2024年唐人神研究報告：低估的養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)鏈一體化集團(tuán)_乘周期反轉(zhuǎn)_釋業(yè)績彈性養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)鏈一體化經(jīng)營龍頭，三大業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)鏈一體化經(jīng)營龍頭，養(yǎng)殖、飼料、肉制品三大主業(yè)協(xié)同發(fā)展。唐人神成立于1992年，是首批農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化國家重點龍頭企業(yè)，是國內(nèi)領(lǐng)先的飼料、生豬和肉制品生產(chǎn)加工企業(yè)。2023年，公司生豬出欄量371萬頭，同增72%；飼料銷量708萬噸，同增15%。目前，公司養(yǎng)殖業(yè)務(wù)在湖南等地已布局了20多個育種基地和現(xiàn)代化樓房養(yǎng)殖基地，產(chǎn)能規(guī)模為600萬頭。未來重點在湖南、兩廣、海南等區(qū)域布局，中長期規(guī)劃目標(biāo)是1000萬頭；飼料業(yè)務(wù)在國內(nèi)擁有100多家子公司，產(chǎn)能達(dá)1400萬噸；屠宰及肉制品在湖南等地?fù)碛兄形魇饺庵破芳庸せ睾投鄺l冷鮮肉加工生產(chǎn)線，肉制品和冷鮮肉產(chǎn)能規(guī)模為10萬噸和200萬頭。養(yǎng)殖產(chǎn)品以育肥豬為主，生產(chǎn)模式靈活，產(chǎn)能持續(xù)快速擴(kuò)張。1、2020-2023年，公司生豬出欄量從102萬頭增至371萬頭，復(fù)合增速54%。2023年，肥豬/仔豬出欄量為338萬頭/32萬頭，占比為91.2%/8.8%。2、目前養(yǎng)殖業(yè)務(wù)采取了自繁自養(yǎng)和“公司+農(nóng)戶”兩種模式，自繁自養(yǎng)模式有利于系統(tǒng)化管理和養(yǎng)殖效率的提升，但需要投入的固定資產(chǎn)較多；“公司+農(nóng)戶”模式則可以減少公司資本開支，實現(xiàn)輕資產(chǎn)的快速擴(kuò)張。公司現(xiàn)階段靈活使用兩種模式，能夠保證在風(fēng)險可控的前提下實現(xiàn)快速擴(kuò)張。養(yǎng)殖產(chǎn)品以育肥豬為主，生產(chǎn)模式靈活，產(chǎn)能持續(xù)快速擴(kuò)張。3、2019年以來，公司募集了大量資金用于產(chǎn)能擴(kuò)張，先后通過可轉(zhuǎn)債、定增等方式累計募資41.34億元。利用融資優(yōu)勢，公司實施了養(yǎng)殖產(chǎn)能快速擴(kuò)張計劃。截至目前，公司投建的固定資產(chǎn)能夠滿足24/25年出欄目標(biāo)的需求。僅有部分在建欄舍需要資金的投入，后續(xù)資本開支壓力較小。飼料業(yè)務(wù)為公司整體發(fā)展提供穩(wěn)定可靠的支撐。1、工業(yè)飼料是養(yǎng)殖必不可少的原料。公司飼料業(yè)務(wù)發(fā)展歷經(jīng)30年，產(chǎn)品實現(xiàn)豬料、禽料、水產(chǎn)料、反芻料多品種全覆蓋，在教保乳母等高端料實現(xiàn)了突破和升級。其中，高毛利率的豬料和水產(chǎn)料占到飼料常年產(chǎn)銷量的六成。2、公司是全國飼料行業(yè)前十強(qiáng)，飼料銷量穩(wěn)步增長。2018-2023年，飼料銷量從481萬噸增至708萬噸，年均復(fù)合增速約8%；3、穩(wěn)健增長的飼料業(yè)務(wù)可為公司整體發(fā)展提供充裕的現(xiàn)金流和利潤來源。肉制品業(yè)務(wù)與其他業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展。1、公司是中國肉類加工前十強(qiáng)企業(yè)，該業(yè)務(wù)發(fā)展歷經(jīng)25年，引進(jìn)了德國先進(jìn)設(shè)備和工藝技術(shù)，開發(fā)出中式香腸、湖南臘肉等品牌肉品，打造了“唐人神”知名品牌，成功上市了中西式肉制品、休閑食品、團(tuán)膳、高端禮品等十幾個品類產(chǎn)品。2、肉制品業(yè)務(wù)處于品牌影響力擴(kuò)大化發(fā)展階段。隨著肉制品業(yè)務(wù)品牌力和產(chǎn)品力的提高，公司養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)鏈整體盈利水平有望得到提升。公司實控人明確，股權(quán)結(jié)構(gòu)較為集中公司股權(quán)結(jié)構(gòu)較為集中。公司實際控制人為陶一山和陶業(yè)父子，陶一山和陶業(yè)直接持股0.061%，通過湖南唐人神控股投資間接持有公司11.66%股份，通過一致行動人大生行飼料有限公司間接持有7.1%，合計間接持股18.82%。養(yǎng)殖和飼料業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)主要收入，盈利跟隨豬周期波動養(yǎng)殖和飼料貢獻(xiàn)主要收入，養(yǎng)殖業(yè)務(wù)擴(kuò)張速度較快。公司主要收入來源為飼料和生豬的產(chǎn)銷。2019年，飼料業(yè)務(wù)收入占比接近90%；2020-2022年，養(yǎng)殖業(yè)務(wù)收入占比由約5%上升至約18%，飼料業(yè)務(wù)收入占比降至約76%，兩者收入占比合計約95%，肉制品和其他業(yè)務(wù)收入占比約5%。從毛利率來看，2020-2023年，飼料業(yè)務(wù)毛利率穩(wěn)定在約7%；養(yǎng)殖業(yè)務(wù)毛利率跟隨豬價波動：2021年，養(yǎng)殖業(yè)務(wù)毛利率下滑至-2.5%,主要系同期豬價大幅下跌和成本高企所致。2022年，隨著豬價上漲，毛利率升至約15%。2023年，隨著豬價下跌，養(yǎng)殖業(yè)務(wù)毛利率再次下滑；肉品業(yè)務(wù)毛利率近兩年有所下滑，主要是和新產(chǎn)能處于釋放初期以及肉價下跌有關(guān)。隨著新產(chǎn)能的充分釋放和產(chǎn)能利用率的爬升，肉制品業(yè)務(wù)毛利率有望上升。養(yǎng)殖產(chǎn)能擴(kuò)張速度快，豬周期反轉(zhuǎn)助力養(yǎng)殖業(yè)務(wù)釋放業(yè)績彈性生豬養(yǎng)殖業(yè)：坐擁萬億市場，孕育多家千億市值公司豬肉消費需求穩(wěn)定，生豬產(chǎn)業(yè)市場規(guī)模過萬億。根據(jù)國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)，2022年，中國居民人均豬肉年消費量為26.93公斤，同增6.86%；國內(nèi)豬肉表觀消費總量約5716萬噸，同增1.1%。按照豬肉25元/公斤的單價簡單測算，國內(nèi)豬肉市場規(guī)模超過1.4萬億元。在可見未來，國人豬肉消費習(xí)慣難以有實質(zhì)性的改變，消費水平有望保持穩(wěn)定。大行業(yè)孕育出大市值公司。2018年以來，行業(yè)先后涌現(xiàn)了多家千億市值公司，如牧原、溫氏、海大等；生豬養(yǎng)殖業(yè)：具周期屬性，現(xiàn)處新一輪上行周期啟動階段2013年以來，行業(yè)經(jīng)歷了2輪豬周期，目前正處在第2輪周期底部右側(cè)，主要特征有：豬價長時間低迷：自2023年初至今，豬價在13-16元區(qū)間低迷，行業(yè)累計虧損14個月，時長超過以往3輪周期底部；產(chǎn)能大幅去化：自2023年初至今，全國能繁母豬存欄水平持續(xù)下行，產(chǎn)能累計去化幅度約10%；豬價近期企穩(wěn)上漲：自2024年3月初以來，豬價結(jié)束低迷，震蕩上漲，淡季不淡特征明顯。結(jié)合豬價近期走勢和前期產(chǎn)能去化情況，我們判斷，新一輪上行周期正在啟動。生豬養(yǎng)殖業(yè)盈利跟隨豬價波動，現(xiàn)已實現(xiàn)盈虧平衡。自繁自養(yǎng)模式虧損縮窄至基本平衡：自繁自養(yǎng)模式自2023年1月份以來持續(xù)虧損，近期隨著豬價上漲實現(xiàn)盈虧平衡；外購仔豬模式盈利逐漸擴(kuò)大：自2024年3月初至今，外購仔豬盈利從36元/頭升至132元/頭；根據(jù)前述對于豬周期未來走勢的判斷，我們認(rèn)為，養(yǎng)殖業(yè)盈利將進(jìn)一步擴(kuò)大。生豬養(yǎng)殖業(yè)：散養(yǎng)戶趨勢性退出，大企業(yè)擴(kuò)張空間較大長期來看，散養(yǎng)戶將趨勢性退出，大企業(yè)仍有充足擴(kuò)張空間。散養(yǎng)戶將趨勢性退出：環(huán)保受限、生防壓力