EVA考評(píng)重塑央企融資格局：理論、影響與實(shí)踐洞察一、引言1.1研究背景在我國(guó)經(jīng)濟(jì)體系中，中央企業(yè)占據(jù)著至關(guān)重要的地位，是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的重要支柱，肩負(fù)著重大的經(jīng)濟(jì)責(zé)任與社會(huì)責(zé)任。國(guó)務(wù)院國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)作為中央企業(yè)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)，如同“股東”一般，對(duì)中央企業(yè)的發(fā)展進(jìn)行持續(xù)監(jiān)管，以維護(hù)國(guó)家作為“股東”的利益。隨著經(jīng)濟(jì)全球化進(jìn)程的加速和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的日益激烈，傳統(tǒng)的業(yè)績(jī)考核方式逐漸暴露出諸多弊端，已難以滿足中央企業(yè)發(fā)展的需求，迫切需要一種更為科學(xué)、有效的考核方式來引導(dǎo)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)決策，提升企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造能力。在此背景下，經(jīng)濟(jì)增加值（EconomicValueAdded，EVA）應(yīng)運(yùn)而生。EVA這一概念最早于1991年由SternStewart提出，它從經(jīng)濟(jì)學(xué)視角深入剖析企業(yè)的股東財(cái)富創(chuàng)造問題，本質(zhì)上是一個(gè)經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)或經(jīng)濟(jì)租金的概念。EVA的核心在于計(jì)算和分析稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)減去包括債務(wù)、權(quán)益在內(nèi)的所有資本的成本，并制定了相應(yīng)資本成本的計(jì)算與調(diào)整規(guī)則，尤其強(qiáng)調(diào)權(quán)益資本成本的計(jì)算與調(diào)整。與傳統(tǒng)業(yè)績(jī)考核指標(biāo)相比，EVA充分考慮了全部資本成本，能夠更準(zhǔn)確地反映企業(yè)的真實(shí)盈利狀況和價(jià)值創(chuàng)造能力，使企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)考核更加科學(xué)、合理。自2003年起，國(guó)務(wù)院國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)先后頒布了一系列經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)考核辦法，對(duì)中央企業(yè)負(fù)責(zé)人實(shí)施了多個(gè)年度和任期的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)考核。然而，隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展和全球化趨勢(shì)的加劇，這些傳統(tǒng)考核辦法逐漸顯露出局限性。為進(jìn)一步提升中央企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)考核水平，充分激發(fā)中央企業(yè)負(fù)責(zé)人和廣大員工的積極性與創(chuàng)造性，2009年12月28日，國(guó)資委修改并頒布了《中央企業(yè)負(fù)責(zé)人經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)考核暫行辦法》（國(guó)資委令第22號(hào)），明確要求從第三任期開始，對(duì)所有中央企業(yè)實(shí)施經(jīng)濟(jì)增加值（EVA）考核。這一舉措標(biāo)志著我國(guó)中央企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)考核進(jìn)入了以EVA為核心的新時(shí)代，對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理和戰(zhàn)略決策產(chǎn)生了深遠(yuǎn)影響。在2010年，EVA考核在央企范圍內(nèi)全面推行，這一考核體系的實(shí)施對(duì)中央企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響。EVA考核的核心在于強(qiáng)調(diào)企業(yè)在創(chuàng)造利潤(rùn)的同時(shí)，必須充分考慮所投入的全部資本成本，只有當(dāng)企業(yè)的稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)超過全部資本成本時(shí)，才真正為股東創(chuàng)造了價(jià)值。這一理念促使中央企業(yè)從單純追求規(guī)模擴(kuò)張和利潤(rùn)增長(zhǎng)，轉(zhuǎn)向更加注重資本使用效率和價(jià)值創(chuàng)造能力的提升。自推行EVA考核以來，國(guó)資委不斷對(duì)其進(jìn)行優(yōu)化和完善。2012年12月29日，國(guó)資委對(duì)《中央企業(yè)負(fù)責(zé)人業(yè)績(jī)考核暫行辦法》再次修訂，進(jìn)一步提高和細(xì)化了EVA作為年度經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)考核指標(biāo)的基本分，根據(jù)不同行業(yè)特點(diǎn)，對(duì)軍工、儲(chǔ)備和科研企業(yè)、電力、石油石化企業(yè)以及其他企業(yè)分別設(shè)定了不同的基本分值，使考核體系更加科學(xué)合理，更能體現(xiàn)行業(yè)差異。在這樣的背景下，深入研究EVA考評(píng)對(duì)中央企業(yè)融資行為的影響具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。融資行為作為企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的重要環(huán)節(jié)，直接關(guān)系到企業(yè)的資金來源和資本結(jié)構(gòu)，進(jìn)而影響企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和可持續(xù)發(fā)展能力。EVA考評(píng)的實(shí)施，必然會(huì)對(duì)中央企業(yè)的融資決策產(chǎn)生影響，促使企業(yè)更加審慎地選擇融資方式、優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，以降低融資成本，提高資本使用效率，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化的目標(biāo)。1.2研究目的與意義本研究旨在深入剖析EVA考評(píng)對(duì)中央企業(yè)融資行為產(chǎn)生的影響，通過全面、系統(tǒng)地研究，揭示EVA考評(píng)在中央企業(yè)融資決策過程中的作用機(jī)制，進(jìn)而為中央企業(yè)優(yōu)化融資行為、提升融資效率提供科學(xué)的理論依據(jù)和實(shí)踐指導(dǎo)。具體而言，本研究期望達(dá)成以下目標(biāo)：一是明確EVA考評(píng)與中央企業(yè)融資行為之間的內(nèi)在聯(lián)系，通過理論分析和實(shí)證研究，探究EVA考評(píng)如何影響中央企業(yè)的融資規(guī)模、融資結(jié)構(gòu)以及融資方式的選擇；二是評(píng)估EVA考評(píng)對(duì)中央企業(yè)融資成本和融資風(fēng)險(xiǎn)的影響，為企業(yè)在融資決策中實(shí)現(xiàn)成本與風(fēng)險(xiǎn)的平衡提供參考；三是基于研究結(jié)果，為中央企業(yè)在EVA考評(píng)背景下制定合理的融資策略提出針對(duì)性建議，促進(jìn)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。本研究具有重要的理論與現(xiàn)實(shí)意義。在理論方面，有助于豐富和完善企業(yè)融資理論。傳統(tǒng)的企業(yè)融資理論主要關(guān)注融資成本、融資風(fēng)險(xiǎn)等因素對(duì)融資決策的影響，而對(duì)業(yè)績(jī)考核指標(biāo)與融資行為之間的關(guān)系研究相對(duì)較少。本研究將EVA考評(píng)納入企業(yè)融資行為的研究范疇，從新的視角探討兩者之間的內(nèi)在聯(lián)系，進(jìn)一步拓展了企業(yè)融資理論的研究邊界，為后續(xù)相關(guān)研究提供了新的思路和方法。同時(shí)，本研究還可以為企業(yè)業(yè)績(jī)考核理論的發(fā)展提供實(shí)證支持，有助于深入理解業(yè)績(jī)考核指標(biāo)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)決策的引導(dǎo)作用，完善業(yè)績(jī)考核理論體系。從現(xiàn)實(shí)意義來看，對(duì)中央企業(yè)的融資實(shí)踐具有重要的指導(dǎo)價(jià)值。EVA考評(píng)作為一種科學(xué)的業(yè)績(jī)考核方式，對(duì)中央企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理產(chǎn)生了深遠(yuǎn)影響。深入研究EVA考評(píng)對(duì)中央企業(yè)融資行為的影響，能夠幫助企業(yè)管理者更加清晰地認(rèn)識(shí)到EVA考評(píng)在融資決策中的重要作用，從而引導(dǎo)企業(yè)管理者在融資決策過程中，充分考慮EVA考評(píng)的要求，優(yōu)化融資規(guī)模和結(jié)構(gòu)，合理選擇融資方式，降低融資成本和風(fēng)險(xiǎn)，提高企業(yè)的融資效率和價(jià)值創(chuàng)造能力。此外，本研究的成果還可以為國(guó)資委等監(jiān)管部門制定科學(xué)合理的監(jiān)管政策提供決策依據(jù)，有助于監(jiān)管部門更好地引導(dǎo)中央企業(yè)規(guī)范融資行為，提升國(guó)有資本的運(yùn)營(yíng)效率，實(shí)現(xiàn)國(guó)有資產(chǎn)的保值增值。1.3研究方法與創(chuàng)新點(diǎn)本研究綜合運(yùn)用多種研究方法，以確保研究的科學(xué)性、全面性和深入性，具體如下：文獻(xiàn)研究法：系統(tǒng)梳理國(guó)內(nèi)外關(guān)于EVA考評(píng)、企業(yè)融資行為以及兩者關(guān)系的相關(guān)文獻(xiàn)資料。通過對(duì)學(xué)術(shù)期刊論文、學(xué)位論文、研究報(bào)告等的廣泛閱讀與分析，深入了解已有研究的成果、不足以及研究趨勢(shì)，為本研究提供堅(jiān)實(shí)的理論基礎(chǔ)和研究思路。全面掌握EVA考評(píng)的理論內(nèi)涵、計(jì)算方法、應(yīng)用實(shí)踐以及企業(yè)融資行為的相關(guān)理論和影響因素，明確本研究在現(xiàn)有研究基礎(chǔ)上的切入點(diǎn)和創(chuàng)新方向。案例分析法：選取具有代表性的中央企業(yè)作為案例研究對(duì)象，深入剖析這些企業(yè)在實(shí)施EVA考評(píng)前后融資行為的具體變化情況。通過對(duì)案例企業(yè)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、戰(zhàn)略決策、經(jīng)營(yíng)管理等方面的詳細(xì)分析，總結(jié)EVA考評(píng)對(duì)中央企業(yè)融資行為產(chǎn)生的實(shí)際影響，為理論分析提供現(xiàn)實(shí)依據(jù)，增強(qiáng)研究的可信度和實(shí)用性。實(shí)證研究法：收集大量中央企業(yè)的相關(guān)數(shù)據(jù)，包括財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)以及EVA考評(píng)相關(guān)數(shù)據(jù)等。運(yùn)用計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)方法構(gòu)建實(shí)證模型，對(duì)EVA考評(píng)與中央企業(yè)融資規(guī)模、融資結(jié)構(gòu)、融資方式等變量之間的關(guān)系進(jìn)行定量分析，以驗(yàn)證理論假設(shè)，揭示變量之間的內(nèi)在聯(lián)系和影響機(jī)制，使研究結(jié)果更具說服力和普遍性。本研究的創(chuàng)新點(diǎn)主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：研究視角創(chuàng)新：以往研究多聚焦于EVA考評(píng)對(duì)企業(yè)整體業(yè)績(jī)或投資行為的影響，而本研究將視角深入到中央企業(yè)的融資行為領(lǐng)域，探討EVA考評(píng)如何從融資規(guī)模、融資結(jié)構(gòu)、融資方式等多個(gè)維度影響中央企業(yè)的融資決策，豐富了EVA考評(píng)和企業(yè)融資行為領(lǐng)域的研究?jī)?nèi)容，為企業(yè)融資決策提供了新的思考角度。研究方法創(chuàng)新：采用多種研究方法相結(jié)合的方式，不僅運(yùn)用文獻(xiàn)研究法進(jìn)行理論梳理，案例分析法進(jìn)行具體案例剖析，還運(yùn)用實(shí)證研究法進(jìn)行定量分析，將定性與定量研究有機(jī)結(jié)合。這種綜合研究方法能夠從不同層面和角度深入探討EVA考評(píng)對(duì)中央企業(yè)融資行為的影響，提高研究的全面性和準(zhǔn)確性，使研究結(jié)果更具可靠性和實(shí)踐指導(dǎo)意義。研究?jī)?nèi)容創(chuàng)新：在研究EVA考評(píng)對(duì)中央企業(yè)融資行為的影響時(shí)，充分考慮了我國(guó)的制度背景和中央企業(yè)的特點(diǎn)，分析了EVA考評(píng)在我國(guó)特殊經(jīng)濟(jì)環(huán)境下對(duì)中央企業(yè)融資決策的獨(dú)特影響機(jī)制。同時(shí)，結(jié)合中央企業(yè)的戰(zhàn)略目標(biāo)和社會(huì)責(zé)任，探討了如何在EVA考評(píng)框架下實(shí)現(xiàn)中央企業(yè)融資行為的優(yōu)化，為中央企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展提供了針對(duì)性的建議，具有較強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義和實(shí)踐價(jià)值。二、理論基礎(chǔ)與文獻(xiàn)綜述2.1EVA考評(píng)的理論剖析2.1.1EVA的定義與計(jì)算方法EVA，即經(jīng)濟(jì)增加值（EconomicValueAdded），是一種全面衡量企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的重要指標(biāo)，它在企業(yè)財(cái)務(wù)管理和業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估領(lǐng)域占據(jù)著關(guān)鍵地位。從本質(zhì)上講，EVA是企業(yè)在扣除了包括債務(wù)資本成本和股權(quán)資本成本在內(nèi)的全部資本成本之后所剩余的價(jià)值，也就是企業(yè)為股東創(chuàng)造的真正財(cái)富增量。這一概念突破了傳統(tǒng)會(huì)計(jì)利潤(rùn)僅考慮債務(wù)成本的局限，將股權(quán)資本成本納入考量范圍，使得對(duì)企業(yè)盈利狀況的評(píng)估更加全面和準(zhǔn)確，更能反映企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的真實(shí)經(jīng)濟(jì)價(jià)值。EVA的計(jì)算公式為：EVA=NOPAT-WACC\timesIC。其中，NOPAT（NetOperatingProfitAfterTaxes）表示稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)，它是在企業(yè)凈利潤(rùn)的基礎(chǔ)上，經(jīng)過一系列調(diào)整后得到的。這些調(diào)整旨在消除會(huì)計(jì)準(zhǔn)則對(duì)企業(yè)真實(shí)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的扭曲，使NOPAT更能反映企業(yè)實(shí)際的經(jīng)營(yíng)盈利能力。調(diào)整項(xiàng)目通常包括對(duì)研發(fā)費(fèi)用、商譽(yù)攤銷、遞延所得稅等項(xiàng)目的調(diào)整。例如，研發(fā)費(fèi)用在傳統(tǒng)會(huì)計(jì)中通常被視為當(dāng)期費(fèi)用進(jìn)行扣除，但從經(jīng)濟(jì)增加值的角度來看，研發(fā)活動(dòng)是對(duì)企業(yè)未來發(fā)展的投資，能夠?yàn)槠髽I(yè)帶來長(zhǎng)期的經(jīng)濟(jì)利益，因此應(yīng)將其資本化，并在未來受益期間進(jìn)行攤銷，而不是一次性計(jì)入當(dāng)期費(fèi)用。WACC（WeightedAverageCostofCapital）是加權(quán)平均資本成本，它反映了企業(yè)為籌集和使用資本所付出的平均代價(jià)，是債務(wù)資本成本和股權(quán)資本成本的加權(quán)平均值。計(jì)算WACC時(shí)，需要確定債務(wù)資本成本、股權(quán)資本成本以及債務(wù)和股權(quán)在資本結(jié)構(gòu)中的權(quán)重。債務(wù)資本成本可以通過分析企業(yè)的債務(wù)結(jié)構(gòu)和市場(chǎng)利率來確定，一般可采用企業(yè)長(zhǎng)期借款利率或債券票面利率等作為參考，并考慮所得稅的影響，因?yàn)閭鶆?wù)利息具有抵稅效應(yīng)，實(shí)際的債務(wù)資本成本為Rd\times(1-T)，其中Rd為債務(wù)利率，T為企業(yè)所得稅稅率。股權(quán)資本成本的確定相對(duì)復(fù)雜，通常使用資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）來計(jì)算，即Re=Rf+\beta\times(Rm-Rf)，其中Re為股權(quán)資本成本，Rf為無風(fēng)險(xiǎn)利率，一般可采用國(guó)債利率等近似替代；\beta為股票的貝塔系數(shù)，用于衡量股票相對(duì)于市場(chǎng)整體的風(fēng)險(xiǎn)程度；(Rm-Rf)為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，反映了投資者因承擔(dān)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)而要求的額外回報(bào)。確定了債務(wù)資本成本和股權(quán)資本成本后，根據(jù)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，即債務(wù)資本（D）和股權(quán)資本（E）的比例，計(jì)算加權(quán)平均資本成本W(wǎng)ACC=Rd\times(1-T)\times\frac{D}{D+E}+Re\times\frac{E}{D+E}。IC（InvestedCapital）代表投資資本，它是企業(yè)為了開展經(jīng)營(yíng)活動(dòng)而投入的全部資本，包括權(quán)益資本和債務(wù)資本，不包括企業(yè)在經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中自發(fā)形成的短期和長(zhǎng)期無息負(fù)債。投資資本可以從資產(chǎn)角度計(jì)算，即IC=總資產(chǎn)-無息流動(dòng)負(fù)債；也可以從權(quán)益和負(fù)債角度計(jì)算，即IC=權(quán)益資本+有息債務(wù)資本，兩種計(jì)算方法得出的結(jié)果應(yīng)該一致。例如，某企業(yè)的總資產(chǎn)為1000萬元，其中無息流動(dòng)負(fù)債為200萬元，權(quán)益資本為400萬元，有息債務(wù)資本為400萬元，那么從資產(chǎn)角度計(jì)算投資資本IC=1000-200=800萬元，從權(quán)益和負(fù)債角度計(jì)算投資資本IC=400+400=800萬元。通過以上對(duì)EVA計(jì)算公式中各參數(shù)的詳細(xì)說明，可以看出EVA的計(jì)算過程綜合考慮了企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的多個(gè)方面，不僅關(guān)注企業(yè)的盈利情況，還充分考慮了資本成本和投資資本的使用效率，為企業(yè)提供了一個(gè)全面、準(zhǔn)確衡量經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的工具。2.1.2EVA考評(píng)的特點(diǎn)與優(yōu)勢(shì)EVA考評(píng)具有諸多顯著特點(diǎn)與優(yōu)勢(shì)，使其在企業(yè)業(yè)績(jī)考核領(lǐng)域脫穎而出，成為一種備受關(guān)注和廣泛應(yīng)用的考核方式。EVA考評(píng)充分考慮了全部資本成本，這是其區(qū)別于傳統(tǒng)業(yè)績(jī)考核指標(biāo)的關(guān)鍵所在。傳統(tǒng)的會(huì)計(jì)利潤(rùn)指標(biāo)僅扣除了債務(wù)資本成本，而將股權(quán)資本視為免費(fèi)的資金來源，忽略了股東投入資本所要求的回報(bào)。然而，在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，股權(quán)資本并非無償使用，股東對(duì)其投入的資本期望獲得一定的收益，以補(bǔ)償所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)。EVA考評(píng)將股權(quán)資本成本納入考核范圍，明確了企業(yè)只有在創(chuàng)造的收益超過全部資本成本時(shí)，才真正為股東創(chuàng)造了價(jià)值。例如，某企業(yè)在傳統(tǒng)會(huì)計(jì)利潤(rùn)計(jì)算下顯示盈利100萬元，但經(jīng)過EVA計(jì)算，考慮到其股權(quán)資本成本為150萬元，債務(wù)資本成本為50萬元，該企業(yè)的EVA為100-(150+50)=-100萬元，這表明盡管從會(huì)計(jì)利潤(rùn)角度看似盈利，但實(shí)際上企業(yè)并未達(dá)到股東的期望回報(bào)，未能為股東創(chuàng)造價(jià)值，反而侵蝕了股東財(cái)富。這種對(duì)資本成本的全面考量，使企業(yè)管理者更加注重資本的有效利用，避免盲目追求規(guī)模擴(kuò)張而忽視資本回報(bào)率的現(xiàn)象，引導(dǎo)企業(yè)合理配置資源，提高資本使用效率。EVA考評(píng)能夠更真實(shí)地反映企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。在計(jì)算EVA時(shí)，對(duì)傳統(tǒng)的會(huì)計(jì)利潤(rùn)進(jìn)行了一系列的調(diào)整，這些調(diào)整旨在消除會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中一些可能導(dǎo)致企業(yè)真實(shí)業(yè)績(jī)被扭曲的因素。例如，對(duì)于研發(fā)費(fèi)用、廣告費(fèi)用等長(zhǎng)期投資性質(zhì)的支出，傳統(tǒng)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則通常將其作為當(dāng)期費(fèi)用直接扣除，這會(huì)在短期內(nèi)降低企業(yè)的會(huì)計(jì)利潤(rùn)，可能使企業(yè)管理者為了追求短期業(yè)績(jī)而減少對(duì)這些對(duì)企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展至關(guān)重要的投入。而EVA考評(píng)將這些費(fèi)用進(jìn)行資本化處理，并在未來受益期間進(jìn)行攤銷，更準(zhǔn)確地反映了這些支出對(duì)企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值創(chuàng)造的貢獻(xiàn)。又如，對(duì)于商譽(yù)的處理，傳統(tǒng)會(huì)計(jì)按照一定期限進(jìn)行攤銷，而EVA則不對(duì)商譽(yù)進(jìn)行攤銷，因?yàn)樯套u(yù)是企業(yè)在并購過程中形成的超額盈利能力，是企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值的一部分，不應(yīng)該被人為地逐年減少。通過這些調(diào)整，EVA能夠更客觀、準(zhǔn)確地反映企業(yè)實(shí)際的經(jīng)營(yíng)成果和價(jià)值創(chuàng)造能力，避免了因會(huì)計(jì)處理方法而導(dǎo)致的業(yè)績(jī)偏差，為企業(yè)的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)提供了更為真實(shí)可靠的依據(jù)。EVA考評(píng)有助于引導(dǎo)企業(yè)實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展。由于EVA考慮了全部資本成本和對(duì)會(huì)計(jì)利潤(rùn)的調(diào)整，促使企業(yè)管理者關(guān)注企業(yè)的長(zhǎng)期價(jià)值創(chuàng)造，而不僅僅是短期的財(cái)務(wù)指標(biāo)。在EVA考評(píng)體系下，企業(yè)管理者會(huì)更加注重對(duì)長(zhǎng)期投資項(xiàng)目的評(píng)估和選擇，積極投入資源進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新、產(chǎn)品研發(fā)、市場(chǎng)拓展和人才培養(yǎng)等活動(dòng)，這些活動(dòng)雖然在短期內(nèi)可能不會(huì)帶來顯著的利潤(rùn)增長(zhǎng)，但從長(zhǎng)期來看，將有助于提升企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力和市場(chǎng)地位，為企業(yè)創(chuàng)造持續(xù)的價(jià)值。例如，一家科技企業(yè)加大對(duì)研發(fā)的投入，在短期內(nèi)可能會(huì)導(dǎo)致利潤(rùn)下降，但通過研發(fā)出具有競(jìng)爭(zhēng)力的新產(chǎn)品，企業(yè)在未來能夠獲得更高的市場(chǎng)份額和利潤(rùn)回報(bào)，從而提高企業(yè)的EVA。同時(shí)，EVA考評(píng)還能夠激勵(lì)企業(yè)管理者優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，合理控制債務(wù)規(guī)模，降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，確保企業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展。因?yàn)檫^高的債務(wù)水平雖然在短期內(nèi)可能會(huì)帶來財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，但也會(huì)增加企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和資本成本，不利于企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展。通過EVA考評(píng)，企業(yè)管理者會(huì)更加謹(jǐn)慎地權(quán)衡債務(wù)融資和股權(quán)融資的比例，選擇最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)，以實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的最大化。2.2企業(yè)融資行為的理論基礎(chǔ)2.2.1傳統(tǒng)融資理論概述傳統(tǒng)融資理論主要包括凈收益理論、凈營(yíng)業(yè)收益理論和傳統(tǒng)折中理論，這些理論為企業(yè)融資決策提供了早期的理論框架，對(duì)理解企業(yè)融資行為的基本邏輯具有重要意義。凈收益理論認(rèn)為，債務(wù)資本融資具有顯著的優(yōu)勢(shì)，能夠有效提高公司的財(cái)務(wù)杠桿，產(chǎn)生稅盾效應(yīng)，進(jìn)而降低資本成本，提升公司的市場(chǎng)價(jià)值。該理論的核心觀點(diǎn)在于，隨著債務(wù)在資本結(jié)構(gòu)中所占比例的增加，企業(yè)的價(jià)值會(huì)不斷上升。因?yàn)閭鶆?wù)利息可以在稅前扣除，減少了企業(yè)的應(yīng)納稅所得額，從而降低了企業(yè)的實(shí)際稅負(fù)，為企業(yè)帶來了額外的收益，即稅盾效應(yīng)。在這種理論的指導(dǎo)下，企業(yè)為了實(shí)現(xiàn)價(jià)值最大化，會(huì)盡可能多地使用債券融資，甚至極端地認(rèn)為當(dāng)負(fù)債程度達(dá)到100%時(shí)，公司平均資本成本將至最低，此時(shí)公司的價(jià)值也將達(dá)到最大值。然而，這一理論忽略了隨著債務(wù)比例增加，企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)相應(yīng)增大的問題，在現(xiàn)實(shí)中，過高的債務(wù)水平可能導(dǎo)致企業(yè)面臨償債困難，甚至破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，這顯然是凈收益理論的局限性所在。凈營(yíng)業(yè)收益理論則與凈收益理論的觀點(diǎn)截然不同。該理論建立在一系列特定假設(shè)基礎(chǔ)之上，認(rèn)為不論財(cái)務(wù)杠桿如何變化，公司加權(quán)平均資本成本固定不變，公司價(jià)值也不受財(cái)務(wù)杠桿變動(dòng)的影響。其假設(shè)條件包括企業(yè)債務(wù)成本較低且是一個(gè)常數(shù)，但股東權(quán)益的成本不是固定不變；企業(yè)總市場(chǎng)價(jià)值是由企業(yè)的凈營(yíng)業(yè)盈余除以其加權(quán)平均資本成本而得到；股東權(quán)益的市場(chǎng)價(jià)值，可以由企業(yè)的總市場(chǎng)價(jià)值減去負(fù)債的價(jià)值而得到。在這些假設(shè)下，凈營(yíng)業(yè)收益理論認(rèn)為資本結(jié)構(gòu)與資金成本沒有關(guān)系，企業(yè)價(jià)值的高低真正取決于企業(yè)的凈收入，而不是資本結(jié)構(gòu)。這意味著無論企業(yè)采用何種融資方式，其價(jià)值都不會(huì)發(fā)生改變，所有的資本結(jié)構(gòu)都可視為最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。這種觀點(diǎn)雖然在理論上具有一定的創(chuàng)新性，但與現(xiàn)實(shí)情況存在較大差距，因?yàn)樵趯?shí)際中，不同的融資方式會(huì)對(duì)企業(yè)的成本和風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生顯著影響，進(jìn)而影響企業(yè)價(jià)值。傳統(tǒng)折中理論是對(duì)凈收益和凈經(jīng)營(yíng)收益兩種極端理論的折中與調(diào)和。該理論認(rèn)為，債務(wù)資本成本、權(quán)益資本成本和總資本成本并非固定不變，財(cái)務(wù)杠桿與資本成本的關(guān)系并非簡(jiǎn)單的正相關(guān)或無關(guān)。具體而言，在一定范圍內(nèi)增加債務(wù)融資，由于稅盾效應(yīng)的存在，會(huì)使企業(yè)的加權(quán)平均資本成本下降，企業(yè)價(jià)值上升；但當(dāng)債務(wù)融資超過一定限度后，隨著財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的增加，權(quán)益資本成本和債務(wù)資本成本都會(huì)上升，導(dǎo)致企業(yè)的加權(quán)平均資本成本上升，企業(yè)價(jià)值下降。因此，傳統(tǒng)折中理論認(rèn)為存在一個(gè)最優(yōu)的債務(wù)比例，在這個(gè)比例下，企業(yè)的加權(quán)平均資本成本最低，企業(yè)價(jià)值達(dá)到最大化。傳統(tǒng)折中理論較為準(zhǔn)確地描述了財(cái)務(wù)杠桿與資本成本以及企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系，更加符合現(xiàn)實(shí)中企業(yè)的融資決策情況，為企業(yè)在融資決策中尋求最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)提供了理論指導(dǎo)。2.2.2現(xiàn)代融資理論發(fā)展隨著經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化和金融市場(chǎng)的發(fā)展，現(xiàn)代融資理論逐漸興起并不斷完善，為企業(yè)融資行為提供了更為深入和全面的理論解釋。現(xiàn)代融資理論主要包括MM理論、權(quán)衡理論、代理理論、優(yōu)序融資理論等，這些理論從不同角度深入探討了企業(yè)融資決策與資本結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系，對(duì)企業(yè)的融資實(shí)踐具有重要的指導(dǎo)意義。MM理論是現(xiàn)代融資理論的基石，由美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家Modigliani和Miller于1958年提出，他們?cè)凇睹绹?guó)經(jīng)濟(jì)評(píng)論》上發(fā)表的《資金成本、公司財(cái)務(wù)和投資理論》一文，標(biāo)志著現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的開端。最初的MM理論在嚴(yán)格的假設(shè)條件下，認(rèn)為如果企業(yè)的投資決策與籌資決策相對(duì)獨(dú)立，沒有企業(yè)所得稅和個(gè)人所得稅，沒有企業(yè)破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，資金市場(chǎng)充分有效運(yùn)行，則企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值無關(guān)，資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整和選擇不影響企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值。這一結(jié)論雖然依賴的前提過于苛刻，與現(xiàn)實(shí)相距甚遠(yuǎn)，但它為后續(xù)的研究開辟了道路，具有重要的理論意義。隨后，學(xué)者們對(duì)MM理論進(jìn)行了修正和拓展。1963年，Modigliani和Miller放松了對(duì)公司所得稅的假設(shè)，在模型中加入了公司所得稅因素，提出了修正的MM理論。他們認(rèn)為，由于債務(wù)利息的避稅作用，公司使用債務(wù)時(shí)能給公司帶來“稅盾”效用，從而增加公司的價(jià)值。在有公司所得稅的情況下，負(fù)債越多，企業(yè)的價(jià)值越大，因?yàn)閭鶆?wù)利息可以在稅前扣除，減少了企業(yè)的應(yīng)納稅所得額，降低了企業(yè)的稅負(fù)，增加了企業(yè)的現(xiàn)金流量，進(jìn)而提升了企業(yè)價(jià)值。這一理論修正使得MM理論更貼近現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)環(huán)境，為企業(yè)利用債務(wù)融資提供了理論依據(jù)。權(quán)衡理論在MM理論的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步放寬了完全信息以外的各種假定，考慮了在稅收、財(cái)務(wù)困境成本、代理成本分別或共同存在的條件下，資本結(jié)構(gòu)如何影響企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值。該理論認(rèn)為，負(fù)債既有好處也有局限性。負(fù)債的好處在于公司所得稅的抵減作用，債務(wù)利息可以作為成本在稅前列支，而股息則必須在稅后支付，從而為企業(yè)帶來稅盾收益；同時(shí)，負(fù)債還有利于減少權(quán)益代理成本，促使企業(yè)管理者提高工作效率、減少在職消費(fèi)，更為關(guān)鍵的是，它有利于減少企業(yè)的自由現(xiàn)金流量，從而減少低效或非盈利項(xiàng)目的投資。然而，負(fù)債也存在受限因素，如財(cái)務(wù)困境成本，包括破產(chǎn)威脅的直接成本、間接成本和權(quán)益的代理成本；此外，個(gè)人稅對(duì)公司稅也存在抵消作用。因此，企業(yè)在進(jìn)行融資決策時(shí)，需要在債務(wù)的稅盾效應(yīng)和破產(chǎn)成本之間進(jìn)行權(quán)衡，以找到最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)，使債務(wù)資本的邊際成本和邊際收益相等，從而實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化。代理理論主要關(guān)注企業(yè)資本成本對(duì)經(jīng)理工作人員水平和行為的影響，以及債務(wù)籌資所帶來的債權(quán)人監(jiān)督成本。該理論認(rèn)為，債務(wù)籌資可以導(dǎo)致另一種債權(quán)人監(jiān)督的成本，這種監(jiān)督能夠激勵(lì)職業(yè)經(jīng)理人為了償還企業(yè)債務(wù)而更加努力地工作，做出更好的投資決策，從而降低由于所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)分離所產(chǎn)生的代理成本。在企業(yè)中，股東和管理者的利益目標(biāo)往往存在不一致，管理者可能會(huì)追求自身利益最大化，而忽視股東的利益。債務(wù)融資可以通過增加管理者的壓力，使其更加關(guān)注企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和償債能力，從而減少代理成本，提高企業(yè)價(jià)值。例如，當(dāng)企業(yè)面臨較高的債務(wù)負(fù)擔(dān)時(shí)，管理者為了避免企業(yè)破產(chǎn)，會(huì)更加謹(jǐn)慎地進(jìn)行投資決策，努力提高企業(yè)的盈利能力，以確保能夠按時(shí)償還債務(wù)。優(yōu)序融資理論以不對(duì)稱信息理論為基礎(chǔ)，并考慮交易成本的存在，認(rèn)為企業(yè)融資一般會(huì)遵循內(nèi)源融資、債務(wù)融資、權(quán)益融資這樣的先后順序。該理論認(rèn)為，權(quán)益融資會(huì)傳遞企業(yè)經(jīng)營(yíng)的負(fù)面信息，因?yàn)楫?dāng)企業(yè)宣布發(fā)行股票時(shí)，投資者可能會(huì)認(rèn)為企業(yè)管理者認(rèn)為其資產(chǎn)價(jià)值被高估，或者企業(yè)缺乏足夠的盈利能力來通過內(nèi)部融資或債務(wù)融資滿足資金需求，從而導(dǎo)致投資者調(diào)低對(duì)現(xiàn)有股票和新發(fā)股票的估價(jià)。此外，外部融資要多支付各種成本，如發(fā)行費(fèi)用、承銷費(fèi)用等。因此，企業(yè)首先會(huì)選擇使用內(nèi)部留存收益進(jìn)行融資，因?yàn)閮?nèi)部融資不需要支付外部融資成本，且不會(huì)向市場(chǎng)傳遞負(fù)面信息；當(dāng)內(nèi)部融資無法滿足資金需求時(shí)，企業(yè)會(huì)選擇債務(wù)融資，因?yàn)閭鶆?wù)融資的成本相對(duì)較低，且在一定程度上能夠向市場(chǎng)傳遞企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況良好的信號(hào)；最后，當(dāng)債務(wù)融資也無法滿足需求時(shí)，企業(yè)才會(huì)選擇權(quán)益融資。優(yōu)序融資理論較好地解釋了企業(yè)在現(xiàn)實(shí)中的融資行為，為企業(yè)融資決策提供了一種基于信息不對(duì)稱和成本考慮的決策思路。2.3EVA考評(píng)對(duì)融資行為影響的文獻(xiàn)回顧國(guó)內(nèi)外學(xué)者圍繞EVA考評(píng)對(duì)企業(yè)融資行為的影響展開了多方面的研究，在理論分析和實(shí)證研究層面均取得了一定成果。在理論層面，學(xué)者們普遍認(rèn)為EVA考評(píng)理念與企業(yè)融資決策緊密相關(guān)。EVA強(qiáng)調(diào)扣除全部資本成本后的剩余收益，這促使企業(yè)在融資時(shí)更加審慎地評(píng)估融資規(guī)模和結(jié)構(gòu)。從融資規(guī)模來看，由于EVA考量了權(quán)益資本成本，企業(yè)會(huì)避免過度融資，因?yàn)檫^高的融資規(guī)?？赡軐?dǎo)致資本成本上升，侵蝕EVA。例如，當(dāng)企業(yè)計(jì)劃通過股權(quán)融資擴(kuò)大規(guī)模時(shí)，會(huì)考慮到新增股權(quán)資本所要求的回報(bào)，若新增投資項(xiàng)目的預(yù)期回報(bào)率無法覆蓋新增資本成本，企業(yè)可能會(huì)放棄該融資計(jì)劃，從而控制融資規(guī)模。在融資結(jié)構(gòu)方面，EVA考評(píng)促使企業(yè)優(yōu)化債務(wù)與股權(quán)的比例。債務(wù)融資雖具有稅盾效應(yīng)，但過高的債務(wù)水平會(huì)增加財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和資本成本，而EVA要求企業(yè)綜合考慮這些因素，尋找使加權(quán)平均資本成本最低的融資結(jié)構(gòu)，以實(shí)現(xiàn)EVA最大化。如企業(yè)在選擇債務(wù)融資時(shí)，會(huì)權(quán)衡債務(wù)利息的抵稅收益與可能面臨的財(cái)務(wù)困境成本，確保債務(wù)融資對(duì)EVA的提升作用大于其帶來的風(fēng)險(xiǎn)成本。實(shí)證研究方面，眾多學(xué)者通過數(shù)據(jù)分析驗(yàn)證了EVA考評(píng)對(duì)企業(yè)融資行為的影響。有研究選取特定行業(yè)的企業(yè)樣本，對(duì)比實(shí)施EVA考評(píng)前后企業(yè)融資行為的變化，發(fā)現(xiàn)實(shí)施EVA考評(píng)后，企業(yè)的債務(wù)融資比例有所下降。這是因?yàn)槠髽I(yè)管理者意識(shí)到過高的債務(wù)融資會(huì)增加財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而影響EVA，所以更傾向于選擇風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低的融資方式。也有學(xué)者以大量上市公司為樣本，研究發(fā)現(xiàn)EVA與企業(yè)的融資成本之間存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，即EVA表現(xiàn)較好的企業(yè)，其融資成本相對(duì)較低。這表明EVA考評(píng)能夠促使企業(yè)提高經(jīng)營(yíng)效率，提升價(jià)值創(chuàng)造能力，從而增強(qiáng)市場(chǎng)對(duì)企業(yè)的信心，降低融資成本。還有實(shí)證研究表明，EVA考評(píng)會(huì)影響企業(yè)的融資渠道選擇，企業(yè)會(huì)更傾向于選擇內(nèi)源融資和債務(wù)融資，因?yàn)閮?nèi)源融資無需支付外部融資成本，債務(wù)融資在合理范圍內(nèi)能利用稅盾效應(yīng)提升EVA，而權(quán)益融資可能因傳遞負(fù)面信號(hào)且成本較高，在EVA考評(píng)下相對(duì)不被優(yōu)先考慮。盡管已有研究在EVA考評(píng)對(duì)企業(yè)融資行為的影響方面取得了一定進(jìn)展，但仍存在一些不足之處。部分研究的樣本選取范圍相對(duì)較窄，可能僅局限于某一地區(qū)或某一行業(yè)的企業(yè)，這使得研究結(jié)果的普適性受到一定限制，難以全面反映EVA考評(píng)對(duì)不同類型企業(yè)融資行為的影響。一些研究在變量選取和模型構(gòu)建上存在一定的局限性，未能充分考慮影響企業(yè)融資行為的其他復(fù)雜因素，如宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)、企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)等，可能導(dǎo)致研究結(jié)果的偏差。未來的研究可以進(jìn)一步擴(kuò)大樣本范圍，涵蓋不同地區(qū)、不同行業(yè)、不同規(guī)模的企業(yè)，以增強(qiáng)研究結(jié)果的普遍性和代表性。同時(shí)，在研究方法上可以更加綜合和全面，考慮更多影響企業(yè)融資行為的因素，構(gòu)建更加完善的模型，深入探討EVA考評(píng)對(duì)企業(yè)融資行為的影響機(jī)制，為企業(yè)的融資決策提供更具針對(duì)性和實(shí)用性的建議。三、EVA考評(píng)對(duì)中央企業(yè)融資行為的影響機(jī)制3.1融資成本視角下的影響3.1.1EVA與權(quán)益資本成本EVA考評(píng)對(duì)中央企業(yè)權(quán)益資本成本的認(rèn)識(shí)和考量產(chǎn)生了深遠(yuǎn)影響，進(jìn)而顯著改變了企業(yè)的融資決策。在傳統(tǒng)的業(yè)績(jī)考核體系下，中央企業(yè)往往對(duì)權(quán)益資本成本缺乏足夠的重視，潛意識(shí)里將其視為一種無需支付成本的資金來源。這是因?yàn)樵趥鹘y(tǒng)會(huì)計(jì)利潤(rùn)的計(jì)算中，只扣除了債務(wù)資本的利息成本，而未考慮股東投入資本所要求的回報(bào)。這種觀念導(dǎo)致企業(yè)在融資決策時(shí)，可能會(huì)過度依賴權(quán)益融資，盲目擴(kuò)大股權(quán)規(guī)模，而忽視了股權(quán)融資所帶來的成本和風(fēng)險(xiǎn)。隨著EVA考評(píng)的推行，中央企業(yè)開始深刻認(rèn)識(shí)到權(quán)益資本并非免費(fèi)的午餐，股東對(duì)其投入的資本期望獲得相應(yīng)的收益，以補(bǔ)償所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)。EVA的計(jì)算明確將權(quán)益資本成本納入其中，使得企業(yè)管理者能夠直觀地看到權(quán)益資本成本對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和價(jià)值創(chuàng)造的影響。當(dāng)企業(yè)進(jìn)行融資決策時(shí)，管理者會(huì)更加審慎地評(píng)估權(quán)益融資的規(guī)模和成本。如果企業(yè)計(jì)劃通過發(fā)行新股進(jìn)行融資，管理者會(huì)仔細(xì)分析新增權(quán)益資本所帶來的預(yù)期收益是否能夠超過其成本，即是否能夠提升企業(yè)的EVA。若新增投資項(xiàng)目的預(yù)期回報(bào)率低于權(quán)益資本成本，那么該融資計(jì)劃可能會(huì)降低企業(yè)的EVA，損害股東價(jià)值，企業(yè)管理者很可能會(huì)放棄這一融資方案。這種對(duì)權(quán)益資本成本的關(guān)注，促使企業(yè)更加謹(jǐn)慎地選擇權(quán)益融資的時(shí)機(jī)和規(guī)模，避免盲目擴(kuò)張股權(quán)，從而優(yōu)化企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，提高資本使用效率。例如，某中央企業(yè)在計(jì)劃進(jìn)行一項(xiàng)大規(guī)模的投資項(xiàng)目時(shí)，初步考慮通過發(fā)行新股籌集資金。在傳統(tǒng)考核體系下，企業(yè)可能僅關(guān)注項(xiàng)目的預(yù)期利潤(rùn)，而忽視權(quán)益資本成本。但在EVA考評(píng)下，企業(yè)經(jīng)過詳細(xì)測(cè)算，發(fā)現(xiàn)該項(xiàng)目的預(yù)期回報(bào)率低于權(quán)益資本成本，如果實(shí)施該融資計(jì)劃，企業(yè)的EVA將下降。經(jīng)過權(quán)衡，企業(yè)放棄了通過發(fā)行新股融資的方案，轉(zhuǎn)而尋求其他更具成本效益的融資方式，如內(nèi)部留存收益或債務(wù)融資，以確保投資項(xiàng)目能夠?yàn)槠髽I(yè)創(chuàng)造正的EVA，實(shí)現(xiàn)股東價(jià)值的最大化。3.1.2EVA與債務(wù)資本成本EVA考評(píng)對(duì)中央企業(yè)債務(wù)資本成本的作用機(jī)制較為復(fù)雜，企業(yè)在EVA要求下需要謹(jǐn)慎權(quán)衡債務(wù)融資的規(guī)模和成本，以實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的最大化。債務(wù)資本成本是企業(yè)使用債務(wù)資金所付出的代價(jià)，主要表現(xiàn)為債務(wù)利息支出。在EVA考評(píng)體系下，債務(wù)資本成本對(duì)企業(yè)EVA的影響體現(xiàn)在兩個(gè)方面。一方面，債務(wù)利息具有稅盾效應(yīng)，在計(jì)算企業(yè)所得稅時(shí)，債務(wù)利息可以在稅前扣除，從而減少企業(yè)的應(yīng)納稅所得額，降低企業(yè)的實(shí)際稅負(fù)，為企業(yè)帶來額外的收益，這在一定程度上降低了企業(yè)的實(shí)際債務(wù)資本成本，有利于提高企業(yè)的EVA。另一方面，隨著債務(wù)融資規(guī)模的增加，企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)相應(yīng)增大，這可能導(dǎo)致債權(quán)人要求更高的利息回報(bào)，從而提高債務(wù)資本成本；同時(shí)，過高的債務(wù)水平還會(huì)增加企業(yè)面臨財(cái)務(wù)困境的風(fēng)險(xiǎn)，一旦企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善，無法按時(shí)償還債務(wù)，可能會(huì)面臨破產(chǎn)清算等嚴(yán)重后果，這也會(huì)對(duì)企業(yè)的EVA產(chǎn)生負(fù)面影響。基于EVA考評(píng)對(duì)債務(wù)資本成本的雙重影響，中央企業(yè)在融資決策中會(huì)更加謹(jǐn)慎地權(quán)衡債務(wù)融資的規(guī)模和成本。企業(yè)會(huì)綜合考慮自身的經(jīng)營(yíng)狀況、盈利能力、現(xiàn)金流狀況以及市場(chǎng)環(huán)境等因素，確定一個(gè)合理的債務(wù)融資規(guī)模，以實(shí)現(xiàn)債務(wù)資本成本與稅盾效應(yīng)之間的最佳平衡，從而提升企業(yè)的EVA。當(dāng)企業(yè)的盈利能力較強(qiáng)，現(xiàn)金流穩(wěn)定時(shí)，適當(dāng)增加債務(wù)融資規(guī)模，可以充分利用稅盾效應(yīng)，降低企業(yè)的加權(quán)平均資本成本，提高EVA。反之，如果企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況不穩(wěn)定，盈利能力較弱，現(xiàn)金流緊張，企業(yè)可能會(huì)減少債務(wù)融資規(guī)模，以降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，避免因過高的債務(wù)負(fù)擔(dān)而導(dǎo)致EVA下降。例如，某中央企業(yè)在實(shí)施EVA考評(píng)前，為了擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，大量舉借債務(wù)，雖然短期內(nèi)企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模和營(yíng)業(yè)收入有所增長(zhǎng)，但由于債務(wù)利息支出過高，加上市場(chǎng)環(huán)境變化導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)下滑，企業(yè)面臨較大的財(cái)務(wù)壓力，EVA持續(xù)下降。在實(shí)施EVA考評(píng)后，企業(yè)開始重新審視債務(wù)融資策略，根據(jù)自身的經(jīng)營(yíng)狀況和市場(chǎng)環(huán)境，合理調(diào)整債務(wù)融資規(guī)模，優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)。通過減少高成本的短期債務(wù)，增加低成本的長(zhǎng)期債務(wù)，并合理控制債務(wù)總量，企業(yè)降低了債務(wù)資本成本，提高了財(cái)務(wù)穩(wěn)定性，EVA逐漸回升。這表明在EVA考評(píng)下，中央企業(yè)能夠更加科學(xué)地權(quán)衡債務(wù)融資的利弊，合理安排債務(wù)融資規(guī)模和結(jié)構(gòu)，以實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的最大化。3.2融資結(jié)構(gòu)調(diào)整的驅(qū)動(dòng)3.2.1優(yōu)化股權(quán)與債務(wù)比例在EVA考評(píng)的引導(dǎo)下，中央企業(yè)開始重新審視股權(quán)融資和債務(wù)融資的比例關(guān)系，以實(shí)現(xiàn)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，進(jìn)而提升企業(yè)的EVA。傳統(tǒng)的融資決策中，企業(yè)可能更多地關(guān)注融資的便利性和資金的可得性，而對(duì)股權(quán)和債務(wù)融資的綜合成本與風(fēng)險(xiǎn)考慮不足。在EVA考評(píng)體系下，企業(yè)管理者深刻認(rèn)識(shí)到股權(quán)資本并非無償使用，股東對(duì)投入的資本期望獲得一定的回報(bào)，股權(quán)融資會(huì)增加權(quán)益資本成本，對(duì)EVA產(chǎn)生影響。同樣，債務(wù)融資雖然具有稅盾效應(yīng)，能夠在一定程度上降低企業(yè)的實(shí)際資本成本，但過高的債務(wù)水平會(huì)增加企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，一旦企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善，無法按時(shí)償還債務(wù)，可能面臨破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，這也會(huì)對(duì)EVA產(chǎn)生負(fù)面影響。為了實(shí)現(xiàn)EVA最大化，中央企業(yè)會(huì)綜合考慮多種因素來調(diào)整股權(quán)與債務(wù)比例。企業(yè)會(huì)對(duì)自身的經(jīng)營(yíng)狀況和盈利能力進(jìn)行全面評(píng)估。如果企業(yè)經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定，盈利能力較強(qiáng)，現(xiàn)金流充足，那么適當(dāng)增加債務(wù)融資比例，可以充分利用稅盾效應(yīng)，降低加權(quán)平均資本成本，從而提高EVA。相反，如果企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較高，盈利能力不穩(wěn)定，現(xiàn)金流緊張，企業(yè)可能會(huì)適當(dāng)降低債務(wù)融資比例，增加股權(quán)融資，以降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，保障企業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展。企業(yè)還會(huì)考慮市場(chǎng)利率和股權(quán)市場(chǎng)的狀況。當(dāng)市場(chǎng)利率較低時(shí)，債務(wù)融資成本相對(duì)較低，企業(yè)可能會(huì)增加債務(wù)融資的規(guī)模；而當(dāng)股權(quán)市場(chǎng)較為活躍，投資者對(duì)企業(yè)前景看好時(shí)，企業(yè)可以通過股權(quán)融資獲取資金，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。以某中央企業(yè)為例，在實(shí)施EVA考評(píng)之前，企業(yè)為了擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，大量采用債務(wù)融資，導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債率較高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增大。雖然短期內(nèi)企業(yè)的規(guī)模得到了擴(kuò)張，但由于債務(wù)利息支出較高，企業(yè)的利潤(rùn)受到擠壓，EVA值較低。在實(shí)施EVA考評(píng)后，企業(yè)開始調(diào)整融資結(jié)構(gòu)，通過發(fā)行新股增加股權(quán)融資，同時(shí)合理控制債務(wù)融資規(guī)模，降低資產(chǎn)負(fù)債率。經(jīng)過調(diào)整，企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)得到有效控制，加權(quán)平均資本成本降低，EVA值顯著提升。這表明EVA考評(píng)促使中央企業(yè)更加科學(xué)地優(yōu)化股權(quán)與債務(wù)比例，實(shí)現(xiàn)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，從而提升企業(yè)的價(jià)值創(chuàng)造能力。3.2.2對(duì)內(nèi)部融資與外部融資的抉擇EVA考評(píng)對(duì)中央企業(yè)在內(nèi)部融資和外部融資之間的選擇產(chǎn)生了重要影響，同時(shí)也改變了企業(yè)的融資順序。在傳統(tǒng)的融資決策中，企業(yè)可能沒有充分考慮不同融資方式對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響，融資順序相對(duì)隨意。而在EVA考評(píng)體系下，企業(yè)管理者更加注重融資成本和風(fēng)險(xiǎn)對(duì)EVA的影響，從而在內(nèi)部融資和外部融資的抉擇上更加謹(jǐn)慎。內(nèi)部融資主要來源于企業(yè)的留存收益，是企業(yè)將自身的利潤(rùn)留存下來用于再投資的一種融資方式。內(nèi)部融資具有成本低、風(fēng)險(xiǎn)小的優(yōu)勢(shì)，因?yàn)樗恍枰Ц锻獠咳谫Y所產(chǎn)生的利息、手續(xù)費(fèi)等費(fèi)用，也不會(huì)稀釋股東權(quán)益。在EVA考評(píng)下，企業(yè)管理者會(huì)優(yōu)先考慮內(nèi)部融資，因?yàn)槭褂脙?nèi)部融資不會(huì)增加資本成本，能夠直接提升EVA。當(dāng)企業(yè)有盈利時(shí)，管理者會(huì)將一部分利潤(rùn)留存下來，用于滿足企業(yè)的資金需求，如進(jìn)行技術(shù)研發(fā)、設(shè)備更新、市場(chǎng)拓展等活動(dòng)。這樣不僅可以降低融資成本，還可以避免因外部融資帶來的風(fēng)險(xiǎn)，有利于企業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展。當(dāng)內(nèi)部融資無法滿足企業(yè)的資金需求時(shí)，企業(yè)才會(huì)考慮外部融資。外部融資包括債務(wù)融資和股權(quán)融資，這兩種融資方式都存在一定的成本和風(fēng)險(xiǎn)。債務(wù)融資需要支付利息，且有固定的還款期限，如果企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善，可能面臨償債困難，增加財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。股權(quán)融資雖然沒有固定的還款壓力，但會(huì)稀釋股東權(quán)益，增加權(quán)益資本成本。在EVA考評(píng)下，企業(yè)在選擇外部融資時(shí)，會(huì)綜合考慮融資成本、風(fēng)險(xiǎn)以及對(duì)EVA的影響。如果企業(yè)的投資項(xiàng)目預(yù)期回報(bào)率較高，能夠覆蓋債務(wù)融資的成本，且企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況穩(wěn)定，有足夠的償債能力，企業(yè)可能會(huì)選擇債務(wù)融資，以利用稅盾效應(yīng)提升EVA。相反，如果企業(yè)的投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)較大，預(yù)期回報(bào)率不確定，或者企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)較高，企業(yè)可能會(huì)選擇股權(quán)融資，以降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。例如，某中央企業(yè)在計(jì)劃進(jìn)行一項(xiàng)重大投資項(xiàng)目時(shí)，首先對(duì)自身的留存收益進(jìn)行了評(píng)估，發(fā)現(xiàn)內(nèi)部融資只能滿足部分資金需求。在考慮外部融資時(shí)，企業(yè)對(duì)債務(wù)融資和股權(quán)融資進(jìn)行了詳細(xì)的成本效益分析。由于該投資項(xiàng)目預(yù)期回報(bào)率較高，且企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況良好，償債能力較強(qiáng)，企業(yè)最終選擇了債務(wù)融資。通過合理安排內(nèi)部融資和外部融資，企業(yè)在滿足資金需求的同時(shí)，實(shí)現(xiàn)了EVA的最大化。這表明EVA考評(píng)引導(dǎo)中央企業(yè)在融資決策中更加科學(xué)地選擇內(nèi)部融資和外部融資，優(yōu)化融資順序，以提升企業(yè)的價(jià)值創(chuàng)造能力。3.3管理層激勵(lì)與融資決策3.3.1基于EVA的管理層薪酬激勵(lì)基于EVA的管理層薪酬激勵(lì)機(jī)制，旨在通過將管理層的薪酬與企業(yè)的EVA緊密掛鉤，使管理層的利益與股東的利益趨于一致，從而激勵(lì)管理層做出有利于提升企業(yè)價(jià)值的決策。在這種激勵(lì)機(jī)制下，管理層的薪酬結(jié)構(gòu)通常由基本工資、年度獎(jiǎng)金和長(zhǎng)期激勵(lì)三部分組成。其中，基本工資是對(duì)管理層基本工作的補(bǔ)償，相對(duì)穩(wěn)定；年度獎(jiǎng)金則主要根據(jù)企業(yè)當(dāng)年的EVA完成情況進(jìn)行發(fā)放，EVA增長(zhǎng)幅度越大，年度獎(jiǎng)金越高；長(zhǎng)期激勵(lì)部分，如股票期權(quán)、限制性股票等，與企業(yè)未來的EVA表現(xiàn)相關(guān)，旨在鼓勵(lì)管理層關(guān)注企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展，避免短期行為。當(dāng)企業(yè)采用基于EVA的薪酬激勵(lì)機(jī)制時(shí)，管理層在進(jìn)行融資決策時(shí)會(huì)更加謹(jǐn)慎地權(quán)衡各種融資方式的利弊。由于EVA考慮了全部資本成本，管理層會(huì)充分認(rèn)識(shí)到融資成本對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響。在選擇融資方式時(shí)，管理層會(huì)優(yōu)先考慮成本較低的融資渠道，以降低企業(yè)的資本成本，提高EVA。如果債務(wù)融資的成本相對(duì)較低，且企業(yè)有足夠的償債能力，管理層可能會(huì)適當(dāng)增加債務(wù)融資的比例，利用債務(wù)的稅盾效應(yīng)來提升EVA。相反，如果權(quán)益融資的成本過高，且可能會(huì)稀釋股東權(quán)益，降低企業(yè)的EVA，管理層可能會(huì)減少權(quán)益融資的規(guī)模。管理層還會(huì)關(guān)注融資規(guī)模對(duì)EVA的影響。過度融資可能導(dǎo)致資金閑置，增加資本成本，從而降低EVA。因此，管理層會(huì)根據(jù)企業(yè)的實(shí)際資金需求，合理確定融資規(guī)模，確保所籌集的資金能夠得到有效利用，為企業(yè)創(chuàng)造更多的價(jià)值。例如，某中央企業(yè)實(shí)施基于EVA的管理層薪酬激勵(lì)機(jī)制后，管理層在進(jìn)行一項(xiàng)重大投資項(xiàng)目的融資決策時(shí)，對(duì)股權(quán)融資和債務(wù)融資進(jìn)行了詳細(xì)的成本效益分析。經(jīng)過測(cè)算，發(fā)現(xiàn)債務(wù)融資的成本相對(duì)較低，且項(xiàng)目的預(yù)期回報(bào)率能夠覆蓋債務(wù)利息支出，采用債務(wù)融資可以提高企業(yè)的EVA。于是，管理層決定選擇債務(wù)融資方式籌集項(xiàng)目所需資金。在項(xiàng)目實(shí)施過程中，管理層密切關(guān)注資金的使用效率，確保項(xiàng)目按計(jì)劃推進(jìn)，最終項(xiàng)目取得了良好的經(jīng)濟(jì)效益，企業(yè)的EVA得到了顯著提升，管理層也因此獲得了豐厚的薪酬回報(bào)。這表明基于EVA的管理層薪酬激勵(lì)機(jī)制能夠引導(dǎo)管理層做出科學(xué)合理的融資決策，促進(jìn)企業(yè)價(jià)值的提升。3.3.2管理層風(fēng)險(xiǎn)偏好與融資行為EVA考評(píng)對(duì)中央企業(yè)管理層的風(fēng)險(xiǎn)偏好產(chǎn)生了顯著影響，進(jìn)而深刻改變了企業(yè)的融資行為。在傳統(tǒng)的業(yè)績(jī)考核體系下，管理層往往更傾向于追求短期業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)，以獲取更高的薪酬和職業(yè)聲譽(yù)。這種短期導(dǎo)向使得管理層在融資決策時(shí)可能忽視企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展和潛在風(fēng)險(xiǎn)，過度依賴債務(wù)融資來擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，追求高收益的投資項(xiàng)目。因?yàn)閭鶆?wù)融資在短期內(nèi)可以迅速增加企業(yè)的資金規(guī)模，為企業(yè)帶來更多的投資機(jī)會(huì)，而高收益的投資項(xiàng)目如果成功，能夠顯著提升企業(yè)的短期業(yè)績(jī)。然而，這種做法也增加了企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，一旦投資項(xiàng)目失敗或市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生不利變化，企業(yè)可能面臨償債困難，甚至陷入財(cái)務(wù)困境。隨著EVA考評(píng)的推行，管理層的風(fēng)險(xiǎn)偏好發(fā)生了轉(zhuǎn)變。EVA考評(píng)強(qiáng)調(diào)企業(yè)的長(zhǎng)期價(jià)值創(chuàng)造，要求管理層不僅要關(guān)注短期業(yè)績(jī)，還要考慮企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展和風(fēng)險(xiǎn)承受能力。在這種情況下，管理層在融資決策時(shí)會(huì)更加謹(jǐn)慎地評(píng)估融資行為帶來的風(fēng)險(xiǎn)和收益。對(duì)于債務(wù)融資，管理層會(huì)綜合考慮企業(yè)的償債能力、市場(chǎng)利率波動(dòng)、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)狀況等因素，合理控制債務(wù)規(guī)模，避免過度負(fù)債導(dǎo)致財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)過高。因?yàn)檫^高的債務(wù)水平可能使企業(yè)面臨較大的償債壓力，一旦經(jīng)營(yíng)不善，無法按時(shí)償還債務(wù)，將對(duì)企業(yè)的EVA產(chǎn)生負(fù)面影響，損害股東價(jià)值。對(duì)于投資項(xiàng)目的選擇，管理層會(huì)更加注重項(xiàng)目的長(zhǎng)期價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)收益比，優(yōu)先選擇那些能夠?yàn)槠髽I(yè)帶來長(zhǎng)期穩(wěn)定收益、風(fēng)險(xiǎn)可控的項(xiàng)目。即使這些項(xiàng)目在短期內(nèi)可能不會(huì)帶來顯著的業(yè)績(jī)提升，但從長(zhǎng)期來看，有助于提升企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力和市場(chǎng)地位，實(shí)現(xiàn)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展，進(jìn)而提高企業(yè)的EVA。例如，某中央企業(yè)在實(shí)施EVA考評(píng)前，管理層為了追求短期業(yè)績(jī)，大量舉借債務(wù)進(jìn)行高風(fēng)險(xiǎn)的投資項(xiàng)目。雖然在短期內(nèi)企業(yè)的營(yíng)業(yè)收入和利潤(rùn)有所增長(zhǎng)，但由于債務(wù)利息支出過高，且部分投資項(xiàng)目未能達(dá)到預(yù)期收益，企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不斷加大，EVA持續(xù)下降。在實(shí)施EVA考評(píng)后，管理層開始調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)偏好，在融資決策中更加注重風(fēng)險(xiǎn)控制。企業(yè)合理控制債務(wù)融資規(guī)模，優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)，降低了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，在投資項(xiàng)目選擇上，管理層更加謹(jǐn)慎，對(duì)項(xiàng)目的可行性、風(fēng)險(xiǎn)和收益進(jìn)行了全面評(píng)估，優(yōu)先選擇那些符合企業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃、風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低、預(yù)期收益穩(wěn)定的項(xiàng)目。經(jīng)過一系列調(diào)整，企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況得到明顯改善，EVA逐漸回升，實(shí)現(xiàn)了企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。這表明EVA考評(píng)能夠引導(dǎo)管理層樹立正確的風(fēng)險(xiǎn)偏好，促使企業(yè)在融資行為中更加注重風(fēng)險(xiǎn)與收益的平衡，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的最大化。四、中央企業(yè)融資行為現(xiàn)狀分析4.1中央企業(yè)融資的總體規(guī)模與趨勢(shì)近年來，中央企業(yè)融資規(guī)模呈現(xiàn)出動(dòng)態(tài)變化的趨勢(shì)，這一趨勢(shì)受到多種因素的綜合影響。從規(guī)模數(shù)據(jù)來看，在過去一段時(shí)間內(nèi)，中央企業(yè)融資規(guī)模整體保持在較高水平，且呈現(xiàn)出階段性的增長(zhǎng)與波動(dòng)。在經(jīng)濟(jì)發(fā)展的上行階段，隨著國(guó)家基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的推進(jìn)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整升級(jí)以及市場(chǎng)需求的擴(kuò)張，中央企業(yè)為了滿足自身業(yè)務(wù)發(fā)展和戰(zhàn)略布局的需要，積極拓展融資渠道，融資規(guī)模呈現(xiàn)出穩(wěn)步增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。在“一帶一路”倡議的推動(dòng)下，許多涉及基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、能源資源開發(fā)等領(lǐng)域的中央企業(yè)，加大了在海外項(xiàng)目的投資力度，這促使它們通過多種方式籌集資金，如發(fā)行債券、銀行貸款等，從而推動(dòng)了融資規(guī)模的上升。在國(guó)內(nèi)，中央企業(yè)也積極參與到國(guó)家重大項(xiàng)目建設(shè)中，如高鐵、5G網(wǎng)絡(luò)建設(shè)等，這些大規(guī)模的投資項(xiàng)目需要大量的資金支持，進(jìn)一步拉動(dòng)了中央企業(yè)的融資需求，使得融資規(guī)模不斷擴(kuò)大。然而，融資規(guī)模并非一直保持增長(zhǎng)，也會(huì)受到宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境波動(dòng)、政策調(diào)整以及行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局變化等因素的影響而出現(xiàn)波動(dòng)。在經(jīng)濟(jì)下行壓力較大時(shí)期，市場(chǎng)需求萎縮，企業(yè)經(jīng)營(yíng)面臨挑戰(zhàn)，中央企業(yè)的盈利能力可能受到一定程度的影響，此時(shí)企業(yè)會(huì)更加謹(jǐn)慎地對(duì)待融資決策，融資規(guī)?？赡軙?huì)相應(yīng)收縮。宏觀經(jīng)濟(jì)政策的調(diào)整也會(huì)對(duì)中央企業(yè)的融資規(guī)模產(chǎn)生影響。當(dāng)貨幣政策收緊時(shí)，銀行信貸額度減少，融資成本上升，中央企業(yè)獲取資金的難度增加，融資規(guī)?？赡苁艿揭种?；而當(dāng)貨幣政策寬松時(shí)，融資環(huán)境相對(duì)寬松，企業(yè)融資規(guī)模則可能有所擴(kuò)大。行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局的變化也是影響中央企業(yè)融資規(guī)模的重要因素。如果某一行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，市場(chǎng)飽和度較高，中央企業(yè)可能會(huì)減少在該領(lǐng)域的投資和融資規(guī)模，轉(zhuǎn)而尋求其他更具發(fā)展?jié)摿Φ男袠I(yè)或領(lǐng)域進(jìn)行布局。從長(zhǎng)期趨勢(shì)來看，雖然中央企業(yè)融資規(guī)模存在波動(dòng)，但隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展以及中央企業(yè)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中地位的不斷鞏固，融資規(guī)?？傮w上仍保持在較高水平，并且隨著企業(yè)的發(fā)展壯大和業(yè)務(wù)拓展，未來融資規(guī)模仍有一定的增長(zhǎng)空間。然而，在融資規(guī)模變化的過程中，中央企業(yè)也越來越注重融資的質(zhì)量和效率，不再單純追求規(guī)模的擴(kuò)張，而是更加關(guān)注融資成本的控制、融資結(jié)構(gòu)的優(yōu)化以及融資風(fēng)險(xiǎn)的防范，以實(shí)現(xiàn)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。4.2融資結(jié)構(gòu)特征4.2.1股權(quán)融資與債務(wù)融資占比中央企業(yè)在融資結(jié)構(gòu)方面，股權(quán)融資與債務(wù)融資占比呈現(xiàn)出多樣化的特點(diǎn)，且不同行業(yè)之間存在顯著差異。從整體情況來看，部分資金密集型行業(yè)，如能源、電力、交通運(yùn)輸?shù)刃袠I(yè)的中央企業(yè)，債務(wù)融資占比較高。這些行業(yè)具有項(xiàng)目投資規(guī)模大、建設(shè)周期長(zhǎng)、回報(bào)相對(duì)穩(wěn)定等特點(diǎn)，企業(yè)需要大量的資金來支持項(xiàng)目的建設(shè)和運(yùn)營(yíng)。以能源行業(yè)為例，石油石化企業(yè)在勘探、開采、煉油、管道建設(shè)等環(huán)節(jié)都需要巨額的資金投入，而銀行貸款、發(fā)行債券等債務(wù)融資方式能夠?yàn)槠髽I(yè)提供大規(guī)模的資金支持。這些企業(yè)通常具有較強(qiáng)的資產(chǎn)實(shí)力和穩(wěn)定的現(xiàn)金流，能夠滿足債權(quán)人對(duì)償債能力的要求，因此在債務(wù)融資市場(chǎng)上具有較高的信用評(píng)級(jí)，融資成本相對(duì)較低，這使得它們更傾向于采用債務(wù)融資方式。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，在能源行業(yè)的中央企業(yè)中，債務(wù)融資占融資總額的比例平均達(dá)到60%-70%。相比之下，一些科技研發(fā)型行業(yè)的中央企業(yè)，股權(quán)融資占比相對(duì)較高。這類企業(yè)注重技術(shù)創(chuàng)新和研發(fā)投入，其核心競(jìng)爭(zhēng)力在于擁有先進(jìn)的技術(shù)和創(chuàng)新能力。然而，科技研發(fā)項(xiàng)目往往具有高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)的特點(diǎn)，投資回報(bào)周期較長(zhǎng)，且存在較大的不確定性。在這種情況下，企業(yè)通過股權(quán)融資可以吸引更多的投資者共同承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也能夠獲得更長(zhǎng)期的資金支持，有利于企業(yè)進(jìn)行持續(xù)的技術(shù)研發(fā)和創(chuàng)新。例如，在信息技術(shù)行業(yè)的中央企業(yè)中，為了開展高端芯片研發(fā)、軟件開發(fā)、人工智能技術(shù)研究等項(xiàng)目，需要大量的資金投入，而這些項(xiàng)目在短期內(nèi)難以實(shí)現(xiàn)盈利，甚至可能面臨失敗的風(fēng)險(xiǎn)。因此，企業(yè)會(huì)通過發(fā)行股票、引入戰(zhàn)略投資者等股權(quán)融資方式來籌集資金，股權(quán)融資占融資總額的比例可達(dá)40%-50%。在不同行業(yè)之間，股權(quán)融資與債務(wù)融資占比的差異還受到行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局、市場(chǎng)環(huán)境以及政策導(dǎo)向等因素的影響。在競(jìng)爭(zhēng)激烈的行業(yè)中，企業(yè)為了快速擴(kuò)張市場(chǎng)份額，可能會(huì)更多地依賴債務(wù)融資來獲取資金，以支持企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略。而在一些受到國(guó)家政策重點(diǎn)扶持的行業(yè)，如新能源、高端裝備制造等，企業(yè)可能更容易獲得股權(quán)融資，因?yàn)橥顿Y者對(duì)這些行業(yè)的發(fā)展前景看好，愿意通過股權(quán)投資的方式參與企業(yè)的發(fā)展。隨著金融市場(chǎng)的發(fā)展和監(jiān)管政策的調(diào)整，中央企業(yè)的股權(quán)融資和債務(wù)融資占比也在不斷變化，企業(yè)會(huì)根據(jù)自身的發(fā)展需求和市場(chǎng)環(huán)境的變化，靈活調(diào)整融資結(jié)構(gòu)，以實(shí)現(xiàn)融資成本的最小化和企業(yè)價(jià)值的最大化。4.2.2長(zhǎng)期融資與短期融資構(gòu)成中央企業(yè)在長(zhǎng)期融資與短期融資的構(gòu)成上，呈現(xiàn)出與企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略和資金需求特點(diǎn)緊密相關(guān)的特征，這種構(gòu)成對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)穩(wěn)定性產(chǎn)生著重要影響。長(zhǎng)期融資主要包括長(zhǎng)期借款、發(fā)行長(zhǎng)期債券、股權(quán)融資等方式，其資金使用期限通常在一年以上，主要用于滿足企業(yè)長(zhǎng)期投資項(xiàng)目、固定資產(chǎn)購置、技術(shù)研發(fā)等方面的資金需求。短期融資則主要包括短期借款、商業(yè)信用、發(fā)行短期融資券等方式，資金使用期限一般在一年以內(nèi)，主要用于滿足企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)周轉(zhuǎn)、季節(jié)性資金需求等。對(duì)于一些資本密集型且項(xiàng)目建設(shè)周期較長(zhǎng)的中央企業(yè)，如基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、大型制造業(yè)等行業(yè)的企業(yè)，長(zhǎng)期融資在融資結(jié)構(gòu)中占據(jù)較大比重。這些企業(yè)的項(xiàng)目投資規(guī)模巨大，從項(xiàng)目規(guī)劃、建設(shè)到投產(chǎn)運(yùn)營(yíng)需要較長(zhǎng)的時(shí)間，在這個(gè)過程中需要穩(wěn)定的長(zhǎng)期資金支持。以大型橋梁、鐵路等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目為例，建設(shè)周期往往長(zhǎng)達(dá)數(shù)年甚至十幾年，企業(yè)需要通過長(zhǎng)期借款、發(fā)行長(zhǎng)期債券等方式籌集大量資金，以確保項(xiàng)目的順利進(jìn)行。長(zhǎng)期融資能夠?yàn)槠髽I(yè)提供穩(wěn)定的資金來源，避免因短期資金的頻繁周轉(zhuǎn)而帶來的資金鏈斷裂風(fēng)險(xiǎn)，有利于企業(yè)進(jìn)行長(zhǎng)期戰(zhàn)略規(guī)劃和項(xiàng)目實(shí)施，增強(qiáng)企業(yè)的財(cái)務(wù)穩(wěn)定性。而對(duì)于一些經(jīng)營(yíng)活動(dòng)具有較強(qiáng)季節(jié)性或資金周轉(zhuǎn)速度較快的中央企業(yè)，如商貿(mào)流通、農(nóng)產(chǎn)品加工等行業(yè)的企業(yè)，短期融資的占比相對(duì)較高。這些企業(yè)在經(jīng)營(yíng)過程中，會(huì)面臨季節(jié)性的銷售高峰和低谷，以及原材料采購、庫存管理等方面的資金需求波動(dòng)。在銷售旺季來臨之前，企業(yè)需要大量資金用于采購原材料、擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模等，而在銷售旺季結(jié)束后，企業(yè)能夠迅速回籠資金。因此，企業(yè)會(huì)通過短期借款、商業(yè)信用等短期融資方式來滿足這些臨時(shí)性的資金需求，因?yàn)槎唐谌谫Y具有融資速度快、靈活性高的特點(diǎn)，能夠及時(shí)滿足企業(yè)的資金需求。然而，如果短期融資占比過高，一旦市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生變化，企業(yè)資金回籠出現(xiàn)困難，可能會(huì)面臨較大的短期償債壓力，影響企業(yè)的財(cái)務(wù)穩(wěn)定性。合理的長(zhǎng)期融資與短期融資構(gòu)成對(duì)于中央企業(yè)的財(cái)務(wù)穩(wěn)定性至關(guān)重要。如果長(zhǎng)期融資比例過高，企業(yè)的資金成本可能會(huì)增加，因?yàn)殚L(zhǎng)期融資的利率通常較高，且靈活性相對(duì)較差；而如果短期融資比例過高，企業(yè)面臨的短期償債壓力增大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)上升。因此，中央企業(yè)需要根據(jù)自身的經(jīng)營(yíng)特點(diǎn)、資金需求規(guī)律以及市場(chǎng)環(huán)境等因素，合理安排長(zhǎng)期融資與短期融資的比例，實(shí)現(xiàn)兩者的優(yōu)化配置。通過制定科學(xué)的融資計(jì)劃，結(jié)合長(zhǎng)期項(xiàng)目投資和日常經(jīng)營(yíng)周轉(zhuǎn)的資金需求，靈活運(yùn)用各種融資方式，確保企業(yè)在滿足資金需求的同時(shí)，保持良好的財(cái)務(wù)穩(wěn)定性，降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，為企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展奠定堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。4.3融資方式選擇偏好中央企業(yè)在融資方式的選擇上呈現(xiàn)出多樣化的偏好，這主要源于銀行貸款、債券發(fā)行、股權(quán)融資、內(nèi)部融資等方式各自具有獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)，且與中央企業(yè)的經(jīng)營(yíng)特點(diǎn)和發(fā)展需求緊密相關(guān)。銀行貸款是中央企業(yè)較為常用的融資方式之一。銀行貸款具有手續(xù)相對(duì)簡(jiǎn)便、融資速度較快的特點(diǎn)，能夠在較短時(shí)間內(nèi)滿足企業(yè)的資金需求。中央企業(yè)通常具有較強(qiáng)的實(shí)力和較高的信用評(píng)級(jí)，這使得它們?cè)谂c銀行的合作中具有優(yōu)勢(shì)，能夠較為容易地獲得大額貸款，且貸款成本相對(duì)較低。對(duì)于一些急需資金進(jìn)行項(xiàng)目建設(shè)或日常經(jīng)營(yíng)周轉(zhuǎn)的中央企業(yè)來說，銀行貸款是一種高效的融資選擇。在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目中，中央企業(yè)可以憑借自身的信用和項(xiàng)目的可行性，從銀行獲得大量的長(zhǎng)期貸款，確保項(xiàng)目的順利推進(jìn)。債券發(fā)行也是中央企業(yè)青睞的融資方式。債券融資具有融資規(guī)模較大、期限靈活的特點(diǎn)，企業(yè)可以根據(jù)自身的資金需求和償債能力，選擇發(fā)行不同期限和規(guī)模的債券。通過發(fā)行債券，中央企業(yè)可以在資本市場(chǎng)上籌集到大量資金，為企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展提供資金支持。債券融資的成本相對(duì)穩(wěn)定，在市場(chǎng)利率波動(dòng)不大的情況下，企業(yè)可以準(zhǔn)確地預(yù)測(cè)融資成本，便于進(jìn)行財(cái)務(wù)管理。一些大型能源類中央企業(yè)，為了進(jìn)行大型能源項(xiàng)目的開發(fā)和建設(shè)，會(huì)選擇發(fā)行長(zhǎng)期債券來籌集資金，這樣既能夠滿足項(xiàng)目的資金需求，又可以通過合理安排債券期限，降低企業(yè)的償債壓力。股權(quán)融資在中央企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)中也占有一定比例。股權(quán)融資能夠?yàn)槠髽I(yè)提供長(zhǎng)期穩(wěn)定的資金來源，增強(qiáng)企業(yè)的資本實(shí)力。通過發(fā)行股票，中央企業(yè)可以吸引大量投資者的資金，這些資金無需償還本金，且在企業(yè)盈利時(shí)才進(jìn)行分紅，減輕了企業(yè)的財(cái)務(wù)壓力。股權(quán)融資還可以幫助企業(yè)優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，引入戰(zhàn)略投資者，提升企業(yè)的治理水平和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。在一些新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，中央企業(yè)為了獲得技術(shù)、市場(chǎng)等方面的資源，會(huì)通過股權(quán)融資的方式引入具有相關(guān)優(yōu)勢(shì)的戰(zhàn)略投資者，實(shí)現(xiàn)資源共享和優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)。內(nèi)部融資對(duì)于中央企業(yè)同樣具有重要意義。內(nèi)部融資主要來源于企業(yè)的留存收益和折舊等，是企業(yè)將自身的利潤(rùn)和資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為投資的過程。內(nèi)部融資具有成本低、風(fēng)險(xiǎn)小的特點(diǎn)，因?yàn)樗恍枰Ц锻獠咳谫Y所產(chǎn)生的利息、手續(xù)費(fèi)等費(fèi)用，也不會(huì)稀釋股東權(quán)益。中央企業(yè)通過合理安排內(nèi)部資金，充分利用內(nèi)部融資，可以降低融資成本，提高資金使用效率。當(dāng)企業(yè)有盈利時(shí)，將一部分利潤(rùn)留存下來用于再投資，既可以支持企業(yè)的發(fā)展，又可以避免因外部融資帶來的風(fēng)險(xiǎn)。中央企業(yè)在選擇融資方式時(shí)，會(huì)綜合考慮多種因素，如融資成本、融資風(fēng)險(xiǎn)、融資規(guī)模、融資期限等。不同的融資方式在這些方面具有不同的特點(diǎn)，企業(yè)會(huì)根據(jù)自身的經(jīng)營(yíng)狀況、發(fā)展戰(zhàn)略和市場(chǎng)環(huán)境等因素，權(quán)衡利弊，選擇最適合自己的融資方式。在市場(chǎng)利率較低時(shí)，企業(yè)可能會(huì)傾向于增加債券融資或銀行貸款的比例，以降低融資成本；而當(dāng)企業(yè)需要進(jìn)行大規(guī)模的戰(zhàn)略投資，且希望引入戰(zhàn)略合作伙伴時(shí)，可能會(huì)選擇股權(quán)融資。五、EVA考評(píng)對(duì)中央企業(yè)融資行為影響的案例分析5.1案例企業(yè)選擇與背景介紹為深入探究EVA考評(píng)對(duì)中央企業(yè)融資行為的具體影響，本研究選取中國(guó)石油化工集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“中石化”）作為案例企業(yè)。中石化作為我國(guó)特大型能源化工中央企業(yè)，在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中占據(jù)著舉足輕重的地位，其融資行為具有典型性和代表性，能夠較好地反映EVA考評(píng)對(duì)中央企業(yè)融資決策的影響機(jī)制。中石化的前身是成立于1983年的中國(guó)石油化工總公司，1998年，在原中國(guó)石油化工總公司基礎(chǔ)上重組成立中國(guó)石油化工集團(tuán)公司。2000年2月28日，中國(guó)石化集團(tuán)公司獨(dú)家發(fā)起設(shè)立中國(guó)石化股份公司，2001年8月8日，在上海證券交易所成功上市。歷經(jīng)多年的發(fā)展與變革，中石化已成為一家業(yè)務(wù)涵蓋油氣勘探開發(fā)、煉油、化工、銷售以及天然氣與管道等多個(gè)領(lǐng)域的綜合性能源化工企業(yè)。在油氣勘探開發(fā)方面，中石化在國(guó)內(nèi)多個(gè)地區(qū)擁有豐富的油氣資源，積極參與國(guó)內(nèi)外油氣資源的勘探與開發(fā)，不斷提升油氣產(chǎn)量和儲(chǔ)量；在煉油業(yè)務(wù)上，中石化擁有龐大的煉油產(chǎn)能，其煉油技術(shù)和工藝處于國(guó)內(nèi)領(lǐng)先水平，生產(chǎn)的各類油品廣泛供應(yīng)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，并出口到多個(gè)國(guó)家和地區(qū)；化工業(yè)務(wù)方面，中石化致力于發(fā)展高端化工產(chǎn)品，在合成樹脂、合成橡膠、化纖原料等領(lǐng)域具有較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力；銷售業(yè)務(wù)覆蓋全國(guó)，擁有完善的銷售網(wǎng)絡(luò)和終端，為客戶提供優(yōu)質(zhì)的油品和化工產(chǎn)品；天然氣與管道業(yè)務(wù)則是中石化能源產(chǎn)業(yè)鏈的重要組成部分，通過建設(shè)和運(yùn)營(yíng)天然氣管道，保障了國(guó)內(nèi)天然氣的穩(wěn)定供應(yīng)。中石化在能源化工行業(yè)中具有顯著的行業(yè)地位，是我國(guó)最大的一體化能源化工公司之一。從資產(chǎn)規(guī)模來看，中石化擁有龐大的資產(chǎn)總額，在國(guó)內(nèi)能源化工企業(yè)中名列前茅。在市場(chǎng)份額方面，中石化在國(guó)內(nèi)成品油市場(chǎng)和化工產(chǎn)品市場(chǎng)占據(jù)重要地位，其油品銷售網(wǎng)絡(luò)遍布全國(guó)，化工產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于各個(gè)行業(yè)，對(duì)國(guó)內(nèi)能源化工市場(chǎng)的供需平衡和價(jià)格走勢(shì)具有重要影響。在國(guó)際市場(chǎng)上，中石化也具有較高的知名度和影響力，積極參與國(guó)際能源合作，與眾多國(guó)際能源企業(yè)建立了廣泛的合作關(guān)系，在全球能源化工行業(yè)中發(fā)揮著重要作用。中石化的經(jīng)營(yíng)特點(diǎn)也十分鮮明。其業(yè)務(wù)具有資金密集型和技術(shù)密集型的雙重特征。在油氣勘探開發(fā)、煉油、化工等業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)，都需要大量的資金投入，用于購置先進(jìn)的設(shè)備、技術(shù)研發(fā)以及項(xiàng)目建設(shè)。在勘探開發(fā)領(lǐng)域，為了尋找新的油氣資源，需要投入巨額資金進(jìn)行地質(zhì)勘探、鉆井等工作；在煉油和化工業(yè)務(wù)中，先進(jìn)的生產(chǎn)設(shè)備和技術(shù)是提高生產(chǎn)效率和產(chǎn)品質(zhì)量的關(guān)鍵，這也需要持續(xù)的資金投入。同時(shí)，中石化高度重視技術(shù)創(chuàng)新，在勘探開發(fā)、煉油、化工等核心技術(shù)領(lǐng)域不斷加大研發(fā)投入，取得了一系列具有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的技術(shù)成果，推動(dòng)了企業(yè)的技術(shù)進(jìn)步和產(chǎn)業(yè)升級(jí)。中石化還具有產(chǎn)業(yè)鏈一體化的優(yōu)勢(shì)，通過整合油氣勘探開發(fā)、煉油、化工、銷售等業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)，實(shí)現(xiàn)了資源的優(yōu)化配置和協(xié)同發(fā)展，降低了運(yùn)營(yíng)成本，提高了企業(yè)的整體競(jìng)爭(zhēng)力。5.2EVA考評(píng)實(shí)施前后融資行為對(duì)比5.2.1融資規(guī)模的變化在實(shí)施EVA考評(píng)之前，中石化的融資規(guī)模呈現(xiàn)出較為顯著的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。隨著公司業(yè)務(wù)的不斷拓展，尤其是在油氣勘探開發(fā)、煉油、化工等核心業(yè)務(wù)領(lǐng)域的持續(xù)擴(kuò)張，對(duì)資金的需求日益旺盛。在油氣勘探開發(fā)方面，為了獲取更多的油氣資源，中石化不斷加大在國(guó)內(nèi)外的勘探投資力度，積極參與新的油氣區(qū)塊的競(jìng)標(biāo)和開發(fā)項(xiàng)目，這需要大量的資金投入用于購置先進(jìn)的勘探設(shè)備、開展地質(zhì)研究以及進(jìn)行鉆井作業(yè)等。在煉油和化工業(yè)務(wù)上，為了提升生產(chǎn)能力和產(chǎn)品質(zhì)量，滿足市場(chǎng)對(duì)高品質(zhì)油品和化工產(chǎn)品的需求，中石化持續(xù)進(jìn)行煉油裝置的升級(jí)改造和化工項(xiàng)目的新建擴(kuò)建，這些大規(guī)模的投資項(xiàng)目使得公司的融資需求不斷攀升。從2005-2009年的數(shù)據(jù)來看，中石化的負(fù)債總額從4402.74億元增長(zhǎng)到6328.92億元，年均增長(zhǎng)率約為8.94%，顯示出公司在這一時(shí)期通過大量負(fù)債融資來滿足業(yè)務(wù)發(fā)展的資金需求。自2010年實(shí)施EVA考評(píng)后，中石化的融資規(guī)模增速明顯放緩。這一變化主要源于EVA考評(píng)對(duì)融資成本的高度重視，促使公司更加謹(jǐn)慎地權(quán)衡融資規(guī)模與EVA之間的關(guān)系。在EVA考評(píng)體系下，融資成本成為影響企業(yè)價(jià)值的重要因素。每一筆融資都需要考慮其帶來的資金使用成本，包括債務(wù)利息和股權(quán)資本要求的回報(bào)。如果融資規(guī)模過大，而投資項(xiàng)目的回報(bào)率無法覆蓋融資成本，將會(huì)導(dǎo)致EVA下降，損害企業(yè)價(jià)值。因此，中石化在融資決策時(shí)更加審慎，對(duì)投資項(xiàng)目的篩選和評(píng)估更加嚴(yán)格，只有那些預(yù)期回報(bào)率高于融資成本的項(xiàng)目才會(huì)被納入考慮范圍。中石化在一些新的投資項(xiàng)目決策中，不僅關(guān)注項(xiàng)目的預(yù)期收益，還會(huì)詳細(xì)測(cè)算項(xiàng)目的融資成本以及對(duì)EVA的影響。對(duì)于一些回報(bào)率較低、風(fēng)險(xiǎn)較高的項(xiàng)目，即使能夠帶來一定的規(guī)模擴(kuò)張，也會(huì)被放棄，從而有效控制了融資規(guī)模的增長(zhǎng)。2010-2014年，中石化的負(fù)債總額從6328.92億元增長(zhǎng)到7917.65億元，年均增長(zhǎng)率降至4.71%，與實(shí)施EVA考評(píng)前相比，融資規(guī)模的增長(zhǎng)速度顯著下降，這表明EVA考評(píng)對(duì)中石化的融資規(guī)模產(chǎn)生了明顯的抑制作用，促使公司更加注重融資的質(zhì)量和效率，以實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的最大化。5.2.2融資結(jié)構(gòu)的調(diào)整在實(shí)施EVA考評(píng)之前，中石化的融資結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出明顯的債務(wù)融資主導(dǎo)特征。債務(wù)融資在融資總額中占據(jù)較高比例，這主要是由于公司業(yè)務(wù)的資金密集型特點(diǎn)以及債務(wù)融資的相對(duì)優(yōu)勢(shì)所導(dǎo)致。中石化的核心業(yè)務(wù)，如油氣勘探開發(fā)、煉油、化工等，都需要大量的資金投入，且項(xiàng)目建設(shè)周期較長(zhǎng)，回報(bào)相對(duì)穩(wěn)定。債務(wù)融資具有融資規(guī)模大、成本相對(duì)較低（在考慮稅盾效應(yīng)后）的特點(diǎn)，能夠滿足公司大規(guī)模、長(zhǎng)期的資金需求。從2005-2009年的數(shù)據(jù)來看，中石化的資產(chǎn)負(fù)債率基本維持在50%以上，2009年更是達(dá)到了56.34%，表明公司在這一時(shí)期主要依賴債務(wù)融資來支持業(yè)務(wù)發(fā)展。隨著EVA考評(píng)的實(shí)施，中石化開始對(duì)融資結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，逐漸降低債務(wù)融資比例，增加股權(quán)融資的比重。EVA考評(píng)體系下，債務(wù)融資雖然具有稅盾效應(yīng)，但過高的債務(wù)水平會(huì)增加企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和資本成本，對(duì)EVA產(chǎn)生負(fù)面影響。當(dāng)債務(wù)融資規(guī)模過大時(shí)，企業(yè)面臨的償債壓力增大，一旦市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生不利變化，如油價(jià)下跌、市場(chǎng)需求萎縮等，企業(yè)的盈利能力可能受到?jīng)_擊，導(dǎo)致無法按時(shí)償還債務(wù)，進(jìn)而引發(fā)財(cái)務(wù)危機(jī)。過高的債務(wù)水平還會(huì)使債權(quán)人要求更高的利息回報(bào)，增加企業(yè)的債務(wù)資本成本，降低EVA。因此，中石化為了優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，提高EVA，采取了一系列措施增加股權(quán)融資。通過發(fā)行股票、引入戰(zhàn)略投資者等方式，中石化吸引了更多的股權(quán)資本進(jìn)入企業(yè)，降低了對(duì)債務(wù)融資的依賴。2010-2014年，中石化的資產(chǎn)負(fù)債率有所下降，從2010年的56.07%降至2014年的53.83%，表明公司在EVA考評(píng)的影響下，成功地對(duì)融資結(jié)構(gòu)進(jìn)行了調(diào)整，降低了債務(wù)融資比例，提高了股權(quán)融資的比重，使融資結(jié)構(gòu)更加合理，有助于提升企業(yè)的財(cái)務(wù)穩(wěn)定性和價(jià)值創(chuàng)造能力。5.2.3融資方式的轉(zhuǎn)變?cè)趯?shí)施EVA考評(píng)之前，中石化的融資方式主要集中在銀行貸款和債券發(fā)行。銀行貸款憑借其手續(xù)相對(duì)簡(jiǎn)便、融資速度較快的特點(diǎn)，成為公司滿足資金需求的重要渠道。中石化作為大型中央企業(yè)，信用評(píng)級(jí)較高，與銀行建立了長(zhǎng)期穩(wěn)定的合作關(guān)系，能夠較為容易地獲得大額貸款，且貸款成本相對(duì)較低。債券發(fā)行也是公司常用的融資方式之一，通過發(fā)行債券，中石化可以在資本市場(chǎng)上籌集到大量長(zhǎng)期資金，滿足公司在重大項(xiàng)目投資、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等方面的資金需求。債券融資的成本相對(duì)穩(wěn)定，在市場(chǎng)利率波動(dòng)不大的情況下，公司可以準(zhǔn)確地預(yù)測(cè)融資成本，便于進(jìn)行財(cái)務(wù)管理。在2005-2009年期間，中石化的銀行貸款和債券融資在融資總額中占據(jù)了較大比例。實(shí)施EVA考評(píng)后，中石化的融資方式發(fā)生了明顯的轉(zhuǎn)變。公司開始更加注重內(nèi)部融資和股權(quán)融資，同時(shí)對(duì)銀行貸款和債券融資的規(guī)模和結(jié)構(gòu)進(jìn)行優(yōu)化。內(nèi)部融資主要來源于公司的留存收益和折舊等，具有成本低、風(fēng)險(xiǎn)小的特點(diǎn)，不會(huì)增加企業(yè)的資本成本和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。在EVA考評(píng)的引導(dǎo)下，中石化更加重視內(nèi)部資金的積累和利用，通過提高經(jīng)營(yíng)效率、降低成本、增加利潤(rùn)等方式，增加留存收益，將更多的內(nèi)部資金用于支持企業(yè)的發(fā)展。公司積極開展成本控制活動(dòng)，優(yōu)化生產(chǎn)流程，降低原材料采購成本，提高產(chǎn)品附加值，從而增加了企業(yè)的盈利能力和內(nèi)部融資能力。在股權(quán)融資方面，中石化通過發(fā)行股票、引入戰(zhàn)略投資者等方式，吸引更多的股權(quán)資本進(jìn)入企業(yè)。股權(quán)融資不僅可以為企業(yè)提供長(zhǎng)期穩(wěn)定的資金來源，增強(qiáng)企業(yè)的資本實(shí)力，還可以優(yōu)化企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，提升企業(yè)的治理水平。在一些重大項(xiàng)目中，中石化引入了具有相關(guān)技術(shù)、市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)的戰(zhàn)略投資者，通過股權(quán)合作的方式，實(shí)現(xiàn)了資源共享和優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，促進(jìn)了企業(yè)的發(fā)展。對(duì)于銀行貸款和債券融資，中石化也進(jìn)行了優(yōu)化。在貸款方面，公司更加注重貸款期限和利率的匹配，合理安排短期貸款和長(zhǎng)期貸款的比例，降低貸款成本。在債券發(fā)行方面，公司根據(jù)市場(chǎng)利率走勢(shì)和自身資金需求，靈活調(diào)整債券的發(fā)行規(guī)模和期限，優(yōu)化債券結(jié)構(gòu)，降低融資成本。通過這些融資方式的轉(zhuǎn)變，中石化在滿足資金需求的同時(shí)，有效地降低了融資成本和風(fēng)險(xiǎn)，提高了EVA，實(shí)現(xiàn)了企業(yè)價(jià)值的提升。5.3案例分析結(jié)論與啟示通過對(duì)中石化的案例分析，我們可以清晰地看到EVA考評(píng)對(duì)中央企業(yè)融資行為產(chǎn)生了多方面的顯著影響。在融資規(guī)模上，EVA考評(píng)促使中石化更加審慎地對(duì)待融資決策，充分考慮融資成本對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響，從而有效抑制了融資規(guī)模的盲目擴(kuò)張，使融資規(guī)模增速放緩。在融資結(jié)構(gòu)方面，EVA考評(píng)推動(dòng)中石化積極調(diào)整融資結(jié)構(gòu)，降低債務(wù)融資比例，增加股權(quán)融資比重，優(yōu)化了企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，降低了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。在融資方式上，中石化更加注重內(nèi)部融資和股權(quán)融資，同時(shí)對(duì)銀行貸款和債券融資進(jìn)行優(yōu)化，使融資方式更加多元化和合理化，有效降低了融資成本和風(fēng)險(xiǎn)。這一案例為其他企業(yè)提供了寶貴的啟示。企業(yè)在進(jìn)行融資決策時(shí)，應(yīng)充分認(rèn)識(shí)到融資成本對(duì)企業(yè)價(jià)值的重要影響，不僅僅關(guān)注資金的獲取，更要關(guān)注資金的使用成本和效率。要合理控制融資規(guī)模，避免過度融資導(dǎo)致資本成本上升和資源浪費(fèi)，確保融資規(guī)模與企業(yè)的實(shí)際資金需求和盈利能力相匹配。優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)是提升企業(yè)價(jià)值的關(guān)鍵舉措。企業(yè)應(yīng)根據(jù)自身的經(jīng)營(yíng)特點(diǎn)、財(cái)務(wù)狀況和市場(chǎng)環(huán)境，靈活調(diào)整股權(quán)融資和債務(wù)融資的比例，實(shí)現(xiàn)兩者的優(yōu)化配置，降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，提高企業(yè)的財(cái)務(wù)穩(wěn)定性。同時(shí)，要重視內(nèi)部融資的作用，通過提高經(jīng)營(yíng)效率、降低成本、增加利潤(rùn)等方式，增強(qiáng)內(nèi)部融資能力，充分利用內(nèi)部資金支持企業(yè)的發(fā)展。多元化的融資方式能夠降低企業(yè)對(duì)單一融資渠道的依賴，分散融資風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)應(yīng)結(jié)合自身需求，綜合運(yùn)用銀行貸款、債券發(fā)行、股權(quán)融資、內(nèi)部融資等多種融資方式，根據(jù)不同融資方式的特點(diǎn)和成本，合理安排融資組合，實(shí)現(xiàn)融資成本的最小化和企業(yè)價(jià)值的最大化。企業(yè)還應(yīng)建立科學(xué)的融資決策機(jī)制，充分考慮各種因素對(duì)融資行為的影響，提高融資決策的科學(xué)性和合理性。六、實(shí)證研究設(shè)計(jì)與結(jié)果分析6.1研究假設(shè)提出基于前文對(duì)EVA考評(píng)對(duì)中央企業(yè)融資行為影響機(jī)制的理論分析以及案例研究，本研究提出以下研究假設(shè)：假設(shè)H1：EVA考評(píng)與中央企業(yè)融資規(guī)模負(fù)相關(guān)。在EVA考評(píng)體系下，中央企業(yè)會(huì)更加注重融資成本對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響。由于EVA考慮了全部資本成本，過高的融資規(guī)模可能導(dǎo)致資本成本上升，侵蝕EVA。因此，中央企業(yè)在融資決策時(shí)會(huì)更加謹(jǐn)慎，避免過度融資，從而使融資規(guī)模受到抑制，即EVA考評(píng)實(shí)施后，中央企業(yè)的融資規(guī)模會(huì)相對(duì)下降。假設(shè)H2：EVA考評(píng)與中央企業(yè)債務(wù)融資比例負(fù)相關(guān)。EVA考評(píng)下，債務(wù)融資雖然具有稅盾效應(yīng)，但過高的債務(wù)水平會(huì)增加企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和資本成本，對(duì)EVA產(chǎn)生負(fù)面影響。中央企業(yè)為了優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，提高EVA，會(huì)適當(dāng)降低債務(wù)融資比例，增加股權(quán)融資或其他融資方式的比重，以實(shí)現(xiàn)融資結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。假設(shè)H3：EVA考評(píng)促使中央企業(yè)優(yōu)先選擇內(nèi)部融資。內(nèi)部融資具有成本低、風(fēng)險(xiǎn)小的特點(diǎn)，不會(huì)增加企業(yè)的資本成本和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。在EVA考評(píng)的引導(dǎo)下，中央企業(yè)會(huì)更加重視內(nèi)部資金的積累和利用，通過提高經(jīng)營(yíng)效率、降低成本、增加利潤(rùn)等方式，增加留存收益，將更多的內(nèi)部資金用于支持企業(yè)的發(fā)展，因此會(huì)優(yōu)先選擇內(nèi)部融資。假設(shè)H4：EVA考評(píng)下，中央企業(yè)在外部融資中會(huì)更傾向于股權(quán)融資而非債務(wù)融資。股權(quán)融資能夠?yàn)槠髽I(yè)提供長(zhǎng)期穩(wěn)定的資金來源，增強(qiáng)企業(yè)的資本實(shí)力，且在EVA考評(píng)下，企業(yè)會(huì)更加關(guān)注融資對(duì)EVA的影響。雖然股權(quán)融資會(huì)稀釋股東權(quán)益，但相比債務(wù)融資可能帶來的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和資本成本增加，在EVA考評(píng)的要求下，中央企業(yè)在外部融資時(shí)會(huì)更傾向于選擇股權(quán)融資，以降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，保障企業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展。6.2變量選取與模型構(gòu)建6.2.1變量定義與衡量自變量：EVA考評(píng)指標(biāo)，本文采用經(jīng)濟(jì)增加值率（EVAR）來衡量EVA考評(píng)情況。EVAR計(jì)算公式為EVAR=\frac{EVA}{投入資本總額}\times100\%，其中EVA為前文所述的經(jīng)濟(jì)增加值，投入資本總額為企業(yè)權(quán)益資本與有息債務(wù)資本之和。采用EVAR能夠消除企業(yè)規(guī)模差異對(duì)EVA的影響，更準(zhǔn)確地反映企業(yè)基于投入資本的價(jià)值創(chuàng)造能力，從而衡量EVA考評(píng)的實(shí)施效果。因變量：融資規(guī)模，選取企業(yè)的負(fù)債總額（Debt）來衡量融資規(guī)模，負(fù)債總額反映了企業(yè)通過各種融資渠道籌集的債務(wù)資金總量，是企業(yè)融資規(guī)模的重要體現(xiàn)。融資結(jié)構(gòu)，以資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）來衡量融資結(jié)構(gòu)，資產(chǎn)負(fù)債率=總負(fù)債/總資產(chǎn)×100%，該指標(biāo)反映了企業(yè)負(fù)債在總資產(chǎn)中所占的比重，能夠直觀體現(xiàn)企業(yè)股權(quán)融資與債務(wù)融資的比例關(guān)系，是衡量融資結(jié)構(gòu)的常用指標(biāo)。融資方式，分別設(shè)置內(nèi)部融資比例（IntFin）、股權(quán)融資比例（EquFin）和債務(wù)融資比例（DebFin）來衡量融資方式。內(nèi)部融資比例=（留存收益+折舊）/融資總額×100%，反映企業(yè)依靠自身內(nèi)部積累進(jìn)行融資的程度；股權(quán)融資比例=股權(quán)融資金額/融資總額×100%，體現(xiàn)企業(yè)通過發(fā)行股票等股權(quán)方式籌集資金的占比；債務(wù)融資比例=債務(wù)融資金額/融資總額×100%，表示企業(yè)通過銀行貸款、發(fā)行債券等債務(wù)方式籌集資金的占比。控制變量：企業(yè)規(guī)模（Size），采用企業(yè)總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)來衡量，企業(yè)規(guī)模越大，其融資能力和融資需求往往也越大，對(duì)融資行為會(huì)產(chǎn)生影響。盈利能力（ROA），以總資產(chǎn)收益率衡量，ROA=凈利潤(rùn)/平均總資產(chǎn)×100%，盈利能力較強(qiáng)的企業(yè)可能更容易獲得融資，且在融資決策上會(huì)有不同的選擇。成長(zhǎng)性（Growth），用營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率表示，營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率=（本期營(yíng)業(yè)收入-上期營(yíng)業(yè)收入）/上期營(yíng)業(yè)收入×100%，企業(yè)的成長(zhǎng)性反映了其未來的發(fā)展?jié)摿?，?huì)影響企業(yè)的融資需求和融資方式選擇。行業(yè)虛擬變量（Ind），根據(jù)中央企業(yè)所屬行業(yè)設(shè)置虛擬變量，以控制行業(yè)因素對(duì)企業(yè)融資行為的影響，不同行業(yè)的企業(yè)在融資需求、融資方式等方面可能存在差異。年份虛擬變量（Year），設(shè)置年份虛擬變量以控制宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、政策變化等年度因素對(duì)企業(yè)融資行為的影響，不同年份的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和政策導(dǎo)向會(huì)對(duì)企業(yè)融資產(chǎn)生不同程度的影響。變量定義與衡量匯總?cè)缦卤恚鹤兞款愋妥兞棵Q變量符號(hào)衡量方法自變量經(jīng)濟(jì)增加值率EVAREVAR=\frac{EVA}{投入資本總額}\times100\%因變量融資規(guī)模Debt企業(yè)的負(fù)債總額因變量融資結(jié)構(gòu)Lev資產(chǎn)負(fù)債率=總負(fù)債/總資產(chǎn)×100%因變量?jī)?nèi)部融資比例IntFin（留存收益+折舊）/融資總額×100%因變量股權(quán)融資比例EquFin股權(quán)融資金額/融資總額×100%因變量債務(wù)融資比例DebFin債務(wù)融資金額/融資總額×100%控制變量企業(yè)規(guī)模Size企業(yè)總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)控制變量盈利能力ROA凈利潤(rùn)/平均總資產(chǎn)×100%控制變量成長(zhǎng)性Growth（本期營(yíng)業(yè)收入-上期營(yíng)業(yè)收入）/上期營(yíng)業(yè)收入×100%控制變量行業(yè)虛擬變量Ind根據(jù)所屬行業(yè)設(shè)置虛擬變量控制變量年份虛擬變量Year根據(jù)年份設(shè)置虛擬變量6.2.2構(gòu)建回歸模型為了檢驗(yàn)研究假設(shè)，構(gòu)建以下回歸模型：融資規(guī)模模型：Debt_{it}=\beta_{0}+\beta_{1}EVAR_{it}+\beta_{2}Size_{it}+\beta_{3}ROA_{it}+\beta_{4}Growth_{it}+\sum_{j