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本報告亦可能由中信建投(國際)證券有限證券研究報告·行業(yè)動態(tài)證券Ⅱ行動方案》證券Ⅱ維持維持強于大市趙然zhaoran@SAC編號:S1440518100009SFC編號:BQQ828吳馬涵旭wumahanxu1@SAC編號:S1440522070001亓良宸qiliangchen@SAC編號:S1440524080005市場表現(xiàn)-14%相關(guān)研究報告好,負(fù)債端持續(xù)優(yōu)化20250425:萬能險新規(guī)出臺防范利差風(fēng)險,促進(jìn)行業(yè)健康發(fā)展資市場月報(2025年3月)制改革深化報行合一,推動行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展季度業(yè)績預(yù)增,關(guān)注板塊當(dāng)前配置性價比25.05.0625.04.2825.04.2425.04.2225.04.15核心觀點2025年5月7日,證監(jiān)會出臺《推動公募基金高質(zhì)量發(fā)展行動方案》(簡稱《方案》),該文件作為落實此前中央決策的關(guān)鍵舉措,針對公募基金行業(yè)的經(jīng)營理念有偏差、功能發(fā)揮不充分、發(fā)展結(jié)構(gòu)不均衡、投資者獲得感不強等問題,探索建立符合我國國情、市情的行業(yè)發(fā)展新模式,力爭用三年左右時間,扎實推動各項政策舉措落地見效,促進(jìn)行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。核心觀點摘要業(yè)務(wù)發(fā)展模式變革:產(chǎn)品、銷售、投資全鏈條優(yōu)化。1)大力發(fā)展浮動費率產(chǎn)品:新發(fā)主動權(quán)益產(chǎn)品推行浮動管理費,超基準(zhǔn)業(yè)績升檔收費、低于基準(zhǔn)降費,要求頭部公募未來一年內(nèi)此類產(chǎn)品發(fā)行占比60%,綁定投資者利益。2)強化業(yè)績基準(zhǔn)約束,提高產(chǎn)品透明度:規(guī)范業(yè)績比較基準(zhǔn)設(shè)定,治理“風(fēng)格漂移”;要求披露投資者盈虧情況,意在解決“基金賺錢基民不賺錢”的問題,引導(dǎo)投資&代銷機構(gòu)更加關(guān)注優(yōu)化投資者實際持有體驗。3)降低投資者渠道費用,鼓勵產(chǎn)品創(chuàng)新:實施公募銷售費用改革,推進(jìn)指數(shù)基金、主題基金及場外寬基指數(shù)基金試點等。2024/10/72024/11/72025/3/72025/4/7考核體系重構(gòu):拉長考核周期并以投資者利益為優(yōu)先。1)人員2024/10/72024/11/72025/3/72025/4/7健全長效機制:圍繞公司治理、核心投研能力、行業(yè)競爭生態(tài)重塑。1)公司治理回歸投資者利益:修訂治理準(zhǔn)則,發(fā)揮國有股東規(guī)范作用,改革獨立董事選聘機制,防范大股東干預(yù)與內(nèi)部人控制,推動治理重心向“投資者利益優(yōu)先”回歸。2)強化核心投研能力建設(shè):加快“平臺式、一體化、多策略”投研體系建設(shè),支持基金經(jīng)理團(tuán)隊制管理模式,支持基金公司依法實施員工持股等長效激勵措施。3)鼓勵行業(yè)差異化競爭:支持頭部機構(gòu)“資產(chǎn)管理與綜合財富管理能力雙提升”與中小機構(gòu)“特色化經(jīng)營”雙軌并行,降低中小機構(gòu)運營成本,推動市場化并購重組及違規(guī)機構(gòu)出清,優(yōu)化資源配置。風(fēng)險提示:市場價格波動的不確定性/企業(yè)盈利預(yù)測不確定性/技術(shù)更新迭代等。證券Ⅱ行業(yè)動態(tài)報告1.政策內(nèi)涵:解決行業(yè)痛點,促進(jìn)行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展 2.政策內(nèi)容: 22.1優(yōu)化運營模式:圍繞產(chǎn)品發(fā)行/銷售、投資運作針對性改革 22.2重構(gòu)考評體系:建立注重投資者盈虧、長周期業(yè)績的考核機制 32.3健全長效機制:優(yōu)化基金公司治理、投研、競爭生態(tài) 43.總結(jié)和展望:未來負(fù)債端改革或重于資產(chǎn)端博弈 4風(fēng)險分析 7證券Ⅱ行業(yè)動態(tài)報告1.政策內(nèi)涵:解決行業(yè)痛點,促進(jìn)行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展2025年,證監(jiān)會發(fā)布的《推動公募基金高質(zhì)量發(fā)展行動方案》,圍繞基金運營管理的多個關(guān)鍵層面,涵蓋公司治理、產(chǎn)品發(fā)行、投資運作、考核機制等,從總體要求到具體實施,細(xì)化為25條措施,全方位勾勒出公募基金行業(yè)改革發(fā)展的路徑藍(lán)圖。該政策是對2024年9月26日中央政治局會議與新國九條中“關(guān)于推進(jìn)公募基金改革、促進(jìn)證券基金機構(gòu)高質(zhì)量發(fā)展、吸引中長期資金入市”之頂層決策的落實舉措。隨著公募基金行業(yè)管理規(guī)模突破30萬億,取得階段性的發(fā)展成果,但也同時面臨投資者實際獲得感不足等問題。依據(jù)《行動方案》規(guī)劃的指引,公募基金行業(yè)將迎來重大戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型,從過往追求規(guī)模擴張,逐步轉(zhuǎn)向更加注重投資者回報的高質(zhì)量發(fā)展模式,要力爭用三年左右時間,扎實推動各項政策舉措落地見效,促進(jìn)行業(yè)的高質(zhì)量發(fā)展。an公募基金管理規(guī)模(億元)——同比350,000300,000250,000200,000150,000100,00050,000-19992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024《行動方案》出臺的重要背景是當(dāng)前資本市場有效性持續(xù)提升,傳統(tǒng)資產(chǎn)管理模式面臨雙重挑戰(zhàn):一方面,資產(chǎn)端獲取超額收益的難度加大;另一方面,投資者頻繁交易、追漲殺跌等行為導(dǎo)致“基金賺錢、基民不賺錢”的行業(yè)痛點長期存在。隨著資本市場的擴容,非理性的交易加劇了資本市場的價格波動。而解決這一矛盾的關(guān)鍵,還需要從“負(fù)債端”管理入手,重構(gòu)投資者、銷售渠道與資管機構(gòu)的利益平衡機制,該機制至少需要包含1)逆周期資金引導(dǎo)機制。直面基金行業(yè)“好做不好發(fā),好發(fā)不好做”的問題,在市場相對低點募集資金。推動基金公司與銷售機構(gòu)在資本市場的估值低位加大募資力度,充分利用智能定投、封閉式產(chǎn)品等多元化工具,引導(dǎo)投資者逆勢布局;同時,適當(dāng)提高長期持有激勵,例如對持有期超過3年的投資者給予管理費階梯式減免,有效降低短期贖回沖動。2)投資者行為矯正體系。引導(dǎo)行業(yè)參與者共同關(guān)注持有者體驗、投資者真實盈利情況等指標(biāo);同時,加快投教場景化升級,將晦澀的金融知識轉(zhuǎn)化為生活化決策場景,提升風(fēng)險認(rèn)知的有效性。1證券Ⅱ行業(yè)動態(tài)報告3)利益分配模式革新。將機構(gòu)與投資者的真實收益綁定,對代銷渠道的考核從“銷量導(dǎo)向”轉(zhuǎn)為“客戶盈利占比導(dǎo)向”。重構(gòu)行業(yè)價值目標(biāo),真正優(yōu)秀的財富管理機構(gòu),應(yīng)通過負(fù)債端管理能力將資產(chǎn)端的專業(yè)優(yōu)勢轉(zhuǎn)化為投資者可獲得的真實回報。這需要建立“逆周期布局引導(dǎo)-投資行為矯正-利益深度綁定”的全鏈條解決方案,從根本上破解行業(yè)長期存在的收益損耗困局。而本次《行動方案》正是在此背景下,針對上述行業(yè)癥結(jié)所提出的具有重要監(jiān)管和指導(dǎo)意義的重磅文件,文件通過制訂精細(xì)化、專業(yè)化的基金運營規(guī)范,涵蓋產(chǎn)品設(shè)計、銷售策略、投資運作各個環(huán)節(jié),著力構(gòu)建起行業(yè)收入報酬與投資者回報緊密掛鉤的機制,并依托具有內(nèi)外部一致性的考核評價體系,形成強有力的激勵與約束合力,全方位推動公募基金行業(yè)朝著高質(zhì)量發(fā)展的目標(biāo)穩(wěn)步邁進(jìn)。對于文件中涉及業(yè)務(wù)模式的各條款,我們2.政策內(nèi)容:1)建立與基金業(yè)績表現(xiàn)掛鉤的浮動管理費收取機制。未來新設(shè)立的主動權(quán)益產(chǎn)品要大力推行浮動管理費模式,并且要基于業(yè)績比較基準(zhǔn)確定具體適用費率水平,業(yè)績超基準(zhǔn)的收費升檔、業(yè)績低于基準(zhǔn)的收費降低,體現(xiàn)“與基金業(yè)績掛鉤、投資者回報綁定、鼓勵長期持有”的導(dǎo)向。浮動管理費類型產(chǎn)品過去也有,據(jù)Wind統(tǒng)計,目前僅有138支公募基金產(chǎn)品收取浮動管理費,其中有49支為偏股混合或普通股票型基金,相較于市場整體,這個數(shù)量較少。按照文件的規(guī)劃,未來一年內(nèi),管理規(guī)??壳暗念^部公募發(fā)行此類基金數(shù)量不得低于其主動權(quán)益類基金發(fā)行數(shù)量的60%,試運行一年評估后逐步全面推開,公募基金的商業(yè)模式可能就此發(fā)生重要改變。在規(guī)模效應(yīng)與超額收益的天然博弈下,頭部機構(gòu)與中小型機構(gòu)的戰(zhàn)略路徑或?qū)⒓铀俜只侯^部公募需要保持市場地位及規(guī)模優(yōu)勢,但主動管理策略的容量天然存在閾值效應(yīng)——伴隨管理規(guī)模擴張,其獲取超額收益的邊際難度增加。頭部機構(gòu)需平衡“主動管理能力與規(guī)模擴張之間的矛盾”,或?qū)?dǎo)致商業(yè)模式的變化,在追求超額業(yè)績回報的同時,更加關(guān)注負(fù)債端持有體驗,轉(zhuǎn)型發(fā)力負(fù)債端投資者服務(wù),基于工具型產(chǎn)品布局(如SmartBetaETF、指數(shù)增強)和負(fù)債端管理能力(如投顧服務(wù)),優(yōu)化投資者的持有體驗,提高投資者的獲得感,以負(fù)債端服務(wù)助力資產(chǎn)端規(guī)模提升,資產(chǎn)管理機構(gòu)逐步向財富管理機構(gòu)轉(zhuǎn)型。對于中小基金公司,則可通過“小而美”的精品策略,突破傳統(tǒng)寬基賽道內(nèi)卷,在嚴(yán)控規(guī)模的基礎(chǔ)上捕捉超額收益,借助靈活決策機制快速響應(yīng)市場變化,捕捉非共識性投資機會,與頭部機構(gòu)產(chǎn)生差異化的競爭模式。以上,與政策在后面提到的針對頭部基金公司和中小基金公司的差異化支持方向也首尾呼應(yīng),例如對于優(yōu)質(zhì)頭部基金公司,政策提出要“促進(jìn)資產(chǎn)管理和綜合財富管理能力雙提升”,而對于中小基金公司,則是“支持特色化經(jīng)營、差異化發(fā)展”。2)強化業(yè)績比較基準(zhǔn)的約束作用。針對業(yè)績基準(zhǔn)問題,監(jiān)管計劃制訂專門的指引,以強化設(shè)定、修改、披露和持續(xù)評估、糾偏的要求,過去出現(xiàn)的“風(fēng)格漂移”、“弱基準(zhǔn)”等問題可能會著重改變,未來公募發(fā)行產(chǎn)品設(shè)定基準(zhǔn)會更加審慎的考慮,而且上述提到要大力發(fā)展的浮動管理費產(chǎn)品也將是以業(yè)績基準(zhǔn)為錨來調(diào)整費率。3)加強透明度建設(shè)。其中尤其提到要基金產(chǎn)品披露“投資者盈虧情況”等指標(biāo),一定意義上,投資盈虧取2證券Ⅱ行業(yè)動態(tài)報告決于產(chǎn)品收益、和非理性投資行為帶來的行為損失兩者,前者由產(chǎn)品管理人的配置和市場決定,后者則由渠道和基民投資行為共同決定,這一點是讓基民切實體會歷史盈虧,實現(xiàn)“所見即所得”的重要一步。為什么要著力解決投資者“所見即所得”的問題?根據(jù)《2022年公募基金投資者盈利洞察報告》數(shù)據(jù)顯示,截至2022H1近三年偏股型基金平均年化收益率為22.92%,而基民為19.3%,近五年偏股型基金平均年化收益率為16.06%,而基民為10.92%。“基民收益不及基金收益”、“基金賺錢而部分基民不賺錢”的問題躍然紙上,究其原因之一就是重首發(fā)銷售的賣方銷售模式客觀上推動了投資者加快資產(chǎn)輪動。后資管新規(guī)時代滿足廣大居民財富需求僅靠資產(chǎn)端“業(yè)績賽馬”是無法滿足的,在提升資產(chǎn)端投資收益的同時,亦需要降低負(fù)債端“資金成本”。真正實現(xiàn)投資者賬戶業(yè)績的提升需要負(fù)債端和資產(chǎn)端的共同努力才能實現(xiàn)。4)穩(wěn)步降低基金投資者成本?!斗桨浮奉A(yù)告后續(xù)將出臺《公募基金銷售費用管理規(guī)定》,合理調(diào)降公募基金的認(rèn)申購費和銷售服務(wù)費。2023年7月以來,公募行業(yè)費率改革第一、二階段分別針對管理費率、交易傭金的調(diào)整已經(jīng)落地,調(diào)節(jié)認(rèn)申購費和銷售服務(wù)費、優(yōu)化公募基金銷售費用則屬于第三階段的核心內(nèi)容。5)推動權(quán)益類基金產(chǎn)品創(chuàng)新發(fā)展。5)和6)兩條,政策是放在了第四節(jié)“推動權(quán)益類基金產(chǎn)品創(chuàng)新發(fā)展”之中。文件提到,除了浮動管理費型產(chǎn)品之外,監(jiān)管還將大力發(fā)展各類場內(nèi)外指數(shù)基金、符合國家戰(zhàn)略和發(fā)展導(dǎo)向的主題投資股票指數(shù)基金,及研究創(chuàng)設(shè)專門參與互換便利操作的場外寬基指數(shù)基金試點產(chǎn)品等。6)優(yōu)化權(quán)益類基金注冊安排。實施ETF快速注冊機制,原則上自受理之日起5個工作日內(nèi)完成注冊;主動權(quán)益基金和場外成熟寬基指數(shù)產(chǎn)品10日之內(nèi)完成注冊,對有一定股票倉位的二級債基或偏債混合產(chǎn)品則是15日之內(nèi)完成注冊。2025年1月23日證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于推動中長期資金入市工作的實施方案》時,就提到要實施股票ETF產(chǎn)品的快速注冊機制,便利中長期資金投資市場,一方面這對資本市場是長期利好,另一方面這次對其他權(quán)益類型基金也都優(yōu)化了注冊程序。1)對于基金公司的績效考核:要求基金公司全面建立以基金投資收益為核心的考核體系,適當(dāng)降低規(guī)模排名、收入利潤等經(jīng)營性指標(biāo)的考核權(quán)重。其中,基金投資收益指標(biāo)應(yīng)當(dāng)涵蓋基金產(chǎn)品業(yè)績和投資者盈虧情況,前者包括基金凈值增長率、業(yè)績比較基準(zhǔn)對比等指標(biāo),后者包括基金利潤率、盈利投資者占比等指標(biāo)。政策設(shè)定了一個“基金投資收益”的指標(biāo)體系指引,給出了至少應(yīng)當(dāng)包含的績效維度。2)對于基金公司從業(yè)人員:對公司高管的考核中,基金投資收益指標(biāo)的權(quán)重不低于50%,對基金經(jīng)理,產(chǎn)品業(yè)績指標(biāo)權(quán)重不低于80%;而且要強調(diào)長周期,三年以上中長期收益考核權(quán)重不能低于80%,后文也提到對三年以上業(yè)績低于基準(zhǔn)或高于基準(zhǔn)的基金經(jīng)理,要相應(yīng)的明顯降低或適度提高薪酬。3)強化監(jiān)管分類評價的引導(dǎo)作用。除了要求公司內(nèi)部建立更加完善的考評機制之外,監(jiān)管也將通過外部分類評價的方式給足行業(yè)激勵,政策中提到的投資者盈虧及占比、業(yè)績比較基準(zhǔn)對比、權(quán)益類基金占比、投研能力評價情況等都會被納入分類評價體系,并且提升了服務(wù)投資者能力方面的評分權(quán)重。4)建立基金銷售機構(gòu)分類評價機制。這一條本身是歸在政策第四節(jié)的,首次對代銷機構(gòu)也提出了細(xì)化的分類評價機制,將權(quán)益類基金保有規(guī)模及占比、首發(fā)產(chǎn)品保有規(guī)模及占比、投資者盈虧與持有期限、定投業(yè)務(wù)規(guī)模等納入評價指標(biāo)體系,并且督促代銷機構(gòu)在內(nèi)部考核方面也要向注重保有和投資者盈虧方面靠攏。要建立健全整個基金行業(yè)與投資者回報的綁定機制,代銷機構(gòu)是繞不開的重要環(huán)節(jié)。3證券Ⅱ行業(yè)動態(tài)報告2.3健全長效機制:優(yōu)化基金公司治理、投研1)公司治理優(yōu)化,破解“內(nèi)部人控制”與“大股東不當(dāng)干預(yù)”難題。《方案》提出“修訂《基金公司治理準(zhǔn)則》,發(fā)揮國有大股東在治理架構(gòu)中的功能”,旨在通過國資股東的規(guī)范履職,避免部分股東短期逐利或不當(dāng)干預(yù)。同時,改革獨立董事選聘機制,強化對董事會和管理層的監(jiān)督制衡,完善“三會一層”治理結(jié)構(gòu)。同時明確“防范大股東不當(dāng)干預(yù)與內(nèi)部人控制”,通過制度約束與流程規(guī)范,推動治理重心向“投資者利益優(yōu)先”2)強化核心投研能力建設(shè)?!斗桨浮诽岢鼋⑼堆心芰υu價體系、支持“平臺式、一體化、多策略”投研體系建設(shè),以及鼓勵A(yù)I/大數(shù)據(jù)技術(shù)應(yīng)用,通過資源投入與模式創(chuàng)新,推動基金公司持續(xù)提升主動管理能力。允許員工持股、強化跟投比例與鎖定期要求,結(jié)合“績效薪酬延期支付”“追索扣回”等機制,形成“利益綁定—風(fēng)險共擔(dān)—長期考核”的閉環(huán),從而緩解行業(yè)短期規(guī)模導(dǎo)向、人才高頻流動等問題,留住核心投研團(tuán)隊,培育真正的“長跑型”機構(gòu)。3)重塑行業(yè)生態(tài),差異化競爭與市場化出清?!斗桨浮诽岢觥爸С謨?yōu)質(zhì)頭部機構(gòu)業(yè)務(wù)創(chuàng)新”與“中小機構(gòu)特色化經(jīng)營”并行,同時明確“支持市場化并購重組”“推動嚴(yán)重違規(guī)機構(gòu)出清”,通過優(yōu)勝劣汰優(yōu)化行業(yè)資源配置。這是對過去“只進(jìn)不出”格局的突破,未來可能出現(xiàn)一批專注細(xì)分領(lǐng)域的精品公司,同時淘汰治理混亂、合規(guī)薄弱的機構(gòu),提升行業(yè)整體質(zhì)量。4)進(jìn)一步加大法制供給,強化監(jiān)管執(zhí)法,將“長牙帶刺”落到實處。政策提及要推動《中華人民共和國證券投資基金法》修訂,加強基金公司股東股權(quán)、公司治理、基金運作、人員管理、市場退出等重點領(lǐng)域制度供給,豐富監(jiān)管執(zhí)法手段,大幅提高違法違規(guī)成本。推動加強行政執(zhí)法與刑事司法銜接,從嚴(yán)打擊利用未公開信息交易、內(nèi)幕交易、操縱市場等嚴(yán)重違法犯罪行為。從政策全文來看,未來監(jiān)管部門還將陸續(xù)出臺各方面政策,落實改革舉措,值得期待。3.總結(jié)和展望:未來負(fù)債端改革或重于資產(chǎn)端博弈總體來看,《行動方案》作為一套綱領(lǐng)性文件,為后續(xù)公募行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展提供指引,是一項長期和系統(tǒng)性的工程。如表1所示,行動方案中提及要修訂和發(fā)布的制度和規(guī)章多達(dá)十余條,作為落實此前中央決策的關(guān)鍵舉措,《方案》重點針對公募基金行業(yè)的經(jīng)營理念有偏差、功能發(fā)揮不充分、發(fā)展結(jié)構(gòu)不均衡、投資者獲得感不強等問題,提出“力爭用三年左右時間,扎實推動各項政策舉措落地見效,形成行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的拐點”,實現(xiàn)從重規(guī)模向重投資者回報轉(zhuǎn)型。分類涉及政策主要方向運營模式公募基金銷售費用管理規(guī)定合理調(diào)降公募基金的認(rèn)申購費和銷售服務(wù)費等公募基金業(yè)績比較基準(zhǔn)監(jiān)管指引業(yè)績比較基準(zhǔn)的行為實施嚴(yán)格監(jiān)管等修訂主動管理權(quán)益類基4行業(yè)動態(tài)報告證券Ⅱ行業(yè)動態(tài)報告金信息披露模板較基準(zhǔn)對比、投資者盈虧情況等完善基金公司績效考核管理規(guī)定等經(jīng)營性指標(biāo)的考核權(quán)重,強化長周期考核機制等公募基金評價業(yè)務(wù)管理暫行辦法修訂盈虧、業(yè)績比較基準(zhǔn)對比情況的指標(biāo)權(quán)重等完善證券基金經(jīng)營機構(gòu)薪酬管理制度金經(jīng)理的強制跟投比例與鎖定期要求,嚴(yán)格落實績效薪酬延期支付制度等管理運作公募基金參與金融衍生品投資指引滿足公募基金加強風(fēng)險管理、穩(wěn)定投資行為、豐富投資策略的需求等公募基金運作管理辦法修訂資范圍和策略等公開募集證券投資基金投資顧問業(yè)務(wù)管理規(guī)定出臺相關(guān)管理辦法,促進(jìn)基金投顧業(yè)務(wù)規(guī)范發(fā)展等量發(fā)展證券投資基金管理公司治理準(zhǔn)則修訂改革優(yōu)化獨立董事選聘機制等公募基金運營服務(wù)業(yè)務(wù)管理辦法推動降低信息技術(shù)系統(tǒng)租賃與使用費,助力行業(yè)機構(gòu)降本增效等公募基金風(fēng)險準(zhǔn)備金監(jiān)督管理辦法修訂并動態(tài)調(diào)整,研究拓寬風(fēng)險準(zhǔn)備金投資范圍和使用用途等《行動方案》的核心要點在于,將收入薪酬、KPI考核、公司評價等基金公司的核心利益與投資者實際回報綁定,將KPI考核、產(chǎn)品準(zhǔn)入、牌照申請等銷售渠道的運營命脈與投資者盈虧情況掛鉤。通過將公募全行業(yè)訴求與投資者利益綁定,從而推動行業(yè)實現(xiàn)以客戶為中心的買方轉(zhuǎn)型。《方案》中對于浮動管理費率的規(guī)定,要求基金公司績效考核、薪酬與投資者盈虧情況掛鉤,將投資者盈虧及占比等指標(biāo)納入基金公司評價指標(biāo)體系和評價評獎體系,以及建立基金銷售機構(gòu)分類評價機制、將投資者盈虧與持有期限等納入評價指標(biāo)體系、對排名靠前的銷售機構(gòu)在產(chǎn)品準(zhǔn)入、牌照申請等方面依法優(yōu)先考慮等舉措均是這一監(jiān)管精神的具體體現(xiàn)。面對新形勢下的經(jīng)營機遇與挑戰(zhàn),公募基金該如何應(yīng)對?可分別從產(chǎn)品和渠道維度展開思考。一是產(chǎn)品角度,圍繞權(quán)益類產(chǎn)品和長期投資的核心主線,主動產(chǎn)品圍繞超額α和浮動費率運作,被動指數(shù)圍繞市場β和低費展開。正如《方案》中所述,“大力提升公募基金權(quán)益投資規(guī)模與占比”、“全面強化長周期考核與激勵約束機制”、“積極推動基金公司著力提高對各類中長期資金的服務(wù)能力”,“對新設(shè)立的主動管理權(quán)益類基金大力推行基于業(yè)績比較基準(zhǔn)的浮動管理費收取模式”,“引導(dǎo)行業(yè)機構(gòu)適時下調(diào)大規(guī)模指數(shù)基金、貨幣市場基金的管理費率與托管費率”等等。二是渠道角度,堅持向買方投顧模式轉(zhuǎn)型。投資者盈虧這一指標(biāo)貫穿《行動方案》始終,而投資者實際盈虧取決于產(chǎn)品收益、和非理性投資行為帶來的損失兩者,前者由市場和基金公司的資產(chǎn)配置決定,后者由渠道推動下的客戶投資行為決定。為提升投資者實際回報,“所見即所得”,彌合投資者賬戶收益和產(chǎn)品收益間的偏差,僅靠資產(chǎn)端“業(yè)績賽馬”是無法滿足的,在提升資產(chǎn)端投資收益的同時,亦需要降低負(fù)債端“資金成本”,5證券Ⅱ行業(yè)動態(tài)報告真正實現(xiàn)投資者賬戶業(yè)績的提升需要負(fù)債端和資產(chǎn)端的共同努力才能實現(xiàn)。而在《行動方案》中,提出要“建立基金銷售機構(gòu)分類評價機制”,將包括“權(quán)益類基金保有規(guī)模及占比、首發(fā)產(chǎn)品保有規(guī)模及占比、投資者盈虧與持有期限、定投業(yè)務(wù)規(guī)?!痹趦?nèi)的諸多指標(biāo)納入分類評價體系,給足代銷機構(gòu)在“產(chǎn)品準(zhǔn)入、牌照申請、創(chuàng)新業(yè)務(wù)”等方面依法優(yōu)先考慮的激勵,正體現(xiàn)了監(jiān)管層強調(diào)要重視負(fù)債端轉(zhuǎn)型的業(yè)務(wù)邏輯。其實,美國財富管理行業(yè)也存在著“產(chǎn)品賺錢而投資者不賺錢”的問題,Vanguard(先鋒集團(tuán))的研究數(shù)據(jù)顯示,2011~2021年期間,投資者獲得的回報低于其投資的基金,平均而言,這種差距在更為集中、細(xì)分或與整體市場差異較大的基金類別中最為明顯,而在更多元化的類別中(通常包含不同比例的股票和固定收益資產(chǎn)這種負(fù)向差距較小,但是,財富管理機構(gòu)若通過行為指導(dǎo)等方式為投資者提供支持(負(fù)債端運營最多可為本次的《行動方案》明確釋放“分類發(fā)展、功能互補”的監(jiān)管信號:頭部機構(gòu)向“綜合資管+財富管理”雙輪驅(qū)動升級,中小機構(gòu)聚焦特色策略與細(xì)分賽道,推動行業(yè)從“規(guī)模內(nèi)卷”轉(zhuǎn)向“價值分層”。這一路徑直指行業(yè)癥結(jié)——傳統(tǒng)模式下,銷售端追逐短期交易利益與資管端長期價值創(chuàng)造的矛盾,導(dǎo)致投資者收益被申贖摩擦與行為損耗持續(xù)侵蝕。展望未來的行業(yè)發(fā)展,負(fù)債端改革或重于資產(chǎn)端博弈。資產(chǎn)端超額收益收窄已成常態(tài),解決“基金賺錢、基民不賺錢”的核心在于負(fù)債端管理:加強逆周期布局,在市場相對低位通過封閉式產(chǎn)品、智能定投等工具引導(dǎo)資金入場,高位限制募資規(guī)模,打破“高點募資-下跌贖回-收益損耗”的負(fù)循環(huán);直面投資者行為痛點:將投資者交易損耗量化披露,通過費率獎懲機制抑制非理性交易。作為資管機構(gòu)和代銷機構(gòu),需要重視行業(yè)或?qū)l(fā)生的改變,更加重視“保有規(guī)模考核”取代“首發(fā)規(guī)模競賽”,推動渠道從交易傭金模式轉(zhuǎn)向客戶資產(chǎn)增值分成模式;實施管理費與長期業(yè)績掛鉤的“收益共享、風(fēng)險共擔(dān)”機制,倒逼機構(gòu)提升投資能力與客戶陪伴水平。通過資產(chǎn)負(fù)債兩端的優(yōu)化,推動形成“投資者獲得感-機構(gòu)管理規(guī)模-銷售渠道保有量”的正向循環(huán):投資者因長期收益提升增強信任,機構(gòu)因規(guī)模穩(wěn)定降低策略擾動,渠道因客戶復(fù)購實現(xiàn)商業(yè)可持續(xù)。這既是《行動方案》“以投資者為本”理念的實踐落點,更是資本市場從高速發(fā)展轉(zhuǎn)向高質(zhì)量生態(tài)重構(gòu)的必經(jīng)之路。6證券Ⅱ行業(yè)動態(tài)報告風(fēng)險分析市場價格波動的不確定性:資本市場價格的影響因素較多,包括宏觀經(jīng)濟的波動、全球經(jīng)濟形勢的變化以及投資者情緒的波動,都可能引發(fā)股價變動,或?qū)θ獭⒈kU公司等機構(gòu)的估值造成影響,而非銀金融行業(yè)的業(yè)績受市場價格和交易量的影響較大。企業(yè)盈利預(yù)測不確定性:證券、保險行業(yè)的盈利受到多種因素的影響,報告針對行業(yè)估值、業(yè)績的預(yù)測存在一定的不確定性,此外行業(yè)內(nèi)部競爭的加劇也可能導(dǎo)致預(yù)測結(jié)果出現(xiàn)偏差。技術(shù)更新迭代:新興技術(shù)的快速發(fā)展要求金融機構(gòu)不斷跟進(jìn)并適應(yīng)技術(shù)變革的步伐,然而技術(shù)更新迭代速度加快也帶來了高昂的研發(fā)投入和人才培訓(xùn)成本,可能增加券商及保險公司經(jīng)營成本,同時技術(shù)創(chuàng)新的爆發(fā)具有一定的不確定性。7證券Ⅱ行業(yè)動態(tài)報告分析師介紹趙然中信建投非銀與前瞻研究首席分析師,中國科學(xué)技術(shù)大學(xué)應(yīng)用統(tǒng)計碩士,base上海。上海交通大學(xué)金融科技行研團(tuán)隊成員。曾任中信建投金融工程分析師。目前專注于非銀行業(yè)及金融科技領(lǐng)域(供應(yīng)鏈金融、消費金融、保險科技、區(qū)塊鏈、智能投顧/投研、金融IT系統(tǒng)、支付科技等)的研究,深度參與諸多監(jiān)管機構(gòu)、金融機構(gòu)數(shù)字化轉(zhuǎn)型及金融科技課題研究。6年證券研究的工作經(jīng)驗。2018年wind金融分析師(金融工程)第二名2019年.2020年Wind金融分析師(非銀金融)第四名和第一名,2020年新浪金麒麟非銀金融新銳分析師第一名吳馬涵旭復(fù)旦大學(xué)碩士,資深分析師,主要覆蓋證券業(yè)/監(jiān)管政策/金融科技(支付/信貸/理亓良宸亓良宸,中信建投非銀金融與前瞻團(tuán)隊分析師,上海財經(jīng)大學(xué)金融碩士,主要覆蓋財富管理行業(yè),對財富管理轉(zhuǎn)型、基金投顧等細(xì)分領(lǐng)域有較為深入的研究,BASE上海。研究助理何涇威hejingwei@8證券Ⅱ行業(yè)動態(tài)報告評級說明投資評級標(biāo)準(zhǔn)評級說明報告中投資建議涉及的評級標(biāo)準(zhǔn)為報告發(fā)布日后6香港市場以恒生指數(shù)作為基準(zhǔn);美國市場以標(biāo)普500指數(shù)為基準(zhǔn)。股票評級相對漲幅15%以上增持相對漲幅5%—15%相對漲幅-5%—5%之間減持相對跌幅5%—15%賣出相對跌幅15%以上行業(yè)評級強于大市相對漲幅10%以上相對漲幅-10-10%之間弱于大市相對跌幅10%以上分析師聲明本報告署名分析師在此聲明i)以勤勉的
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