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文檔簡介

一、邏輯框架法中的邏輯關(guān)系目標(biāo)各層次的主要區(qū)別是,項(xiàng)目宏觀目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)往往由多個項(xiàng)目的具體目標(biāo)所構(gòu)成,而一個具體目標(biāo)的取得往往需要該項(xiàng)目完成多項(xiàng)具體的投入和產(chǎn)出活動。這樣,四個層次的要素就自下而上構(gòu)成了三第一級:如果保證一定的資源投入,并加以很好地管理,則預(yù)計(jì)第二級:如果項(xiàng)目的產(chǎn)出活動能夠順利進(jìn)行,并確保外部條件能夠落實(shí),則預(yù)計(jì)能取得怎樣的具體目標(biāo);第三級:項(xiàng)目的具體目標(biāo)對整個地區(qū)乃至整個國家更高層次宏觀這種邏輯關(guān)系在LFA中稱為“垂直邏輯”,可用來闡述各層次的垂直邏輯對項(xiàng)目目標(biāo)層次的因果關(guān)系進(jìn)行了分析,但這種分析不能滿足對項(xiàng)目進(jìn)行分析和評價的要求。水平邏輯分析的目的是通過主要驗(yàn)證指標(biāo)和驗(yàn)證方法來衡量一個項(xiàng)目的資源和成果。與垂直邏輯中的每個層次目標(biāo)對應(yīng),水平邏輯對各層次的結(jié)果加以具體說明,由驗(yàn)證指標(biāo)、驗(yàn)證方法和重要的假定條件所構(gòu)成,形成了LFA的4X4的邏在項(xiàng)目的水平邏輯關(guān)系中,還有一個重要的邏輯關(guān)系就是重要假直接目標(biāo)得到實(shí)現(xiàn),同水平的重要假設(shè)得到保證,項(xiàng)目的直接目標(biāo)便可以為項(xiàng)目的宏觀目標(biāo)做出應(yīng)有的貢獻(xiàn)。對于一個理想的項(xiàng)目策劃方案,以因果關(guān)系為核心,很容易推導(dǎo)出項(xiàng)目實(shí)施的必要條件和充分條件。項(xiàng)目不同目標(biāo)層次間的因果關(guān)系可以推導(dǎo)出實(shí)現(xiàn)目標(biāo)所需要的必要條件,這就是項(xiàng)目的內(nèi)部邏輯關(guān)系。而充分條件則是各目標(biāo)層次的外部條件,這是項(xiàng)目的外部邏輯。把項(xiàng)目的層次目標(biāo)(必要條件)和項(xiàng)目的外部制約(充分條件)結(jié)合起來,就可以得出清晰的項(xiàng)目概念和設(shè)計(jì)思路??傊?,邏輯框架分析方法不僅僅是一個分析程序,更重要的是一種幫助思維的模式,通過明確的總體思維,把與項(xiàng)目運(yùn)作相關(guān)的重要關(guān)系集中加以分析,以確定“誰”在為“誰”干“什么”?“什么時間”?“為什么”?以及“怎么干”。雖然編制邏輯框架是一件比較困難和費(fèi)時的工作,但是對于項(xiàng)目決策者、管理者和評價者來講,可以事先明細(xì)項(xiàng)目應(yīng)該達(dá)到的具體目標(biāo)和實(shí)現(xiàn)的宏觀目標(biāo),以及可以用來鑒別其成果的手段,對項(xiàng)目的成功計(jì)劃和實(shí)施具有很大的幫助。(一)影響定價的因素在資產(chǎn)證券化過程中,資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的定價在發(fā)行和流通過程中不可或缺。對于資產(chǎn)證券化的發(fā)行,定價關(guān)系到產(chǎn)品能否發(fā)行成功;而在流通過程,定價可以說是對交易的繁榮,流動性的提高起至關(guān)重對于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的定價有多方面的影響和制約因素,有現(xiàn)實(shí)的具體的因素,甚至有心理的意識的。就資產(chǎn)證券化的實(shí)質(zhì)而言,它是不同時期的現(xiàn)金流折現(xiàn),是以可預(yù)見的現(xiàn)金流為基礎(chǔ)的固定收益產(chǎn)品。其定價的實(shí)質(zhì)是如何確定未來可預(yù)期現(xiàn)金流的折現(xiàn)值。從可度量角度,資產(chǎn)證券化產(chǎn)品定價的影響因素有:1.利率—定價的關(guān)鍵變量、最根本的因素利率是引起所有固定收益證券價格變動的主要因素,資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中包含的期權(quán)性質(zhì)決定其是接受利率政策調(diào)整影響最快也是最直接的市場。利率的變化不僅直接影響資產(chǎn)證券化產(chǎn)品價格的變動,還影響到資產(chǎn)證券化價格形成的兩個最根本的因素—現(xiàn)金流和折現(xiàn)率。2.波動率—決定內(nèi)嵌期權(quán)的價值利率波動率是指由于利率變動引起資產(chǎn)證券化產(chǎn)品價格的變動,即價格變化的百分比。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品由于具有某種提前償付的特權(quán),相當(dāng)于嵌入了一個期權(quán),波動率影響著期權(quán)價值。對于期權(quán)而言,不論利率上升或下降,只要波動率增加都將導(dǎo)致期權(quán)價格的增加,進(jìn)而影響含內(nèi)嵌期權(quán)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的價值。相反,利率波動率下降將降低資產(chǎn)證券化產(chǎn)品內(nèi)嵌期權(quán)的價格。3.提前償付—對現(xiàn)金流的改變提前償付是指借款者有權(quán)在到期日之前隨時全部或部分償還借款余額,它是資產(chǎn)證券化特有的特征。提前償付影響著資產(chǎn)證券產(chǎn)品的可預(yù)期的現(xiàn)金流的變化,使現(xiàn)金流具有很大的不確定性,并使債券的存續(xù)期縮短,直接影響著資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的價格確定。提前償付是一種嵌入式的期權(quán),提前償付給資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的定價帶來兩個方面的風(fēng)險:再投資風(fēng)險和債券價格升值潛力相對減少的風(fēng)險。4.期限結(jié)構(gòu)模型——對利率的描述資產(chǎn)證券化產(chǎn)品是內(nèi)含期權(quán)、利率浮動且未來現(xiàn)金流不確定的債券產(chǎn)品。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的定價和利率變量息息相關(guān)。為了準(zhǔn)確描述定價過程中利率變量的性質(zhì),必須建立利率期限結(jié)構(gòu)動態(tài)模型。5.流動性—流動性溢價及流動性風(fēng)險債券的流動性是指證券以市場價值變現(xiàn)的容易程度。通常,債券的預(yù)期流動性越高,投資者要求的收益率就越低,反之,若證券流動性低,則投資者就會要求較高的收益率,因?yàn)橥顿Y者將不得不以低于真實(shí)價值的價格出售債券,即所謂的流動性風(fēng)險。6.信用增級—定價基礎(chǔ)提升及信用利差資產(chǎn)證券化信用增級是指在資產(chǎn)證券化過程中,通過內(nèi)部的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)或外部的信用擔(dān)保等形式,提升公開發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品信用等級的金融技術(shù)處理,是資產(chǎn)證券化的核心技術(shù)之一,對產(chǎn)品的定價是(二)資產(chǎn)證券化定價模型在定價過程中一個很重要的關(guān)注點(diǎn)是現(xiàn)金流的現(xiàn)值。分析這個問題的起點(diǎn)是資產(chǎn)池的現(xiàn)金流,然后選擇一個折現(xiàn)率將其折現(xiàn)。非常重要的一點(diǎn)就是確定折現(xiàn)率。而投資者的提前償付行為和再融資均受利1.靜態(tài)現(xiàn)金流折現(xiàn)模型靜態(tài)現(xiàn)金流折現(xiàn)模型通常不考慮利率變化,而直接假定提前償付與抵押資產(chǎn)賬齡存在函數(shù)關(guān)系,從而估算出提前償付額。它通常假設(shè)提前償付率與抵押資產(chǎn)的賬齡成正比,超出某個抵押資產(chǎn)賬齡后,提內(nèi)部收益率是此模型的關(guān)鍵影響點(diǎn),此模型終究是要找到在此內(nèi)部收益率下使現(xiàn)金流折現(xiàn)后的值等于證券的現(xiàn)價。2,蒙特卡洛模擬模型蒙特卡羅模擬模型產(chǎn)生隨機(jī)利率路徑,以此模擬出數(shù)量巨大的遠(yuǎn)期利率來計(jì)算未來現(xiàn)金流并將其折現(xiàn),從而得到證券的定價。3.期權(quán)調(diào)整利差法期權(quán)調(diào)整利差是相對無風(fēng)險利率的價差,通常以基點(diǎn)(BP)的方期權(quán)調(diào)整后的,折現(xiàn)現(xiàn)金流即為含權(quán)債券的理論價格,使該價格等于市場價格的利差就是期權(quán)調(diào)整利差。計(jì)算方法如下。第一步:從當(dāng)天不含權(quán)債券的市場價格中確定當(dāng)日的基準(zhǔn)利率期從理論上講,即期利率曲線應(yīng)由不同期限的一連串零息券利率所組成,由于市場零息券期限不全、數(shù)量有限,所以通常是運(yùn)用現(xiàn)有債券,采用線性插值法、票息剝離法或其他方法得到該曲線。第二步:運(yùn)用適當(dāng)?shù)碾S機(jī)過程描述利率路徑動態(tài)變化并構(gòu)建利率一般認(rèn)為利率的對數(shù)服從正態(tài)分布,且其方差不隨時間變化。通過采用合適的模擬方法生成未來利率變化的各種可能路徑并使之與即期利率期限結(jié)構(gòu)相一致。第三步:由于債券中內(nèi)含期權(quán)的特性,沿著每一個利率變化路徑計(jì)算不同環(huán)境下的未來現(xiàn)金流,此方法與美式期權(quán)模擬相似,于現(xiàn)金流發(fā)生時判斷是否行使期權(quán),以此決定現(xiàn)金流。第四步:在基礎(chǔ)利率上加上一定利差(OAS),再以此修正后的利率作為折現(xiàn)率折現(xiàn),以此為零時刻價值。第五步:將零時刻各利率路徑得到的折現(xiàn)值加權(quán),即可得到含權(quán)第六步:重復(fù)第4、5步使得理論價值與市場實(shí)際價格相等,此時的利差即為期權(quán)調(diào)整利差(OAS),提前償付期權(quán)的貨幣價值就是理論價值與實(shí)際價格之間的差額。計(jì)算出來的債券的OAS與投資者得到的利差可能非常不同,后者資者得到的利差很有可能是負(fù)數(shù)。所以O(shè)AS不能作為既定結(jié)果,應(yīng)該看成所有可能性的大概估算。(一)資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)企業(yè)資產(chǎn)證券化運(yùn)作中所涉及的主要參與者包括發(fā)起人、特殊目的實(shí)體(SPV)、服務(wù)人、受托人、承銷商(金融中介機(jī)構(gòu),比如投資銀行)、信用評級機(jī)構(gòu)、信用增級機(jī)構(gòu)和投資者等。不同參與主體在資產(chǎn)證券化中的地位和作用都不同。發(fā)起人是資產(chǎn)證券化的起點(diǎn),是基礎(chǔ)資產(chǎn)的原始權(quán)益人,也是基礎(chǔ)資產(chǎn)的賣方。發(fā)起人的作用首先是發(fā)起基礎(chǔ)資產(chǎn),這是資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)和來源;其次,在于組建資產(chǎn)池,然后將其轉(zhuǎn)移給SPV,因此,二是可以理解為證券化交易的發(fā)起人。這里的發(fā)起人是從第一個層面一般情況下,基礎(chǔ)資產(chǎn)的發(fā)起人會自己發(fā)起證券化交易,那么這兩個層面上的發(fā)起人是重合的,但是有時候資產(chǎn)的發(fā)起人會將資產(chǎn)出售給專門從事資產(chǎn)證券化的載體,這時兩個層面上的發(fā)起人就是分離的。因此,澄清發(fā)起人的含義還是有必要的。2.特別目的實(shí)體特別目的實(shí)體SPV是介于發(fā)起人和投資者之間的中介機(jī)構(gòu),是資產(chǎn)支持證券的真正發(fā)行人。3.服務(wù)人服務(wù)人對資產(chǎn)項(xiàng)目及其所產(chǎn)生的現(xiàn)金流進(jìn)行監(jiān)督和保管,并負(fù)責(zé)收取這些資產(chǎn)到期的本金和利息,將其交付給受托人;對過期欠賬服務(wù)機(jī)構(gòu)進(jìn)行催收,確保資金及時、足額到位;定期向受托管理人和投資者提供有關(guān)特定資產(chǎn)組合的財務(wù)報告,服務(wù)人通常由發(fā)起人擔(dān)任,通過上述服務(wù)收費(fèi),以及通過在定期匯出款項(xiàng)前用所收款項(xiàng)進(jìn)行短期4.受托人受托人負(fù)責(zé)托管資產(chǎn)組合以及與之相關(guān)的一切權(quán)利,代表投資者行使職能。其職能包括把服務(wù)商存入SPV賬戶中的現(xiàn)金流轉(zhuǎn)付給投資者,對沒有立即轉(zhuǎn)付的款項(xiàng)進(jìn)行再投資,監(jiān)督證券化中交易各方的行為,定期審查有關(guān)資產(chǎn)組合情況的信息,確認(rèn)服務(wù)商提供的各種報告的真實(shí)性,并向投資者披露公布違約事宜,并采取保護(hù)投資者利益的法律行為。當(dāng)服務(wù)商不能履行其職責(zé)時,代替服務(wù)商履行其職責(zé)。5.承銷商承銷商為證券的發(fā)行進(jìn)行促銷,以幫助證券成功發(fā)行,通常由投資銀行等金融中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行承銷。此外,在證券設(shè)計(jì)階段,作為承銷商的投資銀行一般還扮演融資顧問的角色,運(yùn)用其經(jīng)驗(yàn)和技能形成一個既能在最大限度上保護(hù)發(fā)起人的利益又能為投資者接受的融資方案。6.信用增級機(jī)構(gòu)信用增級可以通過內(nèi)部增級和外部增級兩種方式,與這兩種方式相對應(yīng),信用增級機(jī)構(gòu)分別是發(fā)起人和獨(dú)立的第三方。第三方信用增級機(jī)構(gòu)包括政府機(jī)構(gòu)、保險公司、金融擔(dān)保公司、金融機(jī)構(gòu)、大型企7.信用評級機(jī)構(gòu)在

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