1、 第 頁 HYPERLINK / HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分1998 色的利率體系談起。中國利率體系的輪廓概覽：中國特色利率體系目前我國特色利率體系可以分為兩大類，即政策利率和市場利率。后者可再分為五小類，包括銀行間市場利率，交易所利率，存貸款利率， 標準化債權利率，非標準化債權利率。圖 1：利率體系結構圖準備金率法定存款準備金率等貸款類利率、等利率政策利率再貼現(xiàn)利率央票利率央票發(fā)行利率傳利率正、逆回購利率利率體系導信用拆借利率、等貨幣市場利率債券回購利率，GC、DR、FDR等存貸款利率實際存貸款利率市場利率影子銀行利率債券市場利率非標債權利率資管產品利率、融資租

2、賃利率等資料來源：Wind， OMOSLOSLFTLFMLFTMLF、PSL（再貼現(xiàn)為信貸市場利率，而第五小類也是廣義影子銀行利率。DRFDRRFR、SHIBOR。其中，按交易對手劃分，DR SHIBOR 可再細分為銀銀間利率。交易所利率，包括上交所回購利率 GC、FRGC，以及深交所回購利率 R、RC。 HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分標準化債權利率，包括國債等利率債利率，以及企業(yè)債等信用債利率。貸款利率，融資租賃，保理利率等。初級：詳解各大利率指標和工具利率以及公開市場操作利率。保證金以外的收益。類別二：SL

3、O、SLF、MLF、PSL TLF利率水平等方面有所不同；此外，TLF CRA TMLF 2575 億元。圖2：補充貨幣工箱圖3：再貼現(xiàn)再貸款對小微企業(yè)支持力度上升3,500 億3,0002,5002,0001,5001,0000貨幣政策工具3,500 億3,0002,5002,0001,5001,0000貨幣政策工具簡述創(chuàng)立時間余額（億元）定向中期借貸便利（TMLF）操作對象為大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行和大型城市商業(yè)銀行。根據金融機構對小微企業(yè)、民營企業(yè)貸款增長情況，向其提供長期穩(wěn)定資金來源。2018.122575公開市場短期流（SLO）以7天期以內短期逆回購為主，原則上在公開市場常規(guī)操作

4、的間歇期使用。2013.01（SLF）向符合條件的中小金融機構提供短期流動性支持，操作對象主要為政策性銀行和全國性商業(yè)銀行，期限為1到3個月。2013.02265.5（MLF）以質押方式發(fā)放貸款，銀行需提供國債、政策性金融債等優(yōu)質債券作為合格質押， 期限通常為三個月、六個月或一年。2014.0941580（PSL）央行為了支持特定項目的建設向政策性銀行提供的成本較低的抵押貸款。2014.0434824資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 給量的一個重要手段。18 6 10 1500 億元。 HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 HYPERLINK / 請務必閱讀正文之

5、后的免責條款部分變化的預期（1 年期央票。2007 2012 2019 2 用于配合商業(yè)銀行永續(xù)債（CBS）的發(fā)行，1 年期央票的中標利率是2.8%。類別五：公開市場操作利率是央行調節(jié)市場資金流動性的貨幣政策工具和國庫現(xiàn)金定期存款利率。存利率則是由市場化的利率招標方式形成。2013 2015 由基準+/-一定比例進行定價。市場利率是由市場的供求關系所決定，目前我國的市場利率主要分為兩類，回購利率和拆借利率。1 （DO0017 21 1 2 1 IBO1 （BO007 14 21 1 2 3 1DIBO 出來的加權平均利率。第三類是上海同業(yè)拆借利率（SHBOR。SHOR 作為報價利率， SHIB

6、OR 18 Shibor NDC （IRS）定價提供基礎：NCD 推出前，SHIBOR SHIBOR 作為NCD SHIBOR 進行17 年是重要的參考指標。IRS SHIBORO/N1W、IRS 7D 1 Shibor 3M 為1 IRS 1895.4 圖4：NCD 定價參考Shibor利率圖5：Shibor是IRS浮動端參考利率SHIBOR 3MSHIBOR 6MAAA NCD 3MAAA NCD 6M4,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,00014-0314-0614-0314-0614-0914-1215-0315-0615-0915-1216-03

7、16-0616-0916-1217-0317-0617-0917-1218-0318-0618-0918-1219-033個月6個月9個月1年2年3年4年5年 HYPERLINK / HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分2011-012011-052011-092012-012012-052012-092013-012013-052011-012011-052011-092012-012012-052012-092013-012013-052013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-

8、092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-01（C式國債回購利率(R，銀行間國債質押式回購利率（R質押式回購定盤利率（R。GC001 回購利率通常較高。其原因是交易所回購采用的是“T+1”結算制度， 1 3 2017 5 22 式實施，改革主要包括以下幾個方面：360 365 修改了回購收盤價的計算方式。 R007DR007SLF 7D 超額準備金利率 7天逆回購利率8.07.06.05.0 R007DR007SLF 7D 超額準備金利率 7天逆回購利率8.07.06.05.04.03.02.01.00.0價，若無交 收盤價回購收盤價為當

9、日最后一筆交易前一分鐘所有交易的成交量加權平均價滬市回購收盤價100+100元資金到期年收益實際占款天數(shù)100+每百元資金到期年收益*回購天數(shù)/365深市100+100元資金到期年收益實際占款天數(shù)100+100元到期年收益*回購天數(shù)/360滬市購回回價計算公式變更后變更前市場變更14-0114-0414-0714-1015-0115-0415-0714-0114-0414-0714-1015-0115-0415-0715-1016-0116-0416-0716-1017-0117-0417-0717-1018-0118-0418-0718-1019-01全國銀行間同業(yè)拆借中心推出的銀銀間回購定

10、盤利率（DR括 FDR001、FDR007、FDR014 三個期限。以銀行間市場每天上午9:00-11:30 存款類機構以利率債為質押的回購交易利率（DR 11:30 起對外發(fā)布。 HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分2017 5 31 FDR007 的政策工具創(chuàng)新可以追溯至2014年12質押的回購利率（R HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分RDR、FRD 的過渡，以及利率走廊的構建從 R 向 DR、FDR 的過渡，是推動短端政策利率向中長端利率傳導的重要環(huán)節(jié)。OMO RR DR。R DR 的另一個原因為， DR R 押品質量對于利率定價的擾動，能夠更

11、好的體現(xiàn)銀行體系的流動性狀況。因此，2014 12 DR 2016 第三季度貨幣政策執(zhí)7 7 DR 作為錨定利率的地位。R FRD IRS FDR 生品提供重要的參考，推動短端利率向中長端利率傳導。形成短端與長端利率有效聯(lián)動的必要條件之一是短端利率受政策調控有效，且波動可控。因此構建利率走廊以培育有效可控的短端政策利率。2014 5 模式。2015Q1 2015Q4 的必要條件之一。SLF 2016Q3 7 7 DR007 DR R FDR IRS 等衍生品對沖工具實現(xiàn)向中長端利率的有效傳導。 HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后

12、的免責條款部分革的部署。歷史上的貨幣政策周期演變如何？適度從緊（從緊、適度寬松。而“穩(wěn)健”的具體含義較為豐富，主要2010 年以后，貨政報告中措辭多以“穩(wěn)健”為基調，細2010Q2012Q12014Q32016Q120181 2012Q22014Q32016Q2017Q42010 2003Q1-2014Q1 以及2008Q420094 2007Q2008Q3圖 8：利率體系結構圖5.5穩(wěn) 適度穩(wěn)健偏緊適度從適度穩(wěn)健偏松穩(wěn)健中性穩(wěn)健偏松 穩(wěn)健偏緊 穩(wěn)健 寬松緊寬松偏5.0偏松4.54.03.53.02.52.02002200320042005200620072008200920102011201

13、22013201420152016201720182019資料來源：Wind， 貨幣工具使用有何變化？2010 2010 而 2010 年后在“穩(wěn)健”的基調下進行微調。與之對應的是外匯占款的波動也經歷了三個階段：2010Q4 前，外匯占款規(guī)模不斷上升，強制結售匯制度導致央行被動向市場投放基礎貨并創(chuàng)設了央票，作為吸收超額流動性的工具；2011-14 年，外匯占款波動中見頂，公開市場操作吞吐更重視相機抉擇；2014 5 15 16 對應的貨幣工具也呈現(xiàn)著相應的階段性特點，2010 2010 2013 2007 2012 受到廣泛關注。圖9：總量貨幣工使頻率明顯降低圖10：外占規(guī)模不斷下對基礎貨幣產

14、生抽作用12次10864220192018201920182017201620152014201320122011201020092008200720062005200420032002存款基準利率貸款基準利率法定準備金率億元加速上升見頂加速上升見頂回落250,000200,000150,000100,00050,00020012002200120022003200420052005200620072008200920102010201120122013201420152015201620172018環(huán)比（右）外匯占款存量億元8,0006,0004,0002,0000-2,000-4,000-

15、6,000-8,000 HYPERLINK / HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 2010 年前，外匯占款規(guī)模不斷上升，央行持續(xù)提高準備金率以吸收超額流動性。2002 年至 2011 年我國經濟類較長時間的提準期，央行合計 38 次調整34 4 （08 年大型存款類金融機構的法定存款準備金率由 7%上升到 年底的21.5%；中小型存款類金融機構的法定存款準備金7%19%19.5%。實施定向降準，在控制和調節(jié)流動性總量的同時引導流動性結構的均衡。2007 2012 1 率影響市場對于貨幣政策的預期。2002 9 24 2002 6

16、 25 9 24 日進行的公開91 182 364 HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分期限的中央銀行票據，轉換后的央票共 19 只，1937.5 億元。2007 年 HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分23 2007 10 24 工具。+正/1 也很大程度上替代了傳統(tǒng)的總量型貨幣政策。2013 年開始，外占規(guī)模增長放緩，央行不斷創(chuàng)新貨幣工具并推進利率走廊構建，加快向利率型調控體系過渡。2013 操作傾斜（正回購較少使用。2013 SLF SLF 2014 5 FRD 2015 4 月后，DR007 7 回購操作利率上方運行，直至 18 年才時有突破。利率市場化過程中存在的三個問題央行在2002 （兩軌制題亟待解決。問題一：政策錨定利率不清晰2006 7 焦點在于以Shibor為基礎還是以Repo（Shibor）repo 成交效率更高，市場認知度也更高。7 天逆回購利率，DR DR FDR Shibor 定價，以及對銀行負債成本（NCD）也有較強的錨定作用。從政策操Shibor HYPERLINK / 請