1估值和股息率到哪了？AH中資壽險當前交易于0.46x/0.21x2024eP估值和股息率到哪了？AH中資壽險當前交易于0.46x/0.21x2024eP/EV（過去5/10年的2.9%/1.4%和0.9%/0.4%分位）、8.2x/3.6x2024eP/E；中國財險交易于0.77x2024eP/B（過去5年的61.5%分位）。以2023年宣告股息計算股息率，平安A/H分別為6.0%/7.8%，太保A/H分別為4.1%/6.8%，新華A/H分別為2.8%/6.5%，國壽A/H分別為1.5%/4.7%，中國財險為5.4%。由于權益投資基數(shù)較低，我們預計2024年即便股票投資無收益，中資保險盈利仍有不低的兩位數(shù)增長，分紅增長概率也較高。證券研究報告證券研究報告2024.04.25保險持倉和估值掉到哪了 我們回顧了1Q24AH保險板塊公募持倉變化情況，隨著壽險利潤將步入低基數(shù)階段以及1季報潛在超預期表現(xiàn)，我們推薦關注中資壽險投資機會。評論2023-042023-072023-102024-012024-04H股保險：中國財險被大幅增配，壽險整體被減配。1Q24中國財險/中資壽險/友邦保險/保誠股價分別+11.2%/-6.8%/-22.8%/-16.2%，中國財險受益于高股息和防御屬性大幅跑贏。持倉方面，中國財險被大幅增配46.75bps至0.93%，為2019年以來次高；中資壽險整體被減配13.14bps，低配幅度擴大6.86bps至1.13%，其中國壽/太保被小幅增配0.80/0.30bps，平安/新華/太平分別被減配12.13/2.03/0.07bps；友邦保險被減配19.1bps至0.037%，或因外資流出使得公司股價持續(xù)下挫背景下公募止損。2023-042023-072023-102024-012024-04H股保險：中國財險被大幅增配，壽險整體被減配。1Q24中國財險/中資壽險/友邦保險/保誠股價分別+11.2%/-6.8%/-22.8%/-16.2%，中國財險受益于高股息和防御屬性大幅跑贏。持倉方面，中國財險被大幅增配46.75bps至0.93%，為2019年以來次高；中資壽險整體被減配13.14bps，低配幅度擴大6.86bps至1.13%，其中國壽/太保被小幅增配0.80/0.30bps，平安/新華/太平分別被減配12.13/2.03/0.07bps；友邦保險被減配19.1bps至0.037%，或因外資流出使得公司股價持續(xù)下挫背景下公募止損。跑贏行業(yè)跑贏行業(yè)新華保險-A跑贏行業(yè)跑贏行業(yè)跑贏行業(yè)中國平安-A跑贏行業(yè)58.88價格2024E2025E跑贏行業(yè)新華保險-H跑贏行業(yè)跑贏行業(yè)跑贏行業(yè)跑贏行業(yè)跑贏行業(yè)跑贏行業(yè)更多作者及其他信息請見文末披露頁壽險利潤或超預期，中資壽險迎中期維度投資機會。已披露季報的平安壽險在利率、股票收益率均下行的壓力下凈利潤/營運利潤均實現(xiàn)正增長，印證了我們此前的判斷，優(yōu)質壽險公司（存量業(yè)務利差足夠厚）在當前擴表加快趨勢下規(guī)模增長將抵消掉一定投資端的壓力，預計公司后續(xù)財報還將持續(xù)印證這一點并緩解市場對資產(chǎn)端的擔憂，同時負債端仍存較多超預期空間，如進一步下調定價利率等，我們認為中資壽險當前存在中期維度的更多作者及其他信息請見文末披露頁估值與建議我們維持盈利預測、目標價和評級不變。風險新單保費增長不及預期；長端利率大幅變動；資本市場大幅波動；自然災害；政策及監(jiān)管不確定性；海外金融風險事件。2圖表1：1Q24保險板塊公募持倉變化注：1）僅展示部分機構有持倉的資本市場標的；2）A股持倉占比=機構重倉股中個股市值/機構A股重倉股總市值，H股持倉占比=機構重倉股中個股市值/機構H股重倉股總市值；3）我們調整了數(shù)據(jù)統(tǒng)計口徑，目前使用的底層數(shù)據(jù)包括“普通股票型”、“偏股混合型”、“平衡混合型”、“靈活配置型”基金持倉數(shù)據(jù)。資料來源：Wind，中金公司研究部圖表圖表2：2019年以來AH中資壽險公募持倉圖表3：2019年以來中國財險公募持倉資料來源：Wind，中金公司研究部資料來源：Wind，中金公司研究部3圖表4：可比公司估值表公司代碼貨幣評級收盤價4月24日目標目標價價格對應P/EV或P/B2024E上漲空間P/EV2024E2025E3年平均內(nèi)含價值回報率市凈率2024E2025E3年平均市盈率或P/OPAT凈資產(chǎn)2024E2025E收益率股息率2024E友邦保險保誠港幣港幣跑贏行業(yè)跑贏行業(yè)47%52%052x0.46x12.4%3.3%2.3%中國平安-H股中國人壽-H股中國太保-H股新華保險-H股中國太平陽光保險港幣港幣港幣港幣港幣港幣跑贏行業(yè)跑贏行業(yè)跑贏行業(yè)跑贏行業(yè)跑贏行業(yè)跑贏行業(yè)34.451.122.749%31%37%28%39%0.19x025x0.15x0.11x022x0.16x022x0.13x0.11x021x9.7%82%5.4%6.7%8.4%9.6%9.6%42x2.5x22x2.7x2.1x4.6x8.8%6.9%8.4%7.5%人保集團-H股中國財險眾安在線港幣港幣港幣跑贏行業(yè)跑贏行業(yè)跑贏行業(yè)22038%18%80%na.na.na.na.na.na.6.5x8.9%6.2%0.0%中國再保險港幣0.17x0.16x7.4%02x02x8.3%6.3%中國平安-A股中國人壽-A股中國太保-A股新華保險-A股601318.SH601628.SH601601.SH601336.SH人民幣人民幣人民幣人民幣跑贏行業(yè)跑贏行業(yè)跑贏行業(yè)跑贏行業(yè)40629024837245%28%55%31%0.42x0.47x9.7%82%8.4%4.6x42x6.5x6.5%2.1%5.0%5.1%人保集團-A股601319.SH人民幣跑贏行業(yè)536912x30%na.na.n.a.8.7x80x3.9%中資壽險-H股平均中資壽險-A股平均外資壽險平均0.3x0.7x1.1x55%40%50%0.22x0.47x0.77x0.20x0.44x0.69x8.1%9.2%0.4x0.4x0.9x3.7x8.4x9.4x3.2x7.5x8.8x9.3%4.7%2.8%注：表中所列公司（集團）均為中金覆蓋，采用中金預測；友邦/保誠列示P/OPAT而非P/E資料來源：公司公告，Wind，中金公司研究部4一般聲明本報告由中國國際金融股份有限公司（已具備中國證監(jiān)會批復的證券投資咨詢業(yè)務資格）制作。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但中國國際金融股份有限公司及其關聯(lián)機構（以下統(tǒng)稱“中金公司”）對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供投資者參考之用，不構成對買賣任何證券或其他金融工具的出價或征價或提供任何投資決策建議的服務。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦或投資操作性建議。投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，自主審慎做出決策并自行承擔風險。投資者在依據(jù)本報告涉及的內(nèi)容進行任何決策前，應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，并就相關決策咨詢專業(yè)顧問的意見對依據(jù)或者使用本報告所造成的一切后果，中金公司及/或其關聯(lián)人員均不承擔任何責任。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷，相關證券或金融工具的價格、價值及收益亦可能會波動。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。在不同時期，中金公司可能會發(fā)出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。本報告署名分析師可能會不時與中金公司的客戶、銷售交易人員、其他業(yè)務人員或在本報告中針對可能對本報告所涉及的標的證券或其他金融工具的市場價格產(chǎn)生短期影響的催化劑或事件進行交易策略的討論。這種短期影響的分析可能與分析師已發(fā)布的關于相關證券或其他金融工具的目標價、評級、估值、預測等觀點相反或不一致，相關的交易策略不同于且也不影響分析師關于其所研究標的證券或其他金融工具的基本面評級或評分。中金公司的銷售人員、交易人員以及其他專業(yè)人士可能會依據(jù)不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發(fā)表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。中金公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。中金公司的資產(chǎn)管理部門、自營部門以及其他投資業(yè)務部門可能獨立做出與本報告中的意見不一致的投資決策。除非另行說明，本報告中所引用的關于業(yè)績的數(shù)據(jù)代表過往表現(xiàn)。過往的業(yè)績表現(xiàn)亦不應作為日后回報的預示。我們不承諾也不保證，任何所預示的回報會得以實現(xiàn)。分析中所做的預測可能是基于相應的假設。任何假設的變化可能會顯著地影響所預測的回報。本報告提供給某接收人是基于該接收人被認為有能力獨立評估投資風險并就投資決策能行使獨立判斷。投資的獨立判斷是指，投資決策是投資者自身基于對潛在投資的目標、需求、機會、風險、市場因素及其他投資考慮而獨立做出的。本報告由受香港證券及期貨事務監(jiān)察委員會監(jiān)管的中國國際金融香港證券有限公司（“中金香港”）于香港提供。香港的投資者若有任何關于中金公司研究報告的問題請直接聯(lián)系中金香港的銷售交易代表。本報告作者所持香港證監(jiān)會牌照的牌照編號已披露在報告首頁的作者姓名旁。本報告由受新加坡金融管理局監(jiān)管的中國國際金融（新加坡）有限公司(“中金新加坡”)于新加坡向符合新加坡《證券期貨法》定義下的合格投資者及/或機構投資者提供。本報告無意也不應直接或間接地分發(fā)或傳遞給新加坡的任何其他人。提供本報告于合格投資者及/或機構投資者,有關財務顧問將無需根據(jù)新加坡之《財務顧問法》第45條就任何利益及/或其代表就任何證券利益進行披露。有關本報告之任何查詢，在新加坡獲得本報告的人員可聯(lián)系中金新加坡持牌代表。本報告由受金融行為監(jiān)管局監(jiān)管的中國國際金融（英國）有限公司（“中金英國”）于英國提供。本報告有關的投資和服務僅向符合《2000年金融服務和市場法2005年（金融推介）令》第19（5）條、38條、47條以及49條規(guī)定的人士提供。本報告并未打算提供給零售客戶使用。在其他歐洲經(jīng)濟區(qū)國家，本報告向被其本國認定為專業(yè)投資者（或相當性質）的人士提供。本報告由中國國際金融日本株式會社（“中金日本”）于日本提供，中金日本是在日本關東財務局（日本關東財務局長（金商）第3235號）注冊并受日本法律監(jiān)管的金融機構。本報告有關的投資產(chǎn)品和服務僅向符合日本《金融商品交易法》第2條31項所規(guī)定的專業(yè)投資者提供。本報告并未打算提供給日本非專業(yè)投資者使用。本報告亦由中國國際金融股份有限公司向符合日本《金融商品交易法施行令》第17條第3款第1項及《金融商品交易法》第58條第2款但書前段所規(guī)定的日本金融機構提供。在該情形下，本報告有關的投資產(chǎn)品和服務僅向日本受監(jiān)管的金融機構提供。本報告將依據(jù)其他國家或地區(qū)的法律法規(guī)和監(jiān)管要求于該國家或地區(qū)提供。特別聲明在法律許可的情況下，中金公司可能與本報告中提及公司正在建立或爭取建立業(yè)務關系或服務關系。因此，投資者應當考慮到中金公司及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。截至本報告發(fā)布日前十二個月內(nèi)，中金公司或其關聯(lián)機構為以下公司提供過投資銀行服務：新華保險-H,中國人保-A,中國平安-H,中國人壽-A,新華保險-A,中國平安-A,中國人壽-H。與本報告所含具體公司相關的披露信息請訪問/footer/disclosures，亦可參見近期已發(fā)布的關于該等公司的具體研究報告。中金研究基本評級體系說明：分析師采用相對評級體系，股票評級分為跑贏行業(yè)、中性、跑輸行業(yè)（定義見下文）。除了股票評級外，中金公司對覆蓋行業(yè)的未來市場表現(xiàn)提供行業(yè)評級觀點，