行業(yè)深度請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項(xiàng)信息披露與聲明第2頁請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項(xiàng)信息披露與聲明第2頁共21頁 5 5 8 9 20行業(yè)深度圖1：寒銳鈷業(yè)利卡西邁特礦業(yè) 5圖2：寒銳鈷業(yè)科盧韋齊工廠建設(shè)中 5圖3：紫金礦業(yè)科盧韋齊5萬噸濕法項(xiàng)目 6圖4：紫金礦業(yè)科盧韋齊5萬噸火法項(xiàng)目 6圖5：盛屯礦業(yè)科盧韋齊工廠 8圖6：盛屯礦業(yè)科盧韋齊工廠 8圖7：2017年全球鈷需求下游分布 圖8：2016年全球高溫合金下游需求分布 圖9：2016年中國高溫合金下游需求分布 圖10：2016年全球硬質(zhì)合金下游需求分布 圖11：2016年中國硬質(zhì)合金下游需求分布 圖12：長江現(xiàn)貨電解鈷價(jià)格 表1：紫金礦業(yè)科盧韋齊項(xiàng)目 5表2：中國有色礦業(yè)（港股）及中國有色礦業(yè)集團(tuán)情況 7表3：鵬欣資源剛果金產(chǎn)能情況 7表4：MJM剛果金產(chǎn)能情況 7表5：全球鈷供給（單位：噸） 9表6：全球3C電池鈷需求 表8：各型號新能源汽車電池容量（kwh/輛）表格標(biāo)題 表9：各型號正極材料用量（萬噸） 表10：各型號正極材料含鈷量 表11:NCM各型號及NCA正極材料用鈷量（萬噸） 表12：全球鈷需求（萬噸） 表13：全球鈷供需平衡表（萬噸） 表14：民采礦電解鈷成本測算 表15：電池中鋰鈷成本占比分拆 表16：充電寶中鈷鋰成本占比 表17：鈷鋰重點(diǎn)公司估值表（洛陽鉬業(yè)、盛屯礦業(yè)來自WIND一致預(yù)期） 20寒銳鈷業(yè)目前擁有利卡西邁特礦業(yè)5000金屬噸氫氧化鈷冶煉產(chǎn)能，1萬噸陰極銅冶煉產(chǎn)能，原料來自剛果民采礦。公司在剛果金科盧韋齊在建5000金屬噸氫氧化鈷，2萬噸陰極銅項(xiàng)目，目前項(xiàng)目已完成生活區(qū)土建工作，廠房及工廠設(shè)備處于建設(shè)安裝中，預(yù)計(jì)2019年9月建成，10月投產(chǎn)。寒銳鈷業(yè)生產(chǎn)采用的民采礦品味主要為4%的鈷礦，目前收購價(jià)格在4-5美元每磅，目前公司原料庫存儲備充足，約有4000噸鈷金屬量原料儲備，庫存成本較低。預(yù)計(jì)2018年利卡西邁特礦業(yè)生產(chǎn)氫氧化鈷金屬量為5000噸，銅1萬噸，2019年仍然滿產(chǎn)。紫金礦業(yè)目前在科盧韋齊擁有5萬噸火法煉銅產(chǎn)能，于2017年6月投產(chǎn)，目前二期濕法線5萬噸陰極銅、3000金屬噸氫氧化鈷建設(shè)已經(jīng)基本完成，計(jì)劃2018年12月投產(chǎn)銅，銅產(chǎn)線生產(chǎn)2個月后開始生產(chǎn)鈷，由于濕法冶煉新產(chǎn)線投產(chǎn)需要鈷富集到一定濃度才能提純鈷，紫金礦業(yè)科盧韋齊濕法線建設(shè)周期僅8個月，全球一流礦企的建設(shè)速度可見一斑！紫金礦業(yè)科盧韋齊項(xiàng)目鈷礦品味在0.3%左右，可研項(xiàng)目中預(yù)計(jì)鈷生產(chǎn)成本1.5-1.6萬美元，實(shí)際投產(chǎn)由于硫酸等原料價(jià)格上漲，實(shí)際成本可能有所上漲，預(yù)計(jì)氫氧化鈷單金屬噸成本在2萬美元以內(nèi)。表1：紫金礦業(yè)科盧韋齊項(xiàng)目銅鈷銅鈷-中國有色礦業(yè)（港股）持股中色香港控股70%+中色香港投資100%。中色華鑫馬本德（中色香港控股持股62.5%擁有3萬噸銅產(chǎn)能。中色華鑫濕法（中色香港控股持股62.5%目前擁有1.2萬噸銅產(chǎn)能，新項(xiàng)目10000噸銅2000噸氫氧化鈷，2018年底建成，2019年3、4月份出產(chǎn)品。剛波夫礦業(yè)（中色香港投資持股55%正在建設(shè)3萬噸銅濕法工廠+1000噸鈷，預(yù)計(jì)2020年中正式投產(chǎn)。盧阿拉巴銅冶煉（中色香港投資持股60%），正在建設(shè)12萬噸銅火法工廠+2000噸銅鈷合金含鈷+30萬噸硫酸，預(yù)計(jì)2020年三季度末正式投產(chǎn)。 中國有色礦業(yè)集團(tuán)旗下：中色剛果公司（100%股權(quán)）目前擁有1.5萬噸陰極銅產(chǎn)能+500噸鈷。迪茲瓦項(xiàng)目（51%股權(quán)在建8000噸鈷、8萬噸銅，自有礦山，計(jì)劃2020年4月建成投產(chǎn)。表2：中國有色礦業(yè)（港股）及中國有色礦業(yè)集團(tuán)情況銅（噸）鈷（噸）股）德煉鵬欣資源目前已經(jīng)建成3000金屬噸氫氧化鈷產(chǎn)線，2018年9月30日建成，預(yù)計(jì)11月底開始試生產(chǎn)，二期擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目增加4000噸鈷仍在規(guī)劃中。2017年鵬欣資源剛果金生產(chǎn)銅3.42萬噸，預(yù)計(jì)2018年生產(chǎn)銅3.2-3.3萬噸。目前公司鈷原料庫存約700金屬噸，預(yù)計(jì)2019年貢獻(xiàn)鈷產(chǎn)量1000噸+。表3：鵬欣資源剛果金產(chǎn)能情況銅產(chǎn)能（噸）鈷產(chǎn)能（噸）道氏技術(shù)（MJM）目前擁有2000金屬噸氫氧化鈷產(chǎn)能，6000噸銅產(chǎn)能，鈷產(chǎn)線于2018年4月投產(chǎn)，預(yù)計(jì)2018年氫氧化鈷產(chǎn)量1000金屬噸，銅產(chǎn)量6000噸。二期項(xiàng)目3000噸鈷處于規(guī)劃中。目前公司原料庫存約1000金屬噸鈷，預(yù)計(jì)2019年公司銅鈷均將滿產(chǎn)。表4：MJM剛果金產(chǎn)能情況老產(chǎn)能6000現(xiàn)有 盛屯礦業(yè)目前已經(jīng)建成3500噸鈷，1萬噸銅產(chǎn)能，目前工廠建設(shè)已經(jīng)基本完成，僅差解決電力供應(yīng)，預(yù)計(jì)2018年12月試生產(chǎn)銅，2019年初試生產(chǎn)鈷。目前公司原料庫存約1000金屬噸鈷，5000金屬噸銅。托馬斯礦業(yè)目前擁有1萬噸火法冶煉銅產(chǎn)能，在建3000噸氫氧化鈷，5000噸銅產(chǎn)能計(jì)劃2019年下半年投產(chǎn)。礦石主要來自剛果民采礦，托馬斯礦業(yè)2017年貿(mào)易鈷精礦金屬量約5000噸，目前沒有鈷礦庫存。萬寶礦業(yè)目前年產(chǎn)3000金屬噸氫氧化鈷，全部供給中國企業(yè)，暫時沒有擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃。凱鵬礦業(yè)年產(chǎn)2000噸氫氧化鈷產(chǎn)能于2018年四季度建成，目前處于調(diào)試生產(chǎn)階段。騰遠(yuǎn)鈷業(yè)3000噸氫氧化鈷產(chǎn)能于2018年中建產(chǎn)，目前已正式投產(chǎn)，二期鈷擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目在建設(shè)中。剛果金民采礦倉庫較一季度高點(diǎn)減少60%，鈷價(jià)格持續(xù)下跌導(dǎo)致民采礦盈利大幅下降，民采礦經(jīng)銷商以及剛果金采礦民眾大幅減少，目前單噸2%品味鈷礦金屬噸收購價(jià)格約5萬元/噸，對應(yīng)單噸礦石收購價(jià)格1000元/噸，考慮到運(yùn)輸成本、倉庫成本、人力成本目前民采礦盈利空間大幅縮小，民采礦供應(yīng)量大幅下降。歐亞資源RTR項(xiàng)目計(jì)劃2018年11月正式投產(chǎn)，鈷生產(chǎn)滯后于銅一個月，預(yù)計(jì)12月鈷產(chǎn)線開始生產(chǎn)，一期包括1.4萬噸鈷，預(yù)計(jì)2018年鈷產(chǎn)量600噸，2019年鈷產(chǎn)量1萬噸。二期0.6萬噸鈷項(xiàng)目處于規(guī)劃中，計(jì)劃2019年底建成投產(chǎn)。 行業(yè)深度請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項(xiàng)信息披露與請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項(xiàng)信息披露與Glencore（嘉能可）Glencore（嘉能可）嘉能可KCC2018年前三季度鈷產(chǎn)量6500噸，2018-2020年鈷產(chǎn)量指引分別為1.1萬噸、3.4萬噸、3.2萬噸，日前嘉能可公告KCC鈷礦含鈾超標(biāo)，暫停KCC鈷銷售，預(yù)計(jì)2019年二季度末建成除鈾設(shè)備后開始恢復(fù)銷售，KCC礦山含鈾超標(biāo)但放射性不超標(biāo)，可以正常銷售，但嘉能可考慮到鈾超標(biāo)的政治風(fēng)險(xiǎn)等因素決定在除鈾設(shè)備建成前暫停鈷銷售，目前KCC銅鈷生產(chǎn)急需進(jìn)行。印度chemaf公司2018年鈷產(chǎn)量6200噸，在建產(chǎn)能1.6萬噸預(yù)計(jì)2020年初投產(chǎn)，礦石來自剛果民采礦以及租賃礦山。我們預(yù)計(jì)2017-2020年全球鈷供應(yīng)金屬量分別為12.9萬噸、14.1萬噸、17.2萬噸、19.3萬噸，未來兩年主要供給增量來自歐亞資源RTR、嘉能可KCC以及中資企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)。表5：全球鈷供給（單位：噸）000000000Vale（淡水河谷）礦山）業(yè)） Metorex（金川集團(tuán)）inGansu1,3001,3001,3001,3001,3001,300 行業(yè)深度000000000000000000000國中冶）國中冶）Gecamines中鐵）00000-000000團(tuán)00Nickeoperations）Boleo（2015年復(fù)產(chǎn)）000000000000000000000000000鈷下游包括電池、高溫合金、硬質(zhì)合金、磁性材料等，2017年3C電池用鈷占比53%，是鈷最主要下游，新能源汽車約占11%，高溫合金需求占比14%，硬質(zhì)合金需求占比7%，磁性材料占比7%，其他占比8%。磁性材料硬質(zhì)合金磁性材料高溫合金新能源汽車3C電池主要采用鈷酸鋰做正極材料，目前充電寶及電動工具開始逐漸采用811+錳酸鋰混合電池。2017年全球智能手機(jī)出貨量為14.9億部，平板電腦出貨量1.66億部，筆記本電腦出貨量1.56億部，其他相機(jī)、MP4等電子產(chǎn)品出貨量約2.9億部。根據(jù)單個產(chǎn)品帶電量*單個產(chǎn)品出貨量計(jì)算得到每種3C產(chǎn)品裝機(jī)電池量，根據(jù)能量密度及正極材料類型測算得到全球3C產(chǎn)品2017年消耗鈷約6.38萬噸。2018年全球3C產(chǎn)品出貨量均有所下滑，其中手機(jī)出貨量下滑約2%，同時充電寶及電動工具開始采用NCM811+錳酸鋰混合電池替代鈷酸鋰，但充電寶產(chǎn)品的高增速依然保證3C產(chǎn)品鈷需求穩(wěn)定，我們預(yù)計(jì)2018-2020 資料來源：IDC、申萬宏源研究資料來源：IDC、申萬宏源研究年全球3C產(chǎn)品消耗鈷為6.42萬噸、6.39萬噸、6.41萬噸，2020年開始全球5G開始進(jìn)入應(yīng)用期，手機(jī)換代潮將激活全球手機(jī)出貨量增長，預(yù)計(jì)2020年開始全球3C鈷需求仍將有所增長。表6：全球3C電池鈷需求智能手機(jī)出貨量（億部）平板電腦出貨量（億部）%筆記本電腦出貨量（億部）充電寶出貨量（億部）%鈷酸鋰正極材料（噸）8882150811、錳酸鋰混合正極（噸）000鈷（需求）碳酸鋰需求(噸） 新能源汽車是鈷需求增長的最大增量。2017年全球新能源汽車銷量為128.6萬輛（中國+歐美隨著化石能源儲量的日益減少以及大氣環(huán)保問題的日益嚴(yán)峻，新能源汽車是目前技術(shù)可見范圍內(nèi)最適合替代傳榮燃油車的技術(shù)路徑，未來隨著各大整車廠新能源車型的相繼推出以及各國新能源優(yōu)惠政策的逐漸推進(jìn)，未來新能源汽車銷量預(yù)計(jì)將持續(xù)告訴增長。我們預(yù)計(jì)2018-2020年全球新能源汽車銷量將分別達(dá)到196.6萬輛、321.2萬輛、512.6萬輛。遠(yuǎn)景假設(shè)2025年全球一半汽車為新能源汽車，則對應(yīng)新能源汽車年銷量為4888萬輛。表7：全球新能源汽車銷量（萬輛）新能源汽車單車帶電量將逐步提升。新能源汽車想要完全替代傳統(tǒng)燃油車的一個重要指標(biāo)是續(xù)航里程，因此新能源汽車帶電量必然將逐漸提升，目前中國純電動商用車單車帶電量約18kwh、插電混商用車帶電量約47kwh、純電動乘用車單車帶電量約35kwh、插電混乘用車單車帶電量約15kwh。未來隨著動力電池能量密度的提高，以及補(bǔ)貼對續(xù)航里程的要求逐漸提升，未來單車帶電量預(yù)計(jì)將持續(xù)提升。表8：各型號新能源汽車電池容量（kwh/輛）30.0 行業(yè)深度全球傳統(tǒng)混合動力汽車全球傳統(tǒng)混合動力汽車8.0動力電池根據(jù)正極材料種類不同主要分為LFP磷酸鐵鋰電池、NCM鎳鈷錳酸鋰電池、NCA鎳鈷鋁酸鋰電池、LMO錳酸鋰電池，根據(jù)各類型電池占比計(jì)算出各類型電池每年裝機(jī)容量，然后根據(jù)各型號電池能量密度計(jì)算出各型號電池裝機(jī)重量，進(jìn)而算出各型號動力電池所需正極材料重量。表9：各型號正極材料用量（萬噸）各型號正極材料對應(yīng)的鈷含量不同，動力電池中NCM主要包括111、532、622、811幾種類型。由于動力電池對能量密度要求越來越高，同時對鈷價(jià)格的擔(dān)憂也加速企業(yè)進(jìn)行高鎳化正極材料的研發(fā)，未來動力電池將更多采用高能量密度的NCM811和NCA。表10：各型號正極材料含鈷量 行業(yè)深度 根據(jù)各型號電池正極材料用量和各型號正極材料含鈷比例可計(jì)算得到各型號正極材料用鈷量，預(yù)計(jì)2018-2020年動力電池用鈷量分別為2.03萬噸、3.43萬噸、5.12萬噸。2025年遠(yuǎn)景預(yù)期下的動力電池鈷需求將達(dá)到36.47萬噸（全部采用811電池）。表11:NCM各型號及NCA正極材料用鈷量（萬噸）2017年全球高溫合金用鈷量約1.73萬噸，高溫合金主要分為鎳基高溫合金和鈷基高溫合金，鎳基高溫合金含鈷比例在1%-20%之間，鈷基高溫合金含鈷比例約40%，2017年全球高溫合金總體產(chǎn)量約17.7萬噸，對應(yīng)鈷用量為1.73萬噸。全球高溫合金最主要下游是航空航天、電力、機(jī)械、冶金工業(yè)等領(lǐng)域，2016年航空航天高溫合金需求占比為55%，是最主要應(yīng)用領(lǐng)域，主要應(yīng)用于航空發(fā)動機(jī)的葉片。綜合高溫合金各下游領(lǐng)域的需求情況，我們預(yù)計(jì)高溫合金總需求量年增速在15%左右，同時高溫合金含鈷比例保持穩(wěn)定，預(yù)計(jì)含鈷比例為9.8%，對應(yīng)2018-2020年全球高溫合金用鈷量分別為1.99萬噸、2.28萬噸、2.63萬噸，遠(yuǎn)景預(yù)期2025年全球高溫合金用鈷量達(dá)到3萬噸。目前中國高溫合金需求量占比較低，2016年中國高溫合金用鈷量約1607噸，占全球高溫合金鈷消費(fèi)量的10%。航空航天電力機(jī)械冶金工業(yè)汽車石油石化其他軍用航空民用航空航天艦船汽車核電其他2017年全球硬質(zhì)合金用鈷量約8100噸，硬質(zhì)合金中鈷主要做粘結(jié)金屬，硬質(zhì)合金含鈷量一般在10%左右。全球硬質(zhì)合金主要下游包括切削工具、耐磨零件、高壓工具、工程機(jī)械等，硬質(zhì)合金需求主要跟工業(yè)資本開支相關(guān)，我們預(yù)計(jì)2017-2020年全球硬質(zhì)合金需求增速在7%左右，對應(yīng)2018-2020年硬質(zhì)合金用鈷量分別為0.87萬噸、0.93萬噸、1萬噸。遠(yuǎn)景預(yù)期2025年全球硬質(zhì)合金用鈷量為1.1萬噸。切削工具耐磨零件高壓工具采礦與筑路工程機(jī)械其他切削工具耐磨零件鋼結(jié)合金礦用合金其他2017年全球磁性材料用鈷量約0.84萬噸，預(yù)計(jì)未來磁性材料用鈷量增速為2%左右，對應(yīng)2018-2020年磁性材料用鈷量分別為0.86萬噸、0.88萬噸、0.89萬噸，遠(yuǎn)景預(yù)期2025年全球磁性材料用鈷量為0.98萬噸。綜上各行業(yè)鈷需求量，我們預(yù)計(jì)2018-2020年全球鈷需求量分別為13.2萬噸、14.97萬噸、17.13萬噸，需求增速分別為9%、13.4%、14.4%。遠(yuǎn)景預(yù)期2025年全球鈷需求為49.44萬噸。表12：全球鈷需求（萬噸）高溫合金用鈷量（噸）硬質(zhì)合金用鈷量/噸鈷供需判斷：未來兩年全球鈷供需角度略有過剩。隨著鈷暴利催生較多新增供給，而需求端新能源汽車及5G手機(jī)需求爆發(fā)仍需時日，進(jìn)而導(dǎo)致2018-2020年鈷供需角度略有過剩，2018年全球鈷金屬過剩約1.5萬噸，2019年和2020年分別過剩2.1萬噸和2萬噸。表13：全球鈷供需平衡表（萬噸）鈷資源端長期看仍然緊缺。長期看新能源汽車逐漸取代燃油車是大勢所趨，假設(shè)2025年全球一半汽車銷量為新能源汽車，即便全部采用811高鎳低鈷電池全球鈷總需求仍將達(dá)到49.4萬噸，而目前鈷全球儲量僅700萬噸，僅夠全球使用14年，長期看鈷資源角度仍然緊缺。民采礦為原料的電解鈷成本測算：1%品味鈷礦收購價(jià)格4萬元/金屬噸，單噸加工費(fèi)用1.6萬美元約11.12萬元，鈷回收率約90%對應(yīng)單金屬噸粗鈷加工成本4/0.9+11.12=15.56萬/噸，剛果金關(guān)稅1.5%+權(quán)利金稅率3.5%+單噸運(yùn)費(fèi)600美元進(jìn)而得到粗鈷運(yùn)輸?shù)街袊缓惓杀緸?8.8萬元/金屬噸，電解鈷加工成本約2萬元/噸，則可計(jì)算得到電解鈷含稅成本為24.1萬元/噸。考慮到目前鈷產(chǎn)品回款周期在10個月（運(yùn)輸3個月+生產(chǎn)銷售1個月+賬期6個月融資成本7%，則考慮融資成本的單噸電解鈷含稅完全成本為25.5萬元/噸。以此方法計(jì)算可得到2%鈷礦的電解鈷含稅完全成本為23.9萬元/噸，4%鈷礦的電解鈷含稅完全成本為21.8萬元/噸。考慮到剛果金采用1%品味的冶煉廠產(chǎn)能超過2萬噸，跌破成本線將導(dǎo)致這部分產(chǎn)能減產(chǎn)，預(yù)計(jì)未來電解鈷價(jià)格很難持續(xù)低于25萬元/噸。表14：民采礦電解鈷成本測算粗鈷加工成本（萬元/金屬噸）剛果至中國運(yùn)費(fèi)（元/金屬噸）電解鈷加工成本（萬元/金屬噸）考慮融資成本后電解鈷含稅成本25.5考慮融資成本后電解鈷含稅成本25.5目前按照無錫期貨交易所電解鈷價(jià)格33萬元/噸測算，NCA電池中鈷成本占比5.5%，NCM523電池中鈷成本占比8.8%，NCM622電池中鈷成本占比8.3%，NCM811電池中鈷成本占比3.7%，目前鈷價(jià)格水平下電池環(huán)節(jié)盈利空間有所上升，對鈷的替代技術(shù)研發(fā)積極性有所下降。而鈷酸鋰電池中鈷成本占充電寶成本的約15.9%，占比仍然較高，因此未來充電寶仍將有足夠動力采用低鈷電池替代鈷酸鋰。下游電池環(huán)節(jié)成本對鈷價(jià)格的敏感性將抑制未來鈷價(jià)格上漲幅度，40萬電解鈷價(jià)格下對應(yīng)的622電池成本中鈷占比達(dá)到10%，我們預(yù)計(jì)未來鈷價(jià)格很難持續(xù)超過40萬元/噸，高價(jià)格將刺激下游企業(yè)大力研究鈷的替代技術(shù)，對鈷需求不利。表15：電池中鋰鈷成本占比分拆電池組能量密度（wh/kg）單位售價(jià)（元/wh）鈷重量（kg）碳酸鋰重量（kg）鈷單價(jià)（萬元/噸）鈷成本（元/kwh）00鋰成本（元/kwh）電池售價(jià)（元/kwh）電池成本（元/kwh） 鋰成本占比行業(yè)深度請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項(xiàng)信息披露與聲明