股票與債券定價(jià)教師：林永明2/1/20231一、資產(chǎn)價(jià)值含義與基本定價(jià)方法1、資產(chǎn)價(jià)值類(lèi)型的含義資產(chǎn)價(jià)值類(lèi)型是指資產(chǎn)價(jià)值質(zhì)的規(guī)定性，即資產(chǎn)的價(jià)值內(nèi)涵，是資產(chǎn)價(jià)值形式的具體化。資產(chǎn)價(jià)值類(lèi)型市場(chǎng)價(jià)值市場(chǎng)以外的價(jià)值在用價(jià)值投資價(jià)值持續(xù)經(jīng)營(yíng)價(jià)值清算價(jià)格保險(xiǎn)價(jià)值課稅價(jià)值2/1/202322、資產(chǎn)定價(jià)的基本方法成本法、市場(chǎng)法、收益法（1）收益法/收益現(xiàn)值法/收益還原法估算預(yù)測(cè)企業(yè)或其他資產(chǎn)綜合體在未來(lái)特定時(shí)間內(nèi)的預(yù)期收益，選擇合適的折現(xiàn)率，將其還原為當(dāng)前的資本額或投資額對(duì)股票債券等金融資產(chǎn)的定價(jià)也可以采用收益法2/1/20233（2）比較法/市場(chǎng)比較法通過(guò)將評(píng)估對(duì)象與類(lèi)似的企業(yè)、企業(yè)所有者權(quán)益及有價(jià)證券的市場(chǎng)售價(jià)進(jìn)行比較，從而確定企業(yè)價(jià)值、企業(yè)所有者權(quán)益價(jià)值以及有價(jià)證券價(jià)值的通用性評(píng)估方法關(guān)鍵是確定合理的比較基礎(chǔ)2/1/202343、資產(chǎn)類(lèi)別與資產(chǎn)定價(jià)從財(cái)務(wù)管理的角度看，企業(yè)的資產(chǎn)內(nèi)容包括：人力資產(chǎn)：能夠給企業(yè)帶來(lái)價(jià)值的那些人力資源，如技術(shù)人員、熟練勞動(dòng)力、優(yōu)秀管理人員等非人力資產(chǎn)實(shí)物資產(chǎn)契約資產(chǎn)金融資產(chǎn)、企業(yè)文化、企業(yè)商譽(yù)等2/1/20235（1）無(wú)形資產(chǎn)定價(jià)專(zhuān)利、專(zhuān)有技術(shù)、商標(biāo)權(quán)、土地使用權(quán)、商譽(yù)等，還有企業(yè)的組織資產(chǎn)、外部關(guān)系網(wǎng)絡(luò)等常用的方法是收益法將無(wú)形資產(chǎn)正常使用預(yù)計(jì)可以獲得的收益采用一定的貼現(xiàn)率進(jìn)行貼現(xiàn)得到的現(xiàn)值2/1/20236（2）實(shí)物資產(chǎn)定價(jià)首先確定定價(jià)的目的一般采用成本法和市場(chǎng)比較法在資產(chǎn)評(píng)估中，收益法和市場(chǎng)比較法比較常用2/1/20237（3）金融資產(chǎn)定價(jià)基本金融資產(chǎn)/原生性金融資產(chǎn)收益取決于發(fā)行者的財(cái)務(wù)狀況，如股票債券衍生金融資產(chǎn)收益取決于原生證券的價(jià)格，包括期貨合約和期權(quán)合約兩種主要采用市場(chǎng)法和收益法，成本法一般比較少用收益法：對(duì)未來(lái)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量進(jìn)行估計(jì)，并按一定的貼現(xiàn)率進(jìn)行貼現(xiàn)市場(chǎng)法：風(fēng)險(xiǎn)相同的證券，其收益率一定相同。根據(jù)市場(chǎng)上風(fēng)險(xiǎn)相同的已知收益?zhèn)淖C券及資格來(lái)確定待定價(jià)證券的價(jià)格2/1/20238二、股票與股票定價(jià)股票是股份公司為籌集股權(quán)資金而發(fā)行的有價(jià)證券，是持有人擁有公司股份的憑證。普通股是股份有限公司發(fā)行的標(biāo)準(zhǔn)股票，是最基本、最重要的一種股票，其特點(diǎn)是股息不固定，視公司經(jīng)營(yíng)情況及股利政策而定，股東享有按投入資本額對(duì)于的資產(chǎn)收益、公司重大決策權(quán)和選擇管理者的權(quán)力，并以其持有股份對(duì)公司承擔(dān)責(zé)任。1、股票的特性不可償還性、參與性、收益性、流通性、價(jià)格波動(dòng)性和風(fēng)險(xiǎn)性2/1/202392、股票的分類(lèi)（1）按股票票面上有無(wú)記名為標(biāo)準(zhǔn)，可以分為記名股票和無(wú)記名股票。我國(guó)《公司法》規(guī)定國(guó)家股、法人股和發(fā)起人股必須為記名股票；對(duì)社會(huì)公眾發(fā)行的，可以為記名股票,也可以為無(wú)記名股票。

（2）按照股東的權(quán)力與義務(wù)分為普通股與優(yōu)先股優(yōu)先股是優(yōu)先于普通股股東分取股利與公司剩余財(cái)產(chǎn)的股票。2/1/202310（3）按股票票面上有無(wú)金額為標(biāo)準(zhǔn)，可把股票分為有面值股票和無(wú)面值股票。我國(guó)《公司法》規(guī)定股票應(yīng)當(dāng)表明票面金額，股東以其持有的全部股票的票面金額之和計(jì)算持股比例，并據(jù)此享受權(quán)力、承擔(dān)義務(wù)。無(wú)面值股往往載明持股比例或股份數(shù)。（4）按投資主體為標(biāo)準(zhǔn)，可把股票分為國(guó)家股、法人股、個(gè)人股和外資股。（5）按股票的發(fā)行對(duì)象和上市地區(qū)為標(biāo)準(zhǔn)，可把股票分為A股、B股、H股、N股和S股。自2001年起國(guó)內(nèi)居民可以合法取得的外幣買(mǎi)賣(mài)B股股票。2/1/202311（6）按照發(fā)行時(shí)間的先后可以分為始發(fā)股和新股。始發(fā)股是設(shè)立時(shí)發(fā)行的股票，新股則是公司增資時(shí)發(fā)行的股票。

(7)按是否擁有完全的表決權(quán)和獲利權(quán)，將普通股分成A級(jí)普通股—賣(mài)給社會(huì)公眾，支付股利，但一段時(shí)間內(nèi)無(wú)表決權(quán)；B級(jí)普通股---公司創(chuàng)辦人保留，有表決權(quán)，但一段時(shí)期內(nèi)不支付股利；E級(jí)普通股—部分表決權(quán)等。（8）按公司業(yè)績(jī)分類(lèi)績(jī)優(yōu)股：業(yè)績(jī)優(yōu)良的股票垃圾股：業(yè)績(jī)較差的股票

藍(lán)籌股：在其所在行業(yè)內(nèi)占主要支配性地位、業(yè)績(jī)優(yōu)良、成交活躍、紅利優(yōu)厚的大公司股票紅籌股：在境內(nèi)注冊(cè)，在香港上市的帶有中國(guó)大陸概念的股票2/1/2023123、股票定價(jià)的收益法（1）收益法的一般定價(jià)模型（2）股權(quán)資本自由現(xiàn)金流（FCFE）貼現(xiàn)模型股權(quán)自由現(xiàn)金流一般是滿足公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)所需費(fèi)用后的剩余現(xiàn)金流FCFE=凈收益+折舊-資本性支出-營(yíng)運(yùn)資本追加額-舊債本金償還+新發(fā)行債務(wù)2/1/202313例某公司2003年每股營(yíng)業(yè)收入30元，每股凈利6元，每股營(yíng)業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)為10元，每股資本支出4元，每股折舊與攤銷(xiāo)1.82元。資本結(jié)構(gòu)中負(fù)債占40%，今后可以保持此目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)不變。預(yù)計(jì)2004年-2008年的營(yíng)業(yè)收入增值率保持在10%的水平上。該公司的資本支出、折舊與攤銷(xiāo)、凈利潤(rùn)與營(yíng)業(yè)收入同比例增長(zhǎng)，每股營(yíng)業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)占收入的20%（可以持續(xù)保持5年）。到2009年及以后股權(quán)自由現(xiàn)金流量將會(huì)保持5%的固定增長(zhǎng)速度。2004-2008年該公司的β值為1.5，2009年及以后年度的β值為2，長(zhǎng)期國(guó)庫(kù)券的利率為6%，市場(chǎng)組合的收益率為10%。要求：（1）計(jì)算該公司股票的每股價(jià)值。（2）若企業(yè)以每股50元的價(jià)格購(gòu)入該公司股票，請(qǐng)判斷是否合算。2/1/202314（1）計(jì)算各年每股股權(quán)現(xiàn)金流量年度2004年2005年2006年2007年2008年每股凈利6.67.267.998.799.67每股收入3336.339.9343.9248.31每股營(yíng)業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)6.67.267.998.799.67每股營(yíng)業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)增加-3.40.660.730.800.88每股資本支出4.44.845.325.856.44減：每股折舊與攤銷(xiāo)22.22.422.662.93每股凈投資-13.33.633.994.39每股股權(quán)凈投資-0.61.982.182.392.63每股股權(quán)現(xiàn)金流量7.25.285.816.47.04每股凈投資=每股資本支出+每股營(yíng)業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)增加-每股折舊攤銷(xiāo)每股股權(quán)凈投資=每股凈投資*（1-負(fù)債比例）每股股權(quán)現(xiàn)金流量＝每股凈利潤(rùn)－每股股權(quán)凈投資2/1/2023152004-2008年,該公司的股權(quán)資本成本=6%+1.5(10%-6%)=12%2009年及以后年度該公司的股權(quán)成本=6%+2(10%-6%)=14%每股股票價(jià)值=7.2(P/F,12%,1)+5.28(P/F,12%,2)+5.82(P/F,12%,3)+6.4(P/F,12%,4)+7.04(P/F,12%,5)+[(7.04(1+5%)/(14%-5%)]*（P/F，12%，5）=7.2*0.8926+5.28*0.7972+5.82*0.7118+6.4*0.6355+7.04*0.5674+82.13*0.5674=69.44（元）（2）因?yàn)樵摴久抗晒善钡膬r(jià)值為69.44元，大于每股50元的購(gòu)買(mǎi)價(jià)，因此購(gòu)買(mǎi)該股票是合算的。2/1/202316（2）收益法的具體定價(jià)模型股票投資的風(fēng)險(xiǎn)較大、收益不穩(wěn)定，但股票投資收益往往有兩個(gè)方面。一是股利收益，二是買(mǎi)賣(mài)價(jià)差收益，也稱資本利得收益。股票價(jià)值估算的基本方法是貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法，也叫威廉斯公式，是美國(guó)財(cái)務(wù)管理學(xué)家威廉斯于1938年提出的。其原理是：股票的價(jià)值應(yīng)該等于股票投資者預(yù)期能得到的未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值?；竟綖椋菏街校篤——買(mǎi)入時(shí)的價(jià)值；Dt——第t年預(yù)期股利；

k——必要報(bào)酬率；Pn——預(yù)計(jì)售出價(jià)格2/1/202317威廉斯公式在實(shí)際運(yùn)用時(shí)遇到的困難是如何預(yù)計(jì)未來(lái)每年股利。因此需要對(duì)其進(jìn)行修正。當(dāng)n無(wú)限大時(shí)，股票未來(lái)售價(jià)的現(xiàn)值趨零，因此威廉斯公式變化為：1）零成長(zhǎng)股利股票的價(jià)值假設(shè)未來(lái)股利不變，股東所得的投資收益是一個(gè)永續(xù)年金。則股票價(jià)值為：2/1/202318例：東風(fēng)優(yōu)先股股票每年每股分配股利2元，若投資者期望的報(bào)酬率為10%，求該股票的價(jià)值。

這說(shuō)明東風(fēng)股每股價(jià)值20元；若市價(jià)小于20元，則其報(bào)酬率大于10%；若市價(jià)大于20元，則其報(bào)酬率小于10%。投資者應(yīng)該選擇市價(jià)小于或等20時(shí)進(jìn)行投資，這樣才能實(shí)現(xiàn)投資目的。思考：對(duì)于普通股而言，固定股利股票價(jià)值模型是否也有應(yīng)用價(jià)值？2/1/2023192）股利固定成長(zhǎng)股票的價(jià)值投資者往往希望股利能不斷成長(zhǎng)，為了迎合這種需求，有的股票股利實(shí)行固定成長(zhǎng)政策。即股利保持某一固定比率成長(zhǎng)。固定成長(zhǎng)的股票價(jià)值計(jì)算公式為：2/1/202320例：東風(fēng)公司擬增發(fā)新股，去年每股股利2元，且新股股利將保持2%的年增長(zhǎng)率。據(jù)估算廣大投資者的期望報(bào)酬率為6%，，則股票的內(nèi)在價(jià)值為：2/1/202321例光華股份有限公司有關(guān)資料如下：（1）公司本年年初未分配利潤(rùn)貸方余額為181.92萬(wàn)元，本年息稅前利潤(rùn)為800萬(wàn)元，所得稅稅率為33%。（2）公司流通在外的普通股60萬(wàn)股，發(fā)行時(shí)每股面值1元，每股溢價(jià)收入9元；公司負(fù)債總額為200萬(wàn)元，均為長(zhǎng)期負(fù)債，平均年利率為10%，假定公司籌集費(fèi)用忽略不計(jì)。（3）公司股東大會(huì)決定本年度按10%的比例計(jì)提法定盈余公積金。本年按可供投資者分配利潤(rùn)的16%向普通股股東發(fā)放現(xiàn)金股利，預(yù)計(jì)現(xiàn)金股利以后每年增長(zhǎng)6%。（4）據(jù)投資者分析，該公司股票的β系數(shù)為1.5，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率為8%，市場(chǎng)上所有股票的平均收益率為14%。要求：（1）計(jì)算光華公司本年度凈利潤(rùn)；（2）計(jì)算光華公司本年應(yīng)計(jì)提的法定盈余公積金；（3）計(jì)算光華公司本年末可供投資者分配的利潤(rùn)；（4）計(jì)算光華公司每股支付的現(xiàn)金股利；2/1/202322（5）計(jì)算光華公司股票的風(fēng)險(xiǎn)收益率和投資者要求的必要投資收益率；（6）利用股票估價(jià)模型計(jì)算光華公司股票價(jià)格為多少時(shí)投資者才愿意購(gòu)買(mǎi)。解：（1）光華公司本年凈利潤(rùn)=（800-200*10%）*（1-33%）=522.6（萬(wàn)元）（2）光華公司應(yīng)計(jì)提的法定盈余公積金=522.6*10%=52.26（萬(wàn)元）（3）供投資者分配的利潤(rùn)=522.6-52.26+181.92=652.26（萬(wàn)元）（4）每股支付的現(xiàn)金股利=（652.26*16%）/60=1.74（元/股）（5）必要投資收益率=8%+1.5（14%-8%）=17%（6）每股價(jià)值=1.74/（17%-6%）=15.82（元/股），即當(dāng)股票市價(jià)低于15.82元時(shí)，投資者才愿意購(gòu)買(mǎi)。2/1/2023233）兩階段增長(zhǎng)模型將公司的增長(zhǎng)細(xì)化為兩個(gè)階段：初期的較高增長(zhǎng)階段和穩(wěn)定增長(zhǎng)階段2/1/2023244）三階段增長(zhǎng)模型成長(zhǎng)期、過(guò)渡期、成熟期2/1/2023253、貼現(xiàn)率的計(jì)算（1）資本資產(chǎn)定價(jià)模型與貼現(xiàn)率估算（2）如何估算無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率：投資者可以任意借入或貸出資金的市場(chǎng)利率回購(gòu)利率、同業(yè)市場(chǎng)拆借利率同期銀行存款利率、國(guó)債利率（3）預(yù)期市場(chǎng)收益率或者風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的估算2/1/2023264、股票定價(jià)的比較法（1）市盈率股票價(jià)格=該股票市盈率*該股票每股盈利股票價(jià)值=行業(yè)市盈率*該股票每股盈利（2）市凈率（3）價(jià)格收入比率（PSR）2/1/202327三、債券與債券定價(jià)債券是一種帶有利率的負(fù)債憑證，指發(fā)行者為籌資債務(wù)資金而發(fā)行的，約定在一定期限內(nèi)向債權(quán)人還本付息的有價(jià)證券。債券應(yīng)具備如下財(cái)務(wù)要素：票面面額（票面價(jià)值）、票面利率、有效期、還本付息方式、發(fā)行價(jià)格等。1、債券的特性償還性、流動(dòng)性、安全性、收益性2/1/2023282、債券的分類(lèi)（1）按利率是否固定可分為固定利率債券和浮動(dòng)利率債券。浮動(dòng)利率債券是根據(jù)市場(chǎng)利率定期調(diào)整的中、長(zhǎng)期債券（2）按是否記名可分為記名債券和無(wú)記名債券。前者憑印簽取息，后者剪票取息。（3）按是否上市流通可分為上市債券和非上市債券。（4）按利息支付形式分：零息債券、附息債券、息票累計(jì)債券2/1/202329（5）按照是否設(shè)置抵押可以分為抵押債券與信用債券。以發(fā)行人的特定財(cái)產(chǎn)作為擔(dān)保品的債券，往往有不動(dòng)產(chǎn)抵押、動(dòng)產(chǎn)抵押和信托抵押（以自有證券為擔(dān)保）三種。（6）按照債券的權(quán)益不同可分為收益公司債券、可轉(zhuǎn)換公司債券和附認(rèn)股權(quán)債券收益公司債券指只有當(dāng)發(fā)行公司有稅后收益可供分配時(shí)，財(cái)支付利息的公司債券。其風(fēng)險(xiǎn)較高，收益也較高?？赊D(zhuǎn)換債券指根據(jù)債券募集規(guī)定，持有人可以將債券轉(zhuǎn)換為發(fā)行公司的股票的債券。通常利率較低。附認(rèn)股權(quán)債券指附帶一種允許債券持有人按特定價(jià)格認(rèn)購(gòu)發(fā)行公司股票的長(zhǎng)期選擇權(quán)的債券。利率也低于一般債券。2/1/2023303、債券定價(jià)（1）投資者在決定是否購(gòu)買(mǎi)一種債券時(shí)，首先要評(píng)價(jià)其收益高低，因?yàn)槠淠繕?biāo)是追求高收益低風(fēng)險(xiǎn)的投資對(duì)象。票面利率不能作為評(píng)價(jià)債券收益的標(biāo)準(zhǔn)。如，還本付息方式、交易價(jià)格等都將影響投資者的利益。1）典型債券的價(jià)值典型的債券是固定利率，每年計(jì)算并支付利息，到期歸還本金的債券，由于其在國(guó)際債券市場(chǎng)上最為常見(jiàn)，故稱典型債券。

債券未來(lái)現(xiàn)金流入的現(xiàn)值即為債券的內(nèi)在價(jià)值。

2/1/202331典型債券的價(jià)值計(jì)算公式是：

式中：V——債券的價(jià)值；

It——第t期的利息

M——票面價(jià)值；k——貼現(xiàn)率；n——總期數(shù)其中貼現(xiàn)率k一般采用當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)利率或投資人要求的最低報(bào)酬率。2/1/202332

例：ABC公司擬于1998年4月1日購(gòu)買(mǎi)一張面值為10000元的公司債券，票面利率8%，每年4月1日計(jì)算并支付利息，并于5年后的3月31日到期。當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)利率為10%。債券的市價(jià)是9200元，問(wèn)是否應(yīng)該購(gòu)買(mǎi)此債券？

=800×（PVIFA10%，