【并購重組之國外篇】細數(shù)美國百年并購史，把握中國未來

并購潮廣證恒生：袁季、黃莞導語目前中國正處于經(jīng)濟轉型加速期，宏觀經(jīng)濟持續(xù)探底，傳統(tǒng)行業(yè)產(chǎn)能過剩，而新興行業(yè)飛速發(fā)展，可謂冰火兩重天。新舊秩序更替之際，近年來我國并購浪潮此起彼伏，高潮迭起。大家一定很好奇目前我國的并購浪潮有何特征？未來將如何演繹？我們暫且將目光對焦大洋彼岸的美國，美國并購史超百年，一共經(jīng)歷了5次并購浪潮，我們正在經(jīng)歷或者即將經(jīng)歷的一切，美國都可能已經(jīng)走過一遍。雖然中美兩國國情不同，發(fā)展歷程不同，但經(jīng)濟發(fā)展也有其自然規(guī)律，不為人的意志所控制。本文從美國的并購史出發(fā)，結合中國的大環(huán)境背景，力求從中尋找出一些對我國并購市場具有借鑒意義的啟發(fā)！1.美國并購發(fā)展史美國歷史上共掀起過5次并購高峰，前四次并購浪潮分別發(fā)生在1897?1904年，1916?1929年，1965~1969年，以及1984?1989年。并購活動在20世紀80年代末有所減少，但在90年代早期又重新崛起，從而拉開了第五次并購浪潮的序幕。不同時期的并購浪潮都有其獨有的特征，更促成美國經(jīng)濟結構的重大改變。下面我們一起來看看這五次并購潮究竟如何演化的。1.1第一次并購浪潮（1897?1904年），橫向并購浪潮第一次并購浪潮發(fā)生在1883年經(jīng)濟大蕭條之后，在1898?1902年達到頂峰，最后結束于1904年，這次并購幾乎影響了所有的礦業(yè)和制造行業(yè)，其中某些行業(yè)特別顯著。據(jù)全國經(jīng)濟研究局RalphNelson教授研究，金屬、食品、石化產(chǎn)品、化工、交通設備、金屬制產(chǎn)品、機械、煤碳這8個行業(yè)并購最活躍，這8個行業(yè)的合計并購數(shù)量約占該時期所有并購量的2/3。這次并購浪潮的興起主要有3方面的原因：1）聯(lián)邦反托拉斯法執(zhí)行不力。由于司法部人手不夠，因此在20世紀早期并購集中發(fā)生的這段時間里，反托拉斯法由工會代理來執(zhí)行，導致反托拉斯法在這個時期沒有任何的實際意義，橫向并購和行業(yè)并購非?；钴S。2）公司法逐漸放寬。某些州的公司法逐漸放寬要求，公司在獲得資本，持有其他公司股票、擴大商業(yè)運作范圍等方面可操作性更強，這為第一次并購潮的興起及繁榮創(chuàng)造了良好的條件。3）美國交通運輸系統(tǒng)的大力發(fā)展，全國市場初成。這是促成第一次并購浪潮的另一個主要因素，南北戰(zhàn)爭后，主要鐵路系統(tǒng)的建成使公司能為全國市場而不是地區(qū)市場服務。第一次并購潮以橫向并購為主。這一時期發(fā)生許多橫向并購和行業(yè)間合作，結果形成壟斷的市場結構，這段并購時期也以“產(chǎn)業(yè)大壟斷商”著稱。例如第一例超過10億美元的巨額并購交易就發(fā)生在這一階段一一J.P.摩根創(chuàng)建的美國鋼鐵公司通過收購安德魯.卡內(nèi)基創(chuàng)辦的卡內(nèi)基鋼鐵公司等785家獨立競爭對手公司，最后形成了鋼鐵巨人一美國鋼鐵集團。它產(chǎn)量曾一度占美國鋼鐵行業(yè)生產(chǎn)總量的75%。此外，這一階段誕生的產(chǎn)業(yè)巨擘還包括括杜邦、標準石油、通用電氣、柯達公司、美國煙草公司以及航星國際公司。第一次并購浪潮發(fā)生的300次主要的并購覆蓋了大多數(shù)行業(yè)領域，控制了40%的國家制造業(yè)資本，并購造成該時期超過3000家的公司消失。工業(yè)的集中程度有了顯著的提高，一些行業(yè)的公司數(shù)量比如鋼鐵行業(yè)急劇下降，有些行業(yè)甚至只有一家公司幸存。1904年股票市場崩潰，緊接著在1907年發(fā)生銀行業(yè)恐慌，許多國民銀行紛紛倒閉，崩盤的股票市場和脆弱的銀行體系造成并購的融資來源嚴重缺乏，所有這些直接導致了第一次并購浪潮的結束。1.2第二次并購浪潮（1916?1929年），縱向并購浪潮第二次兼并浪潮也始于1922年商業(yè)活動的上升階段，而終結于1929年嚴重的經(jīng)濟衰退初期。這段時期因兼并收購導致企業(yè)數(shù)量減少了12000家。范圍主要涉及公用事業(yè)、采礦業(yè)、銀行和制造業(yè)。美國在第一次世界大戰(zhàn)后經(jīng)濟波動很頻繁，但從1918年大戰(zhàn)結束一直到1920年的經(jīng)濟持續(xù)增長是促成了第二次并購浪潮興起的一個原因。另外，交通運輸?shù)目焖侔l(fā)展和廣告的普及成為重要催化劑。美國鐵路和公路的快速發(fā)展，火車、汽車數(shù)量的日益增多，使產(chǎn)品市場的銷售范圍大大擴寬，許多地區(qū)市場逐漸擴張為全國市場。另一方面，廣播的發(fā)明，廣播公司的大量出現(xiàn)，以及收音機的生產(chǎn)和普及，使產(chǎn)品廣告進入千家萬戶。無論運輸還是廣告的普及都促進了企業(yè)擴大生產(chǎn)規(guī)模以滿足市場的需要，再輔之廣告大力推廣產(chǎn)品以占據(jù)更大的市場份額，獲得更豐厚的利潤。經(jīng)濟的繁榮大力促進公司間的兼并收購。第二次并購浪潮主要以縱向并購為主。由于美國反托拉斯法的立法不斷完善，特別是1914年國會通過了克萊頓法案，對行業(yè)壟斷的約束和監(jiān)管更加嚴格，反壟斷的措施更加具體，執(zhí)行更加有效，雖然在此次并購浪潮中仍然有很多橫向并購的案件，但是更多的是上下游企業(yè)間的整合和并購，即縱向并購。因此，如果說美國第一次并購浪潮是導致壟斷巨頭的并購，那么第二次并購浪潮更多產(chǎn)生的是占據(jù)很大市場份額的寡頭公司。美國有許多至今活躍的著名大公司就是在此期間通過并購形成的，例如美國通用汽車公司就是一個典型例子。自1918年以來公司成為美國最大的汽車公司后，連續(xù)進行多次并購，整合與汽車相關多項業(yè)務。之后繼阿爾弗雷德?斯隆接任董事長職位后，直至1929年間又采取了許多并購行動，繼續(xù)收購為通用提供零部件的公司。自此，通用公司真正成為一家實力超群的巨人企業(yè)。投資銀行在第二次并購潮中起主導作用。由于在第二次并購浪潮中，很多并購是通過融資實現(xiàn)的，而融資往往需要通過投資銀行作中介，因此少數(shù)大型投資銀行往往主導了并購事件。對符合它們意愿的并購，它們就鼎力相助，否則就通過拒絕幫助融資來阻礙并購發(fā)生。此時，投資銀行之間各有各的客戶，相互很少競爭，這與以后的情形很不相同。另一個主要的特征是大量使用債券對交易進行融資。公司在資本結構中使用大量的債務，這給投資者提供了獲得高額回報的機會。但債務融資是把雙刃劍，如果經(jīng)濟出現(xiàn)嚴重的衰退也會給市場帶來極大的風險，1929年股票市場的崩盤導致的經(jīng)濟危機正是導致本次并購浪潮戛然而止的重要原因。在這次并購浪潮中，美國金字塔式的控股公司逐漸涌現(xiàn)，即一家控股公司控制第一層子公司，第一層子公司又控制第二層子公司，第二層控制第三層，以此類推，有的母公司控制達六層之多。控股公司的特點是每一層子公司都是上市公司，至少是股份公司，所有子公司都由上一層母公司控股?？毓晒镜某霈F(xiàn)既是縱向并購的結果，也大大促進了并購，因為通過這種模式，控股公司用較少的資金即可控制較多或較大的公司。1929年10月29日股票市場危機結束了第二次并購浪潮，股票市場危機導致企業(yè)和投資者信心急劇下降，生產(chǎn)活動和消費支出進一步縮減，進而經(jīng)濟衰退更為惡化，這一次危機之后，公司并購數(shù)量大幅減少，公司不再關注擴張，而是力求在需求迅速全面下降的情況下能夠維持債務的償付能力。1.3第三次并購浪潮（1965?1969年），混合并購浪潮美國的第三次并購浪潮發(fā)生在上世紀六十年代的后半期，具體的說是1965~1969年間。這是美國戰(zhàn)后經(jīng)濟發(fā)展的“黃金時期”，由于戰(zhàn)后科技的發(fā)展，特別是電子計算機、激光、宇航、核能和合成材料等部門的興起對生產(chǎn)力的發(fā)展起到了極大的推動作用，美國經(jīng)濟在六十年代經(jīng)歷了戰(zhàn)后最長的一次經(jīng)濟大繁榮。其他重要的推動因素還包括戰(zhàn)后布雷頓森林體系帶來的以美元為核心的雙掛鉤的固定匯率制度（各成員國貨幣與美元掛鉤，美元與黃金掛鉤）、關稅與貿(mào)易總協(xié)定下的各成員國減讓關稅的安排以及長期只有一美元一桶的低石油價格?？萍嫉耐苿雍徒?jīng)濟的發(fā)展極大促進了公司的并購意愿，第三次并購浪潮悄然興起。和前兩次并購潮不同，混合并購成為本次并購潮的主導。第三次浪潮期間發(fā)生的并購大多數(shù)是混合并購而不是單純的縱向或橫向并購，因此行業(yè)集中度并沒有增加。盡管并購交易數(shù)量眾多，不同行業(yè)間的競爭程度并沒有太大的改變，期間大約共有6000次并購發(fā)生，造成25000家公司消失。據(jù)聯(lián)邦貿(mào)易委員會報道，1965?1975年這10年間，混合并購占到并購交易總量的80%。這時期形成許多綜合性企業(yè)，如LTV公司、Litton產(chǎn)業(yè)公司和美國國籍電話電報公司（ITT）。人們普遍認為形成這一特征的主要原因是60年代管理學科得到了巨大的發(fā)展，各個大學的商學院迅速擴張，人們普遍認為得到最好訓練的“最杰出、最優(yōu)秀”的管理人才無所不能，可以當國防部長，可以管理跨國公司，各種跨行業(yè)的業(yè)務管理可以做到游刃有余。當然還有一個重要原因就是六十年代是美國反托拉斯、反壟斷最嚴厲的時期，在此之前美國的反托拉斯、反壟斷執(zhí)法都沒有那么嚴厲，這使橫向與縱向并購的數(shù)量受到了極大的限制。公司開始玩市盈率游戲，熱衷成長性股票。在20世紀60年代的牛市中股票價格越升越高，道瓊斯工業(yè)股票指數(shù)從1960年的618點上升至1968年的906點。隨著股票價格的飛漲，投資者們開始關注那些具有成長性的股票。潛在的收購方很快發(fā)現(xiàn)，通過股票融資實施收購是在不增加額外稅務負擔的情況下提高每股收益的一種理想的“無痛”方法。并購通過股票交易進行融資不需要納稅，這一點上，股票收購要優(yōu)于現(xiàn)金收購，因為現(xiàn)金收購需要納稅。公司開始玩市盈率的游戲，市盈率越高，投資者基于對企業(yè)未來收益的預期，愿意支付的股票價格就越高。如果市場上大多數(shù)股票的市盈率水平都比較高，則表明投資者普遍持樂觀態(tài)度，20世紀60年代出現(xiàn)的牛市就是這種情況。股票市場的繁榮在第三次并購浪潮的許多并購融資中起到重要的作用。會計操縱使得意外事故保險公司成為很受歡迎的收購標的。這段時期的許多混合并購由財務操縱引發(fā)，根據(jù)當時的會計準則，如果被收購的公司擁有一些賬面價值遠遠低于市場價值的資產(chǎn)，收購方就有機會獲得賬面收益。當收購方賣掉這些資產(chǎn)時，獲得的收益記入賬中。由于保險公司的許多資產(chǎn)價值被低估，使得這些公司對大公司來說具有很大的吸引力。第三次并購潮中“蛇吞象”案例逐漸出現(xiàn)，并購水平愈加高超。被稱為混合并購時代的這個時期，相對較小的公司收購大公司不是稀罕的事情。與之相反，在前兩次并購浪潮中，大多數(shù)的目標公司要遠遠小于收購公司。這次并購浪潮也以創(chuàng)歷史性的高水平并購活動而聞名。著名的國際鎳業(yè)公司（INCO）收購ESB就是典型的例子，位于費城的ESB在1974年的時候是世界上最大的電池制造商，1974年7月18日國際銀業(yè)公司宣布以每股28美元的價格收購ESB所有發(fā)行在外的股份。這次并購開啟了敵意收購的先例，成為20世紀70年代后半期和80年代第四次并購浪潮期間知名公司進行敵意收購的典型教材。20世紀60年代末通過的幾部法案結束了第三次并購浪潮，1968年威廉姆斯法對股權收購和敵意收購設定了限制。1969年稅制改革法案禁止使用低利率可轉換債券為并購融資，規(guī)定在計算每股收益時，這些債券必須被視作普通股。這樣一來，在計算每股收益時，由于普通股的數(shù)量事實上增加了，每股收益就不能在賬面上有所增加。隨著1969年股市的回落，市盈率游戲不再盛行，當證券價值遠遠超過其所代表的經(jīng)濟基礎價值時，崩潰遲早都會發(fā)生。這一切的發(fā)生為第三次并購浪潮劃上了句號。1.4第四次并購浪潮（1981?1989年），以金融杠桿并購為特征美國第四次并購浪潮發(fā)生在1981~1989年，這又是美國戰(zhàn)后經(jīng)濟持續(xù)景氣最長的一個時期。在這個經(jīng)濟擴張期內(nèi)，很多公司開始通過收購股票來推動企業(yè)的兼并，這形成了美國第四次并購浪潮的開端。杠桿收購在第四次并購浪潮中非常盛行。投資銀行的大力推動導致了杠桿并購數(shù)量迅速飆升。在這一時期，公司并購給投資銀行帶來巨額的風險咨詢費，這些費用達到了史無前例的水平，投資銀行和律師事務所的并購專家們設計出許多主動并購或防御并購的創(chuàng)新技術和策略，深受潛在的目標公司和收購方歡迎。這直接導致了這一時期杠桿收購很盛行。敵意收購是該階段的顯著特征。收購行為是善意的還是敵意的主要取決于目標公司董事會的反應。如果董事會批準收購提案，這就是善意的，如果反對，則被視為敵意收購。敵意收購到1908年已經(jīng)成為公司擴張的一種可以接受的形式。作為高盈利的投資行為，收購方通過襲擊目標公司以取得自己的地位。在第四次并購浪潮中敵意收購成為一個重要的特征。在此次并購浪潮中敵意收購的絕對數(shù)量相對于并購總數(shù)而言并不很高，但敵意收購的價值金額在整個并購價值中卻占有較大的比例。其中，敵意收購最活躍的領域是石油、石化、醫(yī)藥和醫(yī)療設備、航空和銀行業(yè)。例如1981?1985年，石油天然氣行業(yè)占并購總價值的21.6%?？鐕①彴咐_始出現(xiàn)。隨著國際化進程的推進，第四次并購浪潮中既有美國公司收購外國公司，也有外國公司收購美國公司的跨國并購事件。1987年英國石油公司以78億美元收購美國標準石油公司就是一個經(jīng)典的案例。第四次并購浪潮另一個重要特征是“象吞象”一一超級并購的誕生。相比其他三次并購浪潮，這次的并購浪潮的不同之處還在于目標公司的規(guī)模和知名度。20世紀80年代有一些最大型的公司成了收購目標，第四次并購浪潮逐漸演變成為一場史無前例的超級并購狂潮。隨著20世紀80年代持續(xù)的經(jīng)濟擴張時期結束，1990年經(jīng)濟進入了短暫的相對蕭條時期，第四次并購浪潮也在1989年結束了，第四次并購浪潮中的許多高收益杠桿交易因為經(jīng)濟下滑而被迫終止。除了經(jīng)濟的全面衰退，為許多杠桿收購提供了融資支持的垃圾債券市場的崩潰也是導致并購浪潮結束的重要原因。1.5第五次并購浪潮（1992?2000年），全球跨國并購浪潮第五次并購浪潮主要發(fā)生在1992年至2000年，在此期間美國一共發(fā)生了52045起并購案。無論是總量還是年平均量都大大超過了此前任何一次并購潮，特別是1996—2000年五年共發(fā)生了40301起并購案，平均每年達到了8060起，并購活動異?；钴S。跨國并購主要發(fā)生在發(fā)達國家間，發(fā)展中國家的跨國并購后期增長迅速。1995年?1999年間，90%的并購額度都集中在發(fā)達國家內(nèi)部，鮮有涉及發(fā)展中國家。但此后，針對發(fā)展中國家的并購快速增長，并購額占流入發(fā)展中國家FDI的比重由1987年?1989年間的10%增至1997~1999年間的33%，同時，來自發(fā)展中國家的企業(yè)對跨國并購的參與程度不斷提高，除了發(fā)展中國家企業(yè)間的并購外，一些發(fā)展中國家的跨國公司開始通過并購發(fā)達國家當?shù)仄髽I(yè)直接進入發(fā)達國家市場。1987年，發(fā)展中國家企業(yè)作為并購買方的跨國并購額僅為30億美元，1999年，這類并購額達到了410億美元，增長了12.7倍。這一階段跨國并購的行業(yè)主要集中在電信、金融、汽車、醫(yī)藥、傳媒及互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，新興行業(yè)與傳統(tǒng)行業(yè)的融合也是本輪并購的亮點之一?？傮w上看，第五次并購浪潮中并購對象的行業(yè)分布相當廣泛，其中電訊、汽車、醫(yī)藥、化工、石油天然氣、銀行等進入壁壘高、資產(chǎn)專用性強，并購數(shù)量較少，并購金額較高；而競爭激烈、管制放松的行業(yè)成為并購最集中的行業(yè)。同時，隨著知識經(jīng)濟的發(fā)展，傳統(tǒng)行業(yè)開始積極向新興行業(yè)進軍，以實現(xiàn)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的轉型，而新興行業(yè)的發(fā)展同樣需要傳統(tǒng)行業(yè)為依托，二者的兼并融合也就成為必然。AOL對傳統(tǒng)傳媒巨子時代華納的并購、盈動數(shù)碼收購香港電訊等案例則充分體現(xiàn)了這一特點。第五次并購潮的另一個特征是并購個案金額巨大，強強聯(lián)合此起彼伏。此次并購浪潮中震驚世界的并購消息不時傳出，數(shù)百億美元、上千億美元的并購案例時有發(fā)生，而且并購基本上都是各個行業(yè)巨型航母之間的整合。巨額的并購事件對一些行業(yè)原有的市場結構和競爭格局產(chǎn)生了巨大沖擊，在行業(yè)重新“洗牌”的過程中，市場勢力的再分配為更大規(guī)模的并購創(chuàng)造了更多機會。以并購集中的汽車業(yè)為例，在第五次并購浪潮中先后發(fā)生了戴姆勒一奔馳并購克萊斯勒，福特并購沃爾沃，雷諾收購日產(chǎn)，通用并購菲亞特，戴姆勒一奔馳并購三菱，通用收購大宇等重大并購事件，帶動了汽車業(yè)的全球重組，致使全球汽車業(yè)的市場集中度大幅提高，1999年，世界前10大汽車制造商的全球市場份額達到了80%，比1996年提高了11%，比20世紀80年代提高了20%。戰(zhàn)略（橫向）并購成為跨國并購的主要方式。20世紀90年代后期以來，隨著國際競爭環(huán)境的變化，對于大跨國公司來說，多元化經(jīng)營已不再是其追求的主要目標，而強化核心能力、推進全球戰(zhàn)略的重要性則日益突出。在這種大背景下，跨國公司之間圍繞著戰(zhàn)略資源整合的橫向并購個案數(shù)和并購金額持續(xù)上升，逐步成為跨國并購的主導方式。1990—1999年間，橫向并購的個案數(shù)占跨國并購案總數(shù)的比例由54.8%上升到56.2%，橫向并購金額占跨國并購總額的比重由55.8%提高到71.2%，而同期混合并購的個案數(shù)和并購金額則有較大幅度的下降。此次并購潮主角不局限于僅為規(guī)模擴張而并購，并購動機更加多元化。此輪并購中，跨國公司的并購動機已不再僅局限于傳統(tǒng)意義上的規(guī)模擴張，其他動機還包括新市場尋求，提高市場進入效率和控制力、增強協(xié)同效應、融資便利、拓展所有權優(yōu)勢、戰(zhàn)略跟隨以及經(jīng)理人的個人愿望等。其中，基于對戰(zhàn)略資源掌控和全球創(chuàng)新能力整合的目標成為跨國并購的主要動因。第五次并購浪潮進一步深化了全球經(jīng)濟一體化。全球經(jīng)濟一體化大力推動并購事件的發(fā)生，譬如歐洲的一體化導致了歐洲出現(xiàn)了許多大的并購案，歐洲企業(yè)希望通過并購能更好地適應由于歐洲一體化所帶來的更加激烈的競爭態(tài)勢。同時，并購大潮反過來也進一步深化了全球經(jīng)濟一體化。美國的并購浪潮也使國際競爭更加激烈了，巨型企業(yè)的合并不一定會導致競爭削弱，反而會導致競爭更加白熱化。巨型企業(yè)之間的競爭將更加慘烈無情，尤其是在許多行業(yè)生產(chǎn)過剩的情況下，競爭失敗者將被無情淘汰出局。在這場大競賽中，發(fā)達國家憑借其雄厚的資本實力攻城掠地，發(fā)展中國家將面臨更大的壓力，容易處于劣勢地位。2.中國目前處于工業(yè)化中后期，映射至美國工業(yè)化時期為二十世紀四五十年代美國是世界上最大的發(fā)達國家，歷史上一共經(jīng)歷了5次并購浪潮，擁有最為豐富的并購經(jīng)驗，其并購發(fā)展路徑對中國來說具有一定的借鑒意義。我國的工業(yè)化進程自改革開放以來大致可分為三個階段：第一階段為1978—1991年農(nóng)業(yè)、輕工業(yè)和鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)高速發(fā)展的階段；第二階段為1992—1999年制造業(yè)及出口快速增長的階段；第三個階段為2000—2020年左右中國重新重工業(yè)化階段或基本實現(xiàn)工業(yè)化的階段。目前我國正處于工業(yè)化中后期。而縱觀美國，美國已經(jīng)完成了傳統(tǒng)意義上的工業(yè)化，自1790年，美國人采用英國技術在羅德島州建立了一座水力紡紗廠，這標準著機械大生產(chǎn)開始登上美國歷史舞臺，這一事件被認為是美國工業(yè)化的起點。但由于工業(yè)發(fā)展的延續(xù)性，沒有什么標志性事件可作為工業(yè)化完成的顯示信號。但從工業(yè)化完成的指標來看，美國著名諾貝爾經(jīng)濟學獎獲得者庫茲涅茨認為判斷工業(yè)化完成的三項結構指標為：1）第一產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值比值下降到10%，2）第一產(chǎn)業(yè)勞動力比重下降到17%，3）第二產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值比達到峰值并開始緩慢下降。研究發(fā)現(xiàn)，美國同時符合這幾項指標的時間是20世紀50年代中期，因此可大概認為1955年為美國傳統(tǒng)工業(yè)化完成的時間。從目前中國工業(yè)化進程的大背景環(huán)境出發(fā)，映射至美國工業(yè)化時期大約為20世紀四五十年代，對應的并購浪潮為該時期的第二、三次并購浪潮附近。中國目前或將以橫向并購為主，縱向并購、混合并購、跨國并購數(shù)量日趨增多從美國第一、二次并購浪潮的特征發(fā)現(xiàn)，橫向并購和縱向并購為美國工業(yè)化時期最主要的并購特征，而縱觀國內(nèi)的發(fā)展，由于政府出臺政策支持橫向并購以達到產(chǎn)業(yè)結構調整的目的，因此我們預測該階段，國內(nèi)的并購特征也將大多以橫向并購為主。而根據(jù)wind數(shù)據(jù)庫統(tǒng)計，2005年?2015年間，橫向并購在整個并購中也占比高達62.26%。同時鑒于目前我們處于產(chǎn)業(yè)結構升級階段，加速融入全球一體化進程，上下游整合的縱向并購、跨行業(yè)的混合并購，以及跨國并購數(shù)量日趨增多，占比逐步提升。這兼顧了美國第三、四、五次并購浪潮的部分特征。工業(yè)化中后期的產(chǎn)業(yè)結構將由重工業(yè)向服務業(yè)轉變，服務業(yè)并購或將迎來高潮發(fā)展趨勢來看，中國工業(yè)化正處在從工業(yè)化中期向中后期轉變的關鍵時期。按照發(fā)達國家的工業(yè)化經(jīng)驗，工業(yè)化中期仍以重工業(yè)為主導，到工業(yè)化后期則轉向以服務業(yè)為主導。考慮到地區(qū)增長差異，中國部分發(fā)達地區(qū)的經(jīng)濟結構實際上早已向以服務業(yè)為主的工業(yè)化后期轉變。因此，綜合全國產(chǎn)業(yè)發(fā)展整體概況和部分地區(qū)產(chǎn)業(yè)結構的實際情況可以判斷，中國經(jīng)濟正開始從以生產(chǎn)物資產(chǎn)品的制造業(yè)為主向提供服務產(chǎn)品的服務業(yè)為主的經(jīng)濟結構轉變，這必然會帶動服務行業(yè)并購熱情的高漲。這是工業(yè)化中后期產(chǎn)業(yè)結構變化的重要特征所致。我國目前的并購熱潮仍將以制造業(yè)、工業(yè)為主。從美國歷史上第二次并購浪潮的經(jīng)驗來看，制造業(yè)、工業(yè)的并購在該時期表現(xiàn)活躍，這是美國工業(yè)化進程本身的特點所引致的，映射到我國經(jīng)濟，同處工業(yè)化時期的中國或也將避免不了，制造業(yè)和工業(yè)本是我國目前最核心的產(chǎn)業(yè)，而政府加大對經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)結構的調整的力度，這也將導致這兩個行業(yè)并購頻發(fā)，成為并購熱門領域?；ヂ?lián)網(wǎng)等新興行業(yè)將是下一個并購風口互聯(lián)網(wǎng)興起于美國，始于1969年，而在中國的歷史，最早只能追溯到1986年。但提及互聯(lián)網(wǎng)的增長速率，中國在2000年至2010年之間的增長速率達到了1767%，同期美國只增長了一倍，可見在互聯(lián)網(wǎng)等新興領域，中國市場機會更多。同時因為新興行業(yè)競爭格局沒定，市場更加廣闊，增長空間巨大，通過兼并收購實現(xiàn)跨越式發(fā)展不失為妙舉，近年來我國互聯(lián)網(wǎng)等新興行業(yè)的并購案例飆漲也證明了這一點。當然美國目前的互聯(lián)網(wǎng)技術仍然比我國更為成熟，中國相關創(chuàng)業(yè)者往往樂于模仿美國同行成功產(chǎn)品，再結合我們國情進行本土化改造推廣，這樣折算下來我國與美國在相關領域差距大概只有5-10年，在個別領域可能還處于同期乃至比美國等發(fā)達國家發(fā)展更快，比如網(wǎng)購市場。所以我們參考借鑒美國等發(fā)達國家的時間段主要位于2005至今。結語從20世紀初期至今，美國一共經(jīng)歷了5次并購浪潮，每一次并購浪潮都顯著加快了經(jīng)濟結構的調整和經(jīng)濟發(fā)展方式的轉變，促進了實體經(jīng)濟的騰飛。但由于我國企業(yè)的并購不管從企業(yè)并購動因、企業(yè)并購方式的選擇，還是中介組織的參與或者并購監(jiān)管制度上，都與美國并購企業(yè)有著很大的差異，比如美國是資本市場發(fā)展比較成熟的國家，企業(yè)進行并購通常是一種市場行為，而在中國的并購行為不完全是市場行為，特別是早期的并購歷史更多由政府主導。美國在一百多年中經(jīng)歷了5輪并購潮，而中國的并購歷史才短短十幾年，不同的國情和發(fā)展歷程均導致了中國并購市場又具有獨特性。而新三板作為我國資本市場的一部分，有著與國內(nèi)企業(yè)相同的大環(huán)境背景，只是與上市公司處于不同的發(fā)展階段（上市公司更多的