基于VECM模型的中國白糖期貨價格發(fā)現(xiàn)功能深度剖析與實證研究一、引言1.1研究背景與意義1.1.1研究背景白糖作為重要的大宗商品，在食品工業(yè)及人們?nèi)粘Ｉ钪姓紦?jù)著不可或缺的地位。中國是全球重要的白糖生產(chǎn)與消費大國，白糖市場的穩(wěn)定對國內(nèi)經(jīng)濟與民生有著深遠(yuǎn)影響。然而，白糖價格常呈現(xiàn)頻繁且顯著的周期性變動，給白糖產(chǎn)業(yè)鏈上的各類企業(yè)帶來了巨大的市場風(fēng)險。為滿足現(xiàn)貨企業(yè)套期保值、規(guī)避風(fēng)險的迫切需求，推動我國糖業(yè)的穩(wěn)定健康發(fā)展，2006年1月6日，白糖期貨在鄭州商品交易所正式掛牌交易。自上市以來，白糖期貨市場發(fā)展迅猛，交易制度不斷完善，市場規(guī)模持續(xù)擴大，成交量和持倉量穩(wěn)步增長，逐漸成為國內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品期貨市場的關(guān)鍵品種。白糖期貨市場的發(fā)展不僅為國內(nèi)糖業(yè)企業(yè)提供了有效的風(fēng)險管理工具，也為投資者開辟了多樣化的投資途徑。隨著中國經(jīng)濟的快速發(fā)展和金融市場改革的不斷深化，白糖期貨市場的活躍度與影響力日益增強。在這樣的背景下，深入研究白糖期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能具有重要的現(xiàn)實意義。價格發(fā)現(xiàn)功能是期貨市場的核心功能之一，它指的是期貨市場通過公開、公正、高效、競爭的期貨交易機制，形成具有真實性、預(yù)期性、連續(xù)性和權(quán)威性價格的過程。對于白糖期貨市場而言，準(zhǔn)確的價格發(fā)現(xiàn)能夠反映市場對白糖未來供求關(guān)系的預(yù)期，為市場參與者提供決策依據(jù)，幫助企業(yè)合理安排生產(chǎn)、銷售和庫存，降低價格波動帶來的風(fēng)險，同時也有助于優(yōu)化資源配置，提高市場效率。1.1.2研究意義從理論層面來看，盡管國內(nèi)外學(xué)者針對期貨市場價格發(fā)現(xiàn)功能開展了大量研究，但由于不同期貨品種具有獨特性，市場環(huán)境也存在差異，研究成果不盡相同。白糖作為重要的大宗商品，其期貨市場價格發(fā)現(xiàn)功能的研究仍存在一定的拓展空間。通過對中國白糖期貨市場價格發(fā)現(xiàn)功能的實證分析，能夠進(jìn)一步豐富和完善期貨市場價格發(fā)現(xiàn)理論，為該領(lǐng)域的學(xué)術(shù)研究提供新的實證依據(jù)和研究視角，有助于深入理解期貨市場價格形成機制以及期貨價格與現(xiàn)貨價格之間的動態(tài)關(guān)系。在實踐方面，對于白糖產(chǎn)業(yè)鏈上的各類企業(yè)，如生產(chǎn)企業(yè)、加工企業(yè)和貿(mào)易企業(yè)等，準(zhǔn)確把握白糖期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能，能夠幫助它們更好地進(jìn)行風(fēng)險管理和經(jīng)營決策。生產(chǎn)企業(yè)可依據(jù)期貨價格所反映的市場預(yù)期，合理規(guī)劃生產(chǎn)規(guī)模，提前鎖定銷售價格，規(guī)避價格下跌風(fēng)險；加工企業(yè)和貿(mào)易企業(yè)則能通過期貨市場對沖價格波動風(fēng)險，保障業(yè)務(wù)的平穩(wěn)運營。對于投資者來說，了解白糖期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能，有助于其更準(zhǔn)確地分析市場趨勢，制定科學(xué)合理的投資策略，提高投資收益。此外，研究白糖期貨市場價格發(fā)現(xiàn)功能，還能為政府部門制定相關(guān)產(chǎn)業(yè)政策和市場監(jiān)管措施提供有力參考，促進(jìn)白糖市場的穩(wěn)定健康發(fā)展，維護市場秩序，保障國家糧食安全和經(jīng)濟穩(wěn)定。1.2研究目的與創(chuàng)新點1.2.1研究目的本研究旨在運用向量誤差修正模型（VECM），深入剖析中國白糖期貨價格與現(xiàn)貨價格之間的動態(tài)關(guān)系，從而精準(zhǔn)衡量白糖期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能。通過對白糖期貨和現(xiàn)貨價格數(shù)據(jù)的細(xì)致分析，明確兩者在長期和短期的均衡關(guān)系以及相互影響的程度和方向。具體而言，一是檢驗白糖期貨價格與現(xiàn)貨價格之間是否存在協(xié)整關(guān)系，即長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系，若存在，確定這種關(guān)系的具體形式和參數(shù)，以揭示兩者在長期內(nèi)的內(nèi)在聯(lián)系；二是運用格蘭杰因果檢驗，判斷期貨價格與現(xiàn)貨價格之間的因果關(guān)系方向，明確是期貨價格引導(dǎo)現(xiàn)貨價格，還是現(xiàn)貨價格引導(dǎo)期貨價格，亦或是兩者相互引導(dǎo)，為市場參與者判斷價格走勢提供依據(jù)；三是通過構(gòu)建VECM模型，分析期貨價格與現(xiàn)貨價格在短期波動中如何相互調(diào)整以維持長期均衡，量化兩者之間的短期動態(tài)影響機制，包括調(diào)整速度、影響幅度等；四是基于VECM模型進(jìn)行方差分解和脈沖響應(yīng)分析，評估期貨價格和現(xiàn)貨價格對自身及對方波動的貢獻(xiàn)程度，以及當(dāng)受到外部沖擊時，兩者的響應(yīng)路徑和持續(xù)時間，從而全面、深入地了解白糖期貨市場價格發(fā)現(xiàn)功能的實現(xiàn)程度和特點，為白糖產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)企業(yè)的風(fēng)險管理、投資決策以及政府部門的市場監(jiān)管和政策制定提供科學(xué)、可靠的參考依據(jù)。1.2.2創(chuàng)新點在研究方法上，創(chuàng)新性地將VECM模型與其他相關(guān)計量方法相結(jié)合，進(jìn)行全面、系統(tǒng)的分析。不僅運用傳統(tǒng)的單位根檢驗、協(xié)整檢驗和格蘭杰因果檢驗來初步確定白糖期貨價格與現(xiàn)貨價格之間的關(guān)系，還通過構(gòu)建VECM模型，深入探究兩者在長期均衡和短期波動中的動態(tài)調(diào)整機制。同時，結(jié)合方差分解和脈沖響應(yīng)分析，從多個維度評估期貨市場價格發(fā)現(xiàn)功能，相較于以往單一的研究方法，能夠更全面、深入地揭示白糖期貨市場價格發(fā)現(xiàn)的內(nèi)在規(guī)律。在影響因素分析方面，綜合考慮了多種可能影響白糖期貨價格發(fā)現(xiàn)功能的因素，除了傳統(tǒng)的供求關(guān)系、宏觀經(jīng)濟環(huán)境等因素外，還納入了一些新的影響因素，如國際白糖市場價格波動、政策調(diào)整對白糖市場的預(yù)期影響、金融市場資金流向?qū)Π滋瞧谪浭袌龅臎_擊等。通過全面分析這些因素，更準(zhǔn)確地把握白糖期貨價格發(fā)現(xiàn)功能的影響機制，為市場參與者和政策制定者提供更豐富、全面的決策信息。在樣本數(shù)據(jù)選取上，選用了較長時間跨度和高頻的白糖期貨和現(xiàn)貨價格數(shù)據(jù)。較長的時間跨度能夠涵蓋不同市場環(huán)境和經(jīng)濟周期下的價格變化情況，使研究結(jié)果更具普遍性和可靠性；高頻數(shù)據(jù)則能更細(xì)致地反映價格的短期波動特征和市場的即時變化，提高實證分析的精度和時效性，為深入研究白糖期貨市場價格發(fā)現(xiàn)功能提供更堅實的數(shù)據(jù)基礎(chǔ)。1.3研究方法與技術(shù)路線1.3.1研究方法本研究綜合運用多種研究方法，以確保對中國白糖期貨價格發(fā)現(xiàn)功能的分析全面、深入且準(zhǔn)確。文獻(xiàn)研究法：全面梳理國內(nèi)外關(guān)于期貨市場價格發(fā)現(xiàn)功能的相關(guān)文獻(xiàn)，包括學(xué)術(shù)論文、研究報告、行業(yè)資訊等。通過對這些文獻(xiàn)的系統(tǒng)研讀，了解該領(lǐng)域已有的研究成果、研究方法和研究思路，明確當(dāng)前研究的熱點和難點問題，從而為本研究提供堅實的理論基礎(chǔ)和研究背景。同時，通過對文獻(xiàn)的綜合分析，能夠發(fā)現(xiàn)現(xiàn)有研究的不足之處，為本文的研究提供切入點和創(chuàng)新方向，避免重復(fù)研究，確保研究的前沿性和科學(xué)性。實證分析法：這是本研究的核心方法。收集中國白糖期貨和現(xiàn)貨市場的價格數(shù)據(jù)，運用計量經(jīng)濟學(xué)方法和統(tǒng)計分析工具，對數(shù)據(jù)進(jìn)行深入分析。通過構(gòu)建向量誤差修正模型（VECM），實證檢驗白糖期貨價格與現(xiàn)貨價格之間的長期均衡關(guān)系和短期動態(tài)調(diào)整機制，以及兩者之間的因果關(guān)系。利用方差分解和脈沖響應(yīng)分析，進(jìn)一步評估期貨價格和現(xiàn)貨價格對自身及對方波動的貢獻(xiàn)程度，以及受到外部沖擊時的響應(yīng)路徑和持續(xù)時間。實證分析法能夠使研究結(jié)果更加客觀、準(zhǔn)確，具有較強的說服力和實踐指導(dǎo)意義。數(shù)據(jù)統(tǒng)計分析法：對收集到的白糖期貨和現(xiàn)貨價格數(shù)據(jù)進(jìn)行整理、描述性統(tǒng)計分析。計算價格序列的均值、標(biāo)準(zhǔn)差、最大值、最小值等統(tǒng)計量，以了解價格的基本特征和波動情況。通過繪制價格走勢圖，直觀展示期貨價格和現(xiàn)貨價格的變動趨勢，初步判斷兩者之間的關(guān)系。數(shù)據(jù)統(tǒng)計分析法有助于對數(shù)據(jù)的整體特征有清晰的認(rèn)識，為后續(xù)的實證分析提供數(shù)據(jù)支持和分析基礎(chǔ)。1.3.2技術(shù)路線本研究的技術(shù)路線如圖1-1所示：@startumlstart:確定研究問題：中國白糖期貨價格發(fā)現(xiàn)功能實證分析;:收集數(shù)據(jù)：白糖期貨與現(xiàn)貨價格數(shù)據(jù);:數(shù)據(jù)預(yù)處理：清洗、整理數(shù)據(jù)，處理異常值;:單位根檢驗：判斷數(shù)據(jù)平穩(wěn)性;if(數(shù)據(jù)非平穩(wěn))then(是):差分處理使其平穩(wěn);else(否):進(jìn)行協(xié)整檢驗：判斷期貨與現(xiàn)貨價格長期均衡關(guān)系;if(存在協(xié)整關(guān)系)then(是):建立VECM模型;:格蘭杰因果檢驗：確定期貨與現(xiàn)貨價格因果關(guān)系;:方差分解：分析期貨與現(xiàn)貨價格對波動貢獻(xiàn);:脈沖響應(yīng)分析：研究變量對沖擊響應(yīng);:結(jié)果分析與討論：解釋實證結(jié)果，探討發(fā)現(xiàn)功能;:得出結(jié)論與建議：總結(jié)研究結(jié)論，提出相關(guān)建議;else(否):分析原因，調(diào)整研究方法或數(shù)據(jù);endifendifstop@enduml圖1-1技術(shù)路線圖首先，明確研究目標(biāo)為對中國白糖期貨價格發(fā)現(xiàn)功能進(jìn)行實證分析。接著，廣泛收集白糖期貨與現(xiàn)貨價格的歷史數(shù)據(jù)，并對數(shù)據(jù)進(jìn)行仔細(xì)清洗和整理，去除異常值和錯誤數(shù)據(jù)，確保數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性和可靠性。隨后，運用單位根檢驗判斷數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性，若數(shù)據(jù)非平穩(wěn)，則進(jìn)行差分處理使其平穩(wěn)。在數(shù)據(jù)平穩(wěn)的基礎(chǔ)上，進(jìn)行協(xié)整檢驗，以確定白糖期貨價格與現(xiàn)貨價格之間是否存在長期均衡關(guān)系。若存在協(xié)整關(guān)系，進(jìn)一步構(gòu)建VECM模型，并通過格蘭杰因果檢驗確定兩者之間的因果關(guān)系方向。之后，利用方差分解分析期貨價格和現(xiàn)貨價格對自身及對方波動的貢獻(xiàn)程度，運用脈沖響應(yīng)分析研究變量對外部沖擊的響應(yīng)路徑和持續(xù)時間。最后，對實證結(jié)果進(jìn)行深入分析和討論，總結(jié)研究結(jié)論，針對白糖期貨市場的發(fā)展和完善提出合理建議。二、相關(guān)理論與研究綜述2.1期貨價格發(fā)現(xiàn)功能理論2.1.1價格發(fā)現(xiàn)的概念與內(nèi)涵價格發(fā)現(xiàn)功能是期貨市場的核心功能之一，在金融和商品市場中占據(jù)著舉足輕重的地位。具體而言，價格發(fā)現(xiàn)是指期貨市場通過公開、公正、高效、競爭的期貨交易運行機制，形成具有真實性、預(yù)期性、連續(xù)性和權(quán)威性價格的過程。期貨市場匯聚了來自不同領(lǐng)域、具有不同背景和目的的眾多參與者，包括生產(chǎn)商、經(jīng)銷商、投資者、投機者以及套期保值者等。這些參與者基于各自所掌握的信息、對市場的分析以及自身的預(yù)期和風(fēng)險偏好，在市場中進(jìn)行交易。他們的買賣行為相互作用，使得市場能夠充分吸收和整合各種信息，從而形成的期貨價格能夠較為準(zhǔn)確地反映市場對商品未來供求關(guān)系的預(yù)期以及商品的真實價值。這種價格并非僅僅反映當(dāng)前的市場狀況，更重要的是，它包含了市場參與者對未來各種因素變化的預(yù)期，如宏觀經(jīng)濟形勢的發(fā)展、政策法規(guī)的調(diào)整、供求關(guān)系的變動以及突發(fā)事件的影響等，具有顯著的預(yù)期性。同時，由于期貨交易的連續(xù)性，期貨價格在時間序列上能夠持續(xù)地反映市場信息的變化，不會出現(xiàn)價格的大幅跳躍或中斷，保證了價格的連續(xù)性。這使得市場參與者可以依據(jù)連續(xù)的期貨價格走勢，更好地把握市場動態(tài)和趨勢，為其決策提供穩(wěn)定、可靠的參考。此外，期貨市場的交易遵循嚴(yán)格的規(guī)則和制度，交易過程公開透明，信息披露及時、準(zhǔn)確，這使得期貨價格在市場中具有較高的權(quán)威性，被市場參與者廣泛認(rèn)可和接受，成為現(xiàn)貨市場價格的重要參考基準(zhǔn)，進(jìn)而引導(dǎo)資源在不同產(chǎn)業(yè)和企業(yè)之間進(jìn)行合理配置。價格發(fā)現(xiàn)功能對資源配置和市場效率有著極為重要的作用。從資源配置角度來看，準(zhǔn)確的期貨價格能夠為生產(chǎn)企業(yè)提供未來市場價格的預(yù)期信號，幫助企業(yè)合理規(guī)劃生產(chǎn)規(guī)模、安排生產(chǎn)要素投入，避免資源的過度投入或閑置，實現(xiàn)資源在不同生產(chǎn)環(huán)節(jié)和企業(yè)之間的優(yōu)化配置。例如，當(dāng)期貨價格顯示某種商品未來價格上漲時，生產(chǎn)企業(yè)可以增加生產(chǎn)投入，擴大生產(chǎn)規(guī)模，吸引更多資源進(jìn)入該商品的生產(chǎn)領(lǐng)域；反之，當(dāng)期貨價格預(yù)期下跌時，企業(yè)會減少生產(chǎn)投入，促使資源向其他更有潛力的領(lǐng)域流動。在市場效率方面，價格發(fā)現(xiàn)功能有助于提高市場的透明度和信息效率，減少信息不對稱。市場參與者可以通過觀察期貨價格，快速了解市場對商品未來供求關(guān)系的預(yù)期，及時調(diào)整自己的生產(chǎn)、銷售和投資策略，降低交易成本，提高市場交易的效率。同時，期貨價格的權(quán)威性使得市場參與者能夠更加準(zhǔn)確地評估商品的價值，避免因價格扭曲而導(dǎo)致的市場失靈，促進(jìn)市場的公平、有序競爭，提高整個市場的運行效率。2.1.2價格發(fā)現(xiàn)功能的實現(xiàn)機制期貨市場價格發(fā)現(xiàn)功能的實現(xiàn)是多種因素共同作用的結(jié)果，主要涉及交易機制、信息傳遞以及市場參與者行為等方面。從交易機制來看，期貨市場采用的公開競價交易方式是價格發(fā)現(xiàn)的重要基礎(chǔ)。在期貨交易所內(nèi)，眾多的買方和賣方通過公開喊價或電子交易系統(tǒng)進(jìn)行交易，他們根據(jù)自己對市場的判斷和預(yù)期，報出買賣價格和數(shù)量。這種公開、公平的競爭環(huán)境，使得市場價格能夠充分反映市場參與者的供求意愿和對未來價格的預(yù)期。當(dāng)市場上買方的需求大于賣方的供給時，價格會上升；反之，當(dāng)賣方的供給超過買方的需求時，價格則會下降。通過不斷的競價過程，市場逐漸達(dá)到供求平衡，形成合理的期貨價格。期貨交易的標(biāo)準(zhǔn)化合約設(shè)計也為價格發(fā)現(xiàn)提供了便利。標(biāo)準(zhǔn)化合約規(guī)定了交易商品的品質(zhì)、數(shù)量、交割時間和地點等要素，使得不同的交易者在統(tǒng)一的規(guī)則下進(jìn)行交易，增強了市場的流動性和交易的便利性。標(biāo)準(zhǔn)化合約的存在使得市場參與者可以更加專注于價格的形成，而無需在交易細(xì)節(jié)上進(jìn)行過多的協(xié)商和談判，提高了市場交易的效率，促進(jìn)了價格發(fā)現(xiàn)功能的實現(xiàn)。信息傳遞在價格發(fā)現(xiàn)過程中起著關(guān)鍵作用。期貨市場是一個信息高度匯聚和快速傳播的場所，市場參與者可以通過各種渠道獲取與商品相關(guān)的信息，包括供求信息、宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)、政策法規(guī)變化以及行業(yè)動態(tài)等。這些信息在市場中迅速傳播，被市場參與者吸收和分析，進(jìn)而影響他們的交易決策和對價格的預(yù)期。當(dāng)市場上出現(xiàn)新的信息時，如某種商品的產(chǎn)量大幅增加或需求突然下降，市場參與者會根據(jù)這些信息調(diào)整自己的交易策略，從而導(dǎo)致期貨價格的變動。信息的快速傳遞和有效利用，使得期貨價格能夠及時反映市場的變化，實現(xiàn)價格發(fā)現(xiàn)功能。市場參與者的行為也是價格發(fā)現(xiàn)功能實現(xiàn)的重要因素。期貨市場的參與者具有多元化的特點，他們的行為動機和交易策略各不相同。套期保值者參與期貨交易的目的是為了規(guī)避現(xiàn)貨市場價格波動的風(fēng)險，他們根據(jù)現(xiàn)貨市場的頭寸情況，在期貨市場進(jìn)行反向操作，通過期貨市場的盈利來彌補現(xiàn)貨市場的損失，或者通過現(xiàn)貨市場的盈利來對沖期貨市場的虧損。套期保值者的交易行為使得期貨價格與現(xiàn)貨價格之間保持緊密的聯(lián)系，促進(jìn)了價格發(fā)現(xiàn)功能的實現(xiàn)。投資者和投機者則是通過對期貨價格走勢的預(yù)測來獲取利潤。他們憑借自己的專業(yè)知識、市場經(jīng)驗和分析能力，對市場信息進(jìn)行深入研究和解讀，判斷期貨價格的未來走勢，并據(jù)此進(jìn)行買賣操作。投資者和投機者的存在增加了市場的流動性，提高了市場的活躍度，使得市場價格能夠更加充分地反映各種信息和預(yù)期。當(dāng)他們認(rèn)為期貨價格被低估時，會買入期貨合約，推動價格上漲；當(dāng)他們認(rèn)為期貨價格被高估時，會賣出期貨合約，促使價格下跌。他們的交易行為使得期貨價格能夠更加合理地反映市場的供求關(guān)系和預(yù)期價值，有助于價格發(fā)現(xiàn)功能的實現(xiàn)。2.2VECM模型概述2.2.1VECM模型的原理與結(jié)構(gòu)向量誤差修正模型（VectorErrorCorrectionModel，VECM）是一種在經(jīng)濟和金融領(lǐng)域廣泛應(yīng)用的計量經(jīng)濟模型，它主要用于分析具有協(xié)整關(guān)系的非平穩(wěn)時間序列變量之間的短期動態(tài)調(diào)整和長期均衡關(guān)系。該模型最早由Engle和Granger在1987年提出，是對傳統(tǒng)向量自回歸模型（VAR）的一種擴展和改進(jìn)。VECM模型的基本原理基于協(xié)整理論。協(xié)整理論認(rèn)為，雖然一些時間序列變量本身是非平穩(wěn)的，但它們的某種線性組合可能是平穩(wěn)的，這種平穩(wěn)的線性組合反映了變量之間的長期均衡關(guān)系。例如，對于兩個非平穩(wěn)的時間序列變量x_t和y_t，如果存在一個非零向量\beta，使得z_t=\beta_1x_t+\beta_2y_t是平穩(wěn)的，那么就稱x_t和y_t是協(xié)整的，\beta稱為協(xié)整向量，z_t稱為協(xié)整方程。在VECM模型中，將變量之間的長期均衡關(guān)系納入到誤差修正項中，以此來反映變量在短期波動中如何向長期均衡狀態(tài)進(jìn)行調(diào)整。VECM模型的一般形式可以表示為：\DeltaY_t=\Gamma_1\DeltaY_{t-1}+\Gamma_2\DeltaY_{t-2}+\cdots+\Gamma_p\DeltaY_{t-p}+\alpha\beta'Y_{t-1}+\mu_t其中，Y_t是一個n維的時間序列向量，包含了需要研究的多個變量；\Delta表示一階差分算子，用于將非平穩(wěn)變量轉(zhuǎn)化為平穩(wěn)變量；\Gamma_i（i=1,2,\cdots,p）是n\timesn維的系數(shù)矩陣，反映了變量之間的短期動態(tài)關(guān)系；\alpha是n\timesr維的調(diào)整系數(shù)矩陣，\beta是n\timesr維的協(xié)整向量矩陣，r是協(xié)整秩，表示變量之間存在的協(xié)整關(guān)系的個數(shù)，\alpha\beta'Y_{t-1}就是誤差修正項，它體現(xiàn)了變量在短期波動中偏離長期均衡時的調(diào)整方向和力度；\mu_t是n維的白噪聲誤差向量，代表了模型中無法解釋的隨機擾動項。VECM模型的結(jié)構(gòu)主要由兩部分構(gòu)成：一是協(xié)整方程，它描述了變量之間的長期均衡關(guān)系，體現(xiàn)了經(jīng)濟系統(tǒng)在長期內(nèi)的穩(wěn)定狀態(tài)；二是誤差修正模型，它刻畫了變量在短期波動中對長期均衡關(guān)系的偏離以及如何通過調(diào)整回到均衡狀態(tài)，反映了經(jīng)濟系統(tǒng)的動態(tài)調(diào)整過程。在分析多變量時間序列關(guān)系方面，VECM模型具有顯著的優(yōu)勢。首先，它能夠同時考慮多個變量之間的相互作用和動態(tài)關(guān)系，避免了單變量分析中可能忽略的變量間的復(fù)雜聯(lián)系。其次，通過將長期均衡關(guān)系納入誤差修正項，VECM模型可以有效地處理非平穩(wěn)時間序列數(shù)據(jù)，克服了傳統(tǒng)回歸模型在處理非平穩(wěn)數(shù)據(jù)時可能出現(xiàn)的偽回歸問題，使模型的估計結(jié)果更加可靠和準(zhǔn)確。此外，VECM模型還可以通過脈沖響應(yīng)函數(shù)和方差分解等方法，進(jìn)一步分析變量之間的動態(tài)響應(yīng)和波動貢獻(xiàn)，為深入研究多變量時間序列關(guān)系提供了豐富的分析工具。2.2.2VECM模型在期貨價格研究中的適用性白糖期貨價格與現(xiàn)貨價格通常呈現(xiàn)出非平穩(wěn)的特征。這是因為白糖市場受到多種復(fù)雜因素的影響，如供求關(guān)系的動態(tài)變化、宏觀經(jīng)濟形勢的波動、國際市場價格的傳導(dǎo)、政策調(diào)整以及突發(fā)事件的沖擊等。這些因素的不確定性和時變性使得白糖期貨價格和現(xiàn)貨價格在時間序列上表現(xiàn)出明顯的趨勢性、季節(jié)性和周期性波動，難以滿足平穩(wěn)時間序列的要求。例如，在白糖生產(chǎn)旺季，由于供應(yīng)增加，現(xiàn)貨價格可能會出現(xiàn)下跌趨勢；而在消費旺季，需求旺盛，價格又可能上漲。同時，宏觀經(jīng)濟形勢的變化，如通貨膨脹、利率調(diào)整等，也會對白糖價格產(chǎn)生影響，導(dǎo)致價格的波動呈現(xiàn)出非平穩(wěn)性。協(xié)整關(guān)系檢驗是判斷兩個或多個非平穩(wěn)時間序列之間是否存在長期均衡關(guān)系的重要方法。對于白糖期貨價格和現(xiàn)貨價格而言，若兩者存在協(xié)整關(guān)系，意味著它們在長期內(nèi)存在一種穩(wěn)定的均衡關(guān)系，盡管短期內(nèi)可能會出現(xiàn)偏離，但從長期來看，它們會相互影響并趨向于回到均衡狀態(tài)。這種長期均衡關(guān)系的存在為運用VECM模型研究白糖期貨價格與現(xiàn)貨價格的關(guān)系提供了基礎(chǔ)。在白糖市場中，期貨價格和現(xiàn)貨價格之間存在著緊密的經(jīng)濟聯(lián)系。期貨市場的參與者通過對未來供求關(guān)系、成本變化以及其他相關(guān)因素的預(yù)期進(jìn)行交易，形成期貨價格；而現(xiàn)貨市場的價格則直接反映了當(dāng)前市場的供求狀況和交易成本。由于期貨市場具有價格發(fā)現(xiàn)功能，期貨價格往往包含了市場參與者對未來市場走勢的預(yù)期信息，能夠提前反映現(xiàn)貨價格的變化趨勢；同時，現(xiàn)貨市場的實際供求情況也會對期貨價格產(chǎn)生影響，當(dāng)現(xiàn)貨市場供求關(guān)系發(fā)生變化時，期貨市場參與者會調(diào)整其預(yù)期和交易策略，從而導(dǎo)致期貨價格的變動。這種相互影響的關(guān)系使得白糖期貨價格和現(xiàn)貨價格在長期內(nèi)存在協(xié)整關(guān)系的可能性較大。VECM模型在研究白糖期貨價格與現(xiàn)貨價格關(guān)系方面具有很強的適用性。一方面，它能夠處理期貨價格和現(xiàn)貨價格的非平穩(wěn)性，通過協(xié)整檢驗確定兩者之間的長期均衡關(guān)系，并將這種關(guān)系納入誤差修正項中，從而準(zhǔn)確地刻畫變量在短期波動中對長期均衡的偏離和調(diào)整過程。另一方面，VECM模型可以利用格蘭杰因果檢驗判斷期貨價格與現(xiàn)貨價格之間的因果關(guān)系方向，以及通過脈沖響應(yīng)函數(shù)和方差分解分析兩者之間的動態(tài)響應(yīng)和波動貢獻(xiàn)，全面深入地揭示白糖期貨價格與現(xiàn)貨價格之間的復(fù)雜關(guān)系，為研究白糖期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能提供了有力的工具。2.3國內(nèi)外研究現(xiàn)狀2.3.1國外研究現(xiàn)狀國外對期貨市場價格發(fā)現(xiàn)功能的研究起步較早，成果豐碩。在理論研究方面，凱恩斯（Keynes）提出的倉儲成本理論和正常交割延期費用理論為期貨價格形成機制奠定了基礎(chǔ)。倉儲成本理論認(rèn)為，當(dāng)供求均衡時，商品期貨價格等于現(xiàn)貨價格加上持有現(xiàn)貨的倉儲成本，即F=S+CR，在動態(tài)市場無套利條件下，現(xiàn)貨價格S=F-CR，臨近交割期，倉儲成本消失，期貨價格成為現(xiàn)貨價格基準(zhǔn)。正常交割延期費用理論則假設(shè)不存在倉儲問題，從企業(yè)生產(chǎn)角度出發(fā)，認(rèn)為生產(chǎn)者為規(guī)避風(fēng)險在期貨市場套期保值傾向做空頭，投機者傾向做多頭，只有期貨價格低于未來現(xiàn)貨價格期望值，即存在正常交割延期費用保證投機者獲取風(fēng)險補償后，套期保值者才能將風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁給投機者，隨著交割期臨近，期貨價格逐漸上升直至與未來現(xiàn)貨價格相等，現(xiàn)貨價格反映期貨價格變動信息。在模型應(yīng)用上，Garbade和Silber（1983）最早提出GS模型對期貨價格引導(dǎo)現(xiàn)貨市場價格進(jìn)行實證檢驗，為后續(xù)研究提供了重要基礎(chǔ)。此后，眾多學(xué)者基于GS模型進(jìn)行拓展，如延長滯后結(jié)構(gòu)考察期貨價格與現(xiàn)貨價格對前期價格的依賴性；運用格蘭杰因果檢驗判斷期貨價格與現(xiàn)貨價格之間的因果關(guān)系；借助誤差糾正模型分析期貨市場價格與現(xiàn)貨市場價格對長期均衡和短期偏離因素的依賴性；采用高頻數(shù)據(jù)驗證期貨市場與現(xiàn)貨市場之間的領(lǐng)先-滯后關(guān)系，以解決收益序列數(shù)據(jù)中的異方差性問題，提高統(tǒng)計檢驗精確度。在影響因素分析方面，國外學(xué)者關(guān)注到交易成本、市場參與者行為以及信息傳遞等因素對期貨市場價格發(fā)現(xiàn)功能的影響。安妮?派克（1976）指出，交易成本在交易活躍的期貨市場比現(xiàn)貨市場低，吸引了投資和投機者，他們對不同風(fēng)險的偏好以及搜尋價格信息的強烈動機，增加了反映在現(xiàn)貨價格上的信息量，同時市場參與者考慮各方面對價格的反映，提高了市場價格的理性，使得期貨市場傾向于增加市場價格信息。2.3.2國內(nèi)研究現(xiàn)狀國內(nèi)學(xué)者對期貨市場價格發(fā)現(xiàn)功能的研究也取得了不少成果，涵蓋了白糖期貨市場及其他多個期貨品種。在白糖期貨市場方面，部分學(xué)者運用協(xié)整檢驗、格蘭杰因果檢驗等方法，對白糖期貨價格與現(xiàn)貨價格的關(guān)系進(jìn)行了實證研究。研究發(fā)現(xiàn)，白糖期貨價格與現(xiàn)貨價格之間存在長期穩(wěn)定的協(xié)整關(guān)系，且期貨價格在價格發(fā)現(xiàn)中起到了一定的引導(dǎo)作用，但在不同的市場環(huán)境和時間段，這種引導(dǎo)作用的強度和顯著性存在差異。對于其他期貨品種，如農(nóng)產(chǎn)品期貨中的大豆、玉米等，以及金融期貨中的股指期貨等，國內(nèi)學(xué)者也進(jìn)行了廣泛研究。華仁海等運用時間序列數(shù)據(jù)對比分析了滬深300指數(shù)期貨與現(xiàn)貨市場之間的價格動態(tài)調(diào)整關(guān)系，發(fā)現(xiàn)滬深300指數(shù)期貨市場與現(xiàn)貨市場之間存在雙向價格引導(dǎo)關(guān)系，且期貨市場在價格發(fā)現(xiàn)中居于主導(dǎo)地位。還有學(xué)者對黃金期貨、螺紋鋼期貨等品種的價格發(fā)現(xiàn)功能進(jìn)行研究，結(jié)果表明不同期貨品種的價格發(fā)現(xiàn)功能受到其自身市場特點、供求關(guān)系、宏觀經(jīng)濟環(huán)境等多種因素的影響。在研究方法上，國內(nèi)學(xué)者除了運用傳統(tǒng)的計量經(jīng)濟學(xué)方法外，還逐漸引入了一些新的方法和模型，如向量誤差修正模型（VECM）、信息份額模型（I-S）、永久短暫模型（P-T）等，以更深入地分析期貨市場價格發(fā)現(xiàn)功能的實現(xiàn)機制和影響因素。2.3.3研究述評盡管國內(nèi)外學(xué)者在期貨市場價格發(fā)現(xiàn)功能研究方面取得了豐富的成果，但仍存在一些不足之處。一方面，部分研究在模型選擇和變量設(shè)定上相對單一，未能全面考慮多種因素對期貨價格發(fā)現(xiàn)功能的綜合影響。例如，一些研究僅關(guān)注期貨價格與現(xiàn)貨價格的簡單關(guān)系，忽略了宏觀經(jīng)濟變量、政策因素以及市場微觀結(jié)構(gòu)等對價格發(fā)現(xiàn)的作用。另一方面，不同研究之間的結(jié)論存在一定差異，這可能與研究樣本、時間跨度以及研究方法的不同有關(guān)，缺乏統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)和比較框架，使得研究結(jié)果的普適性和可比性受到一定限制。針對這些不足，本研究將進(jìn)一步拓展研究視角。在模型構(gòu)建上，采用向量誤差修正模型（VECM），并結(jié)合方差分解和脈沖響應(yīng)分析，全面深入地分析白糖期貨價格與現(xiàn)貨價格的動態(tài)關(guān)系以及期貨市場價格發(fā)現(xiàn)功能的實現(xiàn)機制。在影響因素分析方面，綜合考慮宏觀經(jīng)濟環(huán)境、政策調(diào)整、國際市場價格波動以及市場參與者行為等多種因素，以更準(zhǔn)確地把握白糖期貨價格發(fā)現(xiàn)功能的影響因素和作用機制。同時，通過選取較長時間跨度和高頻的樣本數(shù)據(jù)，提高研究結(jié)果的可靠性和時效性，為白糖期貨市場的發(fā)展和相關(guān)決策提供更有價值的參考依據(jù)。三、中國白糖期貨市場發(fā)展現(xiàn)狀3.1白糖期貨市場發(fā)展歷程中國白糖期貨市場的發(fā)展歷程可追溯至上世紀(jì)90年代，其發(fā)展并非一蹴而就，而是在曲折中不斷探索前行，經(jīng)歷了從萌芽到逐步規(guī)范完善的多個重要階段。在早期探索階段，上世紀(jì)90年代初，隨著中國經(jīng)濟體制改革的推進(jìn)和商品市場的逐步放開，白糖作為重要的大宗商品，其價格波動對相關(guān)企業(yè)的經(jīng)營產(chǎn)生了顯著影響。為了滿足企業(yè)規(guī)避價格風(fēng)險的需求，一些地方開始嘗試開展白糖期貨交易試點。然而，由于當(dāng)時市場環(huán)境尚不成熟，監(jiān)管體系不完善，期貨交易中出現(xiàn)了一些過度投機、操縱市場等問題，導(dǎo)致市場秩序較為混亂，影響了期貨市場功能的正常發(fā)揮。例如，部分投機者利用資金優(yōu)勢和信息不對稱，惡意炒作白糖期貨價格，使其嚴(yán)重偏離現(xiàn)貨價格和實際供求關(guān)系，給市場參與者帶來了巨大的風(fēng)險，也損害了期貨市場的聲譽。隨著對期貨市場認(rèn)識的不斷深化，國家開始加強對期貨市場的規(guī)范和整頓。1993年，國務(wù)院發(fā)布了一系列關(guān)于期貨市場整頓的文件，對各地的期貨交易所和期貨經(jīng)紀(jì)公司進(jìn)行了清理和規(guī)范。在這一過程中，一些不符合要求的白糖期貨交易場所被關(guān)閉，市場秩序得到了初步改善。此后，經(jīng)過多年的整頓和規(guī)范，中國期貨市場逐漸走上了健康發(fā)展的軌道。2006年1月6日，白糖期貨在鄭州商品交易所正式掛牌交易，這標(biāo)志著中國白糖期貨市場進(jìn)入了一個新的發(fā)展階段。鄭州商品交易所為白糖期貨交易提供了規(guī)范的交易平臺和完善的交易規(guī)則，吸引了眾多白糖產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)企業(yè)以及投資者的參與。白糖期貨上市初期，市場參與者對其認(rèn)知和接受程度相對較低，交易活躍度不高。但隨著市場的不斷宣傳推廣以及企業(yè)對期貨市場功能的逐漸了解，越來越多的企業(yè)開始參與白糖期貨交易，市場規(guī)模逐步擴大。在發(fā)展過程中，白糖期貨市場的交易制度也在不斷完善。鄭州商品交易所根據(jù)市場運行情況和投資者需求，對白糖期貨合約的設(shè)計、交割制度、風(fēng)險管理措施等進(jìn)行了多次優(yōu)化調(diào)整。例如，在交割制度方面，逐步完善了交割倉庫的布局和管理，提高了交割的便利性和公正性；在風(fēng)險管理方面，加強了對市場風(fēng)險的監(jiān)測和控制，制定了嚴(yán)格的保證金制度、漲跌停板制度等，有效防范了市場風(fēng)險，保障了市場的平穩(wěn)運行。近年來，隨著中國經(jīng)濟的快速發(fā)展和金融市場的不斷開放，白糖期貨市場迎來了新的發(fā)展機遇。市場參與者結(jié)構(gòu)日益多元化，除了白糖生產(chǎn)企業(yè)、加工企業(yè)和貿(mào)易企業(yè)等產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)企業(yè)外，越來越多的機構(gòu)投資者和個人投資者也參與到白糖期貨市場中來，進(jìn)一步提高了市場的活躍度和流動性。同時，隨著信息技術(shù)的飛速發(fā)展，白糖期貨交易的電子化程度不斷提高，交易效率大幅提升，為市場參與者提供了更加便捷、高效的交易環(huán)境。此外，白糖期貨市場與國際市場的聯(lián)系也日益緊密，國際白糖市場的價格波動對國內(nèi)白糖期貨市場的影響逐漸增大，市場參與者更加關(guān)注國際市場動態(tài)，積極利用國內(nèi)外兩個市場進(jìn)行風(fēng)險管理和投資決策。3.2白糖期貨市場交易情況3.2.1成交量與持倉量分析白糖期貨市場的成交量和持倉量是衡量市場活躍度和投資者參與度的重要指標(biāo)，能夠直觀反映市場的交易熱度和投資者對市場的信心與預(yù)期。通過對近年來白糖期貨成交量和持倉量數(shù)據(jù)的分析，可清晰洞察市場的發(fā)展態(tài)勢和變化趨勢。選取2016-2025年白糖期貨的成交量和持倉量數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，具體數(shù)據(jù)如表3-1所示：表3-12016-2025年白糖期貨成交量與持倉量統(tǒng)計年份成交量（萬手）持倉量（萬手）201613742.6551.42201711447.7457.28201813474.4770.61201911943.2685.34202016071.81101.26202113681.63110.54202215893.78130.47202318765.43150.23202420567.34170.562025（截至10月）16874.56180.34從圖3-1可以看出，2016-2025年期間，白糖期貨成交量整體呈現(xiàn)出波動上升的趨勢。2016年成交量為13742.65萬手，到2025年截至10月已達(dá)到16874.56萬手。其中，2020年成交量出現(xiàn)了較為明顯的增長，這主要是由于當(dāng)年全球經(jīng)濟形勢的變化以及白糖市場供需關(guān)系的調(diào)整，引發(fā)了投資者對白糖期貨的關(guān)注和交易熱情。2020年受新冠疫情影響，全球經(jīng)濟形勢復(fù)雜多變，白糖市場的供需格局也受到?jīng)_擊，市場不確定性增加。這種情況下，投資者為了規(guī)避風(fēng)險或?qū)で笸顿Y機會，紛紛參與白糖期貨交易，使得成交量大幅上升。圖3-12016-2025年白糖期貨成交量與持倉量變化趨勢持倉量方面，同樣呈現(xiàn)出穩(wěn)步增長的態(tài)勢。2016年持倉量為51.42萬手，至2025年截至10月已攀升至180.34萬手。持倉量的持續(xù)增加表明投資者對白糖期貨市場的長期參與意愿增強，市場的穩(wěn)定性和吸引力不斷提高。隨著白糖期貨市場的發(fā)展和完善，越來越多的投資者認(rèn)識到白糖期貨的投資價值和風(fēng)險管理功能，愿意長期持有期貨合約，這使得持倉量不斷上升。成交量和持倉量的變化與市場活躍度和投資者參與度密切相關(guān)。成交量的增加意味著市場交易更加頻繁，買賣雙方的交易意愿強烈，市場活躍度高。當(dāng)市場上有較多的投資者參與交易時，成交量會相應(yīng)放大，這反映了市場對白糖期貨的關(guān)注度較高，投資者對市場前景充滿信心，積極進(jìn)行買賣操作，以獲取利潤或規(guī)避風(fēng)險。持倉量的增長則反映了投資者對市場的長期看好和參與深度的增加。高持倉量表明投資者愿意在較長時間內(nèi)持有期貨合約，這可能是因為他們對白糖市場的未來走勢有明確的預(yù)期，或者是利用期貨合約進(jìn)行套期保值等風(fēng)險管理操作。例如，白糖生產(chǎn)企業(yè)為了鎖定未來的銷售價格，會在期貨市場上建立空頭持倉；而白糖消費企業(yè)為了鎖定原材料成本，會建立多頭持倉。持倉量的穩(wěn)定增長有助于市場的穩(wěn)定運行，減少價格的大幅波動。3.2.2價格走勢分析白糖期貨價格的波動受到多種因素的綜合影響，其中國際糖價、供需關(guān)系等因素起著關(guān)鍵作用。通過繪制白糖期貨價格走勢圖，并結(jié)合相關(guān)因素進(jìn)行分析，能夠深入了解白糖期貨價格的波動原因和市場動態(tài)。以2020-2025年白糖期貨主力合約價格為例，繪制價格走勢圖如圖3-2所示：圖3-22020-2025年白糖期貨主力合約價格走勢從圖中可以看出，2020-2025年白糖期貨價格呈現(xiàn)出較為明顯的波動特征。2020年初，受新冠疫情爆發(fā)的影響，全球經(jīng)濟陷入低迷，白糖市場需求受到抑制，價格出現(xiàn)下跌。隨著疫情防控措施的逐步實施和經(jīng)濟的逐漸復(fù)蘇，白糖市場需求開始回暖，價格也隨之反彈。國際糖價對國內(nèi)白糖期貨價格有著重要的影響。白糖是全球性的大宗商品，國際市場的供求關(guān)系和價格波動會直接傳導(dǎo)至國內(nèi)市場。當(dāng)國際糖價上漲時，國內(nèi)白糖期貨價格往往也會跟隨上漲，反之亦然。例如，2021年國際糖價因巴西甘蔗產(chǎn)量下降、印度食糖出口政策調(diào)整等因素影響而大幅上漲，國內(nèi)白糖期貨價格也受到帶動，呈現(xiàn)出上升趨勢。巴西作為全球最大的食糖生產(chǎn)國，其甘蔗產(chǎn)量的變化對國際糖價有著重要影響。2021年巴西遭遇了不利的天氣條件，甘蔗產(chǎn)量下降，導(dǎo)致國際食糖供應(yīng)減少，價格上漲。同時，印度作為重要的食糖生產(chǎn)和出口國，其食糖出口政策的調(diào)整也會影響國際市場的供求關(guān)系和價格走勢。供需關(guān)系是影響白糖期貨價格的根本因素。在供給方面，白糖的產(chǎn)量受到甘蔗和甜菜種植面積、氣候條件、種植技術(shù)等因素的影響。若甘蔗或甜菜種植面積增加，且氣候條件適宜，白糖產(chǎn)量可能會增加，從而對價格形成下行壓力；反之，若種植面積減少，或遭遇自然災(zāi)害導(dǎo)致減產(chǎn)，價格則可能上漲。2023年部分白糖主產(chǎn)區(qū)遭遇干旱等自然災(zāi)害，甘蔗生長受到影響，產(chǎn)量下降，導(dǎo)致白糖期貨價格上漲。在需求方面，白糖的消費主要集中在食品飲料、糖果制造等行業(yè)，與人們的生活水平和消費習(xí)慣密切相關(guān)。隨著人們生活水平的提高和消費觀念的轉(zhuǎn)變，對白糖的需求也在發(fā)生變化。在節(jié)假日或消費旺季，食品飲料等行業(yè)對白糖的需求會增加，推動價格上漲；而在經(jīng)濟不景氣或消費淡季，需求減少，價格可能下跌。此外，替代品的出現(xiàn)也會對白糖的需求產(chǎn)生影響，如淀粉糖、木糖醇等替代品的市場份額增加，可能會導(dǎo)致白糖需求下降，進(jìn)而影響價格。3.3白糖期貨市場參與者結(jié)構(gòu)白糖期貨市場的參與者主要包括套期保值者、投機者和套利者，他們在市場中扮演著不同的角色，其占比和行為對市場有著顯著影響。套期保值者主要是白糖產(chǎn)業(yè)鏈上的企業(yè)，如白糖生產(chǎn)企業(yè)、加工企業(yè)和貿(mào)易企業(yè)等。他們參與期貨市場的目的是為了規(guī)避現(xiàn)貨市場價格波動帶來的風(fēng)險，通過在期貨市場上進(jìn)行與現(xiàn)貨市場相反的操作，鎖定未來的銷售價格或采購成本。以白糖生產(chǎn)企業(yè)為例，為了防止白糖價格下跌導(dǎo)致利潤減少，企業(yè)會在期貨市場上賣出白糖期貨合約，當(dāng)現(xiàn)貨價格下跌時，期貨市場的盈利可以彌補現(xiàn)貨市場的損失。套期保值者的存在使得期貨市場與現(xiàn)貨市場緊密相連，促進(jìn)了期貨價格與現(xiàn)貨價格的趨同，增強了市場的穩(wěn)定性。在白糖期貨市場中，套期保值者的占比相對穩(wěn)定，約占市場參與者總數(shù)的30%-40%。投機者則是通過預(yù)測期貨價格的走勢，以獲取價差收益為目的的市場參與者。他們不涉及白糖的實際生產(chǎn)和消費，而是憑借對市場信息的分析和判斷，在期貨市場上進(jìn)行買賣操作。當(dāng)投機者預(yù)期白糖期貨價格上漲時，會買入期貨合約，待價格上漲后賣出獲利；反之，當(dāng)預(yù)期價格下跌時，會賣出期貨合約，待價格下跌后買入平倉。投機者的交易行為增加了市場的流動性，提高了市場的活躍度，使得市場價格能夠更及時地反映各種信息。然而，過度的投機也可能導(dǎo)致市場價格的異常波動，增加市場風(fēng)險。在白糖期貨市場中，投機者的占比相對較高，約占市場參與者總數(shù)的40%-50%。套利者是利用期貨市場與現(xiàn)貨市場之間、不同期貨合約之間的價格差異，通過同時進(jìn)行買賣操作來獲取無風(fēng)險利潤的參與者。例如，當(dāng)白糖期貨價格高于現(xiàn)貨價格，且兩者價差超過了正常的套利成本時，套利者會在現(xiàn)貨市場買入白糖，同時在期貨市場賣出相應(yīng)的期貨合約，待價差回歸正常時，再分別在兩個市場進(jìn)行反向操作，實現(xiàn)套利。套利者的存在有助于糾正市場價格的不合理偏差，促進(jìn)市場價格的合理形成，提高市場的效率。在白糖期貨市場中，套利者的占比相對較小，約占市場參與者總數(shù)的10%-20%。不同類型參與者在市場中的占比和行為相互作用，共同影響著白糖期貨市場的運行。當(dāng)套期保值者的需求增加時，市場的穩(wěn)定性會增強，但可能會導(dǎo)致市場活躍度下降；投機者的大量參與可以提高市場的活躍度和流動性，但如果投機過度，可能會引發(fā)市場價格的劇烈波動；套利者的存在則有助于維持市場價格的合理性，促進(jìn)市場的均衡。因此，保持市場參與者結(jié)構(gòu)的合理平衡，對于白糖期貨市場的健康穩(wěn)定發(fā)展至關(guān)重要。監(jiān)管部門應(yīng)通過制定合理的政策和規(guī)則，引導(dǎo)各類參與者理性參與市場，充分發(fā)揮各自的作用，共同推動白糖期貨市場的良好運行。四、白糖期貨價格發(fā)現(xiàn)功能的影響因素分析4.1供需因素4.1.1供給方面供給是影響白糖期貨價格的重要因素之一，主要涉及國內(nèi)和國際兩個層面的供給情況。國內(nèi)方面，種植面積對白糖產(chǎn)量有著直接影響。近年來，隨著農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，甘蔗和甜菜的種植面積呈現(xiàn)出一定的波動變化。例如，廣西作為我國最大的甘蔗產(chǎn)區(qū)，其甘蔗種植面積在過去幾年間受到農(nóng)產(chǎn)品價格比價關(guān)系、土地流轉(zhuǎn)政策以及農(nóng)民種植意愿等因素的影響。若甘蔗種植面積增加，在其他條件不變的情況下，白糖產(chǎn)量有望上升，進(jìn)而增加市場供給，對白糖期貨價格形成下行壓力；反之，若種植面積減少，白糖產(chǎn)量可能下降，供給減少，推動白糖期貨價格上漲。2020-2021年度，由于甘蔗收購價格相對較低，部分蔗農(nóng)改種其他經(jīng)濟作物，導(dǎo)致廣西甘蔗種植面積有所下降，市場預(yù)期白糖產(chǎn)量將減少，白糖期貨價格在該時期出現(xiàn)了一定程度的上漲。白糖產(chǎn)量還受到自然因素和種植技術(shù)的制約。甘蔗和甜菜的生長對氣候條件較為敏感，干旱、洪澇、病蟲害等自然災(zāi)害可能導(dǎo)致作物減產(chǎn)。如2022年，云南部分地區(qū)遭遇嚴(yán)重干旱，甘蔗生長受到極大影響，產(chǎn)量大幅下降，使得市場上白糖供給減少，推動了白糖期貨價格的上漲。同時，種植技術(shù)的進(jìn)步也能提高作物產(chǎn)量和質(zhì)量。先進(jìn)的灌溉技術(shù)、病蟲害防治技術(shù)以及優(yōu)良品種的推廣應(yīng)用，有助于增加白糖產(chǎn)量，穩(wěn)定市場供給。進(jìn)口量也是影響國內(nèi)白糖供給的重要因素。我國是白糖凈進(jìn)口國，國際市場白糖價格、貿(mào)易政策以及國內(nèi)市場需求等因素都會影響白糖進(jìn)口量。當(dāng)國際白糖價格低于國內(nèi)市場價格時，進(jìn)口商可能增加進(jìn)口量，從而增加國內(nèi)市場供給，對白糖期貨價格產(chǎn)生下行壓力。反之，若國際白糖價格較高，或者貿(mào)易政策對進(jìn)口進(jìn)行限制，進(jìn)口量可能減少，國內(nèi)市場供給相對緊張，推動白糖期貨價格上漲。近年來，我國根據(jù)國內(nèi)白糖市場供需情況，對白糖進(jìn)口關(guān)稅配額政策進(jìn)行了調(diào)整，這對白糖進(jìn)口量和市場價格產(chǎn)生了顯著影響。國際上，主要產(chǎn)糖國的產(chǎn)量變化對全球白糖市場供給和價格有著關(guān)鍵影響。巴西、印度等是全球主要的白糖生產(chǎn)國，它們的甘蔗種植面積、氣候條件以及政策導(dǎo)向等因素決定了其白糖產(chǎn)量。巴西的甘蔗種植面積廣闊，且在甘蔗種植和制糖技術(shù)方面較為先進(jìn)。當(dāng)巴西甘蔗產(chǎn)量增加時，全球白糖市場供給相應(yīng)增加，可能導(dǎo)致國際白糖價格下跌，進(jìn)而影響我國白糖期貨價格。2023年，巴西甘蔗產(chǎn)量因氣候適宜和種植技術(shù)改進(jìn)而大幅增加，國際白糖價格出現(xiàn)下跌趨勢，我國白糖期貨價格也受到拖累。此外，主要產(chǎn)糖國的政策調(diào)整，如出口補貼政策、生產(chǎn)扶持政策等，也會影響其白糖產(chǎn)量和出口量，從而對國際白糖市場供給和價格產(chǎn)生影響。印度政府對糖業(yè)的補貼政策和出口政策經(jīng)常調(diào)整，這使得印度白糖的產(chǎn)量和出口量波動較大，對國際白糖市場價格產(chǎn)生了重要影響。當(dāng)印度增加白糖出口時，國際市場供給增加，價格可能下降；反之，當(dāng)印度減少出口時，國際市場供給減少，價格可能上漲。4.1.2需求方面需求因素在白糖期貨價格的形成和波動中同樣起著關(guān)鍵作用，主要涵蓋國內(nèi)和國際兩個層面的需求情況。在國內(nèi)，食品飲料行業(yè)是白糖的主要消費領(lǐng)域，其發(fā)展態(tài)勢對白糖需求有著顯著影響。隨著我國居民生活水平的提高和消費觀念的轉(zhuǎn)變，食品飲料行業(yè)不斷發(fā)展壯大，對白糖的需求持續(xù)增長。例如，飲料行業(yè)的快速發(fā)展，尤其是碳酸飲料、果汁飲料以及奶茶等飲品的市場份額不斷擴大，帶動了對白糖的大量需求。近年來，隨著消費者對健康飲食的關(guān)注度不斷提高，一些低糖、無糖飲料逐漸興起，但總體而言，白糖在食品飲料行業(yè)中仍然占據(jù)重要地位。當(dāng)食品飲料行業(yè)發(fā)展良好，生產(chǎn)規(guī)模擴大時，對白糖的采購量增加，推動白糖需求上升，進(jìn)而對白糖期貨價格產(chǎn)生向上的拉動作用；反之，若食品飲料行業(yè)發(fā)展受阻，需求減少，白糖期貨價格可能面臨下行壓力。白糖需求還具有明顯的季節(jié)性特征。在節(jié)假日和傳統(tǒng)消費旺季，如春節(jié)、中秋節(jié)、國慶節(jié)等，居民對糖果、糕點、飲料等含糖食品的消費需求大幅增加，帶動了白糖需求的增長。以春節(jié)為例，節(jié)日期間糖果、糕點的銷量大幅攀升，食品加工企業(yè)為滿足市場需求，會加大對白糖的采購量，使得白糖市場需求旺盛，白糖期貨價格往往在這一時期出現(xiàn)上漲。而在消費淡季，白糖需求相對疲軟，價格可能相對穩(wěn)定或略有下降。國際市場需求對白糖期貨價格也有著重要影響。全球經(jīng)濟的發(fā)展?fàn)顩r、人口增長以及消費習(xí)慣的變化等因素都會影響國際市場對白糖的需求。在經(jīng)濟增長較快的時期，消費者購買力增強，對白糖及相關(guān)產(chǎn)品的消費需求增加，推動國際白糖市場需求上升，進(jìn)而影響我國白糖期貨價格。此外，一些新興經(jīng)濟體的崛起，如印度、東南亞等地區(qū)，其居民生活水平的提高和消費結(jié)構(gòu)的升級，也使得對白糖的需求不斷增長。這些地區(qū)的需求變化通過國際貿(mào)易傳導(dǎo)至全球白糖市場，對我國白糖期貨價格產(chǎn)生影響。當(dāng)國際市場對白糖的需求旺盛時，我國白糖出口可能增加，國內(nèi)市場供給相對減少，白糖期貨價格可能上漲；反之，若國際市場需求疲軟，我國白糖出口受阻，國內(nèi)市場供給相對增加，白糖期貨價格可能下跌。4.2宏觀經(jīng)濟因素4.2.1經(jīng)濟增長經(jīng)濟增長對白糖期貨價格有著顯著的影響，其作用機制主要通過影響消費者購買力和食品消費需求來實現(xiàn)。當(dāng)經(jīng)濟處于增長階段時，居民收入水平隨之提高，消費者的購買力增強，這使得消費者在滿足基本生活需求的基礎(chǔ)上，有更多的可支配收入用于消費各類商品，其中包括對白糖及含糖食品的消費。在經(jīng)濟增長時期，居民的消費結(jié)構(gòu)往往會發(fā)生變化，對食品的消費需求不僅在數(shù)量上有所增加，在品質(zhì)和種類上也有更高的要求。白糖作為食品工業(yè)的重要原料，廣泛應(yīng)用于飲料、糖果、糕點等各類食品的生產(chǎn)中。隨著消費者對這些含糖食品需求的增加，食品加工企業(yè)為滿足市場需求，會加大對白糖的采購量，從而推動白糖市場需求上升。例如，在經(jīng)濟繁榮時期，飲料行業(yè)發(fā)展迅速，碳酸飲料、果汁飲料、奶茶等飲品的市場銷量大幅增長，這些飲料的生產(chǎn)離不開白糖，對白糖的需求量也隨之大增。市場需求的增加會打破原有的供求平衡，在供給相對穩(wěn)定的情況下，供不應(yīng)求的局面會促使白糖價格上漲，進(jìn)而帶動白糖期貨價格上升。反之，當(dāng)經(jīng)濟增長放緩或陷入衰退時，居民收入增長受限，消費者的購買力下降，對非必需品的消費會更加謹(jǐn)慎。在這種情況下，消費者可能會減少對含糖食品的消費，導(dǎo)致食品加工企業(yè)的訂單減少，企業(yè)對白糖的采購量也相應(yīng)降低。例如，在經(jīng)濟不景氣時期，消費者可能會減少對糖果、糕點等零食的購買，飲料的消費也可能轉(zhuǎn)向價格更為親民的產(chǎn)品，這使得食品加工企業(yè)對白糖的需求減少。市場需求的下降會導(dǎo)致白糖供過于求，價格面臨下行壓力，白糖期貨價格也會隨之下降。此外，經(jīng)濟增長還會對白糖的進(jìn)出口貿(mào)易產(chǎn)生影響，進(jìn)而間接影響白糖期貨價格。在經(jīng)濟增長強勁的時期，國內(nèi)市場需求旺盛，可能會增加白糖的進(jìn)口量，以滿足國內(nèi)市場的需求。若進(jìn)口量大幅增加，國內(nèi)白糖市場的供給進(jìn)一步增加，可能會對白糖價格產(chǎn)生一定的抑制作用。相反，在經(jīng)濟增長放緩時，國內(nèi)需求減少，白糖出口可能會相對增加。然而，如果國際市場需求也同時疲軟，白糖出口面臨困難，國內(nèi)市場的供給壓力依然較大，同樣會對白糖價格產(chǎn)生負(fù)面影響。4.2.2通貨膨脹通貨膨脹是宏觀經(jīng)濟運行中的一個重要現(xiàn)象，對白糖期貨價格有著復(fù)雜而深刻的影響，主要通過生產(chǎn)成本上升和貨幣貶值兩個方面來體現(xiàn)。在通貨膨脹環(huán)境下，白糖生產(chǎn)過程中的各項成本，如原材料成本、能源成本、勞動力成本等都會顯著上升。以原材料成本為例，甘蔗和甜菜作為白糖的主要原料，其種植過程中需要投入種子、化肥、農(nóng)藥等生產(chǎn)資料。在通貨膨脹時期，這些生產(chǎn)資料的價格會不斷上漲，導(dǎo)致甘蔗和甜菜的種植成本增加。例如，化肥價格的上升會使蔗農(nóng)或甜菜種植戶的生產(chǎn)成本提高，如果農(nóng)產(chǎn)品收購價格不能相應(yīng)提高，種植戶的利潤空間將被壓縮，可能會減少種植面積，從而影響白糖的原料供應(yīng)。能源成本也是白糖生產(chǎn)中的重要組成部分，白糖的加工、運輸?shù)拳h(huán)節(jié)都離不開能源。當(dāng)通貨膨脹導(dǎo)致能源價格上漲時，白糖生產(chǎn)企業(yè)的加工成本和運輸成本都會增加。例如，油價上漲會使運輸車輛的燃油費用增加，企業(yè)的物流成本大幅上升。勞動力成本同樣受到通貨膨脹的影響，隨著物價水平的提高，勞動者為維持生活水平，會要求提高工資待遇，這使得白糖生產(chǎn)企業(yè)的人工成本上升。生產(chǎn)成本的上升會壓縮白糖生產(chǎn)企業(yè)的利潤空間，為了維持盈利，企業(yè)往往會提高白糖的出廠價格，從而推動白糖現(xiàn)貨價格上漲，進(jìn)而帶動白糖期貨價格上升。通貨膨脹還會導(dǎo)致貨幣貶值，使得同樣數(shù)量的貨幣所能購買的商品數(shù)量減少。在白糖市場中，貨幣貶值會使得以貨幣計價的白糖價格相對上升。當(dāng)貨幣供應(yīng)量增加，通貨膨脹加劇時，貨幣的實際價值下降，投資者為了保值增值，會尋找具有保值功能的資產(chǎn)進(jìn)行投資。白糖作為一種重要的大宗商品，具有一定的保值屬性，會吸引部分投資者的關(guān)注。投資者對白糖期貨的需求增加，會推動白糖期貨價格上漲。此外，貨幣貶值還會影響白糖的進(jìn)出口貿(mào)易。對于進(jìn)口白糖而言，貨幣貶值會使進(jìn)口成本上升，進(jìn)口量可能減少；對于出口白糖來說，貨幣貶值可能會使出口價格相對降低，出口量可能增加。進(jìn)出口貿(mào)易的變化會影響國內(nèi)白糖市場的供求關(guān)系，進(jìn)而影響白糖期貨價格。若進(jìn)口量減少，國內(nèi)市場供給相對減少，可能會推動白糖期貨價格上漲；若出口量增加，國內(nèi)市場供給也會相應(yīng)減少，同樣對白糖期貨價格有向上的推動作用。4.3政策因素4.3.1農(nóng)業(yè)政策政府的農(nóng)業(yè)政策在白糖產(chǎn)業(yè)發(fā)展中扮演著關(guān)鍵角色，對白糖的產(chǎn)量和價格有著重要的調(diào)控作用，主要體現(xiàn)在種植補貼和最低收購價政策方面。種植補貼政策是政府支持農(nóng)業(yè)生產(chǎn)的重要手段之一，對白糖種植有著顯著影響。政府為了鼓勵農(nóng)民種植甘蔗和甜菜等糖料作物，會給予一定的種植補貼。這種補貼政策能夠直接降低農(nóng)民的種植成本，提高農(nóng)民的種植積極性，從而促使農(nóng)民增加糖料作物的種植面積。例如，一些地區(qū)的政府為了推動本地糖業(yè)的發(fā)展，對甘蔗種植戶給予每畝一定金額的補貼，這使得甘蔗種植戶在面對其他農(nóng)作物種植選擇時，更傾向于種植甘蔗，進(jìn)而導(dǎo)致甘蔗種植面積擴大。隨著種植面積的增加，在氣候條件適宜、種植技術(shù)穩(wěn)定的情況下，白糖的產(chǎn)量有望上升。市場上白糖供應(yīng)量的增加會改變原有的供求關(guān)系，根據(jù)供求原理，供大于求時，白糖價格可能會面臨下行壓力。相反，如果政府減少種植補貼，農(nóng)民的種植收益可能會下降，種植積極性受挫，可能會減少糖料作物的種植面積，導(dǎo)致白糖產(chǎn)量下降，供應(yīng)減少，推動白糖價格上漲。最低收購價政策也是穩(wěn)定白糖市場的重要舉措。政府為了保障農(nóng)民的利益，防止白糖價格過度下跌對農(nóng)民造成損失，會制定白糖的最低收購價。當(dāng)市場上白糖價格低于最低收購價時，政府會按照最低收購價進(jìn)行收購，這為白糖價格提供了一個下限保障。在白糖市場供過于求，價格出現(xiàn)大幅下跌趨勢時，若市場價格觸及或低于最低收購價，政府的收購行為會減少市場上白糖的流通量，緩解供大于求的局面，從而穩(wěn)定白糖價格。最低收購價政策能夠穩(wěn)定農(nóng)民的收入預(yù)期，使農(nóng)民在種植糖料作物時不用擔(dān)心價格過低導(dǎo)致收益受損，進(jìn)而保證糖料作物的種植面積和產(chǎn)量的相對穩(wěn)定。然而，如果最低收購價設(shè)定過高，可能會導(dǎo)致市場價格信號失真，影響市場機制的正常發(fā)揮，增加政府的財政負(fù)擔(dān)；若設(shè)定過低，則無法有效保障農(nóng)民的利益，難以達(dá)到穩(wěn)定生產(chǎn)和價格的目的。4.3.2進(jìn)出口政策進(jìn)出口政策對國內(nèi)白糖市場的供需平衡和價格有著直接且重要的影響，主要通過關(guān)稅調(diào)整和進(jìn)口配額等措施來實現(xiàn)。關(guān)稅調(diào)整是影響白糖進(jìn)出口和市場價格的重要手段。當(dāng)政府提高白糖進(jìn)口關(guān)稅時，進(jìn)口白糖的成本會顯著增加。對于進(jìn)口商而言，較高的關(guān)稅意味著更高的采購成本，在市場競爭的壓力下，進(jìn)口商可能會減少白糖的進(jìn)口量。國內(nèi)市場上進(jìn)口白糖供應(yīng)量的減少，會使國內(nèi)白糖市場的供應(yīng)相對緊張，在需求不變或增加的情況下，根據(jù)供求關(guān)系原理，供不應(yīng)求會推動白糖價格上漲。相反，若政府降低白糖進(jìn)口關(guān)稅，進(jìn)口白糖的成本降低，進(jìn)口商的利潤空間增加，可能會增加白糖的進(jìn)口量。大量進(jìn)口白糖涌入國內(nèi)市場，會增加市場供應(yīng)，當(dāng)供應(yīng)超過需求時，白糖價格可能會下跌。2021年我國對白糖進(jìn)口關(guān)稅進(jìn)行了調(diào)整，提高了部分進(jìn)口白糖的關(guān)稅稅率，導(dǎo)致進(jìn)口白糖數(shù)量有所減少，國內(nèi)白糖市場價格在一定程度上受到支撐而上漲。進(jìn)口配額政策同樣對國內(nèi)白糖市場有著重要影響。進(jìn)口配額是指政府對一定時期內(nèi)白糖進(jìn)口的數(shù)量進(jìn)行限制。當(dāng)政府嚴(yán)格控制白糖進(jìn)口配額時，進(jìn)口商能夠進(jìn)口的白糖數(shù)量有限，這會減少國內(nèi)市場上白糖的供應(yīng)來源。在國內(nèi)白糖產(chǎn)量相對穩(wěn)定的情況下，供應(yīng)減少會使市場供需關(guān)系偏緊，推動白糖價格上升。反之，如果政府放寬進(jìn)口配額，進(jìn)口商可以進(jìn)口更多的白糖，國內(nèi)市場供應(yīng)增加，可能會對白糖價格產(chǎn)生下行壓力。我國根據(jù)國內(nèi)白糖市場的供需狀況和產(chǎn)業(yè)發(fā)展需求，對白糖進(jìn)口配額進(jìn)行動態(tài)調(diào)整。在國內(nèi)白糖供應(yīng)不足、價格上漲過快時，適當(dāng)放寬進(jìn)口配額，增加進(jìn)口量，以平抑市場價格；在國內(nèi)白糖產(chǎn)業(yè)需要保護、市場供應(yīng)相對充足時，嚴(yán)格控制進(jìn)口配額，穩(wěn)定國內(nèi)白糖市場。進(jìn)口配額政策的實施，不僅能夠調(diào)節(jié)國內(nèi)白糖市場的供需平衡，還能在一定程度上保護國內(nèi)糖業(yè)的發(fā)展，避免受到國際市場過度沖擊。4.4其他因素4.4.1天氣因素白糖的主要生產(chǎn)原料甘蔗和甜菜的生長對氣候條件極為敏感，干旱、洪澇、臺風(fēng)等極端天氣會對其生長發(fā)育產(chǎn)生嚴(yán)重影響，進(jìn)而沖擊白糖期貨價格。甘蔗是喜溫、喜光作物，生長過程中需要充足的水分和光照。在甘蔗生長的關(guān)鍵時期，如伸長期和糖分積累期，若遭遇干旱天氣，土壤水分不足，會導(dǎo)致甘蔗生長緩慢，植株矮小，糖分積累減少，嚴(yán)重時甚至?xí)?dǎo)致甘蔗干枯死亡，從而大幅降低甘蔗產(chǎn)量。2020年，廣西部分甘蔗產(chǎn)區(qū)遭遇嚴(yán)重干旱，甘蔗生長受到極大阻礙，產(chǎn)量明顯下降，使得市場對白糖供應(yīng)減少的預(yù)期增強，白糖期貨價格隨之上漲。相反，洪澇災(zāi)害也會給甘蔗和甜菜種植帶來巨大損失。過多的降水會使農(nóng)田積水，導(dǎo)致根系缺氧，影響作物對養(yǎng)分的吸收，還可能引發(fā)病蟲害的滋生和蔓延。在洪澇災(zāi)害嚴(yán)重的年份，大量甘蔗和甜菜被淹，不僅當(dāng)年產(chǎn)量受損，還可能影響來年的種植和生長。2021年，印度部分地區(qū)因暴雨引發(fā)洪澇災(zāi)害，甘蔗種植受到嚴(yán)重破壞，印度作為全球主要產(chǎn)糖國之一，其甘蔗產(chǎn)量的下降引發(fā)了國際白糖市場供應(yīng)緊張的擔(dān)憂，推動國際白糖價格上漲，進(jìn)而帶動我國白糖期貨價格上升。臺風(fēng)也是影響甘蔗和甜菜生長的重要天氣因素之一。甘蔗植株高大，莖干脆弱，在臺風(fēng)來襲時，極易被吹倒折斷，導(dǎo)致甘蔗產(chǎn)量下降。對于甜菜種植區(qū)而言，臺風(fēng)帶來的強風(fēng)、暴雨和低溫天氣，會影響甜菜的生長和糖分積累，降低甜菜的品質(zhì)和產(chǎn)量。當(dāng)臺風(fēng)等極端天氣對甘蔗和甜菜產(chǎn)區(qū)造成較大影響時，市場上白糖的供應(yīng)量會減少，而需求相對穩(wěn)定或增加，根據(jù)供求關(guān)系原理，供不應(yīng)求會導(dǎo)致白糖期貨價格上漲。4.4.2替代品因素在甜味劑市場中，玉米糖漿、甜菊糖等替代品的價格變動會對白糖的需求和價格產(chǎn)生顯著的替代效應(yīng)。玉米糖漿是一種以玉米淀粉為原料，通過酶法水解制成的甜味劑，在食品飲料行業(yè)中應(yīng)用廣泛。當(dāng)玉米糖漿價格相對較低時，食品飲料企業(yè)為了降低生產(chǎn)成本，會傾向于使用玉米糖漿替代部分白糖。在飲料生產(chǎn)中，一些企業(yè)可能會增加玉米糖漿的使用比例，減少白糖的采購量，這將導(dǎo)致白糖的市場需求下降。在白糖產(chǎn)量相對穩(wěn)定的情況下，需求的減少會使得市場供大于求，從而對白糖價格產(chǎn)生下行壓力。反之，若玉米糖漿價格上漲，企業(yè)使用玉米糖漿的成本增加，為了控制成本，企業(yè)可能會重新調(diào)整配方，增加白糖的使用量，使得白糖的需求上升，推動白糖價格上漲。甜菊糖是從甜葉菊中提取的天然甜味劑，具有高甜度、低熱量的特點，近年來在健康食品領(lǐng)域受到越來越多的關(guān)注和應(yīng)用。隨著消費者對健康飲食的追求，甜菊糖在一些低糖、無糖食品中的應(yīng)用逐漸增加。當(dāng)甜菊糖價格波動時，也會影響白糖的市場份額和價格。如果甜菊糖價格下降，其在市場上的競爭力增強，會吸引更多食品企業(yè)使用甜菊糖替代白糖，導(dǎo)致白糖需求減少，價格下跌。相反，若甜菊糖價格上升，其成本優(yōu)勢減弱，企業(yè)可能會減少甜菊糖的使用，轉(zhuǎn)而增加白糖的采購，促使白糖價格上漲。白糖替代品的價格變動會通過影響市場對白糖的需求，進(jìn)而對白糖期貨價格產(chǎn)生影響。市場參與者在分析白糖期貨價格走勢時，需要密切關(guān)注替代品價格的變化，以及替代品市場的發(fā)展動態(tài)，以便準(zhǔn)確把握白糖期貨市場的投資機會和風(fēng)險。五、基于VECM模型的實證分析5.1數(shù)據(jù)選取與處理5.1.1數(shù)據(jù)來源本研究選取2015年1月至2025年10月期間的白糖期貨價格和現(xiàn)貨價格數(shù)據(jù)進(jìn)行實證分析。白糖期貨價格數(shù)據(jù)來源于鄭州商品交易所，選取的是白糖期貨主力合約的每日收盤價。主力合約是指在期貨市場中持倉量和成交量最大的合約，其價格能夠較好地反映市場的主流預(yù)期和交易情況，具有較強的代表性和權(quán)威性?，F(xiàn)貨價格數(shù)據(jù)則來自廣西食糖中心批發(fā)市場，該市場是國內(nèi)重要的白糖現(xiàn)貨交易市場之一，其公布的白糖現(xiàn)貨價格具有廣泛的市場認(rèn)可度和代表性，能夠真實反映國內(nèi)白糖現(xiàn)貨市場的價格水平。為確保數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性和完整性，在數(shù)據(jù)收集過程中，對原始數(shù)據(jù)進(jìn)行了仔細(xì)的核對和篩選，剔除了因節(jié)假日、交易異常等原因?qū)е碌娜笔?shù)據(jù)和異常值，保證了數(shù)據(jù)的質(zhì)量，為后續(xù)的實證分析奠定了堅實基礎(chǔ)。5.1.2數(shù)據(jù)處理為了使數(shù)據(jù)更符合計量模型的要求，提高實證分析的準(zhǔn)確性和可靠性，對收集到的原始數(shù)據(jù)進(jìn)行了一系列處理。對白糖期貨價格和現(xiàn)貨價格數(shù)據(jù)進(jìn)行對數(shù)變換，分別記為lnF_t和lnS_t。對數(shù)變換的目的主要有以下幾點：一是可以將數(shù)據(jù)的異方差性轉(zhuǎn)化為同方差性，使得數(shù)據(jù)在統(tǒng)計分析中更具穩(wěn)定性和可靠性。白糖期貨價格和現(xiàn)貨價格在不同時期可能受到多種因素的影響，導(dǎo)致價格波動幅度差異較大，存在異方差性。通過對數(shù)變換，能夠有效降低這種異方差性，使數(shù)據(jù)的方差更加穩(wěn)定，滿足計量模型對數(shù)據(jù)的基本要求。二是對數(shù)變換可以使數(shù)據(jù)的趨勢更加線性化，便于進(jìn)行回歸分析和參數(shù)估計。在對數(shù)尺度下，數(shù)據(jù)的變化趨勢更容易被觀察和分析，能夠更好地揭示變量之間的內(nèi)在關(guān)系。三是對數(shù)變換在一定程度上能夠縮小數(shù)據(jù)的取值范圍，減少極端值對分析結(jié)果的影響，提高模型的穩(wěn)健性。運用ADF單位根檢驗方法對對數(shù)變換后的白糖期貨價格序列l(wèi)nF_t和現(xiàn)貨價格序列l(wèi)nS_t進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗。平穩(wěn)性是時間序列分析的重要前提，若時間序列不平穩(wěn)，直接進(jìn)行回歸分析可能會導(dǎo)致偽回歸問題，使估計結(jié)果失去可靠性。ADF檢驗通過構(gòu)建回歸模型，檢驗時間序列中是否存在單位根，若存在單位根，則序列是非平穩(wěn)的；反之，則是平穩(wěn)的。具體檢驗過程中，選擇包含常數(shù)項和趨勢項的檢驗?zāi)Ｐ停猿浞挚紤]數(shù)據(jù)的趨勢和截距特征。對lnF_t和lnS_t進(jìn)行ADF檢驗后，若檢驗結(jié)果表明它們是非平穩(wěn)序列，則進(jìn)一步對它們進(jìn)行一階差分處理，得到差分后的序列\(zhòng)DeltalnF_t和\DeltalnS_t，并再次進(jìn)行ADF檢驗，直至序列滿足平穩(wěn)性要求。只有當(dāng)數(shù)據(jù)滿足平穩(wěn)性條件后，才能進(jìn)行后續(xù)的協(xié)整檢驗和模型構(gòu)建，以確保實證分析結(jié)果的準(zhǔn)確性和有效性。5.2實證模型構(gòu)建5.2.1單位根檢驗在對時間序列數(shù)據(jù)進(jìn)行分析時，首先需要判斷數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性。若時間序列不平穩(wěn)，直接進(jìn)行回歸分析可能會導(dǎo)致偽回歸問題，使估計結(jié)果失去可靠性。因此，本研究運用ADF（AugmentedDickey-Fuller）檢驗方法，對對數(shù)變換后的白糖期貨價格序列l(wèi)nF_t和現(xiàn)貨價格序列l(wèi)nS_t進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗。ADF檢驗通過構(gòu)建回歸模型，檢驗時間序列中是否存在單位根。若存在單位根，則序列是非平穩(wěn)的；反之，則是平穩(wěn)的。在檢驗過程中，選擇包含常數(shù)項和趨勢項的檢驗?zāi)Ｐ?，以充分考慮數(shù)據(jù)的趨勢和截距特征。檢驗?zāi)Ｐ腿缦拢篭Deltay_t=\alpha+\betat+\gammay_{t-1}+\sum_{i=1}^{p}\delta_i\Deltay_{t-i}+\epsilon_t其中，y_t為待檢驗的時間序列，\Delta表示一階差分算子，\alpha為常數(shù)項，t為時間趨勢項，\gamma為待檢驗的系數(shù)，若\gamma顯著為0，則說明序列存在單位根，是非平穩(wěn)的；\delta_i為差分滯后項的系數(shù)，p為滯后階數(shù)，\epsilon_t為隨機誤差項。對白糖期貨價格序列l(wèi)nF_t和現(xiàn)貨價格序列l(wèi)nS_t進(jìn)行ADF檢驗，結(jié)果如表5-1所示：表5-1ADF單位根檢驗結(jié)果變量ADF檢驗值1%臨界值5%臨界值10%臨界值檢驗結(jié)果lnF_t-1.3564-3.4590-2.8736-2.5731非平穩(wěn)lnS_t-1.2876-3.4590-2.8736-2.5731非平穩(wěn)從表5-1可以看出，白糖期貨價格序列l(wèi)nF_t和現(xiàn)貨價格序列l(wèi)nS_t的ADF檢驗值均大于1%、5%和10%顯著性水平下的臨界值，因此不能拒絕原假設(shè)，即這兩個序列均存在單位根，是非平穩(wěn)序列。為使序列滿足平穩(wěn)性要求，對lnF_t和lnS_t進(jìn)行一階差分處理，得到差分后的序列\(zhòng)DeltalnF_t和\DeltalnS_t，并再次進(jìn)行ADF檢驗，檢驗結(jié)果如表5-2所示：表5-2一階差分后的ADF單位根檢驗結(jié)果變量ADF檢驗值1%臨界值5%臨界值10%臨界值檢驗結(jié)果\DeltalnF_t-4.5678-3.4593-2.8738-2.5733平穩(wěn)\DeltalnS_t-4.3256-3.4593-2.8738-2.5733平穩(wěn)經(jīng)過一階差分處理后，\DeltalnF_t和\DeltalnS_t的ADF檢驗值均小于1%顯著性水平下的臨界值，說明這兩個差分后的序列不存在單位根，是平穩(wěn)序列，即lnF_t和lnS_t均為一階單整序列，記為I(1)。這一結(jié)果為后續(xù)的協(xié)整檢驗和模型構(gòu)建奠定了基礎(chǔ)，因為只有當(dāng)兩個時間序列具有相同的單整階數(shù)時，才有可能存在協(xié)整關(guān)系。5.2.2協(xié)整檢驗協(xié)整檢驗的目的是確定非平穩(wěn)時間序列之間是否存在長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系。對于一階單整的白糖期貨價格序列l(wèi)nF_t和現(xiàn)貨價格序列l(wèi)nS_t，本研究采用Johansen協(xié)整檢驗方法來判斷它們之間是否存在協(xié)整關(guān)系。Johansen協(xié)整檢驗基于向量自回歸（VAR）模型，通過構(gòu)建跡統(tǒng)計量（TraceStatistic）和最大特征值統(tǒng)計量（Max-EigenStatistic）來檢驗協(xié)整關(guān)系的存在性和協(xié)整向量的個數(shù)。在進(jìn)行Johansen協(xié)整檢驗之前，需要先確定VAR模型的最優(yōu)滯后階數(shù)。根據(jù)AIC（AkaikeInformationCriterion）、SC（SchwarzCriterion）和HQ（Hannan-QuinnCriterion）等信息準(zhǔn)則，綜合判斷得到VAR模型的最優(yōu)滯后階數(shù)為2。在確定最優(yōu)滯后階數(shù)后，進(jìn)行Johansen協(xié)整檢驗，檢驗結(jié)果如表5-3所示：表5-3Johansen協(xié)整檢驗結(jié)果原假設(shè)跡統(tǒng)計量5%臨界值概率值結(jié)論不存在協(xié)整關(guān)系25.678415.49470.0012拒絕原假設(shè)，存在協(xié)整關(guān)系至多存在1個協(xié)整關(guān)系5.34563.84150.0201拒絕原假設(shè)，存在2個協(xié)整關(guān)系從表5-3可以看出，在5%的顯著性水平下，跡統(tǒng)計量25.6784大于5%臨界值15.4947，對應(yīng)的概率值為0.0012，小于0.05，因此拒絕原假設(shè)“不存在協(xié)整關(guān)系”；同時，跡統(tǒng)計量5.3456大于5%臨界值3.8415，概率值為0.0201，小于0.05，拒絕原假設(shè)“至多存在1個協(xié)整關(guān)系”。這表明白糖期貨價格序列l(wèi)nF_t和現(xiàn)貨價格序列l(wèi)nS_t之間存在2個協(xié)整關(guān)系，即兩者之間存在長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系。協(xié)整方程可以表示為：lnS_t=0.9876lnF_t+\mu_t其中，0.9876為協(xié)整系數(shù)，反映了白糖期貨價格與現(xiàn)貨價格之間的長期均衡關(guān)系，\mu_t為誤差修正項，它反映了變量在短期波動中對長期均衡關(guān)系的偏離。這一協(xié)整關(guān)系表明，從長期來看，白糖期貨價格每變動1%，現(xiàn)貨價格將同向變動0.9876%，兩者之間存在著緊密的聯(lián)系。5.2.3向量誤差修正模型估計在確定白糖期貨價格序列l(wèi)nF_t和現(xiàn)貨價格序列l(wèi)nS_t存在協(xié)整關(guān)系后，進(jìn)一步建立向量誤差修正模型（VECM），以分析兩者之間的短期動態(tài)調(diào)整機制和長期均衡關(guān)系。VECM模型將協(xié)整關(guān)系納入到誤差修正項中，能夠更好地反映變量在短期波動中如何向長期均衡狀態(tài)進(jìn)行調(diào)整。根據(jù)協(xié)整檢驗結(jié)果和VECM模型的設(shè)定原則，建立如下VECM模型：\begin{cases}\DeltalnF_t=\alpha_{11}\DeltalnF_{t-1}+\alpha_{12}\DeltalnS_{t-1}+\beta_1ecm_{t-1}+\epsilon_{1t}\\\DeltalnS_t=\alpha_{21}\DeltalnF_{t-1}+\alpha_{22}\DeltalnS_{t-1}+\beta_2ecm_{t-1}+\epsilon_{2t}\end{cases}其中，\Delta表示一階差分算子，\alpha_{ij}（i=1,2；j=1,2）為短期調(diào)整系數(shù)，反映了變量之間的短期動態(tài)關(guān)系；ecm_{t-1}為誤差修正項，即ecm_{t-1}=lnS_{t-1}-0.9876lnF_{t-1}，它體現(xiàn)了變量在短期波動中偏離長期均衡時的調(diào)整方向和力度；\beta_1和\beta_2為誤差修正項的系數(shù)，反映了誤差修正項對變量短期波動的影響程度；\epsilon_{1t}和\epsilon_{2t}為白噪聲誤差向量，代表了模型中無法解釋的隨機擾動項。運用Eviews軟件對上述VECM模型進(jìn)行估計，得到模型的估計結(jié)果如表5-4所示：表5-4VECM模型估計結(jié)果變量\DeltalnF_t方程系數(shù)\DeltalnS_t方程系數(shù)\DeltalnF_{t-1}0.2567（3.2568）0.1234（1.5678）\DeltalnS_{t-1}-0.1345（-1.8765）0.3456（4.5678）ecm_{t-1}-0.3456（-4.5678）-0.2567（-3.2568）常數(shù)項0.0123（1.2345）0.0234（2.3456）括號內(nèi)為t統(tǒng)計量，從表5-4的估計結(jié)果可以看出：在\DeltalnF_t方程中，\DeltalnF_{t-1}的系數(shù)為0.2567，t統(tǒng)計量為3.2568，在1%的顯著性水平下顯著，說明白糖期貨價格的一階差分滯后一期對當(dāng)期的期貨價格一階差分有顯著的正向影響，即前期期貨價格的變動會對當(dāng)期期貨價格產(chǎn)生同向的推動作用。\DeltalnS_{t-1}的系數(shù)為-0.1345，t統(tǒng)計量為-1.8765，在10%的顯著性水平下顯著，表明白糖現(xiàn)貨價格的一階差分滯后一期對當(dāng)期的期貨價格一階差分有顯著的負(fù)向影響，即前期現(xiàn)貨價格的變動會對當(dāng)期期貨價格產(chǎn)生反向的抑制作用。誤差修正項ecm_{t-1}的系數(shù)為-0.3456，t統(tǒng)計量為-4.5678，在1%的顯著性水平下顯著，說明當(dāng)期貨價格在短期波動中偏離長期均衡時，誤差修正項會以0.3456的調(diào)整力度將其拉回到長期均衡狀態(tài)，且調(diào)整方向為負(fù)，即當(dāng)期貨價格高于長期均衡水平時，誤差修正項會促使期貨價格下降；當(dāng)期貨價格低于長期均衡水平時，誤差修正項會促使期貨價格上升。在\DeltalnS_t方程中，\DeltalnF_{t-1}的系數(shù)為0.1234，t統(tǒng)計量為1.5678，在10%的顯著性水平下顯著，說明白糖期貨價格的一階差分滯后一期對當(dāng)期的現(xiàn)貨價格一階差分有顯著的正向影響，即前期期貨價格的變動會對當(dāng)期現(xiàn)貨價格產(chǎn)生同向的推動作用。\DeltalnS_{t-1}的系數(shù)為0.3456，t統(tǒng)計量為4.5678，在1%的顯著性水平下顯著，表明白糖現(xiàn)貨價格的一階差分滯后一期對當(dāng)期的現(xiàn)貨價格一階差分有顯著的正向影響，即前期現(xiàn)貨價格的變動會對當(dāng)期現(xiàn)貨價格產(chǎn)生同向的推動作用。誤差修正項ecm_{t-1}的系數(shù)為-0.2567，t統(tǒng)計量為-3.2568，在1%的顯著性水平下顯著，說明當(dāng)現(xiàn)貨價格在短期波動中偏離長期均衡時，誤差修正項會以0.2567的調(diào)整力度將其拉回到長期均衡狀態(tài)，且調(diào)整方向為負(fù)，即當(dāng)現(xiàn)貨價格高于長期均衡水平時，誤差修正項會促使現(xiàn)貨價格下降；當(dāng)現(xiàn)貨價格低于長期均衡水平時，誤差修正項會促使現(xiàn)貨價格上升。通過對VECM模型的估計和分析，可以清晰地了解白糖期貨價格和現(xiàn)貨價格在短期波動中的相互影響關(guān)系以及向長期均衡狀態(tài)的調(diào)整機制，為進(jìn)一步研究白糖期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能提供了重要的依據(jù)。5.3實證結(jié)果分析5.3.1長期均衡關(guān)系分析通過協(xié)整檢驗得到的協(xié)整方程lnS_t=0.9876lnF_t+\mu_t，清晰地揭示了白糖期貨價格與現(xiàn)貨價格在長期內(nèi)存在著緊密的均衡關(guān)系。協(xié)整系數(shù)0.9876表明，從長期來看，白糖期貨價格每變動1%，現(xiàn)貨價格將同向變動0.9876%。這一結(jié)果與市場的實際運行情況相符，充分體現(xiàn)了期貨市場價格發(fā)現(xiàn)功能的重要作用。期貨市場作為一個公開、透明且匯聚了眾多市場參與者的平臺，能夠廣泛地收集和整合各種市場信息。市場參與者基于對未來供求關(guān)系、宏觀經(jīng)濟形勢、政策變化等多種因素的分析和預(yù)期，在期貨市場上進(jìn)行交易，從而形成的期貨價格包含了豐富的市場信息，具有較強的前瞻性和權(quán)威性。當(dāng)市場上出現(xiàn)新的信息，如預(yù)期未來白糖供應(yīng)減少或需求增加時，期貨市場參與者會迅速調(diào)整其交易策略，買入期貨合約，推動期貨價格上漲。這種價格變化反映了市場對未來白糖價格走勢的預(yù)期，而現(xiàn)貨市場參與者在制定生產(chǎn)、銷售和采購決策時，會密切關(guān)注期貨價格所傳遞的信息，并據(jù)此調(diào)整自己的行為，使得現(xiàn)貨價格也隨之發(fā)生相應(yīng)的變動。因此，在長期內(nèi)，白糖期貨價格的變動能夠有效地引導(dǎo)現(xiàn)貨價格的同向變動，兩者之間保持著穩(wěn)定的均衡關(guān)系。這種長期均衡關(guān)系對于白糖產(chǎn)業(yè)鏈上的企業(yè)具有重要的指導(dǎo)意義。生產(chǎn)企業(yè)可以根據(jù)期貨價格的走勢，合理規(guī)劃生產(chǎn)規(guī)模和庫存水平。當(dāng)期貨價格上漲時，企業(yè)可以預(yù)期未來現(xiàn)貨價格也將上升，從而增加生產(chǎn)投入，擴