WhyEveryoneShouldCareAboutChineseSavings

為什么所有人都應該關注中國的儲蓄情況？Chinagrowsfast中國的高速增長Rose:中國儲蓄2GDPGrowthGDP增長率China中國World全球HighIncome高收入國家ConventionalReasonsforGrowth

經濟增長的傳統(tǒng)動力Initialconditions初始狀態(tài)Poorercountriesgrowthfasterasthey“catchup”貧窮國家“追趕”時增長更快Institutions社會部門Privatesectorneedsstability,protectionfromdiversion私營部門需要穩(wěn)定和免被打擾的環(huán)境LaborForceGrowth勞動力增長Chinesefertilitylow,thoughmuchunderemployedlabor中國的生育率較低，但就業(yè)不足的人多Innovation,productivitygrowth創(chuàng)新、生產力增長Fact:Chinahasgrownfasterforalongerperiodthananyother

事實：中國的高增長時期比其他任何國家都要長WhyisChinaspecial/different?為什么中國如此特殊/不同？Rose:中國儲蓄3RecallNationalIncomeAccounting

國民收入核算AggregateOutputisSpentinfourways:對總產出的四種消費方式：1.ConsumptionofgoodsandservicesbyHouseholds(60%)家庭消費的產品及服務（60%）2.InvestmentincapitalandstructuresbyFirms(20%)企業(yè)對資產及結構的投入（20%）3.PublicConsumption(health,education,infrastructure,defense)byGovernment(20%)政府的公共開銷（醫(yī)療、教育、基建、國防，20%）4.NetExports(0%)

凈出口（0%）Y

C+I+G+(X-M)4AndrewRose,全球宏觀經濟2“BalanceofPayments”Accounting

國際收支核算Y=C+I+G+(X-M)implies意味著[Y–(C+G)]-I=S–I=X–MNationalSavingisdefinedas國民儲蓄定義為S

[Y–(C+G)]Theoutputthatisn’tspentbyeithertheprivateorpublicsectors未被私營部門或公共部門消費的產出(X-M)NetExports凈出口(NX)；tradeofgoods,services產品、服務貿易

(S-I)NetCapitalFlows,publicandprivate

是凈資本流動，包括公共和私營部門5AndrewRose,全球宏觀經濟6Chinainvestsalot中國的投資很多Rose:中國儲蓄6Investment投資占GDP比重，%China中國World全球HighIncome高收入國家Moreinteresting:Chinasavesalot

更有趣的是：中國的儲蓄也很多Rose:中國儲蓄7Savings儲蓄占GDP比重，%China中國World全球HighIncome高收入國家Chinaexportsgoodsandsavingsonnet

中國出口貨物和凈儲蓄Rose:中國儲蓄8ChineseCurrentAccount中國的現金往來賬戶，%“BrettonWoodsRevived”

“新布雷頓森林體系”ComprehensivetheoryofinternationalfinancialsystemdevelopedbyDeutscheBank(Dooley,Garber,andFolkerts-Landau)由德意志銀行(Dooley、Garber和Folkerts-Landau)開發(fā)的國際金融體系綜合理論InitiallyfocusedmostlyonunderstandingChinesedevelopmentstrategy最初主要集中在理解中國的發(fā)展戰(zhàn)略上Explainsmanyfeaturesofcapitalflows,growth,internationalreserveaccumulation,exports,andsoforth闡述了資本流動、增長、國際儲備積累、出口等諸多特征9Rose:中國儲蓄EssentialMotivation

主要動力ChineseCommunistPartyretainsmonopolyonpoliticalpowerinreturnforcontinuedfastgrowth中國共產黨以經濟持續(xù)快速增長獲得了一黨專政的合法性1989:NecessarytointegrateChinaintomodernindustrialglobaleconomy,takeadvantageofunder-employedrurallabor1989：利用就業(yè)不足的農村勞動力，將中國融入現代工業(yè)所必需的全球經濟里Butunder-developedfinancialsystem(the“brain”ofamoderneconomy)但是金融系統(tǒng)（現代經濟的“大腦”）始終發(fā)展遲緩10Rose:中國儲蓄Idea理念Fixunder-valuedexchangerateagainstUS$generatecompetitiveness通過低估的對美元固定匯率獲得了出口競爭力Growthinexports,employment出口、就業(yè)獲得增長Maintainpegviaintervention,reserveaccumulation通過政府干預和國際儲備維持固定匯率Chinese(public-sector)capitalflowstoUS(ChinaholdsUStreasuries)中國（公共部門）資本流向美國（中國購買美國國債）Thesetreasuriesactas“collateral”forforeignFDIinChina這些美國國債成為了中國獲取外國直接投資的“抵押物”FDIkeytoguidedevelopmentofmoderneconomy(foreignersgainfromChinesegrowth)外國直接投資對于發(fā)展現代經濟起到了關鍵作用（外國投資人從中國的增長中實現投資回報）Highinvestment,highersavings,highgrowth高投資、高儲蓄、高增長11Rose:中國儲蓄RMBFXRate:Steady(thenappreciation)

人民幣匯率：穩(wěn)定（之后升值）Rose:中國儲蓄12ChineseExchangeRate人民幣匯率人民幣實際有效匯率REER人民幣實際有效匯率RealEffectiveExchangeRateTestablePredictions

可驗證的預測MassiveChineseinvestment,exportgrowth,currentaccountsurplus,reserveaccumulation大量的投資、出口增長、經常賬戶盈余、外儲儲備Capitalflows“uphill”frompoortorich!資本從窮人流向富人！ControlChineseinflationviacapitalcontrols,financialrepression通過資本管制、金融調節(jié)控制中國通貨膨脹KeytomaintainhighChinesesavings關鍵是保持中國高儲蓄Global“imbalances”sustainable…forhowlong?全球“失衡”……可持續(xù)多久？RealinterestratesdepressedinWestbyChinesesavings中國儲蓄使西方的實際利率下降Lowreturnsmighthaveencouragedfinancialbubbles低回報可能助長了金融泡沫Butsystemdidn’tseemtoendwith2007-9financialcrisis但這一系統(tǒng)似乎并未在2007-9年的金融危機時終結13Rose:中國儲蓄ChineseInternationalReservesRose

中國國際儲備增長Rose:中國儲蓄14ChineseInternationalReserves(withoutgold),bnUS$中國國際儲備（不含黃金），單位：十億美元SpecialRoleofUS

美國的特殊角色UStraditionallytoleratescurrentaccountdeficitswithoutprotectionism(unlikeEurope)美國傳統(tǒng)上容忍經常賬戶赤字而不實行保護主義（與歐洲不同）HencemustfixexchangerateagainstUS$(mostpopularchoice)因此必須固定對美元匯率（最受歡迎的選項）InterventionmeansChinapurchasesUS$干預意味著中國購入美元USTreasuriesprovidesbestcollateralforFDI美國國債是獲得外國直接投資的最佳抵押物15Rose:中國儲蓄Eventually最終Butthisonlytemporary!但這些都是暫時的！Asunder-employedChineselabortransferredtomoderneconomy/cities,wagesrise,Chinamodernizes,eventuallysystemends隨著未充分就業(yè)的中國勞動力進入現代經濟/城市，工資提高、中國實現現代化，這一系統(tǒng)終將完結Exchangerateappreciates,capitalcontrolslifted,exportgrowthslows,consumptionrises,smoothtransitiontomoderneconomy匯率升值，資本管制解除，出口增長放緩，消費上升，向現代經濟平穩(wěn)過渡Butsystemmaycontinueifothercountries(India?Indonesia?)replaceChina但如果有其他國家代替中國（印度？印尼？），這一系統(tǒng)也可能得以延續(xù)16Rose:中國儲蓄SystemEndingforChina?

中國的系統(tǒng)終結？30%realRMBappreciationsince2007,decliningcurrentaccountsurplus自2007年開始，人民幣升值30%，經常賬戶盈余降低Financialmarketreforms金融市場改革Gradualopeningofcapitalaccount,endfinancialrepression,regularshadowbanking逐漸開放資本賬戶、結束金融管制、規(guī)管影子銀行Otherrecentreforms其他近期改革Growingroleforconsumption(saleofrurallandrightscreateswealth)日益增長的消費作用（出售農村土地權創(chuàng)造財富）Growinginternallabormobilitymaycontinuesystemforyears,especiallygivenpoordemographics增加內部勞動力流動性可能會讓這一系統(tǒng)再持續(xù)數年（尤其考慮到不佳的人口狀況）17Rose:中國儲蓄MoreRecently近期MuchevidenceofslowingChinesegrowth中國增長放緩的證據更多Stockmarketbubblecollapsesinsummer2015股市泡沫在2015年夏天破裂RMBseemsover-valued;PBoCintervening,internationalreservesfalling人民幣似乎被高估；中國人民銀行進行了干預，國際儲備下降BeginningofswitchinfocustoIndia?開始轉向關注印度？ExportsurgehastriggeredAmericaprotectionism,tradewar出口增加引發(fā)了美國的保護主義，貿易戰(zhàn)爭18Rose:中國儲蓄Chinaexportsalot

中國出口極大19ChineseExports,bnUS$中國出口總量，單位：十億美元Rose:中國儲蓄Sourcesof(Key)ChineseSavings

中國儲蓄的（主要）來源Notgovernmentorcorporate;householdssavemore并非政府或企業(yè)；家庭儲蓄更高Shrinkingpublichealthcare/education…weaksocialsafetynet公共醫(yī)療/教育縮減……社會保障體系較弱Lessspendingonyoung(lowfertility),lesssupportforold(fewkids,pensions),ageingpopulation對年輕人的支出更少（低生育率），對老年人的支持更少（更少的孩子、養(yǎng)老金），人口老齡化Financialrepression;can’tborrow/smooth金融管制；無法借款/平滑消費Seximbalance性別/男女比例不平衡Risinginequality(richsavemore)anduncertainty不平等（富人儲蓄更高）和