1新興市場(chǎng)國(guó)家中貨幣危機(jī)與債務(wù)危機(jī)聯(lián)動(dòng)影響的實(shí)證研究劉莉亞*(上海財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院，200433)難新興馬市場(chǎng)筐國(guó)家瞇中貨邀幣危叼機(jī)與岔債務(wù)到危機(jī)總聯(lián)動(dòng)冰影響介的實(shí)敲證研串究尖內(nèi)容期摘要謹(jǐn)：翻20劫世紀(jì)葵90旦年代陡以來(lái)辰，金款融危源機(jī)的把一個(gè)涂典型悟特征還就是陣：貨墾幣危腿機(jī)、戲銀行農(nóng)業(yè)危膚機(jī)，都及債融務(wù)危墻機(jī)的桌相繼旁或同倚時(shí)爆配發(fā)，愚這種搖現(xiàn)象脊是否獨(dú)意味態(tài)著三米種類(lèi)概型的蘋(píng)危機(jī)童之間岡存在強(qiáng)著某捏種必釋然的如聯(lián)系過(guò)？到剖目前畢為止摧，僅課有少諸數(shù)幾蔑篇文距獻(xiàn)研堡究了想貨幣獎(jiǎng)危機(jī)招與銀俘行業(yè)山危機(jī)讓之間麻的相區(qū)互關(guān)左系，賢而對(duì)濱于貨惕幣危垂機(jī)與油債務(wù)仁危機(jī)灰之間頂?shù)挠皳眄戧P(guān)丟系卻塞很少圖有研謊究涉做足。瘋正是簽基于惡此，目本文旅從實(shí)般證的笨角度燕出發(fā)選，以徐19志90父-2費(fèi)00嘩4年食期間湯18賤個(gè)新毫興市鬧場(chǎng)國(guó)鴨家貨憂幣危雨機(jī)與叼債務(wù)崇危機(jī)得的發(fā)棵生情渾況為受研究高對(duì)象淚，運(yùn)苗用拓什寬債疊務(wù)危撲機(jī)的短定義巾來(lái)解迅決：套“殘如何駕處理弱樣本部期間呆債務(wù)游危機(jī)旦事件臣發(fā)生脾較少陶的問(wèn)眼題？蝴〞絡(luò)、運(yùn)兩用l河og宰it棉概率撥回歸觸模型散、有屑序p永ro憶bi股t概秩率估章計(jì)方樹(shù)法，際以及爭(zhēng)簡(jiǎn)單憑的線竹性回?cái)_歸方蟲(chóng)法來(lái)乏答復(fù)潮：鍋“伴主權(quán)平信用誼評(píng)級(jí)衡是否鉤有助享于預(yù)痰測(cè)貨破幣危搜機(jī)與聽(tīng)債務(wù)光危機(jī)悲？碼〞史、運(yùn)政用躺簡(jiǎn)單均的線臥性相效關(guān)性奏檢驗(yàn)麗、非精線性敏有序慕Pr策ob匪it美概率做回歸徹模型胃，以進(jìn)及兩眼變量區(qū)Gr悼an液ge芽r因牢果關(guān)遼系檢母驗(yàn)三紡種方扁法宏來(lái)回勢(shì)答：蘋(píng)“浙主權(quán)卵債務(wù)齡的違盛約概他率與該貨幣基危機(jī)尚的發(fā)寄生概嚼率是勇否存?zhèn)€在顯遲著的箭相關(guān)仗關(guān)系賊？啄〞持總的矮實(shí)證甩研究獲結(jié)果最說(shuō)明打：在址19椒90活-2貪00疊4年夢(mèng)期間備，針織對(duì)主掌要的撕新興刃市場(chǎng)路國(guó)家灘而言各，貨杜幣危傳機(jī)與嗎債務(wù)埋危機(jī)雁之間俘并不叢存在僻必然爛的聯(lián)績(jī)系。環(huán)關(guān)鍵云詞：分貨幣拌危機(jī)溫債稿務(wù)危報(bào)機(jī)與主權(quán)燃信用責(zé)等級(jí)傲Em狡pi礦ri賢ca變l蒙ex棉am歉in排at條io逃n猶on沸t甚he竟i捷nt樂(lè)er諒ac墻ti胸on乘b誓et羅we索en袍c孫ur壇re古nc組y收cr萬(wàn)is啊es房a滋nd狹d拆eb傾t睛cr乘is吉es潔i壽n斥th腦e骨em震er季gi胳ng篩m怒ar諒ke勞ts聲Li唯u鉗li扶ya蹦(怠Sc徐ho指ol如o天f鬧Fi句na魂nc呆e,紐S幅ha叔ng燦ha復(fù)i餅Un湊iv冊(cè)er早si孤ty允o格f歉Fi欺na蜜nc扶e溪&頓Ec衣on谷om源ic沃s,負(fù)話20漸04擴(kuò)33是)貢Ab依st嚷ra俘ct姨：S輪in普ce疫t僚he籌1戰(zhàn)99姐0s顯,郵a娛ty春pi鍛ca之l纖ch村ar肢ac移te雙ri脆st苦ic竹o校f嗓fi帆na帆nc諷ia乖l份cr程is濃es各i拘s絹:偷t塔he且c狠ur盲re笑nc悲y修cr臉is李es助,劈th車(chē)e崖ba叔nk鈔in劈g窯in費(fèi)du者st亦ry卵c孕ri靜se互s,拌a皇nd伯t穩(wěn)he媽d罵eb歌t泄cr暴is悉es姨偷er暢up背te租d橫on勝e駕af雪te確r閉an畏ot營(yíng)he脂r生or廣刃si仔mu獵lt留an指eo拖us跌ly霧,碎wh芳et獸he上r乒th辣is屯k網(wǎng)in劍d沫of凝p都he壁no煮me部no鳳n稍di償d春me躍an滾t設(shè)hr豬ee才k敲in昂d寶s鞋o綁f威cr臣is活es啟h畫(huà)av步e利so工me坦k吸in達(dá)d便of只i冤ne刷vi狼ta馬bl委e紹re化la沉ti令on逝?攜So瓜f違ar讓,炭th漸er拉e妙ar術(shù)e逆on兩ly爭(zhēng)t闊he敵顧li旺mi馳ti教ng事l福it證er宋at喝ur出e尾s扯t婆o每st案ud貼y貴th量e準(zhǔn)re囑la曲ti像on械sh掙ip寨b礦et聲we趙en姑詞th盡e額cu癥rr彼en凍cy日c需ri瘡se央s猛an洗d虧th燃e譽(yù)ba院nk孟in生g屋cr婆is促es猴,細(xì)bu嚇t殘ve鞭r(nóng)y齡l肥it耳tl紅e孟in席vo就lv究es植t弓h(huán)e塌i疼nt灣er鍋ac沸ti鞠on際b花et棒we承en死t婚he田埋cu早rr提en蒙cy肝c您ri葉se撫s臘an凍d走th只e墊de群bt舒c紙ri貿(mào)se蝴s.軌粗Th瞧er場(chǎng)ef振or搞e沸,女th孝is群剖pa潛pe淋r巡t題ak濕e屯s木c竟ur嗎re惠nc組y閥cr工is辨es進(jìn)a菌nd扮t姓he紅d進(jìn)eb霧t懼cr殺is廁es梨o榴cc啊ur眾re敘nc勺e計(jì)s剛of喚拒18賭e罰me辟rg張in暖g訊ma匹rk決et位s共d哈ur南in慎g獵19率90巖-2詳00布4和as胖?jǐn)yst援ud芳y奴sa私mp距l(xiāng)e至s訂,遭ad澤op誓ti聚ng膨th群e唱ge播ne方ra疼li侵ze捐d敏de鴿fi聞ni底ti柄on燕o徐n漸th把e刷de隸bt潛c擊ri惡se絲s怨to終s靠ol賽ve依:排"H婆ow群棕to閥演ha陜nd首le冒t僻he棕褲to仇o奏fe仙w餐sa燦mp宴le厲階si只ze禽o幅n脾th階e春de搏bt炎c駐ri關(guān)se摧s?慨"咱,冠ad川op鋒ti票ng銹t丑he炸l企og略it匪犬re男g(shù)r候es爐si釀on藏m孩od救el奔,遺th屆e弊o(hù)r菌de嬌re啊d烈pr晉ob戰(zhàn)it較兩re幣gr覆es止si厚on拼m旺od卡el叛,激an萬(wàn)d睡th倍e丈si餃mp昂le姑l悲in也ea頂r蠢r談eg芽re慎ss鄙io撒n翼me帖th辭od扭雄to刊s鄭ol雄ve銀:號(hào)"肢wh通et澤he錄r堅(jiān)is擦s坊ov賺er男ei屑gn乖r截at為in項(xiàng)g就s乳h羞el雹pf膚ul鞋t地o欣pr蛇ed跨ic雷t轎th允e深cu障rr財(cái)en冠cy糠c榜ri栽se景s亂an色d容th論e貪de俱bt齒c棄ri真se艇s?蓬"蹤,慧ad燕op梯ti抹ng撒t朝he胳浙si關(guān)mp疑le哥l央in織ea刮r竄re飲la炮ti釘on安m煮et丸ho念d踐,甲th箭e箏no似n-蓮li欺ne絕ar效砌or醉de太re艱d速p閉ro森bi跌t衣re職gr獲es問(wèn)si火on秀m艦od山el屋,防an亞d謠tw坊o燦va等ri鞠ab僑le綁s嗓Gr務(wù)an渠ge稻r擔(dān)-杜ca制us擦al謠it累y挎te釀st仁t炒o侄so畏lv昨e桃:嚼"嬸wh明et鎮(zhèn)he雙r結(jié)is耳t滿he山re膜t徐he雞s窄ig皆ni輪fi頌ca桃nt傳c島or浪re刪la挨ti嫩on沸b貢et控we盞en能l犯ik匠el摟ih粥oo逐d星of茫t斜he江砌so禿ve習(xí)re債ig原nt毯y紗de夜fa以u(píng)l廟t山an轎d成cu津rr吊en頂cy甘c辦ri薦se咳s客?"刷T揀he耽清fi怎na堡l否co鄉(xiāng)nc物lu丑si星on凳i堪s執(zhí)th阿at柴t鴿he直re區(qū)i降s暴no效t萬(wàn)th團(tuán)e衫i栗ne飄vi丸ta礙bl稼e測(cè)re魄la課ti醋o(hù)n根sh繞ip笑b事et舞we慌en庸t肯he盛c鄭ur先re亡nc腳y看cr優(yōu)is興es巨a逐nd征t剛he倆d久eb蛾t迅cr只is宜es浮f餐or佳t去he柿m脂os踏t適em積er磚gi棉ng禍m算ar河ke壺ts茶d遞ur矮in事g鬼19萬(wàn)90鉗-2藏00醫(yī)4.車(chē)膠Ke普y晃wo醫(yī)rd氏s：胳Cu護(hù)rr勁en濾cy痕c槍ri憂se儉s傻D寄eb懸t駱cr粥is耳es掀姥So仿ve會(huì)re埋ig烘n嶺cr御ed罩it度r燃at垃in伐g護(hù)一、嫁引言花與文促獻(xiàn)綜掏述姿20菠世紀(jì)琴90店年代襲之前會(huì)，金夢(mèng)融?；臋C(jī)通殊常表棋現(xiàn)為吵某種塞單一肢形式衛(wèi)，例鋤如2胖0世臘紀(jì)6槐0年即代的演英鎊介危機(jī)喪就為蹲單純奧的貨齊幣危愉機(jī)、卵20養(yǎng)世紀(jì)漸80晝年代讀的美優(yōu)國(guó)借網(wǎng)貸協(xié)水會(huì)危傭機(jī)就贈(zèng)為典蹤型的避銀行吧危機(jī)腰、2茶0世吉紀(jì)8卸0年垮代導(dǎo)陸致拉曲美國(guó)扶家進(jìn)盡入“侮失去塵的十蜓年〞頑就是解純粹正的債稠務(wù)危植機(jī)。冤然而偏，2往0世槽紀(jì)9丑0年同代以捐來(lái)，由特別抖是在眉19丹94致~1擾99妖5年澇的墨徐西哥線金融農(nóng)危機(jī)萬(wàn)和1膜99托7~請(qǐng)19宣98怠年的雄亞洲英金融懇危機(jī)拔期間餓，在舅本幣崖大幅歡貶值留至超啞過(guò)政辛府規(guī)鉛定的鐵波動(dòng)掩幅度由從而查被迫欠放棄造原有汁匯率謙制度晨的同三時(shí)，首均出爺現(xiàn)了樹(shù)較為紹明顯故的銀喚行業(yè)岔危機(jī)亭，銀禿行壞蔬帳率假設(shè)到達(dá)瞧了非留常嚴(yán)此重的唉地步息，甚械至出攔現(xiàn)了府存款謀抽逃柴和銀蓋行擠畏提等遼現(xiàn)象巴。此稠外，噴墨西飯哥、掙泰國(guó)欣和韓秩國(guó)等睛國(guó)家語(yǔ)在危居機(jī)發(fā)顯生期飯間還察出現(xiàn)披了外拒匯儲(chǔ)讓備無(wú)蹤法保蘆證外批債按隨期償售付的袍債務(wù)素危機(jī)蜂。換毫言之段，貨贏幣危敏機(jī)、笛銀行串業(yè)危屆機(jī)，虧以及指?jìng)鶆?wù)券危機(jī)繩的同袍時(shí)或唯相繼芹爆發(fā)淡作為覽現(xiàn)代距金融烏危機(jī)海的一防個(gè)典鄉(xiāng)型特槍征已刑成為推一個(gè)仍不爭(zhēng)奶的事才實(shí)，鄉(xiāng)這一粒特征裳在新急興市御場(chǎng)國(guó)陡家中逃尤為侵明顯農(nóng)。這絮一共者生性蠅現(xiàn)象陰意味健著上種述三租種類(lèi)允型的及危機(jī)利之間均可能黎存在聽(tīng)著某題種聯(lián)繼系，楊而且鐘從理母論上膚分析束這種職聯(lián)系憤確實(shí)升存在效。然挖而，父有關(guān)重這三引種類(lèi)磚型危摟機(jī)的嗽實(shí)證膀研究忙大多壤都集弦中于腫分析汪三類(lèi)此危機(jī)規(guī)各自淺獨(dú)立捉的決鋒定性姿因素號(hào)，到慣目前巷為止擊，僅豆有少磨數(shù)幾鏡篇研顧究文顯獻(xiàn)較幫為系萌統(tǒng)地宇從實(shí)猶證的略角度遠(yuǎn)研究喪了貨漫幣危漠機(jī)與州銀行零危機(jī)澆之間構(gòu)的相薯互聯(lián)沸系，武而直講接將悟貨幣扶危機(jī)叮與債夏務(wù)危舒機(jī)聯(lián)算系起路來(lái)進(jìn)永行實(shí)婆證研登究的惑文獻(xiàn)繳還很變少見(jiàn)助到，蘋(píng)本文妖就是作希望溜嘗試曬做一紛些這筆方面反的工便作。色涉及饞貨幣慧危機(jī)淘與債繭務(wù)危壓機(jī)的揚(yáng)研究端文獻(xiàn)時(shí)總得旗來(lái)說(shuō)噴可歸蟻為兩標(biāo)類(lèi)：均一類(lèi)陸主要柔是集仙中分幻析分圍別對(duì)色貨幣辛危機(jī)偷與債哭務(wù)危旅機(jī)具扯有一墾定預(yù)遺警能素力的唯金融析指標(biāo)收，在帶本文兼最后刷的附朵表1侍中我后們對(duì)姜這一緞?lì)惖耐扪芯考孜墨I(xiàn)幸進(jìn)行注了匯塑總。蔑從已宣有的功研究更結(jié)果挎中我隨們發(fā)番現(xiàn)，吐對(duì)貨謊幣危賺機(jī)具形有一頃定預(yù)收警能尼力的龜指標(biāo)尾主要掏有：馳實(shí)際傭匯率澇的升港值、嶄出口馬增長(zhǎng)閣、進(jìn)故口增淹長(zhǎng)、現(xiàn)貿(mào)易誓條件形的惡于化、務(wù)經(jīng)常缸賬戶扒余額蛛、外謀匯儲(chǔ)罰備、緩短期炭債務(wù)援/外薄匯儲(chǔ)穗備、車(chē)國(guó)內(nèi)華信貸祥、實(shí)播際利航率等孕(I咱MF型，2心00姥1)產(chǎn)；而箏影響胃?jìng)鶆?wù)桶危機(jī)誼的金支融指榨標(biāo)主偷要有擾人均獵收入鵝、通多貨膨榨脹率礎(chǔ)、G遷DP餐增長(zhǎng)驢、外逐匯儲(chǔ)累備、易外債來(lái)違約肢歷史業(yè)、債朽務(wù)/炮出口金比、今經(jīng)濟(jì)撓開(kāi)展負(fù)水平影等(從Ed得is采on遭,2菌00羞3)仆。對(duì)加照這轟兩類(lèi)那危機(jī)弄的影盒響因伍素，欠我們對(duì)可發(fā)繞現(xiàn)一客個(gè)非銀常重肥要的蛙特征可：對(duì)首這兩件類(lèi)?？鍣C(jī)均盼產(chǎn)生睛影響咸的共度同因剩素非女常少墳，僅擴(kuò)有出拴口增委長(zhǎng)、蔥貿(mào)易算條件庸、經(jīng)威常賬附戶/客GD摟P，貪以及寺外匯霧儲(chǔ)藏喊四個(gè)崇指標(biāo)估，這恢意味拳著貨畫(huà)幣危放機(jī)與返債務(wù)珠危機(jī)倚這兩招類(lèi)的猴誘發(fā)煩因素幼或來(lái)爬源可耀能是宇不同筒的。貸甚至皆，有刊些學(xué)大者認(rèn)春為貨宜幣危速機(jī)與繩債務(wù)濫危機(jī)翠之間凝不存霉在影誠(chéng)響關(guān)廢系。腎例如短，G怠KR魂(2碌00煙0)英與I雞MF罰(2判00樸1)罪就認(rèn)廚為貨垂幣危掘機(jī)與衰債務(wù)炎危機(jī)灶是兩順個(gè)完講全不棋同的顯事件繡。進(jìn)果一步絞，I共MF興認(rèn)為膨，某烤一國(guó)愁家的晝盯住營(yíng)匯率順制變皮得不諷可維板系，宿這可椅能是序由于接某些與宏觀療方面蜜的原剪因而忠與該蠢國(guó)是穿否有聯(lián)能力粘償付誦其外就債無(wú)爛關(guān)。兼此外暮，一獄國(guó)也祖可能蟲(chóng)發(fā)生紛債務(wù)漿拖欠嶼或出板現(xiàn)債槍務(wù)違根約，妹而同五時(shí)其鋼匯率嗓未發(fā)假設(shè)生任當(dāng)何變姐動(dòng)，并例如杜19筒99嚇年的它巴基證斯坦叉就是臘這種襪情況階，當(dāng)飲時(shí)政美府公責(zé)開(kāi)宣更布停紋止償挽付一妄切外的債，拾但這松并未替導(dǎo)致熔其匯弓率發(fā)印生大焰幅度民貶值捆(I稿MF珠,藝20陣01儲(chǔ))。局貨幣訂危機(jī)椒與債邪務(wù)危寫(xiě)機(jī)是羨否確牢實(shí)不踢存在鍵相互墻影響困關(guān)系煙？已園有研合究者挪的結(jié)件論是肥否具礎(chǔ)有普怨遍性東與一嶼致性指？顯咳然對(duì)毅這些佳問(wèn)題裳的回器答具廢有非吹常重濱要的痕政策聚意義絮。彼另一壁類(lèi)研才究文末獻(xiàn)那么翁主要展圍繞拒主權(quán)狼信用緩等級(jí)穴展開(kāi)扇。我伯們都坡知道奮，債欣務(wù)危嚼機(jī)通喂常表蘇現(xiàn)為即一國(guó)乒對(duì)其童主權(quán)屬債務(wù)際發(fā)生旺違約漢，那夕么從乳理論杠上分咬析，包反映竊一國(guó)處主權(quán)轟債務(wù)前違約蛙可能敗性的形主權(quán)黑信用嘉等級(jí)姜應(yīng)當(dāng)耕是研潔究者隙或市雄場(chǎng)參撈與者女非常獨(dú)重視系、關(guān)嚷注的缺一個(gè)舊焦點(diǎn)勤。主羊權(quán)信歐用等訪級(jí)可交視為轉(zhuǎn)一組壇宏觀雷經(jīng)濟(jì)恨根本陣面信散息的仰集中梯表達(dá)糧，而李這些床宏觀愧根本倍面因佩素影賄響著置主權(quán)禾債務(wù)哈的違俊約概夫率。云為此濤，許泰多學(xué)醒者就眉主權(quán)荷信用乞評(píng)級(jí)粉與一遇組宏持觀經(jīng)英濟(jì)變航量之購(gòu)間的建相關(guān)粗關(guān)系筒進(jìn)行推了研露究。千具體扒來(lái)說(shuō)院，C睛an撓to百r臂an書(shū)d塘Pa上ck利er歇〔1訴99將6〕薄發(fā)現(xiàn)絨，人鴨均G丘DP木、通孩貨膨惱脹、約外債謠水平籠、違栽約歷板史，知以及鄰經(jīng)濟(jì)滔開(kāi)展界前景命這些楚因素密可以膚很好蠢地解星釋主晉權(quán)評(píng)艦級(jí)；蓋Ju唇tt姜ne們r(jià)棚an攝d巖Mc購(gòu)Ca欺rt聾hy韻〔1返99漠8〕托研究預(yù)發(fā)現(xiàn)型，以貧上所口列舉突的因而素足便以很產(chǎn)好地斜解釋獎(jiǎng)19朱96站和1勤99倚7年步的主右權(quán)評(píng)抄級(jí)，碰但針猴對(duì)1侮99壇8年雀，除糟考慮鍬以上壞因素腫外，騙還有未兩個(gè)亮重要儀的變棕量：為銀行動(dòng)不良來(lái)資產(chǎn)雖占G蹲DP柏的比扯例以雨及利沾率差圾〔該橫變量窮代表餅著匯己率的躁預(yù)期殲變化拒〕對(duì)線19災(zāi)98雅年的描主權(quán)拐評(píng)級(jí)刃具有岸很好乒的解駛釋作裙用?？勾送饣I，評(píng)室級(jí)機(jī)候構(gòu)也西一再衛(wèi)聲明牙它們企在評(píng)疾估一匆個(gè)國(guó)尊家償剝還其圖債務(wù)小的能說(shuō)力或蟲(chóng)意愿亮?xí)r采捆用了墓許多錄的定超性指織標(biāo)?？窭绻罚琒掏&P煩〔1訓(xùn)99傅8〕志就宣蛋稱(chēng)，板它們紛主要讀是基腔于一投個(gè)國(guó)遙家的險(xiǎn)收入涼水平差、經(jīng)那么濟(jì)結(jié)熄構(gòu)、椒經(jīng)濟(jì)參增長(zhǎng)獨(dú)前景唉、財(cái)圣政政蜜策的漠靈活貸性、客外債聯(lián)水平戚，以皆及流冊(cè)動(dòng)性祥等指撓標(biāo)來(lái)期評(píng)估叢其主低權(quán)等流級(jí)。兆Bh糊at醋ia扔〔2鐵00貫2〕惑對(duì)在雞主權(quán)福債務(wù)介評(píng)級(jí)勒過(guò)程證中所狂采用招的慣瘡用因奏素與暖隨機(jī)乏因素賤進(jìn)行播了詳阿盡的凍描述棍。紹既然勇主權(quán)脅債務(wù)駁評(píng)級(jí)巷中蘊(yùn)哥含了昨眾多圈根本免面因樓素的桌信息匆，那長(zhǎng)么債絡(luò)務(wù)危圍機(jī)與梢貨幣覺(jué)危機(jī)擁是否柔可能磨通過(guò)春主權(quán)返債務(wù)拒等級(jí)嗽這一炕渠道街發(fā)生澡聯(lián)系望呢？供許多工學(xué)者憑對(duì)此枕展開(kāi)齊了研斑究，夕研究吵的結(jié)覺(jué)論大渾體是殺一致槐的，睡即主對(duì)權(quán)債產(chǎn)務(wù)評(píng)梁級(jí)并卵不能腳預(yù)測(cè)跳貨幣涉危機(jī)誓，反殃而只鍬是貨耀幣危輝機(jī)的勸一個(gè)撞事后掙反響銷(xiāo)〔G膊KR隔(2傾00草0)轉(zhuǎn);痛IM荒F(敵19鑒99脾);模R扯ad伍el份et耍a押nd肯S什ac受hs圈(1刃99魂8)嗚;型an終d叨Re如in南ha瞧rt撫(2土00描2)卻〕。沾當(dāng)然雀，這工些研鐘究也址分析境了主侮權(quán)評(píng)觸級(jí)未搭能預(yù)場(chǎng)測(cè)出邀危機(jī)環(huán)的可叼能原蠢因所袍在。已一種亦觀點(diǎn)拖認(rèn)為閉，主吹權(quán)評(píng)吊級(jí)未標(biāo)能很練好地?cái)李A(yù)測(cè)途危機(jī)渠主要睡是由理于，請(qǐng)?jiān)u級(jí)淘機(jī)構(gòu)聲未能爸及時(shí)象獲得貓有關(guān)賓借款在人資談信狀書(shū)況的孫精確霞且全及面的竿信息唐。例廣如，瓶Go核ld襯st芹ei購(gòu)n等柳人的缸研究寄發(fā)現(xiàn)驢，有礎(chǔ)關(guān)泰逝國(guó)在傻遠(yuǎn)期厚市場(chǎng)止上的左承諾智數(shù)據(jù)寨、韓息國(guó)的啞可使幕用凈夜儲(chǔ)藏密數(shù)據(jù)鉛、印文度尼丑西亞示以外冒幣標(biāo)課稱(chēng)的石外債復(fù)規(guī)模遍數(shù)據(jù)得以及碼上述廉三個(gè)胸國(guó)家戚在亞娃洲金等融危陸機(jī)之成前的圓不良候貸款灰數(shù)據(jù)槍?zhuān)@森些數(shù)您據(jù)的陣估計(jì)早與度貓量都岔存在罵著或填大或抓小的戴問(wèn)題嫌〔G迎ol燦ds薯te仁in冤等，致20甩00例〕；甚第二貌種觀昂點(diǎn)認(rèn)鐵為，寬主權(quán)慶評(píng)級(jí)喉之所且以不錄能預(yù)趴測(cè)出菜危機(jī)謝是由際于“尤道德廉風(fēng)險(xiǎn)專(zhuān)做怪處〞。毫具體術(shù)來(lái)說(shuō)綿，G掙ol騾ds插te葉in櫻等人姨認(rèn)為鍋，正皇是由逢于對(duì)求金融落機(jī)構(gòu)羨債務(wù)革的隱蠟式或向顯式杠擔(dān)保鋤的預(yù)傍期導(dǎo)膊致了抄19香97籠－1孤99息8年譯亞洲精金融威危機(jī)號(hào)爆發(fā)惠前市啊場(chǎng)上迎出現(xiàn)某了嚴(yán)陜重的語(yǔ)道德社風(fēng)險(xiǎn)秘。同件時(shí)這向種道降德風(fēng)翅險(xiǎn)也飽是誘初發(fā)1最99絮4－包19糟95落年墨琴西哥民危機(jī)捧以及頌19版98妄年俄倆羅斯雞和烏獸克蘭壘危機(jī)饅的重曠要因欣素〔當(dāng)Go婦ld喇st姑ei號(hào)n等罩，2儲(chǔ)00蘆0〕探；第言三種摧觀點(diǎn)貫認(rèn)為許，評(píng)民級(jí)機(jī)崇構(gòu)并蜓沒(méi)有查足夠戴的動(dòng)姻機(jī)在竊危機(jī)玩真正峰發(fā)生忘之前框降低比主權(quán)明債務(wù)抬的信曠用等握級(jí)，壁原因腹在于丙這些曉評(píng)級(jí)傾機(jī)構(gòu)輔通常漢都是句從所帳評(píng)級(jí)焰的主流權(quán)借洞款人乎中收稈取費(fèi)變用，住同時(shí)害這樣猛的降獅低行剪為有電可能悉會(huì)誘薦發(fā)危土機(jī)的屢爆發(fā)壤，附屬這個(gè)附角度醬來(lái)看堵，主蔽權(quán)債染務(wù)的虎等級(jí)擁變化認(rèn)作為剝危機(jī)各的滯用后指蜻標(biāo)就健比擬榮容易鍵理解闖了。能當(dāng)然涼，評(píng)構(gòu)級(jí)機(jī)斥構(gòu)對(duì)踩上述仍觀點(diǎn)撕進(jìn)行霧了反腸駁，乖其提穗出的丑主要種觀點(diǎn)欄可歸偉納為笨：評(píng)賽級(jí)機(jī)晴構(gòu)所餡給出園的信傅用評(píng)粗級(jí)僅傘代表康對(duì)違豎約可怪能性停的估贈(zèng)計(jì)，嗽而并符不是攏指貨友幣危抽機(jī)發(fā)村生的邀可能踢性。師以選S&扣P為凍例，初它就瑞將發(fā)吃行者諒的信爐用等為級(jí)定斜義為拳對(duì)債垮務(wù)人餅償付秧其金仁融債顯務(wù)能狀力的娘當(dāng)前海看法慮。此螞外，橋Re帥in押ha堅(jiān)rt您研究視發(fā)現(xiàn)手，評(píng)飾級(jí)機(jī)奶構(gòu)通抓常會(huì)它集中致關(guān)注蘇一些姥根本溫面因級(jí)素，施而這選些因京素并超不一址定是憶預(yù)測(cè)香貨幣片危機(jī)貢的最剖佳指匠標(biāo)(味Re隸in織ha薦rt史,2除00使2)從。例瞎如，罵評(píng)級(jí)集機(jī)構(gòu)賣(mài)在評(píng)憲定等毒級(jí)時(shí)倘會(huì)非訊常重赤視債接務(wù)/浪出口乓這一情比率店，賦糧予這唱一指揚(yáng)標(biāo)以竟較大帆的權(quán)攝重，臟然而少這一喝指標(biāo)丑在預(yù)玉測(cè)貨黎幣危昨機(jī)時(shí)丸表現(xiàn)坊并不紹佳；輝與之別相反股，實(shí)忌際匯蘆率失饑調(diào)作材為貨借幣危西機(jī)的歌一個(gè)撲非常掏重要迷的預(yù)窗警指島標(biāo)，懸評(píng)級(jí)樂(lè)機(jī)構(gòu)尊在進(jìn)經(jīng)行等涂級(jí)評(píng)稠定時(shí)跨卻并黑不重績(jī)視。斬IM燈F圍真繞著欠信用鎮(zhèn)評(píng)級(jí)陶機(jī)構(gòu)味的作培用以暑及信淹用等逆級(jí)在鮮亞洲想金融謙危機(jī)劫發(fā)生假設(shè)前后嶺的表個(gè)現(xiàn)進(jìn)積行了瞞詳細(xì)租且全雕面的孝論述采〔I必MF無(wú)，1槳99尊9〕票。熟然而那，對(duì)跟上述枯所提吹及的摘GK催R(澆20斤00吼)、話IM曾F(踩20真01搜)以己及R凡ei霞nh隸ar敲t(勸20梢02盼)等甜文獻(xiàn)徑進(jìn)行證仔細(xì)肯研究蘋(píng)發(fā)現(xiàn)著，在市這些窄文獻(xiàn)糖中所榨考慮嘆的債買(mǎi)務(wù)危災(zāi)機(jī)大套多都員發(fā)生滅在2蹲0世堵紀(jì)8牛0年歸代，斤這一幕時(shí)期默債務(wù)絨危機(jī)誕大多倘都是誓對(duì)銀省行辛新迪加研貸款宇發(fā)生果違約企。與鋼上述覽研究眼有所拉不同嫁，A撈ma載do托u試補(bǔ)圖來(lái)庫(kù)答復(fù)銹在1獎(jiǎng)99士4－魚(yú)20鼻02罵年這錯(cuò)一動(dòng)愁蕩時(shí)吉期內(nèi)定，主概權(quán)債靠務(wù)等并級(jí)是叼否有俱助于估預(yù)測(cè)源貨幣紗危機(jī)扭與債蹤務(wù)危伸機(jī)。鴿之所哭以選約擇這推一樣姿本時(shí)猛期，影主要嗓是考喂慮到榮這段翠時(shí)期下的債斤務(wù)危予機(jī)大劉多是繡對(duì)主跡權(quán)債坊券發(fā)械生違肆約，假顯然摔這與蝶20偵世紀(jì)肌80燥年代幫的銀序行信逼貸市稈場(chǎng)債專(zhuān)務(wù)違擊約是即不同拆的(雷Am梢ad理ou縫，2嶼00色3〕減。他錢(qián)的研中究發(fā)偵現(xiàn)，否與已西有研各究相親同的濫是，父主權(quán)含債務(wù)直評(píng)級(jí)沈并不秀能預(yù)真測(cè)貨烈?guī)盼Ｔ~機(jī)，稠反之破只是誼貨幣辟危機(jī)掘的一貼個(gè)事游后反痛應(yīng)；充而與夸以往扮研究真不同且的是盤(pán)，當(dāng)廚選擇姨19懶94議－2陳00食2為利樣本體時(shí)期綢時(shí)，家同時(shí)雨當(dāng)債懂務(wù)危角機(jī)被馳定義魂為主噸權(quán)債經(jīng)務(wù)利舉差超帶過(guò)1攪00單0個(gè)梅基點(diǎn)晨時(shí)，伍那些窩發(fā)生撇債務(wù)室危機(jī)胸的國(guó)貸家通新常在滑危機(jī)榆爆發(fā)雹兩個(gè)揀季度映之前關(guān)就會(huì)洽經(jīng)歷菌資本老市場(chǎng)爪規(guī)模丙的快沃速下泛滑以偵及外未債利炸率的劑急劇質(zhì)上升查，并驗(yàn)且滯匹后的文信用掙評(píng)級(jí)增或評(píng)仆級(jí)變低化〔率還包度括不蛙利的限經(jīng)濟(jì)陡展望坡以及襖信用丹觀測(cè)日〕有沾助于促預(yù)測(cè)談這樣桐的債納務(wù)危鍛機(jī)〔面Am逐ad煎ou銜,2拴00蹤3〕擋。工基于犯已有饑研究青所得惹出結(jié)犧論的境不一閣致，蔽同時(shí)醬考慮癥到2箏0世危紀(jì)9漲0年努代之碎后債悉務(wù)危蟻機(jī)的她兩個(gè)孩重要炭特征坡：一姐是通屋常表碼現(xiàn)為聲其主探權(quán)債的券的浮違約島，二圍是通襯常都諸發(fā)生解在新京興市喉場(chǎng)國(guó)肯家中邪，本搬文收遮集了思18扭個(gè)新容興市云場(chǎng)國(guó)瞧家在并19理90模-2稠00砍4年倘期間城的相魯關(guān)數(shù)掛據(jù)為妹研究底樣本濫，對(duì)草貨幣故危機(jī)逢與債竊務(wù)危備機(jī)之深間的恐關(guān)系歌進(jìn)行徐了實(shí)霸證研攝究。捉在研軍究過(guò)茂程中廁，首酸先，木我們糠考慮摧到如斜果按撥照債虧務(wù)危景機(jī)的攤傳統(tǒng)蘇定義博，在券所選魂擇的仿樣本幣期間朗，很混少發(fā)毅生主警權(quán)債捷務(wù)違咬約的斯事件蝴。例臨如，匠根據(jù)腫穆迪虜公司繁發(fā)布燃的一洲項(xiàng)統(tǒng)同計(jì)，海20感世紀(jì)省90啊年代碰以來(lái)蘭總共雜有9嶺個(gè)國(guó)痰家經(jīng)有歷了漆10油次違鬼約事獻(xiàn)件〔錦Mo躺od肝y’積s糕20脅03偶〕。屬針對(duì)陣這一筒問(wèn)題閥，本解文主斥要借只鑒了失Am坊ad頁(yè)ou鹿(2近00減03腦)中判的思筋路對(duì)駐債務(wù)流危機(jī)瓶進(jìn)行存了重控新界愧定，蜂并且譯按照君這一魂新的駱定義均，對(duì)冒所選都擇樣鞏本數(shù)第據(jù)進(jìn)喘行了嗓重新?tīng)N分析歲，從汪而大午大拓聞寬了梁債務(wù)妨危機(jī)丹的發(fā)減生次丸數(shù)、束增加野了樣賢本規(guī)屈模；市其次掛，既謙然主盜權(quán)信票用等講級(jí)蘊(yùn)黨含了過(guò)多個(gè)妻定量饑或定驕性經(jīng)寶濟(jì)基富本面魚(yú)因素夾的信霉息，同而這燕些經(jīng)薯濟(jì)指另標(biāo)對(duì)憶危機(jī)膚應(yīng)具財(cái)有一況定的忽預(yù)測(cè)碼作用垃，這弟意味遵著從報(bào)理論凈上分墓析主希權(quán)信炒用評(píng)缺級(jí)應(yīng)積有助總于預(yù)肝測(cè)危掘機(jī)。擱基于膝此，或本文染參照惱GK青R(聚20白00腦)的析研究雪思路辰，針戀對(duì)所泰選擇俯的樣裝本數(shù)唯據(jù)，烏通過(guò)例采用上lo腫gi躺t概耗率回臨歸模錘型來(lái)效估計(jì)跨主權(quán)取信用敲等級(jí)井在預(yù)映測(cè)貨浮幣危貪?rùn)C(jī)與峰債務(wù)洲危機(jī)啦時(shí)的錘表現(xiàn)樂(lè)；最阻后，浙我們郊轉(zhuǎn)換貓一種沈思路編：不型直接禮來(lái)將毛貨幣康危機(jī)桌與債林務(wù)危膠機(jī)掛失鉤，闖而是浴將貨良幣危納機(jī)與劇主權(quán)抖債務(wù)腦違約謝概率熟相聯(lián)紙系，舒通過(guò)磁借鑒汗Du夾ff奇ie弱a尿nd抓S價(jià)in刺gl邪et架on寬(2捧00刪3)豆一文菜中的急轉(zhuǎn)換咳模型遍，將涼收集密到的察主權(quán)家評(píng)級(jí)賞數(shù)據(jù)猜轉(zhuǎn)化畝為主滋權(quán)債蜘務(wù)違斤約概毒率，拴同時(shí)弄通過(guò)尺計(jì)算泥獲得絡(luò)樣本叫數(shù)據(jù)過(guò)相對(duì)倍應(yīng)的帝貨幣恐危機(jī)否發(fā)生丘概率捏，采滲用不鏡同形受式的捎估計(jì)曲模型斃來(lái)回徹答貨甘幣危泛機(jī)與旨主權(quán)刮違約材概率罵的相免關(guān)關(guān)妥系。愿按照僻以上師的研蘆究思浴路，企本文宮的結(jié)廁構(gòu)安倡排如重下：允第二咽局部惕對(duì)后者面實(shí)軍證分乏析所諷用到浩數(shù)據(jù)扛的來(lái)帽源與攔計(jì)算它進(jìn)行脾了詳旁盡的伶說(shuō)明粗，重體點(diǎn)關(guān)剖注所叔選擇技樣本專(zhuān)期間敗樣本累國(guó)家牢的主日權(quán)信賽用評(píng)公級(jí)數(shù)癥據(jù)、涉貨幣插危機(jī)評(píng)數(shù)據(jù)酒、以鞋及按洲照改先進(jìn)定堆義識(shí)鎮(zhèn)別出霉的債艷務(wù)危苗機(jī)數(shù)買(mǎi)據(jù)；廈第三乏局部勻利用程計(jì)算題獲得福的數(shù)字據(jù)集碎，通忍過(guò)采慢用l滋og爆it捕概率屯回歸址模型自來(lái)回唯答：飯“逮主權(quán)往信用廟等級(jí)城是否會(huì)有助塌于預(yù)達(dá)測(cè)貨以幣危夠機(jī)？渣如果朽不能公預(yù)測(cè)陰，主蟻權(quán)信壟用等辜級(jí)是憶否在恭貨幣愚危機(jī)土發(fā)生綱后進(jìn)梯行了限調(diào)整止？瓜主權(quán)漫信用嗎等級(jí)確是否勺可預(yù)徹測(cè)債瞧務(wù)危程機(jī)巾〞肉；第僅四部驗(yàn)分利戴用所褲采集途數(shù)據(jù)鍬，通策過(guò)采佛用線暈性相債關(guān)矩滔陣、育有序蛾pr藏ob棍it恭概率診回歸媽模型默，以做及G姑ra跑ng尺er所因果悶關(guān)系晴三種董不同蔬的方拉法來(lái)假設(shè)答復(fù)革：“歷主權(quán)按債務(wù)北的違砍約概協(xié)率與呼貨幣虎危機(jī)朝的發(fā)緞生概您率是族否存段在顯哪著的憐相關(guān)的關(guān)系減？〞僚；最率后，枝對(duì)實(shí)致證分珍析的寒結(jié)果南進(jìn)行嚴(yán)了總盆結(jié)，智并給奔出相盡應(yīng)的沾政策摟建議活。糕二、鞭實(shí)證琴研究掉的準(zhǔn)棗備工瘡作謝1、鏟主權(quán)狹信用隸評(píng)級(jí)孝數(shù)據(jù)梢的獲蜻得焦在大擾多數(shù)皇有關(guān)特主權(quán)打信用日評(píng)級(jí)窗的研挺究中標(biāo)，都舌將評(píng)推級(jí)機(jī)菜構(gòu)發(fā)堵布的麥字母煙等光級(jí)虛轉(zhuǎn)化中為數(shù)搜值鞠等級(jí)株。然鋼而，艦除了縮定期潮發(fā)布扣主權(quán)麻信用進(jìn)等級(jí)覺(jué)之外襖，國(guó)妙際知習(xí)名的貸評(píng)級(jí)母機(jī)構(gòu)膜通常室也誰(shuí)會(huì)在盲正式王宣布拼升級(jí)仔或降蜓級(jí)之涂前，巴定期轟公布童或正衡面或瓶負(fù)面固的等郵級(jí)展練望報(bào)鹽告，丹并且贏隨后傲發(fā)布深一些密關(guān)于企主權(quán)億等級(jí)叨升級(jí)咽或降瘦級(jí)的里評(píng)論永或重找點(diǎn)觀巨望名疤單。悄例如填，S億&P兔就曾有公開(kāi)圓表示番，其嘴發(fā)布育的C更re征di皮tW衡at麥ch址就是師依據(jù)棍一些流公開(kāi)庭的事欠件與也短期欺趨勢(shì)棋來(lái)預(yù)晝測(cè)9巴0天灑內(nèi)信途用等含級(jí)變正化的她可能微方向毒。此咸外，鎖S&州P定蓬期公皇布的屯等級(jí)另展望仗報(bào)告饑就是口對(duì)6破個(gè)月煉到2陳年之蒼內(nèi)的宣信用銅等級(jí)慚可能三變化挑的方霸向所濤做的選預(yù)測(cè)幸。就參照豐Am浴ad斤ou鋤〔2徐00捉3〕儀的做輕法，指在本鏡文的或研究貍中，齡我們蛙將穆線迪或?yàn)镾&醒P的積字母陜等級(jí)備轉(zhuǎn)化生為一罪個(gè)數(shù)赤值指端數(shù)，秩該指蘋(píng)數(shù)的貸取值開(kāi)范圍墨從1皇~5蛛8，找具體棍的對(duì)缺應(yīng)關(guān)噴系可發(fā)參見(jiàn)梳附接表伶2匆。同拍時(shí)，贊可根摔據(jù)信旦用觀固望為康正面芽還是懷負(fù)面您來(lái)決序定如港何進(jìn)腔行上補(bǔ)下調(diào)促整。玻由此傅，我堤們可蓋通過(guò)香穆迪簽與S諒&P澤公布括的典主權(quán)計(jì)信用爽等級(jí)在樣本期間1990-2004，樣本國(guó)的穆迪評(píng)級(jí)與S&P評(píng)級(jí)數(shù)據(jù)均來(lái)源于這兩家評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)出版的研究報(bào)告，其中缺省的數(shù)據(jù)采用年平均值來(lái)填補(bǔ)。釣來(lái)計(jì)冊(cè)算出仗月度豈平均杯綜合鏈評(píng)級(jí)玻指數(shù)在后面的實(shí)證研究中，我們也將分別考慮穆迪評(píng)級(jí)變化與標(biāo)普評(píng)級(jí)變化與貨幣危機(jī)、債務(wù)危機(jī)之間的影響關(guān)系。偏。同腹時(shí)，美考慮梯到評(píng)霜級(jí)指娘數(shù)可讓能存赤在的行非線紹性，單我們幕進(jìn)一搞步對(duì)截該綜豈合評(píng)啦級(jí)指簽數(shù)進(jìn)徹行對(duì)屯數(shù)變選換：票在樣本期間1990-2004，樣本國(guó)的穆迪評(píng)級(jí)與S&P評(píng)級(jí)數(shù)據(jù)均來(lái)源于這兩家評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)出版的研究報(bào)告，其中缺省的數(shù)據(jù)采用年平均值來(lái)填補(bǔ)。在后面的實(shí)證研究中，我們也將分別考慮穆迪評(píng)級(jí)變化與標(biāo)普評(píng)級(jí)變化與貨幣危機(jī)、債務(wù)危機(jī)之間的影響關(guān)系。想2、刷對(duì)債吉?jiǎng)?wù)危韻機(jī)的輝重新戚界定頂及債蘋(píng)務(wù)危專(zhuān)機(jī)數(shù)號(hào)據(jù)的犁獲得本文最終確定的債務(wù)危機(jī)事件除了主要依據(jù)改良的定義外，其中，EMBI指數(shù)數(shù)據(jù)主要來(lái)源于JP摩根銀行的官方網(wǎng)站，還根據(jù)GKR(2000)與Amadou(2003)的計(jì)算結(jié)果進(jìn)行了相應(yīng)的調(diào)整。僻鑒于灘20制世紀(jì)昏80而年代矛、9肌0年滑代債套務(wù)危缸機(jī)的甜頻繁貓發(fā)生夫，許超多學(xué)聚者開(kāi)畜始關(guān)唯注主踏權(quán)違剖約和維主權(quán)繁風(fēng)險(xiǎn)醋的決靜定因可素，巴有關(guān)招這方吹面的翁理論各與實(shí)尾證文濁獻(xiàn)也玩相繼興出現(xiàn)碌。在趨所有羨這些飯研究如文獻(xiàn)違中，給首先付必須扎解決額的一卷個(gè)問(wèn)乎題就鏡是需滾要對(duì)華債務(wù)挨危機(jī)潑下一召個(gè)明榴確的獅定義默。通山常情湊況下減，債站務(wù)危配機(jī)的廁發(fā)生繡意味作著下幕列事絕件的腹發(fā)生鍋：債晚務(wù)重賺組、疑未按適期支計(jì)付本脾金或鄙利率年而發(fā)望生欠壤款、授國(guó)際站貨幣銀基金烤貸款剝協(xié)議貌的上躲限部止分?；恍┍阊芯开{綜合嚼考慮廁上述善三個(gè)毀事件珠來(lái)定凝義債獨(dú)務(wù)危磚機(jī)。漸另外額一些蜓研究骨由簡(jiǎn)觸單地王采用躺某一胸個(gè)單績(jī)個(gè)事姐件或股對(duì)債屠務(wù)重網(wǎng)組或恩欠款綁的度謎量來(lái)柔識(shí)別噴債務(wù)狹危機(jī)宿。例務(wù)如廈，L辨ee穿(1片99扎1)只、翼Ba兩lk原an回(1街99漆2)價(jià)、L稿an賓oi買(mǎi)e燃an柄d柿Le訊ma擾rb刑re膊(1桃99濃6)洽、以叮及M枝ar擊ch蟻es笛i(跑20挪03徐)都懸采用腦債務(wù)下重組背的概軟念來(lái)雖定義厲債務(wù)窗危機(jī)罪；而易Ha融ji啟va據(jù)ss授il廉io循u(見(jiàn)19獄94紗)在戲定義盒債務(wù)種違約乘時(shí)誤那么脈考慮侄了所耕有上示述三帥個(gè)事是件。勝此外輝，考杜慮到緞進(jìn)入瓶20怒世紀(jì)云90刃年代潛以后提所發(fā)縱生的歉?jìng)鶆?wù)租危機(jī)覺(jué)大多厭以對(duì)兇主權(quán)纏債券羞發(fā)生放違約光為特槽征，塊Mo礎(chǔ)od捧y將顯一個(gè)齒主權(quán)池債券區(qū)的發(fā)鈔行者拔定義串為處采于違葛約狀適態(tài)，滿當(dāng)滿寧足下事面的致一個(gè)取或多災(zāi)個(gè)條德件：螺(1盜)延滔期支鑼付利收息或謙本金踐，盡撿管最壤終在菌寬限筐期之拼內(nèi)付搞清；德(2河)發(fā)煤行者捉以息墊票率器或面緞值更辮低的小債券睜來(lái)代冤替原農(nóng)來(lái)的存?zhèn)啵?枕3)距發(fā)生仍不公鴨平的查交換強(qiáng)，這露種交暮換很膠明顯卸是為帳了幫釀助發(fā)幸行者水防止衛(wèi)陷入香更嚴(yán)夫重的歌違約逝中去截(M蕉oo勵(lì)dy等,乳20陣03廈)邪?；@然而泄，當(dāng)朗我們塵試圖歇采用伐上述預(yù)債務(wù)雪危機(jī)阿的定讓義替時(shí)會(huì)索面臨眼兩個(gè)直主要相問(wèn)題飯。第叮一，媽對(duì)新耳興市鏈場(chǎng)襖國(guó)家哥而言吹，主六權(quán)窄信用法評(píng)級(jí)曠的歷狐史較留短想；訴第二廳，主鄰權(quán)債那券發(fā)朗生違災(zāi)約的升事件輩非常史有限怖，而慢且大惜多集懂中發(fā)心生在丸19泳98達(dá)-2罰00橋2年豎期間越。如燒果按鞠照穆假設(shè)迪所乖給出涼的定聾義，匙自1瘦98蝴5年捉以來(lái)債，僅薦有7角個(gè)主自權(quán)債惹券的嚼發(fā)行遍國(guó)家傍對(duì)其仇外幣淘債券嫂發(fā)生緣了違民約，奪并且蔽這些嚴(yán)違約蔬事件敢都集致中嶺發(fā)生集在1山99田8到奪20威02賠年期余間這些主權(quán)違約事件有：巴基斯坦(1998年11月)、俄羅斯(1998年8月)、烏克蘭(1998年9月與2000年1月)、厄瓜多爾(1999年8月)、秘魯(2000年9月)、阿根廷(2001年11月)，以及摩爾達(dá)維亞(2001年6月)。水。鑒響于樣枝本期棉間，效主權(quán)瘦違約養(yǎng)事件東過(guò)少案這一陰事實(shí)巾，A提ma小do俘u(際20原03院)借粱鑒A司lt雁ma桌n(淺19擴(kuò)98日)對(duì)鉤困境損證券觸的定匆義Altman認(rèn)為，俠義的講，困境證券是指由公眾持有并公開(kāi)交易的、且由已對(duì)其債務(wù)發(fā)生違約或已申請(qǐng)了破產(chǎn)保護(hù)的公司所發(fā)行的一類(lèi)股權(quán)型或債權(quán)型證券；廣義的講，困境證券也包括那些被公眾持有的、以較大折扣價(jià)出售的廉價(jià)證券，一旦發(fā)行公司不發(fā)生違約，這些廉價(jià)證券的持有者就可獲得至少超出相應(yīng)美國(guó)國(guó)庫(kù)券10%的收益溢價(jià)。此外，一些市場(chǎng)參與者認(rèn)為面值已損失1/3以上的證券也應(yīng)被歸類(lèi)為困境證券。菊，建加議嘗：朵如果祖主權(quán)下債券賣(mài)的月扣度平戀均利靈差(驚實(shí)際稿計(jì)算濾中，麻以月押度E賢MB戴I+園國(guó)家爺利差禿來(lái)表蔽示)襲超出異美國(guó)鉆國(guó)庫(kù)留券1到00腸0個(gè)往基點(diǎn)啊或更懂多時(shí)只，就狐將此韻主權(quán)屈債券智認(rèn)定懶為困孩境債鞭券門(mén)，主壯權(quán)債屠券被抓認(rèn)定究為困慚境債狹券時(shí)淋，就夾認(rèn)為碌發(fā)生棍了債象務(wù)危寸機(jī)埋。隨艘后，廈Am姿ad泉ou樂(lè)又給元出了仿一個(gè)絨備選衣定義鳥(niǎo)：如述果一算個(gè)國(guó)倉(cāng)家的伶主權(quán)睜債券手利差晌超出匯其歷叮史分穗布的堡90頁(yè)%分斤位數(shù)奏時(shí)，戲就認(rèn)究定發(fā)膠生了晶債務(wù)纏危機(jī)帶。將蝦主權(quán)翠債券糧處于厭困境涉定義眠為債研務(wù)危泳機(jī)顯嘆然要餓比僅辨僅將尊主權(quán)紛違約蜓界定消為債秋務(wù)?；瘷C(jī)廣此義的惱多，乏這種擔(dān)改良位的定懇義不源僅包睜括了借真正脹的主壁權(quán)違截約事闖件，燙還包劣括了魚(yú)一些怎瀕臨濫違約鞭但由該于受代到了單外界縣資助叫而成磁功規(guī)知避的寄情況鼠。顯音然，慣如果練將債視務(wù)危召機(jī)的星本質(zhì)沒(méi)看作演是信靈用風(fēng)譜險(xiǎn)的往加劇辣，而現(xiàn)這種抖加劇斗并不裙一定誘就一苦定導(dǎo)故致違肢約，碰同時(shí)虜信用玉風(fēng)險(xiǎn)杠加劇可事件鉆的發(fā)亭生頻駕率顯蝦然要壟比真伯正的站違約圓事件抄發(fā)生算頻率劇更高克，從潔這個(gè)時(shí)意義座來(lái)講僅，這久種改清進(jìn)的姨定義壓更加玉適合犬，因錢(qián)此在曾本文得的研細(xì)究中產(chǎn)，我川們采昂用這蘭種改揮進(jìn)的刷定義宵來(lái)識(shí)鞋別債昆務(wù)危奶機(jī)的蘋(píng)發(fā)生這些主權(quán)違約事件有：巴基斯坦(1998年11月)、俄羅斯(1998年8月)、烏克蘭(1998年9月與2000年1月)、厄瓜多爾(1999年8月)、秘魯(2000年9月)、阿根廷(2001年11月)，以及摩爾達(dá)維亞(2001年6月)。Altman認(rèn)為，俠義的講，困境證券是指由公眾持有并公開(kāi)交易的、且由已對(duì)其債務(wù)發(fā)生違約或已申請(qǐng)了破產(chǎn)保護(hù)的公司所發(fā)行的一類(lèi)股權(quán)型或債權(quán)型證券；廣義的講，困境證券也包括那些被公眾持有的、以較大折扣價(jià)出售的廉價(jià)證券，一旦發(fā)行公司不發(fā)生違約，這些廉價(jià)證券的持有者就可獲得至少超出相應(yīng)美國(guó)國(guó)庫(kù)券10%的收益溢價(jià)。此外，一些市場(chǎng)參與者認(rèn)為面值已損失1/3以上的證券也應(yīng)被歸類(lèi)為困境證券。該按照異這種逢改良吩的定憐義，殺針對(duì)霉所選電擇的品樣本溝數(shù)據(jù)襲，我投們總假共識(shí)開(kāi)別出妨26艱3次讓主權(quán)找債券落困境婦事件敵，而汁在這朽段時(shí)亭期，礦貨幣煙危機(jī)年的發(fā)豎生數(shù)奶為4躁2次虹。雙進(jìn)一揚(yáng)步，性通過(guò)嚴(yán)仔細(xì)童對(duì)照餅這些盈事件島的發(fā)聚生時(shí)池間，蓮我們咸發(fā)現(xiàn)叉總共插僅鈔有1陡2個(gè)投月，蘇貨幣粗危機(jī)尾與主惑權(quán)困晴境同襲時(shí)發(fā)妻生。燒這一扎發(fā)現(xiàn)吊可能鋤意味職著，號(hào)即使至采用賓這種察改良忍的定豎義，啄貨幣角危機(jī)盯與債渾務(wù)危創(chuàng)機(jī)之淚間的霸相關(guān)損性也濾較小囑，當(dāng)寄然這網(wǎng)一結(jié)諸論還歲需要杰進(jìn)一束步采乘用更握為科漂學(xué)的棚方法澆加以湖驗(yàn)證接。豎為了購(gòu)便于掠后面德的實(shí)條證研鑰究，四我們恢引入批債務(wù)雜危機(jī)貫的二脊元變微量，藥如果遍在隨餃后的否24捎個(gè)月拌內(nèi)出濁現(xiàn)一止次或動(dòng)屢次昏主權(quán)湖利差搜高于箱10起00蒼個(gè)基婦點(diǎn)舌時(shí)，蟻該變?nèi)毫咳∑嬷禐槿A1；桶否那么爬該變掏量取拳值為起0。濫此外織，考覆慮到睡債券憲危機(jī)貸與貨顆幣危尾機(jī)通銷(xiāo)常都割要持嘴續(xù)多斥個(gè)月皂，特型別是莊貨幣緞危時(shí)機(jī)，因漸此為委了避犧免重謙復(fù)統(tǒng)服計(jì)，疫我們潔應(yīng)設(shè)叫定適犁當(dāng)?shù)那脭?shù)據(jù)絨窗口字(d傭at捷a卸wi蘋(píng)nd渡ow琴)?；紝?duì)于錦債券沃危機(jī)而而言紅，我命們參鎖照穆墨迪進(jìn)梁行評(píng)餡級(jí)展步望的設(shè)頻率慌，設(shè)譽(yù)定6虎個(gè)月蝴為數(shù)予據(jù)窗名口。光3、溜對(duì)貨撲幣危頸機(jī)的頌界定阿及貨驅(qū)幣危減機(jī)數(shù)都據(jù)的遮獲得協(xié)Ei菠ch堵en變gr垃ee標(biāo)n,富R季os靠e,副a佛nd朱W孫yp撤lo圓sz腔〔1某99掛5,歸19五96舌〕是鄙最早忌研究級(jí)貨幣已壓力惑度量絹方法踢的學(xué)玻者，豎并希估望以槍此來(lái)良確定鍵貨幣橫危機(jī)屋的發(fā)榜生時(shí)飼間。賞具體慕來(lái)說(shuō)闊，他鑒們將崗匯率鏡處于閑壓力料狀態(tài)傳定義另為當(dāng)詠所構(gòu)懷造的陪指數(shù)囑值超物過(guò)一丹定臨襪界值電。這縣里的慮指數(shù)廚是由幼名義季匯率諒、國(guó)盯際儲(chǔ)拒備，陷以及誘利率蛙三個(gè)腎變量日相對(duì)顏?zhàn)兓さ募訄?zhí)權(quán)和底構(gòu)成拼，該卡指數(shù)御既包題括了祖成功喘的投賭機(jī)攻謹(jǐn)擊也公包括般了不驗(yàn)成功堆的投豪機(jī)攻愁擊。瓜在該束指數(shù)鞠中的哀所有巨變量獎(jiǎng)是相字對(duì)于岸所選福定的菜參照麥國(guó)家帝，同兄時(shí)他薦們的予臨界存值是瞧不隨遵時(shí)間明而變腥化的財(cái)。棉Ei憑ch至en遲gr隆ee傾n等沒(méi)人關(guān)稠于貨汗幣危旁機(jī)的類(lèi)定義真受到皇了許農(nóng)多學(xué)架者的寬批評(píng)護(hù)，并澤由此季衍生延出了扯許多朋其他本有關(guān)熱貨幣非危機(jī)以的定咬義。覽具體牢來(lái)說(shuō)驗(yàn)，K讀am扶in辱sk點(diǎn)y,創(chuàng)L探iz炕on唱do麥a荷nd臨R塘ei運(yùn)nh長(zhǎng)ar沸t(步19妨98某),享K紀(jì)am屬in油sk碗y徹an卻d影Re雙in冠ha凡rt熟(1陰99蛋9)斷對(duì)貨廟幣危堆機(jī)的熔定義番與E鍋ic涼he橫ng酬re扒en懲等人否的非孤常類(lèi)項(xiàng)似，碼但在在他們扣所構(gòu)鳴造的支指數(shù)捷中并蒼不包瓦括利龍率變斬化，吃這是治因?yàn)檠栽谒悅兯Y研究含的樣惹本國(guó)犬家中傍，利意率受社到了院中央危銀行濁的嚴(yán)晌格控英制。協(xié)一些射學(xué)者還考慮酸到不逮成功弓的投繡機(jī)攻鬼?yè)艉苴呺y被襲識(shí)別筑，因廈此在警構(gòu)造也貨幣浩壓力午指數(shù)鞋時(shí)并搬不考臨慮不屆成功劃的投援機(jī)攻捐擊。匯例如瞧，F(xiàn)換ra財(cái)nk匯el察a民nd港R竭os吸e(馬19聾96鑼)、本Es專(zhuān)qu紅iv值el渡a定nd橋L技ar例ra綠in啊(1左99蠢8)辰就將諸國(guó)際丈儲(chǔ)藏輕與利慚率差虎這兩糞個(gè)變待量從紗匯率翠壓力靠指數(shù)逢中略饒去，遭構(gòu)造虎了一嘉個(gè)簡(jiǎn)污單的陡貨幣慮崩潰付指數(shù)涉。此島外，秩其他蓄一些熄學(xué)者旬著重選強(qiáng)調(diào)哭了在舊貨幣怖危機(jī)膀中變洋量的簡(jiǎn)波動(dòng)倚程度幕明顯厚不同淹這一吉特征襲。例值如，雁張〔洗20奇01癥〕就末采用姥隨時(shí)川間變縫動(dòng)的池臨界沉值來(lái)棕解決菠這一邁問(wèn)題蝴。債考慮匆到現(xiàn)朽代貨情幣危哥機(jī)的甚本質(zhì)額，同倘時(shí)由手于市涂場(chǎng)化荷的利云率數(shù)江據(jù)在聞許多饞新興惱市場(chǎng)好國(guó)家薪中都園無(wú)法族獲得公，因鄰此本侍文中獸我們?nèi)闭J(rèn)為養(yǎng)采用健Ka歪mi坊ns圣ky撲和狹Re驕in厲ha畢rt培的定土義來(lái)縮作為斥計(jì)算縮外匯果市場(chǎng)滋壓力幅的基符準(zhǔn)點(diǎn)彼是合陶理的帥，換膠言之和，外沿匯市沫場(chǎng)壓攝力紅(E盛MP牙)被屠定義椅為：量EM扶P=綱%部匯率番it潮/s溫td遙1呀it膝+%鍬外匯摔儲(chǔ)藏舟it清/s涌td娘2敢it緣這里紙st共d1像和步st金d2撤分別望代表集國(guó)家調(diào)i喇在時(shí)茶間氣t更時(shí)匯述率百棟分比歡和外似匯儲(chǔ)樸備百妻分比翼變化規(guī)的標(biāo)銅準(zhǔn)偏慘差。儉這里躁假定組：與場(chǎng)匯率順壓力猾相關(guān)州的名拋義匯刪率的廢變化竄應(yīng)當(dāng)騾影響包本幣添的購(gòu)劍買(mǎi)力陪，換偏言之餐，名被義匯確率的鎖變化里應(yīng)當(dāng)劑導(dǎo)致篩實(shí)際僵匯率泊的變雕化(盯至少幟在短陪期)萄。這菜一條亂件排花除了腦在高淡通貨計(jì)膨脹諒時(shí)期銅所發(fā)炭生的相一些哭急劇檢貶值幫現(xiàn)象氏，但張同時(shí)酬保存充了在淚通貨適膨脹井較為推溫和乞的時(shí)遵期所雕發(fā)生協(xié)的大淋幅貶鈔值。懶三非、東主權(quán)斗信用渠評(píng)級(jí)育是否爸有助憤于預(yù)撇測(cè)貨先幣危戶機(jī)與當(dāng)債務(wù)鄭危機(jī)啟？雙在有養(yǎng)關(guān)數(shù)案據(jù)的凝準(zhǔn)備溝工作輸做好惠之后絲，我認(rèn)們就嶼來(lái)集錢(qián)中回筆答問(wèn)仁題：?！皦沃鳈?quán)選信用哨等級(jí)腫是否攤有助調(diào)于預(yù)迎測(cè)貨蟲(chóng)幣危豎機(jī)與檔債務(wù)酷危機(jī)紡？都〞爆下面疫，窩我們京首先粱采用載Lo伴gi釣t概續(xù)率回抗歸模梢型來(lái)貞估計(jì)位主權(quán)攤信用址等級(jí)恩對(duì)貨土幣危惱機(jī)的蜘預(yù)測(cè)域能力皮。偷其中宿，匯因變匆量是怎貨幣桿危機(jī)繪(危姓機(jī)發(fā)弟生時(shí)稠=1陪，否參那么取有0)旁，而范解釋寬變量那么就是團(tuán)前面惱所構(gòu)停建的蓮平均旗綜合曠評(píng)級(jí)啦指數(shù)咬的變轉(zhuǎn)化。濾注意渡的是損，在逮估計(jì)鴉過(guò)程逐中，剪我們距將采疼用不摸同間泉隔期神的指勿數(shù)變記化、擦不同撒的指桶數(shù)構(gòu)牽成來(lái)鄭進(jìn)行艙壓力乘測(cè)試屠，以欠保證莊估計(jì)隱結(jié)果巾的一哀致性屆與可艇靠性固。圓具體峰的估旁計(jì)結(jié)舉果可臥參見(jiàn)襖表1側(cè)。蛇從估喚計(jì)結(jié)范果可材看出笑，在絕新興啟市場(chǎng)陸國(guó)家疏中錄，主呆權(quán)信倚用等后級(jí)的渾變化優(yōu)并不摟能顯治著地絕預(yù)測(cè)剃出貨眨幣危便機(jī)的右發(fā)生傍。具振體來(lái)郊說(shuō)，其從表漫1采中可庸看出仍，盡姿管對(duì)遭數(shù)綜尤合評(píng)摔級(jí)指那數(shù)的與3月靠期變柴化與牙穆迪蛙評(píng)級(jí)芽的3矮月期舊變化幣在5遙%的謠水平任上是罪統(tǒng)計(jì)引顯著茶的，倒但相烏對(duì)應(yīng)門(mén)的邊搏際效轎應(yīng)卻慎分別鉛僅僅窮到達(dá)善-0益.2帖%和姿-0江.6鍬%，面這意而味著歪影響招可忽房略不折計(jì)。報(bào)此外牙，綜稱(chēng)合評(píng)冠級(jí)指幸數(shù)的儀12鏡月期妹變化楚與6花月期贊變化遲的估譽(yù)計(jì)系嗽數(shù)的毅方向鞠與預(yù)文期的怎相同步，但乘在統(tǒng)護(hù)計(jì)上燈卻并頌不顯羞著。奔同時(shí)險(xiǎn)當(dāng)分蹄別采為用S覽&P寇的評(píng)術(shù)級(jí)指列數(shù)、決簡(jiǎn)單箱的評(píng)偵級(jí)指校數(shù)作水為解巧釋變奇量時(shí)灣，也餅出現(xiàn)曾同樣虹的問(wèn)相題。究這一晚結(jié)果布根本價(jià)上與雕Am竭ad舅ou洞〔2砌00監(jiān)3〕齊、G曬KR借(2濤00特0)懇的研算究結(jié)牲論是何一致畫(huà)的，掀前者含選取山了1邀99史0-趣20磁02演年期云間的睜13違個(gè)新券興市棍場(chǎng)經(jīng)曠濟(jì)體社發(fā)生瞞的3扭0次滔貨幣襖危機(jī)夠?yàn)闃铀?；禍而后泄者那么興選取演了2查4個(gè)澆新興踢市場(chǎng)萬(wàn)經(jīng)濟(jì)乖體中惱的2盒1次杏貨幣你危機(jī)雀為研速究樣宵本。診接下來(lái)，我們?cè)賮?lái)研究：既然主權(quán)信用評(píng)級(jí)不能顯著地預(yù)測(cè)出貨幣危機(jī)的發(fā)生，那么睛主權(quán)渣信用棍等級(jí)池是否怪在貨豪幣危再機(jī)發(fā)畜生后艷進(jìn)行遇了調(diào)娛整？騾IM醬F通哀過(guò)對(duì)殿亞洲班金融快危機(jī)離發(fā)生巖前后俊評(píng)級(jí)當(dāng)機(jī)構(gòu)悠的表輸現(xiàn)進(jìn)爸行調(diào)申研，翅發(fā)現(xiàn)斷評(píng)級(jí)匙的變奸化通賞常滯嘗后于拌貨幣勁危機(jī)暢的發(fā)禮生(竹IM績(jī)F，擇19碑99早)，膀這意磨味著摩降級(jí)職通常饅發(fā)生泊在危駱機(jī)爆吹發(fā)之換后而步并非午之前購(gòu)。這機(jī)一事學(xué)實(shí)似喚乎更凝進(jìn)一穗步印扁證了彎前面辛所提占到的以觀點(diǎn)息：由洪于評(píng)罰級(jí)機(jī)圓構(gòu)大虎多都標(biāo)是對(duì)趁所評(píng)嘩級(jí)的鎖客戶坡直接上收費(fèi)牲，同遭時(shí)為婆了避副免受鵲到其僚降級(jí)柴行為齡可能焦引發(fā)琴危機(jī)釋的指抱責(zé)，踩因此敲評(píng)級(jí)悅機(jī)構(gòu)筐通常暗都沒(méi)準(zhǔn)有動(dòng)蠶力去潤(rùn)在金睡融危高機(jī)真嫂正爆腳發(fā)之諸前主祝動(dòng)地鵲降低丈主權(quán)駐信用甘等級(jí)或。當(dāng)玉然正岸如前擁面所予指出平的，宗評(píng)級(jí)鼓機(jī)構(gòu)徐對(duì)此出也做肌了反先駁，鏟認(rèn)為縫它們非不會(huì)異冒著互損害砍自身暢信譽(yù)躲的風(fēng)滋險(xiǎn)而舒只考霧慮當(dāng)基前的擇利益除。然蹦而，伙無(wú)論除原因哈究竟升是什超么，扎研究潔貨幣弱危機(jī)危發(fā)生姿后評(píng)糟級(jí)的廟變化子情況輔無(wú)論嶄對(duì)于柳市場(chǎng)春參與奇者還她是決興策者竄而言遙都是赤非常友有意慈義的裁。就柏這一曉問(wèn)題廣，G豆KR錦(2紡00棟0)們、A糾ma班do田u〔誘20獎(jiǎng)03具〕針溪對(duì)不慚同的步樣本治集合雙分別岸采用過(guò)有序妻pr幫ob渴it寧概率捎回歸資模型個(gè)來(lái)估史計(jì)貨序幣危幼機(jī)的班發(fā)生樣是否判有助爬于預(yù)駛測(cè)主錄權(quán)信治用評(píng)遮級(jí)的烏下降隨。在曲他們倉(cāng)的估吃計(jì)中災(zāi)，因宣變量模為主窗權(quán)信收用評(píng)賺級(jí)的肌三月林期變頓化，哪具體心來(lái)說(shuō)憤，當(dāng)比主權(quán)貫信用煩等級(jí)箏出現(xiàn)嶺升級(jí)走時(shí)，麗因變似量取銀值為貨1，禾當(dāng)未駛出現(xiàn)孫變化處時(shí)，陶因變波量取婆值為燙0，強(qiáng)而當(dāng)江出現(xiàn)關(guān)降級(jí)背時(shí)，岔因變窯量取脹值為與-1塊；而拐解釋擠變量道那么為蜜滯后娘三個(gè)符月的撿貨幣潔危機(jī)印二元腔變量描。表1主權(quán)信用評(píng)級(jí)的變化是否有助于預(yù)測(cè)貨幣危機(jī)？(因變量為一個(gè)二元變量，如果未來(lái)的24個(gè)月內(nèi)有貨幣危機(jī)發(fā)生，那么該變量=1；否那么為0)估計(jì)結(jié)果解釋變量估計(jì)結(jié)果解釋變量3月期變化代表月度平均綜合評(píng)級(jí)指數(shù)的三月期變化。后面的6月期變化與12月期變化都是針對(duì)該指數(shù)而言的。最后一列簡(jiǎn)單的評(píng)級(jí)是代表一個(gè)三元變量，當(dāng)主權(quán)信用等級(jí)發(fā)生降級(jí)時(shí)，該變量為-1；當(dāng)未發(fā)生變化時(shí)，該變量為0；當(dāng)出現(xiàn)升級(jí)時(shí)，該變量為1。6月期變化12月期變化Moody3月期變化S&P3月期變化簡(jiǎn)單的評(píng)級(jí)指數(shù)2估計(jì)系數(shù)(標(biāo)準(zhǔn)差)(邊際效應(yīng))-0.145*(0.052)(-0.002)-0.098(0.129)(-0.003)-0.027(0.269)(-0.008)-0.267*(0.043)(-0.006)-0.132(0.069)(-0.003)-0.058(0.142)(-0.004)樣本數(shù)267426642650277226932723危機(jī)數(shù)424242424242對(duì)數(shù)似然值-527.123-513.429-490.239-531.230-524.267-492.167對(duì)數(shù)概率值0.020.0130.0240.0120.0160.023Pseudo-R20.0170.0150.0090.0390.0150.016注：上述估計(jì)系數(shù)中帶*號(hào)的表示在5%的水平上統(tǒng)計(jì)顯著。同樣，在本文的研究中，我們也采用有序probit概率估計(jì)方法，針對(duì)1990-2004期間樣本國(guó)家貨幣危機(jī)的發(fā)生情況與主權(quán)信用等級(jí)的相關(guān)數(shù)據(jù)，在Limdep7.0分析軟件的幫助下，對(duì)貨幣危機(jī)對(duì)主權(quán)信用等級(jí)的下降是否具有預(yù)測(cè)力進(jìn)行了估計(jì)，結(jié)果參見(jiàn)表2。從估計(jì)結(jié)果我們不難看出，解釋變量的估計(jì)系數(shù)具有統(tǒng)計(jì)顯著性，且其邊際預(yù)測(cè)奉獻(xiàn)到達(dá)了7.9%，這意味著貨幣危機(jī)有助于預(yù)測(cè)主權(quán)信用等級(jí)的下降。這一結(jié)論與GKR(2000)、Amadou〔2003〕采用不同的樣本所得出的結(jié)論根本上是一致的，盡管程度有所差異。因此，我們可以得到一個(gè)較為可靠的結(jié)論：貨幣危機(jī)的發(fā)生增加了主權(quán)信用等級(jí)被降級(jí)的概率。GKR(2000)曾提出一個(gè)非常重要的問(wèn)題，“主權(quán)信用等級(jí)的決定因素是否就是對(duì)金融危機(jī)具有預(yù)測(cè)力的那組根本面因素呢？〞上面的實(shí)證研究結(jié)果告訴我們：“可能并不盡然〞，換言之，可能存在其他一些因素(不同于通常討論的宏觀經(jīng)濟(jì)根本面因素)，在貨幣危機(jī)與主權(quán)違約事件之間起著非常重要的作用，這些因素可能是我們未來(lái)研究中需要非常重視關(guān)注的。表2貨幣危機(jī)是否有助于預(yù)測(cè)主權(quán)信用等級(jí)的下降？(因變量為一個(gè)三元變量，如果發(fā)生降級(jí)，因變量=-1；如果未發(fā)生變化，因變量=0；如果發(fā)生升級(jí)，因變量=1)解釋變量估計(jì)系數(shù)標(biāo)準(zhǔn)差邊際效應(yīng)對(duì)數(shù)概率值Pseudo-R2貨幣危機(jī)的二元虛值變量假設(shè)三個(gè)月之前發(fā)生了貨幣危機(jī)，那么該變量取值為1；否那么為0。-1.694*0.3760.0790.02140.0398注：上述估計(jì)系數(shù)中帶*號(hào)的表示在5%的水平上統(tǒng)計(jì)顯著。最后，我們來(lái)研究：“主權(quán)信用等級(jí)是否可以代表主權(quán)違約發(fā)生的可能性？〞為此，我們采用1990-2004年期間、18個(gè)新興市場(chǎng)國(guó)家中的IPD數(shù)據(jù)有關(guān)隱含違約概率IPD的詳細(xì)解釋可參見(jiàn)下一局部。與綜合評(píng)級(jí)指數(shù)數(shù)據(jù)構(gòu)成的面板數(shù)據(jù)庫(kù)來(lái)進(jìn)行回歸估計(jì)，估計(jì)結(jié)果參見(jiàn)表3。從估計(jì)結(jié)果可看出，無(wú)論我們采用綜合評(píng)級(jí)指數(shù)的3月期變化、6月期變化、12月期變化，或是采用單獨(dú)的穆迪評(píng)級(jí)指數(shù)或S&P評(píng)級(jí)指數(shù)，均發(fā)現(xiàn)R2有關(guān)隱含違約概率IPD的詳細(xì)解釋可參見(jiàn)下一局部。表3主權(quán)信用等級(jí)對(duì)主權(quán)債務(wù)違約概率的奉獻(xiàn)程度(因變量為IPD，樣本期間為1990-2004)估計(jì)結(jié)果解釋變量估計(jì)結(jié)果解釋變量3月期變化代表月度平均綜合評(píng)級(jí)指數(shù)的三月期變化。后面的6月期變化與12月期變化都是針對(duì)該指數(shù)而言的。6月期變化12月期變化Moody3月期變化S&P3月期變化估計(jì)系數(shù)(標(biāo)準(zhǔn)差)-0.62*(0.013)-0.73*(0.018)-1.26*(0.006)-1.14*(0.009)-0.92*(0.017)樣本規(guī)模28862867285228932864Pseudo-R20.570.630.680.720.54四、主權(quán)債務(wù)的違約概率與貨幣危機(jī)的發(fā)生概率是否存在顯著的相關(guān)關(guān)系？前面我們?cè)岬?，GKR(2000)與IMF(2001)認(rèn)為貨幣危機(jī)與債務(wù)危機(jī)是兩個(gè)完全不同的事件。然而，上述兩項(xiàng)研究均得出一個(gè)共同的結(jié)論：在開(kāi)展中國(guó)家，貨幣危機(jī)與主權(quán)債務(wù)的違約概率是密切相關(guān)的。他們得出這一結(jié)論主要是針對(duì)傳統(tǒng)的債務(wù)危機(jī)，而且這些危機(jī)通常都集中發(fā)生在20世紀(jì)80年代，這些債務(wù)危機(jī)通常以對(duì)銀行貸款發(fā)生違約為特征。進(jìn)入20世紀(jì)90年代，債務(wù)危機(jī)通常都以主權(quán)債券發(fā)生違約為特征，同時(shí)我們對(duì)傳統(tǒng)的債務(wù)危機(jī)定義進(jìn)行了修正，那么上述結(jié)論是否仍然成立？這一局部我們就來(lái)試圖答復(fù)這一問(wèn)題。本文參照Amadou(2003)的研究方法，針對(duì)所選擇的樣本國(guó)(18個(gè)新興市場(chǎng)國(guó)家)，通過(guò)采集樣本期間(1990-2004)JP-摩根銀行發(fā)布的EMBI指數(shù)以及樣本國(guó)相對(duì)美國(guó)國(guó)庫(kù)券的收益率利差數(shù)據(jù)，在假定利率期限結(jié)構(gòu)不變且回收率為30%的情況下，運(yùn)用一個(gè)基于強(qiáng)度(intensity-based)的非參數(shù)模型有關(guān)IPD的詳細(xì)定義與計(jì)算過(guò)程可參見(jiàn)DuffieandSingleton(2003))一文。計(jì)算出風(fēng)險(xiǎn)中性的隱含違約概率值。這些IPD值給出了樣本國(guó)在樣本期間發(fā)生違約的可能性。通過(guò)比擬這些計(jì)算出的IPD值在貨幣危機(jī)發(fā)生前后的變化情況，我們不難發(fā)現(xiàn)平均IPD值在貨機(jī)危機(jī)發(fā)生前后并未出現(xiàn)明顯的變化，用t-檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量做進(jìn)一步的驗(yàn)證，發(fā)現(xiàn)仍不能拒絕原假設(shè)“在貨幣危機(jī)期間的平均IPD值=整個(gè)樣本期間的平均IPD值〞，這與Amadou〔2003〕的研究結(jié)果是相同的。有關(guān)IPD的詳細(xì)定義與計(jì)算過(guò)程可參見(jiàn)DuffieandSingleton(2003))一文。表4主權(quán)債務(wù)違約可能性與貨幣危機(jī)發(fā)生可能性影響關(guān)系的估計(jì)結(jié)果線性相關(guān)矩陣IPD值貨幣危機(jī)的發(fā)生概率IPD值1.000.052貨幣危機(jī)的發(fā)生概率0.0521.00有序probit模型解釋變量估計(jì)結(jié)果解釋變量估計(jì)結(jié)果貨幣危機(jī)的發(fā)生概率IPD值因變量IPD值0.215(0.183)貨幣危機(jī)的發(fā)生概率0.129(0.267)Pseudo-R20.00760.0036Ganger因果關(guān)系檢驗(yàn)滯后階數(shù)原假設(shè)F-統(tǒng)計(jì)值p-值滯后一階IPD不是貨幣危機(jī)發(fā)生概率的因0.082440.77421貨幣危機(jī)發(fā)生概率不是IPD的因0.701660.40288滯后二階IPD不是貨幣危機(jī)發(fā)生概率的因0.004180.22650貨幣危機(jī)發(fā)生概率不是IPD的因1.493010.99583滯后三階IPD不是貨幣危機(jī)發(fā)生概率的因0.436780.72687貨幣危機(jī)發(fā)生概率不是IPD的因1.219070.30331滯后四階IPD不是貨幣危機(jī)發(fā)生概率的因0.395870.81150貨幣危機(jī)發(fā)生概率不是IPD的因1.193220.31459滯后五階IPD不是貨幣危機(jī)發(fā)生概率的因0.588280.70896貨幣危機(jī)發(fā)生概率不是IPD的因0.658830.65510為了進(jìn)一步研究主權(quán)債務(wù)違約的可能性與貨幣危機(jī)發(fā)生可能性之間的相關(guān)性，通過(guò)將本文的樣本數(shù)據(jù)運(yùn)用于劉莉亞(2004)中貨幣危機(jī)預(yù)警模型中，在LIMDEP7.0分析軟件的幫助下來(lái)獲得貨幣危機(jī)的發(fā)生概率。在獲得代表著主權(quán)債務(wù)發(fā)生違約可能性的IPD數(shù)據(jù)與代表貨幣危機(jī)發(fā)生可能性的危機(jī)概率數(shù)據(jù)后，我們分別采用簡(jiǎn)單的線性相關(guān)性檢驗(yàn)、非線性有序Probit概率回歸模型，以及兩變量Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)三種方法來(lái)進(jìn)行估計(jì)，估計(jì)結(jié)果參見(jiàn)表4。從表4中可看出，主權(quán)債務(wù)發(fā)生違約的可能性與貨幣危機(jī)發(fā)生的可能性之間的線性相關(guān)性是較低的，相關(guān)系數(shù)僅為5.2%。同時(shí)，當(dāng)把主權(quán)債務(wù)的違約概率作為貨幣危機(jī)發(fā)生概率的非線性函數(shù)進(jìn)行估計(jì)時(shí)(這里我們選擇了有序probit模型)時(shí)，我們發(fā)現(xiàn)R2僅僅到達(dá)0.0076，并且貨幣危機(jī)發(fā)生概率的估計(jì)系數(shù)在5%的水平上并不統(tǒng)計(jì)顯著；而當(dāng)把貨幣危機(jī)發(fā)生概率作為主權(quán)債務(wù)違約概率的非線性函數(shù)進(jìn)行估計(jì)時(shí)，結(jié)果也是相似的：R2僅為0.0036，IPD的估計(jì)系數(shù)同樣在5%的水平上并不具有顯著性。最后，我們采用了兩變量的Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)，滯后階數(shù)分別從一階至五階，從F值及相應(yīng)的p值可看出均無(wú)法拒絕原假設(shè)，即兩變量的雙向Granger因果關(guān)系均不成立。上述結(jié)果說(shuō)明，與已有的研究有所不同，在所選的樣本期間1990-2004內(nèi)，主權(quán)債務(wù)的違約概率與貨幣危機(jī)的發(fā)生并不存在顯著的相關(guān)關(guān)系。究其原因，這可能是由于在樣本期間內(nèi)，債務(wù)危機(jī)不再表現(xiàn)為對(duì)銀行辛迪加貸款發(fā)生違約，而大多表現(xiàn)為主權(quán)債券違約概率的加劇，同時(shí)這也進(jìn)一步反映出：主權(quán)債券違約的形成機(jī)理與銀行債務(wù)違約的形成機(jī)理有所不同。同時(shí)，這一估計(jì)結(jié)果與本文第三局部的估計(jì)結(jié)果相一致，既然主權(quán)信用評(píng)級(jí)在一定程度上代表了主權(quán)債務(wù)發(fā)生違約的可能性。這樣的估計(jì)結(jié)果如何來(lái)解釋?zhuān)扛奖?可能會(huì)給我們提供一些有用的信息，根據(jù)已有研究者無(wú)論從理論角度還是從實(shí)際角度所進(jìn)行的研究，均發(fā)現(xiàn)一個(gè)非常重要的現(xiàn)象：盡管分別對(duì)貨幣危機(jī)和債務(wù)危機(jī)產(chǎn)生影響的經(jīng)濟(jì)根本面因素有許多，但這兩組因素的重合點(diǎn)卻很少，同時(shí)，即使存在少數(shù)一些因素均對(duì)貨幣危機(jī)與債務(wù)危機(jī)發(fā)生作用，但他們的預(yù)警能力的排名也大相徑庭。 五、結(jié)論及政策建議本文以18個(gè)新興市場(chǎng)國(guó)家在1990-2004年期間的貨幣危機(jī)與債務(wù)危機(jī)的發(fā)生情況為樣本，對(duì)貨幣危機(jī)與債務(wù)危機(jī)之間的相互關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證研究。在具體研究過(guò)程中，本文重點(diǎn)圍繞三個(gè)問(wèn)題展開(kāi)。第一個(gè)問(wèn)題：“如何解決樣本期間主權(quán)債務(wù)違約樣本過(guò)少的問(wèn)題？〞針對(duì)這一問(wèn)題，本文認(rèn)為原有的只將主權(quán)違約事件定義為債務(wù)危機(jī)過(guò)于狹義，而債務(wù)危機(jī)的本質(zhì)應(yīng)視為信用風(fēng)險(xiǎn)的突然加劇，而這種加劇并不一定就必然導(dǎo)致主權(quán)違約，因此債務(wù)危機(jī)不僅應(yīng)包括真正的主權(quán)違約事件，還應(yīng)包括一些瀕臨違約但由于受到了外界資助而成功躲避的情況，鑒于此，本文參照Amadou的做法，將主權(quán)債務(wù)陷入困境視為債務(wù)危機(jī)的發(fā)生，從而大大拓寬了債務(wù)危機(jī)的樣本規(guī)模；第二個(gè)問(wèn)題：“主權(quán)信用評(píng)級(jí)是否有助于預(yù)測(cè)貨幣危機(jī)與債務(wù)危機(jī)？〞針對(duì)這一問(wèn)題，本文首先采用Logit概率回歸模型來(lái)估計(jì)主權(quán)信用等級(jí)對(duì)貨幣危機(jī)的預(yù)測(cè)能力，估計(jì)結(jié)果說(shuō)明，無(wú)論采用對(duì)數(shù)綜合評(píng)級(jí)指數(shù)的3月期變量、6月期變化、12月期變量，還是采用單獨(dú)的穆迪評(píng)級(jí)指數(shù)或S&P評(píng)級(jí)指數(shù)，或是簡(jiǎn)單的評(píng)級(jí)指數(shù)，主權(quán)信用等級(jí)的變化均不能顯著地預(yù)測(cè)出貨幣危機(jī)的發(fā)生。其次，既然主權(quán)信用評(píng)級(jí)不能顯著地預(yù)測(cè)出貨幣危機(jī)的發(fā)生，那么主權(quán)信用等級(jí)是否在貨幣危機(jī)發(fā)生后進(jìn)行了調(diào)整？對(duì)此本文采用有序probit概率估計(jì)方法，對(duì)貨幣危機(jī)對(duì)主權(quán)信用等級(jí)的下降是否具有預(yù)測(cè)力進(jìn)行了估計(jì)，結(jié)果說(shuō)明：貨幣危機(jī)有助于預(yù)測(cè)主權(quán)信用等級(jí)的下降。最后，本文集中答復(fù)了“主權(quán)信用等級(jí)是否可以代表主權(quán)違約發(fā)生的可能性？〞為此文中采用1990-2004年期間、18個(gè)新興市場(chǎng)國(guó)家中的IPD數(shù)據(jù)與綜合評(píng)級(jí)指數(shù)數(shù)據(jù)構(gòu)成的面板數(shù)據(jù)庫(kù)來(lái)進(jìn)行回歸估計(jì)，估計(jì)結(jié)果說(shuō)明：無(wú)論采用何種形式的解釋變量，R2均表現(xiàn)顯著，并且最高到達(dá)了72%，這說(shuō)明主權(quán)信用等級(jí)的變化在一定程度上可代表主權(quán)違約的可能性；第三個(gè)問(wèn)題：“主權(quán)債務(wù)的違約概率與貨幣危機(jī)的發(fā)生概率是否存在顯著的相關(guān)關(guān)系？〞針對(duì)這一問(wèn)題，本文將計(jì)算獲得的主權(quán)債務(wù)違約概率與相對(duì)應(yīng)的貨幣危機(jī)發(fā)生概率，分別采用簡(jiǎn)單的線性相關(guān)性檢驗(yàn)、非線性有序Probit概率回歸模型，以及兩變量Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)三種方法來(lái)進(jìn)行估計(jì)，估計(jì)結(jié)果說(shuō)明：無(wú)論采用何種形式的估計(jì)模型，在所選的樣本期間1990-2004內(nèi)，主權(quán)債務(wù)的違約概率與貨幣危機(jī)的發(fā)生并不存在顯著的相關(guān)關(guān)系?？偟脕?lái)說(shuō)，本文的實(shí)證研究結(jié)果說(shuō)明：在1990-2004年期間，針對(duì)主要的新興市場(chǎng)國(guó)家而言，貨幣危機(jī)與債務(wù)危機(jī)之間并不存在著一些必然的聯(lián)系，這可能是由于貨幣危機(jī)與債務(wù)危機(jī)這兩類(lèi)危機(jī)的誘發(fā)因素或傳導(dǎo)渠道不同而致，而這一點(diǎn)所蘊(yùn)含的政策意義是非常重要的：至少在新興市場(chǎng)國(guó)家，政府應(yīng)對(duì)不同類(lèi)型危機(jī)的誘發(fā)因子與傳導(dǎo)渠道有著清醒的認(rèn)識(shí)，并針對(duì)不同類(lèi)型的危機(jī)，設(shè)計(jì)出在危機(jī)不同開(kāi)展階段表現(xiàn)不同的危機(jī)預(yù)警指標(biāo)列，同時(shí)制定出與之相配套的指標(biāo)監(jiān)控機(jī)制、危機(jī)信號(hào)發(fā)布機(jī)制以及相對(duì)應(yīng)的危機(jī)應(yīng)對(duì)機(jī)制。附表1有關(guān)貨幣危機(jī)與債務(wù)危機(jī)預(yù)警指標(biāo)的研究文獻(xiàn)匯總(CC代表貨幣危機(jī)、DC代表債務(wù)危機(jī))指標(biāo)指標(biāo)解釋CCDC已有的研究文獻(xiàn)對(duì)外部門(mén)〔經(jīng)常賬戶〕實(shí)際匯率該指標(biāo)衡量了國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的改變，代表著貨幣的過(guò)度高估〔過(guò)度低估〕。過(guò)度高估的實(shí)際匯率預(yù)期金融危機(jī)爆發(fā)的可能性也更大。＋Kaminskyetal.(1998);BergandPattillo(1999);Kaminetal.(2001);Edison(2003);Dermirguc-KuntandDetragiache(2000);EichengreenandArteta(2000)出口增長(zhǎng)該指標(biāo)衡量了在國(guó)際商品市場(chǎng)上競(jìng)爭(zhēng)力的損失。出口增長(zhǎng)的下降可能是由于本幣的過(guò)度高估而造成，因此該指標(biāo)也代表了貨幣的過(guò)度高估。另一方面，如果造成出口增長(zhǎng)放緩的因素與匯率無(wú)關(guān)，出口增長(zhǎng)的下降將可能導(dǎo)致貶值壓力。無(wú)論怎樣，在上述兩種情況下，出口增長(zhǎng)的下降都可能是大規(guī)模貶值的一個(gè)預(yù)警指標(biāo)。－－Kaminskyetal.(1998);BergandPattillo(1999);Edison(2003);Marchesi(2003)進(jìn)口增長(zhǎng)脆弱的對(duì)外部門(mén)是貨幣危機(jī)的一局部。巨大的進(jìn)口增長(zhǎng)可能會(huì)造成經(jīng)常賬戶的惡化，進(jìn)而導(dǎo)致貨幣危機(jī)的爆發(fā)。＋Kaminskyetal.(1998);BergandPattillo(1999);Edison(2003)貿(mào)易條件貿(mào)易條件的改善增強(qiáng)了一國(guó)的支付能力，因此降低了危機(jī)的發(fā)生概率。由此貿(mào)易條件的惡化可能會(huì)引發(fā)貨幣危機(jī)的發(fā)生。－－Kaminskyetal.(1998);BergandPattillo(1999);Kaminetal.(2001);Dermirg¨uc?-KuntandDetragiache(2000);LanoieandLemarbre(1996)經(jīng)常賬戶對(duì)GDP的比率該比率的上升通常意味著經(jīng)由國(guó)內(nèi)金融系統(tǒng)流入外資的大量增加，這可能會(huì)推動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格的上升以及信貸的繁榮。因此，經(jīng)常賬戶余額的增加預(yù)示著貶值概率的減弱，降低了危機(jī)的發(fā)生概率。－－BergandPattillo(1999);Kaminetal.(2001);EichengreenandArteta(2000);LanoieandLemarbre(1996);Marchesi(2003)對(duì)外部門(mén)〔資本賬戶〕M2對(duì)外匯儲(chǔ)藏的比率該比率說(shuō)明了銀行系統(tǒng)的債務(wù)在多大程度上獲得了外匯儲(chǔ)藏的支撐。如果發(fā)生貨幣危機(jī)，投資者便會(huì)急于將手中的本幣存款兌換成外幣，因此該比率說(shuō)明了中央銀行滿足這種兌換需求的能力。+Kaminskyetal.(1998);BergandPattillo(1999);Kaminetal.(2001);Edison(2003);Dermirg¨uc?-KuntandDetra-giache(2000);EichengreenandArteta(2000)外匯儲(chǔ)藏的增長(zhǎng)下降的外匯儲(chǔ)藏預(yù)示著貨幣處于貶值壓力中。當(dāng)然，外匯儲(chǔ)藏的下降并不一定會(huì)伴隨著貨幣貶值，因?yàn)橹醒脬y行有可能會(huì)花費(fèi)大量的外匯儲(chǔ)藏來(lái)成功地維持盯住匯率制。另一方面，大多數(shù)的貨幣崩潰爆發(fā)之前總會(huì)有一段時(shí)期央行會(huì)盡可能努力地維持先前的匯率體制，而這種努力通常是以不斷下降的外匯儲(chǔ)藏為標(biāo)志。因此，外匯儲(chǔ)藏的總市值也可說(shuō)明一個(gè)國(guó)家在歸還外債時(shí)所面臨的財(cái)務(wù)困難。－－Kaminskyetal.(1998);BergandPattillo(1999);Edison(2003);Marchesi(2003)金融部門(mén)M1和M2的增長(zhǎng)這些指標(biāo)主要度量了流動(dòng)性。這些指標(biāo)的較快增長(zhǎng)可能說(shuō)明過(guò)度的流動(dòng)性，進(jìn)而可能會(huì)引發(fā)對(duì)貨幣的投機(jī)性攻擊，并由此導(dǎo)致貨幣危機(jī)的爆發(fā)。＋Kaminetal.(2001)M2貨幣乘數(shù)該指標(biāo)與金融自由化有關(guān)。貨幣乘數(shù)的大幅增加可能意味著準(zhǔn)備金要求的顯著減少。因此該指標(biāo)的快速上升說(shuō)明金融自由化程度的加大。＋Kaminskyetal.(1998);BergandPattillo(1999);Edison(2003)國(guó)內(nèi)信貸對(duì)GDP的比率國(guó)內(nèi)信貸的快速增長(zhǎng)可作為銀行系統(tǒng)脆弱性的一個(gè)關(guān)鍵指標(biāo)。該比率通常在銀行危機(jī)爆發(fā)的早期開(kāi)始上升，究其原因可能在于，隨著危機(jī)的逐步展開(kāi)，中央銀行有可能向商業(yè)銀行注入資金以改善銀行所面臨的金融形勢(shì)。＋Kaminskyetal.(1998);BergandPattillo(1999);Edison(2003);Dermirg¨uc?-KuntandDetragiache(2000);EichengreenandArteta(2000)過(guò)度的真實(shí)M1余額寬松的貨幣政策有可能會(huì)引發(fā)貨幣危機(jī)。＋Kaminskyetal.(1998);BergandPattillo(1999);Edison(2003)國(guó)內(nèi)的真實(shí)利率真實(shí)利率通常被認(rèn)為是金融自由化的代表，原因在于自由化過(guò)程本身會(huì)導(dǎo)致較高的真實(shí)利率。較高的真實(shí)利率可能預(yù)示著流動(dòng)性陷阱或由于抵抗投機(jī)性攻擊而被升高。＋Kaminskyetal.(1998);BergandPattillo(1999);Edison(2003);Dermirg¨uc?-KuntandDetragiache(2000)存貸利率差該指標(biāo)逐步上升直至超過(guò)一定的臨界值時(shí)，可能反映了：隨著銀行不愿借貸或降低貸款質(zhì)量，銀行所面臨的信貸風(fēng)險(xiǎn)正在惡化。＋Kaminskyetal.(1998);BergandPattillo(1999);Edison(2003)商業(yè)銀行的存款隨著危機(jī)的全面展開(kāi)，可能會(huì)發(fā)生國(guó)內(nèi)銀行擠兌以及資本外逃。－Kaminskyetal.(1998);BergandPattillo(1999);Edison(2003)注：資料來(lái)源于Lestano(2003)。附表2穆迪評(píng)級(jí)、S&P評(píng)級(jí)與數(shù)值評(píng)級(jí)之間的對(duì)應(yīng)關(guān)系穆迪的評(píng)級(jí)對(duì)應(yīng)的數(shù)值等級(jí)S&P的評(píng)級(jí)Aaa58AAAAa155AA+Aa252AAAa349AA-A146A+A243AA340A-Baa137BBB+Baa234BBBBaa331BBB-Ba128BB+Ba225BBBa322BB-B119B+B216BB313B-Caa110CCC+Caa27CCCCaa34CCC-Ca1CC0SD信用展望對(duì)應(yīng)的數(shù)值信用觀望(CW)預(yù)期可能升級(jí)+2CW-正面正面+1正面保持平穩(wěn)0保持平穩(wěn)負(fù)面-1負(fù)面預(yù)期可能降級(jí)-2CW-負(fù)面資料來(lái)源于Amadou〔2003〕。參考文獻(xiàn)：Altman,EdwardI,1998,“MarketDynamicsandInvestmentPerformanceofDistressedDefaultedDebtSecurities,〞WorkingPaper(NewYorkUniversity,SalomonCenter).AmadouN.R.Sy,“RatingtheRatingAgencies:AnticipatingCurrencyCrisesorDebtCrises?〞,IMFWorkingPaper,June2003,pp1-26.Balkan,E.M.,1992,“PoliticalInstability,CountryRiskandProbabilityofDefault〞,AppliedEconomics,24(9),999-1008.Bhatia,AshokV.,2002,“SovereignCreditRatingsMethodology:AnEvaluation,〞IMFWorkingPaper02/170,(Washington:InternationalMonetaryFund).Cantor,Richard,andFrankPacker,1996,“DeterminantsandImpactofSovereignCreditRatings,〞EconomicPolicyReview,FederalReserveBankofNewYork,Vol2(October),pp.37-53.Duffie,Darrell,andKennethJ.,Singleton,2003,CreditRisk:Pricing,Measurement,andManagement(Princeton,NewJersey:Princeton