行業(yè)速凍龍頭穩(wěn)固，發(fā)力第二增長曲線買入(首次)行業(yè)速凍龍頭穩(wěn)固，發(fā)力第二增長曲線買入(首次)報告：魏紅梅S3040002研究助理：黃冬祎S1020013?公司是我國優(yōu)質速凍食品企業(yè)。公司成立于2001年，于2017年2月在上和知名度的速凍食品企業(yè)之一。爭力有望進一步提升。預計公司2022/2023年每股收益分別為3.70元和收盤價(元)總市值(億元)總股本(億股)流通股本(億股)ROE(TTM)12月最高價(元)12月最低價(元)60食品飲料行業(yè)指數走勢相關報告證券研究報告深度研究公司研究)深度報告1.公司系我國優(yōu)質速凍食品企業(yè) 4 2.1我國速凍食品行業(yè)是千億級市場，細分板塊集中度存在差異 8品占據行業(yè)主要市場份額 82.1.2我國速凍食品細分行業(yè)集中度存在差異 9 102.2.1我國預制菜市場增速較快，未來五年市場規(guī)模有望突破萬億元 102.2.2我國預制菜行業(yè)競爭格局相對分散，集中度較低 112.3多因素推動我國速凍食品與預制菜行業(yè)集中度提高 12 動速凍食品需求與預制菜增加 15 8 3.3擁有十一大生產基地，產能擴張穩(wěn)步推進 213.4實行“產地研”模式，研發(fā)實力具有比較優(yōu)勢 233.5公司對原材料把控力度較強，成本壓力趨緩 254.財務指標對比分析 274.1盈利指標對比 274.2營運能力對比分析 285.投資建議 296.風險提示 30插圖目錄圖1：公司發(fā)展歷程 4 4圖3：公司產品矩陣 5圖4：2018-2022年前三季度公司產品營收結構(%) 6圖5：2011-2022年前三季度公司營業(yè)總收入與增速(億元，%) 7圖6：2011-2022年前三季度公司歸母凈利潤與增速(億元，%) 7圖7：2013-2021年我國速凍食品行業(yè)市場規(guī)模與增速(億元，%) 8圖8：2020年我國速凍食品結構占比(%) 8圖9：我國速凍面米行業(yè)市場競爭格局(%) 9圖10：我國速凍火鍋料制品市場競爭格局(%) 10圖11：我國預制菜市場規(guī)模與增速(億元，%) 10圖12：2020年我國預制菜行業(yè)市場集中度(%) 12圖13：2014-2021年我國冷鏈物流市場規(guī)模與增速(億元，%) 13圖14：2012-2022年我國餐飲行業(yè)收入與增速(億元，%) 13)深度報告圖15：2015-2021年我國連鎖餐飲企業(yè)營業(yè)收入與增速(億元，%) 14圖16：2015-2021年我國連鎖餐飲企業(yè)總店數與增速(個，%) 14圖17：2020年我國正餐類餐飲企業(yè)平均成本構成(%) 15圖18：2013-2021年我國餐飲就業(yè)人員平均工資(元/年) 15圖19：我國居民早餐用時占比(%) 16圖20：我國居民不吃早餐的原因(元/年) 16圖21：2020年疫情期間部分食品天貓銷量同比增速(%) 16圖22：2016-2022年我國人均居民可支配收入與增速(元，%) 17圖23：“一人戶”家庭數占比(%) 17圖24：我國城鎮(zhèn)家庭平均每百戶電冰箱擁有量(臺/年) 18圖25：我國城鎮(zhèn)家庭平均每百戶微波爐擁有量(臺/年) 18圖26：2017-2022年前三季度公司各地區(qū)營業(yè)收入占比(%) 19圖27：2022年前三季度公司各地區(qū)營業(yè)收入占比(%) 19圖28：公司銷售渠道分布 19圖29：2022年前三季度公司各銷售渠道占比(%) 20圖30：2022H1可比公司銷售渠道結構(%) 20圖31：2017-2022年前三季度公司速凍菜肴制品營收占比(%) 21圖32：公司預制菜采用“自產+并購+貼牌”策略 21圖33：公司十一大生產基地分布情況 22圖34：2021年可比公司設計產能與產能利用率(萬噸，%) 22圖35：2017-2022年前三季度公司研發(fā)投入(億元) 24圖36：2017-2021年公司研發(fā)人員數量(人) 24圖37：2022年前三季度可比公司研發(fā)投入(億元) 24圖38：2021年可比公司研發(fā)人員數量(人) 24圖39：2021年公司成本項目構成(%) 25圖40：2021年公司原材料成本結構(%) 25圖41：相關肉類價格波動(元/公斤) 26圖42：36個城市標準粉平均零售價(元/斤) 26圖43：油料油脂類價格指數 26圖44：2017-2022年前三季度公司毛利率(%) 27圖45：2017-2022年前三季度公司凈利率(%) 27圖46：2017-2022年前三季度公司期間費用率(%) 27圖47：2022年前三季度可比公司毛利率與凈利率對比(%) 28圖48：2022年前三季度可比公司費用率對比(%) 28圖49：2017-2022年前三季度公司應收賬款周轉率(次) 28圖50：2022年前三季度可比公司應收賬款周轉率對比(次) 28表格目錄表1：公司管理層簡介 5表2：預制菜業(yè)務所覆蓋的部分行業(yè)公司 11 g深度報告公司系我國優(yōu)質速凍食品企業(yè)面米制品和速凍菜肴制品等速凍21年公司成功并購新宏業(yè)，收購功國內具有影響力和知名度的速凍圖1：公司發(fā)展歷程公司股權結構清晰，管理團隊穩(wěn)定總經理張清苗持有安井食品的股30日)g深度報告公司實行職業(yè)經理人的管理模式，管理團隊穩(wěn)定。與家族或個人經營為主的公司不較為經驗。穩(wěn)定的管理團隊為公司穩(wěn)健運營提供了堅實保障。表1：公司管理層簡介集團總經理助理、福建春天房地產有限公司董事經理司財務經理、洪湖市新宏業(yè)食品有限公司監(jiān)事副經理、管理部副經理、證券部經理米制品主要包括手抓餅、燒賣、奶香饅頭等；速凍菜肴制品主要包括小龍蝦(龍蝦尾、調味小龍蝦、龍蝦仁等)、蛋餃、蝦滑、千夜豆腐、酥肉、酸菜魚、藕盒等。圖3：公司產品矩陣g深度報告速凍火鍋料制品系公司的主要收入來源，速凍菜肴制品實現快速增長。公司成立初期，魚糜制品的營收占比整體高于速凍6發(fā)展預制菜板塊，速凍菜肴制圖4：2018-2022年前三季度公司產品營收結構(%)g深度報告速凍魚糜制品速凍菜肴制品速凍面米制品速凍肉制品其他司的；存在一定的彈性釋放空間。圖5：2011-2022年前三季度公司營業(yè)總收入與增090807060504030200營業(yè)總收入YoY20營業(yè)總收入YoY20212020201920182017201620152014201320122011403530252050圖6：2011-2022年前三季度公司歸母凈利潤與增速(億元，%)876543210歸母凈利潤YoY歸母凈利潤YoY202120202019201820172016201520142013201220117060504030200-10ttVg報告2.我國速凍食品與預制菜行業(yè)增速較快，多因素推動行業(yè)上行Z.L我國速凍食品行業(yè)是千億級市場，細分板塊集中度存在差異2.1.1我國速凍食品行業(yè)是千億級市場，速凍面米制品占據行業(yè)主要市場份額結構、冷鏈運輸技術水平提高等因素影響，我國速凍食品行業(yè)市場規(guī)模近幾年穩(wěn)步幾年我國速凍食品市場將延續(xù)增長態(tài)勢，而推動我國速凍食品市場規(guī)模增長的因素加、冷鏈技術提高等。圖7：2013-2021年我國速凍食品行業(yè)市場規(guī)模與增速(億元，%)0市場規(guī)模(億元)YoY201320142015201620172018201920202021，速凍面米制品占據我國速凍食品行業(yè)主要市場份額，是第一大細分品類。食品的結構來看，速凍面米制品目前在我國速凍食品行業(yè)中的市場份額最高，是第一大細分品類。根據前瞻產業(yè)研究院數據顯示，2020年我國速凍面米制品的市場圖8：2020年我國速凍食品結構占比(%))深度報告速凍面米制品速凍調制食品其他2.1.2我國速凍食品細分行業(yè)集中度存在差異，速凍面米行業(yè)目前已處于相對成熟階段，市場集中度較高，頭部競爭優(yōu)勢相對明三全食品、思念食品與灣仔碼頭，市占率分別為24%、17%與6%。其中，三全食圖9：我國速凍面米行業(yè)市場競爭格局(%)三全食品思念食品灣仔碼頭河南科迪海霸王安井食品鄭州胖哥其他較場圖10：我國速凍火鍋料制品市場競爭格局(%)安井食品海霸王海欣食品惠發(fā)食品升隆食品其他2.2我國預制菜市場增速較快，行業(yè)尚屬藍海2.2.1我國預制菜市場增速較快，未來五年市場規(guī)模有望突破萬億元快捷、品類多樣等特點，使其在市場中的接受度與認可度不斷提高。加之疫情發(fā)宅經濟快速發(fā)展，我國預制菜步入發(fā)展快車道，市場規(guī)模保持雙位數增長。根據為因素主要包括餐飲企業(yè)對預制菜需求提升，零售端受益于宅經濟、消費升級等因化，帶動預制菜需求增加。與此同時，地區(qū)相關刺激政策亦對預制菜市場未來的的支撐。圖11：我國預制菜市場規(guī)模與增速(億元，%)g深度報告120001000080006000400020000我國預制菜市場規(guī)模(億元)YoY2019202020212022E2023E2024E2025E2026E40%35%30%25%20%15%10%5%0%2.2.2我國預制菜行業(yè)競爭格局相對分散，集中度較低企業(yè)數量近幾年雖然呈現快速增長，但目前全國范圍內的預制菜生產商以同類型中企業(yè)及個體工商戶居多，并且多數依然停留在作坊式的生產加工模式，處于初期嘗階段，行業(yè)內的規(guī)模企業(yè)數量較少，競爭格局分散，市場競爭亦相對激烈。從目前等行業(yè)中的公司亦對預制菜業(yè)務有所涉及，預制菜所覆蓋的行業(yè)面較廣，加劇了局的分散現象。表2：預制菜業(yè)務所覆蓋的部分行業(yè)公司分類證券代碼證券簡稱專業(yè)預制菜企業(yè)605089.SH味知香836826.BJ蓋世食品上游農牧水產企業(yè)向下游預制菜延伸002299.SZ圣農發(fā)展605567.SH春雪食品300094.SZ國聯水產002726.SZ龍大美食冷凍食品企業(yè)擴充預制菜類產品603345.SH安井食品001215.SZ千味央廚603536.SH惠發(fā)食品餐飲企業(yè)發(fā)展預制菜605108.SH同慶樓603043.SH廣州酒家g深度報告圖12：2020年我國預制菜行業(yè)市場集中度(%)綠進安井食品味知香亞明如意三煲易太龍大美食好得睞真滋味祥泰豐其他2.3多因素推動我國速凍食品與預制菜行業(yè)集中度提高品牌影響力、冷鏈技術、監(jiān)管政策等因素共同推動我國速凍食品與預制菜行業(yè)市場份(1)品牌影響力：一般而言，頭部企業(yè)品牌影響力相對較強。在發(fā)展過程中，為進一方式品牌知名度。品牌影響力的提高，可以增加消費者對品牌的認知度，進而進一步的市場份額。(2)監(jiān)管政策：食品安全在社會中具有舉足輕重的地位與作用，一直是國家重點關注劃的通知，提出要推動速凍食品與冷鏈物流產業(yè)聯動發(fā)展；促進速凍食品產業(yè)規(guī)模的發(fā)展機遇。(3)冷鏈技術：為保證產品的品質與新鮮程度，速凍食品與部分預制菜產品的生產、加工、運輸直至銷售均需要冷鏈配送，這就對相關企業(yè)的冷鏈技術提出了一定的要求。近幾年隨著冷鏈技術提高、冷鏈需求增加等因素影響，我國冷鏈物流行業(yè)進入了技術優(yōu)勢的企業(yè)配送范圍受地域限制減弱，產品配送效率得到提升，進而推動行業(yè)市g深度報告圖13：2014-2021年我國冷鏈物流市場規(guī)模與增速(億元，%)0我國冷鏈物流市場規(guī)模(億元)YoY201420152016201720182019202020212.4.1B端：餐飲行業(yè)發(fā)展+餐飲連鎖化+企業(yè)降本增效，帶動需求提升 (1)餐飲行業(yè)規(guī)模穩(wěn)步增長，拉動速凍食品與預制菜需求增加速飲消費場景有望復蘇回暖，進而帶動我國餐飲行業(yè)收入規(guī)模增加。，使餐飲企業(yè)對上游速凍食品與預制菜需求有望進一步圖14：2012-2022年我國餐飲行業(yè)收入與增速(億元，%)g深度報告50000450004000035000300002500020000150001000050000餐飲收入(億元)2012201320142015201620172018201920202021202225%20%%%5%0%-5%-10%-15%-20%(2)我國餐飲連鎖化趨勢顯現，帶動速凍食品與預制菜需求提升圖15：2015-2021年我國連鎖餐飲企業(yè)營業(yè)收入與增速(億元，%)連鎖餐飲企業(yè)營業(yè)收入(億元)YoY3000 30%25%250020%2000%%15005%10000%-5%5000 -10%-15%2015201620172018201920202021圖16：2015-2021年我國連鎖餐飲企業(yè)總店數與增速(個，%)50000450004000035000300002500020000150001000050000連鎖餐飲企業(yè)門店總數(個)YoY201520162017201820192020202116%14%12%10%8%6%4%2%0%店的一個主要特征在于g深度報告，對于標準化食材與半成品的需，基于速凍食品與預制菜的相，預計我國餐飲連鎖化的發(fā)展將帶動速凍食品與預制菜需求提升。(3)企業(yè)降本增效帶動速凍食品與預制菜需求增長飲企業(yè)面臨的一個普遍問題。根料成本在正餐類餐飲企業(yè)的成本占比最高，為39.68%；人力成本與三項費用占比分別為占正餐類餐飲企業(yè)成本的10.26%。而餐飲企業(yè)使用速凍圖17：2020年我國正餐類餐飲企業(yè)平均成本構成(%)原材料成本人力成本房租成本能源成本三項費用相關稅費圖18：2013-2021年我國餐飲就業(yè)人員平均工資(元/年)60000500004000030000200001000002013201420152016201720182019202020212.4.2C端：工作節(jié)奏較快+宅經濟發(fā)展+生活水平提高+人口結構變化+家電普及等因素，共同推動速凍食品需求與預制菜增加(1)生活工作節(jié)奏加快，消費者對速凍食品與預制菜需求增加率愈發(fā)看重。根據《中國居民g深度報告圖19：我國居民早餐用時占比(%)圖20：我國居民不吃早餐的原因(元/年)0-10分鐘10-15分鐘15-20分鐘20-30分鐘30分鐘以上時間緊不習慣吃早餐/早上沒食欲沒必要/直接吃午餐其他(2)疫情加速宅經濟發(fā)展，速凍食品與預制菜成為消費者選擇之一天”之列。與此同時，2021年雙十一期前我國的實際情況，預計宅經圖21：2020年疫情期間部分食品天貓銷量同比增速(%)86420g深度報告(3)居民消費水平提高，帶動速凍食品與預制菜量價增加收入的增加，一方面可以帶動速凍食品與預制菜消費量的增加，另一方面可以提民對速凍食品與預制菜的價格接受程度，有利于速凍食品與預制菜企業(yè)產品結構圖22：2016-2022年我國人均居民可支配收入與增速(元，%)4000035000300002500020000150001000050000我國居民人均可支配收入(元)YoY2016201720182019202020212022%9%8%7%6%5%4%3%2%0%(4)速凍食品與預制菜可以較好的滿足我國人口結構變化一人戶”家庭數占比呈現增長態(tài)提升。根據貝殼《新獨居時代報相應提高。而速凍食品與預制菜的圖23：“一人戶”家庭數占比(%)g深度報告20%%%%%%8%6%4%2%0%2016201720182016201720182019(5)家電的普及，延長了速凍食品與預制菜的存放時間食圖24：我國城鎮(zhèn)家庭平均每百戶電冰箱擁有量(臺11010510095908580201320142015201620172018201920202021圖25：我國城鎮(zhèn)家庭平均每百戶微波爐擁有量(臺/年)58575655545352515049484720132014201520162017201820192020g深度報告，圖26：2017-2022年前三季度公司各地區(qū)營業(yè)收入占比(%)華東地區(qū)華南地區(qū)華北地區(qū)西南地區(qū)華中地區(qū)西北地區(qū)東北地區(qū)境外100%90%80%70%60%%40%30%20%10%0%2022年1-9月圖27：2022年前三季度公司各地區(qū)營業(yè)收入占比(%)華東地區(qū)華南地區(qū)華北地區(qū)西華東地區(qū)華南地區(qū)華北地區(qū)西南地區(qū)華中地區(qū)西北地區(qū)圖28：公司銷售渠道分布g深度報告圖29：2022年前三季度公司各銷售渠道占比(%)經銷商商超特通直營電商圖30：2022H1可比公司銷售渠道結構(%)經銷商模式其他%安井食品三全食品惠發(fā)食品海欣食品味知香道由經銷商代理線g深度報告小廚事業(yè)部已陸續(xù)推出了小酥肉、荷香糯米雞、炸霞糕等品項，進一步豐富了產品線。新柳伍和新宏業(yè)。新柳伍和新宏業(yè)主營小龍蝦和冷凍魚糜，公司圖31：2017-2022年前三季度公司速凍菜肴制品營收占比(%)30252050 2018 2022年1-9月201920202021圖32：公司預制菜采用“自產+并購+貼牌”策略g深度報告圖33：公司十一大生產基地分布情況術升級改造類等項目建設，公司產能擴張有望穩(wěn)步推進。圖34：2021年可比公司設計產能與產能利用率(萬噸，%)g深度報告0設計產能(萬噸)產能利用率(%)三全食品安井食品海欣食品惠發(fā)食品味知香%表3：公司2022年定向增發(fā)募集資金用途資金額1新基地建設及老基地擴建類項目800.00800.00002地技術升級改造類項目0.000.00目00目升級改造項目00003建設項目4體系建設項目0.000.005動資金000.00000.00進的列、魚子蝦滑、蝦仁福袋等，定位區(qū)域市場的牛筋肉丸等，實現渠道、區(qū)域、人群多g深度報告圖35：2017-2022年前三季度公司研發(fā)投入(億元)00.020172018201920202022年1-9月2021圖37：2022年前三季度可比公司研發(fā)投入(億元)0.800.700.600.500.400.300安井食品三全食品惠發(fā)食品海欣食品味知香圖36：2017-2021年公司研發(fā)人員數量(人)4003503002502000050020172018201920202021圖38：2021年可比公司研發(fā)人員數量(人)40035030025020000500安井食品惠發(fā)食品三全食品海欣食品味知香g深度報告成本的主要%還提供淡水魚漿、蝦尾、蝦粉等產產提供穩(wěn)定的原料，一定程度上消定細的供應商評審流程，憑借其品牌方面，公司在采購合同中訂立了結，鎖定了購貨成本，降低了價格波動風險。圖39：2021年公司成本項目構成(%)直接材料制造費用直接人工外購成本物流費用其他業(yè)務成本分別位居第二和第三。將公司的肉類成本進一步細本圖40：2021年公司原材料成本結構(%)g深度報告魚糜類雞肉類粉類油脂類分離蛋白豬肉類牛肉類的價格走勢以。圖41：相關肉類價格波動(元/公斤)45403530252022個省市:平均價格:生豬水產品批發(fā)價:鰱魚主產區(qū)平均價:白羽肉雞2017-01-062018-01-062019-01-062020-01-062021-01-062022-01-062023-01-06圖42：36個城市標準粉平均零售價(元/斤)圖43：油料油脂類價格指數g深度報告201720182019202020212022年1-9月201720182019202020212022年1-9月3503503002.502502.002001.5001.0000.505000.0002019-01-032021-01-032023-01-032017-01-032017-012018-012019-012020-012019-01-032021-01-032023-01-032017-01-034.財務指標對比分析、新柳伍并表有望為公司業(yè)空間。圖44：2017-2022年前三季度公司毛利率(%)30252050圖45：2017-2022年前三季度公司凈利率(%)98765432102022年1-9月20212020201920182017圖46：2017-2022年前三季度公司期間費用率(%)g深度報告味知香安井食三全食海欣食惠發(fā)食味知香安井食三全食海欣食惠發(fā)食8640-2銷售費用率管理費用率財務費用率201720182019202020212022年1-9月圖47：2022年前三季度可比公司毛利率與凈利率對比(%)銷售毛利率銷售凈利率403530252050505品品品品品圖48：2022年前三季度可比公司費用率對比(%)期間費用