圖南股份研究報(bào)告1全產(chǎn)業(yè)鏈布局的高溫合金領(lǐng)先廠商，盈利能力持續(xù)提升1.1二十余年深耕，終成國(guó)內(nèi)高溫合金領(lǐng)先廠商圖南股份成立于1991年，專注于高溫合金、特種不銹鋼等高性能合金材料及其制品的研制、生產(chǎn)，2020年于深交所創(chuàng)業(yè)板上市。從技術(shù)和產(chǎn)品的發(fā)展歷程來(lái)看，公司的業(yè)務(wù)成長(zhǎng)可分為四個(gè)階段：（1）1991年-1994年：試水先進(jìn)金屬材料公司成立之初，采用與原上海第五鋼鐵廠聯(lián)營(yíng)合作的經(jīng)營(yíng)方式，自主生產(chǎn)高電阻電熱合金，初步接觸先進(jìn)金屬材料行業(yè)。（2）1994年-2006年：自主研發(fā)，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化高溫合金的產(chǎn)品附加值和技術(shù)含量較高，公司開(kāi)始重點(diǎn)研發(fā)、生產(chǎn)高溫合金等材料。1994年，公司購(gòu)入第一臺(tái)中頻感應(yīng)爐，開(kāi)展高溫合金的研發(fā)和試生產(chǎn)；2000年，公司學(xué)習(xí)、改進(jìn)了真空澆鑄等關(guān)鍵技術(shù)，并購(gòu)置了第一臺(tái)500kg真空感應(yīng)爐，批量生產(chǎn)高溫合金。（3）2007年-2015年：邁向軍品，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)基本定型2007年，公司成功取得軍工行業(yè)準(zhǔn)入資質(zhì)。同時(shí)，公司與中科院金屬所合作開(kāi)展高溫合金等產(chǎn)品的研制和生產(chǎn)。公司逐步參與軍工相關(guān)型號(hào)產(chǎn)品所需高溫合金材料的研制。2008年至2012年，公司引進(jìn)了國(guó)際先進(jìn)的真空冶煉裝備、新建了高溫合金和特種不銹鋼無(wú)縫管材、大型復(fù)雜薄壁高溫合金精密鑄件等生產(chǎn)線，具備了生產(chǎn)高溫合金母合金、精密鑄件、變形高溫合金及其他特種合金棒材、絲材、管材等產(chǎn)品的能力，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)基本定型。（4）2015年至今：技術(shù)突破，實(shí)現(xiàn)批量化生產(chǎn)根據(jù)國(guó)內(nèi)現(xiàn)行武器裝備采購(gòu)體制，只有通過(guò)設(shè)計(jì)定型批準(zhǔn)的產(chǎn)品才可實(shí)現(xiàn)批量銷(xiāo)售。2015年，公司參與研制的精密鑄件多個(gè)型號(hào)產(chǎn)品成功通過(guò)用戶驗(yàn)證，進(jìn)入批量化采購(gòu)、生產(chǎn)階段，公司生產(chǎn)的相關(guān)高溫合金材料產(chǎn)品迎來(lái)大幅增長(zhǎng)。未來(lái)幾年內(nèi)，隨著相關(guān)產(chǎn)品型號(hào)武器裝備的逐步更迭，公司的軍品業(yè)務(wù)仍有望保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。公司控股股東和實(shí)際控制人為萬(wàn)柏方先生和萬(wàn)金宜先生。萬(wàn)金宜、萬(wàn)柏方系父子關(guān)系，分別持有公司5.30%和27.84%的股份。萬(wàn)金宜、萬(wàn)柏方和立楓投資為一致行動(dòng)人，合計(jì)持有公司34.74%的股份。2021年，公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)，向包括董事、高管等31人的激勵(lì)對(duì)象，合計(jì)授予限制性股票268萬(wàn)股，占公司股本總額的1.34%。1.2熔煉和鑄鍛造批量化生產(chǎn)，中上游一體化協(xié)同優(yōu)勢(shì)顯著高溫合金是公司主要產(chǎn)品，公司是國(guó)內(nèi)少數(shù)可以批量化生產(chǎn)變形高溫合金、鑄造高溫合金母合金、高溫合金精密鑄件的企業(yè)之一。公司擁有先進(jìn)的特種冶煉、熔模鑄造、制管等裝備，建立了特種熔煉、鍛造、熱軋、軋拔、鑄造的全產(chǎn)業(yè)鏈生產(chǎn)流程，可自主生產(chǎn)高溫合金、精密合金、特種不銹鋼等高性能特種合金材料，并通過(guò)冷、熱加工工藝，形成了棒材、絲材、帶材、管材、鑄件等較完整的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。公司以“專、精、特”的產(chǎn)品特性適應(yīng)市場(chǎng)，以差異化競(jìng)爭(zhēng)和技術(shù)服務(wù)開(kāi)拓市場(chǎng)。公司掌握了高溫合金材料超純凈熔煉、近凈型熔模精密鑄造、高精度無(wú)縫管材制造等關(guān)鍵核心技術(shù)，目前形成了K4648、K424、K4169、K403等鑄造高溫合金系列及GH4080A、GH4169（IN718）、GH2132（A286）、GH3625等變形高溫合金系列共30多個(gè)品種合金材料及多規(guī)格鑄件制品的完整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。公司主要產(chǎn)品應(yīng)用于航發(fā)領(lǐng)域及民用高端裝備制造領(lǐng)域。公司通過(guò)多年的積累和發(fā)展，已成為國(guó)內(nèi)高溫合金產(chǎn)品的主要生產(chǎn)企業(yè)之一，國(guó)內(nèi)航空發(fā)動(dòng)機(jī)用大型復(fù)雜薄壁高溫合金結(jié)構(gòu)件的重要供應(yīng)商，國(guó)內(nèi)飛機(jī)、航空發(fā)動(dòng)機(jī)用高溫合金和不銹鋼無(wú)縫管的主要供應(yīng)商，承擔(dān)了中國(guó)多款重點(diǎn)型號(hào)航空發(fā)動(dòng)機(jī)材料、關(guān)鍵部件的配套科研和生產(chǎn)任務(wù)。2014年，為表彰在大飛機(jī)工程中所做出的貢獻(xiàn)，公司獲得了集團(tuán)B頒發(fā)的“鯤鵬”優(yōu)秀集體獎(jiǎng)。1.3經(jīng)營(yíng)質(zhì)量不斷改善，盈利能力持續(xù)提升從產(chǎn)品銷(xiāo)售收入看，鑄造高溫合金和變形高溫合金產(chǎn)品為公司貢獻(xiàn)主要收入。2020年，公司鑄造高溫合金、變形高溫合金、特種不銹鋼和其他合金產(chǎn)品分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.00億元、1.88億元、0.55億元和0.85億元，分別占公司營(yíng)收的36.62%、34.35%、9.98%和15.48%。鑄造高溫合金方面，2018年，由于公司參研的型號(hào)產(chǎn)品批產(chǎn)增加了采購(gòu)需求，2018年以來(lái)，公司鑄造高溫合金產(chǎn)品銷(xiāo)量及營(yíng)收快速增長(zhǎng)。銷(xiāo)量由2017年的212噸增長(zhǎng)至2020年的646噸，營(yíng)收由2017年的0.87億元增長(zhǎng)至2020年的2.00億元。變形高溫合金和特種不銹鋼方面，銷(xiāo)量基本穩(wěn)定而銷(xiāo)售收入穩(wěn)步增長(zhǎng)，反映為公司變形高溫合金產(chǎn)品和特種不銹鋼產(chǎn)品單價(jià)的持續(xù)提升。受益于公司鑄造高溫合金產(chǎn)品銷(xiāo)量快速增長(zhǎng)以及變形高溫合金產(chǎn)品和特種不銹鋼產(chǎn)品單價(jià)的提升，公司近幾年?duì)I收保持較快增速。2020年，公司營(yíng)收5.46億元，2016年至2020年?duì)I收復(fù)合增速15.54%；

2021Q1-Q3營(yíng)收5.21億元，接近2020年全年水平，同比增長(zhǎng)27.23%。受益于公司毛利率的提升和費(fèi)用率的降低，公司利潤(rùn)增速快于營(yíng)收增速。2020年，公司歸母凈利潤(rùn)1.09億元，2016年至2020年歸母凈利潤(rùn)復(fù)合增速63.38%；2021年，公司預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.69億元至1.85億元，同比增長(zhǎng)54.93%至69.60%。近幾年，公司毛利率、凈利率持續(xù)提升。毛利率由2016年的25.62%提升6.94pcts至2020年的32.56%，2021Q1-Q3毛利率達(dá)37.92%；凈利率由2016年的4.99%提升14.97pcts至2020年的19.97%，2021Q1-Q3凈利率達(dá)25.25%。近幾年，公司毛利率提升最為顯著的是2019年和2021Q1-Q3。2019年，一方面，為公司貢獻(xiàn)主要營(yíng)收的鑄造高溫合金產(chǎn)品和變形高溫合金產(chǎn)品毛利率分別同比提升4.05pcts和5.45pcts至49.22%和24.41%；

另一方面，公司毛利率較高的鑄造高溫合金產(chǎn)品和變形高溫合金產(chǎn)品營(yíng)收占比分別同比提升1.84pcts和2.29pcts至39.41%和37.99%。2021H1，公司鑄造高溫合金、變形高溫合金、特種不銹鋼、其他合金產(chǎn)品毛利率分別同比提升7.71pcts、10.24pcts、19.96pcts和7.65pcts至50.73%、30.78%、44.01%和19.89%。從下游客戶來(lái)看，公司近幾年軍品營(yíng)收逐年增加。2017年至2020年和2021H1，公司軍品收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為38.50%、53.68%、53.90%、55.16%和63.49%。公司軍品客戶主要分布于航空發(fā)動(dòng)機(jī)、飛機(jī)制造領(lǐng)域。公司費(fèi)用控制良好，近幾年期間費(fèi)用率基本穩(wěn)定。2016年至2018年，公司期間費(fèi)用率由20.43%降至11.63%；2019年以來(lái)，公司研發(fā)投入持續(xù)加強(qiáng)，與此同時(shí)，期間費(fèi)用率基本保持穩(wěn)定，表現(xiàn)出較好的費(fèi)用控制能力。2立足技術(shù)優(yōu)勢(shì)供貨航發(fā)、航空領(lǐng)域，高壁壘高溫合金精密鑄件核心供應(yīng)商分產(chǎn)品看，公司毛利主要來(lái)源于鑄造高溫合金和變形高溫合金。2018年至2020年和2021H1，兩類高溫合金產(chǎn)品合計(jì)毛利占主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利的比例分別為89.11%、92.20%、81.95%和80.37%。2020年和2021H1，公司特種不銹鋼和其他合金產(chǎn)品營(yíng)收和毛利率同比大幅提升，因而其毛利占主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利的比例有所提升。2.1鑄造高溫合金用于航發(fā)領(lǐng)域，母合金和精密鑄件競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)顯著2.1.1超純凈熔煉生產(chǎn)母合金，航發(fā)主機(jī)廠“金牌”原材料供應(yīng)商擁有超純凈高溫合金熔煉技術(shù)，鑄造高溫合金母合金出售國(guó)內(nèi)航發(fā)主機(jī)廠生產(chǎn)精密鑄件。公司擁有德國(guó)ALD制造的8000kg真空感應(yīng)爐，依托國(guó)際先進(jìn)的熔煉裝備，公司針對(duì)性地開(kāi)展了高溫合金熔煉技術(shù)攻關(guān)，形成了原料預(yù)處理、高純度鈣質(zhì)坩鍋打結(jié)與冶煉、復(fù)合脫S等多項(xiàng)原始創(chuàng)新技術(shù)，實(shí)現(xiàn)了超純凈高溫合金熔煉的技術(shù)集成。利用超純凈高溫合金熔煉技術(shù)，公司成功制備出低S、低O含量的高溫合金，處于國(guó)內(nèi)行業(yè)先進(jìn)水平。公司生產(chǎn)的鑄造高溫合金母合金主要出售給國(guó)內(nèi)航空發(fā)動(dòng)機(jī)廠商用于其生產(chǎn)精密鑄件。公司高溫合金供應(yīng)質(zhì)量穩(wěn)定，在航發(fā)主機(jī)廠對(duì)原材料供應(yīng)商的評(píng)價(jià)中，公司長(zhǎng)期獲得99以上的綜合評(píng)分。2020年，公司獲評(píng)中國(guó)航發(fā)西航“金牌”金屬原材料供應(yīng)商。2018年，公司參研型號(hào)產(chǎn)品批產(chǎn)增加采購(gòu)需求，鑄造高溫合金母合金營(yíng)收大幅增長(zhǎng)。2018年，由于公司參研的型號(hào)產(chǎn)品批產(chǎn)增加了采購(gòu)需求，鑄造高溫合金產(chǎn)品營(yíng)收快速增長(zhǎng)，鑄造高溫合金母合金營(yíng)收1.02億元，同比增長(zhǎng)151.52%。原材料是鑄造高溫合金母合金產(chǎn)品的主要成本，從成本率（成本/營(yíng)業(yè)收入）方面看，原材料成本率在50%-60%之間。2.1.2具備大型高溫合金復(fù)雜薄壁精鑄件生產(chǎn)能力，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)顯著公司高溫合金鑄件產(chǎn)品主要為大型高溫合金復(fù)雜薄壁精密鑄件。公司大型高溫合金復(fù)雜薄壁鑄件在國(guó)內(nèi)率先采用國(guó)際先進(jìn)近凈型鑄造技術(shù)，產(chǎn)品精度和尺寸規(guī)格國(guó)內(nèi)領(lǐng)先，成型方式和最大產(chǎn)品規(guī)格生產(chǎn)能力填補(bǔ)了國(guó)內(nèi)空白。公司擁有真空澆注爐、壓蠟機(jī)、機(jī)械手、真空熱處理爐等先進(jìn)的精密鑄造設(shè)備，可批量生產(chǎn)澆注重量650kg以內(nèi)、最大直徑1500mm的精密鑄件。航空發(fā)動(dòng)機(jī)大型高溫合金復(fù)雜薄壁鑄件主要為航發(fā)渦輪后機(jī)匣。渦輪后機(jī)匣是航空發(fā)動(dòng)機(jī)后部的重要承力部件，處于發(fā)動(dòng)機(jī)的支點(diǎn)位置，主要由內(nèi)環(huán)（輪轂）、支板和外機(jī)匣組成，軸承座等零件的裝配都需要以渦輪后機(jī)匣的端面和孔為裝配基準(zhǔn)。之前，渦輪后機(jī)匣由鑄件、鍛件、飯金件等焊接成型，存在整體結(jié)構(gòu)性能和可靠性差、重量大、研制周期長(zhǎng)、制造成本高等缺點(diǎn)。目前，渦輪后機(jī)匣通常選用K4169高溫合金鑄造。公司和安吉精鑄是國(guó)內(nèi)具備大型高溫合金復(fù)雜薄壁精密鑄件生產(chǎn)能力主要廠家。公司在引進(jìn)國(guó)際先進(jìn)工藝的基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)技術(shù)再創(chuàng)新，建立了完善的大型復(fù)雜薄壁件的精密鑄造體系，在國(guó)內(nèi)率先實(shí)現(xiàn)直徑大于1000mm、壁厚小于2mm的大型高溫合金精鑄件批量生產(chǎn)，鑄件尺寸精度高、加工余量小、壁厚薄，形成了為航空發(fā)動(dòng)機(jī)制造企業(yè)穩(wěn)定供貨的能力。公司精密鑄件業(yè)務(wù)營(yíng)收快速增長(zhǎng)，盈利能力較強(qiáng)。2018年和2019年，公司精密鑄件業(yè)務(wù)營(yíng)收分別為6142萬(wàn)元和8146萬(wàn)元，分別同比增長(zhǎng)32.71%和32.63%。公司精密鑄件產(chǎn)品毛利率較高，2018年和2019年，精密鑄件產(chǎn)品毛利率分別為64.65%和67.86%，分別同比提升2.09pcts和3.21pcts。公司高溫合金鑄件產(chǎn)品生產(chǎn)流程包括母合金冶煉和精密鑄造兩個(gè)環(huán)節(jié)，其中，母合金冶煉屬于產(chǎn)業(yè)鏈上游而精密鑄造屬于產(chǎn)業(yè)鏈中游。若按公司高溫合金母合金產(chǎn)品毛利率剔除母合金冶煉環(huán)節(jié)的影響，圖南股份的高溫合金鑄件產(chǎn)品在鑄造環(huán)節(jié)可獲得的毛利率為54.94%

（2017年）、58.30%（2018年）和60.87%（2019年）。高溫合金母合金和精密鑄件構(gòu)成了公司鑄造高溫合金產(chǎn)品。近幾年，公司鑄造高溫合金產(chǎn)品營(yíng)收持續(xù)增長(zhǎng)，毛利率基本穩(wěn)定。精密鑄造技術(shù)是先進(jìn)航空裝備和民用航空產(chǎn)品向輕量化、精確化、長(zhǎng)壽命、低成本方向發(fā)展的重要技術(shù)基礎(chǔ)。大型高溫合金復(fù)雜薄壁精密鑄件是先進(jìn)航發(fā)必須的零部件，我們認(rèn)為，公司鑄造高溫合金產(chǎn)品將充分受益于國(guó)內(nèi)先進(jìn)航發(fā)放量，保持快速增長(zhǎng)。2.2超純凈熔煉生產(chǎn)變形高溫合金，內(nèi)銷(xiāo)外銷(xiāo)業(yè)務(wù)并進(jìn)公司擁有8000kg真空感應(yīng)爐、2500kg真空感應(yīng)爐、6000kg保護(hù)氣氛電渣爐、3000kg真空自耗電弧爐等特種冶煉裝備十余臺(tái)套，具備真空感應(yīng)一次冶煉+電渣二次熔煉、真空感應(yīng)一次冶煉+真空自耗電弧二次熔煉、真空感應(yīng)一次冶煉+電渣二次熔煉+真空自耗電弧三次熔煉等較完整的超純凈特種冶煉技術(shù)能力，可生產(chǎn)Φ125-660mm電渣錠，Φ250-508mm自耗錠等。變形高溫合金主要用于航空和燃機(jī)等高端民用領(lǐng)域。公司冶煉的變形高溫合金錠進(jìn)一步經(jīng)過(guò)鍛造、拉絲、制管等工序，形成棒材、絲材、管材等產(chǎn)品，主要用于燃?xì)廨啓C(jī)、飛機(jī)、航空發(fā)動(dòng)機(jī)、石油化工、核電等領(lǐng)域。2019年，公司變形高溫合金產(chǎn)品營(yíng)收中，48%來(lái)自燃機(jī)領(lǐng)域，17%來(lái)自石化領(lǐng)域，8%來(lái)自航空領(lǐng)域。公司變形高溫合金產(chǎn)品分為內(nèi)銷(xiāo)和外銷(xiāo)兩類。2020年，內(nèi)銷(xiāo)變形高溫合金產(chǎn)品營(yíng)收1.22億元，同比增長(zhǎng)20%；2021H1，內(nèi)銷(xiāo)變形高溫合金產(chǎn)品營(yíng)收7016萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)35%。2017年至2019年，外銷(xiāo)變形高溫合金產(chǎn)品營(yíng)收持續(xù)增長(zhǎng)，2020年和2021H1，或由于海外疫情影響，公司外銷(xiāo)變形高溫合金產(chǎn)品營(yíng)收分別同比下滑20%和38%。公司外銷(xiāo)變形高溫合金主要為棒材，以出口韓國(guó)為主，包括韓國(guó)FriendCo.,Ltd和韓國(guó)KSPCo.,Ltd，屬于燃?xì)廨啓C(jī)領(lǐng)域。盈利能力方面，變形高溫合金產(chǎn)品主要成本為原材料，2017年-2019年，材料成本率在50%左右。此外，制造費(fèi)用也占一定比例，2017年-2019年，制造費(fèi)用成本率在20%左右。近幾年，公司變形高溫合金產(chǎn)品盈利能力持續(xù)提升。2019年以來(lái)，變形高溫合金產(chǎn)品毛利率持續(xù)提升，2021H1，毛利率達(dá)30.78%，同比提升10.24pcts。2.3特種不銹鋼產(chǎn)品用于航發(fā)、飛機(jī)管線，創(chuàng)新性無(wú)縫管制造技術(shù)性能優(yōu)異特種不銹鋼產(chǎn)品主要為無(wú)縫管材，用于航發(fā)/航空領(lǐng)域。特種不銹鋼是指在化學(xué)成分上含高鎳、高鉻、高鉬的一種高合金不銹鋼。與普通不銹鋼相比，特種不銹鋼具有更加優(yōu)秀的耐高溫或者耐腐蝕性能。公司生產(chǎn)的特種不銹鋼產(chǎn)品以無(wú)縫管材和棒材為主，無(wú)縫管材主要應(yīng)用于航發(fā)各類導(dǎo)管、輸油管線及飛機(jī)機(jī)身的液壓管線等部件的制造，棒材主要應(yīng)用于航空、交通運(yùn)輸、船舶及核電等領(lǐng)域。公司擁有創(chuàng)新性無(wú)縫管制造技術(shù)，在國(guó)內(nèi)航空管材市場(chǎng)上占據(jù)突出市場(chǎng)地位。航空用不銹鋼無(wú)縫管材合格率低一直是困擾國(guó)內(nèi)航空企業(yè)的難題，國(guó)內(nèi)當(dāng)前從事航空特種不銹鋼無(wú)縫管材的廠商主要是長(zhǎng)城特鋼、寶鋼特鋼、重鋼研和圖南股份等。公司摒除傳統(tǒng)制管工藝的不足，開(kāi)展了高精度無(wú)縫管材制造技術(shù)開(kāi)發(fā)和技術(shù)創(chuàng)新，形成了超純凈管坯冶煉、近零缺陷冷加工變形、真空及高純氫氣氛無(wú)氧化熱處理、超聲波脫脂、自動(dòng)化無(wú)損探傷等全流程制管工藝的技術(shù)集成，制造出綜合性能穩(wěn)定、質(zhì)量?jī)?yōu)異的高品質(zhì)不銹鋼無(wú)縫管材。公司提供的材料產(chǎn)品大幅度提高了下游行業(yè)終端產(chǎn)品的服役性能，產(chǎn)品質(zhì)量獲得了用戶的認(rèn)可，在國(guó)內(nèi)航空管材市場(chǎng)上占據(jù)突出的市場(chǎng)地位。成本端看，公司特種不銹鋼產(chǎn)品制造費(fèi)用成本率較高。2017年-2019年，由于制造費(fèi)用較高的管材類產(chǎn)品銷(xiāo)量提升以及制造工藝的改變等，公司特種不銹鋼產(chǎn)品制造費(fèi)用成本率逐年提升，相應(yīng)地，毛利率由2017年的26.45%降低至2019年的18.40%。特種不銹鋼產(chǎn)品制造費(fèi)用成本率和人工工資成本率較高，隨著產(chǎn)品規(guī)模提升，邊際成本將大幅降低，從而表現(xiàn)出較為明顯的規(guī)模效應(yīng)。2020年以來(lái)，公司特種不銹鋼產(chǎn)品營(yíng)收快速增長(zhǎng)，2020年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5453萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)23.19%；2021H1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3618萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)76.68%。盈利能力方面，隨著營(yíng)收快速增長(zhǎng)，規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)，2020年特種不銹鋼產(chǎn)品毛利率35.26%，同比提升16.86pcts；2021H1特種不銹鋼產(chǎn)品毛利率44.01%，同比提升19.96pcts。公司是國(guó)內(nèi)航發(fā)、航空用特種不銹鋼無(wú)縫管產(chǎn)品主要供應(yīng)商，特種不銹鋼產(chǎn)品具有質(zhì)量?jī)?yōu)勢(shì)，有望充分受益于國(guó)內(nèi)航發(fā)、軍機(jī)需求的增長(zhǎng)。2.4其他合金制品提高回收金屬利用價(jià)值，盈利能力快速提升公司其他合金制品主要包括精密合金、高電阻電熱合金、焊絲等產(chǎn)品，主要應(yīng)用于石油化工、電子工業(yè)等民用領(lǐng)域。公司其他合金制品銷(xiāo)售收入波動(dòng)主要受訂單情況的影響，整體銷(xiāo)售量較小。公司通過(guò)生產(chǎn)并銷(xiāo)售其他合金制品，提高主要產(chǎn)品冶煉后殘余的回收金屬原料利用價(jià)值，提高公司設(shè)備利用率，維護(hù)公司市場(chǎng)份額。近兩年，其他合金制品營(yíng)收快速增長(zhǎng)，規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)。2018年和2019年，其他合金制品對(duì)公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利的貢獻(xiàn)較低，占比分別為2.72%和2.40%。2020年，隨著其他合金制品營(yíng)收同比增長(zhǎng)79.57%至8458萬(wàn)元，同時(shí)毛利率同比提升5.62pcts至13.29%，其他合金制品對(duì)公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利的貢獻(xiàn)占比達(dá)6.66%。2021H1，公司其他合金制品營(yíng)收同比增長(zhǎng)44.65%，且毛利率進(jìn)一步提升至19.89%，其他合金制品對(duì)公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利的貢獻(xiàn)占比達(dá)7.88%。3充分受益于國(guó)內(nèi)航發(fā)高增速，燃機(jī)等民用領(lǐng)域空間廣闊3.1國(guó)內(nèi)高溫合金供不應(yīng)求，長(zhǎng)坡厚雪賽道疊加自給率提升國(guó)內(nèi)市場(chǎng)空間有望快速增長(zhǎng)國(guó)內(nèi)高溫合金目前供需不匹配，自給率約為50%，進(jìn)口替代空間巨大。從產(chǎn)業(yè)規(guī)模上看，世界高溫合金年產(chǎn)量約為20萬(wàn)噸。其中，美國(guó)的年產(chǎn)量最大，達(dá)到8萬(wàn)噸左右；其次是日本和德國(guó)，年產(chǎn)量分別為4萬(wàn)噸和3萬(wàn)噸左右。我們對(duì)于國(guó)內(nèi)高溫合金的供需情況進(jìn)行了梳理，國(guó)內(nèi)航空發(fā)動(dòng)機(jī)、燃?xì)廨啓C(jī)、化工冶金以及汽車(chē)渦輪增壓等領(lǐng)域?qū)τ诟邷睾辖鸬哪晷枨蟪^(guò)3萬(wàn)噸。在供給方面，當(dāng)前國(guó)內(nèi)高溫合金的年產(chǎn)量約為1.6萬(wàn)噸。因此，國(guó)內(nèi)高溫合金自給率約為50%。高溫合金自給率提升需求迫切，2025年自給率目標(biāo)達(dá)80%。國(guó)家層面對(duì)高溫合金的總體目標(biāo)是，2025年實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)航空發(fā)動(dòng)機(jī)、燃?xì)廨啓C(jī)、海洋工程裝備、石油化工、超超臨界機(jī)組和汽車(chē)發(fā)動(dòng)機(jī)等國(guó)產(chǎn)高溫合金自給率達(dá)到80%；產(chǎn)業(yè)規(guī)模超過(guò)日本和德國(guó)。國(guó)內(nèi)高溫合金企業(yè)有望充分受益于材料自給率的提升。3.2航發(fā)是國(guó)內(nèi)高溫合金主要需求方，三條因素驅(qū)動(dòng)需求快速增長(zhǎng)航空發(fā)動(dòng)機(jī)是國(guó)內(nèi)高溫合金最主要的需求方。先進(jìn)航空發(fā)動(dòng)機(jī)上，高溫合金部件占發(fā)動(dòng)機(jī)總重量的40%-60%，主要用于渦輪葉片、渦輪盤(pán)、導(dǎo)向葉片、燃燒室、加力燃燒室、部分機(jī)匣等熱端部件。新機(jī)列裝、航發(fā)國(guó)產(chǎn)化率提升和實(shí)戰(zhàn)化訓(xùn)練三條因素驅(qū)動(dòng)國(guó)內(nèi)航空發(fā)動(dòng)機(jī)需求增長(zhǎng)。1）新機(jī)列裝方面，與美國(guó)等軍事強(qiáng)國(guó)相比，目前，中國(guó)軍機(jī)數(shù)量較少且軍機(jī)構(gòu)成中老舊機(jī)型占比偏多，中國(guó)軍機(jī)數(shù)量補(bǔ)齊和軍機(jī)升級(jí)換代需求迫切。新機(jī)加速列裝提升了對(duì)于航空發(fā)動(dòng)機(jī)的需求。2）航發(fā)國(guó)產(chǎn)化率提升方面，中國(guó)航空發(fā)動(dòng)機(jī)經(jīng)歷仿制到自研的發(fā)展，已形成較為完善的航空發(fā)動(dòng)機(jī)研制生產(chǎn)體系，航空發(fā)動(dòng)機(jī)性能有了顯著提升。目前，殲-10C、殲-11系列戰(zhàn)機(jī)以及殲-20已部分換裝國(guó)產(chǎn)航空發(fā)動(dòng)機(jī)，除了戰(zhàn)斗機(jī)之外，國(guó)產(chǎn)大型軍用運(yùn)輸機(jī)運(yùn)-20也換裝了國(guó)產(chǎn)發(fā)動(dòng)機(jī)。從軍機(jī)的研制生產(chǎn)歷程看，殲-20、運(yùn)-20等高性能軍機(jī)或正處加速列裝期，換裝國(guó)產(chǎn)發(fā)動(dòng)機(jī)將大幅提升對(duì)國(guó)產(chǎn)航發(fā)的需求。3）實(shí)戰(zhàn)化訓(xùn)練方面，實(shí)戰(zhàn)化訓(xùn)練提升了對(duì)于航空發(fā)動(dòng)機(jī)和其中渦輪盤(pán)、壓氣機(jī)盤(pán)和渦輪葉片以及其他高溫零部件等易損易耗件的替換和維修需求。目前，公司高溫合金產(chǎn)品涵蓋產(chǎn)業(yè)鏈上游和中游，處于產(chǎn)業(yè)鏈上游的產(chǎn)品包括鑄造高溫合金母合金、變形高溫合金棒材、管材等；處于產(chǎn)業(yè)鏈中游的產(chǎn)品包括精密鑄件產(chǎn)品，其大型高溫合金復(fù)雜薄壁精密鑄件產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)顯著。此外，公司子公司沈陽(yáng)圖南投建航空中小零部件生產(chǎn)線，業(yè)務(wù)不斷拓展。我們認(rèn)為，公司將充分受益于航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈高增速，疊加先進(jìn)航發(fā)精密鑄件占比有望提升及公司業(yè)務(wù)不斷拓展，公司相關(guān)業(yè)務(wù)有望保持快速增長(zhǎng)。此外，公司特種不銹鋼管材等產(chǎn)品亦應(yīng)用于軍機(jī)，國(guó)內(nèi)軍機(jī)數(shù)量補(bǔ)齊及升級(jí)換代驅(qū)動(dòng)其快速增長(zhǎng)。3.3燃?xì)廨啓C(jī)、石油化工等高端民用領(lǐng)域市場(chǎng)空間廣闊在燃?xì)廨啓C(jī)領(lǐng)域，國(guó)內(nèi)燃?xì)廨啓C(jī)主要包括航改型燃?xì)廨啓C(jī)和重型燃?xì)廨啓C(jī)。航改型燃?xì)廨啓C(jī)生產(chǎn)制造單位主要是中國(guó)航空發(fā)動(dòng)機(jī)集團(tuán)有限公司下屬中國(guó)航發(fā)燃?xì)廨啓C(jī)有限公司，其推出了燃?xì)廨啓C(jī)“三輕一重”

發(fā)展計(jì)劃。重型燃?xì)廨啓C(jī)方面，中國(guó)采取了國(guó)內(nèi)自研和引進(jìn)國(guó)外先進(jìn)機(jī)組技術(shù)兩條發(fā)展路線。中國(guó)燃?xì)廨啓C(jī)產(chǎn)業(yè)發(fā)展始于20世紀(jì)50年代末，分散在航空、航天、機(jī)械、船舶等多個(gè)工業(yè)系統(tǒng)。目前，國(guó)內(nèi)燃?xì)廨啓C(jī)市場(chǎng)基本被國(guó)外燃?xì)廨啓C(jī)產(chǎn)品壟斷：重型燃?xì)廨啓C(jī)主要為GE、西門(mén)子和三菱重工等公司的產(chǎn)品；中小型工業(yè)用燃?xì)廨啓C(jī)主要為GE、羅羅、索拉等公司的產(chǎn)品；船用燃?xì)廨啓C(jī)通過(guò)技術(shù)引進(jìn)和自主研制，取得一定進(jìn)展。中國(guó)航發(fā)燃?xì)廨啓C(jī)有限公司整合了中國(guó)航發(fā)集團(tuán)現(xiàn)有燃?xì)廨啓C(jī)產(chǎn)業(yè)資源，重點(diǎn)發(fā)展AGT-7、AGT-15、AGT-25、AGT-110“三輕一重”

燃?xì)廨啓C(jī)產(chǎn)品，設(shè)計(jì)生產(chǎn)的各型燃機(jī)可滿足石油天然氣行業(yè)、工礦行業(yè)、電力行業(yè)、分布式能源與備用應(yīng)急等多層次應(yīng)用需求，具有燃料靈活性和低排放性，可兼容多種氣、液清潔燃料。國(guó)家對(duì)于中國(guó)燃?xì)廨啓C(jī)技術(shù)和產(chǎn)業(yè)自主化發(fā)展高度重視。2012年啟動(dòng)了“航空發(fā)動(dòng)機(jī)與燃?xì)廨啓C(jī)國(guó)家科技重大專項(xiàng)”（簡(jiǎn)稱“兩機(jī)”專項(xiàng)）論證工作。2015年國(guó)務(wù)院政府工作報(bào)告明確提出實(shí)施燃?xì)廨啓C(jī)重大專項(xiàng)（簡(jiǎn)稱“重燃專項(xiàng)”）。2016年，國(guó)家“十三五”規(guī)劃將“兩機(jī)”專項(xiàng)列為百項(xiàng)重大工程之首。隨著國(guó)內(nèi)燃?xì)廨啓C(jī)逐步走向小批量生產(chǎn)、批量生產(chǎn)，公司國(guó)內(nèi)燃機(jī)業(yè)務(wù)有望迎來(lái)快速增長(zhǎng)。在石油化工領(lǐng)域，由于石化設(shè)施設(shè)備對(duì)安全可靠性要求較高，且大多運(yùn)行在高溫、高壓和高腐蝕等惡劣工況下，需要高溫合金、特種不銹鋼等材料。高溫合金用于石化領(lǐng)域的爐管、輻射管、爐輥等產(chǎn)品，特種不銹鋼管是石化設(shè)施設(shè)備中重要的基礎(chǔ)部件，在爐管、物料輸送、熱交換器等設(shè)施設(shè)備中廣泛應(yīng)用。中國(guó)石化行業(yè)的高速發(fā)展帶動(dòng)了石油化工用高溫合金和特種不銹鋼管產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。以乙烯裂解爐管用高溫合金的需求為例，“十四五”

新建產(chǎn)能及更新替換對(duì)高溫合金需求預(yù)計(jì)4.4萬(wàn)噸。“十三五”期間，中國(guó)乙烯產(chǎn)能從2200萬(wàn)噸/年增加60%至3518萬(wàn)噸/年?！笆奈濉逼陂g，國(guó)內(nèi)新增乙烯產(chǎn)能約3832萬(wàn)噸/年，較“十三五”新建產(chǎn)能高191%，由此帶來(lái)裂解爐管需求2.3萬(wàn)噸（按一臺(tái)10萬(wàn)噸產(chǎn)能的乙烯裂解爐中裂解爐管60噸估算）。乙烯生產(chǎn)設(shè)備每5-6年需進(jìn)行一次大修，預(yù)計(jì)“十四五”期間，裂解爐管更新替換需求2.1萬(wàn)噸。此外，化工新能源產(chǎn)業(yè)高速發(fā)展帶來(lái)的化工裝備新建和更新需要也將進(jìn)一步擴(kuò)大特種不銹鋼管等產(chǎn)品的市場(chǎng)空間。4募資擴(kuò)產(chǎn)提升高溫合金產(chǎn)能，業(yè)務(wù)拓展布局航空中小零部件4.1募資擴(kuò)產(chǎn)解決高溫合金熔煉產(chǎn)能瓶頸，高盈利薄壁精密鑄件生產(chǎn)能力進(jìn)一步提升2018年和2019年，公司總體熔煉產(chǎn)能為2388噸/年，其中，鑄造高溫合金和變形高溫合金合計(jì)產(chǎn)能1445噸/年，高溫合金產(chǎn)品產(chǎn)能利用率處于100%以上的高位。2020年，公司通過(guò)技改投入，新增加的2.5噸真空感應(yīng)爐投入使用，熔煉產(chǎn)能增加800-1000噸/年，同時(shí)，產(chǎn)量提升26.50%至3042.48噸，總體看，公司產(chǎn)能基本滿足生產(chǎn)需要。為了滿足市場(chǎng)需求的增長(zhǎng)、解決公司高溫合金產(chǎn)品產(chǎn)能不足的問(wèn)題，公司擬投資1.83億元用于“年產(chǎn)1000噸超純凈高性能高溫合金材料建設(shè)項(xiàng)目”。項(xiàng)目擬新建生產(chǎn)廠房一座，新建兩條生產(chǎn)線，同時(shí)利用公司原有部分產(chǎn)線，項(xiàng)目預(yù)計(jì)于2022年7月建成，項(xiàng)目建成后將形成年產(chǎn)350噸高溫合金母合金，年產(chǎn)650噸高溫合金棒材的生產(chǎn)能力。項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后預(yù)計(jì)正常年銷(xiāo)售收入為1.91億元。此外，公司擬投資2.58億元用于“年產(chǎn)3300件復(fù)雜薄壁高溫合金結(jié)構(gòu)件建設(shè)項(xiàng)目”，進(jìn)一步提升盈利能力較強(qiáng)的復(fù)雜薄壁高溫合金結(jié)構(gòu)件生產(chǎn)能力。項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后，一方面可以提高中國(guó)航空發(fā)動(dòng)機(jī)的制造水平，實(shí)現(xiàn)部分產(chǎn)品技術(shù)進(jìn)口替代，從而進(jìn)一步提高中國(guó)航空發(fā)動(dòng)機(jī)關(guān)鍵零部件國(guó)產(chǎn)化率；另一方面可以進(jìn)一步提升企業(yè)