第五章、投資銀行的證券自營(yíng)業(yè)務(wù)

陳冀偉DealervsBrokervsAgentvsMarketmakervsTraderDealer雖然也可以理解為交易員，但更多時(shí)候是指做市商機(jī)構(gòu)下的交易員，其所要履行的任務(wù)和職責(zé)也區(qū)別于普通的trader（以尋找套利機(jī)會(huì)的主要目的），dealer更多是扮演流動(dòng)性供應(yīng)商的角色，一般做市商機(jī)構(gòu)擁有較強(qiáng)的資金和資本實(shí)力，并對(duì)市場(chǎng)提供雙邊報(bào)價(jià)。對(duì)于dealer來(lái)說(shuō)，主要的挑戰(zhàn)是如何防范系統(tǒng)性的知情交易，即當(dāng)市場(chǎng)行情發(fā)生方向性變化時(shí)，雙邊報(bào)價(jià)也應(yīng)當(dāng)隨之同向移動(dòng)，以免受到不必要的損失；在ZF或監(jiān)管ZF的要求下，dealer在享受各種市場(chǎng)便利、新業(yè)務(wù)優(yōu)先考慮的待遇時(shí)，也承擔(dān)著穩(wěn)定市場(chǎng)的責(zé)任和義務(wù)。做市商(Marketmaker)，指金融市場(chǎng)上的一些獨(dú)立的證券交易商，為投資者承擔(dān)某一只證券的買進(jìn)和賣出，買賣雙方不需等待交易對(duì)手出現(xiàn)，只要有做市商出面承擔(dān)交易對(duì)手方即可達(dá)成交易。

DealervsBrokervsAgentvsMarketmakervsTrader做市商制度是不同于競(jìng)價(jià)交易方式的一種證券交易制度，一般為柜臺(tái)交易市場(chǎng)所采用。做市商是指在證券市場(chǎng)上，由具備一定實(shí)力和信譽(yù)的證券經(jīng)營(yíng)法人作為特許交易商，不斷向公眾投資者報(bào)出某些特定證券的買賣價(jià)格，雙向報(bào)價(jià)并在該價(jià)位上接受公眾投資者的買賣要求，以其自有資金和證券與投資者進(jìn)行證券交易。做市商通過(guò)這種不斷買賣來(lái)維持市場(chǎng)的流動(dòng)性，滿足公眾投資者的投資需求。做市商通過(guò)買賣報(bào)價(jià)的適當(dāng)差額來(lái)補(bǔ)償所提供服務(wù)的成本費(fèi)用，并實(shí)現(xiàn)一定的利潤(rùn)。傳統(tǒng)交易是由一個(gè)專家處理幾百家上市公司股票交易，而做市商制度是多對(duì)一的關(guān)系，即一組做市商為一個(gè)上市公司服務(wù)。更重要的是做市商為交易提供了資金，在交易中做市商先要用自己的資金買進(jìn)股票，然后再賣出。這些做法使得市場(chǎng)的流通性大大增強(qiáng)，增加了交易的深度和廣度。做市商的義務(wù)：-持續(xù)達(dá)到特定的保存交易記錄和履行財(cái)務(wù)責(zé)任的標(biāo)準(zhǔn)-不間斷地主持買、賣雙方的市場(chǎng)，并在最佳價(jià)格時(shí)按限額規(guī)定執(zhí)行交易指令-發(fā)布有效的買、賣兩種報(bào)價(jià)(充當(dāng)流動(dòng)性提供者，解決交投量不足的問(wèn)題)在證券交易完成-后90秒內(nèi)報(bào)告交易情況，以便向公眾公布。dealer和marketmaker都是面向市場(chǎng)而言的性質(zhì)，broker就是經(jīng)紀(jì)人，經(jīng)紀(jì)商，性質(zhì)上和agent是一樣的，都是機(jī)構(gòu)

DealervsBrokervsAgentvsMarketmakervsTraderMarketdealer:Adealerisapersonorfirminthebusinessofbuyingandsellingsecuritiesfortheirownaccount,whetherthroughabrokerorotherwise.Adealerisdefinedbythefactthatitactsasprincipalintradingforitsownaccount,asopposedtoabrokerwhoactsasanagentinexecutingordersonbehalfofitsclients.Adealerisalsodistinctfromatraderinthatbuyingandsellingsecuritiesispartofitsregularbusiness,whileatraderbuysandsellssecuritiesforhisorherownaccountbutnotonabusinessbasis.Broker:Abrokerisanindividualorfirmthatchargesafeeorcommissionforexecutingbuyandsellorderssubmittedbyaninvestor.2.Theroleofafirmwhenitactsasanagentforacustomerandchargesthecustomeracommissionforitsservices.3.Alicensedrealestateprofessionalwhotypicallyrepresentsthesellerofaproperty.Abroker'sdutiesmayinclude:determiningmarketvalues,advertisingpropertiesforsale,showingpropertiestoprospectivebuyers,andadvisingclientswithregardtooffersandrelatedmattersDealervsBrokervsAgentvsMarketmakervsTraderAgent:Anagentinthefinancialsenseisanypersonwhohasbeenlegallyempoweredtoactonbehalfofanotherperson.Trader:Atraderispersonorentity,infinance,whobuysandsellsfinancialinstrumentssuchasstocks,bonds,commoditiesandderivatives,inthecapacityofagent,hedger,arbitrageur,orspeculator.AccordingtotheWallStreetJournalin2004,amanagingdirectorconvertiblebondtraderwasearningbetween$700,000and$900,000onaverageDealervsBrokervsAgentvsMarketmakervsTraderMarketmaker:abroker-dealerfirmthatacceptstheriskofholdingacertainnumberofsharesofaparticularsecurityinordertofacilitatetradinginthatsecurity.Eachmarketmakercompetesforcustomerorderflowbydisplayingbuyandsellquotationsforaguaranteednumberofshares.Onceanorderisreceived,themarketmakerimmediatelysellsfromitsowninventoryorseeksanoffsettingorder.Thisprocesstakesplaceinmereseconds.5.1證券自營(yíng)業(yè)務(wù)概述證券自營(yíng)業(yè)務(wù)是投資銀行在二級(jí)市場(chǎng)上所經(jīng)營(yíng)的另一項(xiàng)重要業(yè)務(wù)，是指投資銀行（證券機(jī)構(gòu)）運(yùn)用自有資金和依法籌集的資金，通過(guò)自己的賬戶為本機(jī)構(gòu)買賣上市證券及中國(guó)證監(jiān)會(huì)認(rèn)定的其他證券的行為。業(yè)務(wù)性質(zhì)投資銀行的證券自營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)來(lái)源于價(jià)差和股利，屬于自負(fù)盈虧的證券買賣行為，投資銀行不用向公眾承擔(dān)責(zé)任。5.1.1證券自營(yíng)業(yè)務(wù)的種類和特點(diǎn)投資銀行的證券業(yè)務(wù)分類；做市業(yè)務(wù)：投資銀行的做市業(yè)務(wù)是指投資銀行為證券交易制造市場(chǎng)，通過(guò)自行證券交易報(bào)價(jià)為證券市場(chǎng)創(chuàng)造流動(dòng)性的一項(xiàng)業(yè)務(wù)。投資銀行在這一項(xiàng)業(yè)務(wù)中扮演做市商（證券做市商）的角色。投資銀行充當(dāng)做市商的原因：投資銀行想從證券交易中獲利。利潤(rùn)來(lái)源于買入價(jià)和賣出價(jià)。

5.1.1證券自營(yíng)業(yè)務(wù)的種類和特點(diǎn)投資銀行充當(dāng)做市商為了發(fā)揮和保持良好的定價(jià)技巧，輔助其一級(jí)市場(chǎng)業(yè)務(wù)的順利開展。發(fā)行公司希望自己的股票在二級(jí)市場(chǎng)上市后具有較高的流動(dòng)性和較佳的股價(jià)走向。做市商制度的特點(diǎn)基本特點(diǎn)：做市商對(duì)某只特定證券做市，就該證券給出買進(jìn)和賣出報(bào)價(jià)，且隨時(shí)準(zhǔn)備在該價(jià)位上買入或賣出。投資者的買進(jìn)訂單和賣出訂單價(jià)格不直接匹配，相反，所有投資者均與做市商進(jìn)行交易，做市商充當(dāng)類似投資銀行的中介角色。做市商從其買進(jìn)價(jià)格和賣出價(jià)格之間的差額中賺取差價(jià)。如果市場(chǎng)波動(dòng)過(guò)于劇烈，做市商覺(jué)得風(fēng)險(xiǎn)過(guò)大，也可以退出做市，不進(jìn)行交易。在理論上，由于存在大量地做市商，且做市商之間互相競(jìng)爭(zhēng)，個(gè)別做市商的退出不會(huì)影響市場(chǎng)的正常運(yùn)轉(zhuǎn)。

做市商制度的特點(diǎn)在大多數(shù)做市商市場(chǎng)，做市商的報(bào)價(jià)和投資者的買賣訂單是通過(guò)電子系統(tǒng)進(jìn)行傳送的。做市商的優(yōu)缺點(diǎn)：優(yōu)點(diǎn)成交及時(shí)價(jià)格穩(wěn)定性矯正買賣指令不均衡現(xiàn)象抑制股價(jià)操縱缺點(diǎn)缺乏透明度增加投資者負(fù)擔(dān)做市商的優(yōu)缺點(diǎn)：可能增加監(jiān)管成本可能濫用特權(quán)

5.1.1證券自營(yíng)業(yè)務(wù)的種類和特點(diǎn)自營(yíng)交易業(yè)務(wù)又分為場(chǎng)外交易業(yè)務(wù)和場(chǎng)內(nèi)交易業(yè)務(wù)；--場(chǎng)外自營(yíng)交易業(yè)務(wù)：投資銀行作為證券自營(yíng)商在場(chǎng)外市場(chǎng)上與其他證券交易者直接買賣證券的行為（柜臺(tái)市場(chǎng)、店頭市場(chǎng)）。業(yè)務(wù)的步驟：賣價(jià)和買價(jià)隨時(shí)調(diào)整證券的買賣價(jià)格辦理證券自營(yíng)買賣業(yè)務(wù)5.1.1證券自營(yíng)業(yè)務(wù)的種類和特點(diǎn)--場(chǎng)內(nèi)自營(yíng)交易業(yè)務(wù)：投資銀行作為證券自營(yíng)商在場(chǎng)內(nèi)交易市場(chǎng)上與投資者相互買賣證券的行為。場(chǎng)內(nèi)交易市場(chǎng)主要是指證券交易所。特點(diǎn)：資金的自有性交易的自主性買賣的目的性自營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)性收益的不確定性5.1.1證券自營(yíng)業(yè)務(wù)的種類和特點(diǎn)費(fèi)用的自我性證券商地位的兩面性交易數(shù)量的隨意性經(jīng)營(yíng)的專業(yè)性信息的保密性5.1.2證券自營(yíng)業(yè)務(wù)的原則申明自營(yíng)買賣原則客戶委托優(yōu)先原則公平交易原則公開交易原則不純粹以盈利為目的原則保持合理的流動(dòng)性資產(chǎn)原則效益和風(fēng)險(xiǎn)最佳組合原則分散投資原則

5.1.2證券自營(yíng)業(yè)務(wù)的原則理智投資原則嚴(yán)格管理原則5.2、證券自營(yíng)業(yè)務(wù)的操作方式與交易策略做市業(yè)務(wù)的操作方式做市驅(qū)動(dòng)制度及其特點(diǎn)交易制度：--報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)制度（quote-drivensystem）：做市商制度，其特征是做市商就其負(fù)責(zé)的證券，向投資者報(bào)價(jià)買入與賣出，投資者直接或通過(guò)經(jīng)紀(jì)人與做市商進(jìn)行交易，按做市商報(bào)出的買價(jià)與賣價(jià)成交，直至做市商可以改變報(bào)價(jià)5.2、證券自營(yíng)業(yè)務(wù)的操作方式與交易策略做市商制度VS競(jìng)價(jià)交易制度做市商市場(chǎng)投資者無(wú)論買進(jìn)還是賣出證券，都只是與做市商交易，而不是買賣雙方直接交易。做市商必須同時(shí)對(duì)其做市的股票報(bào)出買價(jià)（做市商愿意買進(jìn)一定量股票的價(jià)格）和賣價(jià)（做市商愿意賣出一定量股票的價(jià)格），并且必須按照其報(bào)價(jià)從投資者手中買入或賣出一定量所做市的股票。投資銀行有義務(wù)為自己承銷的證券創(chuàng)造一個(gè)流動(dòng)性較強(qiáng)的二級(jí)市場(chǎng)，維持市場(chǎng)價(jià)格。5.2、證券自營(yíng)業(yè)務(wù)的操作方式與交易策略--指令驅(qū)動(dòng)制度（order-drivensystem）指證券交易價(jià)格由買方訂單和賣方訂單共同驅(qū)動(dòng)，市場(chǎng)交易中心以買賣雙向價(jià)格為基準(zhǔn)進(jìn)行撮合。指令驅(qū)動(dòng)機(jī)制本質(zhì)上是競(jìng)價(jià)機(jī)制，證券買賣雙方能在同一市場(chǎng)上公開競(jìng)價(jià)，充分表達(dá)自己的投資意愿，直到雙方都認(rèn)為已經(jīng)得到滿意合理的價(jià)格，撮合才會(huì)成交。在指令驅(qū)動(dòng)制度中，價(jià)格的形成是以買賣雙方的競(jìng)價(jià)指令為基礎(chǔ)，由交易系統(tǒng)自動(dòng)生成的，買賣不需要中間方。5.2、證券自營(yíng)業(yè)務(wù)的操作方式與交易策略存粹的做市驅(qū)動(dòng)制度特點(diǎn)所有客戶訂單都必須由做市商用自己的賬戶買進(jìn)賣出，客戶訂單之間不直接進(jìn)行交易；做市商必須在看到訂單前報(bào)出買賣價(jià)格，而投資人在看到報(bào)價(jià)后才下訂單。5.2、證券自營(yíng)業(yè)務(wù)的操作方式與交易策略作市驅(qū)動(dòng)制度與指令制度的區(qū)別價(jià)格形成方式不同。采用做市商制度，證券的開盤價(jià)格和隨后的交易價(jià)格是由做市商報(bào)出的，而指令驅(qū)動(dòng)制度的開盤價(jià)與隨后的交易價(jià)格是競(jìng)價(jià)形成的。前者從交易系統(tǒng)外部輸入價(jià)格，后者成交價(jià)格是在交易系統(tǒng)內(nèi)部產(chǎn)生的。5.2、證券自營(yíng)業(yè)務(wù)的操作方式與交易策略信息傳遞的范圍與速度不同采用做市商制度，投資者買賣指令首先報(bào)給做市商，做市商是唯一全面及時(shí)知曉買賣信息的交易商，而成交量與成交價(jià)隨后才會(huì)傳遞給整個(gè)市場(chǎng)。在指令驅(qū)動(dòng)制度中，買賣指令，交易量與成交價(jià)幾乎是同步傳遞給整個(gè)市場(chǎng)。5.2、證券自營(yíng)業(yè)務(wù)的操作方式與交易策略交易量與價(jià)格維護(hù)制度不同在做市驅(qū)動(dòng)制度中，做市商有義務(wù)維護(hù)交易量與交易價(jià)格。而指令驅(qū)動(dòng)制度則不存在交易量與交易價(jià)格的維護(hù)機(jī)制。5.2、證券自營(yíng)業(yè)務(wù)的操作方式與交易策略處理大額買賣指令的能力不同做市驅(qū)動(dòng)制動(dòng)能夠有效的處理大額買賣指令。而在指令驅(qū)動(dòng)制度中，大額買賣指令要等待交易對(duì)手的買賣盤，完成交易常常要等待較長(zhǎng)時(shí)間?？偨Y(jié)：做市商驅(qū)動(dòng)制度VS指令驅(qū)動(dòng)制度做市驅(qū)動(dòng)制度指令驅(qū)動(dòng)制度價(jià)格形成方式開盤價(jià)和交易價(jià)格由做市商報(bào)出競(jìng)價(jià)形成信息傳遞范圍速度買賣指令先傳遞給做市商，隨后市場(chǎng)知曉買賣指令、成交量與成交價(jià)同步傳遞整個(gè)市場(chǎng)交易量&價(jià)格維護(hù)機(jī)制做市商有義務(wù)維護(hù)交易量與交易價(jià)格不存在此類維護(hù)機(jī)制處理大額買賣指令的能力有效處理大額買賣指令交易完成需要等待較長(zhǎng)時(shí)間5.2.2場(chǎng)外自營(yíng)交易業(yè)務(wù)操作方式在場(chǎng)外市場(chǎng)中，根據(jù)場(chǎng)外交易對(duì)手的不同，可將場(chǎng)外市場(chǎng)中投資銀行的自營(yíng)交易業(yè)務(wù)操作方式分為以下三種：自營(yíng)商與客戶的交易方式自營(yíng)商與經(jīng)紀(jì)商的交易方式自營(yíng)商之間的交易方式自營(yíng)商與客戶的交易方式在此種方式下，客戶可當(dāng)面或通過(guò)書信、電話、電傳等方式直接與自營(yíng)商洽談交易價(jià)格，以進(jìn)行議價(jià)買賣。

洽談價(jià)格

簽訂協(xié)議自營(yíng)商客戶自營(yíng)商與經(jīng)紀(jì)商的交易方式客戶因?yàn)橐恍┰驘o(wú)法直接與自營(yíng)商進(jìn)行交易，可選擇一位證券經(jīng)紀(jì)商代為在證券市場(chǎng)上與自營(yíng)商進(jìn)行協(xié)商等交易活動(dòng)。經(jīng)紀(jì)商有義務(wù)為客戶爭(zhēng)取最優(yōu)的交易價(jià)格，同時(shí)在成交后可向客戶收取傭金或按從自營(yíng)商批發(fā)來(lái)的價(jià)格上加收一定的費(fèi)用。

洽談價(jià)格委托買賣

簽訂協(xié)議支付費(fèi)用自營(yíng)商經(jīng)紀(jì)商客戶自營(yíng)商之間的交易方式自營(yíng)商與自營(yíng)商之間也可以進(jìn)行證券的買賣交易，特別是在自營(yíng)商自身所擁有的證券數(shù)不能滿足交易對(duì)手的需求時(shí)，該自營(yíng)商可通過(guò)與其他的自營(yíng)商的交易獲得所需的證券，實(shí)現(xiàn)與客戶或經(jīng)紀(jì)商的交易。

洽談價(jià)格

簽訂協(xié)議

自營(yíng)商甲自營(yíng)商乙5.2.3場(chǎng)內(nèi)自營(yíng)交易業(yè)務(wù)操作方式在證券交易所內(nèi)進(jìn)行自營(yíng)業(yè)務(wù)的自營(yíng)商一般不與投資者進(jìn)行接觸，只在場(chǎng)內(nèi)以自己的名義和賬戶買賣證券。自營(yíng)商由于直接參與證券的交易買賣活動(dòng)，因而手續(xù)極為簡(jiǎn)便，只需根據(jù)交易所的掛牌價(jià)格，指定買入和賣出的證券以及數(shù)量，同時(shí)填寫證券買賣申請(qǐng)書，委托本公司的交易員參與競(jìng)爭(zhēng)，成交后繳納資金或交付證券即可。5.2.4證券自營(yíng)業(yè)務(wù)交易策略自營(yíng)業(yè)務(wù)的操作據(jù)其目標(biāo)可以分為投機(jī)（speculate）和套利（arbitrage）兩大類。投機(jī)商：著眼于從股票價(jià)格水平變化中謀取利潤(rùn)。套利商：希冀于從相關(guān)價(jià)格錯(cuò)位中獲取利潤(rùn)，主要包括無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利（arbitrage）、風(fēng)險(xiǎn)套利（riskarbitrage）和投機(jī)。5.2.4證券自營(yíng)業(yè)務(wù)交易策略投機(jī)：交易商期望能夠準(zhǔn)確預(yù)測(cè)證券價(jià)格的變動(dòng)方向而獲取差價(jià)收益。具體操作：--如果預(yù)期股票價(jià)格上漲，一般就會(huì)買入該股票并持有至價(jià)格上升后拋出。--如果預(yù)期股票價(jià)格下跌，一般就會(huì)拋出或賣空該股票，待價(jià)格回落后回補(bǔ)，從中牟取價(jià)差收益。思考題：同學(xué)們對(duì)投機(jī)活動(dòng)有什么印象?它會(huì)對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生正向影響或是負(fù)面影響？適度的投機(jī)活動(dòng)的影響適度的投機(jī)活動(dòng)會(huì)對(duì)市場(chǎng)的運(yùn)行產(chǎn)生一定的正面效應(yīng)。投機(jī)對(duì)證券市場(chǎng)發(fā)揮價(jià)格發(fā)現(xiàn)作用。投機(jī)具有活躍證券市場(chǎng)，引導(dǎo)市場(chǎng)資源有效配置的功能單個(gè)的投機(jī)行為不足以對(duì)市場(chǎng)造成影響投機(jī)≠操縱市場(chǎng)5.2.4證券自營(yíng)業(yè)務(wù)交易策略風(fēng)險(xiǎn)套利：風(fēng)險(xiǎn)套利是以股票市場(chǎng)上的收購(gòu)與兼并活動(dòng)或公司債務(wù)重整為契機(jī)，買賣證券來(lái)獲利。風(fēng)險(xiǎn)套利VS無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利：風(fēng)險(xiǎn)套利為套利而進(jìn)行的買賣交易之間存在著時(shí)差，有時(shí)時(shí)差往往長(zhǎng)達(dá)幾個(gè)月甚至一年，而無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利的相關(guān)交易卻在極短的時(shí)間內(nèi)迅速完成。風(fēng)險(xiǎn)套利的基本類型對(duì)債務(wù)重整公司進(jìn)行套利。這種風(fēng)險(xiǎn)套利的對(duì)象是處于破產(chǎn)訴訟階段的公司，這些公司通常要進(jìn)行債務(wù)重組，以避免破產(chǎn)。對(duì)收購(gòu)兼并公司的風(fēng)險(xiǎn)套利。風(fēng)險(xiǎn)套利商通過(guò)買入被收購(gòu)公司的股票而沽出收購(gòu)公司的股價(jià)。若并購(gòu)成功，獵物公司的股價(jià)將上升，而獵手公司的股價(jià)將下降。5.2.4證券自營(yíng)業(yè)務(wù)交易策略無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利：無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利是指交易商在兩個(gè)或兩個(gè)以上不同的市場(chǎng)中，以不同價(jià)格同時(shí)進(jìn)行同一種或同一組證券的交易，利用市場(chǎng)價(jià)格差異獲利。其具體操作：--在高價(jià)市場(chǎng)拋售標(biāo)的--同時(shí)在低價(jià)市場(chǎng)回補(bǔ)類型包括：空間套利（地域套利）：套利者利用同一時(shí)間內(nèi)處于地域不同證券市場(chǎng)中某一個(gè)證券的買者（高價(jià)）或買者（低價(jià)）的報(bào)價(jià)差異，賤賣貴買。時(shí)間套利（跨期套利）：通過(guò)證券的現(xiàn)貨買入、期貨賣出、或者現(xiàn)貨賣出，期貨買進(jìn)的方法，從現(xiàn)貨價(jià)格和期貨價(jià)格的差異中謀求利潤(rùn)的逃離方式。5.3證券自營(yíng)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)防范規(guī)避與監(jiān)管與經(jīng)紀(jì)商不同的是，投資銀行從事證券的自營(yíng)業(yè)務(wù)不得受委托客買賣。由于自營(yíng)業(yè)務(wù)中，投資銀行是以本身的賬戶進(jìn)行買賣交易，屬于證券交易的主體之一，所有證券的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)也須由投資銀行自行承擔(dān)。5.3.1做市商的風(fēng)險(xiǎn)形成投資銀行擔(dān)任做市商承擔(dān)的成本和風(fēng)險(xiǎn)：

直接交易成本。例如，處理投資者買賣訂單的成本、清算成本、通信費(fèi)用、場(chǎng)地與設(shè)備成本。存貨成本：做市商在按照其報(bào)價(jià)價(jià)格買進(jìn)或賣出證券時(shí)，必然會(huì)產(chǎn)生（或需要）擁有一定量的證券庫(kù)存，這樣才能保證交易的連續(xù)性。a)存貨的管理成本，b)存貨的風(fēng)險(xiǎn)成本，c)流動(dòng)性成本，d)不對(duì)成信息成本5.3.2自營(yíng)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)形成自營(yíng)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)源于所經(jīng)營(yíng)證券的風(fēng)險(xiǎn)，主要為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)兩大類。系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)是指由于某種全局性的因素引起的投資收益的可能變動(dòng)，這種因素以同樣的方式對(duì)所有的股票的收益產(chǎn)生影響，這些因素包括社會(huì)，政治，經(jīng)濟(jì)各個(gè)方面，由于這些因素來(lái)自企業(yè)外部，是企業(yè)無(wú)法控制和回避的，因此，又稱為不可回避風(fēng)險(xiǎn)。系統(tǒng)（不可回避）風(fēng)險(xiǎn)的類型市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，是指由于股票市場(chǎng)行情變動(dòng)而引起的風(fēng)險(xiǎn)例如經(jīng)濟(jì)周期。利率風(fēng)險(xiǎn)，是指市場(chǎng)利率變動(dòng)引起股票投資收益變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。兩者成負(fù)的相關(guān)性。購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)（通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)），是由于通貨膨脹、貨幣貶值給投資者帶來(lái)實(shí)際收益水平下降的風(fēng)險(xiǎn)。5.3.1做市商的風(fēng)險(xiǎn)形成非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn):非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)是指只對(duì)某個(gè)行業(yè)或個(gè)別公司的股票產(chǎn)生影響的風(fēng)險(xiǎn)，它通常是由某一特殊的因素引起的，與整個(gè)股票市場(chǎng)的價(jià)格不存在系統(tǒng)的，全面的聯(lián)系，而只是對(duì)個(gè)別或少數(shù)股票的收益產(chǎn)生影響。這種風(fēng)險(xiǎn)可以通過(guò)分散投資最小化。非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的類型經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)由于公司經(jīng)營(yíng)狀況變化而引起盈利水平改變，從而產(chǎn)生投資者預(yù)期收益下降的風(fēng)險(xiǎn)，其包括，公司內(nèi)部因素如公司經(jīng)營(yíng)決策的失誤、產(chǎn)品質(zhì)量下降、成本上升，或者外部客觀因素如政府產(chǎn)業(yè)政策的調(diào)整、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的實(shí)力變化使公司處于相對(duì)劣勢(shì)地位等。非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的類型財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)因采取不同的融資方式而帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。其取決于企業(yè)資本的構(gòu)造。信用風(fēng)險(xiǎn)又稱違約風(fēng)險(xiǎn)，是指股票發(fā)行人不能按期支付股息而使投資者遭受損失的風(fēng)險(xiǎn)。股票信用風(fēng)險(xiǎn)是在發(fā)行人的財(cái)務(wù)狀況不佳時(shí)出現(xiàn)的違約和破產(chǎn)的可能性，它主要受股票發(fā)行人的經(jīng)營(yíng)能力、盈利水平、事業(yè)穩(wěn)定程度及規(guī)模大小等因素影響。非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的類型道德風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)在其所公布的報(bào)表或資料中弄虛作假，隱瞞或欺騙投資者而帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。5.3.3自營(yíng)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)防范防范自營(yíng)業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的措施：合理確定自營(yíng)資金數(shù)量自營(yíng)資金的合理配置建立集中領(lǐng)導(dǎo)、科學(xué)決策、分級(jí)管理、及時(shí)反饋的自營(yíng)決策機(jī)制和有序、高效、規(guī)范的運(yùn)作機(jī)制組織投資決策委員會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)控制委員會(huì)，對(duì)自營(yíng)業(yè)務(wù)的決策和操作過(guò)程進(jìn)行及時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控和預(yù)警。充分發(fā)揮資金、財(cái)務(wù)、稽核部門對(duì)自營(yíng)業(yè)務(wù)的監(jiān)督作用。5.3.4自營(yíng)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避自營(yíng)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)管理措施和傳統(tǒng)的避險(xiǎn)方法并無(wú)不用，首先確認(rèn)風(fēng)險(xiǎn)，其次是衡量風(fēng)險(xiǎn)的大小并給予量化，最后是以不同的避險(xiǎn)工具規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)的衡量

5.3.4自營(yíng)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避5.3.4自營(yíng)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避我們?cè)O(shè)投資銀行自營(yíng)業(yè)務(wù)的金融風(fēng)險(xiǎn)（或稱金融風(fēng)險(xiǎn)度）為F，且記X=（X1,X2,.....,Xn），并進(jìn)一步假定F是X的連續(xù)函數(shù)。則有F(X)=F(X1,X2,.....,Xn).其中，A=（ai,j）n*n為二次項(xiàng)系數(shù)的矩陣，它是一個(gè)對(duì)稱陣；B=（b1,b2,...bn）為一次項(xiàng)系數(shù)的向量。系數(shù)矩陣A和系數(shù)向量B可運(yùn)用高等數(shù)學(xué)的方法求出。5.3.4自營(yíng)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避投資銀行有關(guān)部門可根據(jù)所監(jiān)測(cè)到的變量指標(biāo)數(shù)據(jù)基礎(chǔ)上計(jì)算自營(yíng)業(yè)務(wù)金融風(fēng)險(xiǎn)的大小，并在風(fēng)險(xiǎn)超過(guò)一定值時(shí)，發(fā)出預(yù)警信號(hào)我們用F1、F2、F3、表示輕警、中警、重警信號(hào)。2、風(fēng)險(xiǎn)的回避對(duì)風(fēng)險(xiǎn)采取的回避策略主要有四種方式：在實(shí)際操作中運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)，即貝塔（β）系數(shù)這個(gè)概念，以達(dá)到在不同市場(chǎng)趨勢(shì)中規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，獲得收益的目的；

2、風(fēng)險(xiǎn)的回避其中Cov(Ri,Rm)表示第i中證券報(bào)酬率與市場(chǎng)投資組合報(bào)酬率的共同變數(shù)；Var(Rm)市場(chǎng)投資組合報(bào)酬率的變異數(shù)。2、風(fēng)險(xiǎn)的回避注意：掌握β值的含義◆β=1，表示該單項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)收益率與市場(chǎng)組合平均風(fēng)險(xiǎn)收益率呈同比例變化，其風(fēng)險(xiǎn)情況與市場(chǎng)投資組合的風(fēng)險(xiǎn)情況一致；◆β>1，說(shuō)明該單項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)收益率高于市場(chǎng)組合平均風(fēng)險(xiǎn)收益率，則該單項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)大于整個(gè)市場(chǎng)投資組合的風(fēng)險(xiǎn)；◆β<1，說(shuō)明該單項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)收益率小于市場(chǎng)組合平均風(fēng)險(xiǎn)收益率，則該單項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)程度小于整個(gè)市場(chǎng)投資組合的風(fēng)險(xiǎn)；

2、風(fēng)險(xiǎn)的回避

例題某自營(yíng)商持價(jià)值2億元的證券，投資組合為βp為1.25，S&P500指數(shù)期貨合約每份500個(gè)單位，市場(chǎng)價(jià)格為420元，此時(shí)，該自營(yíng)商為達(dá)到避險(xiǎn)的目的應(yīng)該出售多少份合約？例題答案合約價(jià)值=市場(chǎng)價(jià)格*每份合約單位數(shù)=420元*500避險(xiǎn)金額=證券價(jià)值*避險(xiǎn)比率（βp）=2億元*1.25=2.5億元所需合約數(shù)=避險(xiǎn)金額/合約價(jià)格=2.5億元/21萬(wàn)元=1190.48份2、風(fēng)險(xiǎn)的回避在實(shí)際交易中，投資者應(yīng)加強(qiáng)自我約束，避免過(guò)度交易，限制每一交易的風(fēng)險(xiǎn)。---確定每一投資股票的最大損失額，即止損點(diǎn)。---是讓可承受的風(fēng)險(xiǎn)與總資金或保證金的比例相等，在交易中不要透支，以避免因市場(chǎng)波動(dòng)而帶來(lái)的超出自己承受能力的巨大損失。2、風(fēng)險(xiǎn)的回避揚(yáng)長(zhǎng)避短，趨利避害的債務(wù)互換策略，兩個(gè)或多個(gè)債務(wù)人利用各自不同的相對(duì)優(yōu)勢(shì)，通過(guò)金融中介機(jī)構(gòu)互相交換所需支付債務(wù)的本息的幣種或利率種類與水平。---貨幣互換---利率互換2、風(fēng)險(xiǎn)的回避資產(chǎn)結(jié)構(gòu)短期化的策略，即縮短資產(chǎn)的平均期限或提高短期資產(chǎn)的比重。優(yōu)點(diǎn)：---增強(qiáng)流動(dòng)性以應(yīng)付信用風(fēng)險(xiǎn)。---有利于利用利率敏感性來(lái)調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債以處理市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。

3、風(fēng)險(xiǎn)的分散3、風(fēng)險(xiǎn)的分散一般來(lái)說(shuō)，自營(yíng)者無(wú)法控制總體市場(chǎng)行為，因此，也就無(wú)法控制股票市場(chǎng)上所有股票共有的風(fēng)險(xiǎn)，但是通過(guò)投資對(duì)象多樣化，即盡可能地選擇多種多樣、彼此相關(guān)性較弱、最好是完全不相關(guān)甚至是負(fù)相關(guān)的資產(chǎn)進(jìn)行搭配，使高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)向低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)擴(kuò)散，以降低整個(gè)資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)程度。自營(yíng)商策略；---隨機(jī)分散策略：?jiǎn)渭円揽抠Y產(chǎn)組合中每種資產(chǎn)數(shù)量的增加來(lái)分散風(fēng)險(xiǎn)，但每種資產(chǎn)的的選擇是隨機(jī)性的，并不依據(jù)它們的風(fēng)險(xiǎn)-收益特征及它們之間的相關(guān)性來(lái)進(jìn)行合理組合。

3、風(fēng)險(xiǎn)的分散---有效分散策略運(yùn)用資產(chǎn)組合理論和有關(guān)模型對(duì)各種資產(chǎn)的選擇進(jìn)行分析，根據(jù)其各自的風(fēng)險(xiǎn)--收益特性和相互之間的相關(guān)性以組成在一定風(fēng)險(xiǎn)水平上期望收益最高，或者在一定期望收益水平上風(fēng)險(xiǎn)最小的有效組合。4、風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移如果風(fēng)險(xiǎn)分散之后仍有足夠大的風(fēng)險(xiǎn)存在，則采取風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的策略是十分必要的。風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移：利用某些合法的交易方式和業(yè)務(wù)手段，將風(fēng)險(xiǎn)盡可能的轉(zhuǎn)移到別人手里。風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的交易手段--手段一：期貨交易（futures）--手段二：期權(quán)交易（option）

4、風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移--手段一：期貨交易（futures），即當(dāng)前達(dá)成成交合約并按當(dāng)前的價(jià)格水平指定在以后某個(gè)時(shí)間結(jié)算的方式。

4、風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移例題：自營(yíng)商持有資產(chǎn)組合由A、B、C三種股票構(gòu)成，其中A股票市場(chǎng)價(jià)值為4000萬(wàn)元，βa為0.9；B股票市場(chǎng)價(jià)格是5000萬(wàn)元，βb為1.2，C股票市場(chǎng)價(jià)值為6000萬(wàn)元，βc為1.4。前一天股指收盤價(jià)是450.88元，股指期貨收盤價(jià)則是452.70元。而自營(yíng)商認(rèn)為S&P500指數(shù)會(huì)下挫，從而利用期貨交易對(duì)該15000萬(wàn)股股票資產(chǎn)進(jìn)行保值。由于期貨市場(chǎng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)的一致性，因此自營(yíng)商的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)就全部轉(zhuǎn)移給了期貨交易的賣方。假設(shè)股指下跌到421.00元，自營(yíng)商的保值結(jié)果如下：

4、風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移

4、風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移--手段二：期貨合約選擇權(quán)（optiononfuturescontracts）簡(jiǎn)稱期權(quán)指交易雙方按約定的價(jià)格水平（稱為敲定價(jià)格）就將來(lái)某個(gè)時(shí)間決定是否買賣某種證券的選擇權(quán)達(dá)成的交易契約。類型：看漲期權(quán)看跌期權(quán)例題在期權(quán)市場(chǎng)上，投資者選擇出售協(xié)定價(jià)格為55元的看跌期權(quán)，期限為3個(gè)月，期權(quán)費(fèi)為2.25元，出售一份期權(quán)合約可獲得期權(quán)費(fèi)收入225元。盈虧如下圖所示：

持有股票

出售看跌股票

60股票市場(chǎng)價(jià)格

組合5、風(fēng)險(xiǎn)消縮如果風(fēng)險(xiǎn)難以轉(zhuǎn)移，則盡可能地在本身經(jīng)營(yíng)中消除或減少風(fēng)險(xiǎn)的策略就顯得十分必要。對(duì)此，可運(yùn)用的交易手段主要有兩種；手段一：套期保值（hedging）即在發(fā)生一筆即期或遠(yuǎn)期交易的時(shí)候，同時(shí)做一筆遠(yuǎn)期或者即期額同額相反交易。這樣在匯率，利率等的變動(dòng)一旦同預(yù)期相左時(shí)，可以使得益和損失相互抵消。調(diào)換轉(zhuǎn)移（switch）即在進(jìn)行某項(xiàng)業(yè)務(wù)的時(shí)候，可分別在期限、證券種類、發(fā)行地點(diǎn)或交易對(duì)象某一方面，做一筆方向相反的業(yè)務(wù)。價(jià)值金額上可以是對(duì)應(yīng)的，也可以是不對(duì)應(yīng)的。5、風(fēng)險(xiǎn)消縮手段二：風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。因?yàn)闊o(wú)論如何防范，風(fēng)險(xiǎn)損失總是可能發(fā)生的，因