緒論研究背景和意義研究背景中國正處于一個新的歷史時期，人民對美好生活需求的不斷提高與不平衡、不充分發(fā)展之間的矛盾是社會主要矛盾。隨著人們對美好生活的需求越來越多，人們在衣、食、住、行等方面的需求越來越高；隨著民主和法制的現代化，我們的社會生產力整體上得到了明顯的改善，我們的社會生產力已經在許多方面達到了世界的先進水平，人們對美好生活的需求也在不斷地得到滿足。為此，在物質生活需要方面，服裝鞋帽成為各個年齡段社會成員關注的熱點之一，人們不僅注重服裝鞋帽的價格和質量，還更關注服裝的品牌和樣式。2021年，全國的消費品零售額達到了440823億元，其中，服飾類的銷售達到了13842億元，較上年同期增加了12.7%，這是一個巨大的市場，并且在這幾年里還在不斷地發(fā)展著。從2015年開始，我國出臺了一系列扶持服裝產業(yè)健康有序發(fā)展的政策?！笆奈濉逼陂g，我國《紡織服裝產業(yè)發(fā)展規(guī)劃》的出臺，為紡織產業(yè)的健康發(fā)展提供了有力的保證。在此背景下，筆者想通過對服裝企業(yè)進行企業(yè)價值評估，預測服裝市場的發(fā)展趨勢和盈利情況，判斷其未來發(fā)展前景。其中，海瀾之家作為人們心中的國民品牌之一，處于男裝品牌的龍頭地位，其公司發(fā)展對行業(yè)情況有一定的映照作用，具有參考價值和意義。本文運用EVA模型對海瀾之家進行評估，為其他服裝公司提供借鑒。在眾多的企業(yè)價值評估方法中，EVA模型不受公認會計準則的限制，可以根據需求做出適度調整，以獲取相對準確的數據，從而降低了由會計準則引起的經營業(yè)績扭曲的現象；同時此方法容易被理解和運用，適用于對服裝企業(yè)的價值評估研究。在我國眾多企業(yè)價值評估研究中，應用EVA模型對服裝企業(yè)的價值評估研究較少；對此，筆者想對此部分相關估值研究留下印跡。研究意義理論意義以往的學者用EVA模型評估醫(yī)藥、科技、物流等行業(yè)的企業(yè)較多，對于服裝企業(yè)的估值研究較少，因此筆者決定研究EVA模型在評估服裝企業(yè)價值方面的實用性，為相關領域研究提供方向和看法，希望后來學者在服裝企業(yè)估值研究方面有更多的參考和對比?，F實意義對投資者來說，有效的評估目標企業(yè)的價值有利于降低投資失誤的風險，做到有效避免無效投資，做到合理投資，實現收益最大化。對管理者來說，準確有效的評估服裝企業(yè)價值為管理者提供企業(yè)發(fā)展參考，更好的了解行業(yè)和企業(yè)的狀況，了解自身的優(yōu)勢與不足，在做出相關決策時提供參考，制定出合理符合企業(yè)發(fā)展的運營戰(zhàn)略，更好的提升企業(yè)價值，實現企業(yè)的長遠發(fā)展。國內外研究現狀國外研究現狀EVA的使用可追溯于20世紀80年代，SternStewartConsulting發(fā)展了一套價值分析和績效評估的工具，它建立在盈余收入的概念基礎上。在《資本與收入的性質》這本書中，清楚地闡述了收入和資金的關系，強調了將公司的未來利益折現，從而得出的當前值就是公司的資金價值。接著，本文對利率的價值進行了分析，并指出，只有有了收入，公司的資本才會有價值，也就是，按照一定的貼現率來計算，這就是價值評估的理論框架，但是，這一理論中，關于資本化率的確定，并沒有一個清晰的方法。之后許多學者從各方面對其進行研究，深度剖析了EVA的作用，以及它的好處。目前主流使用的EVA模型為單階段增長模型和兩階段增長模型。很多研究表明，EVA指標對價格變化的解釋能力優(yōu)于傳統(tǒng)指標，EVA有助于提升企業(yè)價值，能夠有效評估企業(yè)價值。Tully（1993）提出EVA考慮了資本成本，可以幫助股東增加利潤。而后，SternStewart公司使用EVA指標做了相關調查，應用了EVA激勵計劃的公司與同行業(yè)其他公司相比，其市值高80%以上REF_Ref24842\r\h[1]。Uyemura（1996）通過研究得出EVA比傳統(tǒng)會計指標對市價的解釋能力更強REF_Ref24989\r\h[2]。Byrne（1997）通過建立回歸模型，發(fā)現企業(yè)（EconomicValueAdded，EVA）變化能對企業(yè)的價值變化進行最優(yōu)解釋EVA可以使投資者的目標更加清晰REF_Hlk153315678\r\h[3]。VayasOrtega（2020）等人提取了五個行業(yè)的42家公司財務數據，引入了企業(yè)外部因素變量，使用非線性機器學習技術對加權平均資本成本和自由現金流進行合理估計，之后使用現金流貼現模型對企業(yè)估值，結果顯示這種方法計算出的企業(yè)價值更符合行業(yè)和市場的預期REF_Hlk153315805\r\h[4]。Kwon（2022）研究調查了2000年至2015年韓國股票市場企業(yè)的資產構成對企業(yè)價值的影響，結果表明無形資產是企業(yè)價值中應著重考慮的因素REF_Hlk153315925\r\h[5]。綜上所述，國外市場對企業(yè)價值評估的研究開始得比較早，理論基礎比較豐滿，評估方法更豐富且種類更多，國外學者對于價值評估理論的研究已經較為完善，國外學者通過對比分析法、回歸分析法等，驗證了EVA與其他指標的相關性以及優(yōu)越性，發(fā)現EVA模型與其他指標間的關聯性較好，可以有效的將其應用到企業(yè)價值評估中。國內研究現狀我國在二十一世紀初開始EVA指標進行企業(yè)估值研究，在2009年頒布了《中央企業(yè)負責人經營業(yè)績考核暫行辦法》，但EVA估值法在我國的實際運用還處于起始階段，我國對其還不太成熟，對EVA的研究多為理論認知和公式研究，并沒有結合企業(yè)的實際發(fā)展狀況和我國的會計政策和經濟環(huán)境對EVA價值評估模型進行較為突出的研究，因此還需要廣泛研究、推廣和運用。目前，我國對于服裝企業(yè)的研究還較少，且大部分研究側重于服裝品牌價值，對于服裝企業(yè)的其他領域還有較多的可研究性。在國內學術研究中企業(yè)價值評估研究有著很多資料參考，有很多對各行各業(yè)的企業(yè)價值評估研究，也有很多學者對研究方法不斷改造創(chuàng)新，而EVA模型在眾多方法中脫穎而出，憑借自身獨特的優(yōu)越性成為一部分學者對企業(yè)價值評估研究的首選方法。學者胥子靈（2023）從基于傳統(tǒng)方法、基于非財務因素，考慮未來的不確定性和衡量經濟增加值EVA三個思路對“互聯網+商券”行業(yè)企業(yè)價值評估，證實了EVA評估方法結果更貼合企業(yè)內在價值。其中參數的準確性和非財務指標的選取會在一定程度上影響結果REF_Hlk153315990\r\h[6]。學者侯暢（2023）在研究中得出相較于其他估值方法，EVA價值評估模型是評估企業(yè)價值適用性較強的模型，EVA理念的應用可以助力企業(yè)價值提升。EVA評估法在運用的過程中，還應該注意以下幾個方面：第一點是統(tǒng)一行業(yè)分類，規(guī)范調整項目；第二點是融合其他數據預測方法，減少主觀誤差；第三點是引入非財務指標，完善評價體系REF_Ref25956\r\h[8]。學者王素娟（2023）認為在人工智能企業(yè)整體價值評估中，EVA和B-S組合模型更適用，EVA模型通過對遞延收益、在建工程、財務費用等科目進行相關調整，減少各種項目對評估結果的影響，能夠準確評估企業(yè)的現有資產價值REF_Ref26034\r\h[10]。同時，學者肖群策（2023）也贊成EVA-BS模型適用于企業(yè)價值評估，也對其中EVA模型發(fā)揮的作用有較高的認同REF_Ref26090\r\h[9]。學者李浩強（2023）發(fā)現新能源汽車企業(yè)的價值影響因素與傳統(tǒng)車企有不同之處，新能源汽車企業(yè)價值不僅受盈利能力、資本結構等財務因素影響，非財務因素在企業(yè)價值創(chuàng)造過程中也發(fā)揮了重要作用，EVA法對于評估比亞迪的現有資產價值是有一定效果的REF_Ref26119\r\h[11]。學者廖婧（2022）用改進的EVA模型和FCFF模型對物流公司進行評估，表示FCFF模型和EVA模型對企業(yè)價值的評估略有不同，但EVA價值評估方法所確定的評估結論有很大的穩(wěn)定性REF_Ref26148\r\h[12]。學者張希冉（2022）經過研究發(fā)現，國內許多企業(yè)價值評估方法都是在EVA基礎上引進另外一種估值方法，來構建修改后的EVA公司價值評估方法，或者按照公司的特征，將EVA公式中的某個項目替換掉，盡管評估方法和公式都有所調整，但是評估公司一般都是來自于互聯網、醫(yī)藥、房地產等行業(yè)REF_Ref26181\r\h[13]。學者蘇慧琳（2023）講述由于我國資本市場尚處在起步階段，“價值評價”這一概念被引進得較晚，所以對其研究的深度和廣度與國外相比仍有一定差距。然而，EVA理論在近年間在我國企業(yè)價值評價系統(tǒng)中不斷地得到發(fā)展與完善REF_Ref26207\r\h[14]。學者黃穎（2022）運用EVA模型來評價網絡公司，得出了EVA評價能精確地反映公司的真實價值，并能根據公司的發(fā)展階段，對其進行調整，使之更適合于公司的發(fā)展。同時還能及時找出企業(yè)存在的不足之處REF_Ref26237\r\h[16]。學者鄢瓊葉（2019）用EVA模型和B-S模型組合對成長期高新技術企業(yè)進行評估，表明了其可行性，同時B-S模型彌補了EVA模型忽略經營靈活性價值的不足REF_Hlk153316732\r\h[17]。學者左佳（2020）認為，EVA系統(tǒng)主張投資者應當得到投資的機會成本，以會計收益高于資金成本為條件，而判斷企業(yè)是否具備投資價值，則主要看企業(yè)是否能夠創(chuàng)造價值。采用一種單獨的財務指標，就能對企業(yè)的生產經營過程做出全面的評估，同時也將提升EVA值作為自身的發(fā)展目標REF_Hlk153316757\r\h[18]。EVA估價模型以經濟效益為基礎，對其進行了一系列的調整，以彌補會計利潤對公司價值的扭曲。采用EVA模型估價方法進行調整后得到的經濟效益，更好地滿足了企業(yè)的估價需要。與傳統(tǒng)的業(yè)績評價方法相比，EVA能有效防止人為操縱會計信息，提高評價結果的可信性。利用EVA公司價值驅動模型，找出了影響企業(yè)價值增長的關鍵因素，得出的結論對同類公司有借鑒作用，對其它類型的公司也有一定的借鑒作用。EVA模型有利于管理者的投資決策，與會計收益相比，EVA將股權的機會成本也納入其中，當把會計利潤當作經營層的業(yè)績評價標準時，管理者可能會盲目地進行投資，以擴大盈利規(guī)模，將比加權資本成本高的項目進行大規(guī)模的投資，這種方式可以提高收益，擴大資產規(guī)模，幫助經營業(yè)績提高，但是實際上卻會傷害到股東的利益，并且嚴重地影響到企業(yè)的長遠發(fā)展。綜上所述，伴隨著我國近年來經濟的快速發(fā)展，國內學者對市場中企業(yè)價值評估的研究也日益重視。EVA模型評估方法在我國研究發(fā)展還處于起步發(fā)展階段，適用于作為企業(yè)價值管理系統(tǒng)應用于企業(yè)內部管理，在運用的過程中要注重指標的調整、數據的準確性等多方因素影響。同時，正確的研究能夠有效地促進企業(yè)績效評估科學化，從而改進企業(yè)的經營管理行為。當然，EVA模型本身具有一定的缺陷，因此還需要加強EVA模型具體操作和應用的本土化研究。研究內容和研究方法研究內容本文研究內容主要分成四個部分：第一部分：對選題的背景、國內外研究現狀進行概述；第二部分：進行概念界定及闡述估值方法。首先介紹了企業(yè)價值評估的概念，其次列舉了各估值方法，最后重點闡述了EVA估值模型。第三部分：海瀾之家企業(yè)概況與財務現狀分析；第四部分：選取EVA模型的相關財務指標和作出相關調整，運用EVA模型公式對企業(yè)歷史EVA進行計算并預測未來EVA；利用EVA模型對海瀾之家企業(yè)價值評估進行實證分析，然后歸納實證分析的結論，并作出分析。研究方法文獻研究法：在對有關文獻進行閱讀和搜集的過程中，對以往的研究結果進行歸納，同時搜集有代表意義的文獻，以做為本文的理論依據，從而使得論文的主題更加清晰，內容更加符合邏輯。案例研究法：通過實例分析，對海瀾之家進行了實證分析，并運用EVA模型對服裝業(yè)進行了評價，并對其進行了實證分析。比較研究法：將自由現金流量模型與市場法進行比較，從理論上認為，EVA模式更適合于服裝企業(yè)的評價。本研究框架圖見下圖1-1。圖1-1研究框架

企業(yè)價值評估理論概述本章主要講述企業(yè)價值評估的三大理論，成本法、市場法和收益法，而后詳細介紹本文所用的估值方法——EVA模型。通過對各項評估方法的理論研究，展開說明各項評估方法的優(yōu)缺點和適用性，表達本文選定估值方法的原因。企業(yè)價值評估理論企業(yè)價值是指企業(yè)在一定的時間段內，通過持續(xù)的經營、合理利用資源以及順應市場變化發(fā)展所取得的經濟效益的體現；企業(yè)價值評估的視角來源于企業(yè)的經營成果，反映企業(yè)當前的所具備創(chuàng)造價值的能力。企業(yè)價值市一個指標性質的概念，具備可量化、可表達的特點，企業(yè)價值評估就是采取合適的理論和方法對企業(yè)價值進行合理量化、表達的一個過程，展現出企業(yè)自身的價值。因此在實現企業(yè)價值最大化這個基本目標的過程中，要采用哪些理論與方法進行合理評估以及計算企業(yè)價值需要有理由支撐。本文中所涉及的企業(yè)價值是指企業(yè)自身的內在價值，即在公開市場上進行交易所產生的價值。通過對比企業(yè)價值的不同表現形式可知，企業(yè)價值評估是在市場交易過程中，產生價值基礎上推進出來的。如果想讓市場價格能夠很好的反映出企業(yè)的價值，那么就需要使得信息對稱，市場是完全公平有效的；但現實中的市場不可能是完全公開有效的，因此在進行價值評估時，通常會假定默認市場是有效的。企業(yè)價值評估方法成本法成本法，又稱為資產基礎法、凈資產價值法、賬面價值調整法、重置成本法等，從統(tǒng)一、規(guī)范以及與國際慣例接軌的角度看，提倡用成本法或資產基礎法這類名稱。成本法主要是通過將企業(yè)內部各要素資產進行評估與加總，將企業(yè)目前的有形資產和無形資產按照當前市場價值進行估價，而后加和各項資產的重置成本并從中扣除企業(yè)現有和或有債務，得出剩下的凈值就是企業(yè)的最終價值。簡而言之，就是在合理評估企業(yè)各項資產價值和負債價值的基礎上確定企業(yè)價值的估值方法。成本法的原理通俗易懂且操作簡單，沒有復雜的公式計算，具有一定的靈活性，在市場交易充分的情況下，其重置成本容易獲取。同時，考慮了其有形資產和無形資產，對于企業(yè)的清算和交易業(yè)務具有重要的參考價值，但是成本法的計算僅限于對各項資產和負債的簡單加和，并未考慮到資產組合會帶來的經濟附加值，對于貶值因素的計算可能存在誤差，這種方法容易忽視企業(yè)資產組合中存在的潛在收益，且對企業(yè)持續(xù)性價值創(chuàng)造沒有得到有效評估。最后，無形資產的估值沒有絕對標準，商標專利、品牌溢價和企業(yè)形象等都需要全面考量，否則無法反映企業(yè)的真實價值。在使用成本法時，應特別指出，在財務報表中，資產的歷史成本只是一個評價分析工作的開端，而非評價分析工作的結束?；谠u估結果的資產負債表與基于歷史成本的資產負債表十分類似，但是其內容有很大區(qū)別：一是基于評估結果的資產負債表中的資產和負債在評估基準日被重新估值；二是在評估的基礎上，可能新增了一些新的資產賬戶和負債賬戶。在很多情況下，公司估價員可能會需要一些專業(yè)人士的幫助，比如房地產評估，機械設備評估，或者其它類型的評估。另外，很多公司非常寶貴的資產，比如無形資產，都不會在賬面上登記。市場法市場法，又稱為相對估值法，主要是尋求一個或多個可比企業(yè)，將企業(yè)價值評估相關指標對比分析得出被評估企業(yè)的價值，其要求可比企業(yè)與被評估企業(yè)行業(yè)相同、規(guī)模相當，對區(qū)域與體量等也有不同要求。市場法的前提是要有一個充分發(fā)展、活躍的資本市場，包括證券交易市場和并購交易市場。在這個資本市場中還要存在有足夠數量的與被評估企業(yè)相同或相似的參考企業(yè)，或者在資本市場上存在著數量足夠多的交易案例。同時，市場法的關鍵還在于選擇合適的可比企業(yè)和選取合適的指標。利用最新的市場定價或股價，能較好的反映當前市場氛圍和行業(yè)前景，使得估值結果更為直觀，其中上市公司的會計數據和財務指標較容易獲取。當然，想要尋求到兩家或兩家以上同行業(yè)、同體量、盈利能力相同等要求的難度較大，在不同環(huán)境下，相關指標的可比性也不能準確預估。目前，國內對上市公司估值的方法主要有：比較法和比較法。所謂參考企業(yè)比較法，是指在證券市場上，通過對與被評估企業(yè)屬于同一或者相近行業(yè)的上市公司的經營和財務數據，計算出適當的價格乘數或者經濟指標，然后將其與被評估企業(yè)進行比較，以此來確定被評估企業(yè)的價值。通過對與被評估企業(yè)同類或類似行業(yè)的企業(yè)的收購、收購和兼并，獲取有關的數據資料，計算出對應的定價倍數或經濟指標，并與被評估企業(yè)進行比較，最終確定被評估企業(yè)的價值。市場法的計算步驟分為四個步驟。第一步：選取可比公司，從行業(yè)、規(guī)模、商業(yè)模式、財務指標等方面綜合考慮，并將被評估公司和可比公司的財務報表規(guī)范化；第二步：對多家可比公司進行估值，從中選擇出最適合的一種，通常采用的是市盈率、市銷率、市凈率等指標；在中國，大多數機構采用的是市盈率；第三個：確定適合于被收購企業(yè)的可比較性指數，一般是以可比公司的可比指數的均值或者中間值來作為指數的參照，但需要剔除異常數據，尤其是公司剛從虧損轉為盈利的可比公司指標。第四步：計算目標公司的企業(yè)價值或者股權價值，綜合考慮價值評估結果的差異，進行溢價和折價的調整。收益法收益法，又稱為收益現值法，主要是將企業(yè)未來經濟收益轉換為可衡量的貨幣金額進行計算，以現金流為導向。它有三個前提假設，第一，收益法下假設公司持續(xù)經營，不會存在破產清算的情形；第二，假設在企業(yè)未來經營中所產生的收益為正；第三，可以預測企業(yè)未來經營期間的現金流量。收益法下常見的方法有：現金流折現模型、經濟增加值模型和期權定價模型。收益法更專注于投資者未來的收益能力，不局限于企業(yè)現有的價值，但收益法要更多的考慮企業(yè)所處行業(yè)和未來市場的環(huán)境影響，在計算時需要評估企業(yè)未來風險的大小，未來收益的風險較高時應調高折現率，未來收益的風險較低時應調低折現率。收益法的難點是如何預測企業(yè)的現金流量，如何確定企業(yè)的折現率?，F金流量預測就是對公司在未來數月，季度，甚至數年內的資本流動做出的預測。它的目標是對公司的現金收入進行一個合理的計劃，將公司的現金收入和支出與公司的經營、投資和融資活動之間的關系進行協調，使公司的現金收支平衡和償債能力得到保證，還可以為公司進行現金管理。但預測現金流與實際現金流會有不同程度的差異，其主要原因是數據的收集和準確性，時間跨度和不確定性；管理者的自身素質水平對預測現金流的過程不可避免會出現有意或無意的偏差，很難把握住企業(yè)未來現金流入流出的金額多少；此外，行業(yè)環(huán)境、國家政策等因素對企業(yè)現金收支也存在影響。折現率是將預期未來收益還原或轉化為現值的比率，其確定受到時間偏好因素、投資風險因素以及邊際效用遞減規(guī)律的影響，折現率的本質表現是資金所有者的利息或股息收入，是投資者期望的未來能夠獲得的回報率，著眼于未來。由于折現率是一種期望報酬率，因此折現率的確定相對比較困難。對比分析由上述可知，成本法、市場法和收益法法有其各自的優(yōu)缺點和適用性；因此，為了更直觀合理的選擇海瀾之家企業(yè)價值評估的方法，本文對此進行比較分析。市場法與成本法相比，市場法的估值結果更容易被交易雙方所接受。收益法與成本法相比，收益法的優(yōu)點在于考慮了從有形資產和無形資產中獲得價值的能力。收益法與市場法相比，收益法不依賴于可比企業(yè)，更能體現被評估企業(yè)的獨特性。通過對不同企業(yè)價值評估方法的對比分析，發(fā)現成本法以衡量企業(yè)的重置價值為主，其計算簡便卻無法反映市場的真實情況；市場法能夠反映市場真實情況，但想要尋找到合適的同類型企業(yè)較困難；收益法中的現金流折現模型以及經濟增加值模型能衡量企業(yè)的內在價值，都通過合適的折現率進行折現計算；所以，選擇收益法對企業(yè)價值進行評估是比較合適的。在進行查閱相關文獻和數據整理之后，發(fā)現現金流折現模型與經濟增加值模型有著相同的評估思路，其中經濟增加值模型考慮了企業(yè)資本成本部分，并且要對相關的成本費用進行調整，能夠長遠的衡量企業(yè)的風險因素，衡量企業(yè)利用自身經營因素所創(chuàng)造價值的能力。因此本文選定EVA估值模型，利用現金流折現模型及市場法輔助，驗證估值結果。EVA估值模型EVA理論EVA模型是以剩余價值收入為基礎進行評價的一種方法。EVA計算公式(2.1)如下：EVA=NOPAT－C×WACC式中：NOPAT是指調整相關會計科目后的稅后凈營業(yè)利潤；C是指調整后的資本成本，即投入資本總額；WACC指的是企業(yè)加權平均資本成本。從上述公式可以看出，EVA的數值取決于三大變量，但這三個變量又有其他具體的數值變量影響。想要實現EVA數值的增長，可以通過增加稅后凈營業(yè)利潤、降低加權平均資本成本和減少資本成本的占用來實現。一般情況下，EVA數值越大，就說明企業(yè)經營者的經營能力越出色。如果EVA數值小于0，則說明企業(yè)的價值處于負增長狀態(tài)，投資者和股東的財富產生損失；如果EVA數值等于0，則說明投資者和股東原有的財富不變；如果EVA數值大于0，即企業(yè)所產生的收益大于其所占用資本的成本，企業(yè)運營和發(fā)展給企業(yè)價值帶來了正增長，企業(yè)實現了盈利，投資者和股東的財富實現了升值。指標的計算（1）計算調整后的稅后凈營業(yè)利潤稅后凈營業(yè)利潤=稅后凈利潤＋本期研發(fā)費用化金額＋市場推廣費用化金額＋各項準備金增加額－研發(fā)費用及市場推廣金額的本期攤銷＋本期商譽攤銷＋遞延所得稅負債增加額－遞延所得稅資產增加額－稅后營業(yè)外收入＋稅后營業(yè)外支出。（2）計算投入資本總額投入資本總額=權益資本＋債務資本＋本期研發(fā)費用化金額＋市場推廣費用化金額＋各項準備金余額－研發(fā)費用及市場推廣金額的本期攤銷＋累計商譽攤銷＋遞延所得稅負債的余額－遞延所得稅資產的余額＋稅后營業(yè)外支出－稅后營業(yè)外收入－在建工程。其中，權益資本=少數股東權益＋普通股權益；債務資本=長期借款＋短期借款＋應付債券＋一年內到期的非流動負債。（3）計算加權平均資本成本 WACC=K其中，Ke代表企業(yè)債務資本成本，Kd代表股權資本成本，W1、W模型的使用EVA估值模型屬于折現模型，其主要是計算出企業(yè)各個時期的EVA值作為核心指標，再使用加權資本成本率作為折現率。EVA估值模型的企業(yè)價值計算為企業(yè)初始投入總資本加上預測期的各個時期EVA值的現值?；颈磉_式（2.3）為：V=其中，V為目標企業(yè)總價值；V0EVAtWACC為加權平均資本成本，也是折現率。不同的企業(yè)，其成長過程是不一樣的，其生命周期也是不一樣的。所以，在運用EVA模型對公司進行評價時，要結合公司的發(fā)展階段和產業(yè)背景，選用下列幾種不同的EVA價值模型：單階段增長模型如果被評估企業(yè)的發(fā)展已經進入成熟期，其行業(yè)發(fā)展趨于穩(wěn)定狀態(tài)且營業(yè)收入和利潤增長不會發(fā)生巨大的變化，此時對被評估企業(yè)的企業(yè)價值進行評估時應采用單階段增長模型，其基本公式（2.4）為：V=其中，g代表增長率兩階段增長模型對于一般的初創(chuàng)型企業(yè)，可以將企業(yè)發(fā)展分為高速增長階段和穩(wěn)定增長階段。企業(yè)在高速增長階段將維持較高的增長率，當其規(guī)模到達一定程度后，在第t+1年時就會像單階段增長模型一樣迎來穩(wěn)定增長期，其具體公式（2.5）為：V=多階段增長模型多階段增長模型對于企業(yè)的發(fā)展時期劃分更加細致，使用多階段增長模型時需要考慮的調整項目過多，在實際操作過程中比較困難，其預測可能出現較大的偏差，因此應用示例也較少，本文不考慮此模型。資本資產定價模型資本資產定價模型是研究風險與未來收益率之間關系的模型，如何使得投資者風險最小、獲取收益最大，是否存在最優(yōu)組合。構建最優(yōu)的資產組合結構，可以規(guī)避企業(yè)的非系統(tǒng)風險。因此，本文運用該模型計算股權資本成本。其具體公式（2.6）為：K其中，RfRmβ為系統(tǒng)性風險；Rm本章小結本章從企業(yè)價值評估理論出發(fā)，通過查詢企業(yè)價值評估相關文獻和海瀾之家近五年財務年報，對比各類企業(yè)價值評估的方法概念，不同方法有其優(yōu)缺點與適用性，確定本文企業(yè)價值評估公式的選用、指標的計算和計算過程中的調整事項。明確本文的研究方向，為下文的正式計算奠定理論基礎。海瀾之家財務現狀分析本章主要講述對服裝行業(yè)的分析、海瀾之家簡介以及財務現狀分析，對海瀾之家的財務分析將從盈利能力、償債能力、營運能力、成長能力四個方面展示，運用數據和圖表多方面展示海瀾之家公司現狀。服裝行業(yè)分析我國是服裝大國，是世界上最大的服裝消費大國。根據客戶群體為劃分標準，一般分為女裝、男裝和童裝。我國現代服裝市場向著綠色化、休閑化、個性化、品牌化、服務化方向發(fā)展。其中，女裝市場一直處于行業(yè)的領頭，女性購買服裝的頻率和金額是所有服裝消費群體中占比最多的，國內外擁有眾多的女裝品牌。而男裝市場的的發(fā)展則相對平穩(wěn)，但男裝市場一直處于潛力狀態(tài)，根據國家統(tǒng)計局第七次全國人口普查結果顯示，我國男性人口數量為男性人口為723339956人，占總人口的51.24%，其中20歲至40歲男女人口性別比為108.9，可見我國男裝消費者結構成了一個容量不可忽視的市場。根據市場研究表明，服裝銷售經營的旺季主要是每年的5月到8月，以及10月到明年春節(jié)，這兩個月的利潤都是在30%到120%之間，新推出的時尚服飾的利潤率可以達到200%，之后，服飾的價格就會在大流行季的末尾慢慢回落到一個穩(wěn)定的水平；在淡季時期，服裝的利潤率可低至10%，以保本銷售、資金回籠的策略進行優(yōu)惠促銷，如有商家以虧本銷售為活動標語，基本都是商家的營銷手段，以此為噱頭，提高銷量。即使有少部分商家會虧本經營，但相比旺季時期的高額利潤，此虧損基本可忽略不計。中國服裝市場各類型服裝現狀占比如下圖3-1：圖3-1中國服裝市場從中國的服飾市場來看，中國男裝和女裝的比例分別為40%，其中25%為流行女裝，10%為專業(yè)女裝，10%為正裝，5%為休閑男裝。當今的消費者正逐步轉變?yōu)樾蓍e服裝的消費，提倡簡約、舒適、有個性的休閑服飾。隨著國內消費水平的提高，我國的服裝消費將呈現出“需求消費>時裝消費>個性化消費”的發(fā)展趨勢。從世界各地的服飾市場來看，自從2013年開始，服裝業(yè)就從粗放型的發(fā)展階段步入了調整期，品牌男裝公司對產品、渠道和品牌力進行了調整，以改善企業(yè)的運作效率和在市場中的優(yōu)勢。通過產業(yè)鏈的整合和商業(yè)模式的創(chuàng)新，將男裝產業(yè)推向一個高度集中的高度。據中金企信的統(tǒng)計，從2013年起，國內男裝業(yè)的集中度不斷提高，到2022年，國內男裝業(yè)的市場占有率（CR5）提高了7個百分點，達到了15%，而前十大品牌的市場占有率（CR10）則提高了9個百分點，達到了22.7%，總體來說，產業(yè)的整合正在逐漸加強。雖然近年來我國男裝行業(yè)集中度有所提升，但與發(fā)達國家市場相比，我國男裝行業(yè)集中度仍有較大發(fā)展空間，如下圖3-2：圖3-22022年中國、美國、法國、日本男裝行業(yè)CR5和CR10市場份額數據來源：中金企信國際咨詢由此可見，我國男裝行業(yè)市場集中度仍存在較大的發(fā)展空間。隨著消費水平的不斷提升，消費者越來越關注高質量的品牌服裝，從而提高了高質量的領導企業(yè)在市場上的競爭力。隨著整個服裝業(yè)的復蘇，男裝產業(yè)也逐漸開始關注精細化運營，將更多的精力放在了產品的品質和設計上，向高品質的男裝公司轉變，這樣的話，優(yōu)勢男裝品牌的市場占有率就會更高。海瀾之家企業(yè)簡介總部設在江蘇江陰的海瀾之家，成立于一九九七年，并于2014年四月十一日在香港上市。海瀾之家走的是連鎖經營，以質量為核心，海瀾之家旗下有海瀾之家、愛居兔、圣凱諾等四大品牌。主要業(yè)務包括品牌管理、服裝、服飾、鞋帽、襪子、針織品、紡織品、皮革制品等的制造、加工和銷售。在2020年，海瀾之家被評為中國最具價值品牌100強之一。海瀾集團以其專業(yè)的技術和強大的市場影響力，被譽為中國最大的高檔男裝生產基地之一。海瀾公司董事長周建平于二○○二年早些時候赴日本考察。在日本之行，他對日本服飾的種類繁多，價格大眾化，以及量販式的購物模式，感觸頗深?；貒?，周建平開始在中國推廣這一以“大眾化”為導向的服裝營銷模式，即江陰“海瀾之家”。2002年9月，海瀾之家在南京中山北路開設了首家“海瀾之家”專賣店，并在2023年前半年的時間前，擁有8212家店。海瀾之家財務分析充分了解被評估企業(yè)的財務狀況有利于對評估過程的客觀性判定，對后續(xù)會計事項調整有積極的指導作用。因此本文選取海瀾之家2018年至2022年財務報告里的財務數據，運用相關的財務指標計算，試圖解析其在盈利能力方面、償債能力方面、營運能力方面、和成長能力方面的能力大小、變化趨勢及風險水平，為下文運用EVA估值法進行的財務數據預測提供參考依據。海瀾之家盈利能力分析盈利能力是指一家公司在其經營活動中獲取利益的能力，同時也是一家公司運營結果的最直觀的體現，是對公司運營狀況的一種衡量手段。通過指標顯示對企業(yè)進行盈利能力分析可以清楚得知企業(yè)目前發(fā)展的經濟效益，本文選取營業(yè)利潤率、總資產利潤率、凈資產利潤率和銷售凈利率四個指標來分析海瀾之家的盈利能力，具體指標結果如下表3-1：表3.1海瀾之家盈利能力指標年份2018年2019年2020年2021年2022年營業(yè)利潤率（%）23.8619.0212.7116.1015.12總資產利潤率（%）12.6410.836.078.116.42凈資產利潤率（%）28.6324.1813.0717.3714.57銷售凈利率（%）18.1014.429.5611.8911.11數據來源：同花順iFinD從上表指標可以看出，營業(yè)利潤率、總資產利潤率、凈資產利潤率和銷售凈利率這四個代表企業(yè)盈利能力的指標的變化趨勢基本相似，都是整體呈現下降趨勢，在2020達到最低點，而后在2020年至2022年趨于平穩(wěn)。其中，凈資產利潤率在2018年至2020年下降幅度最大，到2021年時四個指標都有一定程度的增加?？傮w而言，海瀾之家的盈利能力指標下降幅度大，代表著盈利能力的降低。為了更加直觀查看數據變化趨勢，具體數據變化趨勢圖如下圖3-3：圖3-3海瀾之家盈利能力指標對于海瀾之家在2019年和2020年盈利能力的降低，做出如下分析：在新冠疫情前，海瀾之家在2019年就實現了219.7億元的營業(yè)收入，但到了2020年直接降低到179.59億元，降低幅度達18.45%，深受不可抗力因素影響。海瀾之家雖然過去兩年深受新冠疫情的重創(chuàng)，但對于正處于行業(yè)停滯期的情況下，海瀾之家穩(wěn)重求進，在2021年和2022年的營業(yè)收入不斷提高，而且有望在2023年度回歸到2019年的良好狀態(tài)，其完善的發(fā)展體系和品牌規(guī)劃，在未來還有很大的發(fā)展?jié)摿?。海瀾之家償債能力分析償債能力是反映一個企業(yè)利用資產清償債務的能力，具有較強償債能力的企業(yè)能夠增強企業(yè)貸款的信用和減少債務違約的風險，合理利用債務資本可以降低綜合資本成本率、可以獲得財務杠桿利益、可以增加公司的價值。公司的償債能力可以劃分為短期和長期兩個方面，文章選擇了海瀾之家的流動比率、速動比率、現金比率等指標，對海瀾之家的短期償債能力進行了研究，并選擇了資產負債率、利息償付倍數等指標對其進行了長期的償債能力分析，具體指標結果如下表3-2：表3-2海瀾之家償債能力指標年份2018年2019年2020年2021年2022年流動比率1.691.741.861.841.73速動比率0.900.931.141.151.01現金比率（%）81.8183.3298.88102.3389.30資產負債率（%）55.7552.0649.7852.1155.66利息償還倍數0.00881.29101.38510.060.00數據來源：同花順iFinD短期償債能力顯示的是企業(yè)對一年內到期的債務的償還能力。從流動比率和速動比率來看，兩項指標都處于平穩(wěn)狀態(tài)，流動比率在2018年至2022年處于1.69至1.86區(qū)間，速動比率在2018年至2022年處于0.90至1.15區(qū)間，這表明企業(yè)短期償還負債的能力比較穩(wěn)定。其流動比率和速動比率在2021年至2022年存在小幅度降低，其下降原因主要是報告期末一年內到期的負債金額增加。而企業(yè)的現金比率在2018年至2022年基本穩(wěn)定在1左右，表明公司擁有充足的現金來覆蓋其短期債務，海瀾之家的現金流能及時償還流動負債，應對外部風險能力較強。為了更加直觀查看數據變化趨勢，具體數據變化趨勢圖如下圖3-4：圖3-4海瀾之家短期償債能力指標長期償債能力顯示的是企業(yè)對長期債務的償還能力。海瀾之家現金比率和資產負債率五年趨勢趨于平穩(wěn)，表示企業(yè)資本結構穩(wěn)定，長期償債能力穩(wěn)定。海瀾之家的利息償還倍數總體處于高水平，并且在2019年達到最高值881.29，企業(yè)較強的獲利能力是海瀾之家利息償還倍數數值較高的原因，而2020年公司沒有應付利息，其利息償還倍數為0，無法體現出企業(yè)的長期償債能力?？傮w上看，海瀾之家的長期償債能力較強，企業(yè)的償債風險較小，但運用外部資金的經營能力不足。為了更加直觀查看數據變化趨勢，具體數據變化趨勢圖如下圖3-5：圖3-5海瀾之家長期償債能力指標海瀾之家營運能力分析營運能力是指企業(yè)的經營運行能力，也是指企業(yè)在日常運營過程中，通過人力、資金等多種資源相互協調，來保證企業(yè)日常的穩(wěn)定生產經營，從而提升企業(yè)經濟效益的能力。運用營運能力指數，既能提升企業(yè)的競爭實力，又能有效地規(guī)避風險。營運能力的分析對于企業(yè)的經營決策非常重要，其表現為資產結構的優(yōu)化，財務狀況的改善，資本的流動速度的加快。通過對海瀾之家經營狀況的研究，筆者選擇了總資產周轉率、固定資產周轉率、應收賬款周轉率、庫存周轉率，具體指標結果如下表3-3：表3-3海瀾之家營運能力指標年份2018年2019年2020年2021年2022年總資產周轉率（次）0.700.750.630.680.58固定資產周轉率（次）5.325.474.695.765.73應收賬款周轉率（次）29.8330.1320.5720.2417.24存貨周轉率（次）1.261.441.371.541.21數據來源：同花順iFinD從上表指標可以看出，海瀾之家的總資產周轉率和應收賬款周轉率近五年總體處于下降趨勢，表明企業(yè)的總資產和應收賬款管理效率有所下降，同時企業(yè)的投入不能收回所有投入企業(yè)的銷售成本較大，還需要加強成本控制，收益產出不夠，賬款收回率太低。為了更加直觀查看數據變化趨勢，具體數據變化趨勢圖如下圖3-6：圖3-6海瀾之家營運能力指標固定資產周轉率和存貨周轉率都處于平穩(wěn)狀態(tài)，固定資產周轉率除了2020年的特殊情況外，其他四年處于5.32至5.76區(qū)間，存貨周轉率在近五年處于1.21至1.54區(qū)間。公司的固定資產周轉率比較高，說明公司可以有效地使用固定資產來進行生產、銷售，從而改善了企業(yè)的生產效率和盈利能力。企業(yè)庫存周轉率偏低，反映了庫存周轉緩慢，反映了企業(yè)庫存管理效率低下?？偟膩砜矗懼移髽I(yè)營運能力還有待提升，需更加注重企業(yè)管理效率。海瀾之家成長能力分析成長能力涉及到企業(yè)未來發(fā)展趨勢和發(fā)展速度，代表著企業(yè)的運營狀況和企業(yè)在市場中競爭的優(yōu)劣勢，海瀾之家的成長性是由總資產增長率、凈利潤增長率和主營業(yè)務收入增長率這三個方面來分析的，具體指標結果如下表3-4、圖3-7：表3-4海瀾之家成長能力指標年份2018年2019年2020年2021年2022年總資產增長率（%）17.9-2.28-4.3113.873.94凈利潤增長率（%）3.8-8.34-45.7839.77-14.11主營業(yè)務收入增長率（%）5.0914.16-18.4511.41-7.87數據來源：海瀾之家財務年報圖3-7海瀾之家成長能力指標從上表和上圖指標可以看出，海瀾之家2020年的三個指標都存在明顯的降低，2020年新冠疫情的影響，使得主營業(yè)務收入和凈利潤大幅度降低，但在2021年之后開始回升，雖然在2022年凈利潤和主營業(yè)務收入降低，但屬于正常范圍，且在2023年第三季度收入來看，海瀾之家的未來發(fā)展具有較大潛力。總的來看，海瀾之家主營業(yè)務優(yōu)勢還不明顯，成長能力處于平穩(wěn)狀態(tài)。本章小結本章行業(yè)分析、企業(yè)簡介和財務現狀三方面展示海瀾之家的基本情況，并結合當時的經濟和社會情況分析企業(yè)的財務現狀，結果表明海瀾之家在總體上看，具有良好的發(fā)展?jié)摿?；然后查詢和計算了海瀾之家近五年的財務指標，進一步分析了海瀾之家的財務狀況，發(fā)現海瀾之家的綜合情況良好，未來企業(yè)價值提升具有潛力。海瀾之家企業(yè)價值評估本章主要講述運用EVA模型對海瀾之家進行企業(yè)價值評估，具體內容包括會計項目調整、歷史EVA值計算、預測期EVA值計算，展示各項指標數據以及計算過程，最終得出海瀾之家企業(yè)價值估值結果。基于EVA模型的會計項目調整計算EVA數值需要先計算出稅后凈營業(yè)利潤、資本成本和加權平均資本成本的數值。首先，稅后凈營業(yè)利潤從會計報表中的凈利潤為出發(fā)點計算的，需要根據企業(yè)運營的實際情況對相關會計科目進行調整，進行合理的計算。資本成本是企業(yè)為了創(chuàng)造利潤而投資的總成本，即為了創(chuàng)造利潤而投入的資本，但資本成本與會計上的資本總額兩者的定義有較大的不同，只要是與企業(yè)現在和未來利潤有關的投入，都應算作資本成本。稅后凈營業(yè)利潤和資本成本不能直接從企業(yè)的財務報告中獲取，所以本文將會根據企業(yè)近五年的財務報表對相關項目進行合理的調整。由于會計可調整項目眾多，本文將會在不影響估值結果的情況下，選擇部分重要且具有影響力的項目進行調整，使得EVA估值模型的結論更合理、更具有可信度。具體調整項目如下：（1）財務費用。按照EVA模型的計算公式，利息費用在營業(yè)利潤和債務資本成本兩項中進行了兩次扣除，造成了重復扣除，所以應加回稅后凈營業(yè)利潤中。海瀾之家的財務費用科目中主要包含利息支出，故直接取財務費用進行計算。（2）研究開發(fā)費用的數額，以及與之相關的研究開發(fā)支出和折舊。按照會計準則，將研發(fā)活動發(fā)生的費用分成兩類，一類是滿足資本化要求的支出，另一類是不能滿足資本化要求的支出，也可以歸入非資本化的費用。海瀾之家作為家紡服裝行業(yè)的公司，其服裝設計與服裝款式的研究制作投入往往金額是較大的，其目的是提升核心競爭力，制作出符合消費者需求和緊跟時尚潮流的服裝產品，是對企業(yè)未來提升銷量和收入的投資。在EVA模型的概念中，研究與開發(fā)能夠增加企業(yè)創(chuàng)造價值的能力，對企業(yè)未來的收益有較大的影響，所以應該將此項所產生的所有支出看似于資產進行加回；但研發(fā)費用的攤銷是企業(yè)在生產經營中的損耗，會導致企業(yè)價值的減少不能給企業(yè)帶來收益，所以應該將此項所產生的所有支出看似于費用進行減去。在海瀾之家的財務年報中將研究費用的攤銷及折舊歸列為一起，無法得知具體二者的明細金額，其中考慮到折舊金的額影響較小，故直接取用研究費用的攤銷及折舊。具體調整方式為：將研發(fā)費用加回資本總額并調增稅后凈營業(yè)利潤，同時減去研發(fā)費用的攤銷與折舊并調減稅后凈營業(yè)利潤。（3）廣告宣傳費。廣告宣傳費對于企業(yè)品牌宣傳，擴大市場份額有巨大的影響。這項費用與研發(fā)費用有著相似的作用，注重企業(yè)的長期投資與回報，雖然無法在短時間內變現，但對企業(yè)未來發(fā)展有著深遠的影響。具體調整方式為：將廣告宣傳費加回資本總額并調增稅后凈營業(yè)利潤。（4）商譽。在EVA模型的概念中，商譽的減值并未在實際中發(fā)生，且對企業(yè)的現金流未產生變化和影響，但是其攤銷或沖減當期費用的會計處理會減少企業(yè)的當期利潤，進而影響企業(yè)的資產變化。為確保企業(yè)估值的客觀性，則應該將此項進行加回。但海瀾之家在其財務年報中明確表示：報告期末無需計提商譽減值準備，對財務報表無影響。所以本項目影響金額為0。具體調整方式為：將商譽減值準備加回資本總額并調增稅后凈營業(yè)利潤。（5）各項準備金。按照我國的會計準則，企業(yè)應對將來可能出現的固定資產、無形資產的減值、存貨預期的跌價、壞賬等提前計提準備金，在審慎的原則下，提取的各種準備金都被視為費用，從而減少了企業(yè)的當期收益。在EVA的概念中，各項科目的減值準備并未實際發(fā)生，也沒有對企業(yè)的現金流產生實質性影響，這些提前計提的準備金仍然有可能為企業(yè)未來發(fā)展創(chuàng)造價值。因此為了確保企業(yè)估值的客觀性，則應該將此項進行加回。具體調整方式為：將各項準備金加回資本總額并調增稅后凈營業(yè)利潤。（6）遞延所得稅。根據我國會計準則規(guī)定，在企業(yè)經營過程中財務會計與稅法的應稅計算產生差異導致企業(yè)當期的已繳稅款和應繳稅款存在差額，即遞延所得稅，其分為遞延所得稅資產與遞延所得稅負債。遞延所得稅資產屬于已經上繳稅務機關的資產，此部分不再歸屬于企業(yè)所有，故其對企業(yè)發(fā)展沒有價值影響；遞延所得稅負債屬于企業(yè)仍然可以利用的資金，此部分還可以為企業(yè)發(fā)展創(chuàng)造價值。具體調整方式為：將遞延所得稅負債加回資本總額并調增稅后凈營業(yè)利潤，同時減去遞延所得稅資產并調減稅后凈營業(yè)利潤。（7）營業(yè)外收支。營業(yè)外收支與企業(yè)日常的經營業(yè)務無關，不管是收入還是支出都對企業(yè)的價值創(chuàng)造無法產生影響。海瀾之家在經營過程中，會將政策補助、保險賠款、違約金、捐贈支出等行為計入營業(yè)外收支，所以在評估企業(yè)價值時應減去此類事項。（8）在建工程。在建工程屬于企業(yè)還未完工處于在建設狀態(tài)的項目，只有在進入預期可使用階段后才可以為企業(yè)帶來收益，在未轉為預期可使用階段其所占用的資金不能給企業(yè)帶來收益，所以不能計入投入資本總額。計算海瀾之家歷史EVA值本節(jié)將根據資料查詢的海瀾之家的2018年到2022年的年度財務報表為數據支持，且以上文所述的會計調整項目計算企業(yè)的稅后凈營業(yè)利潤、投入資本總額和加權平均資本成本，最后計算出企業(yè)的歷史EVA值。稅后凈營業(yè)利潤的計算本文在第二章中詳細介紹了企業(yè)稅后凈營業(yè)利潤的公式以及各項調整，且在企業(yè)年報中表示，海瀾之家在資產負債表日，基于內外部的信息，對長期資產，如長期股權投資，按成本計量的投資房地產，固定資產，在建工程，以成本方式計量的生產性生物資產，油氣資產，無形資產等，都有可能出現減值跡象，并對有減值跡象的長期資產做減值測試，估算其可回收數額。另外，不論有沒有任何減損跡象，我們都會在每一年年末，對商譽、使用年限不明的無形資產和還沒有到達可使用狀況的無形資產，作出可回收數額的估計。即本公司固定資產近五年年報中無減值準備，本公司無形資產只在2022年有減值準備，在2018年至2021年無減值準備。且公司在近五年年報中商譽項目不進行攤銷。稅后凈營業(yè)利潤計算過程如下表4-1。表4-12018年至2022年海瀾之家稅后凈營業(yè)利潤調整表單位：萬元年份2018年2019年2020年2021年2022年凈利潤345592.69316756.82171754.87240067.98206202.52加：所得稅費用112185.58105664.2558144.7485638.5783481.62加：財務費用-379.551812.592764.56635.18-2345.79息稅前利潤457398.72424233.66232664.16326341.73287338.35所得稅率24.51%25.01%25.29%26.29%28.82%稅后凈利潤345306.15318116.01173820.23240536.15204532.75加：研發(fā)費用化金額4901.836774.238336.3712438.3319403.47減：研發(fā)費用的攤銷及折舊70.99184.95469.69789.75669.70加：廣告宣傳費62736.7558819.8540222.7255266.7939556.04減：廣告宣傳費的攤銷0.000.000.000.000.00加：本期商譽攤銷0.000.000.000.000.00加：壞賬準備增加額401.73571.44707.91436.25970.47加：存貨跌價準備增加額24335.858152.7633276.9113483.66-5915.31加：固定資產減值準備增加額0.000.000.000.000.00加：無形資產減值準備增加額0.000.000.000.003787.50加：遞延所得稅負債增加額17167.754400.38-4655.46-4940.60-5496.23減：遞延所得稅資產增加額14348.78179.778066.897656.77-2242.17加：營業(yè)外收入（1-T）2787.104149.662821.562677.098667.49減：營業(yè)外支出（1-T）1080.35776.061524.902128.512202.64稅后凈營業(yè)利潤442137.05399843.54244468.78309322.64264876.00數據來源：海瀾之家2018年至2022年財務報告投入資本總額的計算本文在第二章中詳細介紹了企業(yè)投入資本總額的公式以及各項調整，且在企業(yè)年報中表示，在2018年至2022年期間，海瀾之家無短期借款；在2019年至2022年期間，海瀾之家無長期借款。在2018年期間，公司擁有擔保借款49350萬元，且長期借款利率為按約定利率浮動，海瀾之家管理層認為公司利率風險并不重大，公司目前并無利率對沖的政策。投入資本總額計算過程如下表4-2。表4-22018年至2022年海瀾之家投入資本總額調整表單位：萬元年份2018年2019年2020年2021年2022年短期借款0.000.000.000.000.00加：長期借款49350.000.000.000.000.00加：一年內到期的非流動負債37517.0626102.6035832.0360604.5965450.46加：應付債券228511.16237306.97249030.86262570.84277714.89加：普通股權益1295804.691360170.371370109.041498674.571460128.3加：少數股東權益13689.2525961.2119261.7710204.66-7918.10加：研發(fā)費用化金額4901.836774.238336.3712438.3319403.47減：研發(fā)費用的攤銷及折舊70.99184.95469.69789.75669.70加：廣告宣傳費62736.7558819.8540222.7255266.7939556.04減：廣告宣傳費的攤銷0.000.000.000.000.00加：壞賬準備余額4130.594702.025409.945846.186816.66加：存貨跌價準備余額43825.2751978.0485254.9598738.6192823.30加：固定資產減值余額0.000.000.000.000.00加：無形資產減值余額0.000.000.000.003787.50加：累計商譽攤銷0.000.000.000.000.00加：營業(yè)外支出（1-T）1080.35776.061524.902128.512202.64減：營業(yè)外收入（1-T）2787.104149.662821.562677.098667.49加：遞延所得稅負債余額23662.8728063.2523407.7918467.1912970.96減：遞延所得稅資產余額49301.2149480.9857547.8765204.6462962.47減：在建工程16899.461887.11206.512017.51834.64投入資本總額1696151.061735482.031737122.021898984.491860245.9數據來源：海瀾之家2018年至2022年財務報告加權平均資本成本的計算本文在第二章中詳細介紹了企業(yè)加權平均資本成本的具體公式以及資本資產定價模型的具體公式，具體計算過程如下所示。債務資本成本的計算以一年期貸款利率為流動負債，三年期至五年的利率為非流動負債。一年期貸款利率及3-5年期貸款利率均以中國央行網站公布的基礎人民幣貸款利率為基礎計算。其計算過程見下表4-3。表4-32018年至2022年海瀾之家稅前債務資本成本計算單位：萬元年份2018年2019年2020年2021年2022年債務資本總額86867.0626102.6035832.0360604.5965450.46短期借款00000一年內到期非流動負債37517.0626102.6035832.0360604.5965450.46長期借款493500000短期借款比例0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%流動負債利率(一年期貸款利率）4.35%4.35%4.35%4.35%4.35%長期借款比例100.00%100.00%100.00%100.00%100.00%非流動負債利率(三到五年期貸款利率)4.75%4.75%4.75%4.75%4.75%稅前債務資本成本4.75%4.75%4.75%4.75%4.75%數據來源：海瀾之家2018年至2022年財務報告權益資本成本的計算根據大量文獻查閱和分析，權益資本成本運用資本成本定價模型進行測算。我國國債是一種非常低風險的債券。因此，本文選擇用十年期國債當作無風險利率，從我國債券信息網可以查到國債收益率的曲線。同時，在考慮市場風險溢價時，為較好的反應市場變化的情況，本文采用2017-2022年滬深300的年均收益率計算出年利率為9.76%。本文通過數據庫查詢服裝行業(yè)β系數進行運用。其計算過程見下表4-4。表4-42018年至2022年海瀾之家權益資本成本計算單位：萬元年份2018年2019年2020年2021年2022年無風險收益率3.23%3.14%3.14%2.78%2.84%市場風險溢價6.53%6.62%6.62%6.98%6.92%β系數0.76890.75460.89410.88861.0170權益資本成本8.25%8.13%9.06%8.98%9.88%數據來源：中國國債信息網、同花順iFinD。加權平均資本成本的計算根據加權平均資本成本計算公式，計算過程見下表4-5。表4-52018年至2022年海瀾之家加權平均資本成本計算單位：萬元年份2018年2019年2020年2021年2022年稅前債務資本成本4.75%4.75%4.75%4.75%4.75%權益資本成本8.25%8.13%9.06%8.98%9.88%債務資本占比19.41%15.97%17.01%17.64%19.11%權益資本占比80.59%84.03%82.99%82.36%80.89%1-T75.49%74.99%74.71%73.71%71.18%WACC7.34%7.40%8.12%8.02%8.64%歷史EVA計算結果根據本文第二章介紹的EVA模型計算公式，本節(jié)將計算2018年至2022年海瀾之家經濟增加值，具體計算過程見下表4-6。表4-62018年至2022年海瀾之家EVA計算單位：萬元年份2018年2019年2020年2021年2022年NOPAT442137.05399843.54244468.78309322.64264876.00WACC(%)7.34%7.40%8.12%8.02%8.64%C1696151.061686132.031737122.021898984.491860245.85EVA317557.80274995.83103385.83157117.28104225.67海瀾之家預測期EVA值上文對海瀾之家歷史期EVA進行計算，結合上文歷史數據，為下文預測期EVA計算提高基礎數據，測算出海瀾之家預測期EVA和企業(yè)整體價值。本文將2022年至2026年確定為海瀾之家成熟發(fā)展階段。本節(jié)將通過銷售收入預測、稅后凈營業(yè)利潤、投入資本總額和加權平均資本成本四方面計算出海瀾之家預測期各年的EVA值。銷售收入預測本文根據2023年海瀾之家前三季度的銷售收入，并選取2019年至2022年前三季度銷售收入與全年銷售收入占比的平均值69.06%，預測2023年海瀾之家全年銷售收入。同時，計算出海瀾之家2018年至2022年的銷售收入增長率，由于2020年全行業(yè)遭受疫情因素影響該年業(yè)績，新冠疫情的爆發(fā)對公司的線下門店零售造成了較大沖擊，疫情期間，為配合疫情防疫工作，公司線下門店大部分處于閉店狀態(tài)，所以剔除2020年數據，取銷售收入增長率平均值6.08%來預測未來銷售收入增長。具體預測結果見下表4-7、表4-8。表4-72018年至2022年海瀾之家銷售收入增長率單位：萬元年份2018年2019年2020年2021年2022年銷售收入增長率4.89%15.09%-18.26%12.41%-8.06%數據來源：海瀾之家2018年至2022年財務報告表4-82023年至2027年海瀾之家銷售收入預測單位：萬元年份2023年2024年2025年2026年2027年銷售收入2254423.422391568.502537056.632691395.362855123.09預測期稅后凈營業(yè)利潤和總投入資本根據上文的銷售收入預測，接下來將根據預計保持近5年占營收比例、占凈利潤比例、預計保持近5年所得稅率平均值、預計保持近5年占研發(fā)費用化金額比例和維持2022年數據五個方式為基礎來預測海瀾之家2023年至2027年的稅后凈營業(yè)利潤和投入資本總額的數值。由于海瀾之家近四年沒有短期借款和長期借款，因此繼續(xù)以無短期借款和長期借款形式進行預測。在近五年中無形資產減值余額僅在2022年出現，故預測2023年不會新增，且后續(xù)預測期無該項目。具體預測標準見下表4-9。表4-92023年至2027年海瀾之家NOPAT項目和C項目預測標準科目預測方法預測值凈利潤預計保持近5年占營收比例13.02%所得稅費用占凈利潤比例35.17%財務費用預計保持近5年占營收比例0.02%研發(fā)費用化金額預計保持近5年占營收比例0.54%研發(fā)費用的攤銷及折舊預計保持近5年占研發(fā)費用化金額比例3.92%廣告宣傳費預計保持近5年占營收比例2.61%廣告宣傳費的攤銷維持2022年數據0.00本期商譽攤銷/累計商譽攤銷維持2022年數據0.00壞賬準備增加額預計保持近5年占營收比例0.03%存貨跌價準備增加額預計保持近5年占營收比例1.04%固定資產/無形資產減值準備新增維持2022年數據0.00遞延所得稅負債增加額預計保持近5年占營收比例0.06%表4-92023年至2027年海瀾之家NOPAT項目和C項目預測標準（續(xù)）科目預測方法預測值遞延所得稅資產增加額預計保持近5年占營收比例0.29%營業(yè)外收入（1-T）預計保持近5年占營收比例0.22%營業(yè)外支出（1-T）預計保持近5年占營收比例0.08%一年內到期的非流動負債預計保持近5年占營收比例2.34%應付債券預計保持近5年占營收比例12.92%權益資本預計保持近5年占營收比例72.41%壞賬準備余額預計保持近5年占營收比例0.28%存貨跌價準備余額預計保持近5年占營收比例3.86%固定資產/無形資產減值準備余額維持2018年至2021年數據0.00遞延所得稅負債余額預計保持近5年占營收比例1.09%遞延所得稅資產余額預計保持近5年占營收比例2.93%在建工程預計保持近5年占營收比例0.23%根據以上預測標準對海瀾之家2023年至2027年稅后凈營業(yè)利潤進行預測計算，具體預測結果見下表4-10。表4-102023年至2027年海瀾之家稅后凈營業(yè)利潤預測表單位：萬元年份2023年2024年2025年2026年2027年凈利潤293463.11311315.58330254.08350344.68371657.47加：所得稅費用103199.92109477.96116137.92123203.03130697.94加：財務費用548.49581.86617.26654.81694.64息稅前利潤397211.53421375.41447009.26474202.52503050.05所得稅率25.98%25.98%25.98%25.98%25.98%稅后凈利潤293997.56311882.54330855.54350982.73372334.33加：研發(fā)費用化金額12132.3812870.4413653.4014483.9915365.10減：研發(fā)費用的攤銷及折舊475.92504.87535.58568.16602.73加：廣告宣傳費58940.2862525.8466329.5270364.5974645.14減：廣告宣傳費的攤銷0.000.000.000.000.00加：本期商譽攤銷0.000.000.000.000.00加：壞賬準備增加額723.07767.06813.72863.22915.73加：存貨跌價準備增加額23484.3024912.9426428.4928036.2329741.78加：資產減值準備增加額0.000.000.000.000.00表4-102023年至2027年海瀾之家稅后凈營業(yè)利潤預測表（續(xù)）年份2023年2024年2025年2026年2027年加：遞延所得稅負債增加額1350.601432.761519.921612.381710.47減：遞延所得稅資產增加額6616.757019.287446.287899.278379.81加：營業(yè)外收入（1-T）4921.675221.075538.695875.636233.07減：營業(yè)外支出（1-T）1807.731917.702034.362158.122289.40稅后凈營業(yè)利潤386649.46410170.81435123.04461593.22489673.68根據以上預測標準對海瀾之家2023年至2027年投入資本總額進行預測計算，具體預測結果見下表4-11。表4-112023年至2027年海瀾之家投入資本總額預測表單位：萬元年份2023年2024年2025年2026年2027年短期借款+長期借款0.000.000.000.000.00加：一年內到期的非流動負債52648.8355851.6659249.3362853.6966677.32加：應付債券291302.47309023.50327822.57347765.25368921.12債務資本343951.31364875.16387071.90410618.94435598.44權益資本1632352.151731654.291836997.361948748.842067298.58加：研發(fā)費用化金額12132.3812870.4413653.4014483.9915365.10減：研發(fā)費用的攤銷及折舊475.92504.87535.58568.16602.73加：廣告宣傳費58940.2862525.8466329.5270364.5974645.14減：廣告宣傳費的攤銷0.000.000.000.000.00加：壞賬準備余額6260.426641.277045.287473.877928.54加：存貨跌價準備余額87023.9292317.9197933.96103891.65110211.77加：資產減值余額0.000.000.000.000.00加：累計商譽攤銷0.000.000.000.000.00加：營業(yè)外支出（1-T）1807.731917.702034.362158.122289.40減：營業(yè)外收入（1-T）4921.675221.075538.695875.636233.07加：遞延所得稅負債余額24500.7025991.1727572.3129249.6431029.01減：遞延所得稅資產余額66105.3370126.7774392.8578918.4483719.35減：在建工程5084.005393.285721.376069.436438.65投入資本總額2090381.982217547.802352449.592495557.982647372.18預測期加權平均資本成本由上文可知海瀾之家沒有短期借款和長期借款，債務資本占比主要是應付債券等方式，取預測期債務資本與權益資本的比重為預測值。企業(yè)歷史期間的五年稅前債務資本成本無變化，所以選用歷史期間五年平均值4.75%為預測值，則稅后債務資本成本為3.52%；將2018年至2022年權益資本成本的平均數作為預測值。具體預測值如下表4-12。表4-12預測期海瀾之家加權平均資本成本預測指標債務資本比例稅后債務資本成本權益資本比例權益資本成本加權資本成本201819.41%3.52%80.59%8.23%7.34%201915.97%3.52%84.03%8.13%7.40%202017.01%3.52%82.99%9.06%8.12%202117.64%3.52%82.36%8.98%8.02%202219.11%3.52%80.89%9.88%8.64%預測值17.83%3.52%82.17%8.86%7.91%預測期EVA值將上