Global2014114 2015-16年展望：增長預(yù)計將Global2014114 2015-16年展望：增長預(yù)計將步入“六”汪特約首席經(jīng)濟學(xué)2015-2016年增長預(yù)計將進(jìn)一步我們認(rèn)為，盡管未來穩(wěn)增長政策會加碼、美國經(jīng)濟穩(wěn)步復(fù)蘇也將支撐外需，16年中國P5年下行、6經(jīng)濟學(xué)+86-105-832經(jīng)濟增長放緩應(yīng)不會給就業(yè)帶來明顯由于中國經(jīng)濟的體量已顯著擴張，我們預(yù)計5年%的P增速能比2008年%斷減少，而勞動密集型的服務(wù)業(yè)穩(wěn)健增長。因此就業(yè)目標(biāo)本身帶來的穩(wěn)增長加強流動性支持和降息是防范金融風(fēng)險的必要為防范金融風(fēng)險、保持金融體系穩(wěn)定，決策層應(yīng)會避免使用貨幣政策來進(jìn)行強刺激，但與此同時，我們認(rèn)為央行也有必要在資本大規(guī)模外流時保證流動5利率、防止不良貸款快速大幅上升。在強勢美元背景下，我們預(yù)計人民幣將55改革預(yù)計將會提為緩沖房地產(chǎn)下滑和外部不確定因素的影響，我們預(yù)計決策層將加快推進(jìn)有利于增長的服務(wù)業(yè)改革并擴大社保覆蓋范圍，以促進(jìn)服務(wù)業(yè)消費和投資。房地產(chǎn)下滑還會倒逼地方政府融資、資本市場和國企重組等領(lǐng)域的改革步伐加快。預(yù)測面臨的我們對5的概率會5年P(guān)增速至慮到我國居民部門儲蓄率較高、資本賬戶仍大體封閉、銀行體系國有成分較高，且政府債務(wù)水平依然可控，我們認(rèn)為短期內(nèi)中國爆發(fā)金融危機的可能性并不大。圖表1:中國經(jīng)濟展來源:CEIC,瑞銀本報告由瑞銀證券有限責(zé)任公司編制(dn.kom)、張寧(izbs.cm)對本報告的編制提供信息。分析師聲明及要求披露的項目從第8頁開始.2014/11/04 實際GDP(%增長率 消 固定資產(chǎn)投 凈出口(對GDP增長的拉動 - 經(jīng)常賬戶順差(%，占GDP比重 CPI(%增長率 社會融資總量(%增長率 1年期貸款基準(zhǔn)利率(年末值 人民幣兌美元匯率(年末值 房地產(chǎn)下滑預(yù)計仍將拖累2015-16年房地產(chǎn)下滑預(yù)計仍將拖累2015-16年經(jīng)濟增主要拖累（3），將繼續(xù)抑制建設(shè)活動、重工業(yè)生產(chǎn)和投資，加劇地方政府財政困境，并拖累收入增速。構(gòu)性拐點（圖4）。這一背景下，雖然近期限購和限貸政策放松有助于在未來幾個月改善市場信心、提振銷售，加201510%10-15%2016年才有望企穩(wěn)，以施工面積衡量2.5-3個百分點（5）GDP1.2-1.5個百分點，而“微刺激”措施只抵消了其中的一部分。在我們的基準(zhǔn)預(yù)測下，2015年房地產(chǎn)建設(shè)活動放緩仍會拖累GDP增速1.5個百分點左右我們預(yù)計房地產(chǎn)下滑導(dǎo)致的實體經(jīng)濟調(diào)整將通過需求端的各種渠道帶來去通脹（disinflation）甚至通縮的壓力。金2015CPI2.2%1.8%。之后隨著大宗商品價格企穩(wěn)、食品價格繼續(xù)上漲，2016CPI通脹率可能將小幅回升至2%（6）圖表2:我們預(yù)計2015-2016年GDP增速將放緩圖表3:…主要受房地產(chǎn)活動下滑的拖來源:CEIC,來源:CEIC,22014/11/04圖表4:房地產(chǎn)供需格局已經(jīng)發(fā)生圖表4:房地產(chǎn)供需格局已經(jīng)發(fā)生變圖表5:房地產(chǎn)下滑對經(jīng)來源:CEIC,來源:CEIC,穩(wěn)增長政策加碼、全球經(jīng)濟復(fù)蘇應(yīng)將起到緩未來兩年發(fā)達(dá)經(jīng)濟體持續(xù)復(fù)蘇有望支撐中國的外需。瑞銀預(yù)計全球經(jīng)濟增速將從2014年的3.3%小幅加快至20153.5%20163.6%。受益于積壓需求釋放、經(jīng)濟復(fù)蘇不確定性下降、金融條件寬松、財政政策回歸中性，美國（預(yù)計經(jīng)濟增速從2014年的2.3%加快到2015/16年的2.9%/2.8%）和英國有望引領(lǐng)全球經(jīng)濟復(fù)蘇。與此同時，盡管近期經(jīng)濟數(shù)據(jù)表現(xiàn)弱于預(yù)期，我們預(yù)計2015/16年歐元區(qū)GDP增速將回升至1.2%/1.6%5.%：（宏觀團(tuán)隊研究發(fā)現(xiàn)發(fā)達(dá)經(jīng)濟體的需求進(jìn)口彈性有下降的跡象；（2）我們的研究表明，由于過去幾年勞動力成本大幅上升、人民幣不斷升值，中國在部分行業(yè)的出口競爭力已被削弱（圖6）5-6年DP增長2432014/11/04圖表6:中國的出口競爭力已被圖表圖表6:中國的出口競爭力已被圖表7:凈出口預(yù)計將在一定程度上抵消內(nèi)需的疲來源CEIC,Haver來源:CEIC,經(jīng)濟增長放慢應(yīng)不會給就業(yè)帶來1990GDP7%以下，這在相當(dāng)程度上得益于決策層往往在經(jīng)濟面臨內(nèi)外沖擊時出臺強增速跌破我們認(rèn)為就勞動力市場本身而言，GDP增速降至6.5%并不會帶來大問題。首先，按可比價格計算，中國經(jīng)濟當(dāng)前103.6倍、20082.5GDP6.8%、就業(yè)增200811%GDP增速所創(chuàng)造的大致相當(dāng)。其次，服務(wù)業(yè)的勞動密集度50%2011年以來服務(wù)業(yè)增長較快、在經(jīng)濟中的占比也顯著提高（8）。這可能也是過去幾年勞供給面的因素也同樣重要。中國的勞動年齡人口已開始減少，新增勞動力供給已在下降（圖9）。按聯(lián)合國人口署800萬人。當(dāng)然，隨著剩余勞動力從農(nóng)業(yè)部門濟增速也比以往低。假設(shè)勞動生產(chǎn)力繼續(xù)穩(wěn)步上升，再加上勞動密集型的服務(wù)業(yè)占比逐步提高，我們估計2015-16力市場穩(wěn)定。更長遠(yuǎn)地看，隨著農(nóng)業(yè)勞動力進(jìn)一步轉(zhuǎn)移、服務(wù)業(yè)增速提升，未來6%以下的GDP增速也可維持勞動42014/11/04圖表8:服務(wù)業(yè)在經(jīng)濟中的占比圖表圖表8:服務(wù)業(yè)在經(jīng)濟中的占比圖表9:新增勞動力供給來源:CEIC,來源:CEIC,有必要通過加強流動性支持和降息來防范金因此，決策層面臨的挑戰(zhàn)是如何在不同政策目標(biāo)間尋求微妙的平衡（1021日的報告《三季度增長意外好于52014/11/0420152015圖表10:實際利率已升圖表11:信貸增速預(yù)計將持續(xù)來源:CEIC,來源:CEIC,圖表12:我們預(yù)計人民幣相對美元將小幅貶來源:CEIC,62014/11/04改革步伐預(yù)計將未來兩年，隨著政府系統(tǒng)性地推進(jìn)“以法治國”、房地產(chǎn)下滑進(jìn)一步拖累經(jīng)濟增長，我們認(rèn)為推進(jìn)改革的空間和壓力都將增大。為了穩(wěn)增長，我們預(yù)計決策層將加速推動有利于增長、能夠擴大內(nèi)需的改革，包括：（改革步伐預(yù)計將未來兩年，隨著政府系統(tǒng)性地推進(jìn)“以法治國”、房地產(chǎn)下滑進(jìn)一步拖累經(jīng)濟增長，我們認(rèn)為推進(jìn)改革的空間和壓力都將增大。為了穩(wěn)增長，我們預(yù)計決策層將加速推動有利于增長、能夠擴大內(nèi)需的改革，包括：（1）進(jìn)一步簡政放權(quán)，推行“負(fù)面清單”管理；（2）加快中小城鎮(zhèn)戶籍改革；（3）（4（）2015-16年消費增長仍將大體平穩(wěn)。消費穩(wěn)健增長，再加上房地產(chǎn)和重工業(yè)投資放緩，未來幾年經(jīng)濟將繼續(xù)緩慢2015-16年地方政府財政和國企（尤其是地方國企）預(yù)測面臨2015GDP增速預(yù)測面臨的最大下行風(fēng)險來自房地產(chǎn)下滑幅度超預(yù)期，且/或政策支持效果弱于預(yù)期。正如我政策支持的空間將十分有限。我們估計未來將有15%的概率會出現(xiàn)房地產(chǎn)活動急劇下滑且/或政策支持力度不足、201515%的概率出現(xiàn)經(jīng)濟增速大滑坡（即“硬著陸”）的情形，但即便在這種發(fā)展中，銀行仍擁有穩(wěn)定且成本較低的存款（即便將表外存貸款計算在內(nèi)，廣義貸存比也仍低于100％）；政府仍72014/11/04要求披本報告由瑞銀證券有限責(zé)任公司（瑞銀集團(tuán)的關(guān)聯(lián)機構(gòu)）要求披本報告由瑞銀證券有限責(zé)任公司（瑞銀集團(tuán)的關(guān)聯(lián)機構(gòu)）編制。瑞銀集團(tuán)（BSAG）、其子公司、分支機構(gòu)及關(guān)聯(lián)機構(gòu)，在此統(tǒng)稱為BS（瑞銀）。關(guān)于UBS（瑞銀）管理利益沖突以及保持其研究產(chǎn)品獨立性的方法、歷史業(yè)績表現(xiàn)、以及有關(guān)US（瑞銀）研究報告投資建議的更多披露，請訪問：www.ubom/iscosres。股價表現(xiàn)圖中的數(shù)字指的是過去的表現(xiàn)，而過去的表現(xiàn)并不是一個可靠的、可用來預(yù)測將來結(jié)果的指標(biāo)。如有需要，可提供更多信息。瑞銀證券有限責(zé)任公司是經(jīng)中國證券監(jiān)督管理委員會.分析師聲明:每位主要負(fù)責(zé)編寫本研究報告全部或部分內(nèi)容的研究分析師在此聲明：就本報告中所提及的證券或每家發(fā)行人，（1）本報告中所表述的任何觀點均準(zhǔn)確地反映了其個人對該證券或發(fā)行人的看法,并且以獨立的方式表述（包括與瑞銀相關(guān)的部分）；（2）分析師薪酬的任何組成部分無論是在過去、現(xiàn)在及將來，均與其在本研究報告中所表述的具體建議或觀點無直接或間接的關(guān)系。82014/11/04全球聲本文件由瑞銀證券有限責(zé)任公司全球聲本文件由瑞銀證券有限責(zé)任公司(瑞銀集團(tuán)的關(guān)聯(lián)機構(gòu))編制。瑞銀集團(tuán)（UBSAG）、其子公司、分支機構(gòu)及關(guān)聯(lián)機構(gòu)，在此統(tǒng)稱為UBS（瑞銀）任何金融工具或參與任何具體交易策略的要約邀請或要約。除了有關(guān)瑞銀的信息外，瑞銀沒有對本文件所含信息（“信息”）門、集團(tuán)或關(guān)聯(lián)機構(gòu)之間的信息流動。撰寫本文件的分析師的薪酬由研究部門管理層和公司高級管理層（不包括投行部）92014/11/04英國和歐洲其英國和歐洲其他地區(qū)：除非在此特別申明，本文件UBSLimited提供給符合資格的交易對手或?qū)I(yè)客戶。UBSLimited由英國審慎監(jiān)管局（PRA）授權(quán)并由英國金融市場行為監(jiān)管局（FCA）和英國審慎監(jiān)管局監(jiān)管由UBSLimited編制，UBSLimited和UBSSecuritiesFranceS.A.分發(fā)。UBSSecuritiesFranceS.A.受法國審監(jiān)管局（ACP）和金融市場管理局（AMF）監(jiān)管。如UBSSecuritiesFranceS.A.的分析師參與本文件的編制，本文件也將被視同由UBSSecuritiesFranceS.A.編制。德國：由UBSLimited編制，UBSLimited和UBSDeutschlandAG分發(fā)。UBSDeutschlandAG受德國聯(lián)邦金融監(jiān)管局（BaFin）監(jiān)管。西班牙由UBSLimited編制，UBSLimited和UBSSecuritiesEspa?aSVSA分發(fā)。UBSSecuritiesEspa?aSVSA受西班牙國家證券市場委員會（CNMV）監(jiān)管。土耳其由UBSLimited分發(fā)。本件中沒的要約。瑞銀集團(tuán)未獲得土耳其資本市場委員會根據(jù)《資本市場法》（法律編號：6362）()(分發(fā)。SecuritiesCJSC編制并分發(fā)。僅由UBSAG向機構(gòu)投資者分發(fā)。UBSAG受瑞士金融市場監(jiān)督管理局（FINMA）監(jiān)管。由UBSLimited編制，UBSLimited和UBSItaliaSimS.p.A分發(fā)。UBSItaliaSimS.p.A受意大利銀行和證券交易所監(jiān)管委員會（CONSOB）監(jiān)管。如果UBSItaliaSimS.p.A的分析師參與本文件的編制，本文件也將被視同UBSItaliaSimS.p.A編制。JSE的授權(quán)用戶及授權(quán)金融服務(wù)提供UBSSouthAfrica(Pty)Limited分發(fā)。以色本文UBS,,文件已獲UBSSaudiArabia（瑞銀集團(tuán)子公司）的批準(zhǔn)，該公司是瑞銀集團(tuán)在沙特阿拉伯王國設(shè)立的一家沙特封閉式股份公司，商業(yè)注冊號1010257812，注冊08113-37。由UBSSecuritiesLLC或UBSAG的分支機構(gòu)--UBSFinancialServicesInc.分發(fā)給美國投資者；或UBSAG未注冊為國經(jīng)紀(jì)人或交易商的業(yè)務(wù)部門、分支機構(gòu)或關(guān)聯(lián)機構(gòu)（’非美國關(guān)聯(lián)機構(gòu)’）僅分發(fā)給美國主要機構(gòu)投資者。UBSSecuritiesLLC或UBSFinancialServicesInc.對通過其發(fā)送給美國投資者的、由非美國關(guān)聯(lián)機構(gòu)編制的文件所含的內(nèi)容負(fù)責(zé)。所有美國投資者對本文件所提及證券的交易必須通過UBSSecuritiesLLC或UBSFinancialServicesInc.，而非通過非美國關(guān)聯(lián)機構(gòu)執(zhí)行。:),()金(vi)由Comiss?odeValoresMobiliários(CVM)授權(quán)的證券投資組合經(jīng)理及證券顧問(vii)聯(lián)邦政府、各州、市建立的社保系統(tǒng)。香港：由UBSSecuritiesAsia證券及期貨法(289章)定義下之認(rèn)可及機構(gòu)投資者。由UBSSecuritiesJapanCo.，Ltd.向?qū)I(yè)投資者分發(fā)（除非另有許可）。當(dāng)本文件由UBSSecuritiesJapanCo.，Ltd.編制，則UBSSecuritiesJapanCo.，Ltd.為本文件的作者，出版人及發(fā)布人。UBSAG，TokyoBranch分發(fā)給與外匯及其他銀行業(yè)務(wù)相關(guān)的專業(yè)投資者（除非另有許可）。澳大利亞：UBSAGUBSAG（澳大利亞金融服務(wù)執(zhí)照號：231087）分發(fā)，UBSSecuritiesAustraliaLtdUBSSecuritiesAustraliaLtd（澳大利亞金融服務(wù)執(zhí)照號：231098）分發(fā)。UBSWealthManagementAustraliaLtdUBSWealthManagementAustraliaLtd（澳大利亞金融SecuritiesAustraliaLim