一、宏觀量化的研究路線在專題告《國經先指數—宏經濟系列之》中我們海外機編制領先數的驗，地結合宏觀邏輯勢和量的自化優(yōu)編制了畫中國經周期四個領先指，按領先順序依是：幣領用，信領先經，濟先脹基于構了國濟期的典環(huán)式：貨幣條件指數：用衡當前幣政的松，要由備金、存利、逆回購利、向具行率等策具構，均先P2月。金融條件指數：用衡當前義信環(huán)境松，主由貨量、率差、匯率、產格成平領先GP9個。經濟高頻指數：用衡當前頻經景氣好，主由工、進口房地產和金條四大組，平先P6月。通脹高頻指數用衡當前脹壓程，項有I品警數CI非食品警和I指數個平領對通脹標5個。圖表1：國經周期經典與宏觀先指數創(chuàng)新工具利率MLFSLF)貨幣量、社融SHBOR匯率資產價格 工業(yè)生產、PMI工業(yè)生產、PMI房地產央行刺激貨幣政策指數通脹下行信用寬松金融條件指數經濟衰退經濟周期的經濟復蘇經濟領先指數信用緊縮通脹預警指數央行收緊PP央行刺激貨幣政策指數通脹下行信用寬松金融條件指數經濟衰退經濟周期的經濟復蘇經濟領先指數信用緊縮通脹預警指數央行收緊

CP食品豬價、高食品價格等) 資料來：圖表2：用經濟架的A景分析預判000000000000000

CP非食品油價、消等)深30） 金條件指數上CP非食品油價、消等)2021年3月-2022年4月，宏觀環(huán)境切換至“信用下+經濟下情景分析顯示滬深300指數在此環(huán)境平均年化漲幅為-20

15100500

1%0%0%0%6%4%2%

下經濟”觀境下資表現(xiàn)5% 3%-18% -20% -21%國債7-10年國債13年中證500 滬深300 上50“信用上經濟下宏觀環(huán)境下的資產現(xiàn)10%6%45% 42% 10%6%010203040506070809000102，

上證50 滬深300 中證500國債710年國債13年1年3月-022年4月數顯中宏處“信經下的環(huán)境情景分析明一觀境股票均化益-好應這段A熊然基于宏指標勢性特點，觀領指數幫助我有效別當宏觀環(huán)，但一方宏觀數的識別必存在后性一方面觀指的波期太長意味著我無法捉到級別的號。此從屬性來，宏領先給出的號大概是個側頻中期略號。既然宏觀領先指數在作頻率較低和趨勢別后的問題那么們該何解決？文嘗試從“宏觀預差的角度給出答案，們?yōu)楹暧^預期差的研意在于：宏觀先數于階信息宏預差于階導息。宏觀領指數走勢能提前市場知并，單純方向動信實際投資的導義能打個折。預期差擴大衰減某種意上也表了維度的速和速，于輔助判斷觀先方。因此本文希望在已有四個宏觀領先指數方性信息基礎上將宏觀化的研究域拓展至具有更高號率的宏觀預期差信上并嘗試解決以下問：如何畫濟據期？如統(tǒng)不指的期差度？如何畫幣策期？哪方最合國場？如何合同觀標信息構宏預差數？預期信在類產置中什應？圖表3：觀預差信可以宏觀趨判斷低頻滯后缺點03020100

社預期差右） 金條件指數4下行趨下行趨勢確認持續(xù)低于預期超預力度逐漸竭大幅低于預期210-1001 004 007 000 011 014 Bb，

-2-3-4010 021二、如何刻畫經濟數據預期差？預期數據的選擇彭博和萬得是中國宏觀一致預期數據的兩家主流數據提供商，在宏觀數據公布之前，Blobg和集經學的究告調查卷并調結匯總成宏觀一預數圖表-5示，宏預數據要源國券的首經濟學以券研所宏觀席析而Bombg宏預數主要源于外資行外券的濟學，者信來層面較顯差。圖表4：觀一致期明底層數來源，圖表5Bbg宏觀致預明細與層數來源Bb，當然，息究來自資機構是來于內構其實不特重要根結底致預期據質才我選擇期據最標。在表6，們從多角度出發(fā)估Boobg預期據質，心論如：從信息豐富度來看：ombg了供測值、測小、測大值之外額收了測位數預標代了經學的測歧這兩個數據字在后的標預期差義中起到的作用另外從覆宏觀指標數量宏觀致預起始時以及觀指平均機覆蓋量這方面來看Blobg宏致預數也滿量回測要。從回測嚴謹性來看宏觀據首披后可能發(fā)修的如GP就有初步值初步值和最核之分過仔細數據對和后，我們現(xiàn)Blobg會宏觀據首披值外圖表7示Blobg會保宏數發(fā)的體日和用Blobg的據回測能夠較地免未數”的阱?；氐闹斝浴念A測可信度來看：預誤差實際值-預測中值，那么我們以|mdin(預誤)|來衡預的偏接近0則示測偏越以d預誤)衡量預測的置信度，越小則表示預測的置信區(qū)間越窄，精度越高。如圖表6所示，以Blobg蓋同據為比據測差的位平為.1預測誤差標差為，一預數偏和置度好。綜上述Bombg觀一預數顯出高的據量因后的研中我們在Blobg預據的礎，一設宏觀期指和期策略。圖表6Bbg宏觀致預數據質量維度 彭博宏觀一致預期預測機構預測機構 外資機構為主指標覆蓋度 23指標覆蓋度 23個時間覆蓋度 最早200年開始預測家數預測家數 平均有26家機構預測發(fā)布日期和時間 有發(fā)布日期和時間實際數據可得性發(fā)布日期和時間 有發(fā)布日期和時間無偏性：|mein(預測誤差)| 同比數據預測誤差的中位數平均為0.12%置信度：s(預測誤差置信度：s(預測誤差) 同比數據預測誤差的標準差平均為1.3%圖表7Bbg宏觀致預數據樣（以GP變價季比為例）公布時間報告期實際值前值修正值預測中值標準差預測意外2018/10/1910:002018/09/306.50%6.70%6.70%6.60%0.08%1.212019/01/2110:002018/12/316.40%6.50%6.50%6.40%0.07%0.002019/04/1710:002019/03/316.40%6.40%6.30%6.30%0.09%1.072019/07/1510:002019/06/306.20%6.40%6.00%6.20%0.10%0.002019/10/1810:002019/09/306.00%6.20%5.90%6.10%0.07%1.482020/01/1710:002019/12/316.00%6.00%5.80%6.00%0.09%0.00Bb，宏觀預期數據特征與處理在定Blobg作據來后下我將紹Blobg宏預據所蓋的宏觀標其據數據理Bombg前覆蓋3中宏據的致預期，致以為下類：貨幣（2個P-1、P-5。信用（6個：匯、M、M社新增民貸等。經濟（3個：新M、出、業(yè)、工增值社同。通脹（2個PI同PI同。與貨政相的期據有R率我為這不很地映內央目前較為富貨政工箱此們面不用Blobg的R預期據來刻畫貨政策預期對于貨政策致預國內外學術和業(yè)很多完不依于Blobg一期的義法我將第三節(jié)點開。財新服務業(yè)PMI外匯儲備進出口同比；貿易余額CP同比、財新服務業(yè)PMI外匯儲備進出口同比；貿易余額CP同比、PP同比M0M1、中國宏觀經濟數公布時間線1Bb，另外們觀到部標會顯到節(jié)應影響以口比和M1比為，指標年-2月數會出很的動這于我分宏數預無造成了很的擾因對受春效影嚴的觀指，們用除-2”或“并-2月的據理方。圖表9：口同的春效應 圖表1：1比的節(jié)效應0%0%0%0%0%0%%-%-%

出口同比 1-月數據 Bloombrg一致預期

0%5%0%5%0%%

M1同比 1-月數據 Bloombrg一致預期01 03 05 07 09 01 01 03 05 07 09 01Bb， Bb，圖表1：最選入的Bbg宏觀預數據表、據特及數據處理Bb，如何刻畫經濟數據的預期差在完成宏觀致預據的預理后下一們需要決的題是定義宏經濟數據預期。事如果我只想判斷差的方的話問題好解決，比如GP同一預為%際露為%那么們以為發(fā)“GP超預期的件但果們并想步僅獲預期的向信呢比如：預期差是否時間序可？以P例當宏環(huán)境的際值%vs期值5%相于史境實際值12%vs期值1%我是要認這個事件的預強一？預期差是否橫向可比？要體在個方一維里的不指期差方向不一，如處理的預期信息②不觀指標單位明顯，比如GP同是比據PI是散數數規(guī)模具金的據如何橫向較同位宏指標期信？因此，果我想更地利用觀一預期息，就須要決宏濟數據期差的準問，面?zhèn)儗⒔B于Blobg數據預差準方。傳統(tǒng)方案：利用時序數據標準化。術獻最常的法利預差的間序列數進標化如Kilin和g(211、濤劉帥201)具來為：????_????????1=

?????????????????本質利預差歷時間列據當的期差行準，缺有二：由于用歷時序必需浪一分（如用動6的窗口進行準可于驗證金市數將一步少。這個法設前期的潛波與史期波動致但表3的結果來，國觀據期差波率化為烈，有顯異差。圖表1：2比預差歷序具有明異方性 圖表1：工增加值比預差史序列有明異方性M2同比 預期差歷史波動率滾動3個月右軸)工業(yè)增加值同比預期差歷史波動率滾動3個月右軸)3%1.4%2%1.8%3%1.2%2%1.6%1.4%2%1.0%1%1.2%2%0.8%1%1.0%1%0.6%0.8%1%0.4%5%0.6%0%0.4%5%0%207209211213215217219221

0.2%0.0%

207209211213215217219

0.2%0.0%Bb， Bb，改進點①：利用橫面據標準化。rcoli和n(201對Blobg一致期的分（表5中準差進研，現(xiàn)測分大時會低期差有效性，而測分小的會提升期差有效因此借其結，我于橫截預測分進預差準：????_????????2=

???????????????????正態(tài)分布t分布中的強僅僅等同于正分布中的2.2自由為3的t分布頻數預測中值實際值預期差既要看測正態(tài)分布t分布中的強僅僅等同于正分布中的2.2自由為3的t分布頻數預測中值實際值預期差既要看測值，也預測的分布-6 -4 -2 0 2 4 6Bb， 資料來：改進點②小本t分布處理實adr_urri2的設也非有缺，Blobg宏預蓋的濟家量竟多統(tǒng)學義屬樣本析。因此add_Srri2嚴格義來屬自度較的t布而視作標準正態(tài)布正圖表5示由低的t分自由的t分（似看標準正態(tài)的cre并能直比因我入了測構量信于計分布將t分的ce轉為態(tài)布的c得同構蓋的宏預期差據以向較：????_??????3=????(??≤??)=????≤

???????]??????????圖表1：預差信標準處方案探與改進資料來：綜上，期差方向重要，是預差的也蘊含豐富信息此為了決不同觀標期強的可問們入了obg觀期據的預分歧和測機數兩息，出了優(yōu)預標準處理案至此，宏觀分析的信用經濟和通三個度的預期差我們均基于lbrg的宏觀預數據進行定義和跟蹤。三、如何刻畫貨幣政策預期差？正如們述言Bombg與幣策的預數有R這不能很好地映國央行已經較豐富貨幣工具箱因此接下第三章我們將詳介紹內央貨幣政工具以及外對于幣政預期探索，終基于獻理實探我們給一有且合邏的幣策期計算案。央行的貨幣政策工具當前中人民行以持貨幣值的定，此促進濟增”為，基于目標，前行經展具有同的功的幣政工，概以為下4個大和3個類：短期政策利率要能調整行市的期動性期一是1月內。當下經漸成“7逆回利為F率為額備率為下限的率廊系。中期政策利要是向場放長資限是-2月中期政策利的導系MF利率->LR利率->業(yè)貸款率PR利在LF利率礎按市化式加形銀以LR利率基通加成企業(yè)貸款率。央行定向工具。主功是定引導金向和整信結構主包含貸款、再貼和向期貸利（L）三工期限般在-2月下的主要持向支、農和貧。準備金率。法定款準金率央行統(tǒng)的幣策工之一目前國行的是“三檔優(yōu)存準備制度，對于同銀行不同準備率，了防范金融險服實經、特是務微業(yè)有利優(yōu)結。5年1月至2年6月，圖表7收錄的3貨幣策具計動了7次，其中期策率了9，期策率整了1，行向調了0次備（型小型累調了7下我將于這17次貨政策調整件進貨政的預差義分。圖表1：央貨幣政工具箱，刻畫貨幣政策預期差的四種思路貨幣政策預期差的義式有很多但是終我應該如何比較不同定方式的優(yōu)呢？我們給出以下個準：該定方是具邏？是有場識學術論的持？該定方是具普？能同用不的政利和備率具？該定方是具有？能有區(qū)金資產續(xù)表？對于第三個標準，們入了事件驅動分析具具體如下： 統(tǒng)計間05年1月-022年6 金融產深0指、中債-3年價； 事件析統(tǒng)歷上事件前0天后0天的產均現(xiàn)； 事件測某件生固定有產N交的策表數N據不同資產事尋得。思路①政策件法我們經前們錄了7貨政工的變，其中息準向有9個件加升方有8個個容易取的信息是政事件的方向信息比如降準是幣政寬松向，加升準是幣策緊方。因，策件的義為： 超預寬：息者準事發(fā)，計生9次。 超預收：息者準事發(fā)，計生8次。從表9可，政策件動方對股票債后表均明顯區(qū)分度，其對于券的區(qū)分度其明。政件法的質是設資對貨政策沒有何預能力只要降降準件發(fā)認為是預期松，加息升事件發(fā)就為超期緊在來本場性越越的勢們認這種假設有太強從三準出發(fā)政策件法能較地滿普適有效性但其邏性所缺。圖表1：政事件法義下事驅動分：深0指數 圖表1：政事件法義下事驅動分：債13凈價數降息降準：股票后續(xù)表現(xiàn) 加息升準：股票后續(xù)表現(xiàn)8%

0.2%

降息降準：國債后續(xù)表現(xiàn) 加息升準：國債后續(xù)表現(xiàn)6% 0.1%4% 0.0%2% 0% 6543210

0 0 10 20 30 40 50 降息降準：股票策略走勢 加息升準：股票策略走勢

1.101.051.000.950.90

0 0 10 20 30 40 50 60降息降準：國債策略走勢 加息升準：國債策略走勢205 207 209 211 213 215 217 219 221，

205 207 209 211 213 215 217 219 221思路②：一致預期。名思，直采用和Bombg中策利的一致預構貨政預差： 超預寬：策率動時實值一預值，計生4。 超預收：策率動時實值一預值，計生9次。圖表2：1年期R利與Bbg一致期 圖表2：1年期期存利與一致預期.4

1年期LR利率 Bloombrg一致預期

.0

1年期定期存款利率 一致預期.5.2.0.0 .5.0.8.5.6 .0Bb， ，一致預法的義方然最符我們直觀且能夠經濟據的差保持義方式一性但從件驅的析果看其對票債的分并不想。更大缺在普性目前收了期貸利和年定利率一致預（是兩政率工自6年已再使而Bombg只收了LR利和LF利的致預分是19年9月和2年2月始錄就是說目在一預期定義下我們能覆個常見貨幣策工綜上，致的義滿邏性的準但明不足普性有性標。圖表2：一預期法義下事驅動分：深0指數 圖表2：一預期法義下事驅動分：債13凈價數1%8%6%4%2%0%1.61.41.21

實際值<預期值：股票后續(xù)表現(xiàn) 實際值>預期值：股票后續(xù)表現(xiàn)0 0 10 20 30 40 50 實際值<預期值：股票策略走勢 實際值>預期值：股票策略走勢

0.2%0.1%0.0%1.011.001.000.80.60.80.60.990.40.98205207 209211213215217219221205207209211213215217219221

實際值<預期值：國債后續(xù)表現(xiàn) 實際值>預期值：國債后續(xù)表現(xiàn)0 0 10 20 30 40 50 實際值<預期值：國債策略走勢 實際值>預期值：國債策略走勢Bb， ，Bb，思路③：固浮利差法。曄、黃振王(206)提出利用息債浮息的到期益率差未貨政的變預息是種具浮利條的券息票利率由準利和利部分構，并基準浮動。此與息債，浮息的現(xiàn)金與準率向動，基利的動其價影較。固浮利法的心原：如果資者期未準利率會調，則債到期益率應與息債期收一致；果投者預來基準率會調，債的到收益率明低浮債到期益以息到期益-息到益率大致反映場期基利變化。從圖表-5見01年7月固利明負，隱了來幣策寬的預期，后來年發(fā)了三降事。而02年6月來浮差續(xù)為，即隱含未貨政收的預但8月2是發(fā)了R率調事件這種情況可認是超期降固浮利差法對幣政策預期差的定為： 固浮差國債期益率6個月(IB：5平中浮利政策性金債IB-M-D點差線6個)。 超預寬：實政利率貨政變前固利，計生4次。 超預收：實政利率貨政變前固利，計生5次。圖表2：固利差隱預期0103 圖表2：固利差隱預期00022%2%2%1%

國開債利率-政金浮息債利率右軸) 準備金率201年201年月，固浮利差隱含了未貨幣政寬的期0.0%

4.0%3.9%3.8%3.7%

國債利-率右)

0.5%0.3%0.1%1%3%1%2111 2117 2121 2127

5%

3.6%202年月以來，固浮利差隱了未來貨幣政策收緊的預2206 2202 2216 2202年月以來，固浮利差隱了未來貨幣政策收緊的預

，基于固浮利差法的幣策預期差定義雖然輯較強，但也有其缺：浮息整規(guī)較，否能有代市預存疑截至22年8月3日，浮息總模.3萬固息總模1，規(guī)和動差均大。固浮差法適于策利變的0個事但適于金率變動的件7個件普適不。固浮利差計算采用I-M作為計算基準，利率期限可能存在錯配。比如IB-M顯七回購率期要，又比1年期R率限要短，此策率變幅度必固利隱利率動幅相。從表7的果，固利法義的幣政預差股的分度尚可，是債未走的區(qū)度不想。綜上固利法定滿足輯標，是普適和效上有疵。圖表2：固利差法義下事驅動分：深0指數 圖表2：固利差法義下事驅動分：債13凈價數1%8%6%4%2%0%2.62.32.01.71.4

Δ政策利率<固浮利差：股票后續(xù)表現(xiàn) Δ政策利率>固浮利差：股票后續(xù)表現(xiàn)0 0 10 20Δ政策利率<固浮利差：股票策略走

0.2%0.1%0.0%1.041.031.021.01

政策利<固利：債后表現(xiàn) 政利率>固利：債后表現(xiàn)0 0 10 20 30 40 50 60Δ政策利<固浮利差：國債策略走勢 Δ政策利率>固浮利差：國債策略走勢1.1 0.80.5

1.000.990.98205 207 209 211 213 215 217 219 221， ，思路④市場利率法unr(00)用邦基率期的含策率美聯(lián)開會前后一天的變化來識別貨幣政策預期差。i(209)利用市場利率在貨幣政策調整的前后一天差來衡量率調整的未預成分。海芳和王志(202)利貨幣政策整日后天銀間業(yè)拆率7平利變化衡貨政的預期分。市場利法的心原：如果幣政調整在市場料之，那幣政策件發(fā)生對場利將不任何的擊，么貨策調整前后場利不會有何變化。如果幣政整比預的更寬松么市場率則表現(xiàn)貨幣政調整信發(fā)后速行。但市場利率有很多一種市場利率才最反貨幣政策的預期差？先我利有或Blobg致預覆的R率1期存率和1年貸款率構建了合覺真期差然根市利真預相性來擇最合適市利從表8見ΔIB-W真預差的性最明顯高R7和R因后我將用-W作市利代理標。圖表2：什市場利最能映幣政策預期？ΔSHIBO3ΔSHIBO3，R2=44%ΔSHIBO1，R2=51%ΔR007R2=21%Δ007，R2=35%場利0.6率在0.4貨幣0.2政策 0調前整0.2前變后0.4變化0.60.3 0.2 0.1 0 0.1 0.2 0.3和obr一期差，Bb，因此，市場利率法貨政策預期差的定義：市場率擇IB-W利204年7月1日前1:30公204年8月1日改9:0布207年1月3日改1100公布。如何算場率動每一貨政調事前后個IB-W報價的差。如22年1月7日0920央宣下調MF率1月6日11:0的IB-W為21%1月7日11:0的IBW價為.8%IB-W為18%-2213=-.0%。超預寬：IB-累發(fā)生50次。超預收：IB-累發(fā)生66次。圖表2：市利率法義下事驅動分：深0指數 圖表3：市利率法義下事驅動分：債13凈價數ΔSIBOR1W<：股票后續(xù)表現(xiàn) ΔSIBOR1W>：股票后續(xù)表現(xiàn)8%6%4%2%0%

0.2%0.1%0.0%

ΔSIBOR1W<：國債后續(xù)表現(xiàn) ΔSIBOR1W>：國債后續(xù)表現(xiàn)5.04.03.02.01.0

0 0 10 20ΔSIBOR1W<：股票策略走勢

1.101.051.000.95

0 0 10 20ΔSIBOR1W<：國債策略走勢0.0 0.90， ，小結：四種貨幣政預差定義的比較。所，策件、致法固利差法市利法四不同貨政預差義方各優(yōu)如合邏性、普適和效這個價標的們?yōu)閳隼ㄕ赂±?gt;期，場率和政事法有取。圖表3：四貨幣政預期定方式的較資料來：中國貨幣政策預期差的定義既然市利率和政件法對國貨政策差的定均有取之我們嘗通過簡打的式合種方的息基邏普性有性個的考。我們置場率得為±2分政事法為±1分最得為得分總和，中國貨幣政預差的最終定義為：降息準＋)ΔIB-1<(＋)＋3分。加息準－)ΔIB-1<(＋)＋1分。降息準＋)ΔIB-1(－)－1分。加息準－)ΔIB-1(－)－3分。這個終分大設也考到基于Blobg一預的濟據準化期差得分持綱一（]概是準態(tài)布下正波范圖表-圖表7見中貨政策期對深中證0和率均高的益區(qū)分度同基貨政預期的票債擇策略有好表。圖表3：中貨幣政預期事驅動分：深0指數 圖表3：基貨幣政預期的深0擇策略寬松ΔSHBORW<0 收緊ΔSHBORW>08%

基于貨幣政策預期差的股票擇時策略 滬深30全收益46%34%22%10%

0 0 10 20 30 40 50 60

0211 213 215 217 219 221， ，圖表3：中貨幣政預期事驅動分：證0指數 圖表3：基貨幣政預期的證0擇策略1%1%1%8%6%4%2%0%

寬松ΔSHBORW<0 收緊ΔSHBORW>0

基于貨幣政策預期差的股票擇時策略 中證50全收益65432100 0 10 20 30 40 50 60 211 213 215 217 219 221， ，圖表3：中貨幣政預期事驅動分：債13凈價數 圖表3：基貨幣政預期的債凈價空擇策略基貨幣政預差國債擇策略 債1-年凈價1.151.101.051.000.950.90205207209211213215217219221， ，美聯(lián)儲貨幣政策預期差的定義對于美儲貨政策差，其義方與中幣政策期差理基似，但細節(jié)層略差，介之前們要要紹下美儲開場作基本念：聯(lián)邦基利率聯(lián)邦利率為家存機構手上的金向一家機構借出隔夜款的率，國各家行間銀行拆借利。聯(lián)基金是美國的基利，美儲定貨政的要標。聯(lián)邦金效率隔聯(lián)邦金易率交量加中數下稱為F。聯(lián)邦金標儲的C年般開8次論邦利率的目標即場注美儲加和息動MC設聯(lián)基目率后，美聯(lián)通公市操改變場貨的行，實預設的標率。聯(lián)邦金率貨聯(lián)基金率貨芝哥易出以R的的月度（0天合，反市場合的0天內FR期平值其價格=–約間R預平均此貨含0期交價格以22-5-C議議前貨含率0782%)10099217(3日貨價格)會后貨含(077)=00?9.3(4期貨格。圖表3：美聯(lián)邦基目標率期貨隱利率 聯(lián)邦基金目標利率 聯(lián)邦基金利率期貨隱含利率3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%216 217 218 219 220 221 222，與中國貨幣政策預差定義一樣我們美聯(lián)貨幣政策預期差的義同時包含策事件法與市場利法具體定義為：政策件以般召開8的MC會時據邦金利率的變動為策件得。市場利法：于美聯(lián)邦基利率貨這身就是政策率為的衍生品，因海外術研常用聯(lián)基金率期隱含利作為場利代表變量如un(201采了C議后天當月約隱利變作為貨幣策期而Joińki(018則了點進：采用3個后的邦金利期合作計依據相于月約言可以入多C中的瞻引息也可避短過的期博弈致當合的格噪。采樣率一提用MC會議0鐘和0分后個點頻數據算含率變，可更精地畫幣政預。圖表3：利聯(lián)邦基利率貨含利率別美儲貨政策期差資料來：因此美聯(lián)儲貨幣政預差的最終定義為：政策件聯(lián)基目標率變方降/變加分/0-1分。市場率動即3聯(lián)邦金率貨含率在C會前后0分鐘區(qū)間的動向</=/0分為+//-2分。圖表4：美儲貨幣策預差終定義貨幣政策方向加息 不變 降息Δ>0市0場=0利率<0資料來：為了證述聯(lián)貨政策期定的效我選了T指hrs20+arSraryodF及U999兩與國幣策關性高的資進有性證從表4圖表4結來聯(lián)貨政策期差債和黃金來走均有的區(qū)分，根貨幣預期差計的債和擇時策長期來看比長持有收益更、波更低撤更小貨幣策預對美債黃金的擇時效果也反過來驗證了基于“政策事件+市場利率”的美聯(lián)儲貨幣政策預期差定義方確能比有地刻整市對幣策事預差。圖表4：美儲貨幣策預差件驅動析：T指數 圖表4：基美聯(lián)儲幣政預差的TT擇時略3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%5%

預期差得分>=1 預期差得分<=-1

4.003.503.002.502.001.501.000.50

基貨幣政預差的TL略 TL指數0 0 10 20 30 40 50 60 205207209211213215217219221Bb， ，Bb，圖表4：美儲貨幣策預差件驅動析：金 圖表4：基美聯(lián)儲幣政預差的黃擇時略4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%

預期差得分>=1 預期差得分<=-1

4.503.502.501.50

基貨幣政預差黃金擇策略

0 0 10 20 30 40 50 60

0.50205207209211213215217219221Bb， ，Bb，四、宏觀預期差指數與超預期策略宏觀預期差指數的編制方案在第二和第章中們已經細介了貨信用、濟和脹這宏觀分維度的預差定方式一步我要解的問：如何合不宏觀的預期信息，建國宏經預期指。借鑒高盛(213的MP預期差指數編制方法觀經預期差指數編大致可以分為單一信號打分、類分匯總、時間序列滑標準化三個步驟。步驟①：單一信號宏觀期信的分要考兩：預期差分：先我要計算準化期差，對于用、濟和三個維度，用t分調的r而于幣度，們采前介的“政策事場中貨幣策期定后我按表5標準化預差度化五的預差分。標準化預期差強度：貨、信、經與通脹圖表4：預標準化預期差強度：貨、信、經與通脹0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 3.00 ±1 ±2 ±3 ±4 ±5預期差得分：分為五檔預期差得分：分為五檔度資料來：重要得關重得計方也種根該標與國GP同比的關：與國P相性高指，重要越；）據標在Blobg的注即某標置動醒比例代了標熱程度；3據類產該預期的應即宏指標現(xiàn)期后股和債券后續(xù)表的區(qū)度。采用的第三方式根據宏指標期差債資產后續(xù)現(xiàn)區(qū)度予指標-5重性得。圖表4：單信號得=期差分*要性分資料來：步驟②：大類得分總目前們別蹤3貨幣指、6信指標3個經濟指和2通指標因四大的終得即大中有分指的單一信得的總。步驟③：時間序列平滑標準化。由于不同宏觀據的披露日期并不連續(xù)，因此預期得分時序上然出現(xiàn)尖另觀預差信也會一天內完全被場化以原始號列行度移動均其理們用0天的窗對類分行動平，而到為續(xù)的始期指序。最后，了使不同的預期指數有可，我們用滾六年口對原預期差數列行準處理即：標準化期指數=

原始預差數列滾動年口期指的準差圖表4：美貨幣政預期指與滬深00 圖表4：美貨幣政預期指與0年期債收益率Bb， ，Bb，圖表4：中貨幣政預期指與滬深00 圖表5：中貨幣政預期指與0年期債收益率00500050005000

中國貨幣政策預期差指數 滬深30（左軸）3210-1-2

.5.0.5.0.5

中國貨幣政策預期差指數 10年期國債收益率(,左軸)3210-1-25008 09 00 01 02

-3 .0 -308 09 00 01 02Bb， ，Bb，圖表5：中信用預差指與深00 圖表5：中信用預差指與0期國收益率00500050005000

中國信用預期差指數 滬深30（左軸）3210-1-2

.5.0.5.0.5

中國信用預期差指數 10年期國債收益率(,左軸)3210-1-25008 09 00 01 02

-3 .0 -308 09 00 01 02Bb， ，Bb，圖表5：中經濟預差指與深00 圖表5：中經濟預差指與0期國收益率00500050005000

中國經濟預期差指數 滬深30（左軸）3210-1-2

.5.0.5.0.5

中國經濟預期差指數 10年期國債收益率(,左軸)3210-1-25008 09 00 01 02

-3 .0 -308 09 00 01 02Bb， ，Bb，圖表5：中通脹預差指與深00 圖表5：中通脹預差指與0期國收益率00500050005000

中國通脹預期差指數 滬深30（左軸）3210-1-2

.5.0.5.0.5

中國通脹預期差指數 10年期國債收益率(,左軸)3210-1-25008 09 00 01 02

-3 .0 -308 09 00 01 02Bb， ，Bb，預期差交易策略設計基于宏判斷計大產配置略或觀對略，這自上下的模式是內外很投者研方。但宏預到資地，般少兩損：從宏預到實觀間存損：宏預的不確。從真宏到產現(xiàn)間存損：宏對產解的完性。這兩重耗使基于預測的產配策略表現(xiàn)一。但宏觀差交易能夠在定度避這重損比設-1市對MI的致期為市場也于MI于0對票進了分定但T日布的際PI于就意味著前們PI等于這一預股票定過悲此實數據公布市必要之過度觀定進修，從推股上。因此宏觀預期差易略的底層假設是觀致預期數據具備市代性即只要相宏觀一致，并基宏觀致預資產進充分價，交易的輯便能夠洽，這其不要求觀一預期對的準性。也是在上文行預期差義的候花量筆墨核心因，預期的義越代表場，則期差策的輯越洽預期策的現(xiàn)就好。當然不的產于類型預差會應異如券流性的敏，商品可對于體經加敏感因此面我分別對濟敏型資流動性感型資和元動敏型資進策設，最終行資的收策略計。經濟敏感型資產經-通脹預期差時鐘濟敏型產我構經濟通脹預期時，于林鐘的涵行時略計：回測間06年1月-022年1月。 調倉則：T日現(xiàn)1日盤成。 權重計： 經濟期通預差：商品貨幣金%。 經濟期通預差：商品3貨幣金7。 經濟期通預差：商品%幣金%。 經濟期通預差：商品%幣金%。從表7可簡經濟期脹期的框便夠效深0擇時滬深0長持策略年收為.2，最回撤，滬深0的預期差時略化為19.%最回為2.%策效顯著從表圖表3以到基經通脹預差號顯適用順期更的期板和消，逆期更的金和定塊效稍遜籌。圖表5：基經通預期鐘的擇策略滬深30指數經濟預期差指數右軸) 通脹預期差指數右軸) 股票擇時策略 滬深30指數5 4325 100 -1-25-30 -406 08 00 02 04 06 08 00 02Bb，圖表5：基經通預期鐘的擇策略石油化 圖表5：基經濟通預期鐘的擇策略煤炭石油石化擇時策略 石油石化指數18 251614 201210 158 1064 520 0

煤炭擇時策略 煤炭指數206208210212214216218220222 206208210212214216218220222Bb， ，Bb，圖表6：基經通預期鐘的擇策略有色屬 圖表6：基經濟通預期鐘的擇策略消費塊有金屬擇策略 有金屬指數706050403020100

中信消費指數擇時策略 中信消費指數4035302520151050206208210212214216218220222 206208210212214216218220222Bb， ，Bb，圖表6：基經通預期鐘的擇策略金融塊 圖表6：基經濟通預期鐘的擇策略穩(wěn)定塊中信金融指數擇時策略 中信金融指數20181614121086420

中信穩(wěn)定指數擇時策略 中信穩(wěn)定指數121086420206208210212214216218220222 206208210212214216218220222Bb， ，Bb，相比于股票大宗商品實體經濟的聯(lián)系可會加緊密同的經濟通脹預期差時應用到大宗商品里，效果依然不俗。表4可見基經-脹差時的南華品時略化益為.%最回撤17而期有品化收僅為.%最回撤1.%外圖表-8見-脹期時也同適用于金品能品及產品細商指。此處需說明是，并未嚴按照林時做法進大宗品的設計。統(tǒng)的美林鐘認商品最好的段是熱期此處我的設卻是復蘇期品配置，過期品置3%。主要原是南商品在權重計的候會商品現(xiàn)在中經濟影響力及商品期在期市場流動性因此前商數里面重較的依原油、紋鋼、鐵石、炭、鎳等，些商（除外）更是經敏感產而非脹敏感資在題資產置vs險置造一系化宏風配置架》中，我對大商品宏觀風分解時候發(fā)現(xiàn)，濟增風險解釋商走勢的，通風能解商走的%。圖表6：基經通預期鐘的擇策略南華品指數經預期差數軸) 通預期差數軸) 商擇時策略 南商品指數44332120-144332120-11-2-30-4060800020406080002圖表6：基經通預期鐘的擇策略南華屬指數 圖表6：基經濟通預期鐘的擇策略上期色金指數4.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0

南金屬指擇策略 南金屬指數

3.53.02.52.01.51.00.50.0

上期有色金屬指數擇時策略 上期有色金屬指數206208210212214216218220222 206208210212214216218220222Bb， ，Bb，圖表6：基經通預期鐘的擇策略南華化指數 圖表6：基經濟通預期鐘的擇策略南華產品數5.04.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0

南能化指擇策略 南能化指數

2.52.01.51.00.50.0

南華農產品指數擇時策略 南華農產品指數206208210212214216218220222 206208210212214216218220222Bb， ，Bb，流動性敏感型資產幣信用預期差時鐘流動敏型產我構建幣-信用期時，于-用架內進時策設：回測間06年1月-022年1月； 調倉則：T日現(xiàn)1日盤成； 權重計： 貨幣期信預差：貨緊券0，幣金%。 貨幣期信預差：貨寬用券3%貨金6%。 貨幣期信預差：貨寬用券%貨基金%。 貨幣期信預差：貨緊用券，幣金%。正如表-0所于貨-用期時債券時略一的果于-3年國而時年化益至6（準為.%大撤低至%（基為.0對于-0期債言擇策略化益升至.%基為.%大撤低至.3基為.%時策的化邊為3.2倍平均每5月會整倉位整而屬中換手策。圖表6：基貨信預期鐘的擇策略中債債總富數13年Bb，圖表7：基貨信預期鐘的擇策略中債債總富數70年貨幣政策預期差指數右軸) 信用預期差指數右軸) 長債擇時策略 中債國債7-1年.0 43.82.61.4 0-1.2-2.0-3.8 -406 08 00 02 04 06 08 00 02Bb，美元流動性敏感型美聯(lián)儲貨幣政策期黃是元動的射資我們直接用第章的驅動策構建法，美聯(lián)儲幣政預期現(xiàn)寬松號（信≥們定有金30個易日剩的時持貨基時策的年化收提至.%基為9%，大撤至8（準為圖表7：基美聯(lián)儲幣政預差的擇策略黃金，Bb，固收預期差