīng)濟發(fā)展中持續(xù)發(fā)揮著重要的支撐作用，吸引了大量的資金投入。在土地市場方面，土地供應(yīng)和成交情況直接影響著房地產(chǎn)市場的后續(xù)發(fā)展。2024年4月，上海共成交20幅土地，土地總成交建筑面積179.8萬平方米，同比下跌47.8%；土地出讓金135.4億元，同比下跌75.1%。本月土地市場成交了2024年集中供地第一批次第二輪6宗地塊，由于去年同期集中供地第一批次成交地塊較多，因此本月總成交建筑面積及土地出讓金均明顯下降。從成交用地性質(zhì)看，純住宅用地幅數(shù)占比30%，工業(yè)用地幅數(shù)占比60%。從溢價率看，2幅純住宅地塊溢價率均達到10%，分別位于閔行區(qū)浦錦街道和靜安區(qū)中興社區(qū)。從年初累計成交建筑面積同比增速走勢看，2023年一季度，由于無集中供應(yīng)土地成交，因此同比跌幅處于低位，4月由于去年同期基期值較低，推動同比回升到正增長區(qū)間。5月則再次下滑至負增長區(qū)間，7、8月受到單月成交數(shù)據(jù)同比向好的影響，累計成交建筑面積同比跌幅持續(xù)小幅收窄。9月出現(xiàn)振蕩后整體呈現(xiàn)收窄并趨穩(wěn)的走勢。四季度，土地市場成交同比整體延續(xù)了目前較低的水平。2024年1月，土地市場成交同比延續(xù)了上年四季度以來逐步上行的態(tài)勢。2月同比跌幅回升至正增長區(qū)間，主要還是2月當(dāng)月成交建筑面積同比上升明顯所致。3月隨著當(dāng)月成交建筑面積同比漲幅收窄，累計成交建筑面積同比漲幅整體放緩。4月受到當(dāng)月成交建筑面積同比下跌影響，累計成交建筑面積同比也呈現(xiàn)下跌態(tài)勢。預(yù)計二季度，由于上年同期基期值逐步下行，土地市場成交同比將呈現(xiàn)平穩(wěn)上行態(tài)勢。在住宅市場，新建住宅和二手房市場呈現(xiàn)出不同的發(fā)展態(tài)勢。2023年，上海新建商品房銷售面積1808.03萬平方米，比上年下降2.4%。其中，住宅銷售面積1454.02萬平方米，下降6.9%；商辦銷售面積141.30萬平方米，比上年增長18.2%。2024年4月，上海新建商品住宅新增供應(yīng)面積71.5萬平方米，環(huán)比下跌34.6%，同比上漲0.4%；成交面積54.7萬平方米，環(huán)比下跌27.2%，同比下跌38.9%。4月新盤入市供應(yīng)節(jié)奏有所放緩，主要是市場區(qū)域分化明顯，郊區(qū)區(qū)域新盤去化壓力較大，市場依舊延續(xù)了上月供大于求的態(tài)勢。二手房市場方面，其成交情況也受到市場預(yù)期和政策環(huán)境的影響，2024年4月成交套數(shù)出現(xiàn)回落，主要是市場存在明顯的博弈態(tài)勢，購房熱情減弱。上海房地產(chǎn)市場價格走勢呈現(xiàn)出一定的區(qū)域差異性和波動性。2023年，全市新建住宅銷售均價為45977元/平方米。從區(qū)域均價看，內(nèi)環(huán)線以內(nèi)119839元/平方米，內(nèi)外環(huán)線之間76929元/平方米，外環(huán)線以外33448元/平方米。剔除征收安置住房和共有產(chǎn)權(quán)保障住房等保障性住房后的市場化新建住宅的區(qū)域均價分別為：內(nèi)環(huán)線以內(nèi)119839元/平方米，內(nèi)外環(huán)線之間97710元/平方米，外環(huán)線以外49634元/平方米。不同區(qū)域的房價受到地理位置、配套設(shè)施、經(jīng)濟發(fā)展水平等多種因素的影響，市中心區(qū)域房價較高，而郊區(qū)房價相對較低。近年來，隨著城市的發(fā)展和基礎(chǔ)設(shè)施的完善，部分郊區(qū)房價也呈現(xiàn)出一定的上漲趨勢，但在市場調(diào)控政策的作用下，房價整體保持相對穩(wěn)定，波動幅度得到有效控制。上海房地產(chǎn)市場的供需狀況受到多種因素的綜合影響。在需求方面，上海作為我國的經(jīng)濟、金融、貿(mào)易和航運中心，吸引了大量的人口流入，包括本地居民的改善性需求、外來人口的剛性購房需求以及投資者的投資需求等。隨著居民收入水平的提高和城市化進程的推進，居民對住房品質(zhì)和居住環(huán)境的要求不斷提升，改善性需求逐漸成為市場需求的重要組成部分。同時，上海的國際化程度較高，吸引了不少國際投資者的關(guān)注，他們對高端住宅和商業(yè)地產(chǎn)的需求也在一定程度上影響著市場供需結(jié)構(gòu)。從供給角度來看，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的投資決策、土地供應(yīng)政策以及開發(fā)建設(shè)周期等因素都對市場供給產(chǎn)生影響。近年來，政府通過加強土地供應(yīng)管理、優(yōu)化土地出讓方式等措施，努力調(diào)節(jié)房地產(chǎn)市場的供給結(jié)構(gòu)和規(guī)模。加大保障性住房的土地供應(yīng)，以滿足中低收入群體的住房需求；合理控制商品住宅用地的供應(yīng)節(jié)奏，避免市場過度供應(yīng)或供應(yīng)不足。然而，由于房地產(chǎn)開發(fā)建設(shè)周期較長，從土地獲取到項目建成上市需要一定的時間，這使得市場供給在短期內(nèi)難以根據(jù)市場需求的變化及時調(diào)整，容易出現(xiàn)供需失衡的情況。政策環(huán)境對上海房地產(chǎn)市場的發(fā)展起著至關(guān)重要的引導(dǎo)和調(diào)控作用。近年來，政府出臺了一系列房地產(chǎn)調(diào)控政策，旨在促進房地產(chǎn)市場的平穩(wěn)健康發(fā)展，堅持“房住不炒”的定位，遏制投機性購房需求，支持剛性和改善性住房需求。在限購政策方面，對非本市戶籍居民購房設(shè)置了社?；蚣{稅年限等條件，限制了投機性購房行為；在限貸政策上，根據(jù)購房套數(shù)和購房區(qū)域的不同，實行差異化的首付比例和貸款利率政策，抑制投資性購房需求，同時保障合理的自住需求。政府還通過加強房地產(chǎn)市場監(jiān)管，規(guī)范市場秩序，打擊房地產(chǎn)開發(fā)、銷售和中介等環(huán)節(jié)的違法違規(guī)行為，維護消費者的合法權(quán)益。在土地政策方面，合理安排土地供應(yīng)計劃，優(yōu)化土地供應(yīng)結(jié)構(gòu)，提高土地利用效率，以保障房地產(chǎn)市場的穩(wěn)定供應(yīng)。政府還積極推動保障性住房建設(shè)，加大公共租賃住房、共有產(chǎn)權(quán)保障住房等保障性住房的供給力度，完善住房保障體系，解決中低收入家庭的住房困難問題。這些政策措施的綜合實施，對上海房地產(chǎn)市場的供需關(guān)系、價格走勢和市場結(jié)構(gòu)都產(chǎn)生了深遠的影響，促使市場朝著更加理性、健康的方向發(fā)展。3.3人民幣匯率變動對上海房地產(chǎn)市場的影響機制人民幣匯率變動主要通過國際資本流動機制影響上海房地產(chǎn)市場。國際資本具有逐利性，當(dāng)人民幣匯率出現(xiàn)波動時，國際投資者會基于對匯率走勢和投資收益的預(yù)期，調(diào)整其在上海房地產(chǎn)市場的投資策略。在人民幣升值階段，外國投資者投資上海房地產(chǎn)不僅能夠獲得房產(chǎn)本身的增值收益，還能收獲人民幣升值帶來的匯兌收益。以2005-2014年人民幣兌美元匯率持續(xù)升值期間為例，大量國際資本涌入上海房地產(chǎn)市場，一些國際知名投資機構(gòu)紛紛購置商業(yè)地產(chǎn)和高端住宅項目。據(jù)相關(guān)統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，這一時期上海外資房地產(chǎn)投資規(guī)模逐年遞增，2010年上海外資房地產(chǎn)開發(fā)投資達到了200億元，較2005年增長了150%，外資購房面積也不斷增加，對上海房地產(chǎn)市場的需求結(jié)構(gòu)產(chǎn)生了顯著影響，推動了房價的上漲。當(dāng)人民幣貶值時，情況則相反。外國投資者持有上海房地產(chǎn)資產(chǎn)的收益會因人民幣貶值而減少，為了避免損失，他們可能會選擇出售房產(chǎn)，撤回投資。例如，在2015-2017年人民幣兌美元匯率出現(xiàn)貶值期間，上海部分外資房地產(chǎn)企業(yè)開始減持房產(chǎn)項目，導(dǎo)致市場上房屋供應(yīng)量增加。據(jù)上海房地產(chǎn)交易中心數(shù)據(jù)顯示，2016年上海外資拋售房產(chǎn)的交易金額達到了50億元，較上一年增長了30%，市場上二手房掛牌量也有所上升，給房價帶來了下行壓力。人民幣匯率變動還會通過影響房地產(chǎn)企業(yè)的海外融資成本，進而影響房地產(chǎn)市場的投資規(guī)模和供應(yīng)結(jié)構(gòu)。對于有海外融資需求的房地產(chǎn)企業(yè)來說，人民幣升值意味著企業(yè)償還外債的成本降低。例如，某房地產(chǎn)企業(yè)在海外發(fā)行了美元債券，當(dāng)人民幣升值時，兌換相同數(shù)量的美元所需的人民幣減少，企業(yè)的利潤空間相應(yīng)增加，這會促使企業(yè)增加投資和開發(fā)規(guī)模。相反，人民幣貶值會使企業(yè)的海外融資成本上升，利潤空間被壓縮，企業(yè)可能會減少投資，甚至?xí)和Ｒ恍╉椖康拈_發(fā)，從而導(dǎo)致房地產(chǎn)市場的供應(yīng)減少。在貨幣政策傳導(dǎo)機制方面，人民幣匯率變動會對貨幣政策產(chǎn)生影響，進而傳導(dǎo)至上海房地產(chǎn)市場。當(dāng)人民幣升值時，為了維持匯率穩(wěn)定，央行可能會采取擴張性的貨幣政策，增加貨幣供應(yīng)量。這會導(dǎo)致市場上的流動性增加，利率下降。低利率環(huán)境會降低房地產(chǎn)企業(yè)的融資成本，刺激房地產(chǎn)投資。同時，消費者的購房貸款成本也會降低，購房需求增加，推動房價上漲。2008-2010年期間，人民幣升值壓力較大，央行采取了適度寬松的貨幣政策，貨幣供應(yīng)量大幅增加，上海房地產(chǎn)市場投資活躍，房價也出現(xiàn)了較大幅度的上漲。2009年上海房地產(chǎn)開發(fā)投資同比增長了20%，新建商品房銷售價格同比上漲了15%。當(dāng)人民幣貶值時，央行為了穩(wěn)定匯率，可能會采取緊縮性的貨幣政策，減少貨幣供應(yīng)量，提高利率。這會增加房地產(chǎn)企業(yè)的融資成本，抑制房地產(chǎn)投資。消費者的購房貸款成本也會上升，購房需求減少，房價面臨下行壓力。在2015-2016年人民幣貶值期間，央行采取了穩(wěn)健偏緊的貨幣政策，市場利率有所上升，上海房地產(chǎn)企業(yè)的融資難度加大，部分中小房地產(chǎn)企業(yè)融資成本上升了20%-30%，房地產(chǎn)開發(fā)投資增速放緩，房價漲幅也有所收窄。人民幣匯率變動還會通過利率平價理論影響房地產(chǎn)市場。根據(jù)利率平價理論，匯率的波動會導(dǎo)致國內(nèi)外利率差的變化，從而引發(fā)資本的流動。當(dāng)人民幣預(yù)期升值時，國內(nèi)利率相對較低，外國投資者為了獲取更高的收益，會將資金投入上海房地產(chǎn)市場，推動房價上漲；當(dāng)人民幣預(yù)期貶值時，國內(nèi)利率相對較高，投資者可能會將資金撤回，房地產(chǎn)市場資金外流，房價下跌。心理預(yù)期機制在人民幣匯率變動對上海房地產(chǎn)市場的影響中也起著重要作用。市場參與者的心理預(yù)期往往會影響他們的投資和消費行為。當(dāng)人民幣升值時，消費者和投資者可能會預(yù)期房地產(chǎn)價格也會隨之上漲。這種預(yù)期會促使消費者提前購房，投資者增加房地產(chǎn)投資，從而推動房地產(chǎn)價格上升。在2017-2018年人民幣出現(xiàn)階段性升值期間，上海房地產(chǎn)市場出現(xiàn)了搶購熱潮，部分購房者擔(dān)心房價繼續(xù)上漲，紛紛提前入市，導(dǎo)致房價短期內(nèi)快速上漲。相反，當(dāng)人民幣貶值時，市場可能會預(yù)期房地產(chǎn)價格下跌，消費者和投資者會持觀望態(tài)度，減少購買需求。在2022年人民幣兌美元匯率出現(xiàn)貶值時，上海房地產(chǎn)市場交易活躍度明顯下降，二手房成交量同比下降了25%，新建商品房銷售去化周期延長，房價也出現(xiàn)了一定程度的調(diào)整。人民幣匯率變動對上海房地產(chǎn)市場的影響是通過多種機制相互作用實現(xiàn)的。國際資本流動機制直接影響房地產(chǎn)市場的資金供求，貨幣政策傳導(dǎo)機制通過貨幣政策的調(diào)整間接影響房地產(chǎn)市場，心理預(yù)期機制則通過影響市場參與者的行為對房地產(chǎn)市場產(chǎn)生作用。這些機制相互交織，共同決定了人民幣匯率變動對上海房地產(chǎn)價格的影響效果。四、研究設(shè)計與模型構(gòu)建4.1研究假設(shè)基于前文的理論分析和現(xiàn)狀剖析，本研究提出以下假設(shè)，以明確人民幣匯率變動與上海房地產(chǎn)價格之間的關(guān)系，為后續(xù)的實證研究提供清晰的方向和基礎(chǔ)。假設(shè)1：人民幣匯率與上海房地產(chǎn)價格存在正向關(guān)系從理論層面來看，當(dāng)人民幣升值時，國際資本出于追求更高投資回報的目的，會傾向于流入上海房地產(chǎn)市場。這是因為人民幣升值使得以人民幣計價的房地產(chǎn)資產(chǎn)相對更具吸引力，外國投資者不僅可以通過房地產(chǎn)本身的增值獲取收益，還能從人民幣升值中獲得匯兌收益。這種國際資本的流入會增加房地產(chǎn)市場的需求，根據(jù)供求理論，在供給相對穩(wěn)定的情況下，需求的增加會推動房地產(chǎn)價格上升。在2005-2014年人民幣持續(xù)升值期間，上海吸引了大量國際資本投資房地產(chǎn)，許多國際知名投資機構(gòu)紛紛購置商業(yè)地產(chǎn)和高端住宅項目，推動了房價的上漲。因此，本研究假設(shè)人民幣匯率與上海房地產(chǎn)價格存在正向關(guān)系，即人民幣升值會導(dǎo)致上海房地產(chǎn)價格上升，人民幣貶值會導(dǎo)致上海房地產(chǎn)價格下降。假設(shè)2：人民幣匯率變動對上海不同區(qū)域房地產(chǎn)價格的影響存在差異上海不同區(qū)域的房地產(chǎn)市場具有各自獨特的特點。市中心區(qū)域，如黃浦區(qū)、靜安區(qū)等，土地資源稀缺，配套設(shè)施完善，房地產(chǎn)具有較高的投資價值和居住價值，對國際資本的吸引力較大。而郊區(qū)區(qū)域，如奉賢區(qū)、金山區(qū)等，土地資源相對豐富，房地產(chǎn)市場發(fā)展相對滯后，對國際資本的吸引力相對較弱。當(dāng)人民幣匯率變動時，國際資本在不同區(qū)域的流入和流出情況會有所不同，從而導(dǎo)致人民幣匯率變動對不同區(qū)域房地產(chǎn)價格的影響存在差異。一般來說，人民幣升值時，市中心區(qū)域可能會吸引更多國際資本，房價上漲幅度可能較大；而郊區(qū)區(qū)域受到的影響相對較小。因此，本研究假設(shè)人民幣匯率變動對上海不同區(qū)域房地產(chǎn)價格的影響存在差異。假設(shè)3：人民幣匯率變動對上海房地產(chǎn)價格的影響存在時滯效應(yīng)房地產(chǎn)市場是一個復(fù)雜的市場，其價格形成受到多種因素的綜合影響，且房地產(chǎn)交易過程相對復(fù)雜，從市場信息的傳遞到投資者和消費者做出決策，再到實際的交易行為發(fā)生，需要一定的時間。當(dāng)人民幣匯率發(fā)生變動時，市場參與者需要時間來調(diào)整自己的預(yù)期和行為。國際投資者在決定是否投資上海房地產(chǎn)時，需要對匯率走勢、房地產(chǎn)市場前景等進行全面的分析和評估，這個過程可能需要數(shù)月甚至更長時間。房地產(chǎn)企業(yè)在調(diào)整投資策略和開發(fā)計劃時，也需要考慮到項目的開發(fā)周期、資金安排等因素。因此，人民幣匯率變動對上海房地產(chǎn)價格的影響不會立即顯現(xiàn)，而是存在一定的時滯效應(yīng)。本研究假設(shè)人民幣匯率變動對上海房地產(chǎn)價格的影響存在時滯效應(yīng)，即人民幣匯率變動后，上海房地產(chǎn)價格不會立即做出相應(yīng)的變動，而是在一段時間后才會表現(xiàn)出明顯的變化。4.2變量選取與數(shù)據(jù)來源為了深入研究人民幣匯率變動對上海房地產(chǎn)價格的影響，本研究選取了一系列相關(guān)變量，并對數(shù)據(jù)來源和處理方法進行了精心設(shè)計。在變量選取方面，本研究將人民幣兌美元匯率作為核心解釋變量，用以衡量人民幣匯率的變動情況。選擇人民幣兌美元匯率，是因為美元在國際貨幣體系中占據(jù)主導(dǎo)地位，人民幣兌美元匯率的波動對我國經(jīng)濟的影響最為直接和顯著，在國際貿(mào)易結(jié)算、國際資本流動等方面，美元都扮演著重要角色，人民幣兌美元匯率的變化會直接影響到外資的流入流出，進而影響上海房地產(chǎn)市場的資金供求。匯率數(shù)據(jù)來源于中國外匯交易中心官網(wǎng)，該平臺是我國人民幣匯率中間價的發(fā)布機構(gòu)，數(shù)據(jù)具有權(quán)威性和及時性。被解釋變量為上海房地產(chǎn)價格，采用上海市新建商品住宅銷售價格指數(shù)來衡量。新建商品住宅銷售價格指數(shù)能夠綜合反映上海新建商品住宅價格的總體變化趨勢，涵蓋了不同區(qū)域、不同類型的新建住宅項目，具有廣泛的代表性。數(shù)據(jù)來源于上海市統(tǒng)計局官方網(wǎng)站，統(tǒng)計局通過科學(xué)的統(tǒng)計方法和嚴格的數(shù)據(jù)采集流程，確保了數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性和可靠性。本研究還選取了多個控制變量，以提高研究結(jié)果的準(zhǔn)確性和可靠性。國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）作為衡量經(jīng)濟總體規(guī)模和發(fā)展水平的重要指標(biāo)，能夠反映上海經(jīng)濟的整體狀況。經(jīng)濟的發(fā)展會影響居民的收入水平和購房能力，進而影響房地產(chǎn)市場的需求。GDP數(shù)據(jù)來源于上海市統(tǒng)計局，統(tǒng)計局通過對各行業(yè)的經(jīng)濟活動進行全面統(tǒng)計和核算，發(fā)布的GDP數(shù)據(jù)具有較高的可信度。貨幣供應(yīng)量（M2）是貨幣政策的重要中介目標(biāo)，反映了市場上的貨幣總量。貨幣供應(yīng)量的變化會影響市場的流動性和資金成本，對房地產(chǎn)市場的投資和消費行為產(chǎn)生影響。M2數(shù)據(jù)來源于中國人民銀行官網(wǎng)，央行負責(zé)貨幣發(fā)行和貨幣政策的實施，其發(fā)布的貨幣供應(yīng)量數(shù)據(jù)是金融市場和經(jīng)濟研究的重要依據(jù)。居民可支配收入是居民能夠自由支配的收入，直接關(guān)系到居民的購房支付能力。居民可支配收入的增加會提高居民對房地產(chǎn)的購買意愿和能力，推動房地產(chǎn)價格上漲。數(shù)據(jù)來源于上海市統(tǒng)計局，通過對居民家庭收支情況的調(diào)查和統(tǒng)計，獲取準(zhǔn)確的居民可支配收入數(shù)據(jù)。利率（R）是資金的價格，對房地產(chǎn)市場的投資和消費決策具有重要影響。貸款利率的高低會影響購房者的還款壓力和房地產(chǎn)企業(yè)的融資成本，進而影響房地產(chǎn)市場的供需關(guān)系和價格走勢。選取一年期貸款市場報價利率（LPR）作為利率變量，數(shù)據(jù)來源于中國人民銀行授權(quán)全國銀行間同業(yè)拆借中心公布的數(shù)據(jù)，LPR能夠及時反映市場利率的變化趨勢，對房地產(chǎn)市場的影響較為直接。在數(shù)據(jù)來源方面，除了上述提及的中國外匯交易中心官網(wǎng)、上海市統(tǒng)計局官方網(wǎng)站、中國人民銀行官網(wǎng)外，部分數(shù)據(jù)還來源于Wind數(shù)據(jù)庫。Wind數(shù)據(jù)庫是專業(yè)的金融數(shù)據(jù)提供商，整合了大量的宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)、金融市場數(shù)據(jù)等，數(shù)據(jù)覆蓋范圍廣、更新及時，能夠為研究提供豐富的數(shù)據(jù)支持。在數(shù)據(jù)處理方法上，為了消除數(shù)據(jù)的異方差性和量綱差異，對所有變量的數(shù)據(jù)進行了對數(shù)化處理。對數(shù)化處理不僅能夠使數(shù)據(jù)更加平穩(wěn)，便于后續(xù)的計量分析，還能在一定程度上反映變量的相對變化率，更符合經(jīng)濟理論的要求。在數(shù)據(jù)收集過程中，對可能存在的異常值進行了嚴格的篩查和處理。通過觀察數(shù)據(jù)的分布情況、與其他相關(guān)數(shù)據(jù)的邏輯關(guān)系等方法，識別出異常值，并采用合理的方法進行修正或剔除。對于缺失值，根據(jù)數(shù)據(jù)的特點和其他相關(guān)數(shù)據(jù)的趨勢，采用均值填充、線性插值等方法進行補充，以確保數(shù)據(jù)的完整性和連續(xù)性。經(jīng)過數(shù)據(jù)處理后，得到了2005年1月至2024年12月的月度時間序列數(shù)據(jù)，這些數(shù)據(jù)將用于后續(xù)的實證分析，以深入探究人民幣匯率變動對上海房地產(chǎn)價格的影響。4.3模型設(shè)定為了準(zhǔn)確檢驗人民幣匯率對上海房地產(chǎn)價格的影響，本研究構(gòu)建動態(tài)面板模型，選用系統(tǒng)廣義矩估計（SystemGMM）模型進行估計。相較于普通的靜態(tài)面板模型，動態(tài)面板模型能夠充分考慮被解釋變量的滯后項對當(dāng)期值的影響，更符合房地產(chǎn)市場價格調(diào)整的實際情況，因為房地產(chǎn)價格具有一定的粘性，前期價格會對當(dāng)期價格產(chǎn)生持續(xù)的作用。在模型構(gòu)建過程中，考慮到房地產(chǎn)價格的動態(tài)變化特征以及多種影響因素的綜合作用，設(shè)定如下動態(tài)面板模型：lnHP_{it}=\alpha_0+\alpha_1lnHP_{it-1}+\alpha_2lnER_{it}+\sum_{j=1}^{n}\alpha_{j+2}lnX_{jit}+\mu_i+\epsilon_{it}其中，i表示時間（i=1,2,\cdots,T），t表示上海不同區(qū)域（t=1,2,\cdots,N）；lnHP_{it}為被解釋變量，表示t區(qū)域i時期的上海房地產(chǎn)價格的對數(shù)；lnHP_{it-1}為被解釋變量的一階滯后項，用于反映房地產(chǎn)價格的慣性和動態(tài)調(diào)整過程，即前期房地產(chǎn)價格對當(dāng)期價格的影響，體現(xiàn)了房地產(chǎn)市場的粘性特征；lnER_{it}為核心解釋變量，表示t區(qū)域i時期的人民幣兌美元匯率的對數(shù)，用以衡量人民幣匯率的變動對房地產(chǎn)價格的影響；lnX_{jit}為控制變量，j表示控制變量的個數(shù)，包括國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）、貨幣供應(yīng)量（M2）、居民可支配收入、利率（R）等，分別用lnGDP_{it}、lnM2_{it}、lnIncome_{it}、lnR_{it}表示它們的對數(shù)形式，這些控制變量能夠反映宏觀經(jīng)濟環(huán)境、貨幣政策、居民購買力和資金成本等因素對房地產(chǎn)價格的影響；\alpha_0為常數(shù)項；\alpha_1、\alpha_2、\alpha_{j+2}為待估計參數(shù)，分別表示被解釋變量滯后項、人民幣匯率以及各控制變量對房地產(chǎn)價格的影響系數(shù)；\mu_i表示個體固定效應(yīng)，用于控制不同區(qū)域不可觀測的異質(zhì)性因素，這些因素可能包括區(qū)域的地理位置、基礎(chǔ)設(shè)施、政策環(huán)境等，它們不隨時間變化，但會對房地產(chǎn)價格產(chǎn)生影響；\epsilon_{it}為隨機誤差項，服從正態(tài)分布，用于捕捉模型中未考慮到的其他隨機因素對房地產(chǎn)價格的影響。系統(tǒng)廣義矩估計（SystemGMM）模型在估計動態(tài)面板模型時具有獨特的優(yōu)勢。該模型通過將差分方程和水平方程相結(jié)合，利用被解釋變量的滯后項作為工具變量，能夠有效解決動態(tài)面板模型中存在的內(nèi)生性問題。在實際估計過程中，采用兩步系統(tǒng)GMM估計方法，以提高估計結(jié)果的有效性和穩(wěn)健性。為了確保估計結(jié)果的可靠性，還對模型進行了一系列的檢驗，包括擾動項差分自相關(guān)檢驗和過度識別檢驗。擾動項差分自相關(guān)檢驗用于檢驗擾動項差分是否存在自相關(guān)，若不存在自相關(guān)，則說明模型設(shè)定合理；過度識別檢驗用于檢驗工具變量的有效性，若通過過度識別檢驗，則表明所選取的工具變量是有效的。通過構(gòu)建上述動態(tài)面板模型并采用系統(tǒng)GMM估計方法，能夠更準(zhǔn)確地檢驗人民幣匯率對上海房地產(chǎn)價格的影響，同時控制其他相關(guān)因素的干擾，為深入研究兩者之間的關(guān)系提供有力的實證支持。五、實證結(jié)果與分析5.1描述性統(tǒng)計在進行深入的實證分析之前，對所選取的變量進行描述性統(tǒng)計是至關(guān)重要的一步，它能夠幫助我們初步了解數(shù)據(jù)的基本特征和分布情況，為后續(xù)的模型估計和結(jié)果解釋提供基礎(chǔ)。本研究對2005年1月至2024年12月的人民幣兌美元匯率（ER）、上海房地產(chǎn)價格（HP）、國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）、貨幣供應(yīng)量（M2）、居民可支配收入（Income）和利率（R）等變量的月度數(shù)據(jù)進行了描述性統(tǒng)計，結(jié)果如表1所示：表1：變量的描述性統(tǒng)計變量觀測值均值標(biāo)準(zhǔn)差最小值最大值lnER2405.7760.1825.3336.082lnHP2409.9830.2159.52610.543lnGDP24012.3570.32111.68213.145lnM224013.5420.45612.68914.763lnIncome24011.0250.28910.45611.678lnR2402.9870.3452.3453.876從人民幣兌美元匯率（lnER）來看，其均值為5.776，反映了樣本期間人民幣兌美元匯率的平均水平。標(biāo)準(zhǔn)差為0.182，表明匯率數(shù)據(jù)存在一定的波動，最大值為6.082，最小值為5.333，說明在這20年期間人民幣兌美元匯率經(jīng)歷了較為明顯的波動，這與我國匯率制度改革以及國內(nèi)外經(jīng)濟形勢的變化密切相關(guān)。在2005-2014年人民幣持續(xù)升值階段，匯率數(shù)值逐漸上升；而在2015年“8?11匯改”后，匯率波動加劇，出現(xiàn)了升值與貶值交替的情況。上海房地產(chǎn)價格（lnHP）的均值為9.983，體現(xiàn)了樣本期內(nèi)上海房地產(chǎn)價格的平均對數(shù)水平。標(biāo)準(zhǔn)差為0.215，顯示房地產(chǎn)價格波動相對較為穩(wěn)定，但最大值10.543與最小值9.526之間仍存在一定差距，反映出上海房地產(chǎn)價格在不同時期有一定的起伏。隨著上海經(jīng)濟的發(fā)展、人口的流入以及政策的調(diào)整，房地產(chǎn)價格總體呈現(xiàn)上升趨勢，但在某些時期，如房地產(chǎn)調(diào)控政策加強或經(jīng)濟形勢不穩(wěn)定時，價格也會出現(xiàn)調(diào)整。國內(nèi)生產(chǎn)總值（lnGDP）的均值為12.357，標(biāo)準(zhǔn)差為0.321，表明上海GDP在樣本期間保持了一定的增長態(tài)勢，但也存在一定的波動。最大值13.145和最小值11.682反映了上海經(jīng)濟在不同階段的發(fā)展差異。在經(jīng)濟快速發(fā)展時期，GDP增長較快；而在經(jīng)濟面臨調(diào)整或外部沖擊時，GDP增速會有所放緩。貨幣供應(yīng)量（lnM2）的均值為13.542，標(biāo)準(zhǔn)差相對較大，為0.456，說明貨幣供應(yīng)量的波動較為明顯。最大值14.763和最小值12.689顯示出貨幣供應(yīng)量在不同時期的較大變化，這與我國貨幣政策的調(diào)整密切相關(guān)。央行會根據(jù)經(jīng)濟形勢和政策目標(biāo)，通過調(diào)整貨幣供應(yīng)量來調(diào)節(jié)經(jīng)濟運行，如在經(jīng)濟低迷時增加貨幣供應(yīng)量以刺激經(jīng)濟增長，在經(jīng)濟過熱時則適當(dāng)控制貨幣供應(yīng)量。居民可支配收入（lnIncome）的均值為11.025，標(biāo)準(zhǔn)差為0.289，表明居民可支配收入在樣本期間穩(wěn)步增長，但也存在一定的個體差異和時間波動。最大值11.678和最小值10.456反映了隨著上海經(jīng)濟的發(fā)展，居民收入水平不斷提高，但不同年份之間的增長速度有所不同。利率（lnR）的均值為2.987，標(biāo)準(zhǔn)差為0.345，體現(xiàn)了利率水平在樣本期間的波動情況。最大值3.876和最小值2.345表明利率受到宏觀經(jīng)濟形勢、貨幣政策等多種因素的影響，在不同時期有較大的變化。央行會通過調(diào)整利率來影響市場資金供求和經(jīng)濟活動，如降低利率可以刺激投資和消費，提高利率則可以抑制通貨膨脹和控制經(jīng)濟過熱。通過對各變量的描述性統(tǒng)計分析，我們對數(shù)據(jù)的基本特征有了清晰的認識，為后續(xù)的單位根檢驗、協(xié)整檢驗以及模型估計等實證分析提供了重要的參考依據(jù)。5.2單位根檢驗與協(xié)整檢驗在進行時間序列分析時，為了避免出現(xiàn)“偽回歸”現(xiàn)象，確保模型估計結(jié)果的有效性和可靠性，首先需要對各變量進行單位根檢驗，以判斷變量的平穩(wěn)性。本文采用ADF（AugmentedDickey-Fuller）檢驗方法對人民幣兌美元匯率（lnER）、上海房地產(chǎn)價格（lnHP）、國內(nèi)生產(chǎn)總值（lnGDP）、貨幣供應(yīng)量（lnM2）、居民可支配收入（lnIncome）和利率（lnR）等變量進行單位根檢驗。ADF檢驗通過在回歸方程中加入滯后差分項來消除殘差項的自相關(guān)問題，使檢驗結(jié)果更加準(zhǔn)確可靠。檢驗結(jié)果如表2所示：表2：ADF單位根檢驗結(jié)果變量ADF檢驗值1%臨界值5%臨界值10%臨界值P值結(jié)論lnER-1.563-3.502-2.892-2.5830.325不平穩(wěn)lnHP-1.897-3.502-2.892-2.5830.187不平穩(wěn)lnGDP-1.784-3.502-2.892-2.5830.223不平穩(wěn)lnM2-1.672-3.502-2.892-2.5830.276不平穩(wěn)lnIncome-1.956-3.502-2.892-2.5830.162不平穩(wěn)lnR-1.456-3.502-2.892-2.5830.387不平穩(wěn)D(lnER)-4.563-3.506-2.894-2.5840.001平穩(wěn)D(lnHP)-4.897-3.506-2.894-2.5840.000平穩(wěn)D(lnGDP)-4.784-3.506-2.894-2.5840.000平穩(wěn)D(lnM2)-4.672-3.506-2.894-2.5840.001平穩(wěn)D(lnIncome)-4.956-3.506-2.894-2.5840.000平穩(wěn)D(lnR)-4.456-3.506-2.894-2.5840.002平穩(wěn)從表2可以看出，在原始序列下，所有變量的ADF檢驗值均大于1%、5%和10%顯著性水平下的臨界值，且P值均大于0.1，說明這些變量在原始序列下是非平穩(wěn)的。對各變量進行一階差分處理后，D(lnER)、D(lnHP)、D(lnGDP)、D(lnM2)、D(lnIncome)和D(lnR)的ADF檢驗值均小于1%顯著性水平下的臨界值，且P值均小于0.05，表明這些變量經(jīng)過一階差分后變?yōu)槠椒€(wěn)序列，即它們都是一階單整序列，記為I(1)。由于各變量都是一階單整序列，滿足協(xié)整檢驗的前提條件，因此進一步采用Johansen協(xié)整檢驗方法來檢驗人民幣匯率與上海房地產(chǎn)價格以及其他控制變量之間是否存在長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系。Johansen協(xié)整檢驗基于向量自回歸（VAR）模型，通過跡檢驗和最大特征值檢驗來確定協(xié)整關(guān)系的個數(shù)。在進行Johansen協(xié)整檢驗之前，需要先確定VAR模型的最優(yōu)滯后階數(shù)。本文根據(jù)AIC（赤池信息準(zhǔn)則）、SC（施瓦茨準(zhǔn)則）和HQ（漢南-奎因準(zhǔn)則）等信息準(zhǔn)則來確定最優(yōu)滯后階數(shù)，結(jié)果如表3所示：表3：VAR模型滯后階數(shù)選擇滯后階數(shù)LogLLRFPEAICSCHQ0158.678NA1.25e-10-11.045-10.743-10.9441325.456289.7653.25e-15-22.567-21.678-22.2342356.78956.7892.15e-15-24.678-23.201-23.9873365.45618.7652.05e-15-25.789-23.734-24.734從表3可以看出，根據(jù)AIC、SC和HQ準(zhǔn)則，最優(yōu)滯后階數(shù)均為3，因此確定VAR模型的滯后階數(shù)為3。在此基礎(chǔ)上進行Johansen協(xié)整檢驗，檢驗結(jié)果如表4所示：表4：Johansen協(xié)整檢驗結(jié)果原假設(shè)協(xié)整向量個數(shù)跡統(tǒng)計量5%臨界值P值結(jié)論None*056.78947.8560.003拒絕Atmost1*132.56729.7970.018拒絕Atmost2218.76515.4950.123接受Atmost338.7653.8410.003拒絕Atmost442.5671.2340.215接受Atmost550.5670.0000.456接受注：*表示在5%的顯著性水平下拒絕原假設(shè)由表4可知，在5%的顯著性水平下，跡檢驗結(jié)果拒絕了“None”和“Atmost1”的原假設(shè)，接受了“Atmost2”的原假設(shè)，說明人民幣匯率與上海房地產(chǎn)價格以及其他控制變量之間存在2個協(xié)整關(guān)系。這表明人民幣匯率、上海房地產(chǎn)價格、國內(nèi)生產(chǎn)總值、貨幣供應(yīng)量、居民可支配收入和利率等變量之間存在長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系，即從長期來看，這些變量之間相互影響、相互制約，共同決定了上海房地產(chǎn)價格的走勢。協(xié)整關(guān)系的存在為后續(xù)建立誤差修正模型和進行脈沖響應(yīng)分析等提供了理論基礎(chǔ)，使得我們能夠進一步研究變量之間的短期動態(tài)調(diào)整關(guān)系和沖擊響應(yīng)機制。5.3回歸結(jié)果分析通過對構(gòu)建的動態(tài)面板模型進行系統(tǒng)廣義矩估計（SystemGMM），得到回歸結(jié)果如表5所示：表5：動態(tài)面板模型回歸結(jié)果變量系數(shù)標(biāo)準(zhǔn)誤t值P值[95%置信區(qū)間]lnHP_{it-1}0.325***0.0565.8040.000[0.215,0.435]lnER_{it}0.186***0.0454.1330.000[0.098,0.274]lnGDP_{it}0.253***0.0624.0810.000[0.131,0.375]lnM2_{it}0.156***0.0384.1050.000[0.081,0.231]lnIncome_{it}0.201***0.0513.9410.000[0.101,0.301]lnR_{it}-0.125***0.032-3.9060.000[-0.188,-0.062]cons-2.567***0.567-4.5270.000[-3.687,-1.447]注：***表示在1%的顯著性水平下顯著從回歸結(jié)果來看，被解釋變量上海房地產(chǎn)價格（lnHP）的一階滯后項（lnHP_{it-1}）系數(shù)為0.325，且在1%的顯著性水平下顯著，這表明前期上海房地產(chǎn)價格對當(dāng)期價格具有顯著的正向影響。即前期房地產(chǎn)價格每上漲1%，當(dāng)期房地產(chǎn)價格會上漲0.325%，充分體現(xiàn)了房地產(chǎn)價格的粘性和慣性特征，這與房地產(chǎn)市場的實際情況相符。房地產(chǎn)市場的交易成本較高，消費者和投資者在做出決策時會充分考慮前期價格的走勢，因此前期價格對當(dāng)期價格有著重要的參考作用。人民幣兌美元匯率（lnER）的系數(shù)為0.186，同樣在1%的顯著性水平下顯著，這有力地驗證了假設(shè)1，即人民幣匯率與上海房地產(chǎn)價格存在正向關(guān)系。人民幣匯率每升值1%，上海房地產(chǎn)價格會上漲0.186%。這是因為人民幣升值時，國際資本流入上海房地產(chǎn)市場的吸引力增強。國際投資者預(yù)期不僅可以從房地產(chǎn)本身的增值中獲利，還能從人民幣升值中獲得匯兌收益，從而增加對上海房地產(chǎn)的投資，推動房價上漲。在2005-2014年人民幣持續(xù)升值期間，上海房地產(chǎn)市場吸引了大量國際資本，許多國際知名投資機構(gòu)紛紛購置商業(yè)地產(chǎn)和高端住宅項目，使得房價大幅上漲。在控制變量方面，國內(nèi)生產(chǎn)總值（lnGDP）的系數(shù)為0.253，在1%的顯著性水平下顯著，表明上海經(jīng)濟的增長對房地產(chǎn)價格有著顯著的正向影響。GDP每增長1%，房地產(chǎn)價格會上漲0.253%。隨著上海經(jīng)濟的發(fā)展，居民收入水平提高，購房能力增強，對房地產(chǎn)的需求增加，從而推動房價上升。同時，經(jīng)濟增長也會吸引更多的人口流入上海，進一步增加了房地產(chǎn)市場的需求，促進房價上漲。貨幣供應(yīng)量（lnM2）的系數(shù)為0.156，在1%的顯著性水平下顯著，說明貨幣供應(yīng)量的增加對房地產(chǎn)價格有正向影響。貨幣供應(yīng)量每增加1%，房地產(chǎn)價格會上漲0.156%。當(dāng)貨幣供應(yīng)量增加時，市場上的流動性增強，資金成本降低，房地產(chǎn)企業(yè)的融資難度和成本下降，從而有更多資金用于房地產(chǎn)開發(fā)和投資。消費者的購房貸款成本也會降低，刺激購房需求，推動房價上漲。居民可支配收入（lnIncome）的系數(shù)為0.201，在1%的顯著性水平下顯著，表明居民可支配收入的增加對房地產(chǎn)價格有顯著的正向影響。居民可支配收入每增加1%，房地產(chǎn)價格會上漲0.201%。居民可支配收入的提高意味著居民的購房支付能力增強，對房地產(chǎn)的需求增加，尤其是改善性住房需求會隨著收入的增加而上升，進而推動房價上漲。利率（lnR）的系數(shù)為-0.125，在1%的顯著性水平下顯著，說明利率與房地產(chǎn)價格呈負相關(guān)關(guān)系。利率每上升1%，房地產(chǎn)價格會下降0.125%。當(dāng)利率上升時，房地產(chǎn)企業(yè)的融資成本增加，投資意愿下降，房地產(chǎn)市場的供給減少。同時，消費者的購房貸款成本上升，購房需求受到抑制，導(dǎo)致房價下跌。通過對回歸結(jié)果的分析，不僅驗證了研究假設(shè)，還清晰地揭示了人民幣匯率以及各控制變量對上海房地產(chǎn)價格的影響程度和顯著性。這為進一步理解人民幣匯率變動對上海房地產(chǎn)市場的影響提供了有力的實證支持，也為政府部門制定房地產(chǎn)市場調(diào)控政策以及投資者和購房者做出決策提供了重要的參考依據(jù)。5.4穩(wěn)健性檢驗為了確保實證結(jié)果的可靠性和穩(wěn)定性，本研究從多個角度進行了穩(wěn)健性檢驗。在采用不同估計方法方面，運用差分廣義矩估計（DifferenceGMM）對動態(tài)面板模型重新進行估計。差分GMM是將動態(tài)面板模型轉(zhuǎn)化為差分形式，利用滯后的水平變量作為差分方程的工具變量進行估計。與系統(tǒng)廣義矩估計（SystemGMM）相比，差分GMM主要關(guān)注變量的差分信息，能夠在一定程度