請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分相關(guān)報(bào)告相關(guān)報(bào)告投資要點(diǎn)投資要點(diǎn)n我國財(cái)政性存款的嚴(yán)格定義、統(tǒng)計(jì)口徑一直存在多種不同觀點(diǎn)和解釋。在統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)上，財(cái)政存款的變化主要通過貨幣當(dāng)局資產(chǎn)負(fù)債表和金融機(jī)構(gòu)人民幣信貸收支表來觀察。n在貨幣當(dāng)局（央行）資產(chǎn)負(fù)債表的負(fù)債端，財(cái)政存款體現(xiàn)為政府存款項(xiàng)目，在金融機(jī)構(gòu)人民幣信貸收支表的資金來源端，財(cái)政存款體現(xiàn)為政府存款項(xiàng)目，包含財(cái)政性存款和機(jī)關(guān)團(tuán)體存款兩類。貨幣當(dāng)局政府存款與金融機(jī)構(gòu)財(cái)政性存款間的差值主要來自國庫定n按收支兩條線分，財(cái)政存款受收入端稅收收入、政府性基金收入、其它非稅收入、融資以及支出端財(cái)政政策基調(diào)和財(cái)政支出進(jìn)度的綜合影響，其季節(jié)性是各分項(xiàng)因素季節(jié)性的綜合。每年1、4、5、7、10月為典型的財(cái)政存款增加月，3、6、9、12月為典型的財(cái)政存款減少月，而2、8、11月變化規(guī)律不n財(cái)政存款各項(xiàng)統(tǒng)計(jì)口徑背后的存款運(yùn)行機(jī)制，決定了數(shù)據(jù)的變化特征。廣義財(cái)政存款包含機(jī)關(guān)團(tuán)體存款在內(nèi)。機(jī)關(guān)團(tuán)體存款長期處于增長狀態(tài)，且收支受財(cái)政因素影響較小，在歷次統(tǒng)計(jì)口徑調(diào)整中變化較大。所以我們主要討論不包含機(jī)關(guān)團(tuán)體存款的狹義財(cái)政性存款（以下簡稱財(cái)政性存款）。狹義財(cái)政存款中，貨幣當(dāng)局（央行）政府存款包含于金融機(jī)構(gòu)財(cái)政性存款之中，兩者變化高度一致，且主要由每月財(cái)政收支差額決定。n財(cái)政存款通常與儲(chǔ)備貨幣反向變化。從央行資產(chǎn)負(fù)債表來看，變化關(guān)系可簡化為：?儲(chǔ)備貨幣=?外匯占款+?對其它存款型公司債權(quán)-?政府存款+?其它雜項(xiàng)。財(cái)政存款的變化通過對商業(yè)銀行存款準(zhǔn)備金（即央行儲(chǔ)備貨幣中的其他存款性公司存款分項(xiàng)）的影響，帶來儲(chǔ)備貨幣的反向變化。財(cái)政存款通常與M2反向變化。從金融機(jī)構(gòu)信貸收支表來看，變化關(guān)系可簡化為：?M2=?各項(xiàng)貸款+?外匯占款-?財(cái)政存款+?其它雜項(xiàng)。n財(cái)政存款問題既受財(cái)政政策影響，又和貨幣政策相互作用，處于貨幣政策和財(cái)政政策的交匯點(diǎn)。展望四季度，我們預(yù)計(jì)政府存款、M0、存款準(zhǔn)備金分別將回籠流動(dòng)性5300、2200和9300億元，如果將常規(guī)因素產(chǎn)生的資金缺口和中長期公開市場到期量加總，四季度資金缺口預(yù)計(jì)達(dá)到4.1萬億元，資金面波動(dòng)仍存在一定不確定性。n風(fēng)險(xiǎn)提示：1）財(cái)政支出或者收入增速不及預(yù)期，財(cái)政存款波動(dòng)超季節(jié)性；2）個(gè)別月份財(cái)政存款實(shí)際波動(dòng)和預(yù)測值存在較大偏差，資金缺口測算可能不準(zhǔn)確。-2-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分 2.財(cái)政存款由哪些項(xiàng)目組成 -3-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分作為財(cái)政收支因素影響流動(dòng)性的媒介，財(cái)政存款成為市場關(guān)注的重點(diǎn)。財(cái)政性存款是財(cái)政部門代表政府掌管、存放在金融集中收付為主要形式。其它財(cái)政存款是指未列入國庫存款的各級財(cái)政在金融機(jī)構(gòu)的預(yù)算資金和由財(cái)政部門指定存入金融機(jī)構(gòu)的專用基金。包括劃繳財(cái)政存款、待結(jié)算財(cái)政款項(xiàng)、財(cái)政專用基金存款、財(cái)政預(yù)算外存款、國庫指國庫收納的、已報(bào)解的中央級預(yù)算收入款項(xiàng)、地方財(cái)政庫款、各級財(cái)政指各級國庫當(dāng)日收納的、未報(bào)解的預(yù)算收入款項(xiàng)、國庫待結(jié)算款項(xiàng)和指未列入國庫存款的各級財(cái)政在金融機(jī)構(gòu)的預(yù)算資金以及由財(cái)政部門指金融機(jī)構(gòu)作為國庫經(jīng)收處辦理的各項(xiàng)預(yù)算收入中待報(bào)解款項(xiàng)，以及由于我國財(cái)政國庫管理制度沿革至今經(jīng)歷了長-4-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分統(tǒng)一的法規(guī)，財(cái)政性存款的嚴(yán)格定義、統(tǒng)計(jì)口徑一直存在多種不同觀點(diǎn)在貨幣當(dāng)局（央行）資產(chǎn)負(fù)債表的負(fù)債端，財(cái)政存款體現(xiàn)為政府存款項(xiàng)在金融機(jī)構(gòu)人民幣信貸收支表的資金來源端，財(cái)政存款體現(xiàn)為政府存款項(xiàng)目，包含財(cái)政性存款和機(jī)關(guān)團(tuán)體存款兩類。全部金融機(jī)構(gòu)政府存款財(cái)政性存款項(xiàng)目2021年8月余額6.19萬億，主要是前述存放于央行的機(jī)關(guān)團(tuán)體存款存放于商業(yè)銀行，受財(cái)政因素影響較少。經(jīng)過長期增長絕劃為一般存款繳納存款準(zhǔn)備金，主要是活期存款，與居民和企業(yè)存款并無大異。-5-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分貨幣當(dāng)局政府存款與金融機(jī)構(gòu)財(cái)政性存款間的差值主要來自國庫定存。國庫定存是為提高國庫資金運(yùn)用效益、獲取收益，存入商業(yè)銀行的國庫地方國庫定存余額沒有統(tǒng)一的統(tǒng)計(jì)口徑，由國庫定存總額扣減中央國庫分。地方國庫現(xiàn)金管理由地方財(cái)政部門會(huì)同央行當(dāng)?shù)胤种C(jī)構(gòu)共同開展3.機(jī)關(guān)團(tuán)體存款“之謎”管理，要求“財(cái)政金庫存款和機(jī)關(guān)、團(tuán)體等“財(cái)政性存款”中剝離出來，劃為金融機(jī)構(gòu)的一般性存款，按照一般存體存款”的科目名稱仍然歸屬在“政府存款”名下。團(tuán)體法人存放在銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)的定活期存款以及上述單位委托銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)開展委托業(yè)務(wù)沉淀在銀行的貨幣資金。10《民法通則》將法人6789-6-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分機(jī)關(guān)，各級人民政府及其所屬各工作部門，各級民法院、檢察院機(jī)關(guān)，各民主黨派機(jī)關(guān)。鄉(xiāng)主要包括各種政治團(tuán)體（如各民主黨派）、人民群眾團(tuán)體（如工會(huì)、婦聯(lián)、括兩部分，一是住房公積金中心賬戶存款，和以財(cái)政專戶形式存在的社政收支之外的自收自支行為導(dǎo)致的商業(yè)銀行存款。前者在概念上不難理解，后者的產(chǎn)生主要源于一直以來機(jī)關(guān)團(tuán)體存在“雙軌制”收支體系。位獲得的財(cái)政行政事業(yè)撥款，包括財(cái)政支出中的教育、科研、衛(wèi)生防疫體為市場提供公共服務(wù)所獲取的收入，本質(zhì)上是社會(huì)公共服務(wù)業(yè)的企業(yè)性收支，比如學(xué)校學(xué)費(fèi)、醫(yī)院的藥費(fèi)診療費(fèi)-2008.67億元，年末滾存結(jié)余94536.64億元，其中全國社會(huì)保障基金元，主要投資配置于固定收益類、股票類和未上市股權(quán)類等資產(chǎn)，其中管理，必須存入財(cái)政專戶，投資運(yùn)營范圍和領(lǐng)域受到嚴(yán)-7-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分0古財(cái)政存款的變化理論上取決于財(cái)政收入和財(cái)政支出差額。因此，研究財(cái)政存款變化的沖擊因素，需要對財(cái)政收入和財(cái)政支出的為稅收收入、政府性基金收入、其它非稅收入、人所得稅、消費(fèi)稅五項(xiàng)11，占總稅收收入比重超-8-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分《中華人民共和國企業(yè)所得稅法》五個(gè)月內(nèi)，向稅務(wù)機(jī)關(guān)報(bào)送年度企業(yè)所得稅《中華人民共和國個(gè)人所得稅法》《中華人民共和國個(gè)人所得稅法》 《中華人民共和國增值稅暫行條例》《中華人民共和國增值稅暫行條例》《中華人民共和國增值稅暫行條例》《中華人民共和國消費(fèi)稅暫行條例》有延期繳款問題，月度收入的季節(jié)性沖擊不明顯其它非稅收入包含國有資本經(jīng)營收益、罰沒收入、彩票收入等，通常在-9-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分0融資（國債和地方債發(fā)行繳款）也會(huì)對財(cái)政存款產(chǎn)生較大影響，特別是地方債發(fā)行節(jié)奏存在高度不確定性，階段性發(fā)行放量往往導(dǎo)致政府債凈——政府債凈融資:當(dāng)月值0支出端來看，財(cái)政支出在長周期上受財(cái)政政策調(diào)控影響，與宏氣度負(fù)相關(guān)，在短周期上季節(jié)性特征明顯，在季末月份尤其是二、四季1）財(cái)政支出在長周期上受財(cái)政政策調(diào)控。在經(jīng)濟(jì)較好和過熱時(shí)，政府通常執(zhí)行穩(wěn)健或者偏緊的財(cái)政政策，適度控制財(cái)政支出。這一時(shí)段理論上財(cái)政收入也比較高，財(cái)政存款會(huì)相應(yīng)增加。在經(jīng)濟(jì)形勢較差時(shí)期，政府通常執(zhí)行積極的、擴(kuò)張性的財(cái)政政策拉升總需求刺激經(jīng)濟(jì)，財(cái)政支出會(huì)相應(yīng)增加；疊加財(cái)政收入增速下降影響，財(cái)政存款明顯減少。典型例來了經(jīng)濟(jì)增速的反彈，受此影響，08年下半年至09年上半年，我國財(cái)-10-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分2）一般公共預(yù)算支出在短周期上季節(jié)特征明顯。一般公共預(yù)算支出有末的特征。這可能與政府委托代建工程項(xiàng)目多數(shù)按季或年結(jié)算，以及年底財(cái)政預(yù)算調(diào)整、安排財(cái)政超收收入使用因素有關(guān)。近年來，為減少財(cái)3）政府性基金支出除年末沖高外，月度分布較平均。和一般公共預(yù)算相比，政府性基金預(yù)算以收定支，季末沖高特點(diǎn)并不明顯。除了年末時(shí)奏受專項(xiàng)債凈融資進(jìn)度的影響明顯上升。廣義財(cái)政存款包含機(jī)關(guān)團(tuán)體存款在內(nèi)。機(jī)關(guān)團(tuán)體存款長期處于增長狀態(tài)，且收支受財(cái)政因素影響較小，在歷次統(tǒng)計(jì)口徑調(diào)整中變化較大。其與金融機(jī)構(gòu)財(cái)政性存款和貨幣當(dāng)局政府存款項(xiàng)的相關(guān)性非常小，與一般存款繳納同樣比率的準(zhǔn)備金并計(jì)入M2，幾乎不影響流動(dòng)性。所以我們主要討論不包含機(jī)關(guān)團(tuán)體存款的狹義財(cái)政性存款（以下簡稱財(cái)政性存狹義財(cái)政存款中，貨幣當(dāng)局（央行）政府存款包含于金融機(jī)構(gòu)財(cái)政性存款之中，兩者變化高度一致。按照財(cái)政性存款口徑的定義，我們可將其拆分為公共預(yù)算收支差額、政府性基金預(yù)算收支差額、政府債凈融資等財(cái)政性存款變動(dòng)(擬合值)——財(cái)政性存款變動(dòng)(實(shí)際值)0受收支分項(xiàng)季節(jié)性變化的綜合影響，財(cái)政存款變動(dòng)也表現(xiàn)出強(qiáng)烈的季節(jié)-12-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分00從央行資產(chǎn)負(fù)債表來看，央行負(fù)債端占比最大的兩項(xiàng)分別是儲(chǔ)備貨幣權(quán)（占比31.77%）和對政府債權(quán)（占比-13-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分從直接影響路徑來看，財(cái)政存款的變化通過對商業(yè)央行儲(chǔ)備貨幣中的其他存款性公司存款分項(xiàng)）反向變化。具體影響方式為：繳稅行為使得企業(yè)存在商業(yè)銀行的一般存款（按比例計(jì)提存款準(zhǔn)備金）轉(zhuǎn)變?yōu)樨?cái)政性存款（全額上儲(chǔ)備貨幣項(xiàng)目下其他存款性公司存款分項(xiàng)減少，儲(chǔ)備貨幣減少。目之間的等額劃轉(zhuǎn)。實(shí)踐中由于央行資產(chǎn)端的外匯占款、對其他存款性公司債權(quán)項(xiàng)（如央行公開市場操作投放資金規(guī)模）經(jīng)常發(fā)生波動(dòng)，儲(chǔ)備Δ儲(chǔ)備貨幣=Δ外匯占款+Δ對其它存款型公司債權(quán)-Δ政府存款+Δ其它雜項(xiàng)-14-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分0在匯率貶值預(yù)期帶來資金外流，前月外儲(chǔ)大幅下降疊加春節(jié)流動(dòng)性沖擊的背景下，央行單月投放了天量公開市場操作，對其他存款性公司債權(quán)廣義貨幣供應(yīng)量M2=基礎(chǔ)貨幣*貨幣乘數(shù)，在財(cái)政存款變化顯著影響央他存款。拆解金融機(jī)構(gòu)人民幣信貸收支表發(fā)現(xiàn)，資金來源方項(xiàng)目的各項(xiàng)源=M2-M0+金融機(jī)構(gòu)財(cái)政性存款+金融債券+對國際金融機(jī)構(gòu)負(fù)債+其它=資金運(yùn)用=各項(xiàng)貸款+有價(jià)證券及投資+黃金占款+外匯占款+在國際金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)。-15-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分4.財(cái)政性存款2.非金融企業(yè)及機(jī)關(guān)團(tuán)體剔除占比較小、影響不大的金融債券、黃金占款、對國際金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)?M2=?各項(xiàng)貸款+?外匯占款-?財(cái)政存款+?其它雜項(xiàng)-16-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分0M2與政府存款之間同樣存在反向變動(dòng)關(guān)系，因此通常有著相反的季節(jié)財(cái)政存款問題既受財(cái)政政策影響，又和貨幣政策相互作用，處于貨幣政策和財(cái)政政策的交點(diǎn)。近年來在影響流動(dòng)性的眾多因素中，財(cái)政存款問題的重要性有所凸顯，受到了更多的關(guān)注。受收支分項(xiàng)季節(jié)性變化的綜合影響，財(cái)政存款變動(dòng)也表現(xiàn)出強(qiáng)烈的季節(jié)地方債發(fā)行后置、財(cái)政支出較收入表現(xiàn)偏弱、年末銀行體系準(zhǔn)備金需求產(chǎn)生的資金缺口和中長期公開市場到期量加總，四季度資金缺口預(yù)計(jì)達(dá)風(fēng)險(xiǎn)提示：-17-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分投資評級說明：預(yù)期未來6~12個(gè)月內(nèi)相對同期基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在5%~15%之間預(yù)期未來6~12個(gè)月內(nèi)相對同期基準(zhǔn)指數(shù)行業(yè)評級