第五章期權(quán)定價(jià)理論與企業(yè)價(jià)值評(píng)估

一、單項(xiàng)選擇題

1.期權(quán)的產(chǎn)生和交易主要是為了（）。

A.做為交換權(quán)力的工具B、賺取投機(jī)收益

C.增強(qiáng)財(cái)產(chǎn)變現(xiàn)能力D.規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)

2、商品看跌期權(quán)的合約預(yù)先規(guī)定執(zhí)行價(jià)格為4.5美元，商品期貨價(jià)格為

4.2美元，此看跌期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值為（）。

A.0B、0.3

C.4.5D.4.2

3、一個(gè)期權(quán)通常是以高于內(nèi)在價(jià)值的價(jià)格出售的，高于內(nèi)在價(jià)值的這一

部分權(quán)利金，就是（）o

A.時(shí)間價(jià)值B、履約價(jià)值

C.執(zhí)行價(jià)值D.經(jīng)濟(jì)價(jià)值

4.高新技術(shù)企業(yè)、瀕臨破產(chǎn)企業(yè)可以看做是個(gè)（）。

A.看漲期權(quán)B、看跌期權(quán)

C.美式期權(quán)D.賣(mài)方期權(quán)

5、公司采取選擇多種債務(wù)融資方式，在運(yùn)用期權(quán)評(píng)估模型時(shí)我們引入（）

概念確定債務(wù)組合的到期期限，做為整個(gè)期權(quán)的到期期限。

A.持續(xù)期B、加權(quán)平均

C.算術(shù)平均D.最長(zhǎng)期

6、期權(quán)的剩余有效期越長(zhǎng)，其時(shí)間價(jià)值也就越（）0

A.小B、不變

C.大D.等于零

7、當(dāng)期權(quán)的履約價(jià)格與相關(guān)商品的期貨價(jià)格相等或相近時(shí)，該期權(quán)內(nèi)在

價(jià)值為（）0

A.為正值B、為負(fù)值

C.無(wú)法確定D.零

8、當(dāng)兩項(xiàng)資產(chǎn)有相同的風(fēng)險(xiǎn)和預(yù)期現(xiàn)金流時(shí)，這兩項(xiàng)資產(chǎn)是等價(jià)的，而

等價(jià)的資產(chǎn)必然有等同的價(jià)格，否則將產(chǎn)生（），最終結(jié)果將會(huì)使等價(jià)

的資產(chǎn)具有相等價(jià)格。

A.套現(xiàn)行為B、套利行為

C.投機(jī)行為D、買(mǎi)賣(mài)行為

9、用期權(quán)定價(jià)的方法評(píng)估高科技企業(yè)和虧損企業(yè)的價(jià)值是因?yàn)檫@類(lèi)企業(yè)

擁有（）。

A.投資機(jī)會(huì)和投資選擇權(quán)B.獲取超額利潤(rùn)的機(jī)會(huì)

C.無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值D.有形資產(chǎn)價(jià)值

10、對(duì)收購(gòu)的虧損企業(yè)來(lái)說(shuō)，債務(wù)到期時(shí)如果企業(yè)扭虧無(wú)望，企業(yè)破產(chǎn),

股東損失的只是當(dāng)初買(mǎi)入瀕臨破產(chǎn)企業(yè)支付的相當(dāng)于（）的金額。

A.破產(chǎn)企業(yè)凈資產(chǎn)B、破產(chǎn)企業(yè)價(jià)值

C.期權(quán)權(quán)利金D.期權(quán)執(zhí)行價(jià)格

11.并購(gòu)者在并購(gòu)財(cái)務(wù)困境企業(yè)時(shí)是相當(dāng)于（）o

A.付出了權(quán)利金后購(gòu)買(mǎi)了以財(cái)務(wù)困境企業(yè)為標(biāo)的的看漲期權(quán)

B.付出了權(quán)利金后購(gòu)買(mǎi)了以財(cái)務(wù)困境企業(yè)為標(biāo)的的看跌期權(quán)

C.付出了權(quán)利金后出售了以財(cái)務(wù)困境企業(yè)為標(biāo)的的看漲期權(quán)

D.付出了權(quán)利金后出售了以財(cái)務(wù)困境企業(yè)為標(biāo)的的看跌期權(quán)

12、對(duì)于買(mǎi)方期權(quán)，期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值是指（）o

A.期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格B、執(zhí)行價(jià)格減去市場(chǎng)價(jià)格

C.市場(chǎng)價(jià)格減去執(zhí)行價(jià)格D.期權(quán)權(quán)利金

13、當(dāng)交易者預(yù)期某種商品或資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格將上升時(shí)，他便可以買(mǎi)入

（）該期權(quán)賦予他在期權(quán)到期口以執(zhí)行價(jià)格買(mǎi)入一定量的標(biāo)的的權(quán)利。

A.看漲或看跌期權(quán)B、看跌期權(quán)

C.看漲期權(quán)D.兩平期權(quán)

14、一個(gè)瀕臨破產(chǎn)的企業(yè)，資產(chǎn)價(jià)值為S,債務(wù)價(jià)值為E,在債務(wù)到期日

時(shí)仍有不能扭虧損為盈，資不抵債，此時(shí)股東的收益將為（）。

A.S-EB、E

C.SD.0

15、在并購(gòu)財(cái)務(wù)困境企業(yè)可視為購(gòu)入看漲期權(quán)，期權(quán)標(biāo)的價(jià)值就是現(xiàn)在企

業(yè)的（），期權(quán)執(zhí)行價(jià)格就是企業(yè)的（），期權(quán)期限就是債務(wù)到期的時(shí)

間。

A.債務(wù)價(jià)值債務(wù)價(jià)值B、債務(wù)價(jià)值資產(chǎn)價(jià)值

C.資產(chǎn)價(jià)值資產(chǎn)價(jià)值D、資產(chǎn)價(jià)值債務(wù)價(jià)值

二、多項(xiàng)選擇題

1,期權(quán)是單向合同，風(fēng)險(xiǎn)收益機(jī)制是非對(duì)稱(chēng)性的，主要表現(xiàn)在（）O

A.權(quán)利義務(wù)不對(duì)稱(chēng)B、風(fēng)險(xiǎn)與收益不對(duì)稱(chēng)

C.獲利概率的不對(duì)稱(chēng)D.法律地位不對(duì)稱(chēng)

2、期權(quán)場(chǎng)內(nèi)交易的標(biāo)準(zhǔn)化合約構(gòu)成內(nèi)容很多，主要有（）。

C.看漲期權(quán)的履約價(jià)格低于相關(guān)的期貨價(jià)格時(shí)

D.當(dāng)看跌期權(quán)的履約價(jià)格高于相關(guān)的期貨價(jià)格時(shí)

8、使用期權(quán)評(píng)估估法進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估有一定的局限性，這主耍表現(xiàn)在

（）。

A.無(wú)法評(píng)估待評(píng)企'IK的真實(shí)的內(nèi)在價(jià)值

R.對(duì)期限較長(zhǎng)、標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格難以確定的被評(píng)估企業(yè)無(wú)法合理評(píng)估

C.高度理想化了被評(píng)估企業(yè)的各項(xiàng)參數(shù)和影響因素

D.計(jì)算過(guò)程和計(jì)算方法復(fù)雜

9、布萊克―斯科爾斯（Black-Scholes）期權(quán)定價(jià)模型的假設(shè)條件有（）。

A.股票的回報(bào)率以對(duì)數(shù)正態(tài)分布在期權(quán)的壽命期內(nèi)

B.無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率和股票的回報(bào)率的方差是常數(shù)

C.不存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)

D、沒(méi)有稅收和交易費(fèi)用，證券交易是連續(xù)的

10、期權(quán)估價(jià)模型特別適用于對(duì)（）類(lèi)型企業(yè)的價(jià)值評(píng)估。

A.生物技術(shù)企業(yè)B.主要資產(chǎn)為自然資源開(kāi)發(fā)權(quán)和專(zhuān)利權(quán)的企

業(yè)

C.資不抵債的企業(yè)D.勞動(dòng)服務(wù)類(lèi)企業(yè)

11.設(shè)S為高技術(shù)企業(yè)專(zhuān)利權(quán)開(kāi)發(fā)成本的現(xiàn)值，V是預(yù)期現(xiàn)金流的現(xiàn)值，則

擁有此項(xiàng)投資機(jī)會(huì)的損益狀況如下（）：

A.當(dāng)V>S時(shí)：擁有產(chǎn)品專(zhuān)有技術(shù)的損益二V-S

B.當(dāng)VWS時(shí)：擁有產(chǎn)品專(zhuān)有技術(shù)的損益二0

C.當(dāng)V>S時(shí)：擁有產(chǎn)品專(zhuān)有技術(shù)的損益與

D、當(dāng)VWS時(shí)：擁有產(chǎn)品專(zhuān)有技術(shù)的損益二V-S

12、在（）情況下，期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值為虛值。

A.看跌期權(quán)的履約價(jià)格低于相關(guān)的期貨價(jià)格時(shí)

B.看漲期權(quán)的履約價(jià)格高于相關(guān)的期貨價(jià)格時(shí)

C.看漲期權(quán)的履約價(jià)格與相關(guān)商品的期貨價(jià)格相等或相近時(shí)

D.看跌期權(quán)的履約價(jià)格與相關(guān)商品的期貨價(jià)格相等或相近時(shí)

13、應(yīng)用期權(quán)定價(jià)模型對(duì)高新技術(shù)企業(yè)的投資機(jī)會(huì)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估時(shí)，下邊

正確的是（）。

A.只有當(dāng)預(yù)期產(chǎn)品銷(xiāo)售的現(xiàn)金流超過(guò)開(kāi)發(fā)成本時(shí)公司才會(huì)生產(chǎn)該種產(chǎn)品

B、投資機(jī)會(huì)可以被視為看漲期權(quán)，產(chǎn)品本身為標(biāo)的資產(chǎn)，而標(biāo)的資產(chǎn)的

當(dāng)前價(jià)值就是現(xiàn)在生產(chǎn)該商品的預(yù)期現(xiàn)金流的現(xiàn)值

C.行使此項(xiàng)投資機(jī)會(huì)的初始投資成本的現(xiàn)值即為這個(gè)買(mǎi)方期權(quán)的執(zhí)行價(jià)

格

D.期權(quán)的期限就是公司擁有的投資機(jī)會(huì)的有效期

14.期權(quán)估價(jià)模型中財(cái)務(wù)困境企業(yè)價(jià)值評(píng)估時(shí)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值的確定下面論

述正確的有（）o

A.運(yùn)用傳統(tǒng)的價(jià)值評(píng)估方法確定企業(yè)現(xiàn)在可變現(xiàn)的價(jià)值

B.財(cái)務(wù)困境企業(yè)帳面凈資產(chǎn)

C.包括股權(quán)的價(jià)值和債權(quán)的的價(jià)值

D.從相應(yīng)的證券市場(chǎng)上得到股權(quán)價(jià)值和債務(wù)價(jià)值，加總就是企業(yè)的資產(chǎn)

價(jià)值。

15.用期權(quán)定價(jià)模型興評(píng)估企業(yè)價(jià)值法，下面論述正確的是（）0

A.站在投資者立場(chǎng)上投資者不必馬上決策投資或不投資，它可以先等待,

觀察各種經(jīng)濟(jì)條件的變化，如果出現(xiàn)有利條件，企業(yè)就投資執(zhí)行期權(quán),

反之則放棄投資機(jī)會(huì)而放棄執(zhí)行期權(quán)。

B.選擇利用或不利用投資機(jī)會(huì)的權(quán)利，這種權(quán)利對(duì)投資者而言就是其價(jià)

值的一部分。

C、期權(quán)評(píng)估法將待評(píng)估企業(yè)置于動(dòng)態(tài)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境之中，它考慮到外部不

確定的經(jīng)濟(jì)條件會(huì)影響企業(yè)的價(jià)值。

D、期權(quán)定價(jià)模型在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中是萬(wàn)能的，可以適用于所有企業(yè)。

三、判斷題

1.期權(quán)買(mǎi)方只可能是在未來(lái)買(mǎi)入標(biāo)的物的買(mǎi)方，期權(quán)賣(mài)方也只可能是在

未來(lái)賣(mài)出標(biāo)的物的賣(mài)方。

2.期權(quán)履約價(jià)格并不是期權(quán)本身的價(jià)格，但期權(quán)價(jià)格是按標(biāo)的物履約價(jià)

格與當(dāng)時(shí)市價(jià)的差別確定的

3.期權(quán)價(jià)格類(lèi)似于普通商品的質(zhì)量等級(jí)，其指向?yàn)槠跈?quán)，履約價(jià)格才相

當(dāng)于普通商品的標(biāo)價(jià),其指向?yàn)槠跈?quán)標(biāo)的物。

4.美式期權(quán)只有在期權(quán)到期日時(shí)才能履約交易，歐式期權(quán)則在期權(quán)有效

期限內(nèi)的任何一天都可以行使權(quán)利。

5.當(dāng)標(biāo)的物價(jià)格朝期權(quán)購(gòu)買(mǎi)方預(yù)計(jì)方向反向變化時(shí)，期權(quán)買(mǎi)方面臨著權(quán)

利金的損失和執(zhí)行期權(quán)標(biāo)的物價(jià)格的損失。

6.期權(quán)評(píng)估法將待評(píng)估企業(yè)置于動(dòng)態(tài)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境之中，它考慮到外部不

確定的經(jīng)濟(jì)條件會(huì)影響企業(yè)的價(jià)值，因而比現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法更能全面

真實(shí)地反映企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值。

7、在經(jīng)濟(jì)全球化知識(shí)經(jīng)濟(jì)背景條件下，期權(quán)定價(jià)模型在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中

將占據(jù)主導(dǎo)地位，傳統(tǒng)評(píng)估方法地位將逐步下降并滅亡。

8、布萊克―斯科爾斯(Black-Scholes)斯權(quán)定價(jià)模型是從二叉樹(shù)模型

演化而來(lái)，是二叉樹(shù)模型的一種數(shù)學(xué)拓展。

9、一個(gè)期權(quán)通常是以高于內(nèi)在價(jià)值的價(jià)格出售的，高于內(nèi)在價(jià)值的這一

部分權(quán)利金，就是時(shí)間價(jià)值，時(shí)間價(jià)值的大小取決于期權(quán)剩余有效期

的長(zhǎng)短。期權(quán)的剩余有效期越長(zhǎng)，其時(shí)間價(jià)值也就越大。

10、期權(quán)時(shí)間價(jià)值也隨到期的時(shí)間臨近而增加，期滿時(shí)時(shí)間價(jià)值為最大。

11.用二叉樹(shù)模型來(lái)估計(jì)期權(quán)的價(jià)值的思路是構(gòu)建另一項(xiàng)資產(chǎn)，它的預(yù)期

現(xiàn)金流與待評(píng)估的期權(quán)一樣，它與待評(píng)估的期權(quán)等價(jià)。

12.高科技公司決定對(duì)某類(lèi)專(zhuān)利權(quán)進(jìn)行投資時(shí)，這個(gè)投資機(jī)會(huì)的期權(quán)就被

執(zhí)行;否則就不執(zhí)行。

13.股東僅對(duì)自己的出資額承擔(dān)有限的責(zé)任，使并購(gòu)財(cái)務(wù)困境企業(yè)后，當(dāng)

債務(wù)到期后，若企業(yè)收益增加，實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)，資產(chǎn)價(jià)值將會(huì)大于債務(wù)價(jià)值,

股東選擇繼續(xù)持有企業(yè)，如果債務(wù)到期時(shí)企業(yè)扭虧無(wú)望，債務(wù)人要求破

產(chǎn)清算還債，股東就會(huì)同意，此時(shí)他從企業(yè)獲得的收益為零，他損失的

只是當(dāng)初買(mǎi)入瀕臨破產(chǎn)企業(yè)支付的相當(dāng)于期權(quán)權(quán)利金的金額。

14、把各種債務(wù)按其本息壓縮到同一時(shí)間點(diǎn)，轉(zhuǎn)變?yōu)閱我粋鶆?wù)到期日，并

按各種債務(wù)實(shí)際利率實(shí)際期限計(jì)算其債務(wù)總值，可以得到期權(quán)估價(jià)時(shí)模

型中期權(quán)執(zhí)行價(jià)格和到期期限。

15、Black-Scholes期權(quán)定價(jià)模型的假設(shè)前提是標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的運(yùn)動(dòng)是連

續(xù)的或突變的，這對(duì)實(shí)際中一些價(jià)格受市場(chǎng)影響大起大落的企業(yè)來(lái)說(shuō)也

是適用的。

四、計(jì)算題

1.雙星股份有限公司的股權(quán)總價(jià)值為80000萬(wàn)元，債權(quán)總價(jià)值為50000萬(wàn)

元，股票和債券都在證券交易所上市流通，三年來(lái)的數(shù)據(jù)表明股票的價(jià)

格變化方差為0.38,債券價(jià)格變化方差為0.17,股票價(jià)格和債券價(jià)格變

化的相關(guān)系數(shù)為0.72,求公司總資產(chǎn)價(jià)格變化的方差。

2、宇宙開(kāi)發(fā)有限公司因經(jīng)營(yíng)困難，已經(jīng)資不抵債。公司總資產(chǎn)的現(xiàn)值為

5000萬(wàn)元，但到期的債務(wù)面值已達(dá)8000萬(wàn)元。已知同類(lèi)型公司資產(chǎn)價(jià)值

變動(dòng)的標(biāo)準(zhǔn)差為40%?公司債務(wù)是10年期的零息票債券，10年期的國(guó)債

券利率為10乳求該公司的價(jià)值。

五、簡(jiǎn)答題

L應(yīng)用期權(quán)定價(jià)模型對(duì)高新技術(shù)企業(yè)的投資機(jī)會(huì)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估的思路是

什么？

2.資不抵債的瀕臨破產(chǎn)公司與期權(quán)有哪些相似之處？

3.期權(quán)定價(jià)理論的基本思路是什么？

4.期權(quán)定價(jià)方法評(píng)估企業(yè)價(jià)值的局限性在哪里？

5.期權(quán)內(nèi)在價(jià)值的變化有哪幾種情況？

6、實(shí)物期權(quán)一些參數(shù)如何進(jìn)行抽象、計(jì)算、整理？

7、為什么說(shuō)期權(quán)評(píng)估法將待評(píng)估企業(yè)置于動(dòng)態(tài)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境之中，它

考慮到外部不確定的經(jīng)濟(jì)條件會(huì)影響企業(yè)的價(jià)值？

參考答案：

一、單項(xiàng)選擇題

1.D2.B3.A4.A5.A6.C7、D8、39、A10、C11.A

12.C13、C14、D15、D

二、多項(xiàng)選擇題

1.ABC2.ABCD3.ABCD4.AB5.BCD6.ABCD7、CD8、BC

9、ABCD10、ABC11.AB12、AB13、ABCD14、ACD15、ABC

三、判斷題

1.X2.73.J4.X5.X6.J7、X8、X9、V10.Xll.J12.V13.J14.

J15.X

四、計(jì)算題

1.二股票價(jià)格變化方差X股票權(quán)重+債券價(jià)格變化方差X債券權(quán)重42X

相關(guān)系數(shù)X股票權(quán)重X債券權(quán)重X股票價(jià)格變化方差X債券價(jià)格變化方

差二0.38X80000/130000+0.17X50000/13000+2X0.72X80000/130000X

50000/13000X0.38X0.17=0.2338+0.0654+.。22=0.3212

2、在這我們把股權(quán)視為買(mǎi)方期權(quán)，其各個(gè)參數(shù)如下：

標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)值（S）=公司價(jià)值二5000萬(wàn)元

執(zhí)行價(jià)格（E）=債券面值=8000萬(wàn)元

期權(quán)期限（T）二零息票債券的剩余年限=10年

標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值的方差二公司價(jià)值的方差二0.4X0.4=0.16

無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率（r）=與期權(quán)相同的國(guó)庫(kù)券利率二10%

運(yùn)用Black-Scholes期權(quán)定價(jià)公式得到：

4=1.0515N（4）=0.8534

“2=-0.2135N(4)=o.4155

該公司價(jià)值=C=SN(4)-E""N(d2)二(50X0.8534)—(80義1間)X

0.4155)

=3044(萬(wàn)元)

五、簡(jiǎn)答題

1.應(yīng)用期權(quán)定價(jià)模型對(duì)高新技術(shù)企業(yè)的投資機(jī)會(huì)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估的

思路是什么？

答：應(yīng)用期權(quán)定價(jià)模型對(duì)高新技術(shù)企業(yè)的投資機(jī)會(huì)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估的

思路是:如果一家企業(yè)擁有有價(jià)值的投資機(jī)會(huì)，則此時(shí)該企業(yè)所擁有的投

資機(jī)會(huì)只是一種允許企業(yè)有開(kāi)發(fā)和制造某種產(chǎn)品的權(quán)利，對(duì)于外部資金

而言，只是一個(gè)投資機(jī)會(huì)，只有當(dāng)預(yù)期產(chǎn)品銷(xiāo)售的現(xiàn)金流超過(guò)開(kāi)發(fā)成本

時(shí)公司才會(huì)生產(chǎn)該種產(chǎn)品，否則公司將不會(huì)使用此投資機(jī)會(huì)進(jìn)行生產(chǎn)，

以避免導(dǎo)致任何新的成本。設(shè)S為開(kāi)發(fā)成本的現(xiàn)值，V是預(yù)期現(xiàn)金流的現(xiàn)

值，則擁有此項(xiàng)投資機(jī)會(huì)的損益狀況如下：

當(dāng)V>s時(shí)：擁有產(chǎn)品專(zhuān)有技術(shù)的損益斗-s

當(dāng)VWS時(shí)：擁有產(chǎn)品專(zhuān)有技術(shù)的損益=0

可見(jiàn)，投資機(jī)會(huì)可以被視為看漲期權(quán)，產(chǎn)品本身為標(biāo)的資產(chǎn)，而標(biāo)

的資產(chǎn)的當(dāng)前價(jià)位就是現(xiàn)在生產(chǎn)該商品的預(yù)期現(xiàn)金流的現(xiàn)值。這可以從標(biāo)

準(zhǔn)的資本預(yù)算中得到。行使此項(xiàng)投資機(jī)會(huì)的初始投資成本的現(xiàn)值即為這個(gè)

買(mǎi)方期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格。也就是說(shuō)，公司決定進(jìn)行投資時(shí).，這個(gè)投資機(jī)會(huì)的

期權(quán)就被執(zhí)行；否則就不執(zhí)行。期權(quán)的期限就是公司擁有的投資機(jī)會(huì)的有

效期。標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值的方差即等于資產(chǎn)價(jià)值現(xiàn)金流的方差，以由類(lèi)似產(chǎn)品

以前價(jià)格方差推出，或是由判斷各種市場(chǎng)狀況可能出現(xiàn)的概率而估出。無(wú)

風(fēng)險(xiǎn)利率一般等于國(guó)債利率。

2.資不抵債的瀕臨破產(chǎn)公司與期權(quán)有哪些相似之處？

答：一個(gè)瀕臨破產(chǎn)的企業(yè)，購(gòu)買(mǎi)方擁有他的所有權(quán)后，根據(jù)公司法的

有關(guān)規(guī)定，股東僅對(duì)自己的出資額承擔(dān)有限的責(zé)任。如果被并購(gòu)企、也在并

購(gòu)后產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，凈資產(chǎn)價(jià)值不斷增長(zhǎng)，則購(gòu)買(mǎi)方選擇繼續(xù)持有該企

業(yè)，此時(shí)股東的股權(quán)價(jià)值為公司資產(chǎn)價(jià)值S減去債務(wù)價(jià)值E。如果在所有

債務(wù)到期日時(shí)仍有不能扭虧損為盈，資不抵債，則作為股東的購(gòu)買(mǎi)者會(huì)

選擇讓企業(yè)破產(chǎn)清算，以償還債務(wù)人的到期債務(wù)，此時(shí)股東的收益為0.

用數(shù)學(xué)表達(dá)式表示為：

當(dāng)S>E公司股權(quán)價(jià)值二S-E

當(dāng)SWE公司股權(quán)價(jià)值=0

由此可以看出并購(gòu)者在并購(gòu)時(shí)是付出了權(quán)利金后購(gòu)買(mǎi)了以財(cái)務(wù)困境企業(yè)

為標(biāo)的的看漲期權(quán)。期權(quán)標(biāo)的價(jià)值就是現(xiàn)在企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值S,期權(quán)執(zhí)行

價(jià)格就是企業(yè)的債務(wù)價(jià)值E,期權(quán)期限就是債務(wù)到期的時(shí)間，當(dāng)債務(wù)到期

后，若企業(yè)收益增加，實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)，資產(chǎn)價(jià)值將會(huì)大于債務(wù)價(jià)值，股東選

擇繼續(xù)持有企業(yè)，如果債務(wù)到期時(shí)企業(yè)扭虧無(wú)望，債務(wù)人要求破產(chǎn)清算

還債，股東就會(huì)同意，此時(shí)他從企業(yè)獲得的收益為零，他損失的只是當(dāng)

初買(mǎi)入瀕臨破產(chǎn)企業(yè)支付的相當(dāng)于期權(quán)權(quán)利金的金額。至于企業(yè)資產(chǎn)變化

的方差我們可以通過(guò)統(tǒng)計(jì)類(lèi)似企業(yè)的數(shù)據(jù)估算，市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率可選

用國(guó)債的利率。

3.期權(quán)定價(jià)理論的基本思路是什一么？

答：期權(quán)是一個(gè)較為抽象的概念，沒(méi)有具體的可感知的實(shí)物與之相對(duì)應(yīng),

所以我們無(wú)法通過(guò)較為直接的方法對(duì)期權(quán)進(jìn)行定價(jià)。期權(quán)定價(jià)理論的基本

思路是當(dāng)兩項(xiàng)資產(chǎn)肯有相同的風(fēng)險(xiǎn)和預(yù)期現(xiàn)金流時(shí)，我們就可稱(chēng)這兩項(xiàng)

資產(chǎn)是等價(jià)的，而等價(jià)的資產(chǎn)必然有等同的價(jià)格，否則，將產(chǎn)生市場(chǎng)的

套利行為，套利的最終結(jié)果，將會(huì)使等價(jià)的資產(chǎn)具有相等價(jià)格。所以我們

可以構(gòu)建另一項(xiàng)資產(chǎn)，它的預(yù)期現(xiàn)金流與待評(píng)估的期權(quán)一樣，也就是說(shuō)

它與我們待評(píng)估的期權(quán)等價(jià)。此時(shí)我們用計(jì)算等價(jià)替代資產(chǎn)的價(jià)格來(lái)確定

期權(quán)的價(jià)格。

4.期權(quán)定價(jià)方法評(píng)估企業(yè)價(jià)值的局限性在哪里？

答：（1）我們進(jìn)行價(jià)值評(píng)估時(shí)，高度理想化了被評(píng)估企業(yè)的各項(xiàng)參數(shù)和影

響因素。我們對(duì)于待評(píng)估財(cái)務(wù)困境企業(yè)的相關(guān)當(dāng)事人只列示了債權(quán)人和股

東，但實(shí)際在企業(yè)的生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)中涉與的當(dāng)事人有很多，如企業(yè)職工、債務(wù)

擔(dān)保人、政府有關(guān)部門(mén)，他們與企業(yè)存在著緊密的利益關(guān)系，影響著企業(yè)

的價(jià)值。另外我們假定企業(yè)的債務(wù)只有一種，且到期日一致。事實(shí)上企業(yè)

的各種債務(wù)融資各種各樣，有自然融資、有到期必須上交的國(guó)家稅收，有

各種利率不同，到期日不同、擔(dān)保方式不同的銀行貸款或公司債券，這些

與模型中的理想化參數(shù)有較大差別。許多類(lèi)似被評(píng)估企業(yè)這樣的實(shí)際期權(quán)

是可以共享的，競(jìng)爭(zhēng)者可能的反應(yīng)將會(huì)接影響將來(lái)這些實(shí)際期權(quán)執(zhí)行后

的實(shí)際效果。實(shí)際期權(quán)的共享程度以與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的策略對(duì)價(jià)的確定有很大

的影響。所以，要找到完全、真實(shí)反映實(shí)際期權(quán)價(jià)值的一般期權(quán)，然后套

用期定價(jià)模型是存在一定困難的。在實(shí)際操作中，許多因素只能不予考慮

或做出一些假設(shè)，這必然影響最終的結(jié)果。所有這些影響假設(shè)不存在，進(jìn)

行調(diào)整修正，具有很大的主觀性。（2）權(quán)定價(jià)模型對(duì)期限較長(zhǎng)、標(biāo)的資產(chǎn)

價(jià)格難以確定的被評(píng)估企業(yè)進(jìn)行評(píng)估時(shí)有一定的局限性。對(duì)于資產(chǎn)變化

方差已知、變化具有續(xù)性和有效期內(nèi)沒(méi)有支付紅利的假設(shè)，期限較短的期

權(quán)人們?nèi)菀捉邮芎屠斫?，但?duì)期限較長(zhǎng)的期權(quán)則較難成立。當(dāng)期權(quán)標(biāo)的資

產(chǎn)不在市場(chǎng)上交易時(shí)，必然導(dǎo)致價(jià)格信息的缺乏，標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值和該價(jià)

值變化的方差不能從市場(chǎng)中獲得，從而必須進(jìn)行估計(jì);Black-Scholes期

權(quán)定價(jià)模型的另一假設(shè)前提是標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的運(yùn)動(dòng)是連續(xù)的，即沒(méi)有價(jià)

格突變，這對(duì)實(shí)際中一些價(jià)格受市場(chǎng)影響大起大落的企業(yè)來(lái)說(shuō)是不適用

的。此外，關(guān)于期權(quán)可立即執(zhí)行的假設(shè)前提，對(duì)實(shí)際期權(quán)而言，這個(gè)假設(shè)

較難達(dá)到，因?yàn)閷?shí)際期權(quán)的執(zhí)行可能是建立一座工廠或者建造一套新的

裝置，這些行動(dòng)不可能一下就完成，實(shí)際期權(quán)的執(zhí)行需耍時(shí)間，這意味

著其真實(shí)有效期往往小于其標(biāo)明的有效期。在以上這些情況下，應(yīng)用期權(quán)

定價(jià)模型所得出的最終價(jià)值會(huì)有較高的估計(jì)誤差。

5.期權(quán)內(nèi)在價(jià)值的變化有哪幾種情況？

答：在實(shí)際交易運(yùn)作中，內(nèi)在價(jià)值的變化有六種情況：

（1）當(dāng)看漲期權(quán)的履約價(jià)格低于相關(guān)的期貨價(jià)格時(shí)，該看漲期權(quán)的內(nèi)在

價(jià)值為正值（溢價(jià)），稱(chēng)實(shí)值期權(quán)。（2）當(dāng)看跌期權(quán)的履約價(jià)格高于相關(guān)的

期貨價(jià)格時(shí)，該看跌期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值為正值（溢價(jià)），稱(chēng)實(shí)值期權(quán)（3）當(dāng)

看漲期權(quán)的履約價(jià)格高于相關(guān)的期貨價(jià)格時(shí)，該看漲期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值為

負(fù)值（損價(jià)），稱(chēng)虛值期權(quán)。（4）當(dāng)看跌期權(quán)的履約價(jià)格低于相關(guān)的期貨價(jià)

格時(shí)，該看跌期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值為負(fù)值（損價(jià)），稱(chēng)虛值期權(quán)。（5）當(dāng)看漲期

權(quán)的履約價(jià)格與相關(guān)商品的期貨價(jià)格相等或相近時(shí)，該期權(quán)不存在內(nèi)在

價(jià)值，稱(chēng)兩平期權(quán)。（6）當(dāng)看跌期權(quán)的履約價(jià)格與相關(guān)商品的期貨價(jià)格相

等或相近時(shí)，該期權(quán)不存在內(nèi)在價(jià)值，也稱(chēng)兩平期權(quán)。

6.實(shí)物期權(quán)一些參數(shù)如何進(jìn)行抽象、計(jì)算、整理？

答：（1）被評(píng)估企業(yè)H前資產(chǎn)價(jià)值：模型中標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值的確定。

這里的價(jià)值是指企業(yè)的所有法人財(cái)產(chǎn)的價(jià)值，包括股權(quán)的價(jià)值和債

權(quán)的的價(jià)值。對(duì)于此我們認(rèn)為瀕臨破產(chǎn)的企業(yè)，能公允反映其資產(chǎn)價(jià)值的

方法是用成本法或清算法確定的資產(chǎn)價(jià)值。這里就要運(yùn)用傳統(tǒng)的價(jià)值評(píng)估

方法首先確定這樣的企業(yè)現(xiàn)在可變現(xiàn)的價(jià)值，因?yàn)榇藭r(shí)企業(yè)如果不進(jìn)行

重整，它的資產(chǎn)組合效力發(fā)揮不出，面臨著債權(quán)人要求破產(chǎn)清算，它在

市場(chǎng)中的價(jià)值只能是它的現(xiàn)有單項(xiàng)實(shí)物資產(chǎn)價(jià)值的算術(shù)加總。如果處于財(cái)

務(wù)困境的企業(yè)是上市公司，其發(fā)行的股票和債券都在證券交易所上市流

通，我們就可以從相應(yīng)的證券市場(chǎng)上得到股權(quán)價(jià)值和債務(wù)價(jià)值，加總就

是企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值。

（2）被評(píng)估企業(yè)價(jià)值變化的方差：模型中標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值變化的方差

如果被評(píng)估企業(yè)是上市公司，其股票和債券均在市場(chǎng)上流通，我們

可選取一定歷史時(shí)期的交易記錄數(shù)據(jù)，分別統(tǒng)計(jì)計(jì)算股票價(jià)格和債券價(jià)

格變化的方差，并運(yùn)用概率論的知識(shí)來(lái)計(jì)算整個(gè)公司資產(chǎn)價(jià)格的變化方

差。

如果被評(píng)估企業(yè)是非上市公司，或者股票上市，債券沒(méi)上市，或只發(fā)

行債券上市，股票沒(méi)上市，這只能用替代的方法。我們選取與被評(píng)估企業(yè)

相類(lèi)似的上市的公司數(shù)據(jù)，調(diào)