漫談對沖基金博弘投資劉宏比上帝更有錢---目錄對沖基金簡介

對沖基金起源

對沖基金分類

國內(nèi)對沖基金的組織結(jié)構(gòu)

中國內(nèi)地對沖基金經(jīng)理選擇離岸設(shè)立的理由對沖基金的評價與風(fēng)險管理

對沖基金的業(yè)績評價

對沖基金的風(fēng)險管理對沖基金的交易策略

對沖基金的交易策略

交易模型的研發(fā)與交易策略的構(gòu)建對沖基金的交易案例與產(chǎn)品設(shè)計案例

國內(nèi)對沖基金交易案例分析

國內(nèi)對沖基金產(chǎn)品設(shè)計案例分析熱愛對沖基金（好文章共欣賞）對沖基金簡介對沖基金起源

澳大利亞人阿爾弗雷德-溫斯勒-瓊斯于1949年1月在美國紐約創(chuàng)建了一個私人合伙制的股票基金。當(dāng)時他設(shè)立這個基金的目的主要是為了規(guī)避市場升跌的系統(tǒng)風(fēng)險并謀求在股市的跌市中也能獲得較大的投資收益，其慣用的操作手法——利用賣空被高估的證券并同時做多相關(guān)聯(lián)的被低估的證券，并利用財務(wù)杠桿來構(gòu)建對沖（也稱“避險”）組合，以便獲取獨(dú)立于市場整體走勢的證券間的相對價值（偶爾在必要時進(jìn)行方向性敞口獲取市場走勢的收益），該交易模式非常類似于對沖的原始含義，對沖基金因此而得名。對沖基金簡介對沖基金的發(fā)展創(chuàng)始階段： 1949－1966年

1949年，Jones提出市場中性策略（同時構(gòu)筑低估證券的多頭和高估證券的空頭），并設(shè)立第1只對沖基金初步發(fā)展階段： 1966－1968年

1966年，《財富》雜志的一位記者發(fā)現(xiàn)了Jones基金大大超過當(dāng)時一些頂尖的共同基金；1968年當(dāng)年成立1百余家對沖基金對沖基金簡介對沖基金的發(fā)展低潮階段： 1969－1979年

1970年代的經(jīng)濟(jì)危機(jī)給對沖基金業(yè)以災(zāi)難性的打擊，1968年底的28家最大的對沖基金，至70年代末其管理的資產(chǎn)減少了70%緩慢復(fù)蘇階段： 1979－1985年對沖基金行業(yè)在經(jīng)歷了大洗牌之后，在1980年代進(jìn)入了復(fù)蘇期，宏觀基金嶄露頭腳對沖基金簡介對沖基金的發(fā)展爆炸性發(fā)展階段： 1990~2002年 隨著金融管制放松，金融創(chuàng)新工具的大量出現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)全球化趨勢加劇，對沖基金迎來爆炸性發(fā)展，尤其是宏觀基金大出風(fēng)頭：

1992年阻擊英鎊、1997年引發(fā)東南亞金融危機(jī)平穩(wěn)發(fā)展階段： 2002~

業(yè)績回報趨于穩(wěn)定、整個行業(yè)開始重新洗牌，原有的投資策略受到較大的挑戰(zhàn)，如老虎基金規(guī)模銳減后關(guān)閉對沖基金簡介對沖基金的發(fā)展對沖基金簡介對沖基金的定義廣義的對沖基金:

泛指私募基金,籍以區(qū)別于共同基金

狹義的對沖基金:

對沖掉某類風(fēng)險的私募基金

對沖基金這個名字并不十分準(zhǔn)確：原因在于這些基金并不一定都是完全對沖交易的基金對沖基金簡介對沖基金的特點(diǎn)項目對沖基金共同基金投資者人數(shù)和最低投資額限制嚴(yán)格限制對沖基金投資者人數(shù)不能超過一個上限（如100人或500人），并要求投資者是擁有不少于一定資產(chǎn)規(guī)模的富有的專業(yè)人士或機(jī)構(gòu)，并且有最低投資限額。無限制沒有投資人數(shù)和最低投資額限制，適合于中小投資者操作與監(jiān)管不監(jiān)管或者說監(jiān)管較松對沖基金經(jīng)理有高自由度。嚴(yán)格監(jiān)管

經(jīng)理人報酬傭金＋提成

1％－2％管理費(fèi)，利潤15％－25％提成。固定比率收取管理費(fèi)籌資方式私募

公募

融資限制無抵押或抵押貸款或使用財務(wù)杠桿等方式放大規(guī)模嚴(yán)格的融資限制披露程度信息不公開不用披露財務(wù)及資產(chǎn)狀況信息公開經(jīng)理參股通常經(jīng)理人會將自己的資產(chǎn)投入基金中通常經(jīng)理人不參與基金抽資規(guī)定有限制多數(shù)基金要求投資者若抽資必須提前告知。無限制或限制少規(guī)模大小規(guī)模小全球資產(chǎn)大約為一萬億美元。規(guī)模大全球規(guī)模遠(yuǎn)大于對沖基金離岸設(shè)立?多數(shù)為離岸設(shè)立不能離岸設(shè)立與證券市場的相關(guān)性沒有很大相關(guān)性對沖基金的凈資產(chǎn)變化與證券市場沒有很大的相關(guān)性，股市下跌，對沖基金也能夠獲利。相關(guān)性很大漲跌直接影響共同基金投資收益?？深A(yù)測性較高收益率往往可以由預(yù)先的設(shè)計方案計算。較低共同基金一般不允許預(yù)測未來的投資收益。對基金經(jīng)理依賴程度很大對沖基金的基金經(jīng)理更強(qiáng)調(diào)專業(yè)化，每位基金經(jīng)理都可能是某一領(lǐng)域的專家，不僅要求他們具備超群的素質(zhì)，卓越的管理才華，而且要有N年以上的證券業(yè)的從業(yè)經(jīng)驗，包括若干年的投資組合管理經(jīng)驗。他們根據(jù)自己的專長，較為獨(dú)立地管理旗下的基金。不大共同基金的基金經(jīng)理只能根據(jù)基金章程，、招募說明書或投資決策委員會的規(guī)定進(jìn)行投資組合管理。對沖基金簡介對沖基金的分類對沖基金簡介對沖基金的分類對沖基金簡介對沖基金的分類對沖基金的基本類型

從投資思路上分，對沖基金又可以分為宏觀類型和相對價值類型。宏觀類型以索羅斯的量子基金為代表，主要分析宏觀動態(tài)，關(guān)注市場的整體發(fā)展動向。而相對價值對沖基金則主要投資各種股票證券和金融衍生品。長期資本管理基金就是這個類型的典型代表。對沖基金可以進(jìn)一步細(xì)分如下：

對沖基金簡介對沖基金的分類宏觀基金（macrofunds）根據(jù)國際經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化利用股票、貨幣匯率等投資工具在全球范圍內(nèi)進(jìn)行交易。全球基金（globalfunds）更側(cè)重于以從下而上(bottom-up)的方法在個別市場上挑選股票，它們較少使用指數(shù)衍生工具。買空（多頭交易）基金（longonlyfunds）按對沖基金架構(gòu)建立，征收利潤獎勵費(fèi)和使用杠桿投資，但從事傳統(tǒng)的股票買賣市場中性基金（market-neuralfunds）這類基金采用相互抵消的買空賣空手段以降低風(fēng)險對沖基金簡介對沖基金的分類賣空基金（shortsalesfunds）基金向經(jīng)紀(jì)商借入它認(rèn)為價值高估的證券并在市場出售，然后希望能以低價購回還給經(jīng)紀(jì)商。

并購驅(qū)動基金此類基金的投資人旨在于利用每一次公司并購事件而獲利。可轉(zhuǎn)債套利基金（Convertiblearbitrage）

主要從事可轉(zhuǎn)換債券進(jìn)行套利的對沖基金基金中基金（fundsoffunds）投資于對沖基金的對沖基金。

對沖基金簡介對沖基金的分類固定收益套利基金從事固定收益證券進(jìn)行相對價值投資、債券收益率曲線套利等抵押證券基金

專門投資于資產(chǎn)抵押證券的對沖基金期貨管理基金

這類基金采用資金管理的方式投資于全球各大期貨市場達(dá)到分散風(fēng)險的目底對沖基金簡介國內(nèi)對沖基金的組織結(jié)構(gòu)管理賬戶

委托人：上海潤金數(shù)碼科技發(fā)展有限公司

受托人：上海博弘投資有限公司

委托金額：人民幣3000萬元

委托期限：1年

管理費(fèi)：固定管理費(fèi)=0，業(yè)績報酬=基礎(chǔ)收益以上部分的20%

基礎(chǔ)收益：年化6%HighWaterMark：Yes

允許的交易策略：股指期貨套利、新股申購、短期國債逆回購

開戶券商：

中信建投證券北京安立路營業(yè)部對沖基金簡介國內(nèi)對沖基金的組織結(jié)構(gòu)管理型信托計劃（所謂的陽光私募，開戶已被暫停）

信托計劃名稱：東方紅1號證券投資資金集合信托計劃

受托人：深圳華潤深國投信托投資公司

托管人：工商銀行深圳分行資產(chǎn)托管部

投資顧問：上海博弘投資有限公司

信托期限：5年

申購贖回：每月第一個工作日

信托費(fèi)：年化1%，每日計算，按月計提

投資顧問費(fèi)：固定管理費(fèi)=年化1%，業(yè)績報酬=20%（HighWaterMark）

托管費(fèi)：年化0.2%…….對沖基金簡介國內(nèi)對沖基金的組織結(jié)構(gòu)有限合伙基金對沖基金簡介國內(nèi)對沖基金的組織結(jié)構(gòu)離岸基金

對沖基金簡介國內(nèi)對沖基金經(jīng)理選擇離岸設(shè)立基金的理由離岸設(shè)立具備政策環(huán)境優(yōu)勢

中國內(nèi)地私募基金沒有法律地位而離岸環(huán)境下有

中國內(nèi)地私募基金處于法律灰色地帶，無監(jiān)管，無名份

開曼注冊的公司型共同基金面向10萬美元以上客戶募集則豁免監(jiān)管

在香港的管理公司可以申請證監(jiān)會的基金管理牌照（第9類牌照）

管理賬戶在中國內(nèi)地法律風(fēng)險顯著

行走在非法集資的邊緣，而且面臨客戶違約的風(fēng)險，可能會白干活、收不到報酬

國內(nèi)有限合伙制基金稅收負(fù)擔(dān)顯著

國內(nèi)有限合伙企業(yè)的合伙人適用個體工商戶的個人收入所得稅機(jī)制

國內(nèi)信托基金運(yùn)作受嚴(yán)厲制約

證監(jiān)會已經(jīng)叫停信托計劃證券開戶超過一年時間，至今無恢復(fù)開戶跡象

信托計劃不能開設(shè)期貨賬戶

信托計劃投資股票的方式和權(quán)重受到銀監(jiān)會的嚴(yán)格限制（如不能投資非流通股、雙十規(guī)定等等）

信托計劃的投資策略受到信托公司的嚴(yán)格限制（只能使用信托發(fā)行前規(guī)定好的策略）

只能作為投資顧問而不能作為管理人，交易委托需要書面提交信托公司審核后由信托公司發(fā)出

信托公司可以叫停信托計劃的投資進(jìn)程，可以更換投資顧問對沖基金簡介國內(nèi)對沖基金經(jīng)理選擇離岸設(shè)立基金的理由成本優(yōu)勢

離岸基金成本低廉（以開曼基金為例，不計基金管理人的收費(fèi)）

行政管理人收費(fèi)：通常為0.1%~0.5%

托管費(fèi)：通?？擅猓≒rimebroker托管或銀行主題的Administrator托管）

審計費(fèi)：一年才一次

營銷渠道費(fèi)：很多免費(fèi)渠道，如Primebroker的Capitalintroduction、Fundoffunds的跟蹤…

注冊維持年費(fèi)：微不足道

國內(nèi)信托結(jié)構(gòu)的基金成本高昂（以管理型信托為例）

信托管理費(fèi)：通常為年化1%~2%

托管費(fèi)：通常為0.2%

銷售渠道費(fèi)：通常為年化1%~1.5%對沖基金簡介國內(nèi)對沖基金經(jīng)理選擇離岸設(shè)立基金的理由良好的服務(wù)外包機(jī)制

行政管理人(Administrator)服務(wù)

負(fù)責(zé)基金的估值、對賬、基金財務(wù)、資金劃撥、受理基金的申購贖回等后臺業(yè)務(wù)

國內(nèi)的有限合伙基金需要管理公司建立繁雜的后臺團(tuán)隊自己處理這些事務(wù)，成本更高，效率很低

主經(jīng)紀(jì)商(Primebroker)服務(wù)

干很多好事兒（值得國內(nèi)券商好好學(xué)習(xí)借鑒），后面專辟篇幅介紹之

資產(chǎn)托管服務(wù)

專業(yè)、高效、標(biāo)準(zhǔn)化服務(wù)

專業(yè)律師服務(wù)專業(yè)、高效、標(biāo)準(zhǔn)化服務(wù)

專業(yè)審計師服務(wù)專業(yè)、高效、標(biāo)準(zhǔn)化服務(wù)對沖基金簡介國內(nèi)對沖基金經(jīng)理選擇離岸設(shè)立基金的理由主經(jīng)紀(jì)商服務(wù)

主經(jīng)紀(jì)商服務(wù)是對投資銀行對對沖基金提供的一攬子服務(wù)的通用稱呼。對沖基金使用主經(jīng)紀(jì)商服務(wù)所帶來的商業(yè)優(yōu)勢是，主經(jīng)紀(jì)商為其提供了一個集中的證券結(jié)算機(jī)制，并且對沖基金在所有交易中對抵押品的要求都由主經(jīng)紀(jì)商統(tǒng)一處理。主經(jīng)紀(jì)商通過為客戶的多空倉位融資融券取得收入，在某些情況下，還通過對客戶提供結(jié)算及/或其他服務(wù)收取費(fèi)用。主經(jīng)紀(jì)商提供的一攬子服務(wù)中通常都包含以下幾項核心服務(wù)內(nèi)容：全球性資金的托管（包括清算、托管和資產(chǎn)服務(wù)）融券服務(wù)融資服務(wù)(幫助客戶資產(chǎn)實現(xiàn)資產(chǎn)的杠桿運(yùn)作)訂制服務(wù)(為對沖基金經(jīng)理提供所需的投資組合報告，以實現(xiàn)有效運(yùn)作資產(chǎn))運(yùn)營支持(主經(jīng)紀(jì)商是對沖基金業(yè)務(wù)開展中與其他經(jīng)紀(jì)商的主要協(xié)調(diào)聯(lián)絡(luò)人)此外，某些主經(jīng)紀(jì)商提供更多的增值服務(wù)，其中可能包括以下部分或全部內(nèi)容：吸引投資—這是主經(jīng)紀(jì)商將自己的對沖基金客戶推薦給合格的對沖基金投資者的過程。辦公用房租賃和服務(wù)--某些主經(jīng)紀(jì)商會租賃商業(yè)用房，劃分成小間，然后轉(zhuǎn)租給對沖基金租戶，同時通常也會為房客提供一整套的公司服務(wù)。風(fēng)險管理咨詢服務(wù)--提供風(fēng)險分析技術(shù)，有時輔以高級風(fēng)險專業(yè)人員的咨詢服務(wù)。咨詢服務(wù)--一系列顧問/咨詢服務(wù)，通常提供給剛起步的對沖基金，并側(cè)重于針對基金經(jīng)理所居住的區(qū)域和基金成立區(qū)域的監(jiān)管成立法律規(guī)定等事宜提供意見和建議。在20世紀(jì)90年代和目前的10年里，對沖基金在全球范圍迅速發(fā)展，主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)已成為一個競爭日益激烈的領(lǐng)域，并為投資銀行業(yè)務(wù)的總體盈利額作出了重要貢獻(xiàn)。截至2006年，最成功的投資銀行分別均公布了直接來源于主要經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的超過20億美元的年收入。（數(shù)據(jù)來源：2006年摩根士丹利和高盛的年度報告）收費(fèi)：主經(jīng)紀(jì)商不對為沖基金提供的一攬子服務(wù)收取費(fèi)用。相反，他們的收入一般來自三個來源：多空融資的價差交易傭金向不在主經(jīng)紀(jì)商結(jié)算的交易收取的費(fèi)用融資融券利差則是以客戶貸款（借方余額）、客戶存款（貸方余額）、客戶賣空（賣空結(jié)余）和合成金融產(chǎn)品如SWAP等形式的交易價值為基礎(chǔ)以基點(diǎn)數(shù)為單位收取，這構(gòu)成了主經(jīng)紀(jì)商的很大一部分收入。風(fēng)險：主經(jīng)紀(jì)商幫助對沖基金使用資金杠桿，主要通過以客戶的多頭頭寸為擔(dān)保放貸進(jìn)行。在這方面，主經(jīng)紀(jì)商在作為擔(dān)保的多方頭寸價值下跌低于貸款金額并且客戶不能再支付其虧空的時候?qū)⒚媾R損失的風(fēng)險。在實踐中，這種情況只有在非常不穩(wěn)定和沒有預(yù)料到的相關(guān)性恢復(fù)等情況下才會出現(xiàn)，并且極其罕見。主經(jīng)紀(jì)商其他形式的固有風(fēng)險包括經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的運(yùn)營風(fēng)險和信譽(yù)風(fēng)險。主經(jīng)紀(jì)商目前通常使用VAR或者在某些規(guī)則限制下的壓力測試等方式監(jiān)控客戶投資組合內(nèi)的風(fēng)險。對沖基金簡介國內(nèi)對沖基金經(jīng)理選擇離岸設(shè)立基金的理由主經(jīng)紀(jì)商服務(wù)對沖基金簡介國內(nèi)對沖基金經(jīng)理選擇離岸設(shè)立基金的理由成熟的投資者

境外投資者成熟

在國內(nèi)的一些較高端的對沖基金在向國內(nèi)投資者介紹投資理念時多數(shù)情況下遇到的是茫然，因為聽者不懂

有時在國內(nèi)介紹波動率曲面交易、收益率曲線交易…無異于對著石頭說話

大多數(shù)境外投資者都很專業(yè)，特別是Fundoffunds，多數(shù)可師之若干

境外投資者理性

很多國內(nèi)投資者要求沒有風(fēng)險或極低風(fēng)險，但是想要極高的收益回報

大多數(shù)境外投資者都很明白需要承擔(dān)的風(fēng)險和可以期望的收益之間的關(guān)系

境外投資者穩(wěn)定

國內(nèi)很多資金只能短期存續(xù)

大多數(shù)境外投資者的資金專門用于配置于不同的對沖基金資產(chǎn)

境外投資者平和

境外投資者通過贖回和法律來表達(dá)其不滿，而不是吵架鬧事

對沖基金簡介國內(nèi)對沖基金經(jīng)理選擇離岸設(shè)立基金的理由不會埋沒人才、鮮少懷才不遇

在國內(nèi)搞私募基金需要綜合能力

國內(nèi)私募基金經(jīng)理不僅僅需要具備盈利能力，還要有---

公關(guān)能力、管理能力、政治能力、人脈關(guān)系、融資能力、甚至權(quán)術(shù)斗爭能力

境外基金成功的關(guān)鍵是經(jīng)理人的盈利能力

有專業(yè)的外包服務(wù)代替基金經(jīng)理的管理能力

有大量的Fundoffunds全球?qū)ふ以谀骋粚ｉT領(lǐng)域能夠賺錢的基金經(jīng)理

有Primebroker的Capitalintroduction免費(fèi)提供營銷服務(wù)和路演平臺

有Administrator包辦幾乎所有后臺業(yè)務(wù)

有專門Seeding新基金的種子基金服務(wù)機(jī)構(gòu)全球?qū)ふ疑虣C(jī)

更有甚至提供基金管理公司的Workingcapital的天使投資機(jī)構(gòu)專門孵化新基金經(jīng)理

還有五花八門的數(shù)據(jù)庫、網(wǎng)站、媒體等專門跟蹤對沖基金業(yè)績以供全球投資人選擇基金經(jīng)理之用因此，只要你確實有通過交易賺錢的本領(lǐng)，不要擔(dān)心你會被埋沒

對沖基金簡介國內(nèi)對沖基金經(jīng)理選擇離岸設(shè)立基金的理由中國崛起帶來特殊優(yōu)勢

當(dāng)前中國基金經(jīng)理營銷自己和自己的基金還有一個在全球號召力極強(qiáng)的特別優(yōu)勢，那就是ChinaOpportunities，走遍全球到處都認(rèn)可的令人向往的“中國機(jī)會”

中國機(jī)會含義很廣，包括中國經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展帶來的成長機(jī)會、包括中國金融市場還處在幼兒時期所帶來的金融創(chuàng)新相關(guān)機(jī)會、包括投資者成熟度不夠所帶來的市場效率偏低的機(jī)會、包括各行業(yè)產(chǎn)業(yè)集中度太低帶來的并購機(jī)會、還包括類似于定向增發(fā)和戰(zhàn)略配售等股票打折扣購買的機(jī)會…等等

挖掘中國機(jī)會是國際投資界的一股潮流，然而挖掘中國機(jī)會一定需要中國的基金經(jīng)理，否則，老外來了搞不清楚國情，調(diào)研企業(yè)也不行，喝酒就更不行了

對沖基金的評價與風(fēng)險管理對沖基金的業(yè)績評價Alpha和Beta

β是衡量資產(chǎn)收益對風(fēng)險報酬因子變化的敏感性指標(biāo)，可以理解為某種財務(wù)彈性。β系數(shù)是由線性回歸分析所產(chǎn)生的。β是一個統(tǒng)計變量，應(yīng)當(dāng)在考量時同時兼顧它的統(tǒng)計學(xué)意義如果一個有價證券的β在統(tǒng)計意義上為零，那它真的是無風(fēng)險嗎？

α或詹森α，被用來判斷由資本資產(chǎn)定價模型或其他適當(dāng)?shù)慕缍ㄒ蛩啬Ｐ痛_定的一只股票、其他有價證券或投資組合的超越其必要回報率之外的額外報酬率。因此，它是模型無法解釋的，它可能由投資技巧產(chǎn)生，也能是目前的模型里沒有表示出的因素而帶來的風(fēng)險溢價。總的來說，全世界α是零和的，具有非常重要的意義：追求阿爾法是投資者之間的競爭，它是一種零和游戲一位投資者正的α始終是別人的負(fù)的α。平均而言，50％尋求α的資本不會成功，在扣除收取的費(fèi)用后，結(jié)果將更加地差。對沖基金的評價與風(fēng)險管理對沖基金的業(yè)績評價Alpha和Beta一般而言，投資者應(yīng)只為取得α而付錢

，而不是β（風(fēng)險溢價），因為后者不需要特殊的投資技巧就可獲得。那么，事實是怎么樣的呢？引用杰里米西格爾的話：“...投資于市場風(fēng)險本就應(yīng)該獲得相應(yīng)的補(bǔ)償。沒有人會愿意投資于高風(fēng)險的而又不可能給予高于無風(fēng)險資產(chǎn)收益的市場。但是與此相反，積極的風(fēng)險暴露并不一定會獲得補(bǔ)償，任何人都不應(yīng)指望，僅僅是因為他們的積極投資行為而必定會產(chǎn)生很高的回報。積極的投資管理實際上是一種零和游戲：所有從事同一資產(chǎn)級別積極投資的管理人員的投資回報（扣除費(fèi)用錢）最后都必將歸一于這一資產(chǎn)級別的投資回報，而無論這一資產(chǎn)級別所投資的市場效率高還是不高。

“β的夏普比率低，但卻有非常高的實現(xiàn)可能性。α可以有更高的夏普比率，但只有少數(shù)的投資者能獲得--他們必須把它從其他α尋求者那里拿走才行。因此，

為取得α值得支付更高的價格，這不是因為它在實現(xiàn)的時候具有較高的夏普比率，而是因為它很難產(chǎn)生。β，卻與此相反，很容易取得，因此不應(yīng)該為此而支付太多?！睂_基金的評價與風(fēng)險管理對沖基金的業(yè)績評價Alpha和Beta

積極投資管理的價值一直傳統(tǒng)地由α、β、跟蹤誤差以及夏普比率和信息比率來衡量。這些基本上都是在一個單一的時間點(diǎn)用來衡量邊際收益分布的靜態(tài)特性指標(biāo)，而沒有考慮一個基金經(jīng)理投資過程的動態(tài)方面因素。對這些傳統(tǒng)的衡量方式的改進(jìn)是在衡量下跌風(fēng)險方面，如Sortino和Calmar比率等關(guān)注基金經(jīng)理下跌表現(xiàn)的指標(biāo)，但他們?nèi)匀皇恰办o態(tài)”的測量工具。對沖基金的評價與風(fēng)險管理對沖基金的業(yè)績評價統(tǒng)計指標(biāo)博弘投資比較基準(zhǔn)(BEMNI)平均年化收益率25.50%5.56%單月最低收益率-2.27%-2.16%單月最高收益率35.98%2.29%正收益月平均收益率3.35%0.75%負(fù)收益月平均收益率-0.84%-0.66%月收益為正的百分比81.8%78.8%貝塔系數(shù)0.0270.00002半方差0.00530.0043索丁諾比率6.561.06博弘投資的歷史業(yè)績對沖基金的評價與風(fēng)險管理對沖基金的業(yè)績評價博弘投資的股指期貨套利業(yè)績對沖基金的評價與風(fēng)險管理對沖基金的風(fēng)險管理“絕對回報策略”指的是投資組合經(jīng)理會專門管理投資組合的下行風(fēng)險而不是籠統(tǒng)地管理相對于基準(zhǔn)目標(biāo)的風(fēng)險。這一部分的參考資料很大部分來源于AndrewLo的另一份出色的文件（2001）《對沖基金的風(fēng)險控制：介紹和概述》如果說現(xiàn)代金融理論提出了一個具有持久洞察力的觀點(diǎn)，那么就是風(fēng)險和期望回報率之間必然的關(guān)系，因此這兩者不能被割裂開來考察。此外，人們常常忽視的是，通過適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險管理本身就是獲取α的來源之一。這觀點(diǎn)被很精練地總結(jié)于一個古老明智的諺語中：“獲得金錢的最好的辦法之一就是不虧錢。”對沖基金的評價與風(fēng)險管理對沖基金的風(fēng)險管理對沖基金經(jīng)理的偏好典型的對沖基金經(jīng)理的觀點(diǎn)可以被描述為以下幾項：基金經(jīng)理是投資組合風(fēng)險和投資回報是否適當(dāng)?shù)淖罴雅袛嗾?，因此?yīng)當(dāng)在投資決策方面給予其廣泛的自由決定權(quán)。交易策略是高度機(jī)密的，因此，必須謹(jǐn)慎小心地保護(hù)，以免被他人反向操作和復(fù)制。投資回報是最終的目標(biāo)，在很多情況下，甚至是唯一的目的。風(fēng)險管理對于一支對沖基金的成功來說并不是最重要的因素。政策制度方面的限制和合規(guī)因素常常會拖累業(yè)績表現(xiàn)；對于一支對沖基金來講就是要盡量避免這些因素的影響。Thereislittleintellectualpropertyinvolvedinthefund;thegeneralpartneristhefund.對沖基金的評價與風(fēng)險管理對沖基金的風(fēng)險管理機(jī)構(gòu)投資者的偏好與上述的觀點(diǎn)相對應(yīng)的是以下這些來自于一位典型的機(jī)構(gòu)投資者的觀點(diǎn)：作為受托人，機(jī)構(gòu)需要在投資之前了解整個投資過程。機(jī)構(gòu)必須充分理解每一個投資經(jīng)理的風(fēng)險暴露，有時候可能還需要限制投資經(jīng)理的策略使用以保證其符合機(jī)構(gòu)的投資目標(biāo)業(yè)績表現(xiàn)并不單純由投資回報來衡量，也包括其他諸如風(fēng)險評價、與基準(zhǔn)比較值相比的跟蹤誤差以及與同類別其他基金的比較等因素。風(fēng)險管理和風(fēng)險透明度是非常重要的。機(jī)構(gòu)投資者是在一個高度管制的環(huán)境下運(yùn)作的，必須遵守許多聯(lián)邦和各州法律關(guān)于養(yǎng)老金計劃和其他受托人權(quán)利、責(zé)任和義務(wù)的規(guī)定。機(jī)構(gòu)希望看到投資對象具有合理的投資過程，并具有結(jié)構(gòu)化、穩(wěn)定性和一致性等特性，并且明確界定投資的過程是制度化的，不依賴于任何個人的意志而發(fā)生改變。對沖基金的評價與風(fēng)險管理對沖基金的風(fēng)險管理對沖基金的風(fēng)控挑戰(zhàn)對于對沖基金投資來說有五個方面的因素構(gòu)成了對現(xiàn)有風(fēng)險管理條款和分析的獨(dú)特挑戰(zhàn)：生存偏差動態(tài)風(fēng)險分析非線性非流動性風(fēng)險偏好對沖基金的評價與風(fēng)險管理對沖基金的風(fēng)險管理風(fēng)險價值VaRVAR,在J.P.Morgan’s(1995)關(guān)于風(fēng)險度量系統(tǒng)文件中被描述為：風(fēng)險價值是在一個預(yù)設(shè)置信區(qū)間內(nèi)，對在一定時間范圍內(nèi)因持有某一頭寸可能遭受的損失的預(yù)估?？赡艿臅r間區(qū)間可以是一個典型的交易活動的一天、一個月或基于投資組合管理的不同可能延續(xù)的更長時間我們在此所使用的描述方法則使用歷史回報來預(yù)測波動和相關(guān)性，然后用于估計市場風(fēng)險。這些統(tǒng)計數(shù)字可以適用于一系列資產(chǎn)類別，涵蓋了金融機(jī)構(gòu)、公司和機(jī)構(gòu)投資者所使用的所有產(chǎn)品。雖然毫無疑問，VAR是一個通用的、有用的衡量風(fēng)險的工具，但它也有一些局限，特別是對于對沖基金投資來說更是如此。最明顯的局限可能莫過于，VAR不能完全捕捉到對沖基金所顯示出的所有的風(fēng)險。對沖基金的評價與風(fēng)險管理對沖基金的風(fēng)險管理VaR的局限性1)作為一個投資組合損益邊際分布的靜態(tài)縮影，VAR不捕捉流動性風(fēng)險、事件風(fēng)險、信用風(fēng)險、曝光因數(shù)以及風(fēng)險變異性，這些風(fēng)險來源于動態(tài)的交易策略，其與市場情況掛鉤而可能系統(tǒng)性地發(fā)生變化，比如反向操作、做空波動率以及信用利差策略等策略。2）根據(jù)定義，“尾事件”即是發(fā)生概率很小的事件，因此歷史數(shù)據(jù)僅包含了其中的一部分事件，通常這些樣本都太少以致于不能產(chǎn)生對尾事件發(fā)生概率可靠的估計。3）VAR常常是在正態(tài)分布的假設(shè)下計算產(chǎn)生的。但眾所周知，金融數(shù)據(jù)尤其是對沖基金的回報是高度非正態(tài)的，也就是說，它們是不對稱分布的、高度傾斜的、往往是多模態(tài)并且有肥尾現(xiàn)象，這就意味著有更多用正態(tài)分布難以預(yù)測的尾巴事件存在（在使用協(xié)方差方法的情況下）。4）VaR是一種對風(fēng)險無條件的測量方式?！盁o條件”是指風(fēng)險值的計算幾乎總是基于投資組合損益的無條件分布而產(chǎn)生。但是為了積極的風(fēng)險管理的目的，有條件的測量方式似乎更恰當(dāng)，特別是對積極應(yīng)對市場變化的投資戰(zhàn)略而言。5）此外，風(fēng)險值計算還隱含了假定投資組合各組成部分具有相關(guān)性的假設(shè)，并而這些相關(guān)性也能被無條件地計算出來。但是，從發(fā)生在1998年夏天的一個事件中，我們得到的最重要的教訓(xùn)即是，相關(guān)性高度依賴于市場狀況，并且通常情況下似乎毫不相關(guān)的證券在某些市場危機(jī)下會變得高度相關(guān)。（這適用于用各種方法計算的情況，除非附加了條件的相關(guān)性被標(biāo)明并納入計算之中。）對沖基金的評價與風(fēng)險管理對沖基金的風(fēng)險管理壓力測試對沖基金的評價與風(fēng)險管理對沖基金的風(fēng)險管理壓力測試為了確保風(fēng)險管理涵蓋了極端的市場條件，我們使用了極端壓力測試方案。演示投資組合在極端的但又合理的市場條件下如何變化：歷史數(shù)據(jù)情景（如，1987年股票市場崩潰的情況）市場情景方案（如下跌了15％的資本市場）特定的投資組合情景（如對信用因素敏感的組合）系統(tǒng)壓力測試：測試不對稱性相關(guān)性消失單獨(dú)和聯(lián)合地給不同類別的資產(chǎn)組合施壓經(jīng)濟(jì)動蕩還有其他可能發(fā)生在證券、利息率（收益率曲線形狀）、財務(wù)利率，商品期貨、股票和債券波動率等方面的情景。對沖基金的評價與風(fēng)險管理對沖基金的風(fēng)險管理風(fēng)險管理的挑戰(zhàn)生存偏差效應(yīng)：很少有對沖基金數(shù)據(jù)庫保留了已經(jīng)關(guān)閉的對沖基金的歷史數(shù)據(jù)。Goetzmann和Park（2001年）發(fā)現(xiàn)，TASS中的對沖基金半衰期為30個月，而Brooks和Kat（2002年

）估計，大約30％的新對沖基金會因為業(yè)績不佳而不能支撐過36個月。對沖基金的評價與風(fēng)險管理對沖基金的風(fēng)險管理風(fēng)險管理的挑戰(zhàn)動態(tài)風(fēng)險分析：動態(tài)的投資策略意味著動態(tài)的風(fēng)險暴露，然而現(xiàn)代金融理論討論了太多關(guān)于靜態(tài)投資的風(fēng)險，這方面市場BETA是充分有效的，但是，到目前為止卻沒有一個有效的針對動態(tài)投資策略進(jìn)行風(fēng)險衡量的工具。如傳統(tǒng)的均值方差分析方法等靜態(tài)的衡量方式不能捕捉到動態(tài)交易策略例如CapitalDecimationPartners這樣的基金所面臨的風(fēng)險（注意它較高的夏普比率）對沖基金的評價與風(fēng)險管理對沖基金的風(fēng)險管理風(fēng)險管理的挑戰(zhàn)非線性：對沖基金的回報顯示出了由相關(guān)系數(shù)和線性因素模型等線性分析方法所不能捕捉的另外的非線性特點(diǎn)。舉一個簡單的非線性例子，即對標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)非對稱的敏感性，也就是對應(yīng)市場下跌和上漲的情況有不同的beta系數(shù)。對于對沖基金投資多樣化的爭論應(yīng)該因為1998年夏天的那次教訓(xùn)緩和一些了，當(dāng)時由于俄羅斯政府債券的違約而引發(fā)的全球性大規(guī)模的安全資產(chǎn)轉(zhuǎn)移，幾乎在一夜之間將許多產(chǎn)品的相關(guān)系數(shù)從0變成了1。對沖基金的評價與風(fēng)險管理對沖基金的風(fēng)險管理風(fēng)險管理的挑戰(zhàn)非流動性：快捷的測量一個給定的對沖基金流動性風(fēng)險暴露的方法即是檢查對基金月度回報的自相關(guān)系數(shù),資產(chǎn)回報率序列相關(guān)性的程度可以被看作是阻礙摩擦程度的表現(xiàn)，而非流動性則是這些阻礙中最常見的一種形式。與共同基金的例子形成鮮明對比的是，對沖基金的大量樣本中顯示出了明顯的序列相關(guān)性。對沖基金的評價與風(fēng)險管理對沖基金的風(fēng)險管理風(fēng)險管理的挑戰(zhàn)風(fēng)險偏好：風(fēng)險偏好在對沖基金的風(fēng)險管理中起到了很重要的作用，不管從基金經(jīng)理還是投資者的角度來看都是如此。對沖基金經(jīng)理的收入通常由按固定比例收取的管理費(fèi)和按比例收取的業(yè)績分成組成，因此如果不小心適當(dāng)?shù)剡M(jìn)行風(fēng)險管理，這一非線性的報酬機(jī)制則可能引來超過限度的風(fēng)險投資以博取可能的高收益的行為。另外，在基金經(jīng)理的補(bǔ)償機(jī)制中加入障礙率、高水位線標(biāo)準(zhǔn)以及其他一些非線性標(biāo)準(zhǔn)更是增加了額外的復(fù)雜性，并可能對基金經(jīng)理做出投資決策產(chǎn)生實質(zhì)上的影響，特別是在諸如出現(xiàn)巨大損失這樣的極端條件下。對沖基金的交易策略對沖基金的交易策略全球宏觀策略全球宏觀型-這類基金試圖通過使用典型的在有價證券、貨幣、利率和商品期貨市場杠桿式押注的方式，獲取巨大的正回報，通常都會通過借助期貨或期權(quán)等合約來實現(xiàn)投資目的。“宏觀”這個名稱來自基金經(jīng)理試圖利用宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)原理為基礎(chǔ)來確定被錯誤定價的資產(chǎn)價格。套利—即尋求被錯誤定價的資產(chǎn)如由學(xué)術(shù)化的語言來解釋，套利則是一個在任何情況下和時間下均不會產(chǎn)生虧損的交易行為，簡而言之，就是獲取無風(fēng)險的利潤Statisticalarbitrageisanimbalanceinexpectednominalvalues統(tǒng)計套利則是預(yù)期名義價值的失衡，隨著時間的推移或通過大量的交易，從而使大數(shù)定律發(fā)生作用。對沖基金的交易策略對沖基金的交易策略套利交易并購套利—也被稱為風(fēng)險套利。并購套利通常包含著購買被并購公司股票同時賣空并購方股票的兩類交易行為。那么哪些障礙可能導(dǎo)致一樁并購交易失敗呢？不能滿足一些條件、不能取得股東的認(rèn)可或不能取得監(jiān)管方的政策許可或一些市場因素支付模式是均衡的么？交易回報對等么？對沖基金的交易策略對沖基金的交易策略并購套利交易對沖基金的交易策略對沖基金的交易策略可轉(zhuǎn)債套利交易可轉(zhuǎn)債套利-在可轉(zhuǎn)換轉(zhuǎn)債和同一公司發(fā)行的股票之間的交易可轉(zhuǎn)換債券可以被看作附有股票看漲期權(quán)的企業(yè)債券可轉(zhuǎn)債的價格對以下三個因素的變化比較敏感：利率信用利差股票價格還有其他的嗎（基于期權(quán)定價理論）？可轉(zhuǎn)債套利包含了購買一支可轉(zhuǎn)換債券，并通過對沖掉以上三個風(fēng)險中的兩個，從而實現(xiàn)對剩下的那一個風(fēng)險的暴露來獲得足夠有吸引力的收益。固定收益類套利是發(fā)生在相互關(guān)聯(lián)的債券之間的交易，通常消除了利率風(fēng)險，如長期資本管理所做的交易。統(tǒng)計套利是在統(tǒng)計意義上來看已經(jīng)偏離了正常關(guān)系的有價證券之間發(fā)生的套利行為，是一種通行的高頻、短期、市場中性、以數(shù)量建模為基礎(chǔ)的交易，基于高的概率或期望值達(dá)到最終獲利的目的。衍生品套利是金融衍生品與其基礎(chǔ)證券之間發(fā)生的交易。對沖基金的交易策略對沖基金的交易策略套利交易（續(xù)）多/空股票策略是一個通用的說法，概括了所有由對沖交易保護(hù)的股票投資策略偏向股票做多：這是最常見的一種（為什么？）偏向做空—著重或者只用作空的倉位來進(jìn)行投資股票市場中性—市場中性策略可以被看作是股票做多策略的一種受限制的特殊情況，即在投資組合中多倉和空倉的數(shù)量是精心設(shè)計成相互平衡的，因此投資組合被對沖保護(hù)的程度非常地高。130/30策略-共同基金也開始采用此種策略對沖基金的交易策略對沖基金的交易策略股票多、空策略事件驅(qū)動型—著重在分析某一特定類型的事件會帶來的獲利機(jī)會垃圾證券—有高于無風(fēng)險的收益率（如國庫券收益）1000個基點(diǎn)以上收益率的證券通常被認(rèn)為是垃圾證券。投資于垃圾證券的投資者通常都試圖通過影響證券發(fā)行人重組其債務(wù)的進(jìn)程、縮小其經(jīng)營重點(diǎn)或執(zhí)行一項計劃來扭轉(zhuǎn)其業(yè)務(wù)經(jīng)營，以達(dá)到獲取收益的目的。D法規(guī)--小企業(yè)融資。作為對沖基金策略的一種，D法規(guī)是指投資于通過私人資本市場融資的微型和小型股的上市公司的交易。通常，這些證券由一個“可回頭”條款或附有一個有浮動執(zhí)行價的可轉(zhuǎn)換期權(quán)來進(jìn)行對沖。并購套利—并購或收購也是一種典型會產(chǎn)生交易機(jī)會的事件。對沖基金的交易策略對沖基金的交易策略事件驅(qū)動型策略新興市場-通常指的是未對沖保護(hù)的、對海外的小規(guī)模市場做多的投資管理期貨--系統(tǒng)性地或任意地在全世界所有上市交易的金融產(chǎn)品、商品期貨市場和外匯市場所作的交易商品交易顧問（CTA）定量交易：由數(shù)量化模型驅(qū)動，有時也被稱為黑匣子交易，通常交易指令由系統(tǒng)自動執(zhí)行對沖基金中的基金：對對沖基金做多的基金。有時候會用到杠桿，asarediscretionaryoverlayandhedgingstrategies實現(xiàn)自由裁量的策略覆蓋和對沖保護(hù)優(yōu)勢：分散化投資、運(yùn)營盡職調(diào)查、基金經(jīng)理選股技巧調(diào)查、戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置，通過杠桿和對沖保護(hù)手段實現(xiàn)合適的擇時投資。劣勢：會有額外的收費(fèi)F3或Fcube--對對沖基金中的基金做多的基金。實現(xiàn)對對沖基金投資的最大化分散（會同時觀察300個或300支以上的對沖基金）。對沖基金的交易策略對沖基金的交易策略其他策略基于機(jī)器學(xué)習(xí)的交易策略構(gòu)建劉宏上海博弘投資有限公司對沖基金的交易策略交易策略研發(fā)舉例非基本面交易策略能賺錢嗎？為什么提出這么個“傻問題”？起因于“效率市場假說”（EMH），按照EMH，市場能迅速反應(yīng)基本面信息的變化，若果真如此，在一個高效市場環(huán)境下，價格迅速反映了一切，非基本面的交易策略不可能獲利，價格的高頻變動體現(xiàn)出“隨機(jī)漫步”的特性，價格的高頻波動像是“白噪音”，在有交易成本和買賣盤口價差的情況下任何交易策略的統(tǒng)計表現(xiàn)都將是虧損的；幸運(yùn)的是這個“傻問題”的答案是“能賺錢”即便市場效率很高，高到高頻價格波動達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)的隨機(jī)漫步的程度；何以見得？請看如下一個有趣的數(shù)值實驗---對沖基金的交易策略交易策略研發(fā)舉例非基本面交易策略能賺錢嗎？數(shù)值實驗按照標(biāo)準(zhǔn)的幾何布朗運(yùn)動dS=Sμdt+SσdWt發(fā)生隨機(jī)行情；其中：S

為商品價格，

μ

為趨勢項（可勉強(qiáng)理解為“基本面因素”），

σ

為波動率，

dWt

為一個符合標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布的隨機(jī)過程，且均值為零、方差為1；隨機(jī)行情發(fā)生規(guī)則和交易實驗規(guī)則始終取μ=0，相當(dāng)于基本面保持無變化，分別取σ為從小到大的不同的值，對應(yīng)于每個σ取值發(fā)生100條行情路徑(去除路徑依賴)，對所有行情路徑施加一個簡單的交易策略，并且---1.按照標(biāo)準(zhǔn)傭金水平扣除交易成本；2.按照通常的買賣盤口價差計入盤口成本（買的時候總是貴一點(diǎn)、賣的時候總是便宜一點(diǎn)）；3.對每一個特定的σ取值按照100條行情路徑的平均結(jié)果計算交易結(jié)果；實驗結(jié)果非常有趣---對沖基金的交易策略交易策略研發(fā)舉例非基本面交易策略能賺錢嗎？實驗結(jié)果顯示---當(dāng)波動率小于一個臨界值時無論如何優(yōu)化策略的參數(shù)都無法獲利；當(dāng)波動率超過臨界值后策略很容易獲利，且獲利能力隨波動率上升；對沖基金的交易策略交易策略研發(fā)舉例非基本面交易策略能賺錢嗎？從該數(shù)值實驗得出的結(jié)論---1.非基本面交易策略能賺錢！a.即便行情隨機(jī)漫步達(dá)到完美的程度（μ=0的幾何布朗運(yùn)動，無任何規(guī)律可言）；b.即便扣除標(biāo)準(zhǔn)傭金水平的交易成本（每次交易都吃虧）；c.即便扣除買賣盤口（買總是偏貴、賣總是偏低價）；仍然能通過簡單的交易策略賺到錢；2.但是，賺錢是有條件的，對于這個策略就是波動率必須足夠大；3.這個賺錢的條件其實也是市場效率不夠完美的一種表現(xiàn)形式---波動率被高估；我們把這個可以使得我們賺錢的“條件”叫做行情的“Pattern”；除了這個簡單的“波動率被高估”Pattern之外，市場上存在各種各樣的Pattern,因此，算法交易策略的構(gòu)建前提是找出某些Pattern，由于有些Pattern并不像這里的例子那么表面化，于是人們發(fā)展出各種各樣的尋找Pattern的辦法，其中一種就是基于人工智能的機(jī)器學(xué)習(xí)。對沖基金的交易策略交易策略研發(fā)舉例為什么要用到機(jī)器學(xué)習(xí)？有些Pattern可以用肉眼觀察到，基于這類Pattern的策略構(gòu)建不需要機(jī)器學(xué)習(xí)，例如：1.有一種Pattern叫“趨勢”---

于是有了我們熟悉的“趨勢追蹤策略”；2.有一種Pattern叫“動量”---

于是有了我們熟悉的“動量策略”；3.有一種Pattern叫“均值回復(fù)”---

于是有了我們熟悉的“均值回復(fù)策略”；但是，隨著交易競爭的加劇，顯性的Pattern越來越靠不住，于是一些“高人”開始關(guān)注用肉眼很難觀察出來的隱性的Pattern；有些Pattern很復(fù)雜，無法用肉眼觀察，于是用上了基于機(jī)器學(xué)習(xí)的人工智能：其核心思想是讓機(jī)器通過在歷史數(shù)據(jù)中的學(xué)習(xí)，發(fā)現(xiàn)被人們忽視的尚能相對穩(wěn)定地存在的市場現(xiàn)象，并試圖由此構(gòu)建出能夠盈利的交易策略。對沖基金的交易策略交易策略研發(fā)舉例介紹幾種基于機(jī)器學(xué)習(xí)的交易策略構(gòu)建方法神經(jīng)元網(wǎng)絡(luò)（概要）神經(jīng)元網(wǎng)絡(luò)建模：1.數(shù)據(jù)通常被劃分為兩段或三段，樣本內(nèi)一段用于訓(xùn)練模型（機(jī)器學(xué)習(xí)），樣本外一段用于檢驗?zāi)Ｐ托Ч?.輸入變量的轉(zhuǎn)換和選擇非常重要，如果只是簡單地輸入歷史行情則效果極差；3.模型的過度訓(xùn)練可能會導(dǎo)致過度擬合，從而使得網(wǎng)絡(luò)的泛化能力變得很差；4.模型的訓(xùn)練是個動態(tài)過程，以便使模型不斷重新適應(yīng)變化了的市場；5.可以選擇定期訓(xùn)練模型；6.網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)（網(wǎng)絡(luò)層數(shù)、每層節(jié)點(diǎn)個數(shù)）和網(wǎng)絡(luò)種類的選擇對使用效果影響很大；7.輸出的結(jié)果可以是對市場方向的預(yù)測（兩類分類問題），也可以是對價格數(shù)值的預(yù)測（神經(jīng)元網(wǎng)絡(luò)的特長）。對沖基金的交易策略交易策略研發(fā)舉例介紹幾種基于機(jī)器學(xué)習(xí)的交易策略構(gòu)建方法神經(jīng)元網(wǎng)絡(luò)（使用小波分解技術(shù)提高網(wǎng)絡(luò)性能）時間序列（Tickbytick）小波信號分解組分1組分2組分n神經(jīng)元網(wǎng)絡(luò)1神經(jīng)元網(wǎng)絡(luò)n神經(jīng)元網(wǎng)絡(luò)2Parameter(s)OptimizationwithGA結(jié)果整合對沖基金的交易策略交易策略研發(fā)舉例介紹幾種基于機(jī)器學(xué)習(xí)的交易策略構(gòu)建方法神經(jīng)元網(wǎng)絡(luò)（使用小波分解技術(shù)提高網(wǎng)絡(luò)性能）最低頻組分，長周期因素，往往更加基本面高頻策略模型會選擇剔除最低頻組分，原因是對于高頻策略長周期基本面不重要較低頻組分，中長周期因素，開始反應(yīng)市場傳聞中頻組分，短周期因素，開始反應(yīng)交易參與者人性因素較高頻組分，極短周期因素，富含盤中人性Pattern極高頻組分，大量噪音因素有些模型會選擇剔除極高頻組分，以便盡量減少噪音干擾對沖基金的交易策略交易策略研發(fā)舉例介紹幾種基于機(jī)器學(xué)習(xí)的交易策略構(gòu)建方法神經(jīng)元網(wǎng)絡(luò)（使用EMD技術(shù)提高網(wǎng)絡(luò)性能）時間序列（Tickbytick）EMD信號分解組分1組分2組分n神經(jīng)元網(wǎng)絡(luò)1神經(jīng)元網(wǎng)絡(luò)n神經(jīng)元網(wǎng)絡(luò)2Parameter(s)OptimizationwithGA結(jié)果整合對沖基金的交易策略交易策略研發(fā)舉例介紹幾種基于機(jī)器學(xué)習(xí)的交易策略構(gòu)建方法小波分解與EMD分解優(yōu)劣對比１.小波分解是傳統(tǒng)算法，EMD是一種較新的算法；２.文獻(xiàn)報道普遍認(rèn)為EMD用于金融問題效果好于小波算法；３.我們的實踐也表明，EMD效果較優(yōu)；４.但是，EMD算法存在一個嚴(yán)重問題，那就是每次分解出的組分個數(shù)是自適應(yīng)的，也就是說每次分解出的組分個數(shù)不固定，這一點(diǎn)與小波分解不同，在相同設(shè)置下小波分解出的組分個數(shù)總是相同的；EMD的這個特點(diǎn)在一定程度上制約了其應(yīng)用：由于不知道下一次它會將信號分解出幾個組分，就無法嚴(yán)格確定需要的神經(jīng)元網(wǎng)絡(luò)個數(shù)，一個退而求其次的選擇是剔除一些組分保留固定的組分個數(shù)，而這又會使得模型訓(xùn)練時的頻段與使用時的頻段無法嚴(yán)格對應(yīng)，從而產(chǎn)生誤差，一個變通的選擇是---如果定期集中訓(xùn)練模型，可以選用EMD算法；如果動態(tài)滾動訓(xùn)練模型，只好使用小波分解；EMD和小波分解兩種算法都有很多種細(xì)分的算法，選擇不當(dāng)會影響很大，這方面主要靠經(jīng)驗。對沖基金的交易策略交易策略研發(fā)舉例介紹幾種基于機(jī)器學(xué)習(xí)的交易策略構(gòu)建方法支持向量機(jī)（概要）神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)固有的一些缺陷1.網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)難以確定2.容易陷入局部最優(yōu)3.采用了經(jīng)驗風(fēng)險最小化原則（ERM），即用經(jīng)驗風(fēng)險取代期望風(fēng)險：根據(jù)概率論中的大數(shù)定理，只有當(dāng)樣本數(shù)目趨向無窮時，經(jīng)驗風(fēng)險才趨向于期望風(fēng)險；支持向量機(jī)支持向量機(jī)，SupportVectorMachines,SVM可以避免以上缺陷：1.將問題轉(zhuǎn)化為二次規(guī)劃問題，理論上可以得到全局最優(yōu)解；2.建立在統(tǒng)計學(xué)的VC（Vapnik-ChervonenksDimension）維理論和結(jié)構(gòu)化風(fēng)險最小化原則(StructuralRiskMinimization,SRM)的基礎(chǔ)上，有效避免了維數(shù)災(zāi)難；3.可以較好地解決小樣本問題；對沖基金的交易策略交易策略研發(fā)舉例介紹幾種基于機(jī)器學(xué)習(xí)的交易策略構(gòu)建方法支持向量機(jī)（背景和原理）背景支持向量機(jī)（SupportVectorMachines,SVM)是基于統(tǒng)計學(xué)習(xí)理論(StatisticalLearningTheory或SLT)的一種新型機(jī)器學(xué)習(xí)方法,它由V.Vapnik等在1992年提出。隨著SLT理論的不斷完善，SVM也越來越受到人們的重視，目前，SVM算法在模式識別、回歸估計、概率密度函數(shù)估計等方面都有應(yīng)用。支持向量機(jī)用于分類對沖基金的交易策略交易策略研發(fā)舉例介紹幾種基于機(jī)器學(xué)習(xí)的交易策略構(gòu)建方法支持向量機(jī)（背景和原理）對沖基金的交易策略交易策略研發(fā)舉例介紹幾種基于機(jī)器學(xué)習(xí)的交易策略構(gòu)建方法支持向量機(jī)（同樣可用信號分解技術(shù)改善性能）時間序列（Tickbytick）信號分解（WaveletorEMD）組分1組分2組分nLS-SVM(orANN)LS-SVM(orANN)LS-SVM(orANN)Parameter(s)OptimizationwithGAResultIntegration對沖基金的交易策略交易策略研發(fā)舉例介紹幾種基于機(jī)器學(xué)習(xí)的交易策略構(gòu)建方法更進(jìn)一步（增加互聯(lián)網(wǎng)文本挖掘技術(shù)的使用）對沖基金的交易策略交易策略研發(fā)舉例學(xué)術(shù)界也在暢想汪壽陽教授暢想的預(yù)測TEI@I方法論對沖基金的交易策略交易策略研發(fā)舉例學(xué)術(shù)界也在暢想俞樂安教授的一篇論文對沖基金的交易策略交易策略研發(fā)舉例基于機(jī)器學(xué)習(xí)的交易策略構(gòu)建常見誤區(qū)模型訓(xùn)練過度初學(xué)者往往誤以為模型訓(xùn)練的越充分越好，其實往往適得其反，過度訓(xùn)練模型不僅使得運(yùn)算速度很慢，而且會使模型陷入局部最優(yōu)，破壞模型的泛化能力；盜用未來數(shù)據(jù)這是一個常見錯誤，許多學(xué)者公開發(fā)表的論文中都經(jīng)常出現(xiàn)，特別是用到小波分解技術(shù)時不知不覺中就會盜用了未來數(shù)據(jù)；過度追求預(yù)測準(zhǔn)確度有經(jīng)驗的交易者都懂得，完全基于預(yù)測來做交易是件危險的事情，事實上成功的交易策略內(nèi)涵很多，后面一頁對其中的一些思想閃光點(diǎn)“點(diǎn)到為止”。對沖基金的交易策略交易策略研發(fā)舉例統(tǒng)計套利交易策略的本質(zhì)總資金量100%第一個策略占資金1%產(chǎn)生的結(jié)果年利潤300萬元Drawdown-30萬元第二個策略又占資1%產(chǎn)生的結(jié)果年利潤200萬元Drawdown-50萬元第三個策略又占資1%產(chǎn)生的結(jié)果年利潤270萬元Drawdown-35萬元第n個策略又占資1%產(chǎn)生的結(jié)果年利潤330萬元Drawdown-55萬元前兩個策略疊加之后年利潤為500萬元疊加的Drawdown為－28萬元(因抵消而降低)前三個策略疊加之后年利潤為770萬元（300+200+270=770萬元）前三個策略的Drawdown疊加后只有－25萬元（疊加結(jié)果抵消Drawdown）只要不是互相爭奪可用資金，n個交易策略的疊加結(jié)果是：收益為所有策略收益相加的結(jié)果，通俗地講就是“收益算加法”；由于不同交易策略之間的相關(guān)系數(shù)一定小于1，所以n個交易策略疊加后：Drawdown會因為相互抵消而變小，通俗地講就是“Drawdown并不是算加法，而是顯著變小”；因此，統(tǒng)計套利的真正秘密在于---同時使用大量的交易策略分散化投資，每個策略配置的資金比例盡可能地小；而對于單一策略的表現(xiàn)不必苛求；一方面，試圖消除交易策略的Drawdown是做不到的事情，統(tǒng)計套利策略的特征就是統(tǒng)計地來看策略是盈利的，因此策略存在虧損日，有比較大的Drawdown，甚至連續(xù)兩個月不賺錢，都是正常的，如果不能接受統(tǒng)計套利策略的上述現(xiàn)象而去尋找“更完美的策略”，那就等于在尋找客觀上并不存在的東西；另一方面，接受了統(tǒng)計套利的“不完美”，開發(fā)新交易策略的難度就陡然降低，于是可以很方便地?fù)碛写罅拷灰撞呗?，可以很方便地在老策略失效時尋找到新策略來代替之；于是，一個歷史悠久并且人才濟(jì)濟(jì)的這類機(jī)構(gòu)一定能在大量研究人員數(shù)十年的努力之下積累大量“并不完美的”統(tǒng)計套利策略，特別是當(dāng)研究人員的知識背景各不相同時，所積累的大量交易策略之間的相關(guān)性很低，更有利于抵消Drawdown；試想你用100個交易策略每個策略配置0.25%的資金進(jìn)行交易，觀察期又遠(yuǎn)不止一兩個月，怎么可能不取得優(yōu)異的投資業(yè)績呢？------這，就是西蒙斯的黑盒子里的秘密！因此，開發(fā)交易策略時，不必苛求太過，一般來說符合下列條件的策略都有價值：長期看累積利潤向上走、開發(fā)時不存在過度擬合、外推有效、與其他策略相關(guān)度低。西蒙斯的黑盒子可能真的沒那么神秘，那里面裝的不是秘密，而是哲理；不是法術(shù)，而是辛苦勤奮工作量的積累；不是超自然的法寶，而是根植于自然科學(xué)的最樸實的東西，是真正智慧！策略分散化單策略資金分配少量化是統(tǒng)計套利的核心思想這就是為啥西蒙斯的大獎?wù)禄鹬挥?5%資金交易的原因統(tǒng)計套利交易不同于一般的投資交易和金融學(xué)意義上的套利交易，統(tǒng)計套利需要大量的交易樣本來體現(xiàn)統(tǒng)計規(guī)律，因此統(tǒng)計套利策略的開發(fā)不要求策略每筆交易都盈利，只要求統(tǒng)計意義上盈利，于是大樣本觀察就變成了觀察統(tǒng)計套利基金的特點(diǎn)；如果交易策略夠多，對應(yīng)的觀察期不必太長就能看出統(tǒng)計規(guī)律，如果交易策略少，就需要更長的觀察期才能看出統(tǒng)計規(guī)律，比如10個策略觀察100天的樣本量可能就得是相當(dāng)于5個策略觀察200天的樣本量，這就是為什么西蒙斯的大獎?wù)禄鹨仓荒軜?biāo)榜自己“十幾年來沒有發(fā)生季度虧損”的原因了；另一方面，統(tǒng)計套利必須進(jìn)行交易策略的分散化來獲得分散化帶來的其他好處（馬柯維茨，協(xié)方差帶來的好處）；對沖基金的交易策略交易策略研發(fā)舉例Case1:100ETFArbitrageArbitrageModel:Instantarbitrageandeventarbitragetriggeredbyshareholdingreform.SourcesofProfit:

SpreadbetweenmarketpriceofETFandconstituentstocksduringtheperiodwhencertainconstituentstocksweresuspendedtradingduetoshareholdingreform.Correctanticipationofariseinpriceaftertradingofthosestocksresumed.Date:4/24/2006–5/24/2006Duration：30daysRateofReturn:35%InstantArbitrageEventArbitrage國內(nèi)對沖基金交易案例分析Case2:EventArbitrage-MinshengBankArbitrageModel:ArbitragethroughcashinlieuusingstraddletolockinprofitsSourcesofProfit:

InefficiencyintheoperationmechanismbythefundmanagementcompanyStocksandwarrantsawardstoshareholdersrequiredforfreebynon-tradablesecuritiesreformDate:10/10/2005–26/10/2005Duration：15daysRateofReturn:10%國內(nèi)對沖基金交易案例分析Case3:CommodityArbitrage-SugarArbitrageModel:Longnearbymonth0805Sugarfuture,shortfarmonth0809SugarfutureSourcesofProfit:

ThepricediscrepancyoffutureswithdifferentmaturitiesDate:8/21/2007–8/31/2007Duration：11daysRateofReturn:4.9%Openpositionwithspreadat181on21st,Aug,2007Clear-uppositionwithspreadat-42on31st,Aug,2007國內(nèi)對沖基金交易案例分析Case4:A-HArbitrageArbitrageModel:ConstructA50Portfolio–BuyundervaluedHshares(componentstocks)+AsharesHedgedwithA50indexfutureRolloverofA50indexfutureforthematchofmaturitySourcesofProfit:

PricepremiumsofAsharesoverHshares國內(nèi)對沖基金交易案例分析Left:580996ShanghaiAirportPutWarrantRight:600009ShanghaiAirportOn3rd,AprTradingat1.753withimpliedvolatility3.79%On22nd,MayTradingat1.723withimpliedvolatility37.81%On3rd,Aprtradingat11.46Historicalvolatility35%On22nd,MayTradingat13.97Case5:VolatilityArbitrage國內(nèi)對沖基金交易案例分析

DateOperationsNO.PriceOpenPosition03-Apr-06BuyHualingPut(038003)6,000,0001.26(ImpliedVolatility=0.21;Delta=-0.57)03-Apr-06BuyHualingSteel(000932)3,420,0003.57

GammaScalping25-Apr-06BuyHualingSteel(000932)300,0003.32(Dynamichedgingaccordingtodelta)11-May-06SellHualingSteel(000932)300,0003.64

15-May-06SellHualingSteel(000932)300,0003.92

16-May-06BuyHualingSteel(000932)300,0003.65

18-May-06SellHualingSteel(000932)300,0003.95

19-May-06SellHualingSteel(000932)300,0004.17

24-May-06BuyHualingSteel(000932)300,0003.9

Closeposition29-May-06SellHualingSteel(000932)3,120,0004.03(ImpliedVolatility=0.49)29-May-06SellHualingPut(038003)6,000,0001.5

CostsProfitsNetProfitsROITotalPosition19,791,1463,247,2003,214,70816.24%Tradingmodel:-Gammascalpingmodel

Characteristics:-Alwayskeepthepositiondeltaneutral&DynamichedgingSourcesofProfit:

-Theincreaseofimpliedvolatility-Gammascalping—dynamicadjustmentaccordingtothechangingofdeltaDate:03/04/06-29/05/06Duration：56daysRateofReturn:16.24%Case6:GammaScalping-HualingPut國內(nèi)對沖基金交易案例分析Case7:可轉(zhuǎn)債策略國內(nèi)對沖基金交易案例分析可轉(zhuǎn)債投資策略分析可轉(zhuǎn)債價值分析轉(zhuǎn)債價值線信用風(fēng)險價值線轉(zhuǎn)債價值股價轉(zhuǎn)換平價轉(zhuǎn)股價格I贖回權(quán)壓力線IIIII純債券價值線轉(zhuǎn)股溢價率投資溢價率Case8:股指期貨套利國內(nèi)對沖基金交易案例分析期現(xiàn)套利例1：溢價套利臺灣加權(quán)指數(shù)（TWII）日期現(xiàn)貨即月期貨1999-02-226313.636530………………1999-03-046393.746388開倉平倉t=0t=1t=T開倉，鎖定價差6530-6313.63=216.37點(diǎn)平倉，獲取利潤（6393.74-6388）+216.37=222.11持有……或者……到期結(jié)算，獲取鎖定利潤216.37點(diǎn)

期現(xiàn)溢價套利利潤

=開倉價差+平倉價差+持有期內(nèi)股息即月期貨現(xiàn)貨博弘定向增發(fā)增強(qiáng)型指數(shù)化基金

投資策略

解決股票投資的困境實現(xiàn)利潤滾雪球似增長國內(nèi)首創(chuàng)開辟價值投資新天地國內(nèi)對沖基金產(chǎn)品創(chuàng)新設(shè)計案例2006年6月6日

至

2010年5月31日收益率527.6%在全部股票型基金中排名第1

位同期

上證指數(shù)：1679

-2592收益率54.38%同期

表現(xiàn)最好的股票型基金收益率182.33%請您先記住這些數(shù)據(jù)

統(tǒng)計時段

20060606到20100531

定增基金收益

527.60%

股票型基金中排名

1

排名前20%的同類基金表現(xiàn)

排名基金名稱

收益率

1銀華核心價值優(yōu)選

182.33%

2泰達(dá)宏利行業(yè)精選

181.93%

3上投摩根阿爾法

175.05%

4華夏收入

157.62%

5光大保德信紅利

156.91%

6景順長城增長

143.54%

7國投瑞銀核心企業(yè)

137.58%

8華寶興業(yè)動力組合

137.40%

9工銀瑞信核心價值

137.30%

10招商安泰股票

127.67%

國內(nèi)對沖基金產(chǎn)品創(chuàng)新設(shè)計案例那么，您的投資呢？國內(nèi)對沖基金產(chǎn)品創(chuàng)新設(shè)計案例以上三大困境，長期困擾著股票投資者，因而也嚴(yán)重影響了投資收益！前言：股票投資的三大困境第一大困境：長期來看，絕大部分人投資收益的增長，跑不過股市大盤，財富增長的比例低于同期指數(shù)的漲幅！第二大困境：選股之難，難于上青天！千挑萬選找“黑馬”，卻往往與漲勢最好的股票擦肩而過，失之交臂！第三大困境：守股之難，難于守寡！好不容易選了一只好股，結(jié)果卻沒守住，回過頭來看，吃到的只是一小截利潤，把大部分的漲幅錯過了！選股之難守股之難漲幅低于同期指數(shù)國內(nèi)對沖基金產(chǎn)品創(chuàng)新設(shè)計案例前言：巴菲特說，好的投資要像滾雪球。巴菲特倡導(dǎo)價值投資，每一次投資首先考慮的是它的“安全邊際”。在最權(quán)威的巴菲特傳記《滾雪球》一書中，巴菲特說，好的投資要像滾雪球，而且一定要在新雪或雪最厚的地方滾雪球！我們不禁要問：在中國證券市場，新雪或者雪最厚的地方在哪里？國內(nèi)對沖基金產(chǎn)品創(chuàng)新設(shè)計案例恍然大悟：這里不正是中國證券市場雪最厚的地方嗎？這里不正是我們尋找的投資滾雪球的地方嗎？我們對自2006年以來所有的定向增發(fā)股票，以定向增發(fā)價格為基準(zhǔn)，作了其持有至解禁時的絕對收益率統(tǒng)計：

簡單平均計算，參與定向增發(fā)股票投資至解禁，平均收益率為89.36%。

如果在4000點(diǎn)以下參與，年平均收益率更是高達(dá)166.33%！

石破天驚：定向增發(fā)股票年平均收益率高達(dá)89.36%！國內(nèi)對沖基金產(chǎn)品創(chuàng)新設(shè)計案例

當(dāng)然，沒有風(fēng)險的股票投資是不存在的，只要我們能躲避定向增發(fā)股票投資中的陷阱，過濾掉該投資中存在的風(fēng)險。那么，我們就能獲得等于或者高于定向增發(fā)股票89.36%的年平均收益率。

博弘投資厚積薄發(fā)，經(jīng)過長期研究，率先開發(fā)了“定向增發(fā)指數(shù)”的概念，并以此為基礎(chǔ)，提出了國內(nèi)首創(chuàng)的“定向增發(fā)股票的增強(qiáng)型指數(shù)化投資”理念！——以選股、擇時為手段，以指數(shù)化投資為基礎(chǔ)，創(chuàng)設(shè)國內(nèi)獨(dú)一無二的“定向增發(fā)增強(qiáng)型指數(shù)化投資基金”。國內(nèi)首創(chuàng)：增強(qiáng)型定向增發(fā)指數(shù)化投資國內(nèi)對沖基金產(chǎn)品創(chuàng)新設(shè)計案例這是國內(nèi)首創(chuàng)，能解決投資者經(jīng)常遭遇的“三大困境”！更是暗合了巴菲特的滾雪球投資理念！下面讓我們一起來看看這一投資策略的神奇之處！國內(nèi)對沖基金產(chǎn)品創(chuàng)新設(shè)計案例目錄第一部分：定向增發(fā)的概念、特點(diǎn)及收益情況第二部分：定向增發(fā)股票的風(fēng)險源第三部分：如何濾除定向增發(fā)股票的風(fēng)險？第四部分：構(gòu)建定向增發(fā)增強(qiáng)型指數(shù)化投資基金第五部分：如何參與定向增發(fā)增強(qiáng)型指數(shù)化投資基金？國內(nèi)對沖基金產(chǎn)品創(chuàng)新設(shè)計案例定向增發(fā)的概念、特點(diǎn)及收益情況國內(nèi)對沖基金產(chǎn)品創(chuàng)新設(shè)計案例定向增發(fā)是指上市公司向符合條件的少數(shù)特定投資者非公開發(fā)行股份的行為，目前規(guī)定要求發(fā)行對象不得超過10人，發(fā)行價不得低于公告前20個交易日市價的90％，發(fā)行股份12個月內(nèi)(大股東認(rèn)購的為