1、蘇州大學本科生畢業(yè)設計（論文）目 錄中文摘要1ABSTRACT 21.緒論31.1研究背景和意義31.2本文研究方法和框架32.羊群效應概述52.1 羊群效應定義52.2 羊群效應的影響52.2.1 消極影響52.2.2 積極影響63.羊群效應的實證模型選取74.對上證50和創(chuàng)業(yè)板羊群效應的實證分析84.1 數(shù)據(jù)來源及處理84.1.1 數(shù)據(jù)來源84.1.2 數(shù)據(jù)處理84.2 上證50和創(chuàng)業(yè)板整體羊群效應實證檢驗84.2.1 上證50和創(chuàng)業(yè)板 CSADt和Rm,t的散點圖84.2.2 數(shù)據(jù)平穩(wěn)性檢驗104.2.3 數(shù)據(jù)的自相關性檢驗114.2.4 數(shù)據(jù)的異方差的檢驗144.3上漲、下跌以及盤整階

2、段的羊群效應實證檢驗184.4羊群效應的實證結(jié)果215.羊群效應的成因分析225.1主觀原因225.1.1 投資者的理性是有限的225.1.2 市場存在投機行為225.2客觀原因225.2.1 政府部門監(jiān)管滯后225.2.2 照搬照抄國外制度236.針對羊群效應的建議246.1 對投資者的建議246.2對監(jiān)管部門的建議246.2.1 做好預防工作246.2.2 減少直接干預24參考文獻25致謝27 中文摘要羊群效應在心理學上表現(xiàn)為從眾心理，指人們放棄自己的意見，轉(zhuǎn)變原有的態(tài)度，采取與大多數(shù)人一致的行為。近些年來，我國股市多次出現(xiàn)較大的波動，既有我們所謂的“瘋?！背霈F(xiàn)，又有我們所謂的“股災”發(fā)生

3、，市場行情的大幅波動使股票難以反映其真實價值，不僅不利于投資者進行正確決策，也不利于上市公司的長足發(fā)展以及我國金融市場的平穩(wěn)運行。所以極其有必要對我國股市進行羊群效應的相關研究。 本文探討的是我國上證50與創(chuàng)業(yè)板的羊群效應。檢驗結(jié)果顯示，我國上證50和創(chuàng)業(yè)板均存在羊群效應，并且下跌階段的羊群效應均明顯強于上漲階段，同時無論上漲階段還是下跌階段，創(chuàng)業(yè)板的羊群效應均強于上證50。為了減輕羊群效應帶來的沖擊，投資者應該學會提升自身金融素養(yǎng)，理性投資，同時政府監(jiān)管部門要加強監(jiān)管，堅決打擊證券市場的違法犯罪行為，為投資者創(chuàng)建一個公平，公開，競爭有序的現(xiàn)代金融市場。關鍵字： 羊群效應 CCK模型 CSAD

4、(橫截面絕對偏離度)26 ABSTRACTThe herd effect is manifested in the psychology of the crowd, which means that people will not think about the value and significance of the matter themselves, but to pursue the way of mass identity. In the financial field, when investors are making decisions, they will abandon

5、the information they already have, but to choose a blind investment behavior based on market sentiment. In recent years, China's stock market has big volatility, which we call "mad cow", and the so-called "crash", the stock market volatility is difficult to reflect the true v

6、alue, not only mislead investors to make the right decisions, but also bad for the development of listed companies and financial stability in China market. Therefore, it is extremely necessary to study the sheep herding effect.This paper studies the herd effect of SSE 50 (Shanghai 50) and GEM (the G

7、rowth Enterprise Market) ,and concludes that there is herding effect on SSE 50 and GEM, and the herding effect of SSE 50 and the GEM is compared. SSE 50 data is selected according to the total market value and transaction volume for the stock ranking, and the samples from the top 50 stocks are selec

8、ted. The 50 stocks are all high quality blue chips. The GEM data is selected as the research sample of the GEM stock. Both of them were tested by CCK model. The test results show that there is herd effect in SSE 50 and GEM, and the herd effect in the down stage is obviously larger than that in the r

9、ising stage. At the same time, no matter in the rising stage or in the down stage, the herd effect of the GEM is greater than that of the Shanghai Stock exchange 50. In order to reduce the negative effect of herding, investors should learn to improve their financial literacy, rational investment, an

10、d government supervision departments should strengthen supervision, and resolutely crack down on illegal and criminal acts of the securities market, for investors to create a fair, open, competitive and orderly modern financial market.Key words: herd behavior SSE50 and GEM CSAD1.緒論1.1研究背景和意義根據(jù)CAPM模型

11、及有效市場假說，市場上進行投資交易的每個人都是理性的，且市場信息是公開且可獲得的，每個人都是以利益最大化為目標進行交易決策的。但是在實際的交易過程中，由于投資者的交易經(jīng)驗以及承受風險的能力等不同，加之國家政策及社會輿論的影響，投資者難以保持理性，在這個過程中就極易產(chǎn)生從眾心理，從而做出非理性的投資決策。近些年來，我國金融市場取得了不小的成就，但是在這期間也經(jīng)歷過不小的挫折，如我國股市在2014年到2015年這段時間，先是經(jīng)歷了快速上漲，在2015年6月21日上漲到了5178.19點。但是之后大盤卻急劇下跌，甚至出現(xiàn)了所謂的“股災”，投資者在這個時候極度恐慌，為出場而產(chǎn)生的資金踐踏行為，更加劇了

12、股市的波動。而這個時候，就算國家進行干預，依然不能激活市場人氣的原因，很大程度上是因為投資者此時心態(tài)比較脆弱，并不能做出理性的投資決策，更多情況下，是效仿或者跟風其他投資者的行為，這就產(chǎn)生了金融市場中的羊群效應。由于我國股市起步晚，發(fā)展快，并且存在國家干預強等特點，投資者大多又缺乏相關金融知識及交易經(jīng)驗，因此更易做出非理性的金融決策。因此，對我國股市進行羊群效應的相關研究是極其有必要的，通過這方面的研究，可以給我國投資者樹立正確的投資觀提供一定參考，并且對于發(fā)現(xiàn)我國股市的不完善不成熟方面有著巨大的借鑒意義。1.2本文研究方法和框架本文采用的計量模型是CCK模型，數(shù)據(jù)選取的是上證50指數(shù)及其50

13、只成分股和創(chuàng)業(yè)板指數(shù)及其100只成分股，選取的時間段是2014年7月到2017年4月，根據(jù)指數(shù)總趨勢我把這段時間分為上漲，下跌，盤整三個階段。其中，2014年7月到2015年6月為上漲階段，2015年7月到2016年2月為下跌階段，2016年3月到2017年4月為盤整階段，這三個階段其實也恰好對應當時15年下半年發(fā)生的“股災”，分別為“股災”前，“股災”時，“股災”后，希望可以借此進行比較全面的分析。分析方法主要采用文獻分析法和實證檢驗法，通過文獻的查閱及分析，了解羊群效應的研究現(xiàn)狀，再通過實證檢驗，對上述三個階段進行分析，最后得出相應數(shù)據(jù)及結(jié)論。本文一共分為六個部分并對其分別進行論述：第一部

14、分主要介紹本文的寫作背景，并簡單說明本文主要研究的問題以及研究意義。第二部分主要介紹羊群效應的概念，包括國外學者的一些比較經(jīng)典的定義，并介紹羊群效應可能帶來的影響。第三部分主要介紹CCK模型，并說明該模型如何檢驗羊群效應。第四部分主要介紹如何處理數(shù)據(jù)，并對我國上證50和創(chuàng)業(yè)板進行羊群效應的實證檢驗，最后得出相應結(jié)論。第五部分主要介紹我國產(chǎn)生羊群效應的成因。第六部分主要介紹針對羊群效應成因，給出的一些建議 2.羊群效應概述2.1 羊群效應定義羊群本是松散的，沒有嚴格的組織及秩序的動物群體，但是當領頭的羊做出相關反應及決策時，其他的大多數(shù)羊也會進行效仿 崔巍.投資者的羊群行為分析風險回避下的BHW

15、模型J.金融研究,2009(04):120-128.。在心理學上，社會心理學家認為，從眾行為是由于在群體一致性的壓力下，個體尋求的一種試圖解除自身與群體之間沖突，增強安全感的手段 陸劍清,編著.行為金融學M.立信會計出版社,2009:139-140。在經(jīng)濟學上來講，就是指投資者在信息環(huán)境不確定的情況下，行為受到其他投資者的影響，模仿他人的決策，或者過度依賴于輿論，而不考慮信息的行為 饒育蕾,盛虎,編著.行為金融學M. 機械工業(yè)出版社, 2010 。Scharfstein 和Stein(1990)認為羊群效應是指投資者選擇與市場上多數(shù)人的投資決策保持一致，對自身所掌握的信息以及證券標的不看好，對

16、自身的決策不自信，這其實有違貝葉斯的理性人后驗分布法則 charfstein D S, Stein J C. Herd Behavior and InvestmentJ. American Economic Review, 1988, 80(3):465-479。 Bikhchandani和Sharma（2000）通過羊群效應實證檢驗得出，投資者在進行投資時如果發(fā)現(xiàn)市場上的絕大部分投資者都沒有做出和自己的決策相符合的投資行為時，這時投資者可能會表現(xiàn)出被孤立或者恐慌的情緒，為了得到心理上的歸屬感或者安全感而選擇跟隨他人的投資決策，這種現(xiàn)象就是羊群效應 Bikhchandani S, Sharma

17、 S. Herd Behavior in Financial Markets: A ReviewM/ Prices in financial markets /. Oxford University Press, 2000:1。 上述理論選取的是國外文獻中比較經(jīng)典的見解，國外關于羊群效應的研究比較多，雖然大家對羊群效應的定義有所差別，但究其本質(zhì)，他們均認為羊群效應會干擾投資者的決策，在一定程度上不利于投資者進行有效的投資和理性決策。2.2 羊群效應的影響2.2.1 消極影響一方面，投資者之間的從眾行為阻礙了金融市場的平穩(wěn)運行。投資者在進行交易的同時，也傳遞著彼此的情緒，在現(xiàn)代通訊工具以及社會輿

18、論的影響下，很容易將“追漲”或者“殺跌”的情緒擴大化，當市場上的某一種情緒積累到了一定地步，一旦越過臨界點，就極其容易導致所謂的“價格泡沫”和“股災”。 另一方面，由于部分投資者是對他人的投資決策進行模仿，而沒有對信息進行判斷、甄別，這導致市場信息只能被利用一部分，而另一部分信息被忽視了，此時的從眾行為也是缺乏效率的 陸劍清,編著.行為金融學M.立信會計出版社,2009:148-149。2.2.2 積極影響 市場上存在從眾行為是客觀存在的，不可避免的。它也是投資者為了獲取更多的利益而對某些股票采取的不約而同行為的一種市場表現(xiàn)，或者是為了減少投資損失而采取的不謀而合的行動 張金華,安同良.股票市

19、場的投機行為分析J.世界經(jīng)濟與政治論壇,2002(02):41-45.。當某一證券的價格低于該公司的基本情況和行業(yè)標準決定的均衡價格，此時眾多的投資者就會買入該股票，投資者的力量將會推動該股票價格迅速回到正常水平。從這個層面上來說，從眾行為不僅可以給投資者帶來收益，而且可以幫助上市公司的股票真實反映其價值。而當某一證券的價格明顯存在泡沫或者公司有著明顯利空的情況下，投資者采取的拋售行為，也可以在一定程度上規(guī)避投資風險，減少投資損失。3.羊群效應的實證模型選取本文采用 CCK模型對我國股市上證50和創(chuàng)業(yè)板進行羊群效應的分析, 該模型可通過市場上公開的收益率數(shù)據(jù)對羊群效應進行實證研究,并且該模型適

20、合我國國情，能夠很大程度上反映出我國股市羊群效應的情況范依佳. 基于CCK模型的中國股市羊群效應及其非理性因素的研究D.復旦大學,2012.。Chang、Cheng 和Khorana在2000年提出了CCK模型。該模型用個股收益率的橫截面絕對偏離值來檢驗羊群效應，具體公式如:CSADt=1Ni=0N|Ri,tRm,t| (1)其中，Ri,t表示在t時刻股票i的收益率，Rm,t表示在t時刻市場組合的收益率，N表示市場股票的數(shù)量 Chang E C, Cheng J W, Khorana A. An examination of herd behavior in equity markets: A

21、n international perspectiveJ. Journal of Banking & Finance, 2000, 24(10):1651-1679.。在實際的投資情況下，由于市場并不是完全有效的，因此也就不適合用CAMP模型來進行研究。并且當市場出現(xiàn)較大波動時，投資者的決策受市場反應的影響，易產(chǎn)生跟風從眾的行為。受羊群效應的影響，CSAD的值與市場收益率不再是線性正相關的關系，當羊群效應比較嚴重時，CSAD的值甚至隨市場收益率的增長而減少。因此建立以下模型： CSADt=+1Rm,t+2Rm,t2 +t (2) 其中t為殘差項。同時，為了研究羊群效應在上漲和下跌兩種情

22、形下的差別，故根據(jù)股市整體的漲跌趨勢，建立以下模型： CSADtup=up+1up|Rm,tup|+2up(Rm,tup)2+t (3)CSADtdown=down+1down|Rm,tdown|+2down(Rm,tdown)2+t (4) 當一次項系數(shù)1為負時，說明市場上有著較為明顯的羊群效應；當1為正時，需要考慮二次項系數(shù)2的符號，若2小于0，則說明市場上有著較明顯的羊群效應，同時2的絕對值大小反映了羊群效應的強弱，2的絕對值越大，羊群效應越強。4.對上證50和創(chuàng)業(yè)板羊群效應的實證分析4.1 數(shù)據(jù)來源及處理4.1.1 數(shù)據(jù)來源本文的樣本數(shù)據(jù)為上證50指數(shù)中的50只成份股以及創(chuàng)業(yè)板中的10

23、0只成分股，并用上證50指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板指數(shù)每日的漲跌幅作為市場收益率，同時選取2014年7月-2017年4月這段時間作為研究區(qū)間。以上數(shù)據(jù)均來源于Wind數(shù)據(jù)庫， 4.1.2 數(shù)據(jù)處理為了使選取的數(shù)據(jù)具有可比性及完整性，故剔除因長時間停牌、發(fā)行時間較短等原因造成的，交易日不超過220個的股票。經(jīng)篩選后，上證50有45只股票符合要求，創(chuàng)業(yè)板有92只股票符合要求。4.2 上證50和創(chuàng)業(yè)板整體羊群效應實證檢驗4.2.1 上證50和創(chuàng)業(yè)板 CSADt和Rm,t的散點圖借助Excel2013，對所選用的數(shù)據(jù)進行處理，現(xiàn)給出上證50和創(chuàng)業(yè)板 CSADt和Rm,t的散點圖如下：圖1 上證50的CSADt和Rm

24、,t的散點圖圖2 創(chuàng)業(yè)板的CSADt和Rm,t的散點圖由上圖可知，上證50和創(chuàng)業(yè)板的CSADt與Rm,t并不是呈線性關系，從而推測上證50和創(chuàng)業(yè)板整體上均存在羊群效應。下面將對上證50和創(chuàng)業(yè)板進行回歸分析，驗證兩者是否存在羊群效應。4.2.2 數(shù)據(jù)平穩(wěn)性檢驗表1 上證50 CSADt的平穩(wěn)性檢驗在實際情況下，大多數(shù)時間序列都不是平穩(wěn)的。因此，如果直接拿來做回歸分析，那么殘差序列很可能出現(xiàn)“偽回歸”的情況，為了避免這種情況，有必要對所選取的數(shù)據(jù)進行平穩(wěn)性檢驗。接下來通過ADF檢驗對上證50和創(chuàng)業(yè)板的CSADt和Rm,t進行平穩(wěn)性檢驗。表2 上證50 Rm,t的平穩(wěn)性檢驗由上表可知，上證50的CS

25、ADt 和 Rm,t 在1%的顯著性水平下P值為0。這說明上證50的CSADt 和 Rm,t數(shù)據(jù)數(shù)據(jù)都是平穩(wěn)的，可以用來進行回歸分析。表4 創(chuàng)業(yè)板 Rm,t的平穩(wěn)性檢驗表3 創(chuàng)業(yè)板 CSADt平穩(wěn)性檢驗同理，觀察表3和表4可知，創(chuàng)業(yè)板的CSADt 和 Rm,t數(shù)據(jù)數(shù)據(jù)也都是平穩(wěn)的，可以用來進行回歸分析。4.2.3 數(shù)據(jù)的自相關性檢驗如果隨機誤差項（以下簡稱“隨機項”）的各期望值之間存在著相關關系，那么由OLS估計得到的估計量雖然是無偏的，但不具備有效性，同時OLS估計也得不到最小方差，這會使回歸模型的準確度受到嚴重干擾 高鐵梅. 計量經(jīng)濟分析方法與建模:EVIEWS應用及實例M. 清華大學出版

26、社, 2009.。所以，接下來將對上證50和創(chuàng)業(yè)板的回歸模型進行自相關性檢驗。表5 上證50的回歸結(jié)果先借助Eviews6.0對上證50進行回歸分析，回歸結(jié)果如下表：得出以下方程（括號中為t值）： CSADt=0.438934+0.132732|Rm,t|0.104886Rm,t2 +t (5) (-2.689155) (6.146291) (-10.46375) 表6 上證50的自相關性檢驗再借助BG檢驗方法對上證50的隨機項進行自相關性的檢驗。檢驗結(jié)果如下：設隨機項沒有自相關性為BG檢驗的零假設，則由表6可知，該統(tǒng)計量的數(shù)值為0.2101，表明上證50的隨機項不拒絕沒有自相關性的零假設，即

27、隨機項之間沒有自相關性。對創(chuàng)業(yè)板進行相關檢驗，回歸結(jié)果如下表： 表7 創(chuàng)業(yè)板的回歸結(jié)果得出以下方程（括號中為t值）：CSADt=1.7686820.164437|Rm,t|0.093688Rm,t2+t (6)（74.06174） （-18.14540） （48.29084）同理，對創(chuàng)業(yè)板隨機項的自相關性檢驗結(jié)果如下表：表8 創(chuàng)業(yè)板的自相關性檢驗 由上表可知，創(chuàng)業(yè)板統(tǒng)計量的P值為0，則拒絕隨機項沒有自相關性的零假設，即隨機項有自相關性。下面通過廣義差分法來消除數(shù)據(jù)的自相關性。表9 消除自相關性后的結(jié)果得出關于羊群效應的方程為（括號中為t值）： CSADt=1.8475850.188397|Rm

28、,t|0.08009Rm,t2+ t （7） (34.78683) (-26.88943) (-46.62462) t=0.375177t1+0.281019t2+t （10.16376） （7.605825）4.2.4 數(shù)據(jù)的異方差的檢驗當回歸模型存在異方差時，則根據(jù)OLS估計得到的估計量將不再是有效估計量，因此此時也不能對回歸模型的參數(shù)進行顯著性檢驗 高鐵梅. 計量經(jīng)濟分析方法與建模:EVIEWS應用及實例M. 清華大學出版社, 2009.。故接下來通過BPG檢驗方法對上證50和創(chuàng)業(yè)板進行異方差檢驗。表10 上證50的異方差檢驗結(jié)果 由上表知，對上證50指數(shù)檢驗的統(tǒng)計量的P值為0，則拒絕隨機項不存在異方差的零假設，即隨機項存在異方差。表11 對上證50消除異方差采用WLS(加權(quán)最小二乘法)來消除異方差 陳珍珍著統(tǒng)計學：廈門大學出版社，2002年，得出的回歸方程如下（括號中為t值）： CSADt=0.440132+0.134777|Rm,t|0.105858Rm,t2+ t（8） （-1621.045） （1469.383） （-700.4771）表 12 對消除異方差的再檢驗由表12，統(tǒng)計量的P值為0.2310，表明通過BPG再檢驗上證50指數(shù)異方差已被消除由表11及回歸方程（8）可知上證50回歸方程的二次項系數(shù)顯著不為0，因此上證50的 Rm,t 與CSADt存在著