國際股指期貨市場的風(fēng)險管理及其借鑒摘要：股指期貨作為20世紀80年代發(fā)展起來的新型金融衍生工具，已經(jīng)成為發(fā)達金融市場中重要組成部分。股指期貨市場使得投資策略更加多樣化。有利于優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)、完善證券市場的功能、為國內(nèi)外金融機構(gòu)投資者提供更好的服務(wù),加強我國金融市場競爭力。但是，開展股指期貨交易也蘊含著巨大的風(fēng)險，可能會影響到整個金融市場。因此,借鑒國際上股票指數(shù)期貨監(jiān)管模式和風(fēng)險管理措施，對我國股票指數(shù)期貨市場的風(fēng)險管理將有一定的借鑒意義。關(guān)鍵詞：股指期貨風(fēng)險監(jiān)管風(fēng)險管理Abstract:Beingthemostsuccessfulfinancialinnovationintheinternationalfinancialmarketinl980s,stockindexfutureshasbeenoneofthefinancialderivativesofbestTransactionandLiquidityinStockmarket.Itishelpfultoregulatethestockmarket,tothereformationofstate-ownedenterprisesoastoensurethesmoothissuanceandlistingofnewshares.Financialinnovationresultsinnewfinancialrisksinevitably.Theleveragefeatureofstockindexfutures,excessivemarketspeculation,pricevolatility,imperfectionofthemarketmechanism,andotherfactorswillbringmanyriskstoparticipants.Underthebackgroundofthesourcesofrisk,learningfromtheinternationalmonitoringmodesandriskmanagementaboutstockindexfuturesisnecessarytoestablishapropersystemofriskmanagementinstockindexfuturesofourcountry.Keywords:stockindexfutures,monitoringmodes,riskmanagement股票指數(shù)期貨(StockIndexFutures)，簡稱股指期貨，是一種以股票指數(shù)為標的的金融期貨，雙方交易的是一定期限后的股票指數(shù)價格，并通過現(xiàn)金結(jié)算差價來進行交割。一般來說，股指期貨具有規(guī)避證券市場系統(tǒng)風(fēng)險和價格發(fā)現(xiàn)的基本功能。股指期貨交易的標的物是運用統(tǒng)計方法編制而成、反映股市總體價格或某類股價變動和走勢的股票價格指數(shù)。因此，股指期貨與商品期貨不同，其交易標的物不是有形的商品，也不是具體的金融工具，而是一種無形的股票價格指數(shù)，是一種虛擬的“商品”。與股票交易相比，股指期貨交易是一種保證金交易。投資者進行交易時，只需交納一定數(shù)量的保證金，就可以進行超出保證金十幾倍甚至幾十倍的交易。如英國，對于一個初始保證金只有3000英鎊的期貨交易賬戶來說，它可以進行的金融時報100種指數(shù)期貨的交易量可達8400000英鎊，保證金杠桿比率為28:1。一．股指期貨的風(fēng)險特性由于股指期貨實際上是將個性化很強的各個股票，抽象為具有同質(zhì)性的、能代表眾多股票共同特征的特殊的股票資產(chǎn)，是眾多股票價格平均水平的轉(zhuǎn)化形式。股指期貨是期貨市場和股票市場共同產(chǎn)生的金融衍生產(chǎn)品，投資股票指數(shù)期貨就等于用較少的現(xiàn)金，購買了指數(shù)中的若干成分股票，實現(xiàn)了資產(chǎn)組合投資，所以，股票指數(shù)期貨同時具備了期貨和股票的特點。由于具有期貨的特點，股指期貨可以通過套期保值的手段來規(guī)避系統(tǒng)性風(fēng)險，在一定的程度上彌補現(xiàn)貨市場沒有做空機制的缺陷。同時作為期貨與股票的金融衍生品，又使得股指期貨具有了較大的風(fēng)險性。從風(fēng)險來源的角度分析，股指期貨主要面臨以下幾種風(fēng)險：1.市場風(fēng)險，稱作價格風(fēng)險，是指當股指期貨的指數(shù)預(yù)期價格與實際價格發(fā)生逆向變動時，對投資者所產(chǎn)生的風(fēng)險。我國股票市場存在過多的非理性因素，也存在一些風(fēng)險偏好型的投資者，不能根據(jù)提供的有效信息進行正常的判斷，投資者的這些做法會導(dǎo)致市場價格偏離合理的價位，不能反映真實的價值，價格波動較難預(yù)測，股指期貨的標的物又是股票現(xiàn)貨市場部分代表性的股票組成，股票現(xiàn)貨市場的非有效性給股指期貨市場帶來了許多不確定的風(fēng)險。2.信用風(fēng)險，即違約風(fēng)險，是指股指期貨合約一方不履行規(guī)定的條款而導(dǎo)致另一方發(fā)生損失的可能性。國際上結(jié)算公司通常利用保證金制度、逐日盯市、最低資金等措施來降低信用風(fēng)險。但是，這樣就使得風(fēng)險集中在結(jié)算所，一旦體系出現(xiàn)問題，就會涉及到整個市場體系，造成的損失不可估量。3.流動性風(fēng)險，主要表現(xiàn)在多逼空或空逼多，交易一方無法找到對手進行平倉或者變現(xiàn)，此時就面臨著流動性風(fēng)險。例如，市場的某些實力雄厚的大戶，利際股指期貨市場在大戶報告上普遍做法是：對限倉的執(zhí)倉數(shù)額規(guī)定得比較大，而對大戶報告目前規(guī)定的倉數(shù)額規(guī)定得比較小，這樣市場投資者比較容易會達到大戶報告規(guī)定的執(zhí)倉數(shù)，而交易所在投資者達到限倉數(shù)之前，有足夠的時間掌握投資者交易的資金來源，交易目的等重要情況。強行平倉和強制減倉制度，逐日盯市制度是各國在股指期貨交易后的主要風(fēng)險控制措施。強行平倉制度是指交易所按有關(guān)規(guī)定對會員、投資者持倉實行平倉的一種強制措施。強行平倉制度的實行，能及時制止風(fēng)險的擴大和蔓延。強制減倉是當市場出現(xiàn)特別重大的風(fēng)險時，交易所為迅速、有效化解市場風(fēng)險，防止會員大量違約而采取的措施。強制減倉是指交易所將當日以漲跌停板價申報的未成交平倉報單，以當日漲跌停板價與該合約凈持倉盈利投資者按持倉比例自動撮合成交。同一投資者持有雙向頭寸，則其凈持倉部分的平倉報單參與強制減倉計算，其余平倉報單與其對鎖持倉自動對沖。逐日盯市制度是指結(jié)算部門在每天閉市后計算、檢查保證金賬戶余額，通過適時發(fā)出追加保證金通知，使保證金余額維持在一定水平之上，防止負債現(xiàn)象發(fā)生的結(jié)算制度。1987年股災(zāi)時，標準普爾500指數(shù)在1987年10月合計日間盯市13次，在芝加哥上市的主要市場指數(shù)期貨也在股災(zāi)期間每日盯市兩次。逐日盯市制度的優(yōu)點是規(guī)定以一個交易日為最長的結(jié)算周期，在一個交易日中，要求所有交易的盈虧都得到及時的結(jié)算，保證會員保證金賬戶上的負債現(xiàn)象不超過一天，因而能夠?qū)⑹袌鲲L(fēng)險控制在交易全過程的一個相對最小的時間單位之內(nèi)。缺點是頻繁的逐日盯市，要求追加保證金會產(chǎn)生交易成本和機會成本。三．國外股指期貨市場風(fēng)險監(jiān)管對我國的啟示1.建立協(xié)調(diào)合作的跨市場監(jiān)管制度從世界各國監(jiān)管模式的實踐來看由于股指期貨具有杠桿效應(yīng)和做空機制，由于它涉及到股票現(xiàn)貨市場的波動和保證金銀行第三方存管及交易結(jié)算制度，實際上橫跨了期貨、證券和銀行三大領(lǐng)域，所以監(jiān)管權(quán)限的統(tǒng)一是股指期貨市場的發(fā)展趨勢。統(tǒng)一監(jiān)管保證了惟一的政府部門對股指期貨市場擁有直接的監(jiān)控權(quán)和領(lǐng)導(dǎo)權(quán)，減少了多個決策者之間的協(xié)調(diào)成本和決策時滯。面對我國目前金融領(lǐng)域的監(jiān)管現(xiàn)狀，建立跨市場的監(jiān)管協(xié)作制度將是防范市場風(fēng)險、護市場平穩(wěn)運、保障現(xiàn)貨和期貨市場健康協(xié)調(diào)發(fā)展的有效風(fēng)險防控措施。采取統(tǒng)一的監(jiān)管模式，可以減少監(jiān)管成本和不同監(jiān)管機構(gòu)之間相互溝通協(xié)調(diào)的成本，避免權(quán)力紛爭和責(zé)任推諉，避免監(jiān)管不統(tǒng)一給市場帶來的不和諧，提高市場運行效率和監(jiān)管效果。2.完善我國現(xiàn)有的股指期貨市場法律規(guī)范體系目前，我國金融期貨市場的法律規(guī)范體系在形式上多表現(xiàn)為行政法規(guī)，形式上還欠缺法律規(guī)范的要件。突出問題表現(xiàn)為立法層次低，缺乏全國統(tǒng)一的高位階法律，立法滯后，法規(guī)、規(guī)章不健全。目前我國調(diào)整期貨市場和期貨交易的法律規(guī)范主要由行政法規(guī)和民事法規(guī)構(gòu)成。但期貨交易高風(fēng)險所伴隨的高利潤，如果同時又缺乏刑事規(guī)制，那么期貨交易違規(guī)、違法的成本將大大降低，犯罪的低成本將吸引著一批批不法分子以身試法。故應(yīng)在期貨法律中引入刑罰權(quán)。從美國、英國、日本三國股指期貨市場的監(jiān)管實踐來看，它們都制訂了比較完善的法律法規(guī)體系，并伴有一定的刑罰權(quán)，如期貨詐騙罪、期貨透支交易罪、私下對沖期貨合約罪等。3.加強投資者的風(fēng)險控制對股指期貨市場的風(fēng)險，投資者可以通過對自身的內(nèi)部管理，減少損失的發(fā)生概率。個人投資者要適當?shù)目刂乒芍钙谪浭袌龅耐顿Y規(guī)模，當股指期貨市場價格出現(xiàn)不利方向的大幅度變動時，很難通過融資獲得需要的資金，一旦出現(xiàn)無法及時交納保證金或補倉的情況，就會被踢出局。對于實力相對較強的投資機構(gòu)，可以利用財政杠桿進行融資，對股指期貨市場的投資資金提高些，但是注意財政杠桿不要過高，那樣抵御風(fēng)險的能力也是很弱的，要適當利用外部融資。投資決策要注重持續(xù)性和動態(tài)性，即對市場的長期走勢有合理的判斷并估計到投資全過程的動態(tài)變化，以適時作出合理的風(fēng)險控制措施。4.期貨經(jīng)紀公司的風(fēng)險控制期貨經(jīng)紀公司的風(fēng)險管理包括對經(jīng)紀人的管理、期貨經(jīng)紀公司自我管理及對客戶的管理三個方面。提高經(jīng)紀人的業(yè)務(wù)素質(zhì)，加強經(jīng)紀人的職業(yè)道德教育；提高經(jīng)紀人的服務(wù)水平。期貨經(jīng)紀公司應(yīng)建立有效的內(nèi)部控制體系，及時發(fā)現(xiàn)問題，解決問題。對客戶的資格和資信狀況要嚴格審查，同時加強客戶的保證金管理，通常在市場運行穩(wěn)定時，經(jīng)紀公司對投資者的保證金要求比交易所的標準高出1至2個百分點，但在市場價格波動劇烈的時候，要隨時關(guān)注客戶的倉位狀況，當日追加保證金。5.完善交易所對股指期貨的風(fēng)險控制交易所是股指期貨的直接管理者和風(fēng)險承擔(dān)者，因此交易所的風(fēng)險控制是整個風(fēng)險管理過程中的核心，是通過制定政策和規(guī)章制度來預(yù)防市場風(fēng)險的。我國中金期貨交易所已建立了保證金，倉位限制、漲跌停板、逐日盯市等管理制度。但中國股指期貨這一金融衍生品市場的建立存在一個天然缺陷。即股指期貨金融衍生品市場建立的基礎(chǔ)一中國股票現(xiàn)貨市場存在上市公司紅利分配不足的問題所以導(dǎo)致中國證券市場上，參與者大多是利用股票波動的差價盈利，而真正依靠紅利來穩(wěn)定投資掙錢的穩(wěn)健投資者應(yīng)該說幾乎沒有，這毫無疑問加大了中國股市的波動性，進而我們完全可以預(yù)見中國股指期貨的市場波動性會大大超過國外的股指期貨市場。交易所應(yīng)該在這一現(xiàn)實基礎(chǔ)上，設(shè)立符合中國國情的控制指標，適時而審慎的修訂相應(yīng)指標，以避免風(fēng)險的擴大。6.特殊市場狀況下風(fēng)險的處理在股指期貨的交易中，市場如果受到經(jīng)濟危機、政治危機或自然災(zāi)害等不可抗力的因素沖擊時，交易所可采取延遲開市、暫停交易、提高保證金率、限期平倉等一系列緊急措施，抑制市場的劇烈震蕩。另外，交易所在必要的時候動用會員的結(jié)算準備金、會員的全部資金、交易所的風(fēng)險準備金、保險公司的賠償金、商業(yè)銀行的緊急授信額度和交易所的資產(chǎn)等資金。倘若，交易所在動用以上資金還是無法抵御股指期貨市場重大的風(fēng)險事件時，政府要適當?shù)牟捎谜咧笇?dǎo)、修改法規(guī)、入市交易或是出資救市等方法對市場進行干預(yù)。參考文獻：Antoniou，A.，Koutmos，G.&Pericli，A.Indexfuturesandpositivefeedbacktradingevidencefrommajorstockexchanges[J].JournalofEmpirica1Finance，2005(12):219-238Berkman,H.，Brailsford,T.&Frino,A.Anote