零售行業(yè)復(fù)盤(pán)：疫情反復(fù)帶來(lái)影響，消費(fèi)恢復(fù)路波折受疫情反復(fù)的影響社表現(xiàn)較為波動(dòng)。022年110月國(guó)零為366萬(wàn)億元（同比0.6，其中Q1Q2Q3單季度同比分別為3.34.6+3.5，68月在疫情防控緩和下增速有所恢復(fù)，10月單月同比為0.5，增速連續(xù)兩個(gè)月緩，為年半首錄得度增。圖1全國(guó)會(huì)費(fèi)零增速萬(wàn)元） 社零總額：當(dāng)月值（萬(wàn)元） 名義增速 實(shí)際增速.0.0.0.0-

0%.%.%-.%-.%-.%國(guó)統(tǒng)局2數(shù)為12合值）分品類(lèi)看，必選消費(fèi)穩(wěn)健，可選消費(fèi)明顯。糧食及飲類(lèi)消費(fèi)品表現(xiàn)較為穩(wěn)，可費(fèi)有所分化其中服織、化妝品金銀珠家電6月之后迎來(lái)階段性需求恢復(fù)，910月開(kāi)始繼續(xù)疲軟；家具、建筑裝潢材料產(chǎn)強(qiáng)關(guān)類(lèi)售比續(xù)下。圖2限額上位品售月同比 限額以上單位商品零必選消費(fèi)可選消.% -0.4%-13.3% -5.3% 8.8限額以上單位商品零必選消費(fèi)可選消.% -0.4%-13.3% -5.3% 8.8% 7.5% 9.1% 6.6% 0.0%.% 9.1% 4.2% 9.0% 9.0% 8.2% 10.7% 7.4% 7.8%.% .% .% .% .% .% .% .% .%.% .% .% .% .% .% .% .% .%.% .% .% .% .% .% .% .% .%.% .% .% .% .% .% .% .% .%.% -2.1%-16.8% -6.5% 12.3% 11.8% 14.1% 10.7% 2.0%.% .% .% .% .% .% .% .% .%.% .% .% .% .% .% .% .% .%.% .% .% .% .% .% .% .% .%.% .% .% .% .% .% .% .% .%.% .% .% .% .% .% .% .% 8.% .% .% .% .% .% .% .% .%.% .% .% .% .% .% .% .% .%.% .% .% .% .% .% .% .% .%.% .% .% .% .% .% .% .% .%.% .% .% .% .% .% .% .% .%.% .% .% .% .% .% .% .% .%21.%4國(guó)統(tǒng)局，分渠道看，線上銷(xiāo)售占比達(dá)到新高，線下消費(fèi)場(chǎng)景受損較為嚴(yán)重。10月份網(wǎng)上銷(xiāo)售服零額為1.37萬(wàn)億+14.增比+.9pc推得線商品和務(wù)售為2.81億元（7.8，速6.6pc。110月計(jì)看國(guó)網(wǎng)上售額0.5億+.9，上零占比30.4繼200年12月之后，線上占比再次突破30，達(dá)到歷史新高。線下分業(yè)態(tài)來(lái)看，超市便利店百貨業(yè)店110月累同+37+.6.8+4.+0.可性更強(qiáng)百渠受最嚴(yán)重。圖3線上線零額計(jì)速 圖4線下業(yè)社累增速 國(guó)統(tǒng)局， 國(guó)統(tǒng)局，年初至今申萬(wàn)商貿(mào)售數(shù)表現(xiàn)強(qiáng)于大盤(pán)。至12月9日萬(wàn)貿(mào)售數(shù)下跌467，期深30幅為18.7商貿(mào)售指表優(yōu)大在31個(gè)一行中第8。圖5年初今貿(mào)售數(shù)及深00漲幅比 圖6申萬(wàn)級(jí)業(yè)初今跌幅比 .%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%

0%0%0%-0%-0%-0%-0%

煤綜交房建社石商通農(nóng)美公銀紡基有汽機(jī)醫(yī)環(huán)輕鋼食電非家國(guó)計(jì)建傳電炭合通地筑會(huì)油貿(mào)信林容用行織礎(chǔ)色車(chē)械藥保工鐵品力銀用防算筑媒子00SI 00SH

運(yùn)產(chǎn)裝服石輸飾務(wù)化

牧護(hù)漁理

服化飾工

設(shè)生備物

飲設(shè)金電軍機(jī)料備融器工I，（數(shù)止.） I，（數(shù)止1.）百貨行業(yè)整體3盈利能力承壓。萬(wàn)貨業(yè)4家司222單Q3體現(xiàn)營(yíng)收16125億（8.7歸母潤(rùn)2.7元（5.7，2年13貨業(yè)總收50714億3.0，母利潤(rùn)24.5（19.5超市行業(yè)收入端略有下滑，利潤(rùn)端虧損額同比收窄。申萬(wàn)超市行業(yè)1家公司2022單Q3整實(shí)營(yíng)收00.67（4.歸利潤(rùn)8.9（損比少5.70億2年13市行總收127875元（1.歸凈5.64億元虧同少15.8億，業(yè)利下要受輝人樂(lè)響。圖7申萬(wàn)貨業(yè)體收億元） 圖8申萬(wàn)貨業(yè)體母利潤(rùn)億） .7..7.1.8.5090121 2-300,00

,.7

營(yíng)收（億元） yoy.%

0%

0000,00,00

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-.% -.-%.4 -%

0000000.0

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.0-.009 00 01 21

-.0

-.9i， i，圖9申萬(wàn)市業(yè)體收億元） 圖10申萬(wàn)市業(yè)體母利潤(rùn)億） 0.05.00.0000.0

營(yíng)收（億元） yoy.9 .6.2.%-.%.8.5.9 .6.2.%-.%.8.5-.%-.%

-%-%-%-%-%

00.2.8.2.8.109000H1 0 -3-.4-.2101.0-.0-.0-.0i， i，百貨板塊：靜待疫后困境反轉(zhuǎn)彈性釋放短期展望：靜待消費(fèi)復(fù)蘇，彈性釋放可期防疫管控逐步優(yōu)化消場(chǎng)景亟待恢復(fù)。1份務(wù)院布準(zhǔn)二措施，密接者的管理措施由7+3”調(diào)整為“5+3”，并且不再判定密接的密接、取消中高險(xiǎn)判。1月以來(lái)州成、津深圳上等地繼新優(yōu)化防控措施市內(nèi)交餐飲娛樂(lè)陸取消核告查驗(yàn)，疫影響逐緩，伴隨費(fèi)景恢，費(fèi)市有出反。內(nèi)容內(nèi)容時(shí)間表1防疫控步化2022年1月11份務(wù)發(fā)精控“十”施密者的理施+”整為5，并且不判密的接取消風(fēng)區(qū)。2022年2月成都進(jìn)公場(chǎng)及坐市公交工不查驗(yàn)酸告密接者應(yīng)實(shí)中離觀察，符居隔條的，實(shí)居隔。2022年2月天津乘天軌交取消2小核證查。2022年2月廣不行區(qū)開(kāi)全員酸測(cè)優(yōu)為風(fēng)險(xiǎn)位重人分開(kāi)展定次檢測(cè)。2022年2月上海12月9起閉樂(lè)場(chǎng)、飲務(wù)所再查核檢陰證。中政網(wǎng)健成微，視，州地，海公眾，地方頻出臺(tái)促消費(fèi)舉措推動(dòng)消費(fèi)潛力釋放。以來(lái)地關(guān)門(mén)加臺(tái)促消費(fèi)政策，全國(guó)超20個(gè)省市發(fā)放消費(fèi)券，積極打造消費(fèi)新場(chǎng)景，有助于釋放費(fèi)者在餐飲文旅、等多個(gè)方向消費(fèi)需消費(fèi)券多為減形式較于直接發(fā)放現(xiàn)，有一數(shù)效應(yīng)，對(duì)消費(fèi)作用更強(qiáng)，期有助激消費(fèi)復(fù)。消費(fèi)券發(fā)放情況消費(fèi)券發(fā)放情況地區(qū)表2地方出促費(fèi)措寧波 寧波前五期消費(fèi)券市、區(qū)兩級(jí)共投入財(cái)政資金12.9億元，已核銷(xiāo)11.1億元，直接帶動(dòng)銷(xiāo)售151.0元。上海 今年來(lái)海放輪費(fèi)券累投額11元，中兩共7億的消券體銷(xiāo)率超過(guò)0直拉消的杠率4左。廣州 年初止5月7日在輪促費(fèi)，東計(jì)放金額6.7元政費(fèi)券撬消交易元。2222年10月1至11月22日，煙成消券計(jì)發(fā)市層通券2.5萬(wàn)，用政資金21元已銷(xiāo)券4303張核金額191元核率91，動(dòng)消倍為387倍。成都上本廣省政府網(wǎng)中經(jīng)網(wǎng)，消費(fèi)短期仍存壓力，后續(xù)潛在動(dòng)能強(qiáng)大。22年前三季度，我國(guó)城鎮(zhèn)居民人均可支配為3482，比長(zhǎng)4.增較21略回，較情前9年前三季度7.9的增速相比依然較低，消費(fèi)者信心指數(shù)目前也仍處于歷史低位，對(duì)于未來(lái)的不確定性使得預(yù)防性儲(chǔ)蓄需求增加，但從另一個(gè)角度來(lái)看，超過(guò)13萬(wàn)億新儲(chǔ)也味消費(fèi)信恢后著大的在費(fèi)能。圖11全國(guó)鎮(zhèn)民均支收入計(jì)比 2%0%2%0%.%11i，圖12未來(lái)入心數(shù) 圖13新增民存累元) .02000000.00.00.00.00-30-30-60-90-20-30-60-90-20-30-60-90-20-30-60-90-20-10-20-30-40-50-60-70-80-90-00-10-20-10-20-30-4

.0i， i，零售企業(yè)21年受新租賃準(zhǔn)則影響較大，新租賃準(zhǔn)則下費(fèi)用前高后低，后續(xù)利潤(rùn)有望釋放。自221年1月1日企施新賃，在租準(zhǔn)下承人在租賃期內(nèi)使用權(quán)計(jì)提折舊，時(shí)按照利率法對(duì)租負(fù)債進(jìn)量，確認(rèn)利息費(fèi)。在租的前半段，用權(quán)資折舊加上利要高于租賃準(zhǔn)則下按直法確認(rèn)營(yíng)租賃費(fèi)用利潤(rùn)表認(rèn)的總租賃用呈現(xiàn)后低態(tài)勢(shì)，21年為新租賃準(zhǔn)則施行首年，對(duì)以租賃模式為主的線下零售企業(yè)表觀利潤(rùn)有大響后利有望放。表3新舊賃則天份21財(cái)指對(duì)比舊租賃準(zhǔn)則新租賃準(zhǔn)則2020年2021年同比2021年同比營(yíng)收百元）117999312268243.97%12268243.97%歸母利（萬(wàn)）253.43511.78101.94%232.118.41%扣非歸凈潤(rùn)百元）30.95191.30518.19%88.37385.58%經(jīng)營(yíng)現(xiàn)流額百元）1031.0891.0013.60%2734.5165.11%基本股益元0.210.43103.46%0.197.72%稀釋股益元0.210.43103.46%0.197.72%加權(quán)均資收率3.74%7.60%+3.6pct5.50%+1.6pct天股公公，

中期展望：資本與流量退潮，競(jìng)爭(zhēng)格局改善在資本退潮，線上流量成本逐步走高的背景下，電商憑借補(bǔ)貼燒錢(qián)快速引流沖擊線下的模式不可持續(xù)。大量海、嬰、鮮垂直電如庫(kù)、孩、蜜芽、每日鮮等退市，告別燒補(bǔ)貼低沖的亂象后行業(yè)競(jìng)回本源在商品管理力、運(yùn)率、供應(yīng)鏈方面精功的零售企有望享爭(zhēng)格局改帶的利。圖14外幣金資緩人幣億） 圖15零售商資件量增速次） 3065.4003065.400118.5%2503.90050001467.81885.528.5%62.6%050001145.3-41.4%467.0900-0-65.00%32

外幣基金募集額人幣元）

5%%

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零售電商融資事件數(shù)量次） 8 .% .%

0%2 % 001 501 00%

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007 08 09 00

-%清研中， 智咨，邦力科研中，表421部退市電業(yè)名單成立年份退出市場(chǎng)年份公司類(lèi)目20152021HO海淘20152021衣二三服裝20152021梨渦商奢侈品20072021嬰貝兒母嬰20152021鮮菜了生鮮20192021叮咚買(mǎi)綜合商數(shù)據(jù)源智咨，邦力科研中，電商平臺(tái)增速放緩，線下仍是零售核心。02年雙十一綜合電商表現(xiàn)平淡，其中天貓、京東均未披露具體交易額數(shù)據(jù)，天貓表示交易規(guī)模與2021年持平，東稱(chēng)增速超行業(yè)水電商平臺(tái)增放緩，占比逐步趨穩(wěn)定，零售業(yè)態(tài)借高得強(qiáng)驗(yàn)，然牢據(jù)售場(chǎng)70的重線仍零售主戰(zhàn)。圖162022雙一商GV增速億）圖17網(wǎng)上零比 10008006004002000

0-0-20-60-00-20-60-00-20-60-00-20-60-00-20-60-0

161%818%

200%100%100%5.0%11%

5%0%5%0%5%0%.%

.%綜合電商直播電商新零售社區(qū)團(tuán)購(gòu)GV(億元) 增速

.%星數(shù), 國(guó)統(tǒng)局，電商沖擊趨于緩和，線不可替代屬性凸顯。潤(rùn)角看以食行例，從線上占比來(lái)看三只松鼠>良品鋪>鹽津鋪?zhàn)?，銷(xiāo)售費(fèi)用率鹽津鋪?zhàn)?gt;三只松鼠良品鋪?zhàn)?，凈利率線下渠道為的鹽津遠(yuǎn)高于良品子及三鼠。從功能角度，線上者粘性不高線下可消費(fèi)者有更溝通互而且線下除了提銷(xiāo)售場(chǎng)品牌背書(shū)以，還是形象展示的要窗口上品牌發(fā)到定段開(kāi)開(kāi)設(shè)下店打品力。圖18各公電收占比 圖19各公毛率 2%0%0%0%0%0%

.%.%.%.%.%.%.% .% .%07 08 09 00 01三只松鼠 鹽津鋪?zhàn)?良品鋪?zhàn)?/p>

0%0%0%0%0%.%

.%.%.%.%.%..%%.%.%.%.%.%.%.%.%07 08 09 00 01三只松鼠 鹽津鋪?zhàn)?良品鋪?zhàn)觟， i，圖20各公銷(xiāo)費(fèi)率 圖21各公凈率 5%0%5%0%5%0%.%.%

.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%07 08 09 00 01三只松鼠 鹽津鋪?zhàn)?良品鋪?zhàn)?/p>

4%2%0%.%.%.%.%.%

.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%07 08 09 00 01三只松鼠 鹽津鋪?zhàn)?良品鋪?zhàn)觟d, id,門(mén)店情況門(mén)店情況品牌表5線上牌年開(kāi)開(kāi)線下店薇諾娜 202H1開(kāi)4直店完美記 截止1年有24門(mén)店內(nèi)外 22門(mén)量10+蕉下 截止21門(mén)數(shù)量9家開(kāi)，網(wǎng)新，網(wǎng)財(cái)，長(zhǎng)期展望：逆風(fēng)變革，蓄力破局他山之石：從梅西貨疫后百貨恢復(fù)情況。20年業(yè)績(jī)承壓，21年恢復(fù)到疫情前水平。0年25疫首爆期控措施嚴(yán)，24西貨收增分別44.53.921.917.%管步放松降環(huán)收從1Q2始營(yíng)已恢至19年平凈潤(rùn)越19年水。圖22梅西貨收增（美元） 圖23梅西貨母利（美元） 000

梅西百貨營(yíng)收（億美元）

0%0%0%0%-%-%91919293940102030411121314212223

0-0-0-0-0i， i，修煉內(nèi)功優(yōu)化經(jīng)營(yíng)線發(fā)力拉動(dòng)增長(zhǎng)。從200年2月起梅百為扭轉(zhuǎn)困境啟動(dòng)了北極星劃，其主要容包括品類(lèi)、加快字化進(jìn)優(yōu)化門(mén)店驗(yàn)強(qiáng)供鏈，助業(yè)快恢。及時(shí)調(diào)整品類(lèi)以滿足市場(chǎng)需求，增加新品牌以吸引年輕消費(fèi)者。疫情期間公司擴(kuò)充家居品類(lèi)，并且把握疫后消費(fèi)恢復(fù)契機(jī)擴(kuò)充箱包、服裝品類(lèi)，靈活應(yīng)對(duì)市場(chǎng)需求。2021年，梅西百貨新增了一系列針對(duì)年輕客戶的新品牌產(chǎn)，括OTNN、veadn線上業(yè)務(wù)帶來(lái)第二長(zhǎng)線。1921年上合速17.4，比從25%提至35。提升門(mén)店體驗(yàn)。新開(kāi)小型門(mén)店，提供線上下單線下自提以及當(dāng)日達(dá)等服務(wù)。強(qiáng)化供應(yīng)鏈。和國(guó)際貨運(yùn)公司以及品牌方建立更密切的合作關(guān)系，提升供應(yīng)穩(wěn)性。提升會(huì)員管理精細(xì)程，建立reards會(huì)積分等級(jí)制度。1年活躍客長(zhǎng)18至400，顧長(zhǎng)40至1940萬(wàn)。圖24梅西貨上入況百萬(wàn)元） 圖25梅西貨價(jià)勢(shì)美） 線上收入 線上占比 yoy00000000000

07 08 09 00

0%0%0%0%0%.%公公， i，百貨公司：積極求，修內(nèi)功百貨公司近年來(lái)在逆境中積極求變，精修內(nèi)功，競(jìng)爭(zhēng)力得到增強(qiáng)。參考梅西百貨疫后復(fù)蘇歷程，利力有望得到恢復(fù)。引入新興體驗(yàn)業(yè)態(tài)，提升體驗(yàn)業(yè)態(tài)占比：通過(guò)引入露營(yíng)+、寵物主題商業(yè)、潮玩、熱門(mén)卡餐合當(dāng)下消費(fèi)勢(shì)的業(yè)進(jìn)一步提升客引流加快數(shù)字化轉(zhuǎn)型：搭程序、信社、直等流量口，行線下的動(dòng)銷(xiāo)實(shí)全道發(fā)。煥新經(jīng)營(yíng)內(nèi)容，優(yōu)化品類(lèi)結(jié)構(gòu)：一方是通引國(guó)際品、紅類(lèi)持自身的時(shí)度和精位；另一方是加強(qiáng)優(yōu)勢(shì)品類(lèi)，造差異定位。尋求新增長(zhǎng)點(diǎn)：力境電、稅務(wù)。圖26天虹貨飲樂(lè)類(lèi)入占（）圖27各公線銷(xiāo)額億） 997374527333339386420217 218 219 220 221

2.001.001.005.000.00

110415857153116重慶百貨 王府井 百聯(lián)股份220 221i， 各司告，表6百貨司速類(lèi)化整 天虹貨 購(gòu)百面引國(guó)化品與奢牌及進(jìn)質(zhì)首和勢(shì)品；市方，加強(qiáng)以標(biāo)鮮品自品牌即即商為的戰(zhàn)核商群打。新華貨 各店速改級(jí)引嬌蘭萬(wàn)等牌強(qiáng)店鋪品。王府井 加快整度2H1新首店牌70個(gè)。重慶貨 百貨化化戰(zhàn)品；超提進(jìn)商、鮮直、有牌網(wǎng)特色品占比；器施略牌作；貿(mào)展能賽。數(shù)據(jù)源各司告表7百貨司求增點(diǎn) 王府井 打造+稅輪動(dòng)式，將賽奧開(kāi)跨境商驗(yàn)。友阿份 22公旗友跨試運(yùn)啟，為南家跨電新售合。翠微份 2020年2月公收海融通展三支業(yè)21年入比7。數(shù)據(jù)源王井翠股公告，民，投資主線：優(yōu)選攻守兼?zhèn)浼熬邆涞诙鲩L(zhǎng)曲線的標(biāo)的近期多地疫情政策發(fā)生邊際變化，疫情影響逐步趨緩、線下消費(fèi)有望迎來(lái)復(fù)蘇已經(jīng)成為市場(chǎng)目前普遍共識(shí)?？紤]到從防控政策邊際變化到消費(fèi)全面復(fù)蘇的中間時(shí)段，消費(fèi)信心的恢復(fù)以及消費(fèi)者從三年疫情影響到放開(kāi)的適應(yīng)均需要一定時(shí)間，我們推薦兼安邊際與業(yè)績(jī)彈性的的。安全邊際：貨司息+心圈有業(yè)值筑安邊。業(yè)績(jī)彈性：客流恢復(fù)經(jīng)營(yíng)管理效率提開(kāi)拓第二增長(zhǎng)曲線帶來(lái)業(yè)績(jī)彈性。表8部分貨股前代碼公司PB60069.H大商份0.6400227.SZ友阿份0.7800041.SZ合肥貨0.8900075.SZ中百團(tuán)1.3460085.H王府井1.5100218.SZ廣百份1.5660081.H杭州百1.5900241.SZ天虹份1.6860078.H新華貨1.7360072.H重慶貨1.76i，表9部分貨股1年息（）代碼公司股息率（）60108.H國(guó)芳團(tuán)15.1560072.H重慶貨14.5760069.H大商份10.2500218.SZ廣百份4.7060081.H杭州百2.9200241.SZ天虹份2.55i，表10部分貨股有業(yè)況代碼公司自有物業(yè)60072.H重慶貨自有業(yè)4家其貨0，市6，器城家，城7家合計(jì)7126平米。60095.H王府井自有業(yè)8家合計(jì)825平米。00241.SZ天虹份自有業(yè)1家合計(jì)61.5平米。自有業(yè)4家其貨6家購(gòu)中心1奧萊760082.H百聯(lián)份家，型合市8超級(jí)場(chǎng)0家專(zhuān)賣(mài)2家，計(jì)38.1平。各司告，【重慶百貨60729】四大態(tài)心爭(zhēng)建持續(xù)進(jìn)：百貨：加快場(chǎng)店轉(zhuǎn)型；持續(xù)性營(yíng)銷(xiāo)活動(dòng)拉動(dòng)銷(xiāo)售；挖掘異業(yè)資源加強(qiáng)流。超市優(yōu)生供鏈提升供自商占，提數(shù)化力。電器：化心略合作下市網(wǎng)持拓展。汽貿(mào)布新源道優(yōu)化有牌構(gòu)。馬上消費(fèi)金融快速發(fā)展，帶來(lái)利潤(rùn)增量，2前三季度馬消投資收益占凈利潤(rùn)40左。短期需求逐改善：是重點(diǎn)旅游市且消力較強(qiáng)，公四大業(yè)當(dāng)?shù)赜休^強(qiáng)規(guī)模優(yōu)消費(fèi)者口碑受益疫間的行業(yè)出，同時(shí)防控策化流暖經(jīng)營(yíng)望一改?；旄穆涞丶て髽I(yè)活股東資源相協(xié)同，后積極推進(jìn)樣化激制，過(guò)權(quán)勵(lì)業(yè)貢獻(xiàn)勵(lì)合人制激發(fā)線隊(duì)動(dòng)。低估高紅顯資值：2、21年率1、153；據(jù)nd一致預(yù)3凈潤(rùn)計(jì)1.5，應(yīng)E79表11重慶貨利測(cè)2020A2021A2022E2023E2024E營(yíng)業(yè)總收入(百萬(wàn)元)21,07.221,13.220,44.121,76.923,59.4收入增長(zhǎng)率（%）-38.70.22-3.086.318.05歸母凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）1,03.71979.01,03.991,17.011,37.15凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（）4.91-6.685.7213.4216.61E（元/股）2.542.412.552.893.371.3710.798.997.936.80E（%）14.9016.9017.9218.8720.521.691.951.711.581.48i盈利測(cè)自d一預(yù)，截止12月9日）【天虹股份02419】公司穩(wěn)居國(guó)內(nèi)百貨行業(yè)龍頭地位，門(mén)店數(shù)量穩(wěn)步擴(kuò)張：截至2Q，公司已進(jìn)駐8省的35個(gè)，共營(yíng)百13，市14，年來(lái)店數(shù)量穩(wěn)擴(kuò)，國(guó)布領(lǐng)先行。數(shù)字化賦能營(yíng)管理上業(yè)務(wù)打開(kāi)二增長(zhǎng)：公司目前數(shù)字化臺(tái)已實(shí)現(xiàn)全流覆蓋，管理效率逐提升。來(lái)持續(xù)發(fā)力市、專(zhuān)到家業(yè)221公線商品售數(shù)化務(wù)入GV超51億，數(shù)字化員超360萬(wàn)。場(chǎng)、貨持續(xù)優(yōu)化，提升消費(fèi)者購(gòu)物體驗(yàn)：近年來(lái)公司加力大店打造，持續(xù)推進(jìn)百貨購(gòu)物中轉(zhuǎn)型以及向區(qū)生活轉(zhuǎn)型，提升店的聚引流能，01221司購(gòu)單平面提升29.6體式態(tài)速增長(zhǎng)餐娛入比從2.7提至9.右。百面公積極引進(jìn)優(yōu)質(zhì)首和趨勢(shì)類(lèi)，持續(xù)更迭代門(mén)容。超市方，加強(qiáng)略核心商品群的打造。21地標(biāo)生鮮自有品牌R商品銷(xiāo)售額同比增長(zhǎng)605.360。安全邊際充，靜待回暖：隨著情防控的有序優(yōu)化，消場(chǎng)景恢復(fù)下消市場(chǎng)有現(xiàn)反彈。公目前貨金充足，現(xiàn)流健康抗風(fēng)險(xiǎn)力及全際高，外司年分率50左，資值凸顯。表12天虹份利測(cè)2020A2021A2022E2023E2024E營(yíng)業(yè)總收入(百萬(wàn)元)11,8012,2812,8714,0414,82收入增長(zhǎng)率（%）-39.24.05.08.75.7歸母凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）253232170254295凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（）-70.5-8.4-26.849.916.0E（元/股）0.210.190.150.220.2536.232.243.829.225.2E（%）3.85.64.15.96.41.41.81.81.71.6i數(shù)據(jù)止2月9日）【小商品城60415】完善全閉環(huán)服務(wù)，打造國(guó)際貿(mào)易綜合服務(wù)商。公司2020年10月上線平臺(tái)，平臺(tái)背靠義烏市場(chǎng)7.5萬(wàn)家實(shí)體商鋪資源，對(duì)接供需雙方在生產(chǎn)制造、示交易、倉(cāng)儲(chǔ)物流、金融信貸、支付結(jié)算、市場(chǎng)管理等環(huán)節(jié)的需求。過(guò)去兩年公司通過(guò)與中遠(yuǎn)海運(yùn)、普洛斯合作，補(bǔ)齊履約端服務(wù)能力短板，又陸續(xù)獲得支付、保理、征信、小貸四張牌照，逐步完成向后端金融相關(guān)環(huán)節(jié)的延伸。目前公司的首單人民幣跨境業(yè)務(wù)成功落地，意味著跨境支付方面已獲得實(shí)質(zhì)性突破，國(guó)際貿(mào)易全鏈路服務(wù)能力得到一定驗(yàn)證。業(yè)績(jī)逐步釋放，增量空間廣闊1）市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)22年公司為小微企業(yè)或個(gè)體商給予6月金減，對(duì)22收母凈潤(rùn)影分為10億元7元給23年來(lái)較的數(shù)同時(shí)東市已完招商，23年預(yù)來(lái)8.4營(yíng)，進(jìn)一增厚場(chǎng)經(jīng)務(wù)的收及利；）酒店服務(wù)及展廣告業(yè)疫情期間受，伴隨入住率、線展會(huì)需的回暖盈能有修；3其服chnaoos的V高增，按股權(quán)激勵(lì)要求，2223年V目標(biāo)分別13020500億元，20Q13Chnagods平臺(tái)GV為36億完情超。著Chagods規(guī)模提升，商流流、資金流信息流源優(yōu)勢(shì)不斷強(qiáng)，更的交易量有望催生出更多的配套服務(wù)需求，如數(shù)字化跨境物流解決方案、跨境人民幣支付、會(huì)員深度服務(wù)等，服務(wù)費(fèi)機(jī)制有望逐步明晰，后續(xù)變現(xiàn)空間廣闊。表13小商城利測(cè)2020A2021A2022E2023E2024E營(yíng)業(yè)總收入(百萬(wàn)元)3,7266,0347,81210,9012,37收入增長(zhǎng)率（%）-7.862.029.539.913.4歸母凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）9271,3341,5692,2012,538凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（）-26.244.017.640.315.3E（元/股）0.170.250.290.400.4632.419.419.914.212.3E（%）6.89.110.012.613.02.21.82.01.81.6i數(shù)據(jù)止2月9日）商超板塊：收入穩(wěn)健增長(zhǎng)，利潤(rùn)有望改善短期展望：收入預(yù)計(jì)穩(wěn)健，利潤(rùn)有望釋放價(jià)升量降，收入端計(jì)現(xiàn)穩(wěn)健。半以，益于價(jià)漲食品CI增長(zhǎng)明顯，710月比分長(zhǎng)6.3、61、.870，短內(nèi)受價(jià)響品CI預(yù)計(jì)仍然處溫和升通道，對(duì)超市商品價(jià)形成一定支撐，但考慮疫防控整居囤需減少預(yù)短銷(xiāo)將現(xiàn)價(jià)量的勢(shì)。社區(qū)團(tuán)購(gòu)沖擊步入尾聲，行業(yè)格局優(yōu)化下利潤(rùn)有望改善。從2020疫情化下社區(qū)團(tuán)購(gòu)的快速崛起和資本的入場(chǎng)，到各平臺(tái)燒錢(qián)補(bǔ)貼跑馬圈地，再到01政府出臺(tái)反斷政策區(qū)團(tuán)購(gòu)企業(yè)紛關(guān)倉(cāng)，社區(qū)團(tuán)購(gòu)沖擊終入尾聲，對(duì)于傳統(tǒng)商超的沖擊逐步趨緩，行業(yè)格局優(yōu)化下利潤(rùn)逐步改善，永輝超市22前季毛為1.94同增加1.19。圖28CI當(dāng)同） 圖2922市均肉格元千克） 000000000-0-10-40-70-00-10-40-70-00-10-40-70-00-10-40-70-0-.0

CPI:當(dāng)月同比 CPI:食品:當(dāng)同

.0.0

0000000000.00--04 0--04 0--04 個(gè)省:平均價(jià):豬肉

.4i， i，圖30社區(qū)資件金（億） 融資事件（起） 披露融資金額（億元0 5 0

.3

00.5000505 9 45 1

.7

8 000 .6

.6

.2

.2

.4

.9003 04 05 06 07 08 09 00 01企查，22221薈全城的有業(yè)均關(guān)，司入善階，要理應(yīng)商款清事宜，及工資結(jié)賠付題。十薈團(tuán)表14社區(qū)購(gòu)業(yè)續(xù)出場(chǎng)興盛選 繼撤山、蘇浙、河和徽省兩月后興優(yōu)在1月布關(guān)河、山東、川重這4業(yè)務(wù)。2021年9，心選此的9大區(qū)31省減至3區(qū)9，員從16人縮至000橙心選

人；2，心選滴P面架到1年底全各的心選僅成一，22年3月橙優(yōu)徹關(guān)停。網(wǎng)社騰新，日?qǐng)?bào)，長(zhǎng)期展望：供應(yīng)鏈建設(shè)、到家業(yè)務(wù)、效率提升穩(wěn)步推進(jìn)，競(jìng)爭(zhēng)力繼續(xù)加強(qiáng)商超龍頭供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)難顛覆。社區(qū)購(gòu)從端售模上來(lái)是次較的新，但其供應(yīng)鏈依然存在諸多弊端：）供應(yīng)商規(guī)模小，數(shù)量多，質(zhì)量源頭較難把控；）批發(fā)商向農(nóng)戶采購(gòu)分銷(xiāo)商將商品分銷(xiāo)給社區(qū)團(tuán)購(gòu)平臺(tái)產(chǎn)品運(yùn)送至中心倉(cāng)中心倉(cāng)分揀配送至各個(gè)區(qū)域的網(wǎng)格倉(cāng)網(wǎng)格倉(cāng)再按照社區(qū)的訂單進(jìn)行分揀配送至社區(qū)自提點(diǎn)的過(guò)程中的損耗較大；）網(wǎng)格倉(cāng)多為簡(jiǎn)單的中轉(zhuǎn)分揀倉(cāng)庫(kù)，冷鏈不完善而商超頭年來(lái)持續(xù)升供應(yīng)能，已經(jīng)建起較強(qiáng)競(jìng)優(yōu)勢(shì)。表15商超頭續(xù)強(qiáng)應(yīng)能力 （1圍超業(yè)的，公初完了國(guó)物流局現(xiàn)物設(shè)基本現(xiàn)了300公以配圈夠支連網(wǎng)在蓋域內(nèi)一深下；（2河張口流安徽北流投使，啟新河50物流，加60370.H家家悅

強(qiáng)了應(yīng)的動(dòng)推智能、準(zhǔn)、程作業(yè)提了送率并為域售商提供鏈出務(wù)；（3加向造零變，強(qiáng)生產(chǎn)的加工力濟(jì)、北家口生鮮加工務(wù)速長(zhǎng)推威海青、南張口各廠協(xié)分，過(guò)后集化加工類(lèi)鮮成、食及食，強(qiáng)店日三的務(wù)力為店賦減。生板推組直管，用短徑制，國(guó)共00個(gè)基地產(chǎn)地源頭涵福黃魚(yú)云南菜山倉(cāng)河雞蛋（陶集蕉加芒加60193.H永輝市工倉(cāng)東盤(pán)大基等；（2建倉(cāng)運(yùn)及管理準(zhǔn)完到倉(cāng)制，幅升約時(shí)至95.以上。別在建川等區(qū)，過(guò)01的續(xù)深，家的制該區(qū)已達(dá)69.6履準(zhǔn)至96.，到業(yè)先平。各司告，積極應(yīng)對(duì)線上競(jìng)爭(zhēng)，快發(fā)力到家業(yè)務(wù)。近來(lái)超龍加自身字型設(shè)，通過(guò)接第三方平臺(tái)或搭建身線上平臺(tái)等方式現(xiàn)線上的快速突，渠銷(xiāo)能進(jìn)一提。表