12023/2/5國際金融漫談主講教師：都紅雯2漫談六、互換“雙贏”2023/2/532023/2/5是指交易雙方互相交換不同幣種、相同期限、等值資金債務或資產的貨幣及利率的一種預約業(yè)務。具體流程如圖6-1。一、貨幣互換（CurrencySwap）42023/2/5xx

期初本金互換：

期中利息互換：

期末本金互換：

A公司

銀行中介

B公司

x貨幣本金

y貨幣本金

x貨幣本金

y貨幣本金

A公司

銀行中介

B公司

y貨幣利息

x貨幣利息

y貨幣利息

x貨幣利息

A公司

銀行中介

B公司

y貨幣本金

貨幣本金y貨幣本金

貨幣本金圖6-1貨幣互換流程圖52023/2/5

[例6-1]：若A公司在1998年3月底籌措到一筆110億JPY資金，每年末付息、到期還本，期限5年，固定利率5%，投資于某一項目，項目建成后將創(chuàng)匯美元，當時匯率為1USD=120JPY，匯率今后的升降將影響日元債務成本。若JPY升值，則A公司將虧，故在1999年初出現略升現象時（1USD=115JPY），A（預期今后4年匯率走勢分別為110、100、90、80）馬上與銀行商量做互換交換，按1:110交換到B公司利息為6％的USD債務1億，問雙方能否成交？62023/2/5本金110億JPY（4%的折現系數）A公司不互換的本息（以USD計）互換后本息(以USD計)12000.3(110×5%)÷110×1=0.05

1×6%×1

0.9622001.3(110×5%)÷100×0.962＝0.0529

1×6%×0.962

0.9252002.3(110×5%)÷90×0.925＝0.05650

1×6%×0.925

0.8892003.3110×(1+5%)÷80×0.889＝1.2835

1×(1+6%)×0.889

合計1.4429億USD>1.1155億USD表6-1

[解]：A公司根據其對今后匯率走勢的預期，分析互換前后的盈虧，如表6-1：72023/2/5

B公司對匯率走勢的預期若為110，105，95，85，則其對互換前后的盈虧分析如表6-2：

B公司不互換的本息

互換后的本息（預期收益）

（以USD計）（以USD計）

2000.31×6%×1=0.06110×5%÷110×1=0.052001.31×6%×0.962=0.0577110×5%÷105×0.962=0.050392002.31×6%×0.925=0.0555110×5%÷95×0.925=0.053552003.31×(1+6%)×0.889=0.9423110×(1+5%)÷85×0.889=1.208

合計1.1155億USD<1.36194億USD表6-282023/2/5根據以上分析，若A希望能與B實行貨幣互換，則必須支付給B的補償額≥(1.36194－1.1155)，以滿足B的預期收益。但此時A仍將有(1.4429-1.36194)的風險規(guī)避，因此雙方可以成交。92023/2/5二、利率互換（InterestRateSwap）指交易雙方在債務幣種相同或不同的情況下，互相交換不同形式或不同水平利率的一種預約業(yè)務。102023/2/51、典型的利率互換最典型的利率互換就是浮動利率與固定利率之間的互換，交易雙方互相利用對方的各自相對優(yōu)勢，使各自的籌資利率水平下降，以謀取雙贏。112023/2/5

[例6-2]：有甲、乙兩家公司，其具體狀況如表4-3：甲公司乙公司利差資信等級AABBB

固定利率籌資成本8.5%10％1.5％浮動利率籌資成本LIBOR+0.25%LIBOR+0.75%0.5％表6-3互換后的籌資成本LIBOR-0.25%9.5%122023/2/5可見，當甲公司替乙公司償還(LIBOR＋0.75%)的浮動利率利息時，乙公司將把為甲公司償還8.5%固定利率債務所得的1.5％利差分一部分(1%)付給甲公司，從而使甲實際成本降低為(LIBOR+0.75%)-1%=LIBOR-0.25%，而乙公司從中也有10%-0.5%＝9.5%的較低實際成本。詳見互換圖6-2。當甲公司對將來利率走勢的研判發(fā)生變化時，可在資金借貸期內繼續(xù)尋找互換交易對手，進行第二次互換、第三次互換···。如圖6-3、圖6-4。132023/2/58.5%LIBOR+0.75%甲公司乙公司1%LIBOR-0.25%9.5%借借互換補償圖6-2甲公司第一次利率互換流程圖實際籌資成本142023/2/5甲公司丙公司LIBOR+0.75%9.15%0.10%借借互換補償8.25%LIBOR+0.65%圖6-3甲公司第二次利率互換流程圖實際籌資成本資信等級：A固定成本：9.15%浮動成本：LIBOR+0.70%152023/2/5甲公司丁公司9.15%LIBOR-0.15%0.75%借借互換補償LIBOR-0.30%8.40%圖6-4甲公司第三次利率互換流程圖實際籌資成本資信等級：AAA固定成本：8.45%浮動成本：LIBOR-0.15%162023/2/5

2、固定利率互換（1）概念不交換本金，只在不同幣種中的固定利率間進行交換（類似于貨幣互換）。其目的是利用不同貨幣間的利差和匯差，通過互換以降低籌資成本或提高資金運用收益率。（2）舉例分析2023/2/517

[例6-3]：A公司從B銀行借入20億日元資金，期限為3年，利率4%，該公司預測將來日元對美元的匯率走勢是日元疲軟，估計為1:90；1:100；1:110。為利用這個可能出現的機會，盡可能降低籌資成本，A公司委托C銀行做一筆日元同美元的固定利率互換交易，此時的匯率為1美元＝80日元。C向A介紹D、Ｅ兩家公司進行上述互換交易，金額均為2500萬美元，互換期限3年，D公司美元債務利率為4.5%，對未來3年的匯率預期為1:90；1:95；1:100；E公司美元債務利率為4.2%，對未來3年的匯率預期為1:95；1:98；1:108。請計算分析A能否與D、E做成上述互換交易?為什么?（機會成本5%）182023/2/5

[解]：從利息成本角度進行比較，如表6-4、表6-5：

A公司不互換的利息成本

互換后的利息成本（以億USD計）（以億USD計）

(5%）與D互換與E互換

120×4%÷90×10.25×4.5%×10.25×4.2%×10.95220×4%÷100×0.9520.25×4.5%×0.9520.25×4.2%×0.9520.90720×4%÷110×0.9070.25×4.5%×0.9070.25×4.2%×0.9070.02311億USD0.03216億USD0.03000億USD

合計（231.1萬USD）（321.6萬USD）（300萬USD）表6-4192023/2/5

D公司E公司

不互換利息為0.03216億USD不互換利息為0.03000億USD

互換后利息估計互換后利息估計（以億USD計）（以億USD計）

20×4%÷90×120×4%÷95×120×4%÷95×0.95220×4%÷98×0.95220×4%÷100×0.90720×4%÷108×0.907

0.02417億USD0.02291億USD

（241.7萬USD）

（229.1萬USD）表6-5202023/2/5

A與D無法進行互換，因為D公司互換后所減少的利息支出79.9萬USD不足以彌補A公司互換后所增加的利息支出90.5萬USD。

A與E可以進行互換，因為E公司互換后所減少的利息支出70.9萬USD，足以彌補A公司因互換而增加的利息支出68.9萬USD，其差額2萬USD（70.9-68.9）可以被雙方分享。212023/2/5（1）概念在不同幣種之間以LIBOR進行互相交換，其將來收付的利息額不但受利率影響，還要受匯率影響。3、浮動利率互換（LIBOR互換）222023/2/5（2）舉例分析

[例6-4]：A公司從B銀行借入10億日元資金，期限為3年，利率為LIBOR+0.5%,為利用不同貨幣間的利率和匯率變化差別來降低籌資成本，委托C銀行做一筆LIBOR互換業(yè)務。C向A推薦D、E兩家公司，互換比價均為1:100，即互換到1000萬USD的債務，利率均為LIBOR-0.5%。若A、D、E三家公司對今后3年的匯率與利率走勢的預期各不相同，表6-6：232023/2/5匯率利率

第1年第2年第3年第1年第2年第3年

1:901:951:100JPY2.5%2.8%2.8%AUSD2.5%2.9%2.7%

D1:901:1001:110JPY2.5%3.0%2.5%USD2.5%2.8%2.3%E1:931:951:98JPY2.5%3.0%2.5%USD2.5%2.8%3.1%表6-6請計算分析A能否與D、E做成上述互換交易？為什么？242023/2/5

[解]：從各方互換前后所須支付利息成本的多少這一角度進行分析，如表6-7、表6-8、表6-9：252023/2/5

3%互換前利息

互換后利息（以億USD計）（以億USD計）

110×(2.5%+0.5%)÷90×10.1×(2.5%-0.5%)×10.97110×(2.8%+0.5%)÷95×0.9710.1×(2.9%-0.5%)×0.9710.94310×(2.8%+0.5%)÷100×0.9430.1×(2.7%-0.5%)×0.9430.0982億USD=98.2萬USD0.00641億USD=64.1萬USD表6-7A公司互換前后的利息成本262023/2/5互換前利息

互換后利息（以億USD計）（以億USD計）

0.1×(2.5%-0.5%)×110×(2.5%+0.5%)÷90×10.1×(2.8%-0.5%)×0.97110×(3.0%+0.5%)÷100×0.9710.1×(2.3%-0.5%)×0.94310×(2.5%+0.5%)÷110×0.9430.00593億USD=59.3萬USD0.0093億USD=93.0萬USD表6-8D公司互換前后利息成本

272023/2/5互換前利息

互換后利息（以億USD計）（以億USD計）

0.1×(2.5%-0.5%)×110×(2.5%+0.5%)÷93×10.1×(2.8%-0.5%)×0.97110×(3.0%+0.5%)÷95×0.9710.1×(3.1%-0.5%)×0.94310×(2.5%+0.5%)÷98×0.943

0.0067億USD=67萬USD0.0097億USD=97萬USD表6-9E公司互換前后利息成本282023/2/5從計算結果可以看出：

A若互換，將減少利息支出98.2-64.1=34（萬USD）；

D則將增加利息支出93.0-59.3=33.7（萬USD）；

E增加利息支出97-67=30（萬USD）?？梢?，A與D存在0.4萬USD的盈利空間，可互換，也可不互換。而A與E之間可以考慮互換，其節(jié)省的34.1-30.0=4.1萬USD利息由雙方分享。若平均分享，則應由A彌補E多支付的30萬USD之外再額外支付2萬USD給E以作互換補償。292023/2/5

若今后3年的實際匯率與利率分別如表6-10：

匯率利率

第1年