請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明1/9 投資策略專題《長路漫漫亦燦燦——牛市進入二階段信心—12.9政治局會議學習》證書編號：S0790524030002l本周兩次大會后市場出現(xiàn)較大下行波動在經(jīng)歷了本周的海內(nèi)外大事件后，周五A股市場也出現(xiàn)了較大的下行波動。本期我們重點討論：如何解讀海內(nèi)外大事件的影響？A股的悲觀情緒是否會持續(xù)蔓延？為什么當下機構(gòu)相對個人投資者和游資更審慎？l兩次重大會議定調(diào)積極（1）政策積極定調(diào)。12月的兩次重要會議對2025年的經(jīng)濟工作定調(diào)積極?？偭可?，會議對2025年的經(jīng)濟工作定調(diào)非常高，無論是貨幣政策、財政政策，還是在對樓市、股市的定位上，都有明確的積極表態(tài)，同時還有非常多的全新表述。結(jié)構(gòu)上，會議對于消費、科技創(chuàng)新AI、地產(chǎn)、新能源、醫(yī)療、生育等結(jié)構(gòu)方面均有新的積極提法。這指引2025年A股結(jié)構(gòu)上“科技+消費”的主線邏輯，與我們在年度策略展望中2025年的主線展望一致①“自主可控”貫穿全年、②消費先“點”后“面”上漲。（2）盡管會議內(nèi)容積極，但市場的反應并未達到預期。部分投資者前期對政策的預期過于積極，導致市場對兩大會議的政策理解出現(xiàn)二極化反應。但我們需要指出的是，這樣的預期并不現(xiàn)實。本次會議表述已經(jīng)是歷史上最積極的表述之一。我們的建議是：堅定政策信心，降低斜率預期。l為什么機構(gòu)更審慎？從表征到內(nèi)核（1）表征：9.24以來，主動管理產(chǎn)品明顯跑輸個股和指數(shù)型產(chǎn)品。（2）內(nèi)核：對于機構(gòu)，其中一個解讀是“當前漲的都是風險偏好擴張的偏炒作品種，基本面尚未出現(xiàn)長期拐點”，因此機構(gòu)的信心尚未全面建立；同時由于市值風格下沉，偏小盤的市場導致主動管理漲跌幅中位數(shù)跑輸個股漲跌幅中位數(shù)。但我們認為，“為什么機構(gòu)更審慎？”背后的更核心原因來自于2點：①熊市思維的扭轉(zhuǎn)尚需時日，機構(gòu)面臨較大的切換成本；②政策的信心尚不堅定，部分機構(gòu)基于不考慮政策干預的線性外推下仍對經(jīng)濟前景持謹慎態(tài)度。但展望2025年，中央有政策轉(zhuǎn)變的決心，政策總量也足夠。我們也持續(xù)建議投資者，要“堅定政策信心，降低斜率預期”。（3）摒棄熊市思維，牛市思維下主動管理才能“重拾主動”。復盤歷史，有9次強勢反彈行情，其中有4次能夠成功進入牛市第二階段：持續(xù)上漲期。歷史的持續(xù)上漲期，高市凈率、低價股、高價股、績優(yōu)股、低市盈率平均漲幅靠前，績優(yōu)股、高價股、高市盈率、微利股、小盤股漲幅排名平均值靠前；尋找這幾個關(guān)鍵詞的共性，可發(fā)現(xiàn)在牛市二階段績優(yōu)定價回歸，且在績優(yōu)的加持之下，無需過分恐高。“4”個行業(yè)方向1）科技成長“以我為主”：建議關(guān)注半導體、信創(chuàng)、軍工、高端裝備、衛(wèi)星2）資本市場重要性提升下的牛市排頭兵：券商、保險3）政策超預期下風險偏好回升：地產(chǎn)鏈、新能源、醫(yī)藥4）先促消費政策后內(nèi)生性復蘇的消費品種：包括家電、輕工、汽車（包括兩輪電動車）、食品飲料、美容護理；“1”個底倉邏輯：絕對收益思路下的中長期底倉：滬深300增強、央國企紅利藍籌。l風險提示：政策超預期變動；全球流動性及地緣政治風險；定價模型失效。 投資策略專題請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明2/91、本周兩次大會后市場出現(xiàn)較大下行波動 32、兩次重大會議定調(diào)積極 32.1、12月政治局會議和中央經(jīng)濟工作會議的積極定調(diào) 32.2、市場的表現(xiàn)是：積極表述≠超預期；我們的建議是：堅定政策信心，降低斜率預期 43、當下機構(gòu)更審慎的表征、內(nèi)核及應對 53.1、表征：9.24以來主動管理明顯跑輸個股和指數(shù)型產(chǎn)品 53.2、內(nèi)核：熊市思維的扭轉(zhuǎn)尚需時日&政策的信心尚不堅定 63.3、摒棄熊市思維，牛市思維下主動管理才能“重拾主動” 64、堅定政策信心，降低斜率預期，牛市第二階段“以我為主” 74、風險提示 7圖1：9.24-12.13，主動管理產(chǎn)品明顯跑輸個股和指數(shù)型產(chǎn)品 5圖2：持續(xù)上漲期(第二階段)，高市凈率指數(shù)、低價股指數(shù)和高價股指數(shù)平均漲幅靠前 7圖3：持續(xù)上漲期(第二階段)，績優(yōu)股、高價股指數(shù)和高市盈率指數(shù)漲幅排名平均值靠前 7請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明3/9本周海內(nèi)外均有重要事件：國內(nèi)接連召開了政治局會議和中央經(jīng)濟工作會議；望《長路漫漫亦燦燦——牛市進入二階段》中大的下行波動。本期我們重點討論：如何解讀海內(nèi)外大事件的影響？A股的悲觀情緒是否會持續(xù)蔓延？為什么當下機構(gòu)相對個人投資者和游資更審慎？策、財政政策，還是在對樓市、股市的定位上，都有明確的積極表態(tài)，同時還有非作會議重提適度寬松的貨幣政策，同時首次提出更加積極的財政政策。正如我們在 重要鏡像，就是從2024年的低通脹到2025濟的線性外推，對于此推斷保留意見。但主權(quán)債務的化解往往需要輔以一定的通脹和更積極的貨幣及財政政策。因此在化債決心強勁的當下，政策一定會對通脹有所表述。而“適時降準降息”和“……價格總水平預期目標相匹配”的表述，實際上是對通脹提出了溫和上行的目標。 投資策略專題請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明4/9全年、②消費先“點”后“面”上漲；另一方面有望為市場提供“要大力提振消費、提高投資效益，全方位擴大國內(nèi)需求”“加力擴圍實施‘兩新’ 經(jīng)濟工作會議的表述明確了2025年需求端的政策會持續(xù)跟進。另一方面，我們從政策中消費類政策的力度相較于過去可能是邊際增加最大的。機會有望貫穿全年。以赤字率目標為例。會前有一些投資者希望錨定中央經(jīng)濟工作會議可能會提出的來年財政赤字率目標，以此判斷會議超預期與否，但本次會議僅提出“提高財政赤字率”的表述，沒有提及具體數(shù)字目標，因此部分投資者認為這是低于預期的政策表述。但我們需要指出的是，這樣的預期并不現(xiàn)實——歷史上來看中央經(jīng)濟工作些年份干脆不提及赤字率。而本次中央經(jīng)濟工作會議中“提高財政赤字率”的表述已經(jīng)是歷史上最積極的表述之一，解讀為低于預期確實是脫離了歷史基準的一種判 投資策略專題請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明5/9再突破增量上限；而本次財政政策發(fā)力和以前可能的最大不同則是“見效快”的政策非常重要，因此本次“穩(wěn)增長”政策中消費類政策的力度相較于過去可能是邊際從漲跌幅中位數(shù)來看，自本輪強勢反彈開始至今（9.24-12.13主動管理型基從漲跌幅平均值來看，自本輪強勢反彈開始至今（9.24-12.13主動管請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明6/9對于機構(gòu)來說，這個表征的其中一個解讀是“當值風格下沉，偏小盤的市場導致主動管理漲跌幅中位數(shù)跑輸個股漲跌幅中位數(shù)。但絕對收益邏輯的紅利品種顯著占優(yōu)。9.24政策思路扭轉(zhuǎn)以來，由于資金體量較大、切換成本較高等客觀原因，主動管理基金從“熊市思維”切換出來的靈活性遠低于游資、散戶等更為靈活的個人投資者。慮政策思路轉(zhuǎn)變的情況下，對于未來經(jīng)濟線性外推，投資者確實較為容易得出未來經(jīng)濟存在困難的結(jié)論。但這樣的困難形勢頂層設計也清楚看到，并在中央經(jīng)濟會議3.3、摒棄熊市思維，牛市思維下主動管理才能“重拾主動”夠成功進入牛市第二階段：持續(xù)上漲期。從中我們可以總結(jié)出一些牛市第二階段的歷史的持續(xù)上漲期，高市凈率、低價股、高價股、績優(yōu)股、低市盈率平均漲幅靠前，績優(yōu)股、高價股、高市盈率、微利股、小盤段績優(yōu)定價回歸，且在績優(yōu)的加持之下，無需過分恐高。投資者需摒棄熊市思維，對本輪政策的信心要真正建立起來，同時降低斜率預期， 投資策略專題請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明7/9證券代碼證券簡稱漲跌幅排名漲跌幅排名平均值2019/04/09-2021/12/132014/12/19-2015/06/122008/12/09-2009/12/072006/05/23-2007/10/15證券代碼證券簡稱漲跌幅排名漲跌幅排名平均值2019/04/09-2021/12/132014/12/19-2015/06/122008/12/09-2009/12/072006/05/23-2007/10/15801853.SI績優(yōu)股指數(shù)5435.8801841.SI高價股指數(shù)28675.8801821.SI高市盈率指數(shù)3276.0801852.SI微利股指數(shù)9426.3801813.SI小盤指數(shù)6516.3801843.SI低價股指數(shù)87846.8801831.SI高市凈率指數(shù)1686.8801851.SI虧損股指數(shù)336.8801863.SI新股指數(shù)7197.5801823.SI低市盈率指數(shù)517.8801833.SI低市凈率指數(shù)928.3801811.SI大盤指數(shù)468.3000015.SH紅利指數(shù)959.0證券代碼證券簡稱區(qū)間漲跌幅（%）平均漲跌幅（%）2019/04/09-2021/12/132014/12/19-2015/06/122008/12/09-2009/12/072006/05/23-2007/10/15801831.SI高市凈率指數(shù)109.7115.060.2271.3139.0801843.SI低價股指數(shù)16.1100.380.6357.8138.7801841.SI高價股指數(shù)78.594.083.5297.3138.3801853.SI績優(yōu)股指數(shù)32.062.187.9364.5136.6801823.SI低市盈率指數(shù)-14.560.884.0385.8129.0801852.SI微利股指數(shù)15.5125.4117.7239.2124.5801821.SI高市盈率指數(shù)77.4131.583.1204.9124.2801851.SI虧損股指數(shù)10.7131.0116.0238.3124.0801833.SI低市凈率指數(shù)-12.764.776.0366.0123.5801811.SI大盤指數(shù)33.955.567.8320.9119.5801863.SI新股指數(shù)18.4172.632.9241.3116.3000015.SH紅利指數(shù)-10.171.366.3326.4113.5801813.SI小盤指數(shù)30.1122.1122.1173.3111.9數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所數(shù)據(jù)來源：Wind、預期的政策集合一次性出現(xiàn)的概率很低。同時本相較于過去或是邊際增加最大的。往后看，慢牛進入第二階段，長路漫漫亦燦燦，高端裝備、衛(wèi)星2）資本市場重要性提升下的牛市排頭兵：券商、保險3）政策超預期下風險偏好回升：地產(chǎn)鏈、新能源、醫(yī)藥4）先促消費政策后內(nèi)生性復 投資策略專題請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明8/9投資者類別僅限定為專業(yè)投資者及風險承受能力為C3、C4、C5的普通投資者。若您并非表的觀點均如實反映分析人員的個人觀點。負責準備本報告的分析師獲取報酬的評判因素包括研究的質(zhì)量和準確任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯(lián)系。預計相對市場表現(xiàn)在－5%5%之間波動；備注：評級標準為以報告日后的6~12個月內(nèi)，證券相對于市場基準指數(shù)的漲跌幅表現(xiàn)，其中A股基準指數(shù)為滬深300指數(shù)、港股基準指數(shù)為恒生指數(shù)、新三板基準指數(shù)為三板成指（針對協(xié)議轉(zhuǎn)讓標的）的評級術(shù)語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結(jié)構(gòu)以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較 投資策略專題請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明