4.資金短缺者的融資選擇4.1內(nèi)源融資與外源融資4.2外源融資4.3企業(yè)融資結(jié)構(gòu)

4.4政府融資結(jié)構(gòu)

4.1內(nèi)源融資與外源融資

什么是內(nèi)源融資與外源融資

內(nèi)源融資（endogeneticfinancing）是指資金使用者通過內(nèi)部的積累為自己的支出融資。外源融資（exogenousfinancing）則是指資金短缺者通過某種方式向其他資金盈余者籌措資金。外源融資對于居民、企業(yè)和金融機構(gòu)都帶來了好處。內(nèi)源融資與外源融資的比較內(nèi)源融資規(guī)模較小不借助于金融機構(gòu)與市場沒有信息不對稱問題風險較小外源融資規(guī)模通常較大通常要借助于金融機構(gòu)與市場存在信息不對問題風險較高內(nèi)源融資種類自愿儲蓄住房公積金養(yǎng)老保險企業(yè)折舊公積金公益金風險準備金4.2外源融資債務融資（debtfinancing）權(quán)益融資（equityfinancing）債務融資和權(quán)益融資比較外源融資方式融資成本一、債務融資債務融資就是資金使用者承諾在未來按照在一定的條件償付貸款者的融資方式，主要有：銀行貸款bankloan債券發(fā)行bondissue票據(jù)融資billfinancing商業(yè)信用

commercialcredit銀行貸款與發(fā)行債券的比較銀行貸款間接融資，存款者并不直接承擔借款者違約的風險。

發(fā)放者只能是銀行金融機構(gòu)。非標準化的；

不能流通轉(zhuǎn)讓

向銀行申請貸款則不必公開自己的信息，一般是在私下里協(xié)商完成的。

發(fā)行債券直接融資，資金的最終供應者要承擔借款者的各種風險

債券的持有者可是任何個人和企業(yè)。

標準化的可以在二級市場上流通轉(zhuǎn)讓

發(fā)行人（企業(yè)）要承擔信息公開的義務

二、權(quán)益融資權(quán)益性外源融資包括：公開發(fā)行股票合伙合資三、債務融資與權(quán)益融資的選擇債務融資具有杠桿作用不會稀釋所有者的權(quán)益不會喪失控制權(quán)；

內(nèi)部人控制問題較小

權(quán)益融資沒有杠桿作用

會稀釋所有者權(quán)益。

可能會失去部分控制權(quán)內(nèi)部人控制可能較嚴重財務杠桿financialleverage財務杠桿，即債務與收益之間的比率。通過債務融資，在資產(chǎn)收益率一定的情況下，會增加權(quán)益性融資的回報率。

內(nèi)部人控制問題內(nèi)部人控制（InsiderControl）是指現(xiàn)代企業(yè)中的所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)相分離的前提下形成的，由于所有者與經(jīng)營者利益的不一致，由此導致了經(jīng)營者控制公司，即“內(nèi)部人控制”的現(xiàn)象。內(nèi)部人通過對公司的控制，追求自身利益，損害外部人利益的現(xiàn)象。權(quán)益融資使得股東數(shù)量增多，使得內(nèi)部人控制問題更加突出。4.企業(yè)的選擇這里的re表示權(quán)益的回報率，ra表示資產(chǎn)的收益率，l表示財務杠桿比率（債務/權(quán)益），i表示借款利率。該式表示，若ra>I，則權(quán)益的回報率高于資產(chǎn)收益率，則股權(quán)融資不合適，則企業(yè)應選擇債務融資。四、外源融資方式：私募與公募

公募publicplacement就是向不特定的公眾公開發(fā)行金融工具，來籌集資金的融資方式。

私募privateplacement就是只向特定的少數(shù)投資者發(fā)行證券的融資方式。五、融資成本（financingcost）

融資成本就是為獲取資金的各項費用支出，通常包括：

向股東支付的紅利

向債權(quán)人支付的利息

在公開發(fā)行債券融資時所支付的承銷費、律師費

接受信用評估等方面的支出

內(nèi)源融資的機會成本

融資加權(quán)成本企業(yè)若選擇一個投資項目，則必須：資產(chǎn)收益率>加權(quán)平均成本4.3企業(yè)融資結(jié)構(gòu)

M-M定理優(yōu)序融資理論M-M定理

M-M定理（又稱莫迪尼亞尼—米勒定理）：在無摩擦的市場環(huán)境下，企業(yè)的市場價值與融資結(jié)構(gòu)無關，即企業(yè)不論是選擇債務融資還是權(quán)益融資，都不會影響企業(yè)的市場價值，企業(yè)的價值是由它的實質(zhì)資產(chǎn)決定的，不取決于這些實質(zhì)資產(chǎn)的取得是以何種方式來融資的。

M-M定理無摩擦環(huán)境：沒有所得稅無破產(chǎn)成本資本市場是完善的，沒有交易成本而且所有證券都是無限可分的公司的股息政策不會影響企業(yè)的價值在這些假設下，資金可以充分自由地流動，資本市場上存在著充分競爭的機制，各種投資的收益率應該相等，即不存在套利空間。企業(yè)優(yōu)序融資

優(yōu)序融資理論

(PeckingOrderTheory)認為，公司經(jīng)理人員對融資方式一定偏好。一般說，經(jīng)理人員優(yōu)先選擇的融資順序為：

內(nèi)部融資

債務融資權(quán)益融資外源融資則是指資金短缺者通過某種方式向其他資金盈余者籌措資金，包括債務融資和股權(quán)融資。內(nèi)源融資主要來源于企業(yè)內(nèi)部自然形成的現(xiàn)金流，等于凈利潤加折舊減股利，是首選的融資方式；在不得已的情況下企業(yè)才進行權(quán)益融資，當企業(yè)宣布發(fā)行股票時，投資者會調(diào)低對股票的估價，導致股票價格下降、企業(yè)市場價值降低。西方經(jīng)濟發(fā)達國家企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)與優(yōu)序融資理論基本上一致。美國、英國、德國和日本企業(yè)都具有明顯的內(nèi)源性融資的特征,內(nèi)源融資的比重分別為64%，67%，59%，35%，在外源融資中，都以銀行貸款為主，占20%以上，日本最高為41%，而通過發(fā)行股票和債券融資的比重都不到10%。由此可見，雖然這些國家在融資結(jié)構(gòu)上有一定差異，但在本質(zhì)上并沒有什么區(qū)別：都以內(nèi)源融資為首要，債務融資包括銀行貸款和發(fā)行債券次之，股權(quán)融資的比重最低。在國際資本市場上，債券的發(fā)行規(guī)模遠遠超過股票，債券與股票的年發(fā)行量之比為18∶1。與發(fā)達國家相比較，我國企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)卻是另一種情形：以外源融資為主，外源融資在企業(yè)融資結(jié)構(gòu)中所占的比重高達80%，內(nèi)源融資不到20%。在外源融資中，有一半以上通過股權(quán)融資，且這一比例還將隨著我國股票市場的發(fā)展而繼續(xù)上升。據(jù)統(tǒng)計,從1992年至2007年的15年間,我國正式批準發(fā)行的企業(yè)債券約8000億，而從1997年至2007年的十年間，股權(quán)融資總額超過了50000億。上述事實表明:我國上市公司在融資方式的選擇上呈現(xiàn)出強烈的股權(quán)融資偏好。思考1.美國的企業(yè)融資符合優(yōu)序融資理論嗎？2.中國的企業(yè)融資符合優(yōu)序融資理論嗎？3.為何存在這些差異？財政赤字最常見的融資方式有：

向中央銀行借款或透支overdraw增加稅收

tax發(fā)行政府債券

governmentbonds6.4政府融資向中央銀行借款或透支

向中央銀行借款或透支會增加基礎貨幣的發(fā)行，基礎貨幣的供給與財政赤字同增同減。過高的財政赤字導致過高的基礎貨幣發(fā)行，會引發(fā)較高的通貨膨脹。

增加稅收

稅收實際上是以國家強制力為后盾的收入再分配。

增稅可以較為方便地籌集到它所需要的資金。但增稅往往會遇到政治上的阻力。增稅還會遇到拉弗曲線問題。拉弗曲線LafferCurve一般情況下，稅率越高，政府的稅收就越多；但稅率的提高超過一定的限度時，企業(yè)的經(jīng)營成本提高，投資減少，收入減少，即稅基減小，反而導致政府的稅收減少。