圓通速遞投資價(jià)值的模型分析案例報(bào)告目錄TOC\o"1-3"\h\u11271圓通速遞投資價(jià)值的模型分析案例報(bào)告 165501.1模型的選擇 1291871.1.1絕對(duì)估值法的選擇 132361.1.2相對(duì)估值法的選擇 2316081.2絕對(duì)估值法——經(jīng)濟(jì)增加值貼現(xiàn)模型 2131881.2.1歷史經(jīng)濟(jì)增加值的計(jì)算 3316761.2.2預(yù)測(cè)期經(jīng)濟(jì)增加值的計(jì)算 661921.2.3企業(yè)價(jià)值的計(jì)算 10207171.2.4評(píng)估結(jié)果 10297211.3相對(duì)估值分析 11315851.3.1修正后市盈率估值模型 11185171.3.2修正后市凈率估值模型 11229111.4模型結(jié)論總結(jié) 121.1模型的選擇1.1.1絕對(duì)估值法的選擇在絕對(duì)估值法中，成本法在進(jìn)行價(jià)值評(píng)估時(shí)沒(méi)有考慮到企業(yè)可持續(xù)經(jīng)營(yíng)所創(chuàng)造的價(jià)值，是對(duì)企業(yè)在這一時(shí)點(diǎn)的價(jià)值進(jìn)行的評(píng)估，而不是動(dòng)態(tài)的對(duì)價(jià)值的考量，因此，使用這種方法對(duì)企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估是極易低估所評(píng)估企業(yè)的價(jià)值，所以本文不選用成本法對(duì)圓通速遞進(jìn)行價(jià)值評(píng)估。實(shí)物期權(quán)法，是從期權(quán)估值中演變而來(lái)，從方法自身的屬性來(lái)說(shuō)就是比較適用于高風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)的價(jià)值評(píng)估，而且這種方法的應(yīng)用還不是很豐富，較為新穎且計(jì)算的公式比較繁瑣，這種方法所得的企業(yè)價(jià)值目前也沒(méi)有被廣大投資者認(rèn)可，其應(yīng)用過(guò)程和計(jì)算步驟也不能引導(dǎo)投資者們主動(dòng)學(xué)習(xí)和正確使用，所以本文不選用實(shí)物期權(quán)法對(duì)圓通速遞進(jìn)行價(jià)值評(píng)估。自由現(xiàn)金流法從企業(yè)持續(xù)發(fā)展的角度，對(duì)企業(yè)報(bào)表中的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)結(jié)合實(shí)際情況進(jìn)行了增減變動(dòng)的調(diào)整，在調(diào)整的過(guò)程中雖然會(huì)存在一定的主觀因素的影響，但是該方法對(duì)企業(yè)價(jià)值衡量較為全面，且該方法整體的邏輯性較強(qiáng)，方法體系較為完備，能夠從企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展的角度對(duì)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行衡量，在計(jì)算時(shí)考慮了企業(yè)的資本性支出，預(yù)計(jì)了營(yíng)運(yùn)資本的增加，所以是一個(gè)值得運(yùn)用的方法，但是圓通速遞目前正處于加大投資、擴(kuò)大規(guī)模的階段，企業(yè)近年的資本性支出增加，也導(dǎo)致了企業(yè)自由現(xiàn)金流量出現(xiàn)負(fù)值的情況，所以該方法并不適合對(duì)圓通速遞價(jià)值評(píng)估進(jìn)行使用。經(jīng)濟(jì)增加值法恰好能夠從發(fā)展角度看待企業(yè)價(jià)值，避免了企業(yè)過(guò)于強(qiáng)調(diào)利潤(rùn)，而對(duì)所有資本性支出都當(dāng)做扣減項(xiàng)處理，更加符合圓通速遞目前的經(jīng)營(yíng)發(fā)展特點(diǎn)。經(jīng)濟(jì)增加值法對(duì)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估是從所有者財(cái)富的增長(zhǎng)角度出發(fā)的，在評(píng)估過(guò)程中考慮到了公司股東投入資本的成本，同時(shí)也能夠避免企業(yè)過(guò)于追求凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)，從而導(dǎo)致企業(yè)管理層可能會(huì)出現(xiàn)通過(guò)對(duì)研發(fā)費(fèi)用的少記或克扣等手段，來(lái)追求短期的利潤(rùn)增長(zhǎng)，從而忽視了公司長(zhǎng)期的發(fā)展。該方法也是目前除自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型外運(yùn)用范圍最為廣泛的方法，也是價(jià)值評(píng)估過(guò)程中考慮較為全面的方法。因此，使用經(jīng)濟(jì)增加值法對(duì)圓通速遞的企業(yè)價(jià)值進(jìn)行分析，是非常適用的且符合企業(yè)當(dāng)前發(fā)展?fàn)顩r的。1.1.2相對(duì)估值法的選擇在使用市盈率法時(shí)，對(duì)于利潤(rùn)為負(fù)數(shù)的公司是無(wú)法計(jì)算的，且不適用于處于困境中的公司。適用于連續(xù)營(yíng)業(yè)的企業(yè)。由本文對(duì)圓通速遞的分析可知，圓通速遞近年利潤(rùn)均為正值，經(jīng)營(yíng)狀況良好。但該指標(biāo)取企業(yè)利潤(rùn)為價(jià)值衡量的指標(biāo)，而企業(yè)的利潤(rùn)在形成過(guò)程中受到企業(yè)的商業(yè)模式和會(huì)計(jì)處理等因素的影響，這些因素能夠?qū)ζ髽I(yè)的銷售額能夠多大程度上轉(zhuǎn)換為企業(yè)利潤(rùn)產(chǎn)生影響，因此如運(yùn)用市盈率法對(duì)企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估時(shí)，在選擇可比公司時(shí)對(duì)可比企業(yè)的商業(yè)模式、會(huì)計(jì)政策等的限制更多，而且由上文可知，順豐控股的經(jīng)營(yíng)模式為直營(yíng)式，而圓通速遞、韻達(dá)股份，申通快遞均為加盟式經(jīng)營(yíng)模式。因此，在選擇圓通速遞可比企業(yè)時(shí)將存在可選企業(yè)，所以，市盈率法對(duì)圓通速遞是可以使用的。市銷率表明股東在當(dāng)前價(jià)格下所持有的股票每股能夠給企業(yè)帶來(lái)的銷售收入是當(dāng)前價(jià)格的幾倍，能夠直觀的向投資者傳遞其投資的資本再創(chuàng)造的能力，能夠很好的反映企業(yè)價(jià)值。但是隨著快遞企業(yè)間的競(jìng)爭(zhēng)不斷加劇，物流企業(yè)為了保持各自的市場(chǎng)占有率，都同樣采取低價(jià)的戰(zhàn)略，所以市銷率對(duì)圓通速遞進(jìn)行計(jì)算會(huì)被高估。因此，本文不采用市銷率法對(duì)圓通速遞進(jìn)行計(jì)算。市凈率是企業(yè)扣除負(fù)債后的剩余權(quán)益對(duì)企業(yè)股價(jià)的保障水平的一個(gè)衡量，因此能夠從所有者角度對(duì)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行衡量。對(duì)圓通速遞而言市凈率法在應(yīng)用上沒(méi)有什么限制，較市銷率法對(duì)圓通速遞更為適用。綜上所述，本文選擇經(jīng)濟(jì)增加值貼現(xiàn)法、市盈率法和市凈率法這三種價(jià)值評(píng)估模型對(duì)圓通速遞進(jìn)行價(jià)值評(píng)估。1.2絕對(duì)估值法——經(jīng)濟(jì)增加值貼現(xiàn)模型本文采用經(jīng)濟(jì)增加值貼現(xiàn)模型來(lái)衡量企業(yè)價(jià)值，經(jīng)濟(jì)增加值是利用披露的數(shù)據(jù)進(jìn)行調(diào)整，從而計(jì)算得出企業(yè)的經(jīng)濟(jì)增加值，跟企業(yè)實(shí)際情況匹配，反映真實(shí)的企業(yè)的價(jià)值。本節(jié)的計(jì)算將以同花順披露的圓通速遞2018年到2020年的財(cái)務(wù)報(bào)表和附注的相關(guān)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，來(lái)對(duì)圓通速遞的經(jīng)濟(jì)增加值進(jìn)行計(jì)算，以此來(lái)評(píng)估企業(yè)的投資價(jià)值。本文選取的價(jià)值評(píng)估基準(zhǔn)日為2020年12月25日。1.2.1歷史經(jīng)濟(jì)增加值的計(jì)算稅后凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)的計(jì)算由REF_Ref26244\h表STYLEREF1\s4-1可知，近幾年來(lái)，圓通速遞的實(shí)際稅率較為穩(wěn)定，變化較小。2015年到2019年圓通速遞的所得稅率變化不大，因?yàn)?020年圓通速遞作為防疫抗疫企業(yè)所以獲得了一定的扶持。為了方便計(jì)算，本文采取2015年到2019年所得稅率的平均值為25%作為所得稅率的值。表STYLEREF1\s4-SEQ表\*ARABIC\s11圓通速遞2015年到2020年所得稅情況表項(xiàng)目2015年2016年2017年2018年2019年2020年利潤(rùn)總額（萬(wàn)元）101910182826190620257913222022220229所得稅費(fèi)用（萬(wàn)元）301424563545935647445394335459所得稅率（%）29.5821.9621.125.121.316.1數(shù)據(jù)來(lái)源：圓通速遞年度報(bào)告整理稅后凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)具體計(jì)算情況如REF_Ref27011\h表STYLEREF1\s4-2所示：表STYLEREF1\s4-SEQ表\*ARABIC\s12圓通速遞稅后凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)的計(jì)算單位：元項(xiàng)目2018年2019年2020年凈利潤(rùn)193168843416807851991847701089加：所得稅費(fèi)用647443865.6539432433.5354592499.9加：利息支出35831919.41153327559.759434293.91等于：息稅前利潤(rùn)261496421923735451932261727883稅率25%25%25%息稅前利潤(rùn)*(1-稅率)196122316417801588941696295912加：營(yíng)業(yè)外支出29443469.0455202917.3129024896.33加：資產(chǎn)減值損失48993235.1342014868.4911415.49加：資產(chǎn)處置損失02633429.15-19593367.74加：公允價(jià)值變動(dòng)損失98412.500加：研發(fā)費(fèi)用49689735.1761521889.9443690770.02加：對(duì)聯(lián)營(yíng)和合營(yíng)企業(yè)的投資損6165351.271344796.3113351336.4加：遞延所得稅負(fù)債增加-3329819.93-674809.064617059.35減：遞延所得稅資產(chǎn)增加31672860.9258169881.978968598.35減：營(yíng)業(yè)外收入80529595.1810868605.5613646066.61減：投資收益85329277.4714618252.3987403.61減：資產(chǎn)處置收益823748.6600減：公允價(jià)值變動(dòng)收益083179991.2187401071.18等于：稅后凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)189392806520753652491588194879數(shù)據(jù)來(lái)源：圓通速遞年度報(bào)告整理計(jì)算（2）調(diào)整后資本的計(jì)算資本總額是在企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表基礎(chǔ)上調(diào)整得到的數(shù)值，需要扣除企業(yè)的無(wú)息負(fù)債和在建工程，并增加企業(yè)的資本化研發(fā)投入和資產(chǎn)減值損失等調(diào)整，由此計(jì)算出調(diào)整后的企業(yè)資本的總額，圓通速遞的調(diào)整后資本總額具體調(diào)整計(jì)算如REF_Ref20971\h表STYLEREF1\s4-3所示：表STYLEREF1\s4-SEQ表\*ARABIC\s13圓通速遞調(diào)整后的計(jì)算單位：元項(xiàng)目2018年2019年2020年短期借款165637867.954357971.671753364957加：一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債151722.793325326.2550570.49加：長(zhǎng)期借款000加：應(yīng)付債券298241853830171474220債務(wù)資本314820812930748307231753415527加：母公司股東的綜合收益190687045716923506571722136660加：少數(shù)股東的綜合收益32484651.5817823846.9666464252.07加：遞延所得稅負(fù)債9754561.499079755.4313696811.78加：資產(chǎn)減值損失48993235.1342014868.4911415.49加：資本化研發(fā)投入01852220062822600減：在建工程586554928.3897288582.51061156086減：遞延所得稅資產(chǎn)31672860.9258169881.978968598.35權(quán)益資本13798751221124332860725907057.7調(diào)整后資本452808325141991635832479322585數(shù)據(jù)來(lái)源：圓通速遞年度報(bào)告整理計(jì)算（3）加權(quán)資本成本的計(jì)算a債務(wù)資本成本的計(jì)算從REF_Ref11380\h表STYLEREF1\s4-4可以看出，圓通速遞的借款總額還是相對(duì)少的，占據(jù)企業(yè)總市值的比重僅僅只有3.16%，其中短期借款占據(jù)3.16%，沒(méi)有長(zhǎng)期借款?？偟膩?lái)說(shuō)，2016-2020年這五年，圓通速遞只存在于少量的短期借款和沒(méi)有長(zhǎng)期借款的情況，并且圓通速遞的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)基本上沒(méi)有應(yīng)付賬款反饋，只有2018年有221.93萬(wàn)元的應(yīng)付賬款，但對(duì)于圓通速遞整體市值來(lái)說(shuō)比例較低，所以本文暫時(shí)默認(rèn)短期借款利息為0元。表STYLEREF1\s4-SEQ表\*ARABIC\s14圓通速遞2020年的債務(wù)資本結(jié)構(gòu)情況表項(xiàng)目金額（億元）占總市值的比重(%)總市值553.38短期借款17.533.167805125長(zhǎng)期借款00數(shù)據(jù)來(lái)源：圓通速遞年度報(bào)告2020年，圓通的數(shù)據(jù)表示，短期借款是為了恢復(fù)資本儲(chǔ)備，以應(yīng)對(duì)疫情的影響，并且是乘著國(guó)家金融機(jī)構(gòu)為預(yù)防疫情和防疫公司提供的低利率甚至免息貸款來(lái)進(jìn)行借款，抓住了低成本融資機(jī)會(huì)，增加了短期貸款。并且近五年圓通速遞的負(fù)債主要是用企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)性活動(dòng)，都是一些企業(yè)應(yīng)付但是未付的成本或者費(fèi)用，并不會(huì)產(chǎn)生利息，所以不應(yīng)計(jì)入企業(yè)的債務(wù)資本成本。因此可以得出，圓通速遞的債務(wù)資本成本幾乎為0%，本文取0%作為圓通速遞的債務(wù)資本成本。b權(quán)益資本成本的計(jì)算本文使用資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAPM)來(lái)進(jìn)行預(yù)估計(jì)算。該模型把企業(yè)在進(jìn)行資本投資時(shí)面臨的風(fēng)險(xiǎn)分為兩類，第一類是市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)；第二類風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型公式：?？勺罱K得到圓通速遞的權(quán)益資本成本率，其中Ke為權(quán)益資本成本。Rf為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率，本文采用2021年12月1日英為財(cái)情網(wǎng)披露的中國(guó)1年期國(guó)債收益率收盤(pán)價(jià)作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，即為2.153%。Rm-Rf為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，本文選取我國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值增長(zhǎng)率為計(jì)算數(shù)據(jù)。根據(jù)我國(guó)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局2021年12月17日公布的數(shù)據(jù)顯示，2020年我國(guó)GDP增長(zhǎng)率為2.2%，這里明顯是受到疫情的影響。所以參考2017年到2019年的GDP增長(zhǎng)率，取四年平均值作為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的值，為5.45%，具體情況如REF_Ref6239\h表STYLEREF1\s4-5所示。表STYLEREF1\s4-SEQ表\*ARABIC\s15中國(guó)GDP增長(zhǎng)率項(xiàng)目2017年2018年2019年2020年GDP的增長(zhǎng)率（%）6.906.606.102.20市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（%）6.906.606.102.20數(shù)據(jù)來(lái)源：圓通速遞年度報(bào)告整理β為權(quán)益資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)：本文采用2021年12月時(shí)同花順旗下投研平臺(tái)——問(wèn)財(cái)披露的無(wú)杠桿beta，100周beta，24個(gè)月beta，60個(gè)月beta，這四個(gè)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)的均值為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)，即為0.94。因此權(quán)益資本成本Ke=2.153%+0.94*5.45%=7.276%，圓通速遞的債務(wù)資本成本為0，即Kd=0。因此圓通速遞沒(méi)有債務(wù)資本成本，所以加權(quán)平均資本就等于權(quán)益資本成本，所以加權(quán)資本成本為7.276%。（4）歷史經(jīng)濟(jì)增加值的計(jì)算通過(guò)以上計(jì)算所得數(shù)據(jù)，結(jié)合經(jīng)濟(jì)增加值公式可得圓通速遞2018年至2020年的經(jīng)濟(jì)增加值，計(jì)算過(guò)程如REF_Ref7310\h表STYLEREF1\s4-6所示：表STYLEREF1\s4-SEQ表\*ARABIC\s16圓通速遞歷史經(jīng)濟(jì)增加值的計(jì)算單位：元項(xiàng)目2018年2019年2020年稅后凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)189392806520753652491588194879調(diào)整后資本452808325141991635832479322585加權(quán)資本成本（%）7.2767.2767.276資本成本329463337.3305531142.3180395511.3經(jīng)濟(jì)增加值156446472817698341071407799368數(shù)據(jù)來(lái)源：圓通速遞年度報(bào)告整理由REF_Ref7310\h表STYLEREF1\s4-6計(jì)算可知，圓通速遞2018年到2020年的經(jīng)濟(jì)增加值分別為15.64億元、17.70億元、11.08億元，其經(jīng)濟(jì)增加值都為正數(shù)，且2019年為頂峰。1.2.2預(yù)測(cè)期經(jīng)濟(jì)增加值的計(jì)算（1）營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率的確定通過(guò)上述分析，本節(jié)將結(jié)合圓通速遞2015年到2020年?duì)I業(yè)收入額及其增長(zhǎng)率對(duì)預(yù)測(cè)期內(nèi)圓通速遞營(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)率進(jìn)行預(yù)測(cè)。本文將2021年到2025年確定為圓通速遞的高速增長(zhǎng)期，2026年之后圓通速遞進(jìn)入永續(xù)增長(zhǎng)期，營(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)率保持不變。表STYLEREF1\s4-SEQ表\*ARABIC\s17圓通速遞2015年到2020年?duì)I業(yè)收入和增長(zhǎng)率情況表項(xiàng)目2015年2016年2017年2018年2019年2020年?duì)I業(yè)收入(億元)120.96168.18199.82271.65311.51349.07收入增長(zhǎng)率（%）1216.8439.0418.8137.4513.4212.06數(shù)據(jù)來(lái)源：圓通速遞年度報(bào)告整理由REF_Ref11984\h表STYLEREF1\s4-7可知，圓通速遞的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率在2015年經(jīng)歷了一波暴漲之后，2016年也高速增長(zhǎng)，2017年到2020年趨于穩(wěn)定增長(zhǎng)，收入增長(zhǎng)率大約在16%左右。國(guó)內(nèi)的物流行業(yè)在未來(lái)五年有望繼續(xù)蓬勃發(fā)展，因此圓通速遞也將繼續(xù)穩(wěn)速發(fā)展。2017到2020年這四年圓通速遞的幾何平均增長(zhǎng)率為20.435%，對(duì)圓通速遞2021年到2026年?duì)I業(yè)收入的預(yù)測(cè)是稅后凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)和調(diào)整后資本的計(jì)算基礎(chǔ)，較為準(zhǔn)確的預(yù)測(cè)更能夠保證對(duì)企業(yè)經(jīng)濟(jì)增加值計(jì)算的準(zhǔn)確性。因此，本文對(duì)圓通速遞營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率的預(yù)測(cè)，采用同花順對(duì)于圓通速遞營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率的預(yù)測(cè)結(jié)果，以此基礎(chǔ)上確定每年的營(yíng)業(yè)收入。同花順對(duì)營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率的預(yù)測(cè)截止至2023年，對(duì)于2024年和2025年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)率，本文假設(shè)將繼續(xù)維持2017年到2025年平均收入增長(zhǎng)率21.08%。2025年進(jìn)入永續(xù)增長(zhǎng)期，根據(jù)《政府工作報(bào)告》是把GDP增速目標(biāo)設(shè)定為6%以上，但是2021年GDP增速只有2.2%，綜合考慮將5%作為永續(xù)增長(zhǎng)期營(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)率。具體預(yù)測(cè)值如REF_Ref23263\h表STYLEREF1\s4-8所示：表STYLEREF1\s4-SEQ表\*ARABIC\s18圓通速遞2021年到2026年?duì)I業(yè)收入和增長(zhǎng)率預(yù)測(cè)表項(xiàng)目2021年2022年2023年2024年2025年2026年?duì)I業(yè)收入(億元)438.9533.76631.24767.94929.82985.61收入增長(zhǎng)率（%）25.7321.5918.5121.0821.085數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順軟件，《政府工作報(bào)告》（2）會(huì)計(jì)科目估計(jì)方法和取值在計(jì)算預(yù)測(cè)期經(jīng)濟(jì)增加值時(shí)需要對(duì)預(yù)測(cè)期內(nèi)相關(guān)科目數(shù)額進(jìn)行估計(jì)，REF_Ref19070\h表STYLEREF1\s4-9給出了本文在計(jì)算經(jīng)濟(jì)增加值時(shí)所需科目的估計(jì)方法和科目具體數(shù)值或百分比。表STYLEREF1\s4-SEQ表\*ARABIC\s19計(jì)算預(yù)測(cè)期經(jīng)濟(jì)增加值所需科目的估計(jì)方法和和取值項(xiàng)目估算基礎(chǔ)及方法數(shù)值/百分百營(yíng)業(yè)成本按照其占2020年?duì)I業(yè)收入比重90.96%稅金及附加.按照其占2020年?duì)I業(yè)收入比重0.30%銷售費(fèi)用按照其占2020年?duì)I業(yè)收入比重0.29%管理費(fèi)用按照其占2020年?duì)I業(yè)收入比重2.86%財(cái)務(wù)費(fèi)用按照其占2020年?duì)I業(yè)收入比重-0.04%利息支出按照其占2020年?duì)I業(yè)收入比重0%其他收益按照該項(xiàng)目2018年到2020年平均值1.36億元投資收益按照該項(xiàng)目2018年到2020年平均值0.33億元公允價(jià)值變動(dòng)損益按照該項(xiàng)目2018年到2020年平均值0.57億元信用減值損失按照該項(xiàng)目2018年到2020年平均值-0.22億元資產(chǎn)減值損失按照該項(xiàng)目2018年到2020年平均值-1.31億元資產(chǎn)處置損失按照該項(xiàng)目2018年到2020年平均值0.06億元營(yíng)業(yè)外收入按照該項(xiàng)目2018年到2020年平均值0.35億元營(yíng)業(yè)外支出按照該項(xiàng)目2018年到2020年平均值-0.38億元所得稅率按照該項(xiàng)目2015年到2019年平均值25%研發(fā)費(fèi)用按照2018年到2020年其占營(yíng)業(yè)收入比重的平均值0.15%短期借款按照2018年到2020年其占營(yíng)業(yè)收入比重的平均值1.88%一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債按照2018年到2020年其占營(yíng)業(yè)收入比重的平均值0.003%長(zhǎng)期借款按照2018年到2020年其占營(yíng)業(yè)收入比重的平均值0.00%應(yīng)付債券按照其占2020年?duì)I業(yè)收入比重0.00%普通股股東權(quán)益按照其2020年數(shù)值179.17億元少數(shù)股東權(quán)益按照其2020年數(shù)值1.09億元遞延所得稅資產(chǎn)按照該項(xiàng)目2018年到2020年平均值0.22億元遞延所得稅負(fù)債按照該項(xiàng)目2018年到2020年平均值0.001億元在建工程按照2018年到2020年其占營(yíng)業(yè)收入比重的平均值0.03%資本化研發(fā)投入按照2020年其占營(yíng)業(yè)收入的比重0.18%數(shù)據(jù)來(lái)源：根據(jù)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)計(jì)算和假設(shè)整理匯總上述會(huì)計(jì)科目估計(jì)方法和依據(jù)，在利潤(rùn)表中的會(huì)計(jì)科目按照其占營(yíng)業(yè)收入的比重為估計(jì)的基礎(chǔ)，其中對(duì)于明顯有上升趨勢(shì)的會(huì)計(jì)科目本文按保守估計(jì)的原則，選擇其占2020年?duì)I業(yè)收入的比重為估計(jì)依據(jù)；對(duì)于變化趨勢(shì)沒(méi)有規(guī)律的會(huì)計(jì)科目按照其2018年到2020年占營(yíng)業(yè)收入比重的平均值確定；對(duì)于一些與企業(yè)營(yíng)業(yè)收入相關(guān)性不大的會(huì)計(jì)科目則按照其2018年到2020年的平均值確定。在資產(chǎn)負(fù)債中的科目，對(duì)于普通股權(quán)益和少數(shù)股東權(quán)益本文假設(shè)保持不變；遞延所得稅資產(chǎn)和遞延所得稅負(fù)債正處于逐年上升的趨勢(shì)中，本文保持估計(jì)將其確定為其2020年的數(shù)值。對(duì)于企業(yè)所得稅率，由于企業(yè)涉及較多子公司每個(gè)公司所享受的優(yōu)惠政策不同，本文通過(guò)企業(yè)所得稅費(fèi)用與利潤(rùn)總額的比值計(jì)算將其所得稅稅率確定為25%；本文之前計(jì)算過(guò)的加權(quán)平均資本成本的平均值7.276%為預(yù)測(cè)期的加權(quán)資本成本值。在以上估計(jì)取值的基礎(chǔ)上，就可以對(duì)預(yù)測(cè)期圓通速遞企業(yè)2021年到2026年的稅后凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)、調(diào)整后資本和經(jīng)濟(jì)增加值進(jìn)行計(jì)算。（3）預(yù)測(cè)期稅后凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)的計(jì)算在上述基礎(chǔ)之上，得到預(yù)測(cè)期各年的預(yù)測(cè)利潤(rùn)表，數(shù)據(jù)和計(jì)算如REF_Ref3254\h表STYLEREF1\s4-10所示表STYLEREF1\s4-SEQ表\*ARABIC\s110預(yù)測(cè)期內(nèi)各年預(yù)測(cè)利潤(rùn)表單位：億元科目2021年2022年2023年2024年2025年2026年?duì)I業(yè)收入438.90533.76631.24767.94929.82985.61減：營(yíng)業(yè)成本399.22485.51576.90698.52845.76896.51減：稅金及附加1.321.601.902.302.792.96減：銷售費(fèi)用1.271.551.842.232.702.86減：管理費(fèi)用12.5515.2718.1421.9626.5928.19減：財(cái)務(wù)費(fèi)用-0.18-0.21-0.25-0.31-0.37-0.39加：其他收益1.361.361.361.361.361.36加：投資收益0.330.330.330.330.330.33加：公允價(jià)值變動(dòng)損益0.570.570.570.570.570.57加：信用減值損失-0.22-0.22-0.22-0.22-0.22-0.22加：資產(chǎn)減值損失-1.31-1.31-1.31-1.31-1.31-1.31加：資產(chǎn)處置損失0.060.060.060.060.060.06加：營(yíng)業(yè)外收入0.350.350.350.350.350.35加：營(yíng)業(yè)外支出-0.38-0.38-0.38-0.38-0.38-0.38利潤(rùn)總額25.4730.8136.4741.0053.1156.25所得稅費(fèi)用6.377.709.1211.0013.2811.06凈利潤(rùn)19.1023.1127.3533.0039.8342.19數(shù)據(jù)來(lái)源：圓通速遞年度報(bào)告整理計(jì)算表STYLEREF1\s4-SEQ表\*ARABIC\s111預(yù)測(cè)期內(nèi)各年稅后凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)單位：億元科目2021年2022年2023年2024年2025年2026年利潤(rùn)總額25.4730.8136.4741.0053.1156.25加：利息支出0.000.000.000.000.000.00息稅前利潤(rùn)25.4730.8136.4741.0053.1156.25稅率0.250.250.250.250.250.25息稅前利潤(rùn)*(1-稅率)19.1023.1127.3533.0039.8342.19加：營(yíng)業(yè)外支出0.380.380.380.380.380.38加：資產(chǎn)減值損失1.311.311.311.311.311.31加：資產(chǎn)處置損失.-0.06-0.06-0.06-0.06-0.06-0.06加：公允價(jià)值變動(dòng)損失0.570.570.570.570.570.57加：研發(fā)費(fèi)用0.660.800.951.151.391.48減：營(yíng)業(yè)外收入0.350.350.350.350.350.35減：投資收益0.330.330.330.330.330.33稅后凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)21.2825.4329.8235.6742.7545.19數(shù)據(jù)來(lái)源：圓通速遞年度報(bào)告整理計(jì)算由REF_Ref27656\h表STYLEREF1\s4-11可知，圓通速遞在高速增長(zhǎng)期內(nèi)各年的稅后凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)分別為21.28億元、25.43億元29.82億元、35.67億元、42.75億元。永續(xù)增長(zhǎng)期第一年2026年的稅后凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)是45.19億元。（4）預(yù)測(cè)期調(diào)整后資本成本的計(jì)算預(yù)測(cè)期調(diào)整后資本計(jì)算過(guò)程如REF_Ref217\h表STYLEREF1\s4-12所示：表STYLEREF1\s4-SEQ表\*ARABIC\s112預(yù)測(cè)期年各年調(diào)整后資本單位：億元科目2021年2022年2023年2024年2025年2026年短期借款8.2510.0311.9211.4417.4818.53一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債0.010.020.020.020.030.03長(zhǎng)期借款0.000.000.000.000.000.00應(yīng)付債券0.000.000.000.000.000.00債務(wù)資本8.2610.0511.9411.4617.5118.56普通股股東權(quán)益179.17179.17179.17179.17179.17179.17少數(shù)股東權(quán)益1.091.091.091.091.091.09遞延所得稅負(fù)債0.000.000.000.000.000.00資產(chǎn)減值損失1.311.311.311.311.311.31資本化研發(fā)投入0.790.961.141.381.671.77減：遞延所得稅資產(chǎn)0.220.220.220.220.220.22減：在建工程0.130.160.190.230.280.30權(quán)益資本185.01185.15185.30185.50185.75185.83調(diào)整后資本193.27195.20197.25199.96203.25201.39數(shù)據(jù)來(lái)源：圓通速遞年度報(bào)告整理計(jì)算由REF_Ref217\h表STYLEREF1\s4-12可知，圓通速遞在高速增長(zhǎng)期內(nèi)各年的調(diào)整后資本額分別為193.27億元、195.20億元、197.25億元、199.96億元、203.25億元。永續(xù)增長(zhǎng)期第一年2025年的調(diào)整后資本額是201.39億元。（5）預(yù)測(cè)期經(jīng)濟(jì)增加值計(jì)算結(jié)果預(yù)測(cè)期內(nèi)各年的經(jīng)濟(jì)增加值計(jì)算過(guò)程如REF_Ref1314\h表STYLEREF1\s4-13所示：表STYLEREF1\s4-SEQ表\*ARABIC\s113預(yù)測(cè)期經(jīng)濟(jì)增加值計(jì)算單位：億元科目2021年2022年2023年2024年2025年2026年稅后凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)21.2825.4329.8235.6742.7545.19調(diào)整后資本193.27195.20197.25199.96203.25201.39加權(quán)資本成本7.276%7.276%7.276%7.276%7.276%7.276%資本成本11.0611.2011.3511.5511.7911.87經(jīng)濟(jì)增加值7.2211.2315.4721.1227.9630.31數(shù)據(jù)來(lái)源：圓通速遞年度報(bào)告整理計(jì)算由REF_Ref1314\h表STYLEREF1\s4-13可知，圓通速遞在高速增長(zhǎng)期內(nèi)各年的經(jīng)濟(jì)增加值分別為7.22億元、11.23億元、15.47億元、21.12億元、27.96億元。永續(xù)增長(zhǎng)期第一年2026年的經(jīng)濟(jì)增加值是30.31億元。1.2.3企業(yè)價(jià)值的計(jì)算至此，可得圓通速遞企業(yè)高速增長(zhǎng)期內(nèi)企業(yè)經(jīng)濟(jì)增加值的現(xiàn)值，折現(xiàn)系數(shù)=1/(1+折現(xiàn)率）^年限，具體計(jì)算過(guò)程如REF_Ref3705\h表STYLEREF1\s4-14所示：表STYLEREF1\s4-SEQ表\*ARABIC\s114高速增長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增加值現(xiàn)值計(jì)算科目2021年2022年2023年2024年2025年經(jīng)濟(jì)增加值（億元）7.2211.2315.4721.1227.96折現(xiàn)系數(shù)0.93220.86900.81000.75510.7039現(xiàn)值（億元）6.739.7512.5315.9519.68合計(jì)（億元）61.64數(shù)據(jù)來(lái)源：計(jì)算所得由REF_Ref3705\h表STYLEREF1\s4-14可知圓通速遞高速增長(zhǎng)期內(nèi)企業(yè)經(jīng)濟(jì)增加值的現(xiàn)值合計(jì)為61.64億元。永續(xù)增長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增加值現(xiàn)值的計(jì)算具體過(guò)程如REF_Ref7450\h表STYLEREF1\s4-15所示，其中永續(xù)年間的折線系數(shù)=1/(折現(xiàn)率—永續(xù)增長(zhǎng)率）*折線系數(shù)。表STYLEREF1\s4-SEQ表\*ARABIC\s115圓通速遞2026年經(jīng)濟(jì)增加值現(xiàn)值的計(jì)算科目2026年經(jīng)濟(jì)增加值（億元）30.31折現(xiàn)系數(shù)51.4202現(xiàn)值（億元）873.90有REF_Ref7450\h表STYLEREF1\s4-15計(jì)算可知，永續(xù)增長(zhǎng)期圓通速遞的經(jīng)濟(jì)增加值現(xiàn)值為1558.78億元，結(jié)合REF_Ref19582\h公式，可計(jì)算可得圓通速遞企業(yè)價(jià)值，具體計(jì)算過(guò)程如下：=61.64+873.90+175.16=1113.7（億元）1.2.4評(píng)估結(jié)果從企業(yè)價(jià)值來(lái)說(shuō)，2021年12月24日?qǐng)A通速遞收盤(pán)價(jià)為17.42元/股，企業(yè)股數(shù)為31.35億，計(jì)算可得企業(yè)評(píng)估基準(zhǔn)日市場(chǎng)價(jià)值為598.377億元。比評(píng)估結(jié)果的企業(yè)價(jià)值低1113.7億元，企業(yè)價(jià)值被低估，因此，具有較好的投資價(jià)值。從股票價(jià)格來(lái)說(shuō)，評(píng)估基準(zhǔn)日當(dāng)天企業(yè)股數(shù)為31.35億，計(jì)算可得企業(yè)每股內(nèi)在價(jià)格為32.42元/股，比企業(yè)實(shí)際股票價(jià)格高出15.00元，股票價(jià)值被低估，具有較好的投資價(jià)值。1.3相對(duì)估值分析單一的價(jià)值評(píng)估方法存在局限性，不能直接和科學(xué)地得出圓通速遞的內(nèi)在價(jià)值，所以本文采用兩種相對(duì)價(jià)值評(píng)估法交叉分析、相互檢驗(yàn)結(jié)果，讓投資者更加準(zhǔn)確得到預(yù)估圓通速遞的價(jià)值估值。本文需要使用控制變量法來(lái)統(tǒng)一估值模型進(jìn)行比對(duì)，所以采用順豐控股，韻達(dá)股份，德邦股份這三家公司作為選取數(shù)據(jù)，得到修正后的數(shù)據(jù)，計(jì)算出更加精準(zhǔn)的估值。1.3.1修正后市盈率估值模型（1）企業(yè)價(jià)值的估算本文選用這三家公司的增長(zhǎng)率進(jìn)行比較，并修正了當(dāng)前的市盈率關(guān)系，使得這些具有不同快速增長(zhǎng)率的公司，有了可比性，相對(duì)市盈率估值數(shù)據(jù)如REF_Ref27822\h表STYLEREF1\s4-16：表STYLEREF1\s4-SEQ表\*ARABIC\s116圓通速遞相對(duì)市盈率模型公司市盈率(元）凈資產(chǎn)收益率（%）股利支付率（%）預(yù)期增長(zhǎng)率（%）順豐控股88.1515.2020.1212.14韻達(dá)股份48.7810.0910.219.06德邦股份39.5113.0525.449.73平均值58.8112.7818.5910.31數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順軟件統(tǒng)計(jì)修正平均市盈率=可比公司平