/第3講:財(cái)務(wù)報(bào)酬與財(cái)務(wù)環(huán)境3.1會(huì)計(jì)與財(cái)務(wù)管理之差異財(cái)務(wù)管理者雖利用財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)表，但其著眼點(diǎn)與會(huì)計(jì)師不同:(1).會(huì)計(jì)與財(cái)務(wù)管理對(duì)現(xiàn)金流量處理方式不同會(huì)計(jì)上的重點(diǎn)在于會(huì)計(jì)盈余及凈利的計(jì)算，而財(cái)務(wù)的重點(diǎn)則在于凈現(xiàn)金流量。凈現(xiàn)金流量指的是在某一特定時(shí)間真正獲得的凈現(xiàn)金，其用途在于購(gòu)置資產(chǎn)以維持繼續(xù)經(jīng)營(yíng)所需，公司的價(jià)值即由這些現(xiàn)金流量決定，此外，現(xiàn)金也可用來(lái)發(fā)放股利，因此，長(zhǎng)期來(lái)看，財(cái)務(wù)經(jīng)理會(huì)致力于極大化股東的現(xiàn)金流量。雖然具有較高會(huì)計(jì)盈余的公司通常會(huì)具有較高的現(xiàn)金流量，但這個(gè)關(guān)系并非永遠(yuǎn)存在，而一家企業(yè)的凈現(xiàn)金流量之所以會(huì)和凈利有所不同主要的原因在于，損益表上的收益及費(fèi)用有時(shí)并未在今年真正收付，凈現(xiàn)金流量和凈利之間的關(guān)系以以下公式表示:凈現(xiàn)金流量=凈利+非現(xiàn)金費(fèi)用－非現(xiàn)金收益非現(xiàn)金費(fèi)用的主要例子有折舊及攤銷，這些帳目雖會(huì)降低凈利，但事實(shí)上公司卻沒(méi)有支付現(xiàn)金出去，所以我們?cè)谟?jì)算凈現(xiàn)金流量時(shí)，要將它加回來(lái)。相同的，有些收益工程在今年還未取得，因此我們?cè)谟?jì)算凈現(xiàn)金流量時(shí)必須將之減掉。由于折舊及攤銷是典型的兩項(xiàng)非現(xiàn)金工程，其它的工程大多接近于零，因此許多分析師假設(shè)凈現(xiàn)金流量等于凈利加上折舊及攤銷。(2).會(huì)計(jì)所算出的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)表未考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)表經(jīng)會(huì)計(jì)師簽證后正式完成，但是會(huì)計(jì)準(zhǔn)則做出的財(cái)會(huì)報(bào)表只注重歷史本錢而且忽略貨幣時(shí)間價(jià)值,因?yàn)榻裉斓囊话僭獩Q不等值于一年后甚至十年后的一百元；反過(guò)來(lái)說(shuō)，一年前甚至十年前的一百元也當(dāng)然不等值于今天的一百元。財(cái)務(wù)管理的首要目標(biāo)是使公司股價(jià)最大化，我們也看到股票價(jià)值有局部取決于投資計(jì)畫現(xiàn)金流量發(fā)生的時(shí)間。『會(huì)計(jì)』是提供數(shù)量化的財(cái)務(wù)信息于管理當(dāng)局或投資人(股東)以作為其決策之參考。考量歷史本錢，著重個(gè)別會(huì)計(jì)年度之當(dāng)期的績(jī)效結(jié)算?！贺?cái)務(wù)管理』就是資金之規(guī)劃與取得使企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效與價(jià)值能到達(dá)最大?？剂楷F(xiàn)值本錢，著重起始投資年度與長(zhǎng)期(跨年度)之凈現(xiàn)值(NPV)之投資績(jī)效評(píng)估。因此會(huì)計(jì)利潤(rùn)與財(cái)務(wù)報(bào)酬是完全不同的，財(cái)務(wù)報(bào)酬有考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值與資金本錢風(fēng)險(xiǎn)等重要因素的考量，而會(huì)計(jì)則是沒(méi)有的。3.2貨幣的時(shí)間價(jià)值現(xiàn)在收到的一塊錢比未來(lái)收到的一塊錢更有價(jià)值。因此，財(cái)務(wù)經(jīng)理必須清楚了解貨幣的時(shí)間價(jià)值及其對(duì)公司價(jià)值的影響，貨幣的時(shí)間價(jià)值緊密的影響資產(chǎn)的價(jià)值與報(bào)酬率。貨幣時(shí)間價(jià)值的分析有許多用途，包括編列清償貸款時(shí)間表，以及決定是否購(gòu)入新設(shè)備等。事實(shí)上，財(cái)務(wù)管理學(xué)上的所有概念中，貨幣的時(shí)間價(jià)值或現(xiàn)金流量折現(xiàn)分析(DiscountedCashFlow,DCF)的觀念最為根本與重要，因?yàn)閹缀跛胸?cái)務(wù)管理的理論與實(shí)務(wù)操作均會(huì)表達(dá)貨幣時(shí)間價(jià)值的觀念。財(cái)務(wù)管理決策中，如財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)、資本預(yù)算、股利政策、資金本錢決策、融資決策等，都和金錢的流入、流出密切相關(guān)，然而這些金錢的流動(dòng)，常發(fā)生在不同的期間，其受到時(shí)間因素的影響，并未具備相同的價(jià)值基礎(chǔ)，以致于無(wú)法作運(yùn)算及比較，因而實(shí)有必要將時(shí)間因素所造成的差異加以調(diào)整，消除貨幣的時(shí)間價(jià)值使成為現(xiàn)值，以便于各種財(cái)務(wù)管理決策之運(yùn)作。3.2.1時(shí)間線(Timeline)是貨幣時(shí)間價(jià)值分析中重要的工具可以幫助我們將某些問(wèn)題具體化及求解時(shí)間012345時(shí)間0:表示今天或現(xiàn)在(分析的時(shí)間即刻點(diǎn));時(shí)間1代表從今天開始計(jì)算一期，或第一期期末;時(shí)間2是從今天開始計(jì)算二期，或第二期期末;其它以此類推。因此，刻度上的數(shù)字代表的是那一期的期末。通常一期是一年，但也可以是其它時(shí)間單位。例如:半年、季、月，甚至可以用一天代表一期。如以年為一期，則0到1這段間隔是第一年、上到2這段間隔代表第二年，以此類推。每一個(gè)刻度代表該期間的結(jié)束，也代表下一期的開始;也就是說(shuō)刻度1代表第一年年底也代表第二年年初。把現(xiàn)金流量直接放在當(dāng)期刻度下面，利率直接顯示在時(shí)間線上。其后再把這種分析法所要求的未知現(xiàn)金流量以問(wèn)號(hào)表示。時(shí)間012345-100105?Note:財(cái)務(wù)管理實(shí)務(wù)上以復(fù)利計(jì)息為原則。3.2.2終值(FutureValue)FVn=終值(FutureValue)，即第n期的期末金額假設(shè)現(xiàn)值100元r(利率)為5%，則FV1,第1期的期末之終值為100×(1+5%)=105元。FVIF(r,n)=利率r，第n期的終值利息因子(FVInterestFactorforrandn)，即現(xiàn)在的1元投資在利率為r，第n期期末的價(jià)值。(可查表，見課本下冊(cè)Page994附錄二)FVn=PV×(1+r)n=PV×FVIF(r,n)例3-1：現(xiàn)值100元r(利率)為5%，則FV5=?FV5=100×1.2763=127.63圖3-1:FVIF(r,n)vs利率(r)與期間數(shù)（n）的關(guān)系3.2.3現(xiàn)值(PresentValue)PVn=現(xiàn)值(PresentValue)，即第n期的期末金額的現(xiàn)在價(jià)值。假設(shè)FV1(一年后終值)為105元r(利率)為5%，現(xiàn)值為105/(1+5%)=100元。PVIF(r,n)=利率i，第n期的現(xiàn)值利息因子(PVInterestFactorforrandn)，第n期期末的價(jià)值1元在利率為r的現(xiàn)在價(jià)值。(可查表，見課本下冊(cè)。Page996附錄三)PVn=FVn/(1+r)n=FVn[1/(1+r)]n=FVn×PVIF(r,n)例3-2：即第5期的期末金額的127.63元r(利率)為5%，則現(xiàn)值(PV5)=?PV5=127.63×0.7835=100圖3-2:PVIF(r,n)vs利率(r)與期間數(shù)（n）的關(guān)系3.2.4年金終值(FutureValueofanAnnuity)A.普通年金(OrdinaryAnnuity)終值(1)在某一段特定的期間中，一系列每期（每年）的等額支付(Payment)或等額收入(Revenue)，且其支付或收入發(fā)生在每期期末者，稱為普通年金，將其總和轉(zhuǎn)換為期末時(shí)的價(jià)值，稱為普通年金終值(FutureValueofanAnnuity)。(2)FVAn=A×FVIFA(r,n)FVAn表示：總計(jì)n期的普通年金終值=普遍年金×FVIFA(r,n)A(Amount)表示：每期（每年）的等額支付(Payment)或等額收入(Revenue)FVIFA(r,n)表示：在利率為r，總計(jì)n期的年金終值利率因子(FutureValueInterestFactorforanAnnuityof$1forrandn)。(可查表，見課本下冊(cè)Page998附錄四)B.期初年金(AnnuityDue)終值(1)若支付或收入是發(fā)生在每期期初而非期末者，稱為期初年金，其總和在期末時(shí)的價(jià)值，稱為期初年金終值。(2)期初年金終值FVA*n=A×FVIFA(r,n)×(l+r)=A×[FVIFA(r,n+1)-1]例3-3:每期存入銀行100元，設(shè)利率為10%，則三期后可領(lǐng)回多少?Q1.若每期期末存入(普遍年金終值計(jì)算)Q2.若每期期初存入(期初年金終值計(jì)算)Ans:Q1:FVAn=100×FVIFA(10%,3)=100×3.31=331Q2:FVA*n=100×FVIFA(10%,3)×(l+10%)=100×3.31×1.1=364.1或=100×[FVIFA(10%,4)-1]=100×(4.641-1)=364.1普遍年金終值時(shí)間線期初年金終值時(shí)間線3.2.5年金現(xiàn)值A(chǔ)．普通年金現(xiàn)值(1).將某一段特定的期間中，發(fā)生于每期期末的一系列每期（每年）等額支付或等額收入之總和，轉(zhuǎn)換為現(xiàn)在的價(jià)值，稱為普遍年金現(xiàn)值。(2)PVAn=A×PVIFA(r,n)PVAn表示：總計(jì)n期的普通年金現(xiàn)值A(chǔ)(Amount)表示：每期（每年）的等額支付(Payment)或等額收入(Revenue)PVIFA(r,n)表示：在利率為r，總計(jì)n期的年金現(xiàn)值利率因子(PresentValueInterestFactorforanAnnuityof$1forrandn)。(可查表，見課本下冊(cè)Page1000附錄五)B．期初年金現(xiàn)值(1)若每期的支付或收入是發(fā)生在每期期初而非期末者，其現(xiàn)值之總和，稱為期初年金現(xiàn)值。(2)期初年金現(xiàn)值PVA*n=A×PVIFA(r,n)(l+r)=A×[PVIFA(r,n-1)+1]例3-4:以利率10%存入銀行一筆錢，每年銀行付息$100，共年，則應(yīng)存入多少?Q1.若每期期末領(lǐng)回100元(普遍年金現(xiàn)值計(jì)算)Q2若每期期初領(lǐng)回100元(期初年金現(xiàn)值計(jì)算)Ans:Q1:PVAn=100×PVIFA(10%,3)=100×2.4869=248.69Q2:PVA*n=100×PVIFA(10%,3)×(l+10%)=1000×2.4869×1.1=273.55或=100×[PVIFA(10%,2)+1]=100×(1.7355+1)=273.55普遍年金現(xiàn)值時(shí)間線期初年金現(xiàn)值時(shí)間線3.2.6永續(xù)年金(Perpetuity)現(xiàn)值若年金持續(xù)到永遠(yuǎn)，稱為永續(xù)年金永續(xù)年金PVA∞＝A/r例3-5:政府?dāng)M發(fā)行萬(wàn)年公債，年息100元，若利率為8%，則可依多少價(jià)格出售?Ans:PVA∞=100/8%=1250元3.2.7回收本錢法與現(xiàn)金流量折現(xiàn)與否之比較例3-6:設(shè)一個(gè)投資方案之需要1000萬(wàn)元之投資，并假設(shè)每年可回收250萬(wàn)元(扣除所有本錢、折舊、稅額)，請(qǐng)問(wèn)回收年數(shù)為何?現(xiàn)值時(shí)間線3.2.8凈現(xiàn)值(NPV:NetPresentValue)的計(jì)算與意義例3-7:續(xù)前一題之假設(shè)，但由于該投資的廠房與機(jī)器設(shè)備預(yù)計(jì)只能營(yíng)運(yùn)七年且無(wú)殘值，資金本錢調(diào)高12%，請(qǐng)問(wèn)NPV=?nNPV=∑CFt/(1+K)t–I0，CFt=各期之現(xiàn)金流量，I0=期初投資額t=1 K=資金本錢(折現(xiàn)率Discountrate，門檻率Hurdlerate)現(xiàn)值時(shí)間線現(xiàn)金流量折現(xiàn)模式中的折現(xiàn)率，決定于市場(chǎng)的利率，此外生產(chǎn)力、預(yù)期通貨膨脹率、資產(chǎn)流動(dòng)性與風(fēng)險(xiǎn)等因素亦影響此折現(xiàn)率。(另一種報(bào)酬法IRR容后講解)。簡(jiǎn)言之，貨幣的時(shí)間價(jià)值即是利息也就是使用這筆錢的時(shí)機(jī)本錢。(補(bǔ)充)NPV以外其它的投資方案效益的評(píng)估方法還本期間法PaybackPeriod(前面提過(guò))缺點(diǎn): (a)忽略了現(xiàn)金流量在還本期間內(nèi)的時(shí)間價(jià)值性。(b)忽略了還本之后的現(xiàn)金流量。(c)未考慮時(shí)機(jī)本錢。會(huì)計(jì)報(bào)酬率法(ARR或ROI):每年預(yù)期凈收益/平均投資支出(帳面價(jià)值)缺點(diǎn): (a)完全忽略了貨幣的時(shí)間價(jià)值與現(xiàn)金流量的波動(dòng)性。(b)亦未考慮時(shí)機(jī)本錢。內(nèi)部報(bào)酬率法IRR(InternalRateofReturn)(令NPV=0，求出的折現(xiàn)率即為IRR)nNPV=∑CFt/(1+IRR)t–I0=0，t=1 K=資金本錢(折現(xiàn)率Discountrate，門檻率Hurdlerate)當(dāng)該公司之資金本錢K>IRR時(shí)，接受該方案K<IRR時(shí)，則拒絕該方案。例3-8:某投資方案之各年度之現(xiàn)金流量如下求IRR=?年度012345現(xiàn)金流量(1,500)300450750750900Ans:當(dāng)K=25%，NPV=14.7；當(dāng)K=26%，NPV=-22.57(IRR–25%)/(0–14.7)=(26%–25%)/(-22.57–14.7)IRR=25%+14.7/(14.7+22.57)×1%=25.39%缺點(diǎn):(a)無(wú)法評(píng)估投資規(guī)模大小不同之方案但I(xiàn)RR卻相同時(shí)之投資效益評(píng)估。(b)無(wú)法評(píng)估互斥方案。(c)當(dāng)現(xiàn)金流量有正負(fù)互見的時(shí)候可能找不到IRR或是有多個(gè)IRR的解。(d)顯示不出方案報(bào)酬的數(shù)額，故無(wú)法判定是否應(yīng)選擇IRR較高之方案。折現(xiàn)還本期間法(與NPV法類似但未考慮還本后之現(xiàn)金流量)(前述)獲利指數(shù)法(PI):現(xiàn)金流量之現(xiàn)值總和/期初投資額(PI大于1即NPV大于0)nPI=[∑CFt/(1+K)t]/I0，PI大于1，接受該方案(只適用于獨(dú)立方案)t=1 **不適用于互斥方案**

3.3利率的決定3.3.1供需理論(經(jīng)濟(jì)學(xué)、貨幣銀行學(xué))實(shí)質(zhì)利率(realinterestrate)由貨幣供應(yīng)與貨幣需求決定圖3-3貨幣供應(yīng)與的貨幣需求的定義計(jì)算，可參考貨幣銀行學(xué)與金融市場(chǎng)學(xué)相關(guān)書籍。3.3.2名目利率(nominalinterestrate)的決定(1).．各種證券的稅前名目(nominal)報(bào)酬率應(yīng)包含:預(yù)期實(shí)質(zhì)報(bào)酬率(expectedrealreturn,資金生產(chǎn)力)，對(duì)債券而言，又稱實(shí)質(zhì)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，realfreerateofinterest。(RF)預(yù)期通貨膨脹率(expectedinflationpremium)。(IP)證券的流動(dòng)性益酬(liquidity/marketabilitypremium)。(LP)證券的風(fēng)險(xiǎn)益酬(defaultriskpremium)。(DP)對(duì)債券而言，又考慮到期風(fēng)險(xiǎn)益酬(maturityriskpremium)。(MP)名目利率(i)方程式=f(RF，IP，LP，DP，MP)名目利率(i)=RF+IP+LP+DP+MP+其它風(fēng)險(xiǎn)(可忽略不考慮)(Fisher簡(jiǎn)化式)在不考慮倒帳風(fēng)險(xiǎn)的情況之下，則不同期限的債券，其具有不同的收益率，是為收益率的期限結(jié)構(gòu)。故知，利率的期限結(jié)構(gòu)，即在說(shuō)明利率與債券期限的關(guān)系。例3-9:債券的市價(jià)為$1,099.47，而值$1,000，票面利率為14%，期限8年，則其到期收益率為若干?Ans:1,099.47=1000×14%×PVIFA(r,3)+1000×PVIF(r,3)查表可知。R=10%，140×PVIFA(10%,3)+1000×PVIF(10%,3)=140×2.4869+1000×0.7513(2)影響利率的因素除了上述的風(fēng)險(xiǎn)之外還包括了以下風(fēng)險(xiǎn)國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)(政府政策與政治風(fēng)險(xiǎn))、匯率風(fēng)險(xiǎn)、中央銀行政策、企業(yè)活動(dòng)(投資意愿)、政府預(yù)算(赤字或盈余)、國(guó)際因素(政治、經(jīng)濟(jì)、跨越企業(yè)活動(dòng))3.4財(cái)務(wù)環(huán)境此為貨幣銀行學(xué)(金融市場(chǎng)學(xué))、財(cái)政學(xué)、保險(xiǎn)學(xué)之范疇，并非為財(cái)務(wù)管理學(xué)(公司理財(cái))之研究重點(diǎn)。在此，只是將財(cái)務(wù)管理所遭遇到的環(huán)境加以分類與簡(jiǎn)介，供同學(xué)參考。政府公司及其它型態(tài)營(yíng)利單位之主管單位(公司法之執(zhí)行管理單位)稅務(wù)單位(稅率與租稅方式)中央銀行(利率與匯率之影響) 投資審查單位(獎(jiǎng)勵(lì)投資之程度) 證券交易所(上市掛牌公司之監(jiān)督單位)金融機(jī)構(gòu) 商業(yè)銀行 投資銀行 專業(yè)銀行(招商銀行、工業(yè)銀行、開展銀行、出入口銀行etc) 信用合作社(郵政儲(chǔ)金、農(nóng)漁會(huì)信用部、BuildingSocietyetc)保險(xiǎn)公司財(cái)務(wù)公司(信托公司、共同基金、基金經(jīng)理人)證券商(中介者)金融市場(chǎng)證券市場(chǎng)(公開市場(chǎng)、店頭市場(chǎng)；初級(jí)市場(chǎng)、次級(jí)市場(chǎng))債券市場(chǎng)(政府公債、公司債)外匯市場(chǎng)(即期外匯、遠(yuǎn)期外匯)期貨與期權(quán)市場(chǎng)以投資或融資時(shí)間長(zhǎng)短區(qū)分為 貨幣市場(chǎng) 資本市場(chǎng)3.5風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬率從投資者喜歡報(bào)酬而厭惡風(fēng)險(xiǎn)的觀點(diǎn)而言;只有在資產(chǎn)提供較高報(bào)酬率時(shí)，投資人才會(huì)接受較高的風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬如何互動(dòng)，以決定金融市場(chǎng)中證券的價(jià)值。風(fēng)險(xiǎn)(Risk)可以用不同的方法衡量的原則(1).所有金融資產(chǎn)皆被預(yù)期于未來(lái)可產(chǎn)生現(xiàn)金流量，而資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)可以由其現(xiàn)金流量的風(fēng)險(xiǎn)來(lái)判斷。預(yù)期于未來(lái)可產(chǎn)生現(xiàn)金流量或預(yù)期報(bào)酬率不確定性越大，則風(fēng)險(xiǎn)越大。(以統(tǒng)計(jì)上的機(jī)率分配運(yùn)算、標(biāo)準(zhǔn)差變益數(shù)分析可求出風(fēng)險(xiǎn))(2).資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)可由以下兩種方式考量:(i).單一風(fēng)險(xiǎn)基礎(chǔ)，即單獨(dú)分析資產(chǎn)的現(xiàn)金流量風(fēng)險(xiǎn)，單一資產(chǎn)投資預(yù)期報(bào)酬率=各種狀況發(fā)生機(jī)率×各種狀況的報(bào)酬率之總和 n E(Ri)=P1×R1+P2×R2+P3×R3+….=ΣPj×Rj j=1(ii).投資組合風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)，即結(jié)合投資組合內(nèi)所有資產(chǎn)的現(xiàn)金流量，并分析其風(fēng)險(xiǎn)。單一風(fēng)險(xiǎn)與組合風(fēng)險(xiǎn)最大的區(qū)別在于，一具有高風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)，若納入一較大投資組合中，其提供的風(fēng)險(xiǎn)將比單獨(dú)持有該資產(chǎn)所承當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)小很多。投資組合的期望報(bào)酬可[expectedreturnonaportfolio,E(Rp)]，是投資組合中個(gè)別資產(chǎn)之期望報(bào)酬的加權(quán)平均，而其權(quán)數(shù)是每一個(gè)別資產(chǎn)投資額占整個(gè)投資組合的比重: n E(Rp)=W1×E(R1)+W2×E(R2)+W3×E(R3)+….=ΣWj×E(Rj) j=1此處的E(Ri)是個(gè)別資產(chǎn)的期望報(bào)酬率，Wi是權(quán)數(shù)，且此投資組合中有n種資產(chǎn)。(3).在投資組合的風(fēng)險(xiǎn)中，每項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)均可分成兩個(gè)局部:(1)可分散風(fēng)險(xiǎn)，較不為分散投資的投資者重視的風(fēng)險(xiǎn);(2)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，反映當(dāng)整個(gè)股市下跌時(shí)，投資者無(wú)法藉由分散投資躲避的風(fēng)險(xiǎn)，因此，此風(fēng)險(xiǎn)最受投資者重視。由于可分散風(fēng)險(xiǎn)可藉由分散投資而躲避之，故對(duì)一個(gè)理性的投資人而言，并非攸關(guān)風(fēng)險(xiǎn);真正攸關(guān)投資者資產(chǎn)價(jià)值的，只有市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。圖(見課本上冊(cè)Page210)(4).若一資產(chǎn)具有較高的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，必須提供相對(duì)較高的期望報(bào)酬率以吸引投資者;投資者一般是風(fēng)險(xiǎn)躲避者，除非有高預(yù)期報(bào)酬作補(bǔ)償，否則他們不會(huì)購(gòu)置高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。意即，高風(fēng)險(xiǎn)必須，也伴隨高利潤(rùn)。反之，高利潤(rùn)也意味著高風(fēng)險(xiǎn)亦隨侍在旁。（在效率市場(chǎng)與理性評(píng)估投資的假設(shè)前提之下）對(duì)投資方案評(píng)估所采用的現(xiàn)金流量折現(xiàn)率(DiscountRateofCashFlows)即意味著投資報(bào)酬率的門檻。CAPM理論探討更深入的風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬率之間的關(guān)系，然而，資本資產(chǎn)訂價(jià)模式CAPM(Beta值之計(jì)算、SML、CML),屬于投資組合管理(PortfolioManagement)之范疇，是投資學(xué)的重頭戲，但卻不是公司理財(cái)(CorporateFinance)的討論重點(diǎn)。(補(bǔ)充說(shuō)明)CAPM理論CML(資本市場(chǎng)線)資產(chǎn)(證券)之期望報(bào)酬率與市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的一條回歸線為截距:Rf:無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率；斜率:βi=[E(Rm)–Rf]/σ(Rm)；X軸為σ(Rp)表示總風(fēng)險(xiǎn)(市場(chǎng)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)+非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn))；Y軸為E(Ri)。 CML: E(Rp) =Rf+{[E(Rm)–Rf]/σ(Rm)}×σ(Rp)=Rf+[E(Rm)–Rf]×[σ(Rp)/σ(Rm)]E(Rp)=Rf+βi×[E(Rm)–Rf]βi為Beta系數(shù)，用來(lái)衡量資產(chǎn)(證券)之報(bào)酬隨市場(chǎng)變化的程度。β高(大于1)的股票比平均股票(averagestock)波動(dòng)較劇，而β低(小于1)的股票較平均股票變動(dòng)小，平均股票的β=l。投資組合βp是:投資組合中個(gè)別證券β的加權(quán)平均。有許多原因可能引起資產(chǎn)(證券)的報(bào)酬率的改變，如(1).無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率會(huì)因?qū)嵸|(zhì)或預(yù)期通貨膨脹的變化而改變，(2).股票β的改變，(3).投資者風(fēng)險(xiǎn)躲避態(tài)度的改變。(4).公司的經(jīng)營(yíng)方式如何影響股票的風(fēng)險(xiǎn)與其價(jià)格。(5).因?yàn)樵诓煌瑖?guó)家的資產(chǎn)報(bào)酬并非完全相關(guān)，全球性多角化投資的結(jié)果將使多國(guó)籍公司的風(fēng)險(xiǎn)降低。SML(證券市場(chǎng)線)方程式顯示證券風(fēng)險(xiǎn)及其必要報(bào)酬率之間的關(guān)系。個(gè)別證券的必要報(bào)酬率為E(Ri)=Rf+β*i×[E(Rm)–Rf]截距:Rf:無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率；斜率:β*i=[E(Rm)–Rf]/σ2(Rm)；X軸為Cov(Ri，Rm)表示市場(chǎng)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)；Y軸為E(Ri)。

Case3-1:門檻有多高(HowHighaHurdle?)首先可能會(huì)有一些眉目。兩個(gè)月前，當(dāng)Aegon這家相當(dāng)照顧其股東的荷蘭人壽保險(xiǎn)公司，買下了總公司在舊金山的Transamerica保險(xiǎn)公司，Aegon公司，于此交易中預(yù)期的報(bào)酬率只有9%，明顯的低于其所宣稱的11%門檻報(bào)酬率。此股票市場(chǎng)的最愛是否違背了其忠實(shí)投資者的關(guān)愛眼神呢?不全然是。利率下滑和權(quán)益價(jià)值上升的幾年，已經(jīng)使諸如Aegon公司的資金本錢減少。因此，經(jīng)常調(diào)整它們用以評(píng)估潛在投資工程，和購(gòu)并標(biāo)的的門檻利率，并未欺瞞其股東。它們實(shí)在是為其投資者提供效勞。不幸的，這樣的公司在歐洲是很罕見的，協(xié)助公司估計(jì)資金本錢的參謀公司SternStewart的合伙人GregMilano說(shuō):「我完全不知道有很多公司會(huì)隨著利率，并向下調(diào)整其比較標(biāo)準(zhǔn)的報(bào)酬率，因此它們的投資太少了」。這對(duì)公司的策略是一大沖擊。通常，公司投資決策的完成，是將工程預(yù)期能夠產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流量，折現(xiàn)成現(xiàn)值而后決定的。如果凈現(xiàn)值是正的，則工程曾使股東獲利?？偠灾琂．P.Morgan這間美國(guó)銀行的分析師PaulGibbs說(shuō)，美國(guó)的財(cái)務(wù)長(zhǎng)回憶其門檻報(bào)酬率，而在歐洲大陸則有時(shí)曾如此，在英國(guó)可就很稀有了。因此，英國(guó)工業(yè)聯(lián)盟(ConfederationofBritishIndustry)擔(dān)憂投資過(guò)少，英格蘭銀行(BankofEngland)中的主管，對(duì)于公司不愿降低門檻報(bào)酬率的舉動(dòng)感到不滿。這樣的不情愿似乎是令人訝異的，因?yàn)殚T檻報(bào)酬率高的公司，將會(huì)損失公司資產(chǎn)或公司的交易時(shí)機(jī)。門檻報(bào)酬率反映的應(yīng)該不只是利率，也反映了每項(xiàng)工程的風(fēng)險(xiǎn)。例如，德國(guó)工業(yè)巨人西門子(Siemens)公司，去年對(duì)旗下16家公司重新制定不同的門檻報(bào)酬率，范圍是從家電用品到醫(yī)藥設(shè)備和半導(dǎo)體。而其8%到11%的門檻報(bào)酬率，是依據(jù)相關(guān)產(chǎn)業(yè)中的競(jìng)爭(zhēng)者的股票波動(dòng)性來(lái)制定的，且定期重新評(píng)估。資料來(lái)源:"HowHighaHurdle?"TheEconomist,May8,1999,p.82.

Case3-2:沒(méi)有痛苦那來(lái)收獲(FiguringRisk:It'sNotSoScary)如果有人在1925年時(shí)，投資1000美元于一個(gè)由大公司股票所組成的投資組合