旅游酒店及餐飲|中國(guó)酒店業(yè)的向下擴(kuò)容與向上突破證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告2024.02.26酒店集團(tuán)產(chǎn)品更新升級(jí)需求幾何？ 我們近期發(fā)布深度報(bào)告《中國(guó)酒店業(yè)的向下擴(kuò)容與向上突破》，為回應(yīng)后續(xù)投資人對(duì)酒店集團(tuán)在營(yíng)門(mén)店老化程度及產(chǎn)品老化后更新?lián)Q代帶來(lái)行業(yè)整合機(jī)會(huì)的關(guān)切，我們基于攜程網(wǎng)供給側(cè)數(shù)據(jù)（N=24.6萬(wàn)，數(shù)據(jù)截至2023年12月21日，全文同）1進(jìn)一步分析頭部酒店集團(tuán)的在營(yíng)門(mén)店特征。理由2023-022023-052023-082023-11202跑贏行業(yè)跑贏行業(yè)跑贏行業(yè)跑贏行業(yè)比均為低個(gè)位數(shù)（錦江比均為低個(gè)位數(shù)（錦江/華住/首旅/亞朵在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)10年以上酒店占比分別約2/1/3/0%2）首旅、錦江旗下在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)6-10年酒店占比約23/19%，而華住、亞朵該項(xiàng)指標(biāo)分別約14/7%（我們認(rèn)為亞朵占比偏低主要系品牌推出時(shí)間更晚因而產(chǎn)品偏新，華住占比偏低主要系近5年新開(kāi)店數(shù)量較多）。我們建議關(guān)注首旅和錦江部分在營(yíng)酒店后續(xù)逐步老化后加盟商更新?lián)Q代的品牌選擇偏好。分區(qū)域：錦江在華南老化程度偏高；首旅在華東和華北產(chǎn)品老化壓力略大。1）錦江在華南的在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)6-10年酒店占比約22%，相較其他六大地區(qū)，華南產(chǎn)品老化程度偏高（華南為錦江第二大覆蓋地區(qū)，約19%門(mén)店位于2）華住在華東在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)6-10年酒店占比約15%（華東為華住最大覆蓋地區(qū)，約46%門(mén)店位于華東相比其他集團(tuán)略低（首旅、錦江分別約22/20%此外，華住在華南整體偏新（在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)0-5年酒店占比約90%我們認(rèn)為或由于華住近年來(lái)持續(xù)布局華南市場(chǎng)，建議關(guān)注華住在華南的滲透進(jìn)程。3）華東和華北為首旅覆蓋數(shù)量最多的兩大地區(qū)，首旅在該區(qū)域的產(chǎn)品老化程度偏高（在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)6-10年占比分別約22/24%）。分檔次：經(jīng)濟(jì)型存在一定翻新訴求，優(yōu)質(zhì)中端及中高端品牌或搶占份額。通過(guò)拆分各大品牌的產(chǎn)品在營(yíng)時(shí)長(zhǎng)分布情況，我們發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)型酒店產(chǎn)品老化程度更高：錦江旗下的錦江之星/7天在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)6-10年的酒店占比約44/40%，在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)10年以上的酒店占比約11/5%；華住旗下的怡萊和海友在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)6-10年酒店占比分別約23/20%（漢庭該項(xiàng)指標(biāo)約約18%，相比其他經(jīng)濟(jì)型品牌產(chǎn)品老化程度較輕首旅旗下如家該項(xiàng)指標(biāo)占比約30%。往前看，我們認(rèn)為各大集團(tuán)的經(jīng)濟(jì)型酒店或有一定的產(chǎn)品更新升級(jí)需求，而產(chǎn)品扎實(shí)、服務(wù)周到、品牌力突出的中端及中高端品牌有望搶占一定的存量空間。盈利預(yù)測(cè)與估值我們維持覆蓋公司的評(píng)級(jí)、目標(biāo)價(jià)、盈利預(yù)測(cè)不變。風(fēng)險(xiǎn)消費(fèi)力疲軟或供給增加導(dǎo)致RevPAR恢復(fù)不及預(yù)期；規(guī)模擴(kuò)張不及預(yù)期。本報(bào)告內(nèi)所有數(shù)據(jù)均為基于攜程網(wǎng)的公開(kāi)酒店數(shù)據(jù)整理，N=24.6萬(wàn)家，本報(bào)告所有數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)時(shí)間均截至2023年12月21日，覆蓋全國(guó)1-5線共計(jì)337個(gè)地級(jí)市的大部分在營(yíng)酒店，337個(gè)地級(jí)市的城市分級(jí)按照第一財(cái)經(jīng)發(fā)布的《2023城市商業(yè)魅力排名榜》劃分。需要注意的是，本報(bào)告的整體數(shù)據(jù)集并非全國(guó)范圍內(nèi)的全部在營(yíng)酒店，但因其覆蓋面較大，我們認(rèn)為具備一定的代表性和研究意義，后文圖表不再單獨(dú)注釋在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)=2023年-該酒店的開(kāi)業(yè)時(shí)間（開(kāi)業(yè)后沒(méi)有翻新過(guò)的酒店）或2023年-該酒店的再裝修時(shí)間（開(kāi)業(yè)后有再次翻新的酒店）1麗楓2經(jīng)濟(jì)型40%3維也納國(guó)際4喆啡4%7經(jīng)濟(jì)型4%8希岸維也納3好經(jīng)濟(jì)型6%4%4%9派經(jīng)濟(jì)型23%4%經(jīng)濟(jì)型希爾頓歡朋凱里亞德2%6%52%錦江之星品尚經(jīng)濟(jì)型2%麗楓2經(jīng)濟(jì)型40%3維也納國(guó)際4喆啡4%7經(jīng)濟(jì)型4%8希岸維也納3好經(jīng)濟(jì)型6%4%4%9派經(jīng)濟(jì)型23%4%經(jīng)濟(jì)型希爾頓歡朋凱里亞德2%6%52%錦江之星品尚經(jīng)濟(jì)型2%維也納智好錦江都城潮漫希岸·輕雅中端中端2%2%1%1%4%4%非繁城品注：1）在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)=2023年-該酒店開(kāi)業(yè)時(shí)間（開(kāi)業(yè)后沒(méi)有翻新過(guò)的酒店）或2023年-該酒店再裝修時(shí)間（開(kāi)業(yè)后有再次翻新的酒店），即指的是該門(mén)店最新版本產(chǎn)品經(jīng)營(yíng)時(shí)長(zhǎng)；2）本報(bào)告的整體數(shù)據(jù)集并非全國(guó)范圍內(nèi)的全部在營(yíng)酒店（主要系部分低線城市酒店沒(méi)有掛牌攜程及本報(bào)告使用的數(shù)據(jù)集不包含部分縣及以下行政區(qū)劃的在營(yíng)酒店統(tǒng)計(jì)截至?xí)r間為2023年12月21日，故各大集團(tuán)的在營(yíng)門(mén)店數(shù)量與公司披露口徑或有所差異資料來(lái)源：攜程網(wǎng)，中金公司研究部圖表2：錦江旗下在營(yíng)門(mén)店數(shù)量Top20的品牌在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)拆分統(tǒng)計(jì) 錦江門(mén)店總數(shù)各地區(qū)占比0-5年占比6-10年占比4華住門(mén)店總數(shù)各地區(qū)占比10年以上13151門(mén)店總數(shù)各地區(qū)占比10年以上798門(mén)店總數(shù)門(mén)店總數(shù)各地區(qū)占比各地區(qū)占比1010年以上00770000880011008800110000在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)10年以上酒店占比%在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)6-10年酒店占比%20%在營(yíng)門(mén)店數(shù)占集團(tuán)比重在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)0-5年酒店占比%品牌檔次品牌維也納序號(hào)187%87%86%86%錦江之星7天優(yōu)品經(jīng)濟(jì)型經(jīng)濟(jì)型6%6%44%28%5692%92%81%81%94% 91% 94%94%98%98%47%47% 87%96% 96%注：1）在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)=2023年-該酒店開(kāi)業(yè)時(shí)間（開(kāi)業(yè)后沒(méi)有翻新過(guò)的酒店）或2023年-該酒店再裝修時(shí)間（開(kāi)業(yè)后有再次翻新的酒店），即指的是該門(mén)店最新版本產(chǎn)品經(jīng)營(yíng)時(shí)長(zhǎng)；2）選擇Top20進(jìn)行統(tǒng)計(jì)主要系除非繁城品外，截至2023年12月21日以上品牌的在營(yíng)門(mén)店數(shù)均達(dá)100家以上；3）標(biāo)灰色指的是該品牌在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)6-10年的酒店占比超過(guò)20%資料來(lái)源：攜程網(wǎng)，中金公司研究部2 序號(hào)品牌品牌檔次在營(yíng)門(mén)店數(shù)占集團(tuán)比重在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)0-5年酒店占比%在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)6-10年酒店占比%在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)10年以上酒店占比%海友經(jīng)濟(jì)型20%5怡萊經(jīng)濟(jì)型23%7輕管理輕管理睿柏華驛精選56和頤967%莫泰經(jīng)濟(jì)型2%29% 92%90% 派柏華驛輕管理輕管理29%21%4%4%3482% 67%如家精選驛居經(jīng)濟(jì)型 序號(hào)品牌品牌檔次在營(yíng)門(mén)店數(shù)占集團(tuán)比重在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)0-5年酒店占比%在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)6-10年酒店占比%在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)10年以上酒店占比%海友經(jīng)濟(jì)型20%5怡萊經(jīng)濟(jì)型23%7輕管理輕管理睿柏華驛精選56和頤967%莫泰經(jīng)濟(jì)型2%29% 92%90% 派柏華驛輕管理輕管理29%21%4%4%3482% 67%如家精選驛居經(jīng)濟(jì)型6%28%33%7881%圖表5：可比公司估值表注：1）在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)=2023年-該酒店開(kāi)業(yè)時(shí)間（開(kāi)業(yè)后沒(méi)有翻新過(guò)的酒店）或2023年-該酒店再裝修時(shí)間（開(kāi)業(yè)后有再次翻新的酒店），即指的是該門(mén)店最新版本產(chǎn)品經(jīng)營(yíng)時(shí)長(zhǎng)；2）選擇Top10進(jìn)行統(tǒng)計(jì)主要系截至2023年12月21日以上品牌的在營(yíng)門(mén)店數(shù)均達(dá)100家以上；3）以上統(tǒng)計(jì)包含輕管理品牌；4）標(biāo)灰色指的是該品牌在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)6-10年的酒店占比超過(guò)20%資料來(lái)源：攜程網(wǎng)，中金公司研究部1234漢庭全季桔子星程經(jīng)濟(jì)型36%23% 81%6漢庭優(yōu)佳經(jīng)濟(jì)型96%96%89你好宜必思桔子水晶漫心經(jīng)濟(jì)型經(jīng)濟(jì)型2%2%2% 83%83%93%93%96%96%98%98%2%注：1）在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)=2023年-該酒店開(kāi)業(yè)時(shí)間（開(kāi)業(yè)后沒(méi)有翻新過(guò)的酒店）或2023年-該酒店再裝修時(shí)間（開(kāi)業(yè)后有再次翻新的酒店），即指的是該門(mén)店最新版本產(chǎn)品經(jīng)營(yíng)時(shí)長(zhǎng)；2）選擇Top12進(jìn)行統(tǒng)計(jì)主要系截至2023年12月21日以上品牌的在營(yíng)門(mén)店數(shù)均達(dá)100家以上；3）標(biāo)灰色指的是該品牌在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)6-10年的酒店占比超過(guò)20%資料來(lái)源：攜程網(wǎng)，中金公司研究部圖表4：首旅旗下在營(yíng)門(mén)店數(shù)量Top10的品牌在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)拆分統(tǒng)計(jì) 在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)10年以上酒店占比%在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)6-10年酒店占比%30%在營(yíng)門(mén)店數(shù)占集團(tuán)比重28%64%在營(yíng)/翻新時(shí)長(zhǎng)0-5年酒店占比%品牌檔次經(jīng)濟(jì)型品牌如家序號(hào)12如家商旅94%94%6%84%84%4%4%公司名稱公司名稱股票代碼市值EV/EBITDA市盈率百萬(wàn)美元2022A2023A/E2024E2025E2022A2023A/E2024E2025E美股上市中國(guó)酒店華住22.021.62,69471.121.2A股上市酒店首旅酒店2,35347.021.4港股上市酒店香格里拉2,37美國(guó)上市酒店Marriott72,80021.633.727.327.024.951,57723.441.032.029.426.320.348.127.55,592歐洲上市酒店Accor61.424.920.021.840.131.429.327.2注：黃色標(biāo)注的公司由中金公司覆蓋，采用中金公司盈利預(yù)測(cè)，其余采用彭博一致預(yù)測(cè)；香格里拉采用EV/EffectiveshareofEBITDA（包含聯(lián)營(yíng)公司香格里拉2025年數(shù)據(jù)采用彭博一致預(yù)測(cè)；數(shù)據(jù)截至2024年2月23日資料來(lái)源：彭博資訊，公司公告，中金公司研究部3風(fēng)險(xiǎn)提示消費(fèi)力疲軟或供給增加導(dǎo)致RevPAR恢復(fù)不及預(yù)期。若2024年整體居民消費(fèi)水平有所承壓，休閑旅游需求放緩，商旅需求恢復(fù)仍需時(shí)間，則可能導(dǎo)致2024年RevPAR表現(xiàn)不及預(yù)期；此外，疫情后酒店供給側(cè)逐步回補(bǔ)，若市場(chǎng)供給增加超出預(yù)期，則行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)有可能愈加激烈，從而可能導(dǎo)致2024年頭部酒店集團(tuán)的RevPAR表現(xiàn)不及預(yù)期。規(guī)模擴(kuò)張不及預(yù)期。當(dāng)前酒店行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)較為激烈，在激烈環(huán)境中脫穎而出并實(shí)現(xiàn)可持續(xù)的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)是酒店經(jīng)營(yíng)者面臨的一大挑戰(zhàn)。若頭部酒店集團(tuán)出現(xiàn)開(kāi)店節(jié)奏和規(guī)模擴(kuò)張慢于預(yù)期的情況，則可能會(huì)喪失搶占優(yōu)質(zhì)點(diǎn)位的機(jī)會(huì)，降低品牌影響力，進(jìn)而可能導(dǎo)致公司的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力及長(zhǎng)期盈利能力無(wú)法達(dá)到預(yù)期。4一般聲明本報(bào)告由中國(guó)國(guó)際金融股份有限公司（已具備中國(guó)證監(jiān)會(huì)批復(fù)的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格）制作。本報(bào)告中的信息均來(lái)源于我們認(rèn)為可靠的已公開(kāi)資料，但中國(guó)國(guó)際金融股份有限公司及其關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)（以下統(tǒng)稱“中金公司”）對(duì)這些信息的準(zhǔn)確性及完整性不作任何保證。本報(bào)告中的信息、意見(jiàn)等均僅供投資者參考之用，不構(gòu)成對(duì)買賣任何證券或其他金融工具的出價(jià)或征價(jià)或提供任何投資決策建議的服務(wù)。該等信息、意見(jiàn)并未考慮到獲取本報(bào)告人員的具體投資目的、財(cái)務(wù)狀況以及特定需求，在任何時(shí)候均不構(gòu)成對(duì)任何人的個(gè)人推薦或投資操作性建議。投資者應(yīng)當(dāng)對(duì)本報(bào)告中的信息和意見(jiàn)進(jìn)行獨(dú)立評(píng)估，自主審慎做出決策并自行承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。投資者在依據(jù)本報(bào)告涉及的內(nèi)容進(jìn)行任何決策前，應(yīng)同時(shí)考量各自的投資目的、財(cái)務(wù)狀況和特定需求，并就相關(guān)決策咨詢專業(yè)顧問(wèn)的意見(jiàn)對(duì)依據(jù)或者使用本報(bào)告所造成的一切后果，中金公司及/或其關(guān)聯(lián)人員均不承擔(dān)任何責(zé)任。本報(bào)告所載的意見(jiàn)、評(píng)估及預(yù)測(cè)僅為本報(bào)告出具日的觀點(diǎn)和判斷，相關(guān)證券或金融工具的價(jià)格、價(jià)值及收益亦可能會(huì)波動(dòng)。該等意見(jiàn)、評(píng)估及預(yù)測(cè)無(wú)需通知即可隨時(shí)更改。在不同時(shí)期，中金公司可能會(huì)發(fā)出與本報(bào)告所載意見(jiàn)、評(píng)估及預(yù)測(cè)不一致的研究報(bào)告。本報(bào)告署名分析師可能會(huì)不時(shí)與中金公司的客戶、銷售交易人員、其他業(yè)務(wù)人員或在本報(bào)告中針對(duì)可能對(duì)本報(bào)告所涉及的標(biāo)的證券或其他金融工具的市場(chǎng)價(jià)格產(chǎn)生短期影響的催化劑或事件進(jìn)行交易策略的討論。這種短期影響的分析可能與分析師已發(fā)布的關(guān)于相關(guān)證券或其他金融工具的目標(biāo)價(jià)、評(píng)級(jí)、估值、預(yù)測(cè)等觀點(diǎn)相反或不一致，相關(guān)的交易策略不同于且也不影響分析師關(guān)于其所研究標(biāo)的證券或其他金融工具的基本面評(píng)級(jí)或評(píng)分。中金公司的銷售人員、交易人員以及其他專業(yè)人士可能會(huì)依據(jù)不同假設(shè)和標(biāo)準(zhǔn)、采用不同的分析方法而口頭或書(shū)面發(fā)表與本報(bào)告意見(jiàn)及建議不一致的市場(chǎng)評(píng)論和/或交易觀點(diǎn)。中金公司沒(méi)有將此意見(jiàn)及建議向報(bào)告所有接收者進(jìn)行更新的義務(wù)。中金公司的資產(chǎn)管理部門(mén)、自營(yíng)部門(mén)以及其他投資業(yè)務(wù)部門(mén)可能獨(dú)立做出與本報(bào)告中的意見(jiàn)不一致的投資決策。除非另行說(shuō)明，本報(bào)告中所引用的關(guān)于業(yè)績(jī)的數(shù)據(jù)代表過(guò)往表現(xiàn)。過(guò)往的業(yè)績(jī)表現(xiàn)亦不應(yīng)作為日后回報(bào)的預(yù)示。我們不承諾也不保證，任何所預(yù)示的回報(bào)會(huì)得以實(shí)現(xiàn)。分析中所做的預(yù)測(cè)可能是基于相應(yīng)的假設(shè)。任何假設(shè)的變化可能會(huì)顯著地影響所預(yù)測(cè)的回報(bào)。本報(bào)告提供給某接收人是基于該接收人被認(rèn)為有能力獨(dú)立評(píng)估投資風(fēng)險(xiǎn)并就投資決策能行使獨(dú)立判斷。投資的獨(dú)立判斷是指，投資決策是投資者自身基于對(duì)潛在投資的目標(biāo)、需求、機(jī)會(huì)、風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)因素及其他投資考慮而獨(dú)立做出的。本報(bào)告由受香港證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會(huì)監(jiān)管的中國(guó)國(guó)際金融香港證券有限公司（“中金香港”）于香港提供。香港的投資者若有任何關(guān)于中金公司研究報(bào)告的問(wèn)題請(qǐng)直接聯(lián)系中金香港的銷售交易代表。本報(bào)告作者所持香港證監(jiān)會(huì)牌照的牌照編號(hào)已披露在報(bào)告首頁(yè)的作者姓名旁。本報(bào)告由受新加坡金融管理局監(jiān)管的中國(guó)國(guó)際金融（新加坡）有限公司(“中金新加坡”)于新加坡向符合新加坡《證券期貨法》定義下的合格投資者及/或機(jī)構(gòu)投資者提供。本報(bào)告無(wú)意也不應(yīng)直接或間接地分發(fā)或傳遞給新加坡的任何其他人。提供本報(bào)告于合格投資者及/或機(jī)構(gòu)投資者,有關(guān)財(cái)務(wù)顧問(wèn)將無(wú)需根據(jù)新加坡之《財(cái)務(wù)顧問(wèn)法》第45條就任何利益及/或其代表就任何證券利益進(jìn)行披露。有關(guān)本報(bào)告之任何查詢，在新加坡獲得本報(bào)告的人員可聯(lián)系中金新加坡持牌代表。本報(bào)告由受金融行為監(jiān)管局監(jiān)管的中國(guó)國(guó)際金融（英國(guó)）有限公司（“中金英國(guó)”）于英國(guó)提供。本報(bào)告有關(guān)的投資和服務(wù)僅向符合《2000年金融服務(wù)和市場(chǎng)法2005年（金融推介）令》第19（5）條、38條、47條以及49條規(guī)定的人士提供。本報(bào)告并未打算提供給零售客戶使用。在其他歐洲經(jīng)濟(jì)區(qū)國(guó)家，本報(bào)告向被其本國(guó)認(rèn)定為專業(yè)投資者（或相當(dāng)性質(zhì)）的人士提供。本報(bào)告由中國(guó)國(guó)際金融日本株式會(huì)社（“中金日本”）于日本提供，中金日本是在日本關(guān)東財(cái)務(wù)局（日本關(guān)東財(cái)務(wù)局長(zhǎng)（金商）第3235號(hào)）注冊(cè)并受日本法律監(jiān)管的金融機(jī)構(gòu)。本報(bào)告有關(guān)的投資產(chǎn)品和服務(wù)僅向符合日本《金融商品交易法》第2條31項(xiàng)所規(guī)定的專業(yè)投資者提供。本報(bào)告并未打算提供給日本非專業(yè)投資者使用。本報(bào)告亦由中國(guó)國(guó)際金融股份有限公司向符合日本《金融商品交易法施行令》第17條第3款第1項(xiàng)及《金融商品交易法》第58條第2款但書(shū)前段所規(guī)定的日本金融機(jī)構(gòu)提供。在該情形下，本報(bào)告有關(guān)的投資產(chǎn)品和服務(wù)僅向日本受監(jiān)管的金融機(jī)構(gòu)提供。本報(bào)告將依據(jù)其他國(guó)家或地區(qū)的法律法規(guī)和監(jiān)管要求于該國(guó)家或地區(qū)提供。特別聲明在法律許可的情況下，中金公司可能與本報(bào)告中提及公司正在建立或爭(zhēng)取建立業(yè)務(wù)關(guān)系或服務(wù)關(guān)系。因此，投資者應(yīng)當(dāng)考慮到中金公司及/或其相關(guān)人員可能存在影響本報(bào)告觀點(diǎn)客觀性的潛在利益沖突。截至本報(bào)告發(fā)布日前十二個(gè)月內(nèi)，中金公司或其關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)為以下公司提供過(guò)投資銀行服務(wù)：亞朵-US。與本報(bào)告所含具體公司相關(guān)的披露信息請(qǐng)?jiān)L問(wèn)/footer/disclosures，亦可參見(jiàn)近期已發(fā)布的關(guān)于該等公司的具體研究報(bào)告。中金研究基本評(píng)級(jí)體系說(shuō)明：分析師采用相對(duì)評(píng)級(jí)體系，股票評(píng)級(jí)分為跑贏行業(yè)、中性、跑輸