微創(chuàng)醫(yī)療分拆上市與公司價值創(chuàng)造分析案例目錄TOC\o"1-2"\h\u17627微創(chuàng)醫(yī)療分拆上市與公司價值創(chuàng)造分析案例 1270961.1分拆上市前后母子公司的市場反應分析 157961.1.1市場對分拆反應良好 1116831.1.2總市值顯著增加 4323671.2分拆上市前后母子公司的財務績效分析 8166101.2.1盈利能力分析 9144491.2.2營運能力分析 13155531.2.3償債能力分析 15142811.3分拆上市對公司價值創(chuàng)造的影響 1651131.3.1獨立性增強，主營業(yè)務持續(xù)優(yōu)化 16102391.3.2融資能力增強，研發(fā)創(chuàng)新實力提升 182251.3.3品牌價值提升，成長能力進一步增強 21192761.4價值創(chuàng)造能力分析 22289291.1.1稅后經(jīng)營凈利潤 2393291.1.2投入資本總額 24169361.1.3加權平均資本成本的計算 2540621.1.4EVA指標計算 25分拆上市前后母子公司的市場反應分析市場對分拆反應良好本文采用事件研究法來分析資本市場對于微創(chuàng)醫(yī)療分拆子公司心脈醫(yī)療上市的反應，從市場的反應中可以看出市場對這次分拆的認可度，同時也能反映出分拆上市是否為母子公司創(chuàng)造了市場價值。首先，選擇重要的事件作為時間中心點，一是2019年7月3日發(fā)布分拆上市公告作為第一事件，二是2019年7月22日正式分拆成功作為第二事件。其次，選擇香港恒生指數(shù)作為微創(chuàng)醫(yī)療的市場收益率，上證指數(shù)作為心脈醫(yī)療的市場收益率。此外，估計微創(chuàng)醫(yī)療的預期正常收益率采用的是市場模型，而針對心脈醫(yī)療，因為其是首次上市，因此采用市場調整模型作為心脈醫(yī)療的預期正常收益率，即上證指數(shù)收益率。 （1）第一事件：微創(chuàng)醫(yī)療發(fā)布分拆子公司于科創(chuàng)板上市公告，微創(chuàng)醫(yī)療的CAR計算圖4-1第一事件窗口期的微創(chuàng)醫(yī)療的CAR如圖4-1所示，通過計算可以看出，在微創(chuàng)醫(yī)療發(fā)布分拆上市公告之前，累計異常收益率較低，趨勢較為波動。而在微創(chuàng)醫(yī)療公告發(fā)布當日，累計異常收益率大幅度提高至8.21%，從中可以看出微創(chuàng)醫(yī)療分拆心脈醫(yī)療上市的消息對母公司產(chǎn)生了積極作用，從而對微創(chuàng)醫(yī)療市場價值的提高有一定幫助。（2）第二事件：微創(chuàng)醫(yī)療正式分拆子公司于科創(chuàng)板上市，微創(chuàng)醫(yī)療的CAR計算圖4-2第一事件窗口期的微創(chuàng)醫(yī)療的CAR從圖4-2可以看出，在正式分拆上市之前母公司微創(chuàng)醫(yī)療的累計異常收益率成小幅度波動趨勢，而在分拆上市當天，微創(chuàng)醫(yī)療的累計異常收益率并沒有上升，只有1.29%，但從第二天開始，累計異常收益率在波動中呈現(xiàn)明顯的大幅度上升趨勢，在2019年7月27日達到了11.84%。經(jīng)研究發(fā)現(xiàn)在分拆當天恒生指數(shù)收益率在近期也達到了最低值，所以可能是因為分拆當日市場整體情況表現(xiàn)不好從而沒有對微創(chuàng)醫(yī)療產(chǎn)生明顯的積極作用。但隨后的大幅度增加，說明市場對微創(chuàng)醫(yī)療分拆心脈醫(yī)療這一事件仍持有樂觀態(tài)度，提升了微創(chuàng)醫(yī)療的股票價格，從而對企業(yè)價值帶來積極的正向影響。（3）第二事件：微創(chuàng)醫(yī)療正式分拆子公司于科創(chuàng)板上市，心脈醫(yī)療的CAR計算圖4-3第二事件窗口期的心脈醫(yī)療的CAR在心脈醫(yī)療分拆上市當天，股票收盤價比發(fā)行價高出了242.42%，但在分拆之后的5天里，心脈醫(yī)療的異常收益率并沒有明顯增長的趨勢，而是在小幅度波動，累計異常收益率也一直低于0，但是從2019年7月27日開始累計異常收益率開始大幅連續(xù)上升，在2019年8月1日達到窗口期的最大值20.10%，因此可以得出資本市場對此次分拆是十分看好的，對于分拆后的心脈醫(yī)療的成長性表示認可。綜上所述，微創(chuàng)醫(yī)療分拆心脈醫(yī)療于科創(chuàng)板上市在發(fā)布公告日和正式分拆當日兩個事件對于母公司微創(chuàng)醫(yī)療和子公司心脈醫(yī)療在短期內看都產(chǎn)生了正向積極的影響，提升了母公司的市場價值?？偸兄碉@著增加市盈率通?？梢杂脕砼袛嗍袌鐾顿Y者對公司價值的高估與低估。本文選擇的可比公司是與母子公司同行業(yè)的企業(yè)，這樣公司之間的每股收益較為接近，進行市盈率指標的比較更具有可比性。母公司微創(chuàng)醫(yī)療的市盈率和市值變化選取同屬于恒生業(yè)務-醫(yī)療器械行業(yè)的威高股份（1066.HK）和先健科技（1302.HK），作為微創(chuàng)醫(yī)療的可比公司進行分析。圖4-4微創(chuàng)醫(yī)療與可比公司市盈率比較通過歷史市盈率變化可以看出（如圖4-4），微創(chuàng)醫(yī)療在2020年2月27日起，市盈率開始大幅度持續(xù)上升。上升的原因可能是由于微創(chuàng)醫(yī)療在此時間發(fā)布了心脈醫(yī)療的業(yè)績報告，報告中顯示心脈醫(yī)療的業(yè)務經(jīng)營情況良好，并有樂觀的發(fā)展前景，這一消息對于微創(chuàng)醫(yī)療的股價變化產(chǎn)生了利好。同時，2020年3月摩根大通和高瓴資本對微創(chuàng)醫(yī)療增加了資本投入。但是從2020年8月26日之后，微創(chuàng)醫(yī)療由盈轉虧，導致市盈率為負值。虧損主要有以下四個原因：第一，受新型冠狀病毒肺炎疫情及中國冠脈支架集中帶量采購政策的影響，微創(chuàng)醫(yī)療主營業(yè)務收入下降；第二，對公司已經(jīng)在進行的和新開展的研發(fā)項目的投入比去年有所增長；第三，2020年微創(chuàng)醫(yī)療根據(jù)股份獎勵計劃對若干雇員授予了激勵股票；第四，2019年微創(chuàng)醫(yī)療處置上海微創(chuàng)電生理醫(yī)療科技股份有限公司的部分股權獲得了一次性的投資收益。圖4-5微創(chuàng)醫(yī)療總市值（單位：億元）心脈醫(yī)療在科創(chuàng)板分拆上市首日，微創(chuàng)醫(yī)療整體市值上漲了102.08%，截至2021年4月25日，整體市值上漲超過700%。通過企業(yè)市場價值的大幅度提升可以看出資本市場對于母公司微創(chuàng)醫(yī)療分拆心脈醫(yī)療上市的態(tài)度是非常認可的。子公司心脈醫(yī)療的市盈率和市值變化由于祥生醫(yī)療（688358.SH）、南微醫(yī)療（688029.SH）、海爾生物（688139.SH）三家上市公司與心脈醫(yī)療均屬于相同行業(yè)，主營業(yè)務和經(jīng)營模式較為相似，并且都為登陸科創(chuàng)板上市的企業(yè)，因此選其作為可比公司。圖4-6心脈醫(yī)療與可比公司市盈率比較從圖4-6可以看出，從2019年7月23日到2021年3月29日，心脈醫(yī)療與可比公司相比市盈率比較高，高市盈率與心脈醫(yī)療的市場地位有關，2018年心脈醫(yī)療按手術量測算的主動脈支架產(chǎn)品的市場占有率為26%，在中國主動脈介入器械市場中位列第二。同時心脈醫(yī)療作為醫(yī)療器械公司在科創(chuàng)板成功上市，也表現(xiàn)出重大意義，隨著中國血管領域市場需求的快速增長，心脈醫(yī)療未來將會有更好的發(fā)展機遇。高市盈率的表現(xiàn)也與科創(chuàng)板的資本市場環(huán)境有關。通過統(tǒng)計在科創(chuàng)板上市的公司公布的發(fā)行市盈率和發(fā)行價格，在科創(chuàng)板上市企業(yè)平均發(fā)行市盈率為53.4倍，而A股市場的現(xiàn)有新股發(fā)行市盈率一般不會超過23倍。這顯示出投資者對于科創(chuàng)板上市公司的認可和關注，認為這批企業(yè)增長潛力比較大，具有成熟穩(wěn)定的商業(yè)模式。從科創(chuàng)板的定位來看，與主板上市的傳統(tǒng)企業(yè)有所不同，科技創(chuàng)新企業(yè)具有更強的成長性和更大的可能性，所以整體平均發(fā)行市盈率高于A股市場也是正?，F(xiàn)象。因此心脈醫(yī)療選擇于科創(chuàng)板上市，也有助于提高市場價值。圖4-7心脈醫(yī)療總市值（單位：億元）分拆上市前后母子公司的財務績效分析本文案例分析采用杜邦分析法研究母子公司在分拆前后的財務績效的變化情況。從盈利能力、營運能力、償債能力三方面對母子公司的財務情況進行分析。在心脈醫(yī)療分拆上市后，母公司微創(chuàng)醫(yī)療的資產(chǎn)凈利率同比增加了69.96%，達到了9.62%。2020年微創(chuàng)醫(yī)療發(fā)生虧損，銷售凈利率下跌到-31.43%，導致ROE也出現(xiàn)負值。總體來看，分拆之后微創(chuàng)醫(yī)療的經(jīng)營情況并不樂觀，2019年盈利能力顯著增強、償債能力和營運能力略微下降，2020年由盈轉虧，營運能力更是出現(xiàn)大幅降低，同比下降41.82%。表4-5心脈醫(yī)療的ROE分析項目2016/12/312017/12/312018/12/312019/12/312020/12/31凈資產(chǎn)收益率(%)33.3240.7141.8622.1118.66銷售凈利率(%)32.8138.3839.2242.4845.64總資產(chǎn)周轉率(次)0.660.80.940.470.37權益乘數(shù)1.531.331.221.111.1通過將心脈醫(yī)療的凈資產(chǎn)收益率指標進行分解可以看出（如表4-5），，銷售凈利率在逐年上升，總資產(chǎn)周轉率在2019和2020年出現(xiàn)大幅降低，導致凈資產(chǎn)收益率的減少。在2016年至2018年，心脈醫(yī)療的凈資產(chǎn)收益率逐年提升，說明心脈醫(yī)療為股東創(chuàng)造財富的能力在增強，同時，將心脈醫(yī)療的凈資產(chǎn)收益率與行業(yè)平均值相比（如圖4-8），2016年至2018年一直高于行業(yè)平均值，分拆后大幅度下降，經(jīng)分析下降的主要原因是上市進行的股權融資使得公司資產(chǎn)大規(guī)模增加，導致凈資產(chǎn)收益率中分母變大。圖4-8心脈醫(yī)療凈資產(chǎn)收益率和行業(yè)均值的比較盈利能力分析母公司盈利能力分析圖4-9分拆前后微創(chuàng)醫(yī)療業(yè)績變化2020年微創(chuàng)醫(yī)療實現(xiàn)收入648.7百萬美元,由于海內外各地區(qū)均受到不同程度的疫情影響,整體收入同比下降18.24%。其中心血管介入產(chǎn)品業(yè)務實現(xiàn)收入141.8百萬美元,較上年同比下降了41.6%,下降的原因主要是受到突發(fā)的新冠疫情以及國家?guī)Я坎少弾砬缼齑鎯r格補貼政策的影響。全球骨科業(yè)務收入為201.6百萬美元,同比下降13.7%,主要受新冠疫情所引起的擇期手術延期的影響。心律管理業(yè)務實現(xiàn)收入180.3百萬美元,受全球疫情影響同比下降16.2%。但即使在疫情的影響下,微創(chuàng)醫(yī)療的神經(jīng)介入產(chǎn)品業(yè)務、大動脈及外周血管介入產(chǎn)品業(yè)務和心臟瓣膜業(yè)務仍實現(xiàn)了收入的快速增長,分別同比提升40.9%、17.5%及383.4%，表現(xiàn)亮眼。再從經(jīng)營現(xiàn)金流狀況來看，如圖4-10所示，2019年微創(chuàng)醫(yī)療凈利潤相比于2018年增長了57.82%，然而當年經(jīng)營凈現(xiàn)金流竟然同比下降70.46%。經(jīng)研究發(fā)現(xiàn)，微創(chuàng)醫(yī)療2019年凈利潤中有一大部分來自于出售其子公司微創(chuàng)電生理業(yè)務的一次性收益。因此，微創(chuàng)醫(yī)療的實際經(jīng)營業(yè)績表現(xiàn)不如預期，現(xiàn)金流情況緊張。圖4-10分拆前后微創(chuàng)醫(yī)療經(jīng)營凈現(xiàn)金流變化（2）子公司盈利能力分析2017年至2020年凈利潤和營業(yè)收入持續(xù)增長，各盈利能力指標呈現(xiàn)良好的上升趨勢，并且一直保持較高水平。每股收益也從1.68元增長到2.98元，股東財富有所增加。圖4-11分拆前后心脈醫(yī)療盈利能力變化2016年至2019年，心脈醫(yī)療作為主動脈介入業(yè)務的龍頭企業(yè)收入規(guī)模快速增長，營業(yè)收入的復合增長率達到38.76%，市場規(guī)模進一步擴大，提高了市場占有率，說明市場對分拆后心脈醫(yī)療比較看好。由于疫情沖擊，2020年收入和凈利潤增長率有下降的趨勢，但是國內疫情得到控制后，2020年第四季度公司共實現(xiàn)營業(yè)收入1.42億元，同比增長61.91%，與第三季度相比增長速度大幅度提高，幫助公司實現(xiàn)全年高速增長。圖4-12心脈醫(yī)療的盈利能力分析從如圖4-12可以看出，心脈醫(yī)療的毛利率一直穩(wěn)定上升，處于比較高的水平，較高水平的毛利率主要與所處行業(yè)有關，醫(yī)療器械行業(yè)的企業(yè)擁有自己研發(fā)的核心技術和專利，具有較高的行業(yè)壁壘，因此毛利率會比較高。此外，心脈醫(yī)療在保持高銷售毛利率的同時，成本費用率也控制的比較好，因此在收入不斷上升，但又保持較穩(wěn)定的成本的情況下，心脈醫(yī)療的凈利率指標表現(xiàn)優(yōu)秀，持續(xù)平穩(wěn)上升。2020年由于疫情原因毛利率出現(xiàn)小幅下降，腹主動脈支架中，新品Minos因疫情關系推廣工作有所推遲，考慮到Minos工藝復雜且生產(chǎn)尚不具備規(guī)模效應，可能是導致主動脈支架綜合毛利率小幅下降的原因。術中支架全年收入0.56億元，同比增長16.13%，毛利率為79.31%，同比增長0.63%。外周及其他產(chǎn)品實現(xiàn)收入1631.41萬元，同比增長275.88%，毛利率為62.46，同比增長32.95%，藥物球囊的上市帶動該板塊收入和毛利率快速提升。費用率方面，因疫情影響正常銷售推廣工作，2020年銷售費用率下滑至12.66%，同比下降3.95%；管理費用率為1.21%，同比下降0.58%；研發(fā)費用率為15.52%，同比增長0.65%，主要是許多的在研發(fā)產(chǎn)品進入研發(fā)后期所致。營運能力分析（1）母公司營運能力分析從數(shù)據(jù)來看母公司資產(chǎn)管理效率改善效果并未符合預期，通過計算相關數(shù)據(jù)變動趨勢發(fā)現(xiàn)（如圖4-13），母公司營運能力各指標出現(xiàn)連續(xù)降低的變化趨勢，其中主要因為營業(yè)收入的提升幅度與資產(chǎn)總額的提升幅度差距逐漸增大，2020年由于疫情的影響營收更是大幅度下跌。原因分析見上文盈利能力分析。圖4-13分拆前后微創(chuàng)醫(yī)療資產(chǎn)管理效率指標對比（2）子公司營運能力分析2016年至2020年，如表4-6所示，心脈醫(yī)療在分拆上市后總資產(chǎn)周轉率出現(xiàn)明顯下降趨勢。而這主要是因為心脈醫(yī)療在上市之后從資本市場募集了大量的資金，公司的總資產(chǎn)規(guī)模迅速擴大，2019年末資產(chǎn)總額是第二季度的3.22倍左右。而與可比公司祥生醫(yī)療、南微醫(yī)學和海爾生物相比而言，分拆后心脈醫(yī)療的資產(chǎn)營運效率與其相差不大。表4-6心脈醫(yī)療與可比公司的總資產(chǎn)周轉率比較指標公司2016/12/312017/12/312018/12/312019/12/312020/12/31總資產(chǎn)周轉率(次/年)心脈醫(yī)療0.660.80.940.470.37祥生醫(yī)療2.181.391.170.460.25南微醫(yī)學0.821.021.090.680.44海爾生物1.020.580.490.380.40行業(yè)平均0.640.640.590.550.54從圖4-14中可以看出，2016年至2018年心脈醫(yī)療存貨周轉率指標總體表現(xiàn)平穩(wěn)，有略微下降趨勢，這主要歸功于心脈醫(yī)療的存貨管理模式，按照企業(yè)銷量生產(chǎn)產(chǎn)品，合理倉儲，保持適當?shù)膸齑鏄藴?，具備較強的存貨管理能力。心脈醫(yī)療的應收賬款周轉率一直處于穩(wěn)步增長趨勢，在分拆當年達到了11.58次/年，這主要歸功于心脈醫(yī)療的應收賬款信用政策，嚴格審核客戶的信用情況并設置合理的客戶還款信用期。因此總體來看，分拆上市后總資產(chǎn)周轉率的降低主要是因為資金的大幅度增加，2019年貨幣資金大約是2018年資金額的16倍，從而使得流動資產(chǎn)周轉率在分拆上市后出現(xiàn)了大幅度的下降。圖4-14心脈醫(yī)療的營運能力分析償債能力分析（1）母公司償債能力分析微創(chuàng)醫(yī)療在2019年的流動比率和速動比率均有所提高，分別同比增加了36.51%和47.67%。分拆上市后的資產(chǎn)負債率在2019年末略微升高至59.07%，但是在2020年又大幅降低至43.79%。因此可以得出，在分拆后母公司短期償債能力表現(xiàn)良好，有較大幅度的提升，但是長期償債能力出現(xiàn)了下降。圖4-15微創(chuàng)醫(yī)療償債能力分析（2）子公司償債能力分析如表4-7所示，2016年至2020年，心脈醫(yī)療的權益乘數(shù)在分拆后出現(xiàn)了略微的下降，這主要是因為心脈醫(yī)療在上市后獲得了大量的股權性融資，占比出現(xiàn)了極大提高。但是可以看出心脈醫(yī)療的權益乘數(shù)與行業(yè)均值和祥生醫(yī)療等可比公司相比還是較低的，因此心脈醫(yī)療在分拆后的償債能力依舊比較強。表4-7心脈醫(yī)療與可比公司的權益乘數(shù)的比較指標公司2016/12/312017/12/312018/12/212019/12/312020/12/31權益乘數(shù)心脈醫(yī)療1.531.191.241.081.12祥生醫(yī)療2.011.651.551.101.31南微醫(yī)學1.511.541.561.141.17海爾生物1.311.942.001.241.42行業(yè)平均1.51.431.441.431.32從流動比率、速動比率來看，分拆上市后的心脈醫(yī)療流動比率和速動比率出現(xiàn)了大幅度的上升，說明此次分拆對于心脈醫(yī)療的短期償債能力有一定程度的幫助。從資產(chǎn)負債率來看，心脈醫(yī)療的資產(chǎn)負債整體處于下降的趨勢，2020年的資產(chǎn)負債率為10.33%，低于行業(yè)平均水平，說明此次分拆對于心脈醫(yī)療的長期償債能力有一定的提升。綜上所述，心脈醫(yī)療通過在科創(chuàng)板上市獲得了大量投資者的投資，并且為股權性融資而非債務性，因此對于心脈醫(yī)療的短期和長期償債能力的提升都是有很大的幫助。而較高的償債能力也會對心脈醫(yī)療未來的發(fā)展有極大的促進作用。圖4-16心脈醫(yī)療的償債能力分析分拆上市對公司價值創(chuàng)造的影響獨立性增強，主營業(yè)務持續(xù)優(yōu)化（1）母公司繼續(xù)專注于三大主業(yè)圖4-17微創(chuàng)醫(yī)療2016年-2020年三大業(yè)務收入（單位：萬元/USD）

微創(chuàng)醫(yī)療在將子公司心脈醫(yī)療分拆上市后，可以更加聚焦于主營業(yè)務的提升。截至目前,心血管介入產(chǎn)品業(yè)務板塊共有四款藥物洗脫支架和四款球囊產(chǎn)品在售,業(yè)務遍及全球30多個國家和地區(qū)。從產(chǎn)品用量來看,中國已成為全球最大PCI國家,但從百萬人口PCI比例數(shù)來看與發(fā)達國家相比仍有較大差距,并且隨著縣城醫(yī)院的PCI能力逐步提高,全國整體冠脈介入治療需求將保持穩(wěn)步增長態(tài)勢。在國際市場,冠脈支架的使用量也保持著穩(wěn)定的增長趨勢。骨科醫(yī)療器械業(yè)務提供全面的產(chǎn)品系列,而隨著我國骨科關節(jié)植入等行業(yè)的不斷發(fā)展和人民健康意識的提高，未來微創(chuàng)醫(yī)療骨科醫(yī)療企業(yè)業(yè)務還有很大的增長空間。微創(chuàng)醫(yī)療的心律管理業(yè)務通過收購境外企業(yè)CRM業(yè)務實現(xiàn)的，收購后母公司的全球化布局進一步完善，產(chǎn)品種類也更加豐富，而該業(yè)務在國內外的發(fā)展情況也較為良好，因此此次收購對母公司在業(yè)務增長方面有很大的幫助。2020年受全球疫情影響該業(yè)務收入同比下降16.2%，但國產(chǎn)起搏器“中國心”的研發(fā)有效推動了中國業(yè)務疫情后的復蘇,中國心律管理業(yè)務全年收入實現(xiàn)正增長。根據(jù)母公司微創(chuàng)醫(yī)療2019年的年度報告可以看出，分拆后的這一年相比于2018年營業(yè)收入有明顯提升，同比增長了18.5%，其中心血管介入業(yè)務收入、骨科業(yè)務收入以及心律管理業(yè)務收入都分別出現(xiàn)了明顯的增長。因此，微創(chuàng)醫(yī)療將心脈醫(yī)療分拆出去之后，將更多的資源和資金用于發(fā)展企業(yè)本身的主營業(yè)務，在心血管介入業(yè)務、骨科業(yè)務心律管理業(yè)務方面的經(jīng)營更加專業(yè)化，有利于企業(yè)更長遠的發(fā)展，進而提升企業(yè)的價值。（2）子公司主業(yè)增長迅速子公司心脈醫(yī)療的2020年主營業(yè)務中主動脈支架類，營業(yè)收入達到3.93億元，同比增長42.39%，在主營業(yè)務中占比為81.46%。毛利率水平在2020年提升至80.56%。良好的市場表現(xiàn)主要是因為心脈醫(yī)療有豐富的主動脈類產(chǎn)品線，在研產(chǎn)品也在接連進行上市，上市后心脈醫(yī)療得到了市場的認可，市場占有率快速提升。 圖4-182020年心脈醫(yī)療的主營業(yè)務收入中產(chǎn)品占比融資能力增強，研發(fā)創(chuàng)新實力提升根據(jù)心脈醫(yī)療分拆后所披露的年度報告中可以看出（如圖4-19），在2019年心脈醫(yī)療通過上市募集到1800萬元的資金，而政府補助在2019年和2020年也分別增長至2130.91萬元和2091.97萬元，總資產(chǎn)在分拆后增幅達329.74%。因此心脈醫(yī)療通過在科創(chuàng)板分拆上市，利用較低的成本獲得了大量的融資，并且由于科創(chuàng)板在2019年接連推出的利好政策，使得科創(chuàng)板成為市場關注的焦點，選擇在科創(chuàng)板上市在政府補助補貼等其他融資渠道方面也會得到很大的支持。圖4-19心脈醫(yī)療分拆后融資渠道拓寬（單位：萬元）心脈醫(yī)療在科創(chuàng)板成功上市為其之后進一步發(fā)展提供了資金的保障。因為心脈醫(yī)療屬于科技型創(chuàng)新企業(yè)，研發(fā)能力是其核心競爭力，企業(yè)需要不斷地投入大量資金去提高自身的研發(fā)創(chuàng)新能力，才能保證未來的可持續(xù)發(fā)展。因此，科創(chuàng)板提供了一個非常好的融資平臺，在未來心脈醫(yī)療也可以根據(jù)自身的資金需求情況通過增發(fā)股票或者發(fā)行可轉債等方式進行融資，從而滿足項目投入生產(chǎn)的資金需求，為公司帶來良好的經(jīng)濟效益?？苿?chuàng)板相對其他板塊在投資者門檻上比較嚴格，對個人投資者來說，要求個人投資者參與證券交易達兩年以上，并且滿足賬戶資產(chǎn)在前20個交易日的日平均金額不低于50萬元。2020年心脈醫(yī)療的在研項目增多，上市籌資滿足了用于研發(fā)的資金，同時也帶來了其他渠道的資金。2020年新增的政府補助為793.2萬元，具體投資的項目可見下表4-8。表4-82020年心脈醫(yī)療新增政府補助對應項目數(shù)據(jù)來源：心脈醫(yī)療2020年報項目政府補助金額（萬元）2014年上海市科技支撐計劃32靜脈支架系統(tǒng)的開發(fā)與應用70支持創(chuàng)新成果產(chǎn)業(yè)化100上海市戰(zhàn)略性新興重大項目504上海市科技支撐計劃-研究階段項目11.2知識產(chǎn)權局專利資助費60其他16合計793.2在2016年至2020年，心脈醫(yī)療的累計研發(fā)投入總額接近27,808萬元，保持著行業(yè)領先水平，保持著持續(xù)的技術研發(fā)和產(chǎn)品創(chuàng)新能力。由表4-10和圖4-20可知，公司2020年和2019年的研發(fā)投入分別為8,331.89萬元和6,069.01萬元，同比增長37.29%和26.79%，占當年營業(yè)收入比例分別為18.19%和17.72%，增幅不斷提升。表4-10心脈醫(yī)療的研發(fā)費用明細項目2016年2017年2018年2019年2020年研發(fā)投入總額（萬元）4,117.524,503.834,785.526,069.018,331.89其中：資本化研發(fā)投入2,109.932,490.241,882.651,105.211,031.38費用化研發(fā)投入2,007.592,013.592,902.874,963.807,300.50研發(fā)投入資本化的比重51.24%55.29%39.34%18.21%12.38%圖4-20分拆上市前后心脈醫(yī)療研發(fā)投入變化充足的資金極大的增強了心脈醫(yī)療的研發(fā)能力，近兩年也獲得了豐富的研究成果。2019年9月心脈醫(yī)療自主研發(fā)的Minos系統(tǒng)獲得CE證書，2020年度，公司Hercules直管型覆膜支架及輸送系統(tǒng)產(chǎn)品于3月獲得CE認證證書，藥物球囊擴張導管于4月獲得NMPA醫(yī)療器械產(chǎn)品注冊證，并于12月獲得CE認證證書。截止2020年底，公司已有10款產(chǎn)品取得了醫(yī)療器械產(chǎn)品注冊證，5款產(chǎn)品取得了CE證書。截至2020年12月31日，公司的國內外專利合計111項，其中包括國內專利82項，國外專利29項。從表4-11可以看出，母公司微創(chuàng)醫(yī)療的研發(fā)投入率分拆后在2019年達到19.09%，2020年持續(xù)增長到29.7%。近年來母公司微創(chuàng)醫(yī)療和子公司心脈醫(yī)療的研發(fā)投入占比整體呈現(xiàn)上升的趨勢，心脈醫(yī)療在分拆后2019年和2020年研發(fā)投入占比分別增長至11.87%和15.53%。從表4-11也可以看出，心脈醫(yī)療通過上市募集到的資金65,109.91萬元與母公司微創(chuàng)醫(yī)療在2018年的研發(fā)總額71,900萬元非常接近，因此，此次分拆心脈醫(yī)療上市極大的為母公司微創(chuàng)醫(yī)療減輕了壓力，母子公司也能夠有充足的資金不斷投入到研發(fā)創(chuàng)新中，增強企業(yè)的核心競爭力，從而提升企業(yè)價值。表4-11微創(chuàng)醫(yī)療和心脈醫(yī)療研發(fā)投入情況項目2016/12/312017/12/312018/12/312019/12/312020/12/31微創(chuàng)醫(yī)療研發(fā)費用(萬元)36,000.0038,000.0071,900.00105,700.00125,700.00心脈醫(yī)療研發(fā)費用(萬元)2,008.002,011.002,967.004,961.007,301.00心脈研發(fā)投入占比16.02%12.20%12.84%11.87%15.53%微創(chuàng)醫(yī)療研發(fā)投入占比13.31%13.09%15.65%19.09%29.70%品牌價值提升，成長能力進一步增強國家設立科創(chuàng)板主要是為了支持“戰(zhàn)略新興、科技創(chuàng)新”的國家戰(zhàn)略，因此想要在科創(chuàng)板進行上市的企業(yè)需要符合此板塊的具體戰(zhàn)略定位，首先該企業(yè)要要有較強的研發(fā)能力，擁有自己的核心技術和專利并且公司的主營業(yè)務要與其核心技術相關，同時還要具備較強的成長性和較高的市場認可度的企業(yè)才可以在科創(chuàng)板進行上市。如果能夠通過上市的多輪問詢，會間接向市場證明自身的科研創(chuàng)新實力，向潛在客戶和消費者展示更為良好的企業(yè)形象，進而有利于企業(yè)擴大規(guī)模，提高市場占有率。其次，在科創(chuàng)板的成功上市會給心脈醫(yī)療帶來良好的品牌效應，提升品牌價值，2019年相關監(jiān)管部門持續(xù)推出的科創(chuàng)板相關上市政策，讓科創(chuàng)板上市的企業(yè)受到了廣泛的關注，在科創(chuàng)板上市后心脈醫(yī)療的知名度獲得了極大的提升，進而對于品牌價值也受到了正影響。分拆后品牌價值得到了進一步提升，且促進了心脈醫(yī)療成長能力的進一步增強。通過上文對于分拆后心脈醫(yī)療盈利能力的分析可以得出，在分拆后心脈醫(yī)療的銷售增長率和銷售毛利率均有一定幅度的提升。此外，在市場占有率方面，分拆上市后心脈醫(yī)療的市場覆蓋率有明顯的提高，截至2020年報告期末,公司的產(chǎn)品市場覆蓋率進一步提升,比如Castor系統(tǒng)已覆蓋累計超過550家終端醫(yī)院,Minos腹主動脈覆膜支架及輸送系統(tǒng)已在超過150家醫(yī)院完成了臨床植入。ReewarmPTX藥物球囊擴張導管目前已完成包括上海市、廣東省、吉林省等在內的17個省級平臺的招標掛網(wǎng)工作,并已經(jīng)實現(xiàn)在130余家終端醫(yī)院的臨床植入。國際業(yè)務方面,隨著心脈醫(yī)療各項產(chǎn)品陸續(xù)獲批CE證書,公司的國際業(yè)務產(chǎn)品線布局得到進一步完善。截至目前,公司產(chǎn)品Minos已經(jīng)實現(xiàn)在波蘭、希臘、德國、意大利等9個歐洲主流國家的臨床植入,Castor也已經(jīng)完成在波蘭等國的植入,并在阿根廷、巴西完成產(chǎn)品注冊工作,Hercules直管型覆膜支架及輸送系統(tǒng)亦在德國、西班牙等歐洲主流國家實現(xiàn)了臨床植入。截至目前,公司主動脈產(chǎn)品已經(jīng)在海外13個國家實現(xiàn)銷售,銷售額較去年明顯增長。價值創(chuàng)造能力分析本節(jié)針對子公司心脈醫(yī)療的經(jīng)濟增加值進行計算和分析。經(jīng)濟增加值全稱為EconomicValueAdded，在使用中簡稱為EVA，是一種評價企業(yè)價值創(chuàng)造水平的方法，尤其對于成長期的高新技術企業(yè)在業(yè)務快速增長的同時，有大量的研發(fā)開支，而研發(fā)能力是屬于企業(yè)價值的一部分，因此對于這些注重研發(fā)投入的高新技術企業(yè)利用經(jīng)濟增加值法衡量企業(yè)價值比較合理。傳統(tǒng)的對企業(yè)價值創(chuàng)造的衡量方式都是以營業(yè)收入、凈利潤等會計指標為基礎，但是這些傳統(tǒng)的財務指標由于受相關會計政策、企業(yè)經(jīng)營活動的影響，極易于被企業(yè)管理層操縱以粉飾財務報表。EVA作為衡量企業(yè)價值的指標，根據(jù)相關會計政策的規(guī)定對一些傳統(tǒng)的財務指標數(shù)據(jù)進行部分調整，從而降低相關數(shù)據(jù)的可操縱性。我國自2010年起，《中央企業(yè)負責人經(jīng)營業(yè)績考核暫行辦法》的正式實施后，經(jīng)濟增加值成為中央企業(yè)業(yè)績考核的核心指標。因此，本部分內容中，將通過計算心脈醫(yī)療分拆前三年以及分拆后兩年，即2016-2020年心脈醫(yī)療的經(jīng)濟增加值，初步探討分拆上市為子公司的企業(yè)價值帶來了什么樣的影響。在計算EVA值時，應對財務報表中的部分會計科目進行調整來獲取最真實的企業(yè)運營狀態(tài)，更好的補充傳統(tǒng)的財務分析方法。稅后經(jīng)營凈利潤在使用EVA評估企業(yè)整體運營及價值時，需要對大量的科目進行調整來獲取稅后經(jīng)營凈利潤（NOPAT），在觀察醫(yī)療器械行業(yè)特點并且平衡各指標精確性與可操作性后對NOPAT進行調整，調整公式為：稅后經(jīng)營凈利潤（NOPAT）=凈利潤+（財務費用+資產(chǎn)減值損失+本期費用化研發(fā)支出+本期營業(yè)外支出-本期營業(yè)外收入）×（1-所得稅稅率）+遞延所得稅+少數(shù)股東損益心脈醫(yī)療于2018年獲得了高新技術企業(yè)證書續(xù)期，因此能夠繼續(xù)按照15%的稅率征收企業(yè)所得稅，有效期為三年。因此，心脈醫(yī)療2016至2020年度一直享受15%的優(yōu)惠稅率。表4-12心脈醫(yī)療2016年-2020年度調整稅后經(jīng)營利潤資料來源：心脈醫(yī)療2016-2020年年報資料來源：心脈醫(yī)療2016-2020年年報項目2016年2017年2018年2019年2020年凈利潤4,111.386,338.629,061.7914,175.5921,461.29（+）財務費用50.29-6.52-9.85-915.83-767.74（+）資產(chǎn)減值損失27.16157.8197.35355.55282.70（+）本期費用化研發(fā)支出2,007.592,013.592,967.294,963.807,300.50（+）本期營業(yè)外支出----42.00（-）本期營業(yè)外收入296.6611.660.416.993.85累計影響數(shù)1,788.382,153.223,051.384,396.536,853.61所得稅率15%15%15%15%15%稅后累計影響數(shù)1,520.121,830.242,596.223,737.055,825.57（-）遞延所得稅資產(chǎn)增加141.0831.3969.90226.94256.94（+）遞延所得稅負債增加-----（+）少數(shù)股東損益-----稅后經(jīng)營凈利潤（NOPAT）5,487.428,137.4711,591.1117,685.7027,029.92投入資本總額根據(jù)心脈醫(yī)療2016-2020年定期財務報告所提取的資產(chǎn)負債表和利潤表進行數(shù)據(jù)整理測算所得到的如下表中投入資本總額的計算過程：投入資本總額（TC）=股東權益+（短期借款+長期借款+一年內到期長期借款